股权交易结构设计

1、北京化工大学 股权交易结构设计1 1 专题专题4: 4: 交易结构设计交易结构设计 北京化工大学 股权交易结构设计2 2 一、一、 交易结构设计概述交易结构设计概述 二、二、 路径的选择路径的选择 三、三、 交易组织结构交易组织结构 四、四、 融资与支付结构融资与支付结构 五、五、 社会条款社会条款 六、六、 风险管理风险管理 七、七、 交易结构设计的原则交易结构设计的原则 北京化工大学 股权交易结构设计3 一、交易结构设计的概述一、交易结构设计的概述 1、概念与目的、概念与目的 （1）交易结构设计概念）交易结构设计概念 主指涉及交易的法律要求、标的、融资、支付方式主指涉及交易的法律要求、标的

2、、融资、支付方式 、税收和会计处理等具体安排。、税收和会计处理等具体安排。 由于环境的不确定性，并购各方资源独特性，综合由于环境的不确定性，并购各方资源独特性，综合 决定了每项并购交易结构设计的复杂性和独特性。决定了每项并购交易结构设计的复杂性和独特性。 （2）交易结构设计的目的）交易结构设计的目的 提高交易成功的可能性提高交易成功的可能性 规避法律障碍规避法律障碍 锁定交易风险锁定交易风险 排除竞争对手排除竞争对手 建立融资平台建立融资平台 降低并购成本降低并购成本 合理避税合理避税 提高投资回报提高投资回报 为后续的管理创造条件为后续的管理创造条件 为股权转让提供便利为股权转让提供便利 北

3、京化工大学 股权交易结构设计4 4 2、学习的过程、学习的过程 有效的交易设计是一个学习过程。因经济问题有效的交易设计是一个学习过程。因经济问题 的本质和谈判者的行为决定消除所有延迟和复杂性的本质和谈判者的行为决定消除所有延迟和复杂性 是不可能的，但是优秀的领导能够最小化它们的影是不可能的，但是优秀的领导能够最小化它们的影 响。响。 初始提案初始提案 与对方会见、与对方会见、 演示、讨论演示、讨论 结果结果 达成交易达成交易 评估和修改评估和修改 提案提案 未达成交易未达成交易 放弃谈判放弃谈判 交易设计中的反馈循环交易设计中的反馈循环 北京化工大学 股权交易结构设计5 3、总体框架、总体框架

4、 交易设计的总体框架交易设计的总体框架 理想点理想点交易条款交易条款评估评估 价值创造价值创造 良好的报告结果良好的报告结果 最小化盈余稀释最小化盈余稀释 最小化投票权稀释最小化投票权稀释 财务灵活性财务灵活性 证券价格风险保值证券价格风险保值 改善竞争地位改善竞争地位 目标和定制的管理层目标和定制的管理层 激励激励 管理对员工和社区的管理对员工和社区的 影响影响 支付金额支付金额 支付形式：支付形式： 固定支付固定支付 或有支付或有支付 附加支付附加支付 混合支付混合支付 承诺承诺 交易套期保值交易套期保值 时机与截止日期时机与截止日期 会计选择会计选择 税务头寸税务头寸 融资融资 控制权与

5、治理控制权与治理 社会条款与福利社会条款与福利 风险管理风险管理 估值分析估值分析 单独单独 带协同效应带协同效应 各种情形各种情形 隐形资产隐形资产/负债负债 单个证券单个证券 汇率分析汇率分析 盈余稀释分析盈余稀释分析 投票权稀释分析投票权稀释分析 资本市场环境资本市场环境 产品市场环境产品市场环境 投资者资料投资者资料 管理层薪酬管理层薪酬 风险头寸分析风险头寸分析 财务压力测试财务压力测试 社会福利应用社会福利应用 北京化工大学 股权交易结构设计6 6 4、交易体系、交易体系 承诺、代表承诺、代表 和保证和保证 交易风险交易风险 套期保值套期保值 支付形式支付形式 会计选择会计选择 融

6、资融资 日程与时机日程与时机 承诺承诺 社会福利社会福利 控制权、公司控制权、公司 治理和组织；治理和组织； 社会条款社会条款 交易形式、税收交易形式、税收 价格价格 使并购交易成为体系的一些联系使并购交易成为体系的一些联系 北京化工大学 股权交易结构设计7 竞价者采用善意的方式接竞价者采用善意的方式接 近目标公司董事会近目标公司董事会 目标公司目标公司 董事会反应董事会反应 同意同意 继续谈判继续谈判 解决问题解决问题 不同意不同意 走开走开 竞价者采用更为激进的方式接近目竞价者采用更为激进的方式接近目 标公司的董事会标公司的董事会 熊抱熊抱( (协议协议) ) 目标公司董事会反应目标公司董

7、事会反应 同意同意 继续谈判继续谈判 解决问题解决问题 不同意，不同意， 开始收购开始收购 股权收股权收 购购( (要约要约) ) 公开市公开市 场收购场收购 代理对抗代理对抗 要约收购与代要约收购与代 理对抗理对抗 目标公司反应目标公司反应 同意同意不同意不同意 二、交易路径二、交易路径 1 1、一般并购路径、一般并购路径 要约收购要约收购 北京化工大学 股权交易结构设计8 8 2 2、特别路径、特别路径 (1)竞价收购（拍卖）竞价收购（拍卖） (2)财务重组实现收购财务重组实现收购: 债转股收购债转股收购 承债式收购承债式收购 抵押式收购抵押式收购 破产重组收购破产重组收购 法院判决收购法

8、院判决收购 北京化工大学 股权交易结构设计9 9 （3）资产重组实现收购）资产重组实现收购 资产重组资产重组收购收购 收购收购资产重组资产重组 （4）分阶段控制，实现收购）分阶段控制，实现收购 租赁租赁-收购收购 由银行或其他出资人购买目标企业的资产，并由银行或其他出资人购买目标企业的资产，并 作为租赁方把资产出租给投资者，投资人作为承作为租赁方把资产出租给投资者，投资人作为承 租方负责经营，并以租赁费形式偿还租金。租方负责经营，并以租赁费形式偿还租金。 托管托管-收购收购 北京化工大学 股权交易结构设计10 三、交易组织结构三、交易组织结构 （一）交易选择的五项关键因素（一）交易选择的五项关

9、键因素 1 税务税务 2 风险头寸风险头寸 3 控制权控制权 4 持续性持续性 5 支付形式支付形式 10 北京化工大学 股权交易结构设计11 (二二)一般交易组织结构一般交易组织结构 （1）用现金或债券购买资产）用现金或债券购买资产 11 aAA 资产 现金 北京化工大学 股权交易结构设计12 （2）用现金或债券购买股票）用现金或债券购买股票 12 a aa AA 股票 现金 北京化工大学 股权交易结构设计13 （3）三角型现金合并）三角型现金合并 13 1.倒三角合并 a 股票 现金 aaA AA 现金 股票 a aaA AA 2.正三角合并 北京化工大学 股权交易结构设计14 （4）法定

10、兼并或合并（）法定兼并或合并（“A”类重组）类重组） 14 a aa AA 目标公司 股票 买方股票（和最高50% 的“补价”）支付 A Bb a abAB 新公司股票 北京化工大学 股权交易结构设计15 （5）正三角兼并（）正三角兼并（“A”类重组）类重组） 15 股票（X50%）和补价 股票 a aaA AA 股票与 “补价” 北京化工大学 股权交易结构设计16 （ 6 ） 倒倒 三三 角角 兼兼 并并 （ “ A ” 类类 重重 组组 ） 16 股票（X50%）和补价 股票 a aaA AA 股票与 “补价” 北京化工大学 股权交易结构设计17 （7）有投票权的换股收购（）有投票权的换股

11、收购（“B”类重组）类重组） 17 a aa AA 买方公司 股票 目标公司 股票 北京化工大学 股权交易结构设计18 （ 8 ） 有有 投投 票票 权权 的的 股股 票票 换换 资资 产产 收收 购购 （ “ C ” 类类 重重 组组 ） 18 a aa AA 资产 有投票权的股票（X80%） 和补价 股票和 “补价” 北京化工大学 股权交易结构设计19 （三）多层次控股交易组织结构（三）多层次控股交易组织结构 （1）资产收购）资产收购境内转让的交易结构境内转让的交易结构 19 AAAA AAA AA A 100%控股 100%控股 100%控股 a 资产转让 支付对价 aa 持股 aay

12、持股 北京化工大学 股权交易结构设计20 （2）资产交易）资产交易境内合资的交易结构境内合资的交易结构 20 AAAA AAA AA Aa 100%控股 100%控股 a 资产出资，持股 aa 持股 aay 持股 现金出， 持股 北京化工大学 股权交易结构设计21 （3）资产交易）资产交易境内合资后收购的交易结构境内合资后收购的交易结构 21 AAAA AAA AA Aa 100%控股 100%控股 a 资产转让 支付对价 aa 持股 aay 持股 现金出资， 持股 现金出资， 持股 现金出资， 持股 北京化工大学 股权交易结构设计22 （4）资产交易）资产交易境外合资后收购的交易结构境外合资

13、后收购的交易结构 22 AAAA AAA AA Aa 持股 100%控股 100%控股 a 资产转让 支付对价 aa 持股 aay 持股 持股 持股 北京化工大学 股权交易结构设计23 （5）股权收购）股权收购“境内境内-境内境内”结构结构 23 AAAA AAA AA Aa 100%控股 100%控股 100%控股 a 资产转让 支付对价 aa 持股 aay 持股 持股 A 股权转让 支付对价 支付对价 持股 北京化工大学 股权交易结构设计24 （6）股权收购）股权收购“境外境外-境外境外”结构结构 24 AAAA AAA AA aa 100%控股 100%控股 ab 支付对价 支付对价 a

14、(a) 持股 a 持股 资产转让 100%控股 aay 持股 股权转让 支付对价 持股 北京化工大学 股权交易结构设计25 （7）“红筹红筹”结构结构 25 AAAA AAA AA a 100%控股 aa 100%控股 控股 参股 100%股权 转让 支付对价 北京化工大学 股权交易结构设计26 （8）“协议控制协议控制”结构结构 26 AAAA AAA AA A 100%控股 aa 控股 参股 股权质押 a 100%控股 贷款 服务费与特许权费 100%控股 服务与特许权 北京化工大学 股权交易结构设计27 常用常用(少数少数)股东保护性条款股东保护性条款(原创始人股东、新投资人小原创始人股

15、东、新投资人小 股东股东)，实际操作中常需要离岸公司设计或特殊安排等。，实际操作中常需要离岸公司设计或特殊安排等。 （1）优先权条款）优先权条款: 可转股债券、可转换优先股可转股债券、可转换优先股(附带限制性条款附带限制性条款股权、股权、 收益权和控制权收益权和控制权);优先分红权优先分红权;优先清算权优先清算权;优先认购权优先认购权;优先优先 购买权。购买权。 （2）特殊权利条款）特殊权利条款: 赎回权赎回权;共同销售权共同销售权;强制随售权强制随售权;反稀释保护权反稀释保护权;保护性条保护性条 款款;信息知情权信息知情权;购股权购股权;董事会条款董事会条款。 （三）特别保护条款（三）特别保

16、护条款 北京化工大学 股权交易结构设计28 四、融资与支付结构四、融资与支付结构 现金支付现金支付 股票支付股票支付 现有资金筹集现有资金筹集 发行新债筹集发行新债筹集 发行新股筹集发行新股筹集 发行新股筹集发行新股筹集 发行库藏股筹集发行库藏股筹集 消耗财务宽松消耗财务宽松 。可能降低债。可能降低债 券等级，提高券等级，提高 债务资本成本债务资本成本 。 消耗财务宽松消耗财务宽松 。可能降低债。可能降低债 券等级，降低券等级，降低 债务资本成本债务资本成本 。 支付形式决策支付形式决策融资决策融资决策 阐释支付形式与融资之间的联系阐释支付形式与融资之间的联系 北京化工大学 股权交易结构设计2

17、9 （一）融资结构（一）融资结构 并购融资决策的目的是寻求最优资本结并购融资决策的目的是寻求最优资本结 构，即通过组合不同风险、期限、成本、对构，即通过组合不同风险、期限、成本、对 企业控制权不同要求的融资工具。企业控制权不同要求的融资工具。 在进行相关融资工具组合时，并购融资在进行相关融资工具组合时，并购融资 决策还需要结合对企业经营状况的预测，估决策还需要结合对企业经营状况的预测，估 计企业内部现金流状况，设计合理的债务归计企业内部现金流状况，设计合理的债务归 还计划。还计划。 北京化工大学 股权交易结构设计30 1、交易需要借入的资金数额计算公式：、交易需要借入的资金数额计算公式： 被收

18、购公司股票或资产的买价被收购公司股票或资产的买价 = =交易结束时必须再融资的已有债务交易结束时必须再融资的已有债务 + + 被收购公司所需的一切营运资本被收购公司所需的一切营运资本 + +实现收购的管理成本实现收购的管理成本 + +收购后由于诉讼调整而可能需要的费用收购后由于诉讼调整而可能需要的费用 被收购公司的现金或现金等价物被收购公司的现金或现金等价物 出售被收购公司的部分资产而取得的收入。出售被收购公司的部分资产而取得的收入。 北京化工大学 股权交易结构设计31 2、并购融资工具的选择、并购融资工具的选择 优先债：优先债： 信用贷款信用贷款 保证贷款保证贷款 抵押贷款抵押贷款 银行承兑

19、票据银行承兑票据 银行展期债务银行展期债务 次级债：次级债： 商业票据商业票据 租赁类债务融资租赁类债务融资 卖方融资卖方融资 优先级从属债务优先级从属债务 垃圾债券垃圾债券 次级票据次级票据 优先股：优先股： 不可转换、赎回优先股不可转换、赎回优先股 累积可赎回优先股累积可赎回优先股 普通股：普通股： 管理层持股管理层持股 机构投资者持股机构投资者持股 金融企业持股金融企业持股 风险投资持股风险投资持股 非金融机构投资非金融机构投资 混混 合合 融融 资资 可转换债券、可转换优先股可转换债券、可转换优先股 认股权证、证券化信贷认股权证、证券化信贷 企企 业业 融融 资资 债债 务务 融融 资

20、资 权权 益益 融融 资资 26 北京化工大学 股权交易结构设计32 融资风险融资风险 受偿顺序受偿顺序 3、融资成本与融资风险、融资成本与融资风险 普通股普通股 优先股优先股 从属债务从属债务 优先债务优先债务 融资成本融资成本 预期收益预期收益 北京化工大学 股权交易结构设计33 用七个要素评估并购融资选择用七个要素评估并购融资选择 并购融资的问题并购融资的问题影响和设计方案测试影响和设计方案测试 组合组合支付形式：股票、债务、现金（负的 债务） 考虑组合如何最好的利用债务的税盾好 处和避免违约风险的影响。 到期时间到期时间返还借款的速度由目标现金流和买方的现金使用方案决 定。 收益基础收

21、益基础暴露于债务和股票市场波动性的头寸 是否在可接受范围内？交易价值如何 随资本市场的波动变化？ 头寸用换股比例的封顶期权、封底期权 和领形期权进行套期保值。 币种币种汇率头寸承受的汇率波动风险是否在 可接受范围？ 创新条款创新条款定制证券是否物有所值？是否存在对 该交易的定制证券有兴趣的特殊细分 资本市场？ 债务和股权中间的资本、混合证券、期 权、认股权证和基于财务业表现的额外 对价条款 控制权控制权交易中各方拥有何种程度的控制权？ 如何代表控制权？如何执行？财务结 构设计创建了什么样的财务压力及合 作激励？ 测试贷款约束的松紧程度、股东投票权 分布和董事会席位。通过设计证券定制 控制权分布

22、。 发行方式发行方式目标现金流流向何方？交易中的证券 通过何种渠道发行？ 财务顾问的排名、名声、核心竞争力和 佣金水平考虑。 4、并购融资选择评估七要素、并购融资选择评估七要素 北京化工大学 股权交易结构设计34 用用FRICTO框架比较两种假设的收购融资方案框架比较两种假设的收购融资方案 并购交易并购交易发行2.5亿美元债券； 现金收购目标公司股权 发行2.5亿美元股票； 换取目标公司股权 灵活性灵活性流动性低。债券等级BBB。剩余 0.5亿美元未使用举债能力。 保持高流动性。债券等级AA。剩 余3亿美元未使用举债能力。 风险风险账面负债/资产=0.6；风险高。 EBIT/利息=3.0 账面

23、负债/资产=0.3；风险中等。 EBIT/利息=6.0 收益收益报告EPS=1.50美元。 WACC=10%。 DCF价值=20美元/股 报告EPS=0.90美元。 WACC=11.9%。 DCF价值=17美元/股 控制权控制权债务约束变得更紧，但是没有投 票权稀释。 债务约束不那么紧，但发生了投 票权稀释。 时机选择时机选择当前利率低，未来融资风险高： 下一个主要融资必须发行股票， 似的新公司依赖未来股票市场环 境。 当前市盈率高，未来风险低：未 来融资形式有更大的灵活性性； 对未来股票市场环境的依赖程度 低。 其他其他乐观以及股价可能被低估的信号。 股价可能被高估或管理层偏好更 为保守的融

24、资策略信号。 5、评估并购融资方案六要点：、评估并购融资方案六要点： 北京化工大学 股权交易结构设计3535 深思熟虑的并购者应该把关注的重点较少深思熟虑的并购者应该把关注的重点较少 放在近年来最普遍的支付形式上，而更多地放在近年来最普遍的支付形式上，而更多地 考虑理解驱动这些选择的基本面因素。考虑理解驱动这些选择的基本面因素。 北京化工大学 股权交易结构设计36 6、融资原则、融资原则 （1）首选在目标公司并购地融资）首选在目标公司并购地融资 （2）优先考虑股票作为支付手段）优先考虑股票作为支付手段 （3）向优先贷款人筹资）向优先贷款人筹资 （4）其他股权投资者融资）其他股权投资者融资 （5

25、）尽可能用混合融资工具）尽可能用混合融资工具 （6）保持财务弹性，以应对必要的债）保持财务弹性，以应对必要的债 务重组及营运所需的资金。务重组及营运所需的资金。 北京化工大学 股权交易结构设计37 （二）支付结构（二）支付结构 1、按交易支付方式划分、按交易支付方式划分 （1 1）即时）即时 （2 2）附加期权方式）附加期权方式 交易目的交易目的：当买方对目标公司未来盈利看好，但对近期业务把当买方对目标公司未来盈利看好，但对近期业务把 握不准时，采取附加期权的形式，可以降低风险握不准时，采取附加期权的形式，可以降低风险 交易形式：购买部分股权加期权、购买含股权债券交易形式：购买部分股权加期权、

26、购买含股权债券 交易特点：交易特点：1 1）买方可能为期权支付较高的价格）买方可能为期权支付较高的价格 2 2）若届时不执行期权，买方可能只是普通参股股）若届时不执行期权，买方可能只是普通参股股 东，而达不到控股目的东，而达不到控股目的 3 3）若届时不行使）若届时不行使“换股换股”权利，可继续持有债权利，可继续持有债 券，享受定期定额利息券，享受定期定额利息 北京化工大学 股权交易结构设计3838 （3 3）附带经营条件的或有支付方式）附带经营条件的或有支付方式 n买方先支付一个较低的前端价格，若企业经买方先支付一个较低的前端价格，若企业经 营达到约定的盈利状态，买方将另外支付约营达到约定的

27、盈利状态，买方将另外支付约 定的金额。定的金额。 n其中一种特殊的方式为利润分享方式。即买其中一种特殊的方式为利润分享方式。即买 方先支付一个较低的前端价格，并购后按照方先支付一个较低的前端价格，并购后按照 约定的方式，以未来实现的利润作为偿还。约定的方式，以未来实现的利润作为偿还。 北京化工大学 股权交易结构设计3939 （4 4）估值调整协议（对赌协议）估值调整协议（对赌协议） 定义：投资方和企业出于对企业未来前景的不定义：投资方和企业出于对企业未来前景的不 确定性为确保各自的利益而订立的系列金融条确定性为确保各自的利益而订立的系列金融条 款。其区别是更加维护投资方利益还是更加有款。其区别

28、是更加维护投资方利益还是更加有 利于企业管理层，二者共同目标：努力实现企利于企业管理层，二者共同目标：努力实现企 业盈利水平最大化，达成对赌双向激励的最终业盈利水平最大化，达成对赌双向激励的最终 目的。目的。 北京化工大学 股权交易结构设计4040 条款类型条款类型示列条款示列条款 财务绩效财务绩效 非财务绩效非财务绩效 赎回补偿赎回补偿 企业行为企业行为 股票发行股票发行 管理层去向管理层去向 如果企业完成净收入指标，则投资方进行第二轮注资如果企业完成净收入指标，则投资方进行第二轮注资 如企业收入未达标，则管理层转让规定数额的股权投资给投资方或给予在特如企业收入未达标，则管理层转让规定数额的

29、股权投资给投资方或给予在特 定期限及价格的认股权定期限及价格的认股权 如企业资产净值未达标，则投资方的董事会席位增加三个如企业资产净值未达标，则投资方的董事会席位增加三个 如果企业能够让超过制定数量的顾客购买产品并得到正面反馈，则管理层获如果企业能够让超过制定数量的顾客购买产品并得到正面反馈，则管理层获 期权认购股期权认购股 如企业完成新的战略合作获取得新的专利权，则投资方进行第二轮注资如企业完成新的战略合作获取得新的专利权，则投资方进行第二轮注资 如果企业无法回购优先股，则投资方在董事会会获得多数席位或者累计股息如果企业无法回购优先股，则投资方在董事会会获得多数席位或者累计股息 将被提高将被

30、提高 如企业无法以现金方式分红，则必须以股票形式分红如企业无法以现金方式分红，则必须以股票形式分红 如企业无法在如企业无法在9 9个月内聘任一位新的个月内聘任一位新的CEOCEO，投资方在董事会会获得多数的席位，投资方在董事会会获得多数的席位 如销售部或者市场部采用了新的技术，投资方转让规定数额的股权给管理层如销售部或者市场部采用了新的技术，投资方转让规定数额的股权给管理层 5 5年内企业未上市，投资方有权将企业出售年内企业未上市，投资方有权将企业出售 如企业成功获得其它投资，并且股价达到约定水平，则投资方的委任状失效如企业成功获得其它投资，并且股价达到约定水平，则投资方的委任状失效 如果管理

31、曾被解雇，则失去未到期的员工股如果管理曾被解雇，则失去未到期的员工股 如管理层仍然在职，则投资方追加投资如管理层仍然在职，则投资方追加投资 北京化工大学 股权交易结构设计41 对赌金额计算对赌金额计算: 次年赠送股份总额次年赠送股份总额= （当年承诺的净利润当年实际净利润）（当年承诺的净利润当年实际净利润）/ 当年承诺的净利润当年承诺的净利润 本次认购股份总数本次认购股份总数 北京化工大学 股权交易结构设计4242 2、按交易支付手段划分、按交易支付手段划分 （1）现金（）现金（77%） （2）债券（）债券（0%） （3）股票（）股票（8%） （4）资产（）资产（0%） （5）承担债务（）承担

32、债务（1%） （6）无支付（）无支付（8%） （7）混合支付（）混合支付（1%） 北京化工大学 股权交易结构设计4343 不同支付手段的比较不同支付手段的比较 19881988年，美国的大规模并购交易中约有年，美国的大规模并购交易中约有60%60% 使用纯现金支付手段，纯股票支付的并购只占使用纯现金支付手段，纯股票支付的并购只占 2%2%；19981998年，美国类似并购交易中完全使用现年，美国类似并购交易中完全使用现 金作为支付手段的只占金作为支付手段的只占17%17%，而纯股票支付的，而纯股票支付的 并购则占了约并购则占了约50%50%。2020世纪世纪9090年代美国约有年代美国约有70

33、%70% 的并购交易包含了股票融资支付。的并购交易包含了股票融资支付。 大量研究表明，不同的支付方式对股东利益大量研究表明，不同的支付方式对股东利益 的影响大不相同。的影响大不相同。 北京化工大学 股权交易结构设计4444 收购方在考虑并购的支付手段时，主要考虑以收购方在考虑并购的支付手段时，主要考虑以 下几个因素：下几个因素： （1）收购方举债能力和手持现金的多寡。举债能收购方举债能力和手持现金的多寡。举债能 力较强或手持现金较多的公司比其他公司更有可力较强或手持现金较多的公司比其他公司更有可 能采用现金支付方式进行收购。能采用现金支付方式进行收购。 （2）公司控制。股票融资有可能导致大股东

34、丧失公司控制。股票融资有可能导致大股东丧失 对公司的控制权，则被大股东控制的收购公司一对公司的控制权，则被大股东控制的收购公司一 般不太倾向于采用股票支付的收购方式。股权高般不太倾向于采用股票支付的收购方式。股权高 度分散或高度集中的公司因无丧失控制权的担忧，度分散或高度集中的公司因无丧失控制权的担忧， 比其他公司更有可能采用股票支付方式进行收购。比其他公司更有可能采用股票支付方式进行收购。 北京化工大学 股权交易结构设计4545 （3 3）收购方股价水平。公司的股票价值被市场高）收购方股价水平。公司的股票价值被市场高 估，会更倾向于采用股票支付的收购方式；反估，会更倾向于采用股票支付的收购方

35、式；反 之，会更倾向于现金收购。之，会更倾向于现金收购。 （4 4）目标公司对支付方式的偏好。收购者不能忽）目标公司对支付方式的偏好。收购者不能忽 视目标公司或其股东对支付方式的偏好和要求。视目标公司或其股东对支付方式的偏好和要求。 一般来说，敌意收购只能通过现金支付的方式一般来说，敌意收购只能通过现金支付的方式 进行。进行。 （5 5）规模收购。大规模收购因资金需求量大较多）规模收购。大规模收购因资金需求量大较多 采用股票支付或现金与股票混合的支付方式。采用股票支付或现金与股票混合的支付方式。 北京化工大学 股权交易结构设计4646 （6 6） 融资成本和税收因素。当资金回报率高于融资成本和税收因素。当资金回报率高于 利息率时，负债经营比用自有资金经营更为合利息率时，负债经营比用自有资金经营更为合 算。通过债务融资进行的收购因增加财务杠杆，算。通过债务融资进行的收购因增加财务杠杆，