有限合伙、公司制与契约型在私募基金中的区别和联系(龚华飞2015-10-28)

1、私募基金的组织形式公司制、有限合伙制、契约型三种比较分析目录 一、有限合伙企业产生的根源：3二、有限合伙企业的历史发展4（一）公司制的基金组织形式4（二)外商有限合伙制基金5 (三)国内有限合伙制基金5三、公司制与有限合伙的区别6（一）所承担的责任不同6（二）法人资格不同6（三）增资与减资7（四）所有项目的投资风险1对17（五）有限合伙公司专款专用7（六）税收的比较分析8四、契约性基金与公司制基金14（一）契约型基金与公司型基金的不同14（二）契约性基金的优点16 一、有限合伙企业产生的根源： 在基金的组织形式上,合伙企业法修订之前,我国私募股权基金组织形式主要是公司制。2007年6月1日，修

2、订后的中华人民共和国合伙企业法颁布实施之后,有限合伙制成为我国私募股权基金的主要组织形式之一,但其治理机制中存在有限合伙人与普通合伙人职能模糊的问题,不利于充分发挥有限合伙制对基金管理人的激励和约束作用,压制了基金管理人对被投资企业的价值发现和价值创造能力,产生合作“租值消散”的问题,从而在一定程度上制约了我国私在公司制私募股权基金中,由于基金投资人缺少对被投资项目进行估值和提供增值服务的能力,但他们却控制着基金的对外投资决策权,本应由基金管理人创造的企业价值增值部分消失了,降低了基金投资人和基金管理人的合作收益;在有限合伙私募股权基金中,由于有限合伙人参与基金投资决策,压抑了普通合伙人的积极

3、性和创造力,本应由普通合伙人创造的企业价值增值部分消失了,从而降低了普通合伙人和有限合伙人的合作收益。这种造成收益降低的情形就是合作“租值消散”。这种合作租值的消散蔓延到整个行业,就会抑制私募股权资本市场的发展。第二，就是合伙企业作为非法人机构相对于公司制来说相对优越的税收条件，详细分析在后文阐述。 有限合伙制以其对普通合伙人良好的激励和约束机制,成为私募股权基金重要的微观组织形式,在促进私募股权资本市场发展中发挥重要作用。在全球主要私募股权资本市场占据重要的地位。 美国是私募股权资本的发源地,也是私募股权资本市场最发达的国家,有限合伙制组织形式是其私募股权基金的主要组织形式。成熟的市场经济体

4、系、发达的私募股权资本市场、持续的有限合伙制制度创新、美国政府对机构投资者的准入制度、宽松的税收制度、优秀的基金管理人,以及美国私募股权基金行业的自律管理,是美国有限合伙私募股权基金得以顺利发展的主要原因。租值消散：我们可以把由于基金管理人的知识,经验和能力给被投资企业提供增值服务所创造的价值称为合作租值。在公司制私募股权基金中,由于基金投资人缺少对被投资项目进行估值和提供增值服务的能力,但他们却控制着基金的对外投资决策权,本应由基金管理人创造的企业价值增值部分消失了,降低了基金投资人和基金管理人的合作收益;在有限合伙私募股权基金中,由于有限合伙人参与基金投资决策,压抑了普通合伙人的积极性和创

5、造力,本应由普通合伙人创造的企业价值增值部分消失了,从而降低了普通合伙人和有限合伙人的合作收益。这种造成收益降低的情形就是合作“租值消散”。这种合作租值的消散蔓延到整个行业,就会抑制私募股权资本市场的发展。二、有限合伙企业的历史发展 （一）公司制的基金组织形式 在我国新的合伙企业法颁布实施之前,我国国内人民币基金均以公司制组织形式存在的,这与我国不允许存在有限合伙制企业的法制环境密切相关。第一部合伙企业法于1997年8月1日实施,合伙企业界定为“在国内设立的由各合伙人订立合伙协议、共同出资、合伙经营、共享收益、共担风险,并对合伙企业债务承担无限连带责任的盈利性组织。”合伙人均是企业管理人,都需

6、要对企业债务承担无限责任,这种合伙制度比较适合会计师事务所和律师事务所。因此,在尚未实行有限合伙制度之前,我国的私募股权基金投资人出于规避“承担无限责任”的风险,都采用有限责任公司或股份有限公司的组织形式。 （二)外商有限合伙制基金 我国最早颁布的有限合伙制私募股权投资基金法律制度是外商投资有限合伙制私募股权投资基金法律制度。2003年3月1日开始实施的外商投资创业企业管理办法第四条规定:“创投企业可以采取非法人制组织形式,也可以采取公司制组织形式,采取非法人制组织形式的创投企业(以下简称非法人制创投企业)的投资者对创投企业的债务承担连带责任。非法人制创投企业的投资者也可以在创投企业合同中约定

7、在非法人制创投企业资产不足以清偿该债务时由第七条所述的必备投资者承担连带责任,其他投资者以其认缴的出资额为限承担责任。采用公司制组织形式的创投企业(以下简称“公司制创投企业灼的投资者以其各自认缴的出资额为限对创投企业承担责任。”这是我国开始涉及到把有限合伙企业的组织形式作为私募股权基金法律制度。 (三)国内有限合伙制基金 2006年8月27日,全国人大常委会修订了合伙企业法并自2007年6月1日起实行,至此我国国内企业第一次颁布实行有限合伙制度。有限合伙制度的实行把出资人的有限责任和执行合伙人的无限责任结合起来,并对合伙企业的分配形式的灵活性做出明确的规定,对我国私募股权资本市场的发展创造了有

8、利条件,具有划时代的意义。 私募股权基金投资人能够以有限合伙人身份投入资金并承担有限责任,而基金管理人则以少量资金介入成为普通合伙人并为合伙企业债务承担无限责任,普通合伙人具体负责投入资金的运作,并按照合伙协议的约定收取管理费。客观上,普通合伙人承担无限连带责任,是对投资者利益的进一步保护。同时,对合伙企业不重复征税制度,使得私募基金中的个人投资者可以合法享受股权投资收益的免税优惠,这符合私募基金投资者利益。 三、公司制与有限合伙的区别 （一）所承担的责任不同有限责任公司以认缴的出资额为限承担责任，股份有限公司以其认缴的股份为限承担责任。合伙企业是指依照合伙企业法设立的由各合伙人订立合伙协议，

9、共同出资、合伙经营、共享收益、共担风险，并对合伙企业债务承担无限连带责任的营利性组织。而有限合伙是合伙企业的一种，其中有限合伙人以其认缴的出资额为限，普通合伙人承担无限责任； （二）法人资格不同公司制企业具有法人资格，合伙企业没有法人资格，但可以视为独立的民事主体。根据民事诉讼法，合伙企业也有与有限责任公司一样具有诉讼当事人的地位，那么在合伙制企业进行项目投资时，若投资方的项目遇到问题，需要启动风控措施的时候，那么往往可以通过合伙企业的名义去完成各项举措，这样也对执行事务合伙人的影响更小； （三）增资与减资 公司制组织形态的资产是由公司而不是其股东所拥有。有限公司资本进入需“增资”,资本撤回需

10、“减资”,增资尚易于操作,“减资”几乎相当于企业清算,操作难上加难,但是公司制基金还可以无期限做下去,而合伙制基金需合伙人之间重新签订协议。我国的公司法对投资额的有效期有比较严格的限定,投资额在多长时间之内如果没有使用就要报废,而对于私募股权基金来说,其投资期限往往是非常灵活的。此外公司法规定在一定的期限内资金必须到位,不到位就会遭遇工商部门的罚款,而对于私募基金来说,在没合适的项目时募集资金,募集来的资金就成了闲置资金。 （四）所有项目的投资风险1对1 对于我们作为普通合伙人或者管理人来说，每一个项目在存在收益的同时也是存在风险的。在公司制的情况下，一个公司会进行多个项目的操作，公司是一个法

11、人组织，其中一个项目的风险必然会影响到公司其它项目的运作；在有限合伙制的情况下，成立有限合伙企业之后，一个项目对应的就是一个合伙企业，其面临的风险也是属于一个项目中的，降低整体风险。 （五）有限合伙公司专款专用公司制的基金组织形式，投资者的资金是将投资款项打到公司。有限合伙制的基金组织形式中，投资者将是有限合伙人，其投资款项也会打到专门为该项目而成立的有限合伙企业。对于一个项目的投资收益，一般来说其投资的基数越大，所获得的收益也越多，有限合伙的组织形式使得所有资金都是专门用于该项目的投资，更利于资金发挥最大的价值。 （六）税收的比较分析 有限责任公司需要交企业所得税25%，金融企业目前营业综合

12、税率为5.65%；有限合伙企业目前需要缴纳的是营业综合税率为5.65%，所得税采取先分后税的原则。在公司制的组织背景下，作为独立的纳税单位，在盈利时要缴纳企业所得税，在公司分红时，股东还要缴纳个人所得税，没能避免双重征税。合伙企业以每一个合伙人为独立的纳税义务人，合伙人是自然人的，缴纳个人所得税。合伙人是法人和其他组织的，缴纳企业所得税。按照我国税法的规定，合伙企业是税收透明体，本身不缴纳所得税（含企业所得税和个人所得税，下同），合伙企业生产经营所得和其他所得按“先分后税”的原则处理。合伙企业以每一个合伙人为独立的纳税义务人，合伙人是自然人的，缴纳个人所得税。合伙人是法人和其他组织的，缴纳企业

13、所得税。 1、有限合伙企业所得税征税原则 目前，有些地区对于自然人出资建立的合伙企业和个人独资企业可以采取核定征收的方式来计征其个人所得税，然而这部分核定征收的所得范围并不包括合伙企业对外投资取得的利息、股息、红利所得。根据现行税法之规定，合伙企业对外投资分回的利息或者股息、红利，不并入企业的收入，而应单独作为投资者个人取得的利息、股息、红利所得，按“利息、股息、红利所得”应税项目，税率为20%，计算缴纳个人所得税。而法人合伙人应将其分得的红利所得，计入其应纳税所得额，计算并缴纳企业所得税。虽然按照现行税法的规定，企业对外投资取得的股息红利所得，可以免征企业所得税，但是对于企业合伙人从合伙企业

14、（不适用企业所得税法，不属于居民企业）获得利息、股息、红利所得，原则上不属于法人合伙人直接对外投资，不适用企业所得税法及实施细则中“符合条件的居民企业之间的股息、红利等权益性投资收益为免税收入”的规定，即：这部分投资收益需要缴纳企业所得税。例如:甲有限合伙企业共有5个合伙人,各合伙人的出资比例均为20%。某年度的生产经营所得为40万元,由各合伙人按出资比例均分,这样每个合伙人应纳的个人所得税为400000x20%x30%一9750(个人所得税速算扣除数)=14250元,税后收益为80000一14250=65750元,该合伙企业每个合伙人的实际税收负担率为14250/80000x100%=17.

15、56%。乙在某有限责任公司的投资额占该企业出资额的50%,该企业某年全年经营所得为12万元,企业所得税税率为25%,因此,该企业该年应缴纳的企业所得税税额为120000x25%-30000元,税后可得的收益为120000一30000=90000元,乙从该企业可分得的利润90000x50%=45000元,这笔收益需按20%的税率缴纳个人所得税,这样甲应缴纳的个人所得税为45000x20%=9000元,税后收益为45000一9000=36000元,实际税收负担率(30000x50%+9000)/(120000X50%)X100%=40%。由此可见,甲有限合伙企业的每个合伙人与投资人乙从企业生产经营

16、所得中可分得的税前收益都为6万元,但依照我国企业所得税法对于不同形式的企业所作出的不同的税收规定,使得甲乙在取得相同的税前收益的前提下,经过不同的税收计算方式后,双方的税后收益产生了不小的变化。 2、有限合伙企业取得投资收益分配原则 合伙人分得的利息、股息、红利所得按合伙协议约定的分配比例，合伙协议未约定分配比例的按合伙人数平均计算自然人和法人的红利所得。但合伙协议不得约定将全部利润分配给部分合伙人。 3、法人合伙人企业所得税应纳税所得额计算原则 有限合伙企业若有经营亏损，而企业合伙人本身生产经营有盈利的，不得用合伙企业的亏损来冲减本企业的盈利。即：A有限公司与H自然人成立了S有限合伙企业，S

17、有限合伙企业2013年经营出现亏损，按照合伙协议，A公司承担170万元，而A公司当年自身经营有300万的盈利，按照现行税法的规定，A公司不能以合伙企业的170万亏损来冲减其生产经营的利润，其2013年需要按照300万的利润计算并缴纳企业所得税。 4、纳税时点 合伙企业取得投资收益，自然人合伙人应自行申报按合伙协定约定比例计算的红利所得，需在合伙企业取得红利的次月十五日内按“利息、股息、红利所得”申报个人所得税，向合伙企业所在地主管税务机关报送个人所得税自行纳税申报表。企业合伙人企业所得税纳税时点为按季预缴、年度汇算清缴。 5、法定纳税地点 有限合伙企业的合伙人可能来自不同地区，虽然合伙企业本身

18、不缴纳所得税，而是所有合伙人按照“先分后税”的原则，各自独立计算其应缴纳的所得税，而有限合伙企业取得投资收益后所有合伙人却并不能回到合伙人住所去缴纳所得税，其法定纳税地点为合伙企业实际经营管理地，即合伙企业注册所在地。比如湖北省地税局在2009年发文规定：为防止税收流失，合伙企业中法人和其他组织应缴纳的企业所得税由合伙企业的主管税务机关负责征收管理。有限合伙制基金管理人（GP）层面的税务收益内容公司制合伙企业个人管理费等收入5.65%营业税等综合税率25%企业所得税5.65%营业税的综合税率，免征企业所得税，先分后税不确定，如果按劳务咨询所得，最高可征收40%个税投资分成25%企业所得税免征企

19、业所得税，先分后税20%的个人所得税有限合伙人（LP）层面的税务收益内容机构个人各项25%的企业所得税（如果是合伙制的话依然是先分后税）“股息，红利，利息”所得征收20%个税“以个体工商户经营所得”按五级累进征收个税附表：级数全年应纳税额税率（%）速算扣除数1不超过15000元的502超过15000至35000的部分107503超过30000至60000的部分2037504超过60000至100000的部分3097505100000以上3514750个人所得税税率表（2）（注：2011年9月1日开始执行）因此，有限合伙企业为了最后清算的时候得到更多的税后收益，在没有获得税收优惠的前提下，可以按

20、照进行适当的税收筹划，可得当全年应纳税额为97500的时候，“股息，红利，利息”所得与“非股息、红利、利息”，即“以个体工商户经营所得”所需缴纳的税款是一样多的。因此，在应纳税款大于97500的时候以“股息，红利，利息”所得为佳；反之，则以非股息、红利、利息”所得为佳。当然，在获得税收优惠的时候另行计算以通过税收筹划获得利益最大化。 6、退出环节的不同-以股权投资为例 风险投资者的投资目的并不是控股,而是收益。风险投资虽然投入的是权益资本,但他们的目的不是获得企业所有权,而是带着丰厚利润和显赫功绩从风险企业退出,这决定了退出在整个风险投资过程中的核心地位。退出安排是风险投资公司规划中至关重要的

21、一部分,成功的风险投资的退出主要包括公开上市和并购(回购)。 6.1公开上市(IPO) 退出是风险投资正常运转的关键环节,风险投资的成功与否最终取决于资本退出的成功与否;没有退出机制,就不可能有真正的风险投资;一旦资本退出环节不畅,必然会影响到风险投资人的投资积极性,并抑制了创投资本的进一步投资。上市是风险投资资金退出的重要通道之一。由于公开上市通常能实现企业价值的最大化,并保持企业的独立性,同时企业又有了不断筹集资金的通道,是一种优先考虑的退出方式。但是,在这一方面,中国现行法律规定依然有着许多不利于风险投资资金退出的规定。 在公司制下,按证券法有关条款的规定,风险投资者在所投资的风险企业首

22、次公开发行时,不能立即售出它所持有的全部股份,只有在一定的时间后,才允许它出售其所有股份。同时,风险企业公开发行的证券承销商一般会在承销协议中对风险投资者出售其所持有的股票作出若干限制和约束。在这种情况下,首次公开发行后风险投资者所持有的股份数额变化不大。在绝大多数情况下,风险投资者在风险企业的首次公开发行后,仍然参与企业的管理,直至企业的股票完全归其他投资者所有。此外,通过IPO方式退出的成本相对于其他退出方式要高:沪、深两市交易佣金率为万三，交易印花税为千一。如此高的证券交易税费率,增加了高新技术企业的上市成本,限制了风险资本的退出。上市本身成本昂贵,除了上市过程中所需支付高额的律师费、会

23、计费,以及认购机构费用等,还需专门的人员负责,并花费大量的时间。而且上市公司需要披露大量内部情况,使公司的竞争对手和客户都能从中了解到许多数据,从而有可能使公司在许多问题上处于被动。 在有限合伙制下,风险资本家选择IPO方式退出投资也会遇到一些不利的因素,其中最主要的有两点:第一,根据有关法律规定,企业公开上市之后,属于私募性质的有限合伙公司的股权在两年之后才能出售,在这期间,投资者不能完全实现投资的流动性和收益。第二,出于保护公共投资者的目的,各国法律都规定公开上市的企业必须达到一定的条件,包括最低的净资产规模、年销售额、连续盈利经营时间等。虽然一些专门面向高技术企业的公共证券市场降低了企业

24、IPO的条件,但是,对于大多数企业来说,要达到IPO的条件依然是很困难的。 6.2并购(回购) 并购指的是风险投资者通过由另一家企业兼并收购被投资的企业,或由被投资企业收购另一家企业的办法,使风险资本退出被投资企业的一种方式,风险企业并购是风险投资退出的又一重要途径。当风险企业难以达到IPO条件,或风险资本认为风险企业的发展前途不大时,风险资本家会与其他的投资者接触,寻求在私人权益市场上出售其所拥有的企业股份。协议达成之后,就产生风险投资者的投资目的并不是控股,而是收益。退出是风险投资正常运转的关键环节,风险投资的成功与否最终取决于资本退出的成功与否;没有退出机制,就不可能有真正的风险投资;一

25、旦资本退出环节不畅,必然会影响到风险投资人的投资积极性,并抑制了创投资本的进一步投资。上市是风险投资资金退出的重要通道之一。由于公开上市通常能实了风险企业的并购行为。回购包括两种,一是给普通的持股人以股票卖出的卖方期权;一是优先股的强制赎回。 在公司制下,股权转让与IPO相比收益少些,但是费用也少,而且时间短,便于操作。股权转让方式退出,使风险企业家掌握更多的主动权和决策权。但是我国目前公司法第一百四十三条关于公司回购本公司股份的规定,回购情形仅限于公司减资、合并、将公司股份奖励给职工、持异议股东请求四种情形。很显然,按照这项规定,风险投资家无法要求风险企业回购其持有的股份。同时,我国现行个人

26、所得税政策规定,项目未上市的股权转让要缴纳20%的个人所得税;印花税规定股权转让协议的印花税率为0.2%,是各类合同文本所需缴纳印花税的最高比率。 有限合伙为风险投资者提供了便捷的退出通道。有限合伙人转让其合伙份额较之普通合伙更为便利,合伙份额的转让也不会影响有限合伙的继续存在,这为风险投资提供了一条较之公司股份发行上市更为便捷的退出通道。在有限合伙制下,合伙企业法第七十三条规定:“有限合伙人可以按照合伙协议的约定向合伙人以外的人转让其在有限合伙企业中的财产份额,但应当提前三十日通知其他合伙人。”有限合伙对合伙人退伙后的债务承担也有比较宽松的规定,如合伙企业法:“第八十一条有限合伙人退伙后,对

27、基于其退伙前的原因发生的有限合伙企业债务,以其退伙时从有限合伙企业中取回的财产承担责任。”这种退出方式能使有限合伙人迅速获得现金或可流通的证券,并完全退出创业企业,这对于风险投资者来说是很有利的。因此,采用有限合伙形式,风险投资者可以根据企业的发展情况随时将合伙权益售出,这就为合伙人认为需要时撤出其投资提供一条方便的道路,而合伙权利的转让也可以不影响有限合伙的继续存在。这里应当注意的是,有限合伙一般只是风险投资项目在运行初期投资者和风险投资机构以及创业者所愿意采用的法律组织形式,在技术逐渐成型并取得一定收益之后,必然要进行其他形式的改造,有限合伙一般都会转型为有限公司或者股份有限公司,最终寻求

28、公司的股票在主板尤其是二板市场上市,达到取得高额利润并融资的目的。 四、契约性基金与公司制基金 （一）契约型基金与公司型基金的不同 1、法律依据不同。公司型基金组建的依据是公司法，而契约型基金的组建依照基金契约，信托法是其设立的法律依据。2、基金财产的法人资格不同。公司型基金具有法人资格，而契约型基金没有法人资格。3、发行的凭证不同。公司型基金发行的是股票，契约型基金发行的是受益凭证(基金单位)。4、投资者的地位不同。公司型基金的投资者作为公司的股东有权对公司的重大决策发表自己的意见，可以参加股东大会，行使股东权利。契约型基金的投资者购买受益凭证后，即成为契约关系的当事人，即受益人，对资金的运

29、用没有发言权。5、基金资产运用依据不同。公司型基金依据公司章程规定运用基金资产，而契约型基金依据契约来运用基金资产。6、融资渠道不同。公司型基金具有法人资格，在一定情况下可以向银行借款。而契约型基金一般不能向银行借款。7、 基金运营方式不同。公司型基金像一般的的股份公司一样，除非依据公司法规定到了破产、清算阶段，否则公司一般都具有永久性；契约型基金则依据基金契约建立、运作，契约期满，基金运营相应终止。8、应纳税款不同。8.1对信托型基金层面的税收契约型基金不需缴纳所得税。由受益人缴纳所得税，从而避免了双重征税的问题。8.2信托型基金投资人层面的税收对于自然人作为信托基金投资人的，要缴纳个人所得

30、税。而对于机构作为契约型基金投资人的，视其所得税率分别处理：若机构投资者所得税率低于或等于基金税率，则不需纳税;若机构投资者税率高于基金税率，则需补缴所得税。8.3地方政府出台的针对私募股权投资机构的财税优惠措施在国家层面，事实上公司制股权基金优惠难落实、合伙制股权基金又无优惠，而包括北京、上海、天津、深圳等地方政府，却纷纷出台了各自的优惠政策。这些优惠政策，主要集中在几个方面。1）对于新设立的私募股权基金，根据其注册资本的规模，给予一次性资金奖励。2）关于股权投资基金管理企业因业务发展需要新购置办公用房等，给予购置补贴。同时免征契税，并免征房产税三年。3）明确对个人按20%征收个人所得税，认定私募股权投资基金为金融创新机构，享受相关财税优惠，包括高管个人所得税返还和办公场所补贴等，对于合伙制股权基金的普通合伙人，以无形资产和不动产投资入股的参与利润分配和股权转让行为不征收营业税。对符合条件的公司制私募股权投资基金，享受两免三减半的税收优惠。4）鼓励地方商业银行开展股权投资基金托管业务和并购贷款业务，支持其依法依规以信托方式投资于股权基金。 从组织体系来说,公司型基金与契约型基金的最直接区别在于,在公司型基金中存在一个代表并维护基金持有人权益的有形机构一基金公司,而契约型基金乃以无形方式存在