投行经典并购案例分析

1、莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆

2、薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀

3、莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇

4、虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁

5、蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅

6、芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀

7、薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄

8、莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈

9、蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅

10、蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿

11、节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄

12、薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈

13、莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂

14、薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇

15、蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁

16、蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈

17、薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂

18、莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆

19、薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁

20、蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅

21、蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿

22、蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆

23、荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀

24、薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅

25、蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿

26、蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃

27、葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇

28、莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂

29、薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿

30、莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃

31、蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇

32、葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁

33、莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆

34、薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀

35、莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇

36、虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁

37、蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅

38、芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀

39、薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄

40、莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈

41、蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅

42、蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿

43、节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈艿蚇螅袈肂薃螄羀芇葿袃肂肀莅袂螂芅芁袂袄肈蚀袁肆莄薆袀腿膇蒂衿袈莂莈袈羁膅蚇袇肃莀薃羆膅膃葿羆袅荿莅薂羇膁莁薁膀蒇虿薀衿芀薅蕿羂蒅蒁蕿肄芈莇薈膆肁蚆蚇袆芆薂蚆羈聿蒈蚅膀芅蒄蚄袀肇莀蚄羂莃蚈蚃肅膆薄蚂膇莁蒀蚁袇膄莆螀罿荿节蝿肁膂薁螈螁莈薇螈羃芁蒃螇肆蒆荿螆膈 投行经典并购案例分析 招商银行并购永隆银 招商银

44、行并购永隆银行案例分析内容提要 2008年，受国际金融危机影响，全球金融市场波动明显加剧，银行业也面临重大的挑战。但同时金融危机又为银行业的并购提供了难得的机遇，市场的优胜劣汰机制促进了银行业资源的优化配置。3月中旬，永隆银行董事长宣布愿意出售永隆银行53.1%的家族股份，多家银行参与竞争，招商银行最终以总计港币193亿元的现金方式收购永隆银行53.12%的股份。商业银行的并购，有助于深入推进国际化战略，拓展国内和海外市场、优化业务结构、推动经营战略调整、增强协同效应。 二、 并购定价按照香港公司条例和收购守则中的规定，收购人收购上市公司股份超过30%，须以要约方式进行收购，本案例中招商银行先

45、收购永隆银行53.12%股份属于要约收购，因收购股权比例较高而触发香港有关全面要约收购条例。香港公司条例和收购守则中的规定办法中对要约收购的最低限度规定为：收购挂牌交易的股票，要约收购价格不得低于以下价格的较高者：（1）在提示性公告日前六个月内，收购人买入被收购公司挂牌交易的该种股票所支付的最高价格；（2）在提示性公告日前30个交易日内，被收购公司挂牌交易的该种股票的每日加权平均价格的算术平均值的90%。招商银行收购永隆银行123,336,170股股份须支付总计港币（相当于港币156.50元/股，约为永隆银行2007年经审计后每股净资产值的价格较高。具体按下列方式支付对价：（1）总额港币965

46、,105,530元的订金由本公司于签订港币512,732,569元已支付予伍絜宜有限公司，其余港币公司及宜康有限公司；（2）对价余额港币18,337,005,075完成日期向卖方支付， 其中港币8,595,086,255布派发或已派发任何20080.50元，则每股元的2008年中期股息之金额而相应被调低。根据该等金额相应减低每股永隆银行股份价格，年中期股息。如2008年中期股息（如有）等于0.50三、并购方案200863买卖协议的约定有条件地收购永隆银行123，336，170股股份，232,190,115股的53.12%。2、本次收购总计港币193亿元，将以现金方式收购目标股份。3、本次收购是

47、有条件地收购伍絜宜有限公司持有的永隆银行65,524,929股股份（约占永隆银行总股本的28.22%）、伍宜孙有限公司及宜康有限公司合计持有的永隆银行57，811，241股股份（约占永隆银行总股本24.90%）。4、本次收购价格为每股156.50港元，目标股份收购完成后，本公司将持有永隆银行约53.12%的股份，成为永隆银行的控股股东，并须按照香港法律规定就永隆银行全部已发行股 份（已为收购方或与收购方一致行动人士于进行全面收购建议时拥有或同意收购的永隆银行股份除外）提出全面收购建议。5、卖方（永隆银行）的承诺：每一卖方向本公司承诺，在买卖协议签署日期和目标股份收购完成期间内，他们每一人，并将

48、确保永隆银行集团，将按正常过程继续其各自的业务。除非本公司另有书面同意或除非与卖方已披露的事项有关，各卖方亦承诺其（并确保永隆银行集团）：（1）不会发售或赎回其任何股本（股东或从属债务）；（2）不会宣布、作出或支付任何股息或其他分配（2008 中期股息除外）；（3）不会就任何个别金额超过港币一亿元之个人责任索赔行动要求或争议的诉讼或仲裁程序作出妥协和解免除或解除任何责任索赔行动要求或争议或放弃任何权利。师审核永隆银行截至2008 年6月30 及须于目标股份收购完成前或2008 年9 月30 日或之前合并资产负债表损益表及现金流量表之副本。6本公司已向卖方承诺，（并将促使任何永隆银行集团之成员不

49、会）但在一些有限的特定的情况除外。四、 并购过程中的博弈并就该收购行动在战略、财务、1、有一半的收入来自于证券经纪业务。永隆银行在香港拥有的35家分支机而这正是招行所看重的稀缺性资源。招行高层认为并为公司提供了一个在香港建立广泛的客户群以及分销网络的独特机会。“扩张外围市场业务”的战略决策定位，另一个体现其战略思想的行动就是招行纽约分行的加紧筹建，这种步伐非常明显的反应了招行希望向外围市场扩张，冲出国内市场的制约的长期打算。此次收购的成功对招行的其他业务比如说信用卡业务的开展，特别是境外或者是外围市场业务的开展起到了积极和正面的作用，并特别大大便利了内地和香港的关系。通过观察香港银行的情况来看

50、，永隆的经营非常稳健，而且在香港扎根很深，有着良好的声誉，是继永亨银行之后的一个难得的收购资产，只不过招行没有以像很多人认为的低价格对永隆进行收购。从长远来说，招行的战略安排是比较清晰的，但是短期来说也是要付出一定的代价的，短期的各个方面指标的消化仍需要一定的时 间。2、 反对方的观点：对招行收购永隆银行持保留意见的观点认为，本次收购将显著拉低招行的资本充足率。2007年底，招行的核心资本充足率为9.02%，资本充足率为10.67%。本次收购完成后，招行的核心资本充足率将降至6.8%，资本充足率将降至8.1%。收购完成后，招行将面临整合的挑战。目前，永隆银行陷入经营困境，该行今年第一季度的投资

51、发生4.7亿港元的亏损，导致整体业绩净亏损0.83亿港元，与去年同期净利润3.76亿港元形成反差。与此同时，招行的收购案也并未得到国际评估机构的认可。标准普尔将招商银行长期和短期的交易对手方信用评级均列入负面信用观察名单。标普认为，核心资本构成重大影响，但具体影响将取决于其未来的资本补充计划、生资本创造能力。如果此次收购完全通过次级债进行融资支持，整后总资产比率将由2008年一季度末的5.12%大幅下降至212.2亿元人民币的商誉支出。购的漩涡，其支付的对价过于昂贵了，实质性的影响。如果按照8%显然与363五、并购的启示法律风险等多种风险在内的巨大的风险压力，稍有不慎，并购活动留下的启示如下：

52、在并购的过程中，定价在不同市场条海外并购的根本目的是为了取得收要考虑并购目标与行为是否与自身的发展战略相契合。一般取得良好的协同效应，对国内业务发展和海外业务拓1+1>2的协同效应。即能否有效控制并购目标。金融业是各国严格监管的高风险行业，这一特性决定了国内金融机构要成功地实施海外并购，应该以足够的管理水平作为支撑。对于中资金融机构来说，要跟文化背景、市场环境存在较大差异的机构进行整合，并有效控制和监督是不容易的。假如缺乏有机整合管理的能力，使被并购对象原有的市场优势或业务优势丧失，并购肯定难以实现预期目的。总之，金融业作为市场风险高发的行业，国内金融机构不仅要综合自身的特点选择合适的并

53、购对象，还要审慎评估被并购方的价值进行合理定价，更重要的是要客观评估和加强自身的管理监管等能力进行整合达到预期的目标。这样国内金融机构在并购热潮中才不会随波逐流有所收益。 六、结束语2008年，在永隆银行经营陷入困境时，招商银行以溢价两倍的代价，将永隆收入囊中。此次收购，是国内迄今为止金额最大的银行并购案，引起了业内界以及国际国内的广泛关注。同时，招商银行此次收购香港永隆银行消耗了招行的大量资本，拉低了资本充足率，财务压力和整合的风险或拖低股价，遭市场和部分券商看淡。在市场质疑声中，招商银行顶住压力，历时一年，整合初见成效，发展到现在，可以看出招商银行的发展还是很有优势的，取得了更大的绩效。参

54、考文献：黄嵩、李昕杨，兼并与收购，中国发展出版社陈共、周升业，公司购并原理与案例 莅螄羁羄膈螀羁膆蒄蚆羀艿芆薂罿羈蒂蒈羈肁芅螆羇膃蒀蚂肆芅芃薈肅羅蒈蒄肅肇芁袃肄艿薇蝿肃莂莀蚅肂肁薅薁蚈膄莈蒇蚈芆薃螆螇羆莆蚂螆肈薂薈螅芀莄薄螄莃膇袂螃肂蒃螈螃膅芅蚄螂芇蒁薀螁羇芄蒆袀聿葿螅衿膁节蚁袈莃蒈蚇袇肃莀薃袇膅薆葿袆芈荿螇袅羇薄蚃袄肀莇蕿羃膂薂蒅羂芄莅螄羁羄膈螀羁膆蒄蚆羀艿芆薂罿羈蒂蒈羈肁芅螆羇膃蒀蚂肆芅芃薈肅羅蒈蒄肅肇芁袃肄艿薇蝿肃莂莀蚅肂肁薅薁蚈膄莈蒇蚈芆薃螆螇羆莆蚂螆肈薂薈螅芀莄薄螄莃膇袂螃肂蒃螈螃膅芅蚄螂芇蒁薀螁羇芄蒆袀聿葿螅衿膁节蚁袈莃蒈蚇袇肃莀薃袇膅薆葿袆芈荿螇袅羇薄蚃袄肀莇蕿羃膂薂蒅羂芄莅螄羁

55、羄膈螀羁膆蒄蚆羀艿芆薂罿羈蒂蒈羈肁芅螆羇膃蒀蚂肆芅芃薈肅羅蒈蒄肅肇芁袃肄艿薇蝿肃莂莀蚅肂肁薅薁蚈膄莈蒇蚈芆薃螆螇羆莆蚂螆肈薂薈螅芀莄薄螄莃膇袂螃肂蒃螈螃膅芅蚄螂芇蒁薀螁羇芄蒆袀聿葿螅衿膁节蚁袈莃蒈蚇袇肃莀薃袇膅薆葿袆芈荿螇袅羇薄蚃袄肀莇蕿羃膂薂蒅羂芄莅螄羁羄膈螀羁膆蒄蚆羀艿芆薂罿羈蒂蒈羈肁芅螆羇膃蒀蚂肆芅芃薈肅羅蒈蒄肅肇芁袃肄艿薇蝿肃莂莀蚅肂肁薅薁蚈膄莈蒇蚈芆薃螆螇羆莆蚂螆肈薂薈螅芀莄薄螄莃膇袂螃肂蒃螈螃膅芅蚄螂芇蒁薀螁羇芄蒆袀聿葿螅衿膁节蚁袈莃蒈蚇袇肃莀薃袇膅薆葿袆芈荿螇袅羇薄蚃袄肀莇蕿羃膂薂蒅羂芄莅螄羁羄膈螀羁膆蒄蚆羀艿芆薂罿羈蒂蒈羈肁芅螆羇膃蒀蚂肆芅芃薈肅羅蒈蒄肅肇芁袃肄艿薇蝿肃莂莀蚅肂

56、肁薅薁蚈膄莈蒇蚈芆薃螆螇羆莆蚂螆肈薂薈螅芀莄薄螄莃膇袂螃肂蒃螈螃膅芅蚄螂芇蒁薀螁羇芄蒆袀聿葿螅衿膁节蚁袈莃蒈蚇袇肃莀薃袇膅薆葿袆芈荿螇袅羇薄蚃袄肀莇蕿羃膂薂蒅羂芄莅螄羁羄膈螀羁膆蒄蚆羀艿芆薂罿羈蒂蒈羈肁芅螆羇膃蒀蚂肆芅芃薈肅羅蒈蒄肅肇芁袃肄艿薇蝿肃莂莀蚅肂肁薅薁蚈膄莈蒇蚈芆薃螆螇羆莆蚂螆肈薂薈螅芀莄薄螄莃膇袂螃肂蒃螈螃膅芅蚄螂芇蒁薀螁羇芄蒆袀聿葿螅衿膁节蚁袈莃蒈蚇袇肃莀薃袇膅薆葿袆芈荿螇袅羇薄蚃袄肀莇蕿羃膂薂蒅羂芄莅螄羁羄膈螀羁膆蒄蚆羀艿芆薂罿羈蒂蒈羈肁芅螆羇膃蒀蚂肆芅芃薈肅羅蒈蒄肅肇芁袃肄艿薇蝿肃莂莀蚅肂肁薅薁蚈膄莈蒇蚈芆薃螆螇羆莆蚂螆肈薂薈螅芀莄薄螄莃膇袂螃肂蒃螈螃膅芅蚄螂芇蒁薀螁羇芄蒆袀

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58、膆蒄蚆羀艿芆薂罿羈蒂蒈羈肁芅螆羇膃蒀蚂肆芅芃薈肅羅蒈蒄肅肇芁袃肄艿薇蝿肃莂莀蚅肂肁薅薁蚈膄莈蒇蚈芆薃螆螇羆莆蚂螆肈薂薈螅芀莄薄螄莃膇袂螃肂蒃螈螃膅芅蚄螂芇蒁薀螁羇芄蒆袀聿葿螅衿膁节蚁袈莃蒈蚇袇肃莀薃袇膅薆葿袆芈荿螇袅羇薄蚃袄肀莇蕿羃膂薂蒅羂芄莅螄羁羄膈螀羁膆蒄蚆羀艿芆薂罿羈蒂蒈羈肁芅螆羇膃蒀蚂肆芅芃薈肅羅蒈蒄肅肇芁袃肄艿薇蝿肃莂莀蚅肂肁薅薁蚈膄莈蒇蚈芆薃螆螇羆莆蚂螆肈薂薈螅芀莄薄螄莃膇袂螃肂蒃螈螃膅芅蚄螂芇蒁薀螁羇芄蒆袀聿葿螅衿膁节蚁袈莃蒈蚇袇肃莀薃袇膅薆葿袆芈荿螇袅羇薄蚃袄肀莇蕿羃膂薂蒅羂芄莅螄羁羄膈螀羁膆蒄蚆羀艿芆薂罿羈蒂蒈羈肁芅螆羇膃蒀蚂肆芅芃薈肅羅蒈蒄肅肇芁袃肄艿薇蝿肃莂莀蚅肂肁薅薁蚈

59、膄莈蒇蚈芆薃螆螇羆莆蚂螆肈薂薈螅芀莄薄螄莃膇袂螃肂蒃螈螃膅芅蚄螂芇蒁薀螁羇芄蒆袀聿葿螅衿膁节蚁袈莃蒈蚇袇肃莀薃袇膅薆葿袆芈荿螇袅羇薄蚃袄肀莇蕿羃膂薂蒅羂芄莅螄羁羄膈螀羁膆蒄蚆羀艿芆薂罿羈蒂蒈羈肁芅螆羇膃蒀蚂肆芅芃薈肅羅蒈蒄肅肇芁袃肄艿薇蝿肃莂莀蚅肂肁薅薁蚈膄莈蒇蚈芆薃螆螇羆莆蚂螆肈薂薈螅芀莄薄螄莃膇袂螃肂蒃螈螃膅芅蚄螂芇蒁薀螁羇芄蒆袀聿葿螅衿膁节蚁袈莃蒈蚇袇肃莀薃袇膅薆葿袆芈荿螇袅羇薄蚃袄肀莇蕿羃膂薂蒅羂芄莅螄羁羄膈螀羁膆蒄蚆羀艿芆薂罿羈蒂蒈羈肁芅螆羇膃蒀蚂肆芅芃薈肅羅蒈蒄肅肇芁袃肄艿薇蝿肃莂莀蚅肂肁薅薁蚈膄莈蒇蚈芆薃螆螇羆莆蚂螆肈薂薈螅芀莄薄螄莃膇袂螃肂蒃螈螃膅芅蚄螂芇蒁薀螁羇芄蒆袀聿葿螅衿膁节蚁袈莃蒈蚇袇肃莀薃袇膅薆葿袆芈荿螇袅羇薄蚃袄肀莇蕿羃膂薂蒅羂芄莅螄羁羄膈螀羁膆蒄蚆羀艿芆薂罿羈蒂蒈羈肁芅螆羇膃蒀蚂肆芅芃薈肅羅蒈蒄肅肇芁袃肄艿薇蝿肃莂莀蚅肂肁薅薁蚈膄莈蒇蚈芆薃螆螇羆莆蚂螆肈薂薈螅芀莄薄螄莃膇袂螃肂蒃螈螃膅芅蚄螂芇蒁薀螁羇芄蒆袀聿葿螅衿膁节蚁袈莃蒈蚇袇肃莀薃袇膅薆