金融工程课件PPT第十章套期保值行为

1、OCEAN UNIVERSITY OF CHINA OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 2 1. 知识目标： q 掌握套期保值的基本原理 q 掌握基于远期和期货的套期保值策略。 q 掌握基于期权的各种到期保值原理与方法。 2. 能力目标： q 培养学生能够利用所学知识，借助各种衍生工具管理资产价 格风险的能力。 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 3 1. 套期保值的基本原理 2. 基于远期的套期保值 3. 基于期货的套期保值 4. 基于期权的套期保值 5. 投资组合保险 OCEAN UNIVERSITY OF

2、 CHINA 套期保值的必要性套期保值的必要性-引子引子 从两份报表说起- OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 两家公司经营业界却迥然而异 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 1. 南方2006年半年报称：由于航空油价继续攀升，而且美元 贷款利率也在提高，因此本集团经营所面临的成本压力没 有得到任何减缓.上半年主营业务收入210.24亿元，同比 增长16.5%，但受限于航油等成本的增加，上半年本集团 仍取得净亏损人民币8.35亿元。 2. 国泰航空2006年半年报称：由于飞机燃油价格平均上涨 28.5%，加上耗油量增加7.3%，导致燃料成本上升. 燃料对冲收益港

3、币5.13亿元至7.3亿元，包括未变现市价计 值收益港币5.9亿元。 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 1. 套期保值-指已面临价格风险的主体利用一种或几种套 期保值工具试图抵消其所冒风险的行为 2. 衍生证券价格与标的资产价格之间存在密切联系 同一标的资产的各种衍生证券价格之间保持密切关系 衍生证券为标的资产保值 标的资产为衍生证券保值 衍生证券为其它衍生证券保值 q 多头套期保值-运用衍生证券多头套保 q 空头套期保值-运用衍生证券空头套保 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 8 现货现货 市场市场 衍生品衍生品 市场市场 情形一

4、情形一亏亏赚赚 情形二情形二平平平平 情形三情形三赚赚亏亏 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 业界事例：对冲可能会带来不良结果业界事例：对冲可能会带来不良结果 1. 现实问题:与不采用对冲相比，采用对冲既可增加也可减 少企业的盈利。 2. 假设一家公司准备用卖空期货交易来对冲将来的100万桶 石油销售中的风险 石油价 格 q 与不对冲相比，对冲给公司带来了更好的收益 q 资金部主管因业务远见而得到称赞 石油价 格 q 对冲比不对冲糟糕 q 即使对冲在最初被认为是一个明智的决策，资金部 仍难以令人信服当初为什么会采取对冲决策 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA

5、期货对冲损失后资金部主管同公司总裁的对话期货对冲损失后资金部主管同公司总裁的对话 总裁总裁: 真是太糟了，我们在过去3个月因为期货而损失了300万美元!究竟是 怎么回事?我需要解释。 资金部主管资金部主管: 我们进入期货交易是为了对冲石油价格变化带给我们的风险 。对冲交易的目的不是为了盈利。请不要忘记在石油价格上涨时，我 们在稍售中盈利300万。 总裁总裁: 这同我们的损失有什么关系?这就如同是在讲我们因纽约的销售好， 而不去关心在加州的销售业绩。 资金部主管资金部主管: 那么如果石油价格下跌呢? 总裁总裁: 我不关心石油价格下跌后会怎么样，事实上，石油的价格上涨了。 我真的不知道你原来在期货

6、市场是这样胡闹。我们的股东希望看到我 们在这一季度表现出色，我如何向股东解释因为你的行为而造成300 万美元的损失呢?今年你恐怕不会拿到分红。 资金部主管资金部主管: 这不公平。我这样做是因为 总裁总裁: 不公平!?你不被解雇就已经很幸运了，你毕竟损失了300万美元。 资金部主管资金部主管: 这取决于你怎么看 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期目标套期目标 双向双向 套保套保 单向单向 套保套保 l尽量消除所有价格风险,包括有 利和不利部分 l运用远期、期货、互换等实现 l只消除风险不利部分，而保留有 利部分 l利用期权

7、及其相关衍生证券实现 （根据主体态度）（根据主体态度） 套期目标套期目标 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 风险厌风险厌 恶程度恶程度 未来价 格走向 预期 l极度厌恶风险 l风险正效用远小于等量风险负效用,倾向双向套保 l风险厌恶较轻 l风险正效用略小于等量风险负效用,倾向单向套保 l如果预期价格（或）概率远高于（或）概率，倾 向单向套保 l如果预期价格与概率相当，倾向双向套保 套保目标决定因素套保目标决定因素 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套保的盈亏 套保的效率 套保目标与套保实际结果之间的差异 若实际结果=目标相等，则套保效率为100%；若实际结

8、果比目标更有利，则套保效率大于100%;若实际结果比目标 较不利,则套保效率小于100% 远期套保效率等于100%，称为完全套保 实施与未实施套保两种情况下实际结果的差异 若实施结果优于未实施结果，则称套保盈利；反之亏损 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 15 1. 基于远期利率协议的套期保值 2. 基于直接远期外汇合约的套期保值 3. 基于远期外汇综合协议的套期保值 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 多头套 期保值 q 买入远期利率协议以避免未来利率上升造成损失 q 适于未来筹资者、出售长期债券持有者 空头套 期保值 q 卖出远期

9、利率协议来避免利率下降的风险 q 适于未来投资者 q假设某公司预计1个月后将收到1000万美元的款项，且在4个月内 暂不用，故可短期投资。他担心1个月后利率下跌使回报率降低， 怎么办？ q卖出一份本金为1000万美元的14远期利率协议 q假定当时14远期利率协议报价为8%，其投资回报率锁定在8% OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 多头套 期保值 空头套 期保值 q卖出直接远期外汇合约来避免外汇汇率下降风险 q适于未来收到外汇者（出口、提供劳务、到期收回贷款） 交叉套期保值交叉套期保值 q 买入直接远期外汇合约来避免汇率上升风险 q 适于未来支出外汇者（进口、出国旅游、到期偿还

10、外债） q当两种货币之间（日元和加元）没有合适远期合约时，套保者可利用 第三种货币（美元）进行交叉套期保值。 q如一家加拿大公司对一笔3个月后支付的日元款项进行交叉套值 p 卖出加元远期（用加元买美元） q 同时买进日元远期（用美元买日元） OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 18 见第三章 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 1. 以规避现货价格风险为交易目的的期货交易行为，使现货 经营成本维持在一个理想的水平 2. 套保原理（适于期货标的物与被保资产一致情形） q 同种商品的期货价格和现货价格趋势一致 q 随着期货合约到期日的临近，

11、期现价格趋向一致 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 操作原则操作原则 怎么做？ 反向操作 q 担心现货价格下跌（现货多头），做期货空头套保 q 担心现货价格上涨（现货空头），做期货多头套保 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 21 套期保值的效果影响因素套期保值的效果影响因素 q 需要避险的资产与避险工 具的标的资产不完全一致 q 套期保值者可能并不能确 切地知道未来拟出售或购 买资产的时间 q 需要避险的期限与避险工 具的期限不一致 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 22 基差=拟套期保值

12、资产的现货价格-所使用合约的期货价格 q 若拟套保的资产与期货的标的资产一致，则在期货合约到期 日基差应为零，而到期日之前可正可负 q 若不一致，则不能保证到期日基差等于零 q 当套保期限已到，而基差不为零时，套保就存在基差风险 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 23 符号： q t1：套保时刻 t2：套保期限结束时刻 q S1、 S*1 、 F1 ：t1时刻拟保资产的现货价，期货标的资 产的现货价及其期货价 q S2、S2*、F2：t2时刻拟保资产的现货价、标的资产的现 货价及其期货价 q b1、b2：t1和t2时刻的基差。 根据基差的定义： 22

13、2 111 FSb FSb OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 24 1. 对空头套保，套保者出售资产的有效价格： 2. 多头套保者所支付的有效价格同上式 q若b2b1（基差） SeS1 对空头套保者有利，否则不利 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 25 1月20日，美国某公司预计在8月初得到1亿日元。IMM日元期 货的交割月为3月份、6月份、9月份和12月份，每一合约 规模为1250万日元。为避免日元贬值，它在1月20日卖出8 份9月份日元期货，期货价格为1日元=0.8300美分 8月初，公司收到1亿日元时

14、，平仓其期货空头。假定此时 日元现货和期货价格分别为1日元=0.7800美分和0.7850美 分，即平仓时基差为-0.0050美分，则该公司在8月份卖出 日元收到的有效价格： Se=0.8300-0.0050=0.8250美分/日元 公司收到的美元总额为82.5万美元。 21212e SSFFFb OCEAN UNIVERSITY OF CHINA q 选择标准 -标的资产 价格与保值 资产价格的 相关性 q 若实物 交割，尽量 选择与套保 到期日一致 的交割月份 q 若不交 割，选择 随后交割 月份 选择合适 的标的资产 选择合约 的交割月份 OCEAN UNIVERSITY OF CHIN

15、A 套期保值行为套期保值行为 27 符号： q S：套保期内保值资产现货价格S的变化 q F：期货价格F的变化 qs： S的标准差 qF： F的标准差 qP： 套保组合的标准差 q h： 套期比率 q： S 和 F 相关系数 期货合约的头寸规模 套期比率 套期保值资产规模 为单位资产保 值所需期货的 数量 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 28 1. 空头套保组合价值变化 2. 多头套保组合价值变化 3. 两种套期保值组合价格变化的方差 FhSV SFhV 2222 2 PSFSF hh OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行

16、为套期保值行为 29 最佳套期比率(P2最小化) q 如果=1且F=S h=1 期货价格完全反映现货 价格 q 如果=1且F=2S，h=0.5 期货价格变化总是等于 现货价格变化的两倍 FSFSP hh2 2222 F S h OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 30 由于期货合约的有效期通常不超过1年，而套期保值的期限 有时又长于1年，为此须采取滚动的套期保值策略： q 建立一个期货头寸，待该合约到期前平仓，再建立另一个到 期日较晚的期货头寸，直至套保期限届满，将面临几个基差 风险 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期

17、保值行为 31 例子：2003年11月，美国某公司借入2年期、到期本息为 1000万英镑的债务，为避免英镑升值，该公司决定用英 镑期货滚动保值。 由于IMM每份英镑期货合约的价值为62,500英镑， OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 2003.11，买进160份2004.9到期的英镑期货 英镑期货价格：1英镑=1.6500美元 2004.8，卖出2004.9到期的英镑期货 价格： 1英镑= 1.6550美元 2005.5，卖出6月期货英镑期货 价格：1英镑= 1.6600美元 同时，买进160份2005.6到 期的英镑期货 价格： 1英镑= 1.6570美 元 同时，买进16

18、0份2005.12 到期的英镑期货 价格： 1英镑= 1.6630美元 2005.11，卖掉12月到期的英镑期货 价格： 1英镑= 1.6650美元 在现货市场上买入1000万 英镑用于还本付息 价格： 1英镑= 1.6655美元 该公司买进英镑的有效价格为： 1.6655+(1.6500-1.6550)+(1.6570-1.6600)+(1.6630-1.6650)=1.6555美元 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 某金融机构在场外卖出100 000份无股息股票的欧式看 涨期权,收入为300 000美元。假设 S0 = 49 ，K=50，r = 0.05，=0. 20，T

19、=0. 3846 (20周)，=0. 13 期权理论价格240 000美元（BS期权定价公式）。 实际价格比理论价格高出60 000美元，但同时面临对冲风险 的问题。 问题：风险如何对冲？你能想到哪些策略？ 套期保值行为套期保值行为 33 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 裸露头寸(naked position) ：对期权头寸不采取任何对冲措施, 结果（20周后）： q 若股价50美元，行权，金融机构必须在市场以市价买入 100 000只股票以兑现期权承诺。 若ST=60 损失1 000 000美元 远大于 收人300 000美元 套期保值行为套期保值行为 34 OCEAN

20、UNIVERSITY OF CHINA 带保头寸：卖出期权的同时，买人100 000只股票。 如果期权被行使，该交易策略会很好，而在其他情形会有很 大损失。 假如股价降至40美元 持有的股票将损失900 000美元 远大于 300 000美元收人 套期保值行为套期保值行为 35 持有期权的费用平均应当为240 000美元（期权理论价） 一个理想的对冲交易费用应接近于240 000美元，而两策 略成本范围介于0一1 000 000美元之上。 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 1. 止损交易策略思路： q 在股价刚刚高于K时马上买人股票 q 在股价刚刚低于K时马上卖出股票 q 对

21、冲核心思想-当股价刚刚低于K时，采用裸露头寸策略， 而当股价刚刚高于K时，采用带保头寸策略 2. 对冲的设计过程保证了在时间T q 如果期权处于实值状态，金融机构会持有股票 q 如果期权处于虚值状态，金融机构不持有股票 36 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA t1 ：买人 t2 ：卖出股票 t3 ：买人 t4 ：卖出， t5 ：买人 T：交割 套期保值行为套期保值行为 37 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 1. 股票的买人与卖出不可能总是正好发生在价格等于K的时 刻（关键原因） q 如果市场有效，在股价为K时，对冲者并不知道股价会变得 高于K还是低于K 2

22、. 一种可行的做法： q 股票买人价格：K+（小的正数） q 卖出价格：K- ， q 每笔买人与卖出股票费用：2 3. 对冲自然做法-增大价格观测频率使变得更小 q 变得更小交易更加频繁交易费用的减低被交易频率的 增加所抵消。但当0，预期交易数量会趋向于无穷大。 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 39 运用衍生证券为标的资产或其它衍生证券进行套期保值时， 一种较常用的方法 动态套期保值： q 分别算出保值工具与保值对象两者的价值对一些共同变量 （如标的资产价格、时间、标的资产价格的波动率、无风险 利率等）的敏感性， q 然后建立适当数量的衍生证券头寸

23、，组成套期保值组合，使 组合中的保值工具与保值对象的价格变动能相互抵销。 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 40 1. 希腊字母度量交易中的某个特定风险，用于期权头寸的风 险管理 q 期权做市商（场内） q 金融机构的期权交易员（场外） 2. 期权价值的决定因素中易变的四个因素 q 股价：Delta, Gamma q 到期时间：Theta q 波动率：Vega q 无风险利率：Rho OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 41 1. Delta是衍生证券价值对标的资产价格的偏导数，度量了 期权价值对标的资产价格

24、变化的敏感性 q 看涨期权的delta为正数 q 看跌期权的delta为负数 f S 看涨期权 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 42 q 无收益的欧式期权 q 支付已知红利率q的欧式期权： q 外汇期权 q 期货期权 q 远期Delta为1 q 无收益和支付已知现金收益资产期货的Delta为er(T-t） q 支付已知收益率（q）资产期货合约的值为 1 ()(0,1) c N d 11 ()() 1( 1,0) p NdN d () 1 () q T t c eN d () 1 () 1 q T t p eN d () 1 () f rT t c

25、eN d () 1 () 1 f rT t p eN d () 1 () r T t c eN d () 1 () 1 r T t p eN d ()()r q T t e 期货：期货：F=Ster(T-t） ） 远期：远期：f=St-Ke-r(T-t） ） OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 43 考虑证券组合：含有标的资产+该标的资产的各种衍生证券 wi：第i种证券（或衍生证券）的数量 i：第i种证券或衍生证券的Delta值。 n i ii w 1 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 44 1. 定义：建立

26、对冲工具头寸，使得对冲工具头寸与要保护的头寸 构成的组合的Delta等于零 q Delta中性：资产(或者组合)的Delta等于零 q 标的资产和衍生证券可取多头或空头，其值可正可负 若 组合配合适当，整个组合的Delta可等于0 2. 动态对冲 q 由于资产的Delta通常是时间的函数，因此，为了实现对冲 目标，通常必须动态调整对冲工具头寸的数量 3. 例子：BS随机微分方程的推导 q 1个单位衍生工具空头， 份股票 q BS采用Delta对冲方法，建立起包含期权的Delta中性头寸 Sf OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 45 1. 实践中，对冲

27、工具多选用期货 q 期货流动性好、交易成本低 2. 符号 q 期货到期时间： T q Delta对冲需要的标的资产头寸：HA q Delta对冲需要的期货头寸：HF 3. 期货的Delta: er(T-t） q 期货合约的Delta v.s. 远期合约的Delta OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 46 1. 组合Delta：HA+HFF 2. 组合价值：HASt+FHF 3. Delta对冲需要的期货头寸：HF=HAF-1 q 标的资产无收益 HF=HAe-r(T-t） q 支付已知收益率的标的资产 HF=HAe-(r-q)(T-t） q 标的资产

28、为外汇 HF=HAe-(r-rf)(T-t） OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 结论：Delta对冲比止损策略有很大改进。不同于止损策略， 随着调整频率的提高，Delta对冲效果的稳定性也会逐步提 高。 套期保值行为套期保值行为 47 t（周）（周）54210.50.25 对冲表现0.430.390.260.190.140.09 t（周）（周）54210.50.25 对冲表现1.020.930.820.770.760.76 Delta对冲效果 止损策略对冲效果 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 48 1. Theta是衍生证券价值对

29、时间的偏导数，度量了期权价值 随时间衰减的速度 2. 距离到期的时间是一个完全确定的量，无需进行对冲 q Theta值与套期保值没有直接的关系 q 但它与Delta及下文的Gamma值有较大关系 f t OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 49 q 期权多头theta为负值 负theta意味着时间的流失对你的部位不利，表示每天 都在损失时间价值 q 期权空头theta为正值 正的Theta 意味着时间的流失对你的部位有利，表示每 天都在坐享时间价值的收入 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 50 1. 欧式期权

30、的Theta值 q 标的资产无收益 q 标的资产支付已知收益率 2 1 0.5() ()() 12 1()1() 2 2 () dq T t q T tr T t p S e qSeN drXeN d Tt 2 1 0.5() ()() 12 ()() 2 2 () dq T t q T tr T t c S e qSN d erXeN d Tt 2 1 0.5 () 2 1() 2 2 () d r T t p S e rXeN d Tt 2 1 0.5 () 2 () 2 2 () d r T t c S e rXeN d Tt OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值

31、行为套期保值行为 51 Gamma是衍生证券价值对标的资产价格的二阶偏导数，也 是衍生证券的Delta对标的资产价格的一阶偏导数，衡量 衍生证券的Delta值对标的资产价格变化的敏感程度 2 2 f SS OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 52 1. 无论看涨期权或是看跌期权的gamma值均为正值 2. 无收益资产欧式看涨期权和看跌期权的值为 3. 支付已知连续收益率q的欧式期权 4. 标的资产及远期和期货，Gamma值均为0 2 1 0.5 0 2 () d e STt )(2 )(5 . 0 2 1 tTS e tTqd OCEAN UNIVER

32、SITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 53 1. 证券组合：标的资产+该标的资产的各种衍生证券 证券组合=期权数量i i q 标的资产、远期和期货的Gamma值均为零 1. Gamma对冲：建立对冲工具头寸，使得对冲工具头寸与要 保护的头寸构成的组合的Gamma值等于零 q Gamma中性：资产(或者组合)的Gamma等于零 q 由于期权多头值总正，空头值总负 多空头存数量配合 适当，组合值可能为零 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 54 1. 组合Gamma值衡量Delta中性保值法的保值误差 qDelta值仅衡量标的资产价格微小变

33、动时期权价格的变动量 q当S变动较大，期权价格变动量的估计值与其实际值偏差较大 误差大小取决于曲线曲度。 值越大，曲度越大，中性保值误差就越大 1 c 1 c 0 c 0 S 1 SS 看涨期权价格 Delta对冲的误差 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 55 为消除Delta对冲误差，应使组合中性化： q 首先，不断地根据原保值组合的值，买进或卖出适当数量 标的资产的期权，以保持新组合中性， q 然后，保持组合期权头寸不变，调整标的资产或期货合约的 头寸，以保证新组合Delta中性 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套

34、期保值行为 56 例子：假设某种有价证券组合是Delta中性的，该组合的为- 3000.某个特殊的可交易看涨期权的Delta和分别为0.62， 1.50。 为使中性，组合应购入 可交易的期权 但是，证券组合的Delta值将从0变化到20000.62=1240。 故为保持Delta中性，还应出售1240份标的资产。 3000 2000 1.5 份 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA rf S f S S f rS t f 2 2 22 2 1 rfSrS 22 2 1 投资组合Delta中性 rfS 22 2 1 如果Theta较大正数 Gamma很大负数 Theta可作Gamm

35、a替代指标 投资组合Delta和Gamma中性 =rf 组合价值的增长率为无风险利率 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 58 1. Vega是衍生证券价值对标的资产波动率的偏导数，度量了 衍生证券价值对标的资产波动率的敏感性 2. 看涨期权与看跌期权多头部位的Vega都是正数 3. 如果投资者的部位Vega值为正，将会从价格波动率的上涨 中获利，反之，则希望价格波动率下降 f OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 59 1. 标的资产、远期和期货合约的Vega值等于零 不能用来改变组合Vega 只能通过期权的多

36、头或空头来改变 1. 无收益资产欧式期权 2. 支付已知连续收益率q的资产的欧式期权： 2 1 0.5 2 d cp S Tt e 2 1 0.5() 2 dq T t cp S Tt e OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 60 Vega对冲：建立对冲工具头寸，使得对冲工具头寸与要保 护的头寸构成的组合的Vega等于零 q Vega中性：资产(或者组合)的Vega等于零 注：当调整期权头寸使组合处于中性时，新期权头寸会同时改变组合值 若套保者要使证券组合同时达到中性和中性，至少要使用同一标的 资产的两种期权 OCEAN UNIVERSITY OF C

37、HINA 套期保值行为套期保值行为 61 为使组合的和中性化，应 q 首先，不断地根据原保值组合的值，买进或卖出适当数量 标的资产的两种期权，以保持新组合和中性， q 然后，保持组合期权头寸不变，调整标的资产或期货合约的 头寸，以保证新组合Delta中性 1122 1122 0 0 p p ww ww OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 62 例子：假设某个处于Delta中性的证券组合的值为6,000， 值为9,000，而期权1的值为0.8， 值为2.2， 值为0.9， 期权2的值为1.0， 值为1.6， 值为0.6，求应持有多少 期权头寸才能使该组合

38、处于和、 中性状态？ 解：根据公式，有： 解得：w1 -6522，w2 -653。因此，应加入6522份第一 种期权的空头和653份第二种期权的空头才能使该组合处 于和中性状态。 加上两种期权后，新组合的值为 -65220.9-6530.6=-6261.6 故仍需买入6262份标的资产才能使该组合处于中性状态 12 12 6,0000.81.00 9,0002.21.60 ww ww OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 63 1. Rho是衍生证券价值对无风险利率的偏导数，度量了期权 价值对利率变化的敏感性 2. 看涨期权的rho为正值，看跌期权的rh

39、o为负值 f rho r OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 64 1. 不支付红利的欧式期权： 2. 外汇期权涉及本币利率与外币利率，因此，有两个rho， 一个对应于本币利率(见上一条)，另一个对应于外币利率： 1. 标的资产的rho=0 2. 远期：rho=(T-t)Ke-r(T-t) 3. 期货价格：rho=(T-t)F () 1 ()1() f rT t p rhoSt eN d () 1 ()() f rT t c rhoS Tt eN d () 2 ()() 1 r T t p rhoX Tt eN d () 2 ()() r T t c

40、rhoX Tt eN d OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 套期保值行为套期保值行为 65 1. 一个衍生品交易组合的Vega可以通过交易标的资产来改变 吗？ 2. 一个股指远期的Delta是否与同一股指期货的Delta相等？ OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 为使组合、和中性，须不 断调整组合。但频繁调整需大 量交费费用，因此 q交易员通常至少每天都重新平 衡一次组合，以确保组合Delta 中性或接近中性 qGamma及Vega会得到监控， 但这些风险量并非每天都得到 调整。较难保证其中性 原因：市场上很难找到价 格合理且适量的期权或非 线性产品以达到对冲目的 套期保值行为套期保值行为 66 OCEAN UNIVERSITY OF CHINA 1. 一个金融机构一般指定某一交易员或某