企业资本结构浅析.doc

1、企业资本结构浅析资本结构属于企业理财范畴；讨论资本结构是分析财务风险、确定筹资策略、利用财务杠杆的前提；在社会主义市场经济条件下，竞争猛烈，风险丛生，企业财务治理人员乃至经营治理者如何读识报表、分析报表，如何通过讨论资本结构来确定合理的筹资结构、财务结构和资产结构，引导企业的资本结构实现良性循环，从根本上缓解企业资金紧急状态，正是本文的初衷；一、资本结构的“横向联想”资本结构指企业的全部资金来源中除流淌负债以外的长期负债与全部者权益之比，它是企业可以长期使用的“资本”，故又称为企业的“永久性筹资项目”；资本结构与财务结构有着亲密联系，但从严格定义讲又有所不同；财务结构指企业的全部资金来源中负债

2、和全部者权益乃至各构成项目分别占企业总 资本的比重，其中当然包含着资本结构；实际上财务结构反映了企业全部资金来源中各负债项目和全部者权益项目的构成情形，而资本结构就是财务结构中相对稳固的部分， 是企业赖以进行长期投资、 长期经营、 长期运转的“资本”， 因此它是讨论财务结构的重点；10资本结构与资产结构也不同；资产结构指企业用全部资本经营的各资产项 目与企业总资产之比；它是企业经营策略的结果，而不像资本结构是筹资策略 的结果；资产结构比值大小，直接影响到企业的经营风险，进而影响到财务风 险，从而使企业遭受总体风险；例如，企业增大存货比重，当然既能保证生产 经营活动正常进行，又能在通货膨胀条件下

3、猎取物价上涨利益，但它究竟流淌 性差，变现慢，甚至积压日久，变成残次冷背者有之；又如企业放宽商业信用 条件，增加赊销额以实现销售利润的增长，但将会导致坏帐缺失的增加；这种 应收帐款比重的增加，使企业经营风险下降，但又导致了违约风险- 财务风险的增加；企业只有在比较总体风险的大小中挑选适中的资本结构，而不能脱离 资本结构单纯分析资产结构；资本结构、财务结构均与筹资结构有直接的渊源关系；筹资结构打算着资本结构和财务结构，同时它又受现存的资本结构和财务结构的制约；例如，人们挑选筹资结构的标准，一是综合加权资金成本低，二是资本组合风险小；要使综合加权资金成本降低，受负债的免税效应趋使，通过增加筹资中的

4、负债比重就可达到；但资本组合中负债比重增大，又会增加企业的财务风险，也因此会影响到负债筹资的成效；所以，要使企业的财务风险保持在其可承担的范畴内，企业在筹资中又不能使负债比重过大，而要和现存的资本结构结合起来， 达到一个适中的组合；可见，资本结构涉及到企业筹资、经营、利益安排等各个方面，是反映企业资金实力的重要指标，是衡量企业偿债才能的重要尺度，同时也是检验企业财务风险，进而涉及企业整体风险的重要依据，它是企业进行筹资决策的起点和归宿；二、资本结构的“标准参照值”（一）资本结构模型；在进一步讨论确定资本结构标准参照值时，可以设定一个定量分析模型，然后再结合相关因素的定性分析，找出其相对合理的区

5、间；其公式为：负债总额期望权益资本收益率期望收益率 权益资本总额期望收益率负债资金成本率（1）什么样的资本结构是正确资本结构，资本结构有无一个“标准参照值”，是讨论财务治理时人们长期关注和争辩不休的一个问题；从理论上说，当企业的负债总额与净资产额（权益资本）相等时，企业就具有足以偿仍债务的才能；因此，西方的财务书刊要求资本结构为11，或资产负债率为 12，但实际操作及应用上往往很敏捷；例如日本1965 年以后规定准予发行转换公司债的基准之一是：企业担保基准、发行基准、自有资本按纯资产额的不同分别为40、45和 52； 1984 年 4 月以后同等纯资产额下降了 5；也就是说在有担保的情形下，公

6、司负债在65 85之间尚可发行债券，在无担保的情形下，公司负债在50 60之间也可发行债券（见企业债券评级 p9 10 表 1 4，中国金融出版社 1991 年 7 月版）；依据对我国 42 个在深圳上市的股份公司负债比率调查，其中有15 个负债率高于 60，占 30； 7 个低于 40，占 17；其余 20 个在 40 60之间，较为适中； 高于 60的这 15 个公司在股市中并未因其负债率高表现不佳， 如振业、达声、招港、中浩等股票均很活跃；而低于40的 7 个公司，并未因其自有资金比率高而风险就肯定很小，如天地、民源、武商、川天歌等，股票也不肯定很活跃；可见财务风险和行业风险、经营风险等

7、企业总体风险是结合在一起的；依据对某省国有企业资本结构的调查，各行业的资产负债率差别较大，如 工业为 73.12 ，商业、饮食、物资供销及仓储业为29.33 ，交通、邮电通讯业为 42.86 ，农、牧、渔、水利业为 43.76 ，而金融、保险业仅为 25，总平均为 70.72 ，这说明中国特色也反映在行业上；我国国有企业资金来源在 1979 年以前全部为国家拨入，只有少量借入资金；但两次改革使国有企业的负债和权益含混不清；一是1979 年基建投资实行了“拨改贷”，而且利率远远优于银行信贷资金，且答应税前仍贷，仍款期 限很长，从而使这部分投资形成的资产产权关系很不明晰；严格地说，它应归属于国家全

8、部（现行会计制度也如此规定）；但在贷款尚未仍清之前，这部分 资金在企业仍以长期负债显现；二是1983 年 7 月 1 日起将国拨定额流淌资金全部改为向银行借入，使企业原先意义上的“自有资金”以流淌负债形式出现；事实上，企业所需的流淌资金是要长期占用的，把它作为流淌负债处理，总是借新帐仍旧帐， 实际上是“长期负债”； 以上两部分资金来源性质的变化， 扩大了企业的负债比率，特殊是流淌负债比率偏高，增加了其财务风险；至于 商业、饮食、物资、供销及仓储业负债比率特殊高，是基于历史缘由，国家对 这些国有企业过去始终拨款较少而多采纳“以借转存”、“存贷合一”的核算 方法，形成了这类企业负债比率较高；因此笔

9、者认为，讨论一个适中的资本结构“标准参照值”是必要的，也是 可能的，但不能笼统地将负债率50以上者视为高风险，将 50以下者视为低风险；各企业应结合行业特点，本企业历史水平，企业收支现状，营业周期 以及特定时期宏观信贷政策等多种因素综合考虑，确定出本企业资本结构标准 参照值的 “弹性区间”，以便在此范畴内依据情形变化随时调整；三、资本结构的相对合理性（二）财务杠杆原理；杠杆是一种物理现象，其基本原理是作用力乘臂长等于反作用力乘其臂长；如将这种原理用于企业筹资决策，就可以负债加权益资本作为企业资本的“臂长”，在同等的经营“力度”下，该臂长越长，企业所猎取的经营效益越大，在企业权益资本肯定的情形下

10、，要加强其资本的“臂长”，只有加大负债比重；这种以负债手段猎取企业权益资本收益的现象，称为财务杠杆；其作用可通过下式显示出来；式中，期望收益率如大于负债资金成本率，就期望权益资本收益率必定大于期望收益率，且负债比值愈大，其率愈高；反之，当期望收益率小于资金成本率时，期望权益资本收益率必定小于期望收益率，且负债比值愈大，其率愈小；一个胜利的经营者要善于利用负债手段提高企业权益资本收益率，以实现企业收益最大化；对财务杠杆的量化衡量指标是财务杠杆率，其意指权益资本收益率的增长幅度与全部资本收益率的增长幅度之比；为了便于操作运算，其公式可以强化为：可见当企业利润既定的情形下，资本结构中负债越大，利息支

11、出越多，就财务杠杆比率越大，然而由此导致的财务风险也越大；（三）资本结构的相关因素分析；企业的财务风险主要表现为债务到期无 力偿仍，资金运转调度不开以及因债务无法偿仍引起的信誉危机从而使再度举 债困难等等；究其根源一是资本结构不合理、负债率过高，二是经营不力，与 预期收益偏离太大；因此，在讨论资本结构的合理性时，除按前述公式（1） 测算应负债占权益的比值外，仍要结合分析企业的偿付才能，测算预期收益以 及收益的标准离差率；1. 企业偿付才能分析；除了常用来分析企业的短期偿付才能指标- 流淌比率、速动比率外，分析企业长期偿付才能的指标有：（1） ）利息偿付倍数； 它是息税前收益与债务利息之比； 这

12、个比率如等于1，表示收益刚够支付利息费用；在西方财务书刊中认为其值在1 3 即可；但是利息偿仍倍数无法反映企业能否偿仍债务本金；在偿仍债务中当然要每期仍清利息，但如到期无力仍清本金，在法律上仍负违约责任；因此，在进一步分析时，仍要运算下述指标：（2） ）债务偿仍本息偿付比率；其运算公式为：明显，这个比率越高于 1，说明企业的偿付才能越强；公式中对债务本金所进行的调整，是基于公式中分子为税前收益，债务利息可在成本中列支，而债务本金就必需在税后利润中偿仍，故要对原本金额除以“ 1所得税率”，就可将此数调整为纳税前的收益额了；（3） ）固定费用支出倍数（固定费用偿付率）；为了全面反映企业现金流入量与

13、固定费用支付额的对比值，仍可在上述公式（4）的分子分母上，分别加上租赁费用等固定费用，以反映全部固定费用的偿付情形；2. 预期收益的风险分析；前述确定资本结构及其有关指标的运算公式中， 均涉及到了“收益”这一关键因素；它虽然与经营风险相联系，但却直接影响 到企业的财务风险及资本结构； 因此，讨论不得不涉及对收益风险的衡量问题；假如实际的收益与预期的收益偏差太大，就直接影响到将来现金流入量的大小，进而影响到其偿债才能，因此要求预期收益的偏离度不能太大；偏离度常用变异系数 （或称标准离差率） 来衡量；变异系数是一个相对数， 它是标准离差率与期望值之比；运算公式为：式中：表示标准离差， e（x） 表

14、示期望值；它们的运算公式分别为：其中：x， i 表示各种自然状态下的收益额， p， i 表示与之对应的概率；在期望值（收益）肯定时，标准离差越大，变异系数越大；变异系越大， 该收益达到预期值的风险越大；讨论也可从另一个角度进行；即对预期收益期望值置信度进行区间估量；四、资本结构的良性循环资本结构是一种动态组合；现行合理的资本结构由于新筹资金加入可能导致负债过高或权益资本过大；财务治理的任务之一就在于通过筹资治理调整不合理的资本结构，通过经营和投资治理调整不合理的资产结构，使之趋向于收益和风险适宜的正确结构；否就，不加强事前的猜测和规划，不实行主动的财务治理，就会形成两种恶性循环：一是负债过重高

15、风险投资者望而却步 负债筹资债务更重效益流失，净资产收益降低；二是权益过大低效运行投资吸引力不高 效益不佳；讨论资本结构问题，就在于查找一条实现资本结构良性循环的道路，从建立合理的资本结构动身，以企业高效益和适当的风险为立足点，实行新一轮筹资结构、投资结构和资产结构组合，从而实现新的合理的资本结构；为此，治理中应留意考虑以下几个问题；（一）结合企业历史资料，讨论企业所处的行业风险、经营风险和财务风险，确定当前本企业资本结构的“标准值”，并且在实践中不断检验、修正、完善；（二）确定本企业的融资策略，挑选正确筹资结构；即使新筹资金的成本较低，也要留意在新筹资金加入后，保持总资本结构的合理性；融资策

16、略一般可分为稳健型、积极型、保守型三种；稳健型融资策略一般是对企业的固定资产和永久性流淌资产实行短期融资手段；积极型融资策略是对企业的固定资产和永久性流淌资产中的一部分实行长期融资手段，而利用波动性流淌资产的高低波动补偿另一部分永久性流淌资产的不足，因而具有肯定的风险性；保守型融资策略是不但对固定资产、永久性流淌资产实行长期融资的手段，甚至对波动性流淌资产的一部分也采纳长期融资的方法，使其有稳固的资金来源，以保证万无一失，但这种策略会使一部分资金闲置铺张；（三）调整资本结构的几种举措1. 准时偿仍短期债务，降低负债比，特殊是流淌负债比；在资金有余时， 又要准时进行短期投资， 加速资金运转， 尽量