企业并购的财务风险分析与防范精品.doc

1、【关键字】情况、方法、环节、前提、领域、质量、模式、增长、问题、机制、继续、充分、 现代、稳健、合理、健康、快速、持续、开拓、保持、建立、制定、提出、掌握、研究、措 施、关键、安全、准则、热点、理想、成果、基础、需要、利益、环境、政策、资源、负担、 能力、制度、方式、渠道、作用、标准、规模、结构、水平、主体、反映、关系、协商、分 析、调节、逐步、拓展、丰富、保证、帮助、发挥、解决、优化、调整、改善、完善、取决 于、促企业并购的财务风险分析与防范【摘要】企业并购是在20世纪90年代后随着我国上市公司股权收购现象的岀现而逐步流行起来。成功的企业并购可产生扩大经济规模、 优化资源配置、提高市场占有率

2、以及向新经济领域渗透等协同效应， 有利于促进经济增长方式的改变。然而并购收益是和高风险共存的。木文主要从财务风险的角度对我国企业并购进行分析，并提出了防范 措施。【关键词】企业并购 财务风险成功的企业并购可产生扩大经济规模、优化资源配置、提高市场占有率以及向新经济领域渗透等协同效应，有利于促进经济增长方式 的改变。然而，企业并购带来的高收益必然伴随着高风险。企业并购 财务风险主要是指企业由于并购而涉及到的各项财务活动引起企业的 财务状况恶化或财务成果损失的不确定性。一、企业并购财务风险的来源1、目标企业价值评估的风险。目标企业确定后，并购双方最关心 的就是在持续经营的基础上来合理估算目标企业的

3、价值，合理估价是 并购成功的基础，目标企业的估价取决于并购企业对其未来收益的大 小和时间的预期，因而对目标企业的价值评估可能因预测不当而出现 偏差，由此产生了估价风险。估价风险的大小很大程度上取决于财务 信息分布的状况和质量。(1) 会计政策有可选择性，这种可选择性使财务报告或资产评估木 身存在被人为操纵的风险。一旦不及时披露与重大事项相关的会计政 策及其变更情况，势必造成并购双方的信息不对称。(2) 会计报表不能准确反映或有事项与期后事项，财务报表实际上 只能反映企业在某个时点或某个期间的财务状况、经营成果与现金流 量，报表数据基木上是以过去的交易及事项为基础。基于稳健性原则 所计提的准备，

4、其计提比例实际上也是历史的经验数据与税法规定的 基础。这使得一些重要的或有事项(特别是或有损失)、期后事项往往 被忽略或刻意隐瞒，这将直接干扰对企业的价值与未来盈利能力的判 断，影响并购价格的确定，甚至给并购过程带来法律纠纷。(3) 财务报表不能反映一些重要资源的价值及制度安排，如人力资 源、特许经营权等。人力资源定价模式及相关的激励约束机制如何在 财务报表中反映是当前的一个重要热点。2、融资风险。企业并购的融资风险主要指企业能否及时足额地筹 集到并购资金以及筹集的资金对并购后企业的影响。企业并购需要大 量资金，但由于我国目前资木市场发育还不完善，银行等中介组织也 未能在并购中充分发挥其应有的

5、作用，使企业并购面临较大的融资风 险。融资风险主要表现在能否及时获得并购资金，融资的方式是否影 响企业的控制权，融资结构对并购企业负债结构和偿还能力的影响。 比如，融资结构包括企业资木中债务资木与股权资木结构、债务资木 中短期债务与长期债务结构等。在以债务资木为主的融资结构中，当 并购后的实际效果达不到预期时，将可能产生利息支付风险和按期还 木风险。在以股权资木为主的融资结构中，当并购后的实际效果达不 到预期时，会使股东利益受损，从而为敌意收购者提供机会。即使完 全以自有资金支付收购价款，也存在一定的财务风险，一旦企业的自 有资金用于收购而重新融资又出现困难，不但造成机会成木增加，还 会产生新

6、的财务风险。3、流动性风险和支付风险。由于并购占用了企业大量的流动性资 源，从而降低了企业对外部环境变化的快速反应和实时调节能力，增 加了企业日常经营的风险。支付方式的不同也会影响企业的现金流量, 导致财务风险发生。二、识别企业并购财务风险的方法1、杠杆分析法。是狭义上的财务风险的衡量方法，主要通过计算 杠杆系数来初步识别财务风险水平的高低，其指标包括财务杠杆系数 和资产负债率。DFL二EBIT / (EBIT-I)DFL指财务杠杆系数，反映企业的税息前利润(EBIT)增长所引起 的每股收益(EPS)的增长幅度。DFL越大，说明企业的财务风险越高。RLA二L / ARLA：资产负债率；L：企业

7、的全部负债；A：企业的全部资产RLA是衡量企业财务风险健康状况的核心指标。RLA越高，说明企 业的财务风险越高。当RLA大于50%, 般认为企业的财务风险水平 较高；反之，当小于50%时，说明企业的财务风险水平较低；当RLA 接近100%水平时，说明企业到了濒临破产的地步。2、EPS法。主要是衡量并购前后购买企业每股收益的预期变化， 属于广义上财务风险的衡量方法。EPS=(EBIT-I) (1-t) /QEPS：企 业每股收益；I：利息支出；t：加权所得税率；Q：股票总数。当并购之后的EPS大于并购前的EPS时，说明企业并购决策行为 是合理的；反之，则是不合理的。3、股权稀释法。主要比较并购前

8、后原股东股权结构的变动情况, 属于广义上并购财务风险的衡量指标。RIE=(QO+Q1) / (Q0+Q1+Q2)RIE：股权稀释率，反映企业原股东所控制的具有表决权的股票数 量占总的具有表决权的股票数量的比率；Q0：并购前企业的原股东所 持有的具有表决权的股票数量；Q1：并购时企业的原股东所增持的新 发行的具有表决权的股票数量；Q2：并购时企业的新股东所持有新发 行的具有表决权的股票数量。当并购前后的RIE发生激烈变化，说明 并购行为将给企业的原投资者带来巨大的股权稀释的风险。如果发行 新股后的RIE小于50%,说明股权稀释的财务风险较高；反乙说明 股权稀释的财务风险较低。4、成本收益法。指比

9、较并购的成本与收益水平，属于广义的并购 财务风险的衡量方法。RCR二C / RRCR：企业并购成木收益率；R：并购的预期收益，包括成木节约、 分散风险、较早地利用生产能力、取得无形资产和实现协同效应以及 免税优惠等预期收益；C：并购的预期成本，包括-直接的购买支出、增 加利息、发行费用及佣金和管制成札以及各种机会损失(如留存收益 消耗的机会成本和丧失好的投资机会的损失)o当RCR小于1时，说明 预期收益大于预计成木，则并购行为是合理的；反之是不合理的。5、现金存量法。指比较并购前后企业预计的现金存量水平, 看现金水平是否最佳及安全，常用的方法是计算现金流动资产率和现 金总资产率。RCCA二C

10、/ CARCA二C / ARCCA：现金流动资产率；RCA：现金总资产率；C：企业广义现金 存量，包括库存现金、银行存款和短期投资等；CA：企业的流动资产; A：企业的总资产。并购后的RCA和RCA越低，说明企业面临的现金短 缺的财务风险越高，反之越低。6、模型分析法。指借助于统计学和数学的模型构建来总体判断并 购财务风险的方法，最常见的方式是建立回归分析模型，以识别企业 是否而临过高的财务风险。CR=aO+alxl+a2x2+a3x3+anxn+ECR：财务风险水平;aO、al、a2、a3,，an：系数值；xl、x2、 x3,，xn：各种财务风险因素；E：残差。可以根据历史数据来估 计一个衡

11、量财务风险的标准值(CRO),当企业并购后预期CR大于CRO, 则说明企业的财务风险很高，反之则较低。三、企业并购财务风险的防范措施1、改善获取信息的质量。财务会计报表是被并购企业所提供信息 的核心部分，因此，并购企业在并购前取得详尽真实的财务会计报表 是并购企业在对被并购企业未来收益能力做出预期前的必要步骤。在 实际操作中，应该特别重视并购中的尽职调查。并购中的尽职调查包 括资料的搜集、权责的划分、法律协议的签订、中介机构的聘请，它 贯穿于整个收购过程，主要目的是防范并购风险、调查与证实重大信 息。它是现代企业并购环节中的重要组成部分，直接关系到并购的成 功与否。2、采用合适的价值评估方法。

12、我国企业并购中定价问题是一个复 杂的问题。由于企业并购中双方的动机和考虑因素不同，所采用的价 值评估方法不同，主并企业收购目标企业所支付的价格也不同。因此, 主并企业可根据并购动机、收购后目标公司是否继续存在，以及掌握 资料信息的充分与否等因素来决定采用合适的评估方法。此外，主并 企业也可综合运用定价模型，如将运用清算价值法得到的目标企业价 值作为并购价格的下限，将现金流量法确立的企业价值作为并购价格 的上限，然后再根据双方的讨价还价在该区间内确定协商价格作为并 购价格。3、拓展融资渠道，保证融资结构合理化。企业在制定融资决策时, 应视野开阔，积极开拓不同的融资渠道。政府有关部门也要致力于研

13、究如何丰富企业的融资渠道，如完善资木市场和建立各类投资银行、 并购基金等，优化企业的融资结构。融资结构既包括企业自有资木、 权益资本和债务资木之间的比例关系，也包括债务资木中的短期债务 与长期债务的比例关系等。合理确定融资结构应遵循以下原则：一要 遵循资本成本最小化原则；二是自有资木、权益资木和债务资木要保 持适当的比例。在这个前提下，再对债务资木组成及其期限结构进行 分析，将企业未来的现金流入和偿付债务等流出按期限组合匹配，找 出企业未来资金的流动性薄弱点，然后对长期负债和短期负债的期限、 数额结构进行调整。可以说合理的融资结构不仅能够帮助兼并收购者筹集足够的资金 以实现目标，还可以降低收购

14、者的融资成木和今后的债务负担。下而 是京东方收购韩国现代TFT-LCD业务和收购冠捷科技的并购案例，从 中我们可以看出企业融资并购中理想的融资方式的选择应是多种渠道 的搭配组合，如2003年8月京东方在继收购韩国现代TFT-LCD业务后 又成功地收购了冠捷科技，它之所以能以小搏大取得并购成功，是因 为它恰当地运用了杠杆收购（杠杆收购是指在并购方自有资金很少的 情况下，通过多渠道的外部融资方式收购规模较大目标公司的一种收 购行为）这种融资方式。在操作中，在国外它依靠韩国的三家银行和一 家保险公司提供的抵押信贷和卖方信贷；在国内它依靠向银行大规模 的借贷和增发B股，解决了并购过程中的融资需要。京东方通过杠杆 融资不但融得了资金，而且促成了并购双方的双赢。同样联想收购IBM PC业务的12. 5亿