第8章 投资决策

1、第8章 项目投资项目可行性评价项目财务效益评价项目财务效益评价实践应用联想收购联想收购IBM相关业务的财务数据表相关业务的财务数据表资金项目资金项目 总额（亿美元）总额（亿美元）资金项目资金项目 总额（亿美元）总额（亿美元）现金现金 6.5库存现金库存现金 4股票股票 6其他公司入股投资其他公司入股投资 3.5当期投资合计当期投资合计 12.5发行新股发行新股 6承担承担IBM原有债务原有债务 5权益融资合计权益融资合计 13.5分三年支付给分三年支付给IBM的服务费用的服务费用 7银团贷款银团贷款 6长期投资合计长期投资合计 12承担承担IBM原有债务原有债务 5投资合计投资合计 24.5长

2、期负债合计长期负债合计 11融资合计融资合计 24.5生命周期与现金流量生命周期与现金流量成长期成长期现金流入现金流入 高高现金流出现金流出 高高 营销、固定资产营销、固定资产净现金流量净现金流量 平衡（零）平衡（零）现金流入现金流入 低低现金流出现金流出 高高 研发、市场开发研发、市场开发净现金流量净现金流量 负负引入期引入期成熟期成熟期现金流入现金流入 高高现金流出现金流出 低低净现金流量净现金流量 正正现金流入现金流入 低低现金流出现金流出 低低净现金流量净现金流量 平衡（零平衡（零）衰退期衰退期四种投资类型比较四种投资类型比较必要投资必要投资 补充性投资补充性投资扩张性投资扩张性投资多

3、角化投资多角化投资风险性风险性0325与现有技术关联度与现有技术关联度5240与现有行业管理知识与现有行业管理知识关联度关联度5240对现有业务影响对现有业务影响5310对现有市场依赖度对现有市场依赖度5210经验经验5230财务可能收益财务可能收益0253前向一体化后向一体化外部销售能力力新价值链组合新业务全新需求新替代品新产品全新补充支持服务新一代新渠道网络分销代理商新地理分布本地全球扩张新客户部分当前部分的细分不可获取部分新部分核心业务的相邻增长扩张一家酒类企业的多步骤相邻区域扩张8.1 企业投资概述 投资投资指货币转化为资本的过程。 实物投资实物投资：以货币投入企业，通过生产经营活动取

4、得一定利润。 证券投资证券投资：以货币购买企业发行的股票和公司债券，间接参与企业的利润分配。8.1.1 投资的种类、特点与程序 1、投资的种类、投资的种类按投资期限长短分：短期性投资和长期性投资按投资的形式分：直接投资和间接投资按投资范围分：对内投资和对外投资项目投资项目投资：直接直接长期长期实物实物对内对内生产性生产性 2.项目投资的特点： （1）投资金额大 ； （2）建设期长且投资回收速度慢 ； （3）投资具有不可逆转性 ； （4）投资风险大 。 3.项目投资的程序项目投资的程序 （1）项目提出；）项目提出； 识别投资机会，产生投资计划 投资类型：必要投资、替代投资、扩张投资、多角化投资

5、（2）项目评价；）项目评价； 技术、经济和社会效益 估计项目的相关现金流和恰当的折现率 （3）项目决策；）项目决策； 选择决策方法（接受/拒绝标准） 决策方法：净现值、内部报酬率、获利指数、回收期 （4）项目执行与再评价。）项目执行与再评价。 监控现金流数量和发生时间，检查项目是否仍然符合已选择的准则，确定是继续还是放弃，如果失败率很高，重新考察以前的步骤8.1.2 投资应考虑的问题投资应考虑的问题8.1.3 项目投资决策常见问题缺乏深入细致的缺乏深入细致的市场市场调查调查对对技术技术缺乏了解缺乏了解对对资金资金来源估计不足来源估计不足缺乏科学的投资缺乏科学的投资决策决策程序程序8.1.4 项

6、目可行性评价1.投资必要性评价投资必要性评价投资环境市场研究，包括市场供求预测、竞争力分析、价格分析、市场细分、定位及营销策略。2.技术方案评价技术方案评价3.财务效益评价财务效益评价资本预算项目的盈利能力、债务清偿能力项目的费用和效益。4.国民经济和社会效益评价国民经济和社会效益评价区域经济发展、有效配置经济资源增加供应、创造就业、改善环境、提高人民生活水平等5风险因素及对策分析风险因素及对策分析市场风险、技术风险、财务风险、组织风险、法律风险、经济及社会风险等6.其他其他。资源、原材料、燃料及公用设施状况评价、建厂条件、厂址选择评价、环境影响评价、人力资源评价及投资估算和资金筹措等。市场需

7、求预测、技术评价和市场需求预测、技术评价和经济效益分析经济效益分析8.2 投资项目的财务效益评价投资项目的财务效益评价 净现值净现值 回收期回收期 折现回收期折现回收期 内部报酬率内部报酬率 获利指数获利指数8.2.1 评价的基本原理 基本目标： 企业价值增加。 项目收益率大于资本成本1债务利率 （所得税） 所有者权益权益成本债务所有者权益投资的必要报酬率8.2.2 估计项目的现金流 1. 现金流量：一个项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数量。 （货币资金+非货币资金的变现价值） 现金流出量：现金流出量： 增加生产线的价款增加生产线的价款 、追加的流动资金、追加的流动资金 、 付现成本付现

8、成本 、各项税款、各项税款 现金流入量现金流入量 营业收入营业收入 、残值收入残值收入 、收回的流动资金、收回的流动资金 现金净流量：现金净流量： 流入量流入量流出量流出量 2.现金流量的构成现金流量的构成 初始现金流量初始现金流量： 固定资产投资、流动资产投资、其他投资费用、原固定资产投资、流动资产投资、其他投资费用、原有固定资产的变价收入。有固定资产的变价收入。 营业现金流量营业现金流量： 营业现金收入营业现金收入 、付现成本（不包括折旧的成本）、付现成本（不包括折旧的成本）每年净现金流量（NCF）=每年营业收入付现成本所得税或 每年净现金流量（NCF）=净利折旧 终结现金流量终结现金流量

9、 ： 残值收入或变价收入；垫支的流动资金、土地的变残值收入或变价收入；垫支的流动资金、土地的变价收入等。价收入等。 特别关注特别关注： 相关成本与非相关成本 机会成本 对其他项目的影响 对净营运资金的影响 3.所得税和折旧对现金流量的影响所得税和折旧对现金流量的影响 （1）税后成本与税后收入。）税后成本与税后收入。 税后成本支出金额税后成本支出金额(1-税率税率) 税后收入收入金额税后收入收入金额（1-税率）税率） 例例8-1：某公司目前的损益状况见表8-1。该公司正在考虑一项广告计划，每月支付2000元，假设所得税税率为40，该项广告的税后成本是多少？ （2）折旧对现金流量的影响）折旧对现金

10、流量的影响 折旧抵税折旧抵税 税负减少额折旧额税负减少额折旧额税率税率 例例8-2：假设有甲公司和乙公司，全年销货收入、付：假设有甲公司和乙公司，全年销货收入、付现费用均相同，所得税税率为现费用均相同，所得税税率为40。两者的区别是。两者的区别是甲公司有一项可计提折旧的资产，每年折旧额相同甲公司有一项可计提折旧的资产，每年折旧额相同。 （3）税后现金流量）税后现金流量 根据直接法计算根据直接法计算 年营业现金净流量营业收入-付现成本-所得税 根据间接法计算根据间接法计算 年营业现金净流量税后净利润+折旧 根据所得税对收入和折旧的影响计算根据所得税对收入和折旧的影响计算 营业现金流量税后收入税后

11、付现成本营业现金流量税后收入税后付现成本+折旧抵税折旧抵税 收入收入(1税率税率) 付现成本付现成本(1税率税率) +折旧折旧税率税率 （4）固定资产变价收入和残值收入的税收处理）固定资产变价收入和残值收入的税收处理 固定资产的最终报废残值高于税法规定的残值收入固定资产的最终报废残值高于税法规定的残值收入 残值变现收入形成的现金流量应为残值变现收入减去残值变现净收入应纳的所得税； 固定资产的最终报废残值低于税法规定的残值收入固定资产的最终报废残值低于税法规定的残值收入 残值变现收入形成的现金流量应为残值变现收入加上残值变现净损失抵税的数额。 例8-3：现金流量构成的应用 天意公司准备购入一套设

12、备以扩充生产能力。现有甲、乙两个方案可供选择：甲方案需投资100万元，使用寿命为5年，采用直线法计提折旧，5年后设备无残值。5年中每年销售收入为60万元，每年的付现成本为20万元。乙方案需投资120万元，另外在第1年垫支营运资金30万元，采用直线折旧法计提折旧，使用寿命也为5年，5年后有残值收入20万元。5年中每年的销售收入为80万元，付现成本第1年为30万元，以后随着设备陈旧，逐年将增加修理费4万元。假设所得税率为40，试计算两个方案的现金流量。 为了计算现金流量，先要计算两个方案每年的折旧额： 甲方案每年折旧额100/520 (万元） 乙方案每年折旧额（120-20）/520 (万元）8.

13、2.3 投资项目财务效益评价方法 折现指标 ： 净现值 现值指数 内部收益率 非折现指标 ： 静态回收期 会计收益率 1. 净现值法 NPV0，接受；NPV0拒绝；NPV=0，都可以ntttkNCFNPV01净现值（Net Present Value，NPV）是指投资方案未来现金流入的现值与未来现金流出的现值之间的差额，或投资方案在项目计算期内，按行业基准贴现率或预定的贴现率折现计算的各年净现金流量（NCF）的现值之和。 - 例例8-5：假设折现率为1 0，有A、B、C三项投资方案，有关数据如表8-5所示根据表8-5资料计算的净现值分别为：NPVA=300000+（1780000.9091+1

14、880000.8264）=17183（元）NPVB=90000+（120000.9091+600000.8264+600000.7513）=15570（元）NPVC=120000+460002.487=5600（元）8-5 净现值法的评价： 优点优点：充分考虑了时间价值和项目有效期全部现金流量，能够反映投资项目的收益；其评价标准也正好体现了财务管理的基本目标公司价值最大化。 缺点：缺点：确定折现率比较困难；对于经济寿命不等或初始投资额不等的项目方案比较，该方法有局限性；它不能揭示各个投资方案本身可能达到的实际收益率是多少。 2.现值指数法现值指数法 现值指数（profitability ind

15、ex，PI）又称获利指数，是指投资项目未来现金流入量的现值与现金流出量的现值的比率。 00(1)(1)ttnnttttPIIOKKPI大于或等于1，表明项目的收益率大于或等于预定的折现率，则应接受该项目或方案；反之，则应放弃。 例例8-6：依据例8-5的资料可分别计算出A、B、C三个方案的现值指数为： PIA=317183300000=1.06 PIB=10557090000=1.17 PIC=114402120000=0.95 优点优点：充分考虑了货币的时间价值；它以相对数来表示，反映了投资的效率，即1元投资可望获得的现值收益。 与NPV评价标准相比，单一方案评价时，得出的结论常常是一致的，

16、但在投资规模不同的互斥项目的选择中，则有可能得出不同的结论，这时应以净现值作为选择标准。 3.内部收益率法内部收益率法 内部收益率（Intemal Rate of Return，IRR）又称内含报酬率，是指能够使投资项目的未来现金流入量现值和流出量现值相等（净现值为零）时的折现率，它反映了投资项目的真实收益水平，是方案本身所固有的最高可实现的投资收益率。 0)IRR1 (NCFNPVn0ttt若投资项目（方案）的IRR大于或等于项目的资本成本或投资最低收益率，则接受该项目；反之，则应放弃。 例例8-7：依据例8-5可测试出A方案的内部收益率，其测试过程： 当折现率为15%时，净现值为3012；

17、当折现率为14%时，净现值为866。 IRRA=14+1866（866+3012)14.22 同理可以计算得出B方案的内部收益率： 当折现率为18%时，净现值为220；当折现率为16%时，净现值为3380。 IRRB=16+23380（3380+220）17.88 由于C方案的每年现金流量相等，符合年金年金形式，其内部收益率可以通过计算投资回收系数投资回收系数（即年金现值系数），再查年金现值系数表来确定，比A方案和B方案的计算要简单一些。具体计算如下。 设现金流入的现值与原始投资额相等，则： 原始投资额=每年NCF年金现值系数 120000=46000（P/A，i，3） （P/A，i，3）=2

18、.609 查“年金现值系数表”得： （P/A，8，3）=2.577，（P/A，7，3）=2.624 用内插法计算C方案的内部收益率为： IRRC=7+（87）（2.6242.609）（2.6242.577）7.32 优点优点：内部收益率是方案本身的收益能力，反映其内在的获利水平其内在的获利水平，以内部收益率的高低来决定方案的取舍，使项目投资决策更趋于精确化。 不足不足：内部收益率指标可直接根据投资项目本身的参数（现金流量）计算其投资收益率，在一般情况下，能够正确反映项目本身的获利能力，但在互斥项目的选择中互斥项目的选择中，利用这一标准有时会得出与净现值法不同的结论，这时应以净现值作为选择标准。

19、4.静态投资回收期法静态投资回收期法 静态投资回收期（Payback Period，PP）是指通过项目的现金净流量来回收投资额所需要的时间，一般以年为单位。 投资回收期=初始投资额年现金净流量 例例8-8：在例8-5中，C方案的投资回收期可计算如下： 投资回收期（C）=120000460002.61（年） 如果每年的经营现金净流量不等，或初始投资是分几年投入的，则投资回收期的计算要根据每年年末尚未回收的投资额加以确定，即使下列式子成立的年数n为投资回收期。 n0ttn0ttOI 如果项目的投资回收期小于基准回收期（公司自行确定或根据行业标准确定）时，则该项目可以接受；反之，则应放弃。 一般认为

20、投资回收期小于项目周期的一半时方为可行。 优点优点：投资回收期是最早用于评估投资决策项目的方法，曾一度被广泛运用。该法计算简便直观，且容易为决策人所理解，能够反映投资的回收速度。 缺点缺点：它不仅忽视了时间价值和风险，夸大了投资的回收速度，而且也没有考虑回收期以后的现金流量。 5.会计收益率法会计收益率法 会计收益率（Accounting Rate of Return，ARR）是指投资项目年平均净收益与该项目投资总额的比率。 会计收益率（ARR）=年平均净收益原始投资总额100 如果项目的会计收益率大于基准会计收益率（通常由公司自行确定或根据行业标准确定），则应接受该项目；反之，则应放弃。 在

21、有多个互斥方案的选择中，则应选择会计收益率最高的项目。 优点优点:简明、易懂、易算. 不足不足: 它没有考虑货币时间价值和投资风险价值，将第1年的会计收益和最后1年的会计收益看作具有同等的价值，所以，有时会作出错误的决策。 会计收益率以会计核算数据净利润而不是以项目的现金流量作为计算基础，净利润的核算具有一定程度的主观性，因此以会计收益率的高低作为决策依据缺乏客观性。 当投资项目存在机会成本时，以会计收益率为标准的判断结果与以净现值等折现指标为标准的判断结果差异很大，有时甚至得出相反的结论，影响投资决策的正确性。投资决策评价指标计算练习题： 某公司拟投资一项目，投资总额为6000元，其中540

22、0元用于设备投资，600元用于流动资金垫付，预期该项目当年投产后可使销售收入增加：第1年3000元；第2年4500元；第3年6000元。每年追加的付现成本为第1年1000元；第2年1500元；第3年1000元。该项目寿命期为3年，项目结束收回流动资金600元。该公司所得税率为25%，固定资产无残值，采用直线法计提折旧，公司要求的资本成本为10%。 要求：1确定项目的税后现金流量 2计算项目的净现值(NPV)和现值指数(PI) 3计算项目的内含报酬率（IRR） 4计算该项目的投资回收期 如果不考虑其他因素，该项目是否可行 独立方案互斥方案互斥方案 资本限量条件下独立方案的投资组合资本限量条件下独

23、立方案的投资组合8.3 财务效益评价方法的应用 8.3.1 独立方案的财务可行性 独立方案（Independent Project）是指一组相互独立、互不排斥的项目。在独立方案中，选择某一项目并不排斥选择另一项目。 不考虑任何其他投资项目是否采纳和实施； 项目的取舍只取决于项目本身的经济价值； 独立方案的现金流量是不相关的 。 评价指标： 投资回收期、会计收益率及净现值、现值指数、内部收益率等。 例例8-11：某项目第一年初投资20000元，第一、第二年末的现金净流量分别为11800元、13240元，第一、第二年度的净收益分别为1800元、3240元。假设行业基准贴现率为10，基准会计收益率为

24、9.8，那么，有关投资决策评价指标根据前面的公式分别计算为： NPV=1669元； PI=1.08； IRR=1610； 静态投资回收期=1.62年1年； ROI=12.69.8。 从主要指标看，可以断定该项目具有财务可行性（因经营期较短，静态投资回收期指标显得不重要）。8.3.2互斥方案的财务可行性评价互斥方案的财务可行性评价 互斥方案（Mutually Exclusive Investments）是指在一组投资方案中，各个方案彼此可以相互代替，采用其中某一项目意味着放弃其他项目 。 1.排序法排序法 2.差额现金流量分析法差额现金流量分析法 3总费用现值法总费用现值法 4.年值法（或等额年

25、净回收额法）年值法（或等额年净回收额法）1.排序法排序法 分别按NPV或PI或IRR排序 通常选其大者为最优 出现排序矛盾，以净现值净现值作为选择标准。2.差额现金流量分析法差额现金流量分析法 评价指标：差额净现值、差额现值指数或差额内部收益率 判断标准： 差额净现值大于零，或差额现值指数大于1，或差额内部收益率大于资本成本 对投资规模不同的互斥项目，选择投资额大的项目（前提是：差额NPV0，或差额PI1，或差额IRRWACC ） 对于旧设备是否更新的选择，若差额NPV0，或差额PI1，或差额IRRWACC ，选择更新。例例8-128-12：设备更新项目投资决策：设备更新项目投资决策 北江公司

26、正在考虑以一台技术更先进、效率更高的新设备来取代现有的旧设备。有关资料如下： 旧设备原购置成本100万元，已使用5年，估计还可以使用5年，已提折旧50万元，假定使用期满后无残值，如果现在出售可得价款40万元，每年付现成本80万元。新设备的购置成本为110万元，估计可用5年，期满后有残值10万元，使用新设备后，每年付现成本为50万元。 假定该公司按直线法折旧，所得税税率为50，资本成本为15，销售收入不变。 下面站在新设备的角度进行旧设备继续使用与更新设备的现金流量的差额分析，其分析结果如表8-8所示.。 8-8 根据表8-8的数据可以计算差额净现值如下： 差额净现值=20（P/A，15，4）+

27、30（P/F，15，5）-65 =7. 01（万元） 结论：由于差额NPV0，故应以设备更新替代旧设备继续使用。 3总费用现值法总费用现值法 总费用现值法是指通过计算各备选项目的全部费用的现值来进行项目选择的一种方法。 适用范围： 收入相同、计算期相同的项目选择； 判断标准： 以总费用现值较小者为最佳 。 例例8-13：某公司有一台设备，购于3年前，现在考虑是否需要更新。该公司所得税率为40，其他有关资料见表8-9。8-9假设两台设备的生产能力相同，并且未来可使用年限相同，因此我们可通过比较其现金流出的总现值，判断方案优劣。见表8-10.8-10继续使用旧设备费用总现值35973元，比更换新设

28、备费用总现值39107.8元要节省3134.8元。因此，继续使用旧设备较好。如果未来的尚可使用年限不同，则需要将费用总现值转化为费用年值费用年值，然后进行比较。4.年值法（或等额年净回收额法）年值法（或等额年净回收额法） 以更新设备方案为例，该方法是把继续使用旧设备和购置新设备看成是两个互斥的方案，而不是一个更换设备的特定方案。 适用于收入相同但计算期不同收入相同但计算期不同的项目的选择。 比较各自的年均费用，以较小者为优选项目。例例8-14：某企业有一旧设备，工程技术人员提出更新要求，技术人员及财务人员提供的相关数据如表8-11所示。假设该企业要求的最低投资收益率为15，那么该企业是继续使用旧设备，还是以新设备替代（假设不考虑所得税）?8-11 旧设备年均费用现值： = 600/（P/A，15%，6）+700-200/（F/A，15%，6）=836（元） 新设备年均费用现值： = 240000/（P/A，