万科控制权争夺的经济后果研究

1、    万科控制权争夺的经济后果研究    陈曼摘要公司的发展离不开公司治理的情况，谈及公司治理，就不可避免地谈及公司的股权结构。而在2015年，以现代化的管理理念而备受推崇的万科遭遇了控制权危机，事件涉及多方代理问题，不同利益关系相互影响，中小股东的利益被忽视，也带来了一系列的经济后果。关键词万科；控制权争夺；经济后果一、案例介绍万科企业股份有限公司（以下简称“万科”）成立于1984年，是目前中国最大的专业住宅开发企业，目前万科主营业务包括房地产开发和物业服务。在市场和行业地位方面，万科集团在王石及创始人团队的带领下，经过三十余年的发展，已成为国内领先

2、的房地产公司，并于2016年首次跻身财富“世界500强”。截至2016年底，进入中国大陆65个城市，并进入旧金山、香港、新加坡、纽约、伦敦、西雅图等6个海外城市，销售收入人民币33亿。公司业绩方面，万科2016年度总资产为8306.74亿，销售收入达到2404.77亿，较2015年增幅达2298%，实现归属于上市公司股东的净利润21023亿，增幅達16.02%，每股基本盈利1.90元，同比增长16.0%。（一）控制权争夺的参与方此次参与控制权事件的主要涉及华润及其子公司中润贸易、钜盛华及其一致行动人前海人寿、深圳地铁集团以及恒大及其一致行动人。以上参与方的企业涉及央企、地方国企和私企，体现多方

3、利益的争夺。（二）控制权争夺的过程万科控制权事件自2015年7月起，至华润、恒大相继转让股份给深圳地铁集团，历时将近两年。期间，央企华润，地方国企深圳地铁、私企恒大和宝能系参与其中，华润、宝能系、深圳地铁先后成为万科的第一大股东，恒大也大量增持万科股票。下面将分阶段介绍万科控制权事件的过程。1.第一阶段：宝能增持2015年7月10日，宝能集团旗下前海人寿购入万科集团5.52亿股股份，耗费资金超过80亿元。2015年12月11日，港交所披露消息，以前海人寿和拒盛华所代表的宝能系共计持有万科约24.8亿股，宝能系以持股比例22a5%的巨大优势再次成为万科第一大股东。2015年12月17日，万科集团

4、召开内部会议，万科集团董事长王石表示“不欢迎宝能系成为万科第一大股东。2.第二阶段：华润、宝能“一致行动”2016年3月14日，万科公告披露，3月12日公司就拟议交易与深圳地铁集团有限公司（以下简称“深圳地铁”）签署了一份合作备忘录，主要内容为万科发行股票购买深圳地铁下属子公司的全部或部分股权，3月14日万科与深圳地铁集团的合作事项公告后，万科h股大涨9.99%。2016年6月23日、24日，宝能华润公开声明反对重组方案，抨击万科内部人控制并要求罢免万科全体董事包括华润派出的董事和职工代表以外的全部董事监事。3.第三阶段：恒大增持，华润退出2017年1月13日，万科公告称华润与深圳地铁签署股权

5、转让协议，协议转让其持有万科的全部股权，这成为了万科控制权争夺的重要转折点，股价也于公告后出现了上涨，这主要源于深圳地铁以协议受让的方式成为公司重要股东，这将有利于深圳地铁与万科的战略合作，为万科践行“物业+轨道”的发展模式奠定了良好的基础。在此阶段，恒大大规模增持万科股票，截止2016年11月29日，中国恒大通过其附属公司在市场上及通过大宗交易收购万科已发行股本总额约14.07%，总代价约为人民币362.73亿元。4.第四阶段：恒大退出，宝能财务投资继华润转让股权后，2017年6月9日，深圳市地铁集团有限公司与中国恒大集团下属企业签订股权转让协议，约定恒大下属企业将所持有的占万科总股本的14

6、.07%的a股股票以协议转让的方式全部转让给地铁集团，此次股权转让完成登记后，深圳地铁持有万科29.38%的股份，成为万科第一大股东。宝能于华润退出后首次声明自己财务投资者的身份，姚振华于2017年3月13日正式辞去董事长职务。二、万科控制权存在的问题及争夺的原因公司治理结构，是指由所有者、董事会和高级管理人员三者组成的一种组织结构。万科公司作为一个混合所有制企业，其公司治理结构存在一定的分散性，具体分析如下。（一）万科控制权配置存在的问题1.万科股权分散万科是一个典型的大众持股公司，股权长期分散。早在1994年万科就由于控制权分散遭受控制权危机。当时，万科第一大股东仅占总股本6.5%，君安证

7、券联合其他股东提出对万科的业务结构和管理层进行重组，最终被以王石为首的管理层化解。2015年，宝能大量增持万科股票之前，万科股权仍然非常分散，第一大股东华润仅占总股本14.91%。2.章程漏洞万科企业股份有限公司章程存在多个漏洞，首先，公司创始人没有一票否决权。万科的股票有没有分ab股之分，其所有股东是同股同权。其次，公司创始人没有董事提名权，这导致万科创始人根本无法掌握董事会，从而丧失对公司的实际控制权。万科公司章程的这些漏洞，君万之争时就存在，万宝之争时仍然存在，被收购的危机一直潜藏着。（二）万科控制权争夺的原因1.控制权收益的冲突万科良好的公司管理水平、账面充沛的现金、廉价的土地储备以及

8、过往高速而平稳发展的业界和资本回报，这些是其遭受控制权危机的客观原因。根据控制权私有收益理论，无论是频频举牌的宝能还是不断增持的恒大，其动机核心是争夺控制权。万科公司本身资产实力雄厚，利润状况良好，每年有固定的高额分红，具有强大的现金流储备。2.战略发展需要宝能财报显示，宝能地产2012年到2014年的销售收入分别为21.58亿、10.8亿和8.37亿，呈下滑的趋势。2015年上半年宝能地产全部16个在售项目签约金额为22.7亿，实际回款2.22亿，而财务费用为3.45亿，销售回款难以偿还利息支出。从规模和战略影响方面看，万科集团有利于宝能地产战略版图的扩张。主要体现在以下方面：首先，万科是目

9、前中国最大的专业住宅开发企业，与其合作将有利于宝能地产利润率的提升，可以帮助宝能取得良好的项目定价优势。其次，提高融资能力，房地产行业具有开发周期长，资金占用量大的特点，万科规模的扩大和良好的财务状况所带来的强大融资能力能为宝能的发展提供强大的动力。endprint三、万科公司控制权争夺的经济后果控制权争夺往往会导致公司股票价格和财务指标产生不同程度的波动和变化。（一）市场反应首先我们有必要回顾一下万科公司长期股票走势。2010年到万科控制权事件之前万科的股价长期稳定在12元以下，在2015年12月4日出现明显的大幅上升，并于2015年12月18日达到峰值，在停牌前的20个交易日中，万科的股价

10、在短时间内上涨近70%。此后又出现大幅的波动。为了反映万科控制权事件中股价的变动情况，选取2015年5月以来的股价走势，如图1所示。从上图可以清晰的看出，万科股价走势在宝能持续增持后于2015年12月4日开始出现明显大幅上升，自此股价处于高位。2016年7月初，收到宝能华润反对万科重组预案、宝能提出罢免董事会等不稳定因素的多方面影响，万科股价在2016年7月4日复牌后出现持续下跌，直至2016年7月底达到低值。随后，随着恒大的增持万科股价在波动中大幅上涨。2016年12月初，在格力电器被举牌、保监会出手整顿险资、叫停前海人寿万能险业务并给予处罚的背景下，万科出现持续性下滑并逐渐保持稳定。万科股

11、价走势与控制权争夺的过程紧密相关，是控制权争夺市场最直观的反映，下面将结合万科控制权争夺各个阶段的关键时间点进行详细的说明。（二）公司业绩表现控制权的争夺，不仅表现在股价的波动和市场的变化，更表现在公司内部的治理和经营业绩上。下面将万科公司的业绩水平与房地产同行业的业绩平均水平进行横向对比，以此研究控制权争夺事件是否影响万科公司在房地产行业中所占市场份额，如图2所示。从上图可以看出，万科的经资产收益率高于行业优秀值，万科的品牌优势和使其具有良好的竞争优势，价格高于同地段和同行业其他企业。四、结论与展望以上通过股价、市场数据以及业绩指标将万科控制权争夺中各个阶段的表现进行了分析，并与理论相结合分

12、析出现这些变化的原因，通过对比得出以下结论。（一）研究结论首先，发生控制权争夺的最主要的原因是控制权私有收益的影响，同时也是战略性质的分歧、股权制衡的需要、制度环境与政治背景等多方面原因的综合。其次，控制权争夺的经济后果体现在内部公司治理和外部市场反应两大方面。大多数控制权争夺包括万科都呈现出对公司内部资源的消耗并引起公司经营管理的动荡，降低公司的治理水平，影响广大投资者对公司的期望和信心。结合万科案例，万科本身就是一家优秀的上市公司，但是在控制权争夺期间，公司的净资产收益率等财务指标增速放缓甚至有增速为负的情况。换言之，尽管万科公司的业绩良好，但是控制权的争夺依然对其产生了一定的消极影响，否

13、则公司业绩将会更好。同时，将公司业绩与行业平均业绩水平进行横向对比，发现控制权争夺削弱了公司在房地产这个行业的市场增长份额，削弱了万科在行业的竞争优势。因此万科需要正视控制权的严峻情形，平衡混合所有制企业股权配置结构，从而提高公司治理的效率。（二）控制权优化建议1.完善外部制度环境第一大股东拥有充足的社会资本和实际的控制权，其实际控制权范围覆盖股东大会、董事会和经理层三个层面。其他中小股东也有权利参与公司治理，提出建设性建议。因此，完善公司治理制度很有必要。万科有必要管理层和大股东的合理制衡，只有战略意见统一，才更有可能优化公司的内部治理问题。2.強化董事会监督职能董事会决定着公司实际控制权，董事会安排也成为企业控制权争夺的核心。在完善董事会监督职能时最重要的是入驻董事会的代表要相对平衡，不能一味地全是第一大股东及其一致行动人。所以，第二大股东会派驻董事入驻董事会，一方面可以提