财务管理：第六章资本成本与资本结构实用教案

1、第一节第一节 资本资本(zbn)(zbn)成本成本 一、资本成本的涵义 （一）资本成本的概念 在财务管理中，融资成本习惯上称之为资本成本，即 Cost of Capital 。具体而言，所谓资本成本，就是企业为筹措和使用资本而支付的代价。 资本成本，一般由两部分费用组成，一是取得成本或称筹资费(z fi)用，即企业在筹措资本的过程中所发生的各种费用；二是占用成本或称用资费(z fi)用，即企业因占用资本而向资本所有者或提供者支付的代价，它是资本成本的主体内容。 第1页/共67页第一页，共68页。 资本成本既可以用绝对额表示，也可以用相对数表示，但在财务管理中，一般用相对数形式，即将资本成本表述

2、为用资费用与实际(shj)筹资额的比率，用公式表示就是： 在研究企业的资本成本与资本结构时，资本往往专指长期负债和股东权益，而不包括短期负债。筹资费用筹资总额年用资费用实际筹资额年用资费用资本成本筹资费用率年用资费用率1第2页/共67页第二页，共68页。（二）资本成本的种类 资本成本按用途可分为个别资本成本、综合(zngh)资本成本和边际资本成本。 1.个别资本成本，是单种筹资方式的资本成本。一般用于比较和评价各种筹资方式。 2.综合(zngh)资本成本，是对各种个别资本成本进行加权平均而得的结果。一般用于资本结构决策。 3.边际资本成本，新筹资本的成本。一般用于追加筹资决策。第3页/共67页

3、第三页，共68页。（三）资本成本的作用 资本成本在财务管理中处于至关重要的地位，它不仅是资本预算决策的依据，而且还是许多其他类型决策的直接依据。 1.资本成本是企业选择资金来源、拟定筹资方案、确定筹资结构的重要依据。 2.资本成本是评价投资项目(xingm)是否可行的一个重要尺度，是决定项目(xingm)采用与否的“取舍率”或最低报酬率。 3.资本成本是评价企业经营业绩的重要标准。第4页/共67页第四页，共68页。 二、个别资本(zbn)成本的计算 按照前面所作的界定，个别资本(zbn)成本的计算主要是指对长期负债成本、优先股资本(zbn)成本、普通股资本(zbn)成本和保留盈余成本的计算。

4、（一）负债资本(zbn)成本 企业的长期负债，主要有长期借款和发行债券两种形式。一般而言，它具有以下基本特点： （1）负债资本(zbn)成本的具体表现形式是利息，其利率的高低是事先确定的，不受企业经营业绩的影响； （2）利息费用是税前扣除项目，因而可以抵扣企业所得税； （3）期满必须还本。第5页/共67页第五页，共68页。 因债务资本的用资费用在缴纳所得税之前列支，而权益资本的用资费用在缴纳所得税之后列支，因此在实际计算资本成本时，为使债务资本和权益资本的资本成本具有可比性，通常(tngchng)在债务资本成本率计算时还要考虑所得税因素，即在资本成本计算时乘上（1-所得税税率）。第6页/共67

5、页第六页，共68页。 1.长期借款资本成本 长期借款的资本成本一般由借款利息（用资费(z fi)用）及借款手续费（筹资费(z fi)用）两项构成，其中，借款的年利息费用直接构成为它的资本成本，即： 式中：KL借款资本成本，I借款年利息费用，i借款年利率，T所得税率，FL筹资费(z fi)用，fL表示筹资费(z fi)用率，L表示借款额。 LLLLfTifLTIFLTIK1)1()1()1()1(第7页/共67页第七页，共68页。 例如(lr)，某企业向一银行借入一笔长期资金，借款年利率10%，每年付息一次，到期一次性还本。若借款费用率为0.3%，企业适用所得税率为33%，则这笔借款的资本成本为

6、： 在实务上，由于fL相对较低，为简化计算，常将其忽略不计。即%72.6%3.01%)331(%10LK%7 . 6%)331 (%10LK第8页/共67页第八页，共68页。 2.企业债券资本成本 由于企业发行债券筹资时，发行价格(jig)可以不同于债券面值，且存在发行费用，因此，债券筹资的资本成本不能简单地用债券票面利率表示。 从理论上讲，债券的税前资本成本就是债券的到期收益率。因此，计算债券的税前资本成本应当利用债券估价公式或模型，即ndnttdtKMKIP)1 ()1 (1110第9页/共67页第九页，共68页。 式中，P0表示实际筹资额，即债券发行价格扣除筹资费用后的余额；It表示债券

7、年利息(lx)；M表示债券面值。 当等式左边等于右边时，Kd1就是债券的到期收益率或税前资本成本。 然后，再引入税收因素，就可得出税后资本成本，也即企业实际负担的债券资本成本。即ndnttdtKMKIP)1 ()1 (1110)1 (1TKKdd第10页/共67页第十页，共68页。 例如，某企业(qy)拟溢价46.37元发行面值1000元、利率10.5%、10年期债券，若发行费用率为1.5%，企业(qy)适用税率为33%，采用一次性还本，按年付息方式，则可计算该债券资本成本如下： 求解税前资本成本 用试误法求得: Kd1 = 10% 调整求解税后资本成本ndttdKK)1(1000)1(%5.

8、101000%)5.11(37.104611011%7 .6%)331 (%10dK第11页/共67页第十一页，共68页。 按上述方法求解债券资本成本，结果相对较为准确，但计算过程比较复杂，现实生活中往往用下列近似公式替代(tdi)： 沿用上例资料，可得： %73. 6)1(200TPMnPMIKtd%)331(268.103010001068.10301000%5.101000dK第12页/共67页第十二页，共68页。 若是平价发行，上述计算公式还可改写(gixi)成： 其中，B为债券按发行价格计算的筹资额 fd为债券的取得成本率 但需要指出的是，以上负债税后资本成本的计算是以假设企业存在应

9、税利润为前提的。如果企业没有利润，就无法享受支付利息方面的所得税利益；不过，也应该看到，这一假设是切合实际，且可以满足的。)1()1(dtdfBTIK第13页/共67页第十三页，共68页。 （二）优先股资本成本 优先股是享有某种优先权利的股票，它同时兼有普通股与债券的双重(shungchng)性质。其特征表现为：投资报酬表现为股利形式，股利率一般固定，本金不需偿还。 优先股成本，亦即投资者要求的公司优先股的报酬率，其计算公式为： 式中，P0表示优先股筹资净额，即发行价格扣除发行费用后的余额；DP表示优先股股利。00PDKKDPppPp第14页/共67页第十四页，共68页。 例如(lr)，某股份

10、公司发行总面值为150万元、股息率为15%的优先股，若股票发行价格为180万元，发行费用率为5.5%，则该优先股的资本成本为： 由于公司破产清算时，优先股股东的求偿权滞后于债权人，因此优先股的风险大于债券，从而优先股要求的报酬率即要高于债券；同时，优先股的股利需从税后利润中开支，而不能抵扣公司所得税，所以，优先股筹资成本明显高于债券资本成本。%23.13%)5.51(1800000%151500000pK第15页/共67页第十五页，共68页。 （三）普通股资本成本 同负债资本成本或优先股成本一样，普通股成本也是投资者所要求的最低报酬率，但其具体的计算要复杂得多，原因(yunyn)在于支付给普通

11、股股东的现金流量难以确定。从实际情况看，目前主要有三种算法可供选择： 1.股利估价法 股利估价法，即利用普通股估价公式或模型求解普通股资本成本。其基本公式为：gPDKgKDPee0110第16页/共67页第十六页，共68页。 例如，某股份公司普通股现行市价为25元，预计第一年的每股股利为1.75元，以后按固定比率9%逐年递增，则该普通股的资本成本即为： 运用普通股估价公式计算普通股资本成本十分简单，但如何准确估计股利增长率 g 比较困难。另外，其所要求的一些前提条件也难以满足，因此如何避开有关(yugun)限制条件也是一个需要研究的问题。%16%92575.1eK第17页/共67页第十七页，共

12、68页。 2.资本资产定价法 资本资产定价法，就是利用资本资产定价模型来测算普通股资本成本。 根据资本资产定价模型，假定普通股股东的相关风险是市场风险，那么投资者预期的报酬率（也即企业的资本成本）就取决于股票的系数(xsh)和市场风险报酬，即有：)(fmfeRKRK第18页/共67页第十八页，共68页。 例如，某公司普通股的系数为1.12，并且它将政府(zhngf)长期债券利率视同为无风险报酬率。假设政府(zhngf)长期债券利率为9%，证券市场组合的平均报酬率为16%，则该公司普通股的资本成本为： %84.16%)9%16(12. 1%9eK第19页/共67页第十九页，共68页。 3.债券收

13、益加成法 这种方法的基本思路是：普通股和债券同是证券，两者最主要的区别在于前者的投资风险(fngxin)大于后者。因此，普通股的成本即相当于公司长期债券收益率再加上一定比率的风险(fngxin)报酬，即 Ke = 长期债券收益率 + 风险(fngxin)溢价 在这里，债券收益率比较容易计算，难点在于确定风险(fngxin)溢价。第20页/共67页第二十页，共68页。 风险溢价通常凭借经验估计。一般认为，某企业普通股风险溢价对其自己发行的债券(zhiqun)而言，大约在3%5%之间：当市场利率达到历史性高点时，风险溢价取3%左右；当市场利率处于历史性低点时，风险溢价取5%左右；而通常情况下，常常

14、采用4%的平均风险溢价。 总之，债券(zhiqun)收益加成法是一种特别的方法，它带有比较浓厚的主观判断色彩，因此其运用必须特别谨慎，一般是在前两种方法不能用时采用。第21页/共67页第二十一页，共68页。 （三）保留盈余资本成本 保留盈余是公司盈利(yn l)的一部分，是经股东大会同意保留在公司的资金，包括提取的盈余公积和未分配的利润。保留盈余属于普通股股东所有，它既可以用作未来股利的分配，也可以作为企业扩大再生产的资金来源一般称为保留盈余资本化。 从表面上看，保留盈余属于公司股东，使用这部分资金好象不需要任何代价，但事实上，它的使用也是有成本（机会成本）的。一般而言，人们常将保留盈余视同为

15、普通股东对公司的再投资，并参照普通股的方法计算其资本成本，所不同者仅在于无筹资费用。第22页/共67页第二十二页，共68页。 例如，某公司现有普通股500万元，当年预计股利率为10%，同时预计今后每年将递增4%；该公司现有可分配利润500万元。为扩大再生产，增强企业市场竞争实力，公司拟追加权益资本500万元，现有两个方案备选： （1）500万元利润全部用作现金股利发放，另外，增发500万元普通股，发行费用率为5%； （2）500万元利润作为保留盈余资本化。 试计算(j sun)、比较两个方案的资本成本。第23页/共67页第二十三页，共68页。 方案（1）的资本成本即普通股的资本成本为： 方案（

16、2）采用的是保留盈余的资本化，所以其资本成本为： 两种方式，仅仅表现(bioxin)为筹资费用的差别。同时可知，普通股的资本成本在各种资本来源中是最高的。%53.14%4%)51(5000000%105000000eK%14%45000000%105000000eK第24页/共67页第二十四页，共68页。 三、综合资本成本的计算 对于大多数企业来说，其正常经营所需的资金其实是不同来源(liyun)资金的组合，因此，要全面衡量一个企业的资本成本，除了分别计算不同来源(liyun)的资本成本之外，还需计算企业的综合资本成本。 所谓综合资本成本，就是企业全部长期资本的总成本，它一般是以各项个别资本占

17、全部资本的比重为权数，对各项个别资本成本进行加权平均计算而得的，故又称之为加权平均资本成本。用等式表示为：第25页/共67页第二十五页，共68页。 式中：Kj表示个别资本成本；Wj表示筹资比重，它在一定(ydng)程度上反映的就是企业的资本结构。 如果我们假设企业的资本只有负债和权益两种，同时假设负债的价值为D，负债的资本成本为Kd；权益的价值为E，权益的资本成本为Ke,则上式可改写成：jnjjKWK1)1(1njjW第26页/共67页第二十六页，共68页。 据此，我们可以清楚看到，加权权数Wj实际上反映的就是( jish)资本结构。 另外，Wj的取值，既可以按帐面价值计算，也可以按市场价值计

18、算，甚至还可以按目标价值计算。究竟采用哪一种，应视具体情况而定，但从理论上讲，最优资本结构应以市场价值为基础。edKEDEKEDDKedKK资产权益比率资产负债率edKK资产负债率）（资产负债率1第27页/共67页第二十七页，共68页。 四、边际资本(zbn)成本 在现实生活中，企业是无法以某一固定的资本(zbn)成本筹措到无限的资本(zbn)的，一旦其筹集的资金数量超过某一限度，原来的资本(zbn)成本就会增加。因此，企业在追加筹资和追加投资时，还需计算边际资本(zbn)成本。 所谓边际资本(zbn)成本，是指新增单位资本(zbn)所需负担的资本(zbn)成本。边际资本(zbn)成本也是按加

19、权平均法计算的，是追加筹资时所使用的加权平均成本。 另外，在进行计算时，边际资本(zbn)成本的权数应取最优（目标）资本(zbn)结构。第28页/共67页第二十八页，共68页。第二节第二节 杠杆原理杠杆原理(n n yun l)(n n yun l) 企业融资决策的第二项内容是融资风险财务风险决策。由于财务风险与财务杠杆的关系密不可分，故标题称为杠杆原理。 杠杆是一物理学概念，其本意是通过杠杆的使用，只用一个比较(bjio)小的力量便可以产生更大的效果，正如阿基米德所言的那样：“给我一个支点，我就可以撬动地球”。第29页/共67页第二十九页，共68页。 一、成本习性理论 由于成本按习性分类(f

20、n li)是研究杠杆问题的基础，所以，本节首先介绍成本习性问题。 所谓成本习性，是指成本与业务量之间的依存关系。根据成本习性对成本进行分类(fn li)，对于正确地进行财务决策具有十分重要的意义。 根据成本习性，人们一般将成本划分为三类，即固定成本、变动成本和混合成本。第30页/共67页第三十页，共68页。 不过，基于分析的需要，对于混合成本，一般还要采用一定方法进行分解，将其一部分并入(bn r)固定成本，另一部分则归入变动成本。因此，不论是在经济学中，还是在管理学中，总成本模型总是表述为： Y = a + b x 或 = F + v Q 式中，F表示固定成本总额；v表示单位变动成本；Q表示

21、业务量。第31页/共67页第三十一页，共68页。 大家都知道，初创一家公司尤其是制造业公司时，创始人均会遇到这样两个问题：一是需要多少资金投入，以及形成多大的产量和销量，才可以使公司有盈利；二是在既定的资金需求金额下，自己出多少钱、借入多少钱，才能够使公司价值最大。而解决这两个问题的过程，实际上也就是公司领导人怎样确定杠杆支点的决策过程。支点确定得好，杠杆效益就越大。 从此可见(kjin)，一个企业可以运用的杠杆有两种：经营杠杆和财务杠杆。第32页/共67页第三十二页，共68页。二、经营杠杆 所谓经营杠杆，亦称营业杠杆，是指由于企业营成本中存在固定成本而带来的对企业收益的影响。在其他条件不变的

22、情况下，由于固定成本并不随着业务量或产销量的变化(binhu)而相应变化(binhu)，因而随着产销量的增加或减少，单位产品所需负担的固定成本就会相应减少或增加，从而即给企业带来额外的收益或损失。 若生产帽子，每月固定成本为1000元， 1.每月生产1000顶，则每顶帽子分摊固定成本为1元； 2.每月生产2000顶，则每顶帽子分摊固定成本为0.5元； 在单位销售价格不变条件下，每顶帽子多获利0.5元（来源于产量增加后单位固定成本分摊的减少） 第33页/共67页第三十三页，共68页。 在单位销售价格不变条件下，因产量增加，单位产品分摊的固定成本减少，单位产品获利增加，从而使总利润增加。 对于任何

23、企业而言，只要存在固定成本，就会存在经营(jngyng)杠杆。但不同的企业，其经营(jngyng)杠杆的作用程度是不完全一致的，为此，就需要对经营(jngyng)杠杆进行计量。第34页/共67页第三十四页，共68页。 在财务管理中，对经营杠杆进行计量最常用的指标是经营杠杆系数或经营杠杆度，简称DOL，它是息税前利润(lrn)的变动率与产销量变动率之商，即： 用符号表示即为：产销量的变动率息税前利润的变动率经营杠杆系数 QQEBITEBITDOL/第35页/共67页第三十五页，共68页。 为了反映杠杆支点固定成本的存在及其作用的大小，同时也为了便于计算，对上式可作下列转换： （p表示单价） （S

24、表示销售额） 在实际工作中，一般用前者计算产品(chnpn)的经营杠杆系数，用后者计算企业的经营杠杆系数。FvpQEBIT)()(vpQEBIT且FvpQvpQDOL)()(FVSVS或第36页/共67页第三十六页，共68页。 由公式(gngsh)可见，只要企业存在着固定成本，那么，它的经营杠杆系数就将始终大于1；而DOL1，则表明或者存有经营杠杆利益，或者存有经营风险，并且系数值越大，说明风险越大，直至销售处于盈亏平衡状态时，DOL达到最大。 至于上述两者，企业实际得到什么，则主要取决于未来产销量的变动趋势：若是增长，则获得杠杆利益；若是降低，则承受经营风险。第37页/共67页第三十七页，共

25、68页。 例如，某企业的销售额为20万元，变动成本率为60%，固定成本总额为4万元，则该企业相应的经营(jngyng)杠杆系数为： 计算结果表明，一旦销售额增长10%，则EBIT将增长20%（210%），而一旦销售额降低10%，EBIT也将降低20%。240000%60200000200000%60200000200000DOL第38页/共67页第三十八页，共68页。 三、财务杠杆 所谓财务杠杆，是指企业全部负债对企业总资产的比例关系。其基本原理是：在长期资本(zbn)总额一定的条件下，企业从EBIT中支付的债务资本(zbn)成本是相对固定的，因而当EBIT增加或减少时，每单位利润所负担的债务

26、资本(zbn)成本就会相应地减少或增加，从而即给每股普通股带来额外的收益或损失。 若生产帽子，每月固定支付的债务资本(zbn)成本（利息）为1000元， 1.每顶帽子10元，每月生产1000顶，则销售收入10000元中每1元承担的债务利息为0.1元； 2.每顶帽子10元，每月生产2000顶，则销售收入20000元中每1元承担的债务利息为元0.05 ； 在其他条件不变情况下，销售收入每1元多获利0.05元（来源于销售收入增加后单位获利所承担的债务利息减少）第39页/共67页第三十九页，共68页。 在其他条件不变情况下，因EBIT增加，单位获利所承担的债务利息减少，单位产品(chnpn)获利增加，

27、从而使总利润增加。 对于任何企业而言，只要其筹资方式中有固定财务支出的债务和优先股，就会存在财务杠杆作用。但不同的企业，财务杠杆的作用程度是不完全一致的，为此，就需要对财务杠杆进行计量。第40页/共67页第四十页，共68页。 通常，对财务杠杆(gnggn)进行计量的最常用指标是财务杠杆(gnggn)系数或财务杠杆(gnggn)度，简称DFL,它是普通股每股利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数，即： 用符号表示就是：息税前利润变动率普通股每股利润变动率财务杠杆系数 EBITEBITEPSEPSDFL/第41页/共67页第四十一页，共68页。 同样，为了反映杠杆支点固定债务资本(zbn)成本的

28、存在及其作用的大小，也为了便于计算，对上式可变换如下： （其中Dp为优先股红利）NDTIEBITEPSp)1 ()(NTEBITEPS)1( 且EBITEBITNDTIEBITNTEBITDFLP/ )1 ()(/)1 ()1 (TDIEBITEBITp第42页/共67页第四十二页，共68页。 从公式可知，当一个企业的资本均为普通股权益时，其财务(ciw)杠杆系数是始终等于1的，也即EPS与EBIT的变动幅度是相同的；而一旦企业利用了债务，则其财务(ciw)杠杆系数将永远大于1。 DFL1，说明或者存在财务(ciw)杠杆利益，或者存在财务(ciw)风险，并且系数值越大，表明可能获得的杠杆利益越

29、大，所需承受的风险也越大。至于现实生活中，企业从中实际获取什么，则主要取决于EBIT的未来变动趋势，或者说主要取决于企业资金利润率与债务资本成本的数量对比关系。第43页/共67页第四十三页，共68页。 相比经营杠杆，财务杠杆对管理者来说，有更高的主观调整和决策空间。因为，经营杠杆系数的大小在某种程度上是受企业经营性质限定的，企业可调整、操作的余地相对较小（一家发电厂的固定成本肯定高于一家杂货店的固定成本，而一家投资银行的固定成本远远低于一家钢铁公司的固定成本，这是永远无法改变的）；而财务杠杆系数的高低，则主要取决于企业决策，负债水平(shupng)和资本结构。第44页/共67页第四十四页，共6

30、8页。 四、复合杠杆 复合杠杆也称联合杠杆、总杠杆，它并非是第三种杠杆，而是前两种杠杆的组合作用，它反映的是产销量对普通股每股收益的影响。 同前一样，复合杠杆的作用大小也是用杠杆系数来表示(biosh)的，简称DCL或DTL，它等于DOL与DFL的乘积。用公式反映即为：产销量的变动率每股收益的变动率复合杠杆系数 第45页/共67页第四十五页，共68页。 复合杠杆系数(xsh)的大小反映了企业整体风险（经营风险加财务风险）的高低。由于DCL等于DOL与DFL的乘积，且现实生活中，DOL、DFL的数值均是大于1的，因此出于风险的考虑，企业应尽量避免同时使用过高的经营杠杆和财务杠杆。DFLDOLDC

31、LEBITEBITEPSEPSQQEBITEBIT/QQEPSEPS/第46页/共67页第四十六页，共68页。 例如，假设某企业的DOL= 5，DFL= 6，则其复合杠杆系数DCL将高达30（ 5 630）。 上述计算结果意味着，一旦产销量降低10%，则 普通股每股 收益将降低300%，这对于一个企业而言是根本无法承受的，它表明企业的资本结构过于冒险，风险过大。所以，企业必须进行一定(ydng)的调整，尽管企业同时必须放弃高额收益的机会。 第47页/共67页第四十七页，共68页。第三节第三节 资本资本(zbn)(zbn)结构结构 从前所述，利用负债具有双重作用：适当利用负债，可以降低资本成本，

32、获取杠杆利益，但负债比率过高，也会带来较大的财务风险。因此，企业必须在权衡成本与风险关系的基础上，确定企业最佳的资本结构，这是企业融资结构的核心(hxn)问题。第48页/共67页第四十八页，共68页。 资本结构的含义资本结构的含义 概念：企业资本价值构成、比例关系概念：企业资本价值构成、比例关系（多研究长期资本来源（多研究长期资本来源(liyun)(liyun)中债务中债务资本与自有资本的比例）资本与自有资本的比例） 范围：范围： 广义广义全部资本价值的构成及其全部资本价值的构成及其比例关系比例关系 狭义狭义长期资本价值的构成及其长期资本价值的构成及其比例关系比例关系第49页/共67页第四十九

33、页，共68页。举债经营的缺陷(quxin)(quxin) 资本来源不确定 资本成本可能升高 财务杠杆风险会出现 现金流量需求的增加1.1.举债经营的益处举债经营的益处 降低资本成本降低资本成本 获得获得(hud)(hud)杠杆利益杠杆利益 增加权益资本收益增加权益资本收益 减少货币贬值的损失减少货币贬值的损失第50页/共67页第五十页，共68页。1.1.企业经营者与企业经营者与所有者的态度所有者的态度(ti du)(ti du)3.政府政府(zhngf)税收税收5.企业的资产企业的资产(zchn)结构结构6.企业的成长企业的成长性性7.法律限制、行法律限制、行业差异、国别差业差异、国别差异等异

34、等二、资本结构决策因素的定性分析二、资本结构决策因素的定性分析 第51页/共67页第五十一页，共68页。 资本结构决策就是确定最佳资本结构。所谓最佳资本结构，是指企资本结构决策就是确定最佳资本结构。所谓最佳资本结构，是指企业在适度财务风险的条件下，使其预期业在适度财务风险的条件下，使其预期(yq)(yq)的综合资本成本最低、企业的综合资本成本最低、企业价值最大的资本结构。也称为目标资本结构。价值最大的资本结构。也称为目标资本结构。第52页/共67页第五十二页，共68页。 （一）比较资本成本法 寻找最佳资本结构的实质就是寻求加权平均资本成本最低点。比较资本成本法正是循此思路，事先拟定若干个备选方

35、案，分别计算各方资案的加权资本成本，并根据资本成本的高低(god)来确定最佳的本结构。 见书P214例6-12 比较资本成本法通俗易懂，计算过程也非常简单，是实际工作中确定资本结构的一种常用方法。但由于资本成本的确定始终存在着一些不确定性因素，而且所拟备选方案也有限，故存在不可比性和漏掉最优方案的可能。 第53页/共67页第五十三页，共68页。 （二）EBITEPS分析法 EBITEPS分析法的核心是根据不同的EBIT对EPS的不同影响，找出有债与无债的平衡点：无差异点，以便判断在什么情况下有债好，在什么情况下无债好。 它要求研究分析资本结构中负债比率不能脱离企业的收益能力和每股收益，而应将两

36、者结合起来，通过计算、分析和评估负债融资与收益能力、每股收益之间的关系，从而(cng r)为确定最佳资本结构提供依据。第54页/共67页第五十四页，共68页。 例如，某公司现有资金75万元，因生产发展需要计划再融资25万元。这些资金可以(ky)利用发行股票来筹集，也可以(ky)利用发行债券来筹集，有关资料如下（单位：万元）：融资方式原资本结构增资后的资本结构发行股票发行债券债券（利率8%）普通股（面值10元）资本公积保留盈余资本合计普通股股数102025207520000股1030*40*2010030000股3520252010020000股第55页/共67页第五十五页，共68页。 *发行新

37、股（面值同样为10元）时，溢价发行，每股价格(jig)25元，发行10 000股，其中，普通股股本增加10万元，资本公积增加15万元。 若公司预期的EBIT为20万元，试根据资本结构的变化情况进行EBITEPS分析。 其实，EBITEPS分析法的实质是分析资本结构对普通股每股收益的影响，具体如下表所示：第56页/共67页第五十六页，共68页。公司EBIT与EPS估计(gj) 单位：元 从表中可以(ky)看出，当预期息税前利润为20万元时，公司应采取发行债券的方式增资，因为它可以(ky)提高普通股每股收益。项 目发行股票发行债券预期息税前利润 减：利息税前利润 减：所得税（50%）税后利润每股收

38、益EPS200 000 8 000192 000 96 000 96 000 3.2 200 000 28 000172 000 86 000 86 000 4.3第57页/共67页第五十七页，共68页。 那么，究竟EBIT为多少时发行股票有利，EBIT为多少时发行债券有利呢？这就需要测算每股收益无差别点，即两种资本(zbn)结构下每股收益等同时的息税前利润点。测算公式为： 代入相关数据即为：222111)1 ()*()1 ()*(NDTIEBITNDTIEBITPp20000%)501 ()28000*(30000%)501 ()8000*(EBITEBIT第58页/共67页第五十八页，共6

39、8页。 解方程，得： EBIT*68 000元，此时，两方案的每股收益相同，即EPS1EPS21元。 也就是说，当预期的EBIT68 000元时，采用负债融资方式较为有利；当EBIT68 000元，则以权益(quny)融资方式为宜；而当EBIT68 000元，两者无差别。也即两方案融资的无差别点就是68 000元。本例中，由于预期的EBIT为20万元，所以，公司应采用发行债券的方式增资。 第59页/共67页第五十九页，共68页。 EBITEPS分析法只考虑了资本结构对每股收益的影响(yngxing)，并假定每股收益最大时，股票价格也就最高，而把资本结构对风险的影响(yngxing)置于视野之外，是不全面的。因为随着负债的增加，投资者的风险会增大，进而股票价格和企业