金融市场国际化研究论文

1、金融市场国际化研究论文一、金融市场的国际化进程过去十年来，国际金融市场突飞猛进，急速发展。可兑换 货币间的外汇市场交易规模持续扩张，到1998年4月底，外 汇市场日平均交易量持续上升到1.49万亿美元，比1986年上 升了 8倍，数额相当于所有国家外汇储备的87.4%。在1984 到1998的十五年间，国际资本市场融资累计额的年平均增长 速度为12. 34%,远远超过全球gdp的年平均增长速度3. 37%和 国际贸易的年平均增长速度6. 34 %o在规模持续扩张的同时，金融市场的国际化进程不断加 快，国际外汇市场率先实现单一市场形态的运作，其显著标志 是全球外汇市场价格的日益单一化，主要货币的

2、交叉汇率与直 接兑换的汇率差距明显缩小。在资本市场，资金开始大范围地跨过边界自由流动，各类 债券和股票的国际发行与交易数额快速上升，整个90年代， 主要工业国家的企业在国际上发行的股票增长了近6倍。197 年，主要发达国家债券与股票的跨境交易占gdp的比重介于1% 到%之间，1998年，给比重上升到91% （日本）到640% （意大 利），其中，美国由4%上升到230%,德国由上升到334%, 各国该比重增长最快的时期几乎都集中在80年代末和90年代 初。与此同时，国际债券市场的二级市场获得了蓬勃发展。债券市场信息传递渠道、风险和收益评估方式以及不同类型投资 者的行为差异逐渐减小，以投资银行、

3、商业银行和对冲基金为 代表的机构投资者，以复杂的财务管理技巧，在不同货币计值 的不同债券之间，根据其信用、流动性、预付款风险等的差异, 进行大量?qut;结构性交易，导致各国债券价格互动性放大， 价格水平日趋一致。海外证券衍生交易的市场规模有了突破性提高。儿乎在所 有主要的国际金融中心，都在进行大量的海外资产衍生证券交 住t谛录悠律唐方灰姿瓢梢源邮氯站?2种期货合约的交易，也有部分马来西亚的衍生证券交易；美国期货交易所的交 易对象，更是包括了布雷迪债券和巴西雷亚尔、墨西哥比索、 南非兰特、俄罗斯卢布、马来西亚林吉特、泰国铢和印尼盾等 多种货币计值的证券和衍生产品。二、我国金融市场的国际化发展在

4、席卷全球的金融市场一体化潮流中，我国金融市场对外 开放程度不断扩大，国际化进程加速。在银行领域，1 9 79年起，外资银行开始在我国设立代 表处、分行、合资银行、独资银行、财务公司，到今年年初， 共有38个国家和地区的1 68家外国银行在我国2个城市设立 7 22家代表处，有22个国家和地区的87家外资金融机构在 我国19个城市设立了 182个营业性机构，其中，有3 2家外 资银行获准经营人民币业务。到今年6月底，在华外资银行总 资产达323亿美元，其中贷款208亿美元。在保险领域，到去年底，我国共有外资保险公司1家，对 外开放城市由上海扩大到广州、深圳等地。在证券领域，199 2年，我国允许

5、外国居民在中国境内使 用外汇投资于中国证券市场特定的股票，即b股。有关管理部 门对于b股市场的总交易额实行额度限制，超过300万美元的 b股交易，必须得到中国证券监督管理委员会的批准。1993年 起，我国允许部分国有大型企业到香港股票市场发行股票筹集 资金，即h股。部分企业在美国纽约证券交易所发行股票筹集 资金，称为n股。境外发行股票筹集的资金必须汇回国内，经 国家外汇管理局批准开设外汇帐户，筹集的外汇必须存入外汇 指定银行。进入2000年后，部分民营高科技企业到香港创业 板和美国nasdaq上市筹集资金，标志着我国证券市场的国际 化进入一个新的发展时期。在债券市场，我国对于构成对外债务的国际

6、债券发行实行 严格的计划管理。由经过授权的10个国际商业信贷窗口机构 和财政部、国家政策性银行在国外发行债券融资，其他部门可 以委托10个窗口单位代为发行债券，或得到国家外汇管理局 的特别批准后自行发债。债券发行列入国家利用外资计划，并 经国家外汇管理局批准。在国外发行债券所筹集资金，必须汇 回国内，经批准开设外汇帐户，存入指定银行。三、我国金融市场国际化的前景随着加入t步伐的不断加快，我国金融市场正在准备与国 际市场接轨，国际化进程将明显加快。根据我国与有关国家达成的双边协议，加入t后，我国金 融市场开放将集中在如下几个方面：在银行领域，我国将在市场准入和国民待遇等方面对外资 银行进一步开放

7、，逐步允许外资银行向中资企业和居民开办外 汇业务和人民币业务。加入t之初，外资银行可向外国客户提 供所有外汇业务。加入t 一年后，外国银行可向中国客户提供 外汇业务，中外合资的银行将可获准经营，外国独资银行将在 年内获准经营，外资银行在二年内将获准经营人民币业务，在 年内经营金融零售业务。在保险业领域，加入t后，人寿保险公司中外资持股比例 可高达0%,加入一年后，提高至1%。非人寿保险公司和再 保险公司将获准在合资保险公司中持有1 %的股份，并可在二 年内成立全资的分支机构。在证券市场，中国将允许外资少量持股的中外合资基金管 理公司从事基金管理业务，享受与国内基金管理公司相同待遇; 当国内证券

8、商业务范围扩大时，中外合资证券商亦可享有相同 待遇；外资少量持股的中外合资证券商将可承销国内证券发行, 承销并交易以外币计价的有价证券。显然，随着金融服务领域的对外开放，我国金融市场将逐 步走向全面的国际化。这种全面的国际化含义是：以资金计，国外资本以允许的 形式进入我国金融市场，国内资本则可以参与国外有关金融市 场的交易活动；以市场筹资主体计，非居民机构可以在国内金 融市场筹融资，国内机构则可以在国外金融市场筹融资；国外 交易及中介机构参与我国金融市场的经营及相关活动，国内有 关交易及中介机构获得参与国际金融市场经营及相关活动的资 格和权力。四、金融市场国际化的利益金融市场国际化进程的加快，

9、将降低新兴市场获得资金的成本，改善市场的流动性和市场效率，延展市场空间，扩大市 场规模，提高系统能力，改善金融基础设施，提高会计和公开 算系统等。性要求,改进交易制度，增加衍生产品的品种,完善清算及结海外金融资本的进入，尤其是外国金融机构和其他投资者 对市场交易活动的参与，迫使资本流入国的金融管理当局采用 更为先进的报价系统，加强市场监督和调控，及时向公众传递 信息，增加市场的效率。越来越多的新兴市场国家通过采用国 际会计标准，改进信息质量和信息的可获得性，改善交易的公 开性。交易数量和规模的增加，有助于完善交易制度，增加市 场流动性。而外国投资者带来的新的金融交易要求，在一定程 度上促进了衍

10、生产品的岀现及发展。建立一个技术先进的清算 和结算系统，对于有效控制风险、保持该市场对外国证券资本 的吸引力、五、金融市场国际化的风险表现金融市场国际化进程在带来巨大收益的同时，仍然蕴涵着 一定的风险，因此，加入t后，我国金融风险可能有如下表现:市场规模扩大加速甚至失控的风险。与国际化相伴随的外国资本的大量流入和外国投资者的广 泛参与，在增加金融市场深度、提高金融市场效率的同时，将 导致金融资产的迅速扩张。在缺乏足够严格的金融监管的前提 下，这种扩张可能成为系统性风险爆发的根源。此外，由于国内金融市场的发育程度较低，金融体系不成 熟，相关的法律体系不够完善，资本流入导致其金融体系规模 的快速扩

11、张，而资本流入的突然逆转，则使其金融市场的脆弱 性大幅度上升。2.金融市场波动性上升的风险对于规模狭小、流动性比较低的新兴金融市场来说，与国 际化相伴随的外国资本大量流入和外国投资者的广泛参与，增 加了市场的波动性。尤其是在一些机构投资者成为这类国家非 居民投资的主体时，国内金融市场的不稳定性表现得更为显著。由于新兴市场缺乏完善的金融经济基础设施，在会计标准、 公开性、交易机制、票据交换、以及结算和清算系统等方面存 在薄弱环节，无法承受资本大量流入的冲击，导致价格波动性的上升。新兴金融市场股票价格迅速下降以及流动性突然丧失 的危险，大大地增加了全局性的市场波动。3本国金融市场受到海外主要金融市

12、场动荡的波及、市场 波动脱离本国经济基础的风险。外国资本的流入和外国投资者对新兴市场的大量参与，潜 在地加强了资本流入国与国外金融市场之间的联系，导致二者 相关性的明显上升。从国内金融市场与主要工业国金融市场波动的相关性来看, 近年来，主要工业国金融市场对资本流入国金融市场的溢出效 应显著上升。国外研究表明，美国股票市场波动性对韩国股票 市场波动性溢出的相关程度在1993年到1994年间高达1 2%, 美国股票市场波动性对泰国股票市场波动性溢出的相关程度在1988年到1991年间高达29. 6%,美国股票市场波动性对墨西哥股票市场波动性溢出的相关程度在19 90年到1994年间高达 32. 4

13、%o这种溢出的影响表现为两个方面：其一，在市场稳定发展 时期，资本流入国金融市场波动接受主要工业国的正向传导， 表现为二者波动的同步性；其二，在市场波动显著、存在一定 的恐慌心理时，二者波动出现背离，甚至呈反向关系。从日本和韩国股票指数的相关性看，从1989年1月到 2000年4月，二者股票指数的相关系数为36. 2%,而在1989 年1月到199 2年7月间，该相关系数达89. 09%o从92年7月到98年月，该相关系数下降到44.86%,此后，该系数再度 提高到80.6%o4本国金融市场与周边新兴金融市场波动呈现同步性，遭 受金融危机传染侵袭的风险。由于新兴市场国家宏观经济环境具有一定的相

14、似性，外资 流入周期及结构基本相同，因此，其金融市场表现具有很强的 同步性。尤其是1997年亚洲金融危机爆发后，部分亚洲国家和地 区间的股票市场相关系数显著增大，韩国和印尼股市的相关系 数由43%上升到7 3%,印尼和泰国股市的相关系数由1%上升到 78%,泰国和韩国股市的相关系数由上升到63%。显然，在金 融危机期间，国际投资者把这些国家的金融市场视为一个整体, 同时从上述市场撤出资金，导致其同时崩盘。此外，由于机构投资者在全球资本流动中发挥主导作用， 而其行为特征表现出很强的羊群效应，其对新兴市场的进入 和撤出也具有一窝蜂的特点，从另一个角度加强了新兴市场 表现之间的同步性，这种同步性在金

15、融危机时期表现为危机传 染的多米诺骨牌效应或龙舌兰酒效应。银行体系脆弱性上升的风险在金融自由化和金融现代化的压力下。金融体系的脆弱性 可能大幅度上升。金融市场国际化进程加深后，外资可能大量流入该国银行 体系，促使银行资产负债规模快速扩张，尤其是银行的对外负 债增长更为显著。在一些国家，以银行对外负债形式流入的资 金绝大多数投资于国内市场，导致银行体系外币净负债上升。 特别是当银行的资产负债结构不合理时，大规模资本流入使银 行的流动性出现大幅度摆动，银行贷款膨胀和收缩时期交替出 现，引起影响全局的风险，甚至导致金融危机的爆发。由于负债和流动性的快速上升领先于经济规模的增长，特 定的经济发展阶段和

16、有限的经济增长速度，无法为新增巨额贷 款提供足够的投资机会，可供投资并提供高额回报的行业有 限，银行的新增贷款往往集中于少数行业，如在泰国，大量资 本流入后，银行信用发放给建筑和不动产的份额从198 0年的 8%增长到19 90年的16%。大部分新增贷款用于不动产交易。此外，由于大多数信用等级比较高的企业可以通过在国际 市场直接发行股票和债券获得资金，国内银行只能向次级层次 风险较高的客户贷款，因此，银行对于借款企业和借款个人的 利润和信用等级要求相应下调。在外资持续流入、经济保持高 速增长的前提下，这样的信贷投放策略通常能够得以维持，但 是经济形势突然逆转及外资无以为继时，这种循环将被迫中断

17、, 一些行业出现周期性逆转，银行产生大量不良贷款。例如，在 泰国，1988到1990年的资本净流入与资产价值的上升显著相 关，即使商业银行对房地产贷款的土地抵押值超过贷款很多， 而房地产价格下降，仍然使银行资产负债的获利能力受到很大 打击。由于银行体系保持巨额对外净负债，面临着很大的汇率风 险，可能遭受本币意外贬值引起的损失。中央银行针对外资流入实行的冲销性市场干预政策，往往 导致市场利率的突然上升，从而加大商业银行面临的利率风 险。而在中央银行为了维持某一个汇率水平对外汇市场进行干 预的情况下，短期利率可能上升到一个非理性的水平，这样将 削弱银行盈利能力甚至危及银行的稳定。因此，货币危机往往 是银行体系危机的前奏。在金融市场开放导致银行体系稳定性下降的过程中，银行 道德风险问题得到不同程度的暴露。在对亚洲金融危机的成因 分析中，克鲁格曼教授认为，东南亚国家的金融机构存在严重 的道德风险问题，导致了泡沫经济的产生，而泡沫经济的破灭 则是东南亚金融危机的