农林牧渔第二季度行业投资策略报告：景气贯穿全年饲料子板块投资价值凸现0326

1、table_header1证券研究报告_xx 年 6 月 月 日 table_title table_grade 15527 table_chartgrowth -5% 3% table_author table_summary table_growthrate 0 0.51 table_footercontact table_top table_authortemp 15072 证券研究报告_行业投资策略报告 2012 年 03 14 23 日 2012 年第二季度行业投资策略报告 景气贯穿全年，饲料子板块投资价值凸现 行业评级 前次评级 行业走势 持有 胡鸿 分析师 电话：0755-827

2、39763 email： table_temp -13% 执业编号：s0260511010017持有 -21% 宏观经济软着陆，腾飞尚需时 investratingchange.low 6101000000 全球经济复苏进程徘徊不定，国内经济形势不容乐观，短期需求和投资均难 -29% -37% 2011/32011/62011/92011/12 有超预期表现。而增产及库存增加使主要大宗农产品期末库存消费比恢复到 农林牧渔沪深300 经济危机前水平，因此预计 2 季度全球农产品价格或在 1 季度出现短暂反弹 后，继续调整。国内方面，维持年度策略中的对我国经济软着陆的判断。而 二季度因季节性因素影

3、响，国内农产品价格在反弹后或有调整可能。鉴于农 市场表现 行业指数 沪深 300 1 个月 2.98 -0.53 3 个月 8.49 10.35 12 个月 -23.2 -19.83 业板块与农产品价格高度相关，价格调整预期下，继续给予行业“持有”评级。 农业转型期，科技化、规模化是大方向 老龄化、城镇化加速背景下，中国人口红利消失；人力成本不可逆上涨，农 业面临产业模式调整；”十二五”期间、规模化、科技化是农业大方向。 2 季度投资策略：景气或贯穿全年，饲料子板块投资机会凸现 2010年饲料行业总产值达到5410亿元，同比增长14.79%；优胜劣汰使企业数目 逐年减少，截止2010年末仅剩1

4、0843家，相比2006年减少4658家。我们认为随 着养殖集约化程度的加大和政策主导的行业标准上升，饲料行业规模化程度将加 速深化。品牌、技术、管理全面发展的优势龙头饲料企业将有比以往更好的成长 可能性。能繁母猪占比超过10%，需求拉动饲料行业景气或贯穿全年。饲料行业 景气持续、需求走高、规模企业放量是我们推荐饲料板块的主要逻辑。其中我们 看好细分行业龙头且处于产能规模投放期的大北农的长期投机机会。另外，继续 推荐肉鸡养殖屠宰产业一体化的圣农发展；以及处于肉鸡养殖行业绝对上游， 曾祖代肉种鸡引种量全国最大的益生股份。我们坚定看好业绩确定性强，主 产品虾夷扇贝放量与海珍品加工品涨价预期共振下的

5、獐子岛的投资机会。 重点推荐公司 大北农、海大集团、通威股份、圣农发展、益生股份、隆平高科、獐子岛。 风险提示 农产品价格调整风险；气候变化风险；疫情风险；政策落实低于预期风险。 重点公司业绩预测与估值 table_industryfirststock 简称股价 11 eps 12e 13e11 pe 12e 13e peg目标价评级 大北农 海大集团 通威股份 34.50 20.17 5.60 1.23 0.60 0.12 1.80 0.80 0.26 2.39 1.05 0.35 28.05 19.17 14.44 33.62 25.21 19.21 46.67 21.54 16.00 0

6、.41 0.76 0.18 45.00 24.00 7.50 买入 买入 买入 圣农发展 益生股份 14.97 （e） 32.15 1.67 0.87 1.69 1.04 1.92 29.35 17.21 14.39 19.25 19.02 16.74 0.24 15.88 17.40 42.25 买入 买入 隆平高科 獐子岛 雏鹰农牧 25.75 25.73 32.80 0.48 0.71 1.61 0.82 1.19 1.78 1.17 1.72 2.75 53.65 31.40 22.01 36.24 21.62 14.96 20.37 18.43 11.93 0.44 0.32 1.7

7、5 28.00 35.70 40.50 买入 买入 买入 数据来源：公司报表，广发证券发展研究中心 广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易，亦可能为这些公司提供或争取提供承销等服 务。本报告中所有观点仅供参考，并请务必阅读正文之后的免责声明。 本报告联系人：李8629 table_header2行业投资策略报告 目录索引 一、 宏观经济软着陆，腾飞尚需时 . 4 （一）全球经济缓慢复苏，主要农产品供需紧张局面缓解 . 4 （二）国内经济软着陆进行中，腾飞尚需时 . 5 二、 农业转型期，科技化、规模化是大方向 . 8 （一）老龄化

8、、城镇化加速背景下，中国人口红利消失 . 8 （二）人力成本不可逆上涨，农业面临产业模式调整 . 8 （三）“十二五”期间、结构合理、规模化、科技化是农业大方向 . 9 三、 饲料行业集约化加剧 景气有望贯穿全年 . 10 （一）行业标准提高，规模企业受益 . 10 （二）产值保持高增长，行业集约化加剧 . 11 （三）能繁母猪占比超过 10%，需求拉动饲料行业景气或贯穿全年 . 12 （四）规模化企业借势放量，业绩有望快速增长 . 12 四、 旺季来临，水产饲料投资正当时 . 13 （一）需求增加、人工养殖规模扩大，水产饲料需求旺 . 13 （二）水产饲料产值增速高，旺季到来投资正当时 .

9、14 五、 需求稳、周转快，家禽养殖行业具有长期投资价值 . 15 （一）中国肉制品消费升级进行中，市场空间巨大 . 15 （二）鸡肉消费规模稳步增长. 15 （三）投资少、见效快，生鸡养殖投资正当时 . 16 六、 重点推荐公司 . 17 （一）大北农（002385）：饲料细分行业龙头，成长性显著 . 17 （二）海大集团（002311）：规模成长迅速，不断超越预期 . 17 （三）通威股份（600438）：重塑企业形象，12 年业绩或暗香浮动 . 17 （四）圣农发展（002299）：肉鸡一体化经营，盈利能力稳健 . 17 （五）益生股份（002458）：规模扩张助公司盈利、产业链延伸增御

10、风险能力 18 （六）隆平高科（000998）：种业航母，期杂交水稻与玉米种子比翼双飞 . 18 （七）獐子岛（002447）：资源+品牌，公司业绩确定性强 . 18 七、 风险提示 . 20 （一）大宗农产品价格承压 . 20 （二）气候变化风险 . 20 （三）疫情风险 . 20 （四）政策扶持力度低于预期风险 . 20 table_header3 识别风险，发现价值2012-03-23 第 2 页 表 表 表 表 table_header2行业投资策略报告 图表索引 图 1、美国新增非农就业人数变化 . 4 图 2、美国住房指数和新建住房销售变化 . 4 图 3、crb 商品指数 . 4

11、 图 4、全球主要农产品期末库存消费比 . 4 图 5、gdp 与固定资产投资增速 . 5 图 6、社会消费品零售总额当月值与同比变化. 5 图 7、金融机构新增人民币贷款（亿元） . 6 图 8、新股发行数量同期比较 . 6 图 9、cpi 食品和非食品同比增速 . 6 图 10、cpi 预测值（当月同比）. 6 图 11、人民币汇率变化 . 7 图 12、我国贸易差额与进出口额变化 . 7 图 13、日本人口结构变化 . 8 图 14、我国人口结构变化 . 8 图 15、我国职工工资总额变化 . 9 图 16、我国职工平均工资变化 . 9 图 17、我国饲料行业总产值变化 . 11 图 1

12、8、我国饲料企业总数降幅明显 . 11 图 19、生猪存栏量与能繁育母猪存栏量变化 . 12 图 20、饲料企业平均毛利与净利率变化 . 12 图 21、上市饲料企业销售净利率对比 . 12 图 22、规模化饲料企业销售饲料平均毛利率 . 12 图 23、城镇居民水产品消费情况 . 13 图 24、城镇与农村家庭水产品购买量 . 13 图 25、海产品人工养殖规模变化情况 . 14 图 26、淡水产品人工养殖规模变化情况 . 14 图 27、水产饲料营业收入与毛利率 . 14 图 28、各国 2009 年人均肉类消费量对比 . 15 图 29、2010 年世界主要国家人均每日鸡肉消费量对比.

13、15 图 30、我国鸡肉进口量变化 . 15 图 31、大中城市活鸡、鸡肉价格走势 . 15 图 32、肉鸡养殖上游及产业链一体化企业盈利能力较强 . 16 1：我国历次存款准备金率调整 . 5 2：各国不同时期农业劳动力和城镇化率的比较 . 8 3：十二五规划主要发展目标 . 9 4：1999 年至今饲料行业相关政策、办法总括 . 10 table_header3 识别风险，发现价值2012-03-23 第 3 页 2007-012007-062007-112008-042008-092009-022009-072009-122010-052010-102011-032011-082012-

14、01 2007-012007-062007-112008-042008-092009-022009-072009-122010-052010-102011-03 2010-012000-012001-012002-012003-012004-012005-012006-012007-012008-012009-012011-01 2011-08 2012-01 table_header2行业投资策略报告 一、 宏观经济软着陆，腾飞尚需时 （一） 全球经济缓慢复苏 主要农产品供需紧张局面缓解 全球第一大经济体美国非农就业人口超预期增加、消费信心指数回升，其经济出现 复苏迹象。与之相对，欧债危机继

15、续深化、油价高涨、伊朗核问题的不确定性为全球 经 济复苏埋下隐患。而国内方面，国家经济政策虽出现松动迹象，但刚刚结束的“两会”将 目前我国经济定调为“实现国内经济软着陆的目标”，并表示对房地产等行业的调控政策 将持续。因此，我们认为从大宏观的角度，全球经济复苏进程徘徊不定，国内经济形势 不容乐观，短期需求和投资均难有超预期表现。而增产及库存增加使主要大宗农产品期 末库存消费比恢复到经济危机前水平，因此预计2季度全球农产品价格或在1季度出现 短暂反弹后，继续调整。但考虑到亚洲经济体经济形势增长带动需求增加，调整幅度或 较为有限。 图 1、美国新增非农就业人数变化图 2、美国住房指数和新建住房销售

16、变化 60010% 标准普尔/cs房价指数（当月同比） 900 400 200 0 -200 -400 -600 -800 -1000 5% 0% -5% -10% -15% -20% 新建住房销售（千套）800 700 600 500 400 300 200 数据来源：美国劳工部、广发证券发展研究中心 图 3、crb 商品指数 数据来源：美国商务部、广发证券发展研究中心 图 4、全球主要农产品期末库存消费比 40% 小麦玉米大米大豆 35% 30% 25% 20% 15% 10% 数据来源：wind 资讯、广发证券发展研究中心数据来源：usda、广发证券发展研究中心 table_header

17、3 识别风险，发现价值2012-03-23 第 4 页 2010-011995-011996-071998-011999-072001-012002-072004-012005-072007-012008-07 1992-061993-121995-061996-121998-061999-122001-062002-122004-062005-122007-062008-122010-062011-12 2011-07 亿元 table_header2行业投资策略报告 （二） 国内经济软着陆进行中，腾飞尚需时 1、两会虽释放积极信号，但房地产调控将持续、两会虽释放积极信号，但房地产调控将持续

18、 国家政策调控出现结构性放松，国内经济复苏迹象显现。受去年gdp、固定资产投 资增速连续多月下滑的影响，经济政策开始出现结构性松动迹象。2012年一季度央行第 二次下调存款准备金率0.5个百分点；重启新能源建设；支持现代化农业发展；鼓励并 规范民间融资体系建立等均向市场释放正能量。但两会后相关部委明确表示对房地产调 控政策将持续；且超大幅度上调成品油价格，却又给正能量释放添加了“缓释剂”。 图 5、gdp 与固定资产投资增速图 6、社会消费品零售总额当月值与同比变化 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 固定资产投资累计增速同比 16% gdp累计同比 14% 12% 10%

19、 8% 6% 4% 2% 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 社会消费品零售总额（当月值） 当月同比 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 00% 0% 数据来源：国家统计局、广发证券发展研究中心 表 1：我国历次存款准备金率调整 0% 数据来源：国家统计局、广发证券发展研究中心 公布时间生效日期调整幅度 大型金融机构 调整前 调整后 中小金融机构 调整前 调整后 2012/2/18 2011/11/30 2011/6/14 2011/5/12 2011/4/17 2011/3/18 2011/2/18 2011/

20、1/14 2010/12/10 2010/11/19 2010/11/9 2010/5/2 2010/2/12 2010/1/12 2012/2/24 2011/12/5 2011/6/20 2011/5/18 2011/4/21 2011/3/25 2011/2/24 2011/1/20 2010/12/20 2010/11/29 2010/11/16 2010/5/10 2010/2/25 2010/1/18 -0.50% -0.50% 0.50% 0.50% 0.50% 0.50% 0.50% 0.50% 0.50% 0.50% 0.50% 0.00% 0.00% 0.00% 21.00

21、% 21.50% 21.00% 20.50% 20.00% 19.50% 19.00% 18.50% 18.00% 17.50% 17.00% 16.50% 16.00% 15.50% 20.50% 21.00% 21.50% 21.00% 20.50% 20.00% 19.50% 19.00% 18.50% 18.00% 17.50% 17.00% 16.50% 16.00% 17.50% 18.00% 17.50% 17.00% 16.50% 16.00% 15.50% 15.00% 14.50% 14.00% 13.50% 13.50% 13.50% 13.50% 17.00% 17.5

22、0% 18.00% 17.50% 17.00% 16.50% 16.00% 15.50% 15.00% 14.50% 14.00% 13.50% 13.50% 13.50% 数据来源：中国人民银行、广发证券发展研究中心 table_header3 识别风险，发现价值2012-03-23 第 5 页 2004-012005-012006-012001-012002-012003-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012011-122012-012011-012011-022011-032011-042011-052011-062011-07201

23、1-082011-092011-102011-112012-022012-03 2012-012012-032012-052012-072012-092012-112013-012013-032013-052013-072013-092013-11 table_header2行业投资策略报告 2、流动性缓和，新股发行提速、金融企业再融资抽水、流动性缓和，新股发行提速、金融企业再融资抽水2级市场级市场 据中国人民银行统计，2012年2月金融机构新增人民币贷款7107亿元，相比去年四 季度回升明显，这一方面透露资金紧张局面出现缓和，并且反应出社会投资需求开始增 加。而新股发行提速、金融企业再融资抽

24、水，使2级市场承压。那么综合看来，我们维 持年度策略中的对我国经济形势软着陆的判断。 图 7、金融机构新增人民币贷款（亿元）图 8、新股发行数量同期比较 20000 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 40 35 30 25 20 15 10 5 新股发行数量（家） 新股募集资金（亿元） 900 800 700 600 500 400 300 200 100 数据来源：中国人民银行、广发证券发展研究中心数据来源：wind 资讯、广发证券发展研究中心 3、缺乏新涨价因素，、缺乏新涨价因素，cpi增速继续下滑增速继续下滑 2012

25、年2月，全国居民消费价格指数（cpi）中的食品价格上涨6.2%，非食品价格 上涨1.7%，分别较上月下降4.3个百分点和0.1个百分点。2季度受季节因素影响，肉禽、 蛋、油脂价格或出现回调，预计cpi将继续颓势。 图 9、cpi 食品和非食品同比增速 数据来源：国家统计局、广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 图 10、cpi 预测值（当月同比） 5% 4% 3% 2% 1% 数据来源：wind 资讯、广发证券发展研究中心 table_header3 2012-03-23 第 6 页 1996-062009-031995-01 1997-111999-042000-092002-02200

26、3-072004-122006-052007-10 2010-082012-01 table_header2行业投资策略报告 4、人民币继续升值、贸易逆差显现，外向型企业盈利空间受压、人民币继续升值、贸易逆差显现，外向型企业盈利空间受压 2012年1季度人民币汇率连创新高后升值开始趋于平稳，与此同时我国出口额开始 出现放缓迹象。2012年2月贸易逆差创有数据统计以来的最高记录，达到314.83亿美元， 其中出口1144.71亿美元,同比增长18.4%，进口1459.54亿美元,同比增长39.6%。人民 币升值和贸易逆差扩大，将使外向型企业盈利空间受压，并或促使企业库存回流国内， 从而压制商品价

27、格。 图 11、人民币汇率变化图 12、我国贸易差额与进出口额变化 8.5 8.0 7.5 7.0 美元兑人民币欧元兑人民币 12 11 10 400 350 300 250 200 150 100 50 贸易差额（亿美元） 进口金额（亿美元） 出口金额（亿美元） 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 6.5 6.0 9 8 0 -50 -100 400 200 0 2006-012007-032008-052009-072010-092011-11 数据来源：中国人民银行、广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 数据来源：海关总署、广发证券发展研究中心 tabl

28、e_header3 2012-03-23 第 7 页 19601965197019751980198519901995200020052010 19602005196519701975198019851990199520002010 table_header2行业投资策略报告 二、 农业转型期，科技化、规模化是大方向 （一） 老龄化、城镇化加速背景下，中国人口红利消失 据世界银行统计，截止2010年我国15-64岁人口比例72.36%，同比增加0.25个百分 点；但是0-14岁人口比例19.46%，同比减少0.39个百分点，持续下降趋势；而65岁以 上老年人口比例8.19%，却呈逐步增长的趋势

29、。目前我国人口结构和日本80年代人口结 构非常相似。同时，比较各国不同时期城镇化和农业就业人口的变化，我们判断，未来 我国老龄化人口将逐步增加，人口红利拐点逼近，而且随着城镇化水平的提高，农村劳 动力将进一步下降。 图 13、日本人口结构变化图 14、我国人口结构变化 80% 65岁以上15-64岁0-14岁 80% 65岁以上15-64岁0-14岁 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 数据来源：世界银行、广发证券发展研究中心 表 2：各国不同时期农业劳动力和城镇化率的比较 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 数据来源：世界银行、广发证券发展

30、研究中心 国家 美国 日本 韩国 印度 中国 时间 1840-1970 1950-1980 1950-1980 1951-1981 2000-2010 农业劳动力下降比例（%） -58.7 -37.4 -40.1 -1.5 -22.5 城市人口增加比例（%） 62.7 41 42.6 6.4 45.1 数据来源：国家统计局、广发证券发展研究中心 （二） 人力成本不可逆上涨，农业面临产业模式调整 随着我国经济的快速提高、人口结构拐点逼近及城镇化率的不断深化，人力成本出 现加速上涨之势。2010年，我国平均工资总额为3.65万元/年，其中农林牧渔业平均工 资1.73万元/年，同比分别增长13.32

31、%和16.32%。而比较发达国家农业发展进程，人口 结构变化及技术革新是新型农业发展推动力，我们认为，目前我国农业无论是从政策角 度，还是产业发展本身所处时期都面临着产业模式的加速调整。人力成本不可逆上涨、 技术革新，推动产业结构调整加速；人均收入增加促使消费者对安全、优质食品需求增 加，产业链可追溯性的重视程度不断深化。综合分析，我们认为未来5-10年，规模化、 科技化、品牌化是大农业行业的主要变革方向。 table_header3 识别风险，发现价值2012-03-23 第 8 页 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

32、 2009 2010 table_header2行业投资策略报告 图 15、我国职工工资总额变化图 16、我国职工平均工资变化 50000 45000 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 职工工资总额（亿元） 农林牧渔业职工工资总额（亿元） 550 500 450 400 350 300 250 200 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 职工平均工资（元） 农林牧渔业职工平均工资（元） 20000 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000

33、4000 数据来源：国家统计局、广发证券发展研究中心数据来源：国家统计局、广发证券发展研究中心 （三） “十二五十二五”期间、结构合理、规模化、科技化是农业大方向期间、结构合理、规模化、科技化是农业大方向 “十二五”期间，我国经济结构战略调整将不断深化，扩大内需成为接下来拉动经济 发展的主要动力。而“十二五”农业规划中提及：“我国农业发展也将面临着内生性的产业我国农业发展也将面临着内生性的产业 结构调整，和生物育种技术改革、机械化普及刺激下的规模化新发展”。子行业方面， 渔业占农业总产值比重较上一个五年将提升0.7个百分点，至2015年占比达到10%；养 殖“规模化”目标较“十一五”期间大幅提

34、升，至2015年出栏500头以上生猪规模化养殖比重 将提升15个百分点，至50%。 产业结构方面，规划强调加大兼并重组、淘汰落后的力度，遏制玉米深加工能 力的盲目扩张，控制深加工玉米消费量在合理水平；鼓励沿海地区加强对大豆加工副产 物综合利用，积极培育大豆加工和饲料生产一体化的企业。粮食加工方向，规划强 调“十二五”期间我国将积极发展饲料加工业，严格限制生物化工等非食品用途的玉米深 加工产品，确保口粮、饲料用粮供给，加快产业机构调整，发展国际粮食合作。 表 3：十二五规划主要发展目标 类别 农业 农村 产业 结构 农业 物资 技术 装备 条件 生产 指标 畜牧业产值占农业总产值比重（%） 农产

35、品加工业产值与农业总产值比 乡镇企业增加值年均增长率（%） 农垦生产生产总值年均增长率（%） 农业科技进步贡献率（%） 农业机械总动力（亿千瓦） 农作物耕种收综合机械化水平（%） 农业灌溉用水有效利用系数 农村实用人才总数（万人） 农业产业化经营组织带动农户数（亿户） 2010 年年 30 1.7 52 9.2 52 0.5 820 1.07 2015 年年 36 2.2 55 10 60 0.53 1300 1.3 五年累计变化（%） 6 0.5 10 9 3 1.68 8 0.03 480 0.23 规模 组织 生猪规模化养殖比重（%）（年存栏 500 头以上）355015 数据来源：农业

36、部、广发证券发展研究中心 table_header3 识别风险，发现价值2012-03-23 第 9 页 2009/7 table_header2行业投资策略报告 小结：目前农业行业各子板块中，饲料、畜禽养殖是集约化程度较高的子行业。2 季度我们强烈看好景气度有望贯穿全年的饲料行业子板块。另外，继续推荐肉鸡养殖屠 宰产业一体化的圣农发展；以及处于肉鸡养殖行业绝对上游，曾祖代肉种鸡引种量全国 最大的益生股份。最后，我们坚定看好业绩确定性强，主要产品虾夷扇贝放量而与海珍 品加工品涨价预期共振下的投资机会。 三、 饲料行业集约化加剧景气有望贯穿全年 （一） 行业标准提高，规模企业受益 2011年农业

37、部发布的饲料和饲料添加剂管理条例明确提出“十二五”期间主要任 务是促进饲料企业整合，并提高饲料产品质量。我们认为，新条例的出台为加速行 业整合创造了条件。随着一些不符合标准的中小企业的逐步退出，将给饲料行业龙头企 业让出更大的发展空间，有利于打造饲料业“航母”，而产业集中度的提升也将对龙头企 业带来明显的利好。 我们看到，自1999年颁布实施饲料和饲料添加剂管理条例扭转了饲料管理无法 可依的局面以来，国家先后针对饲料上下游行业颁布一系列政策和办法，旨在加强行业 规范，提高行业准入门槛，解决质量安全规范问题，我们认为，国家针对饲料上下游行 业出台一系列措施逐步整合了饲料产业链的规范，为饲料企业规

38、模化发展提供了必要的 政策法律条件。 表 4：1999 年至今饲料行业相关政策、办法总括 时间 2011/10 2009/11 名称 饲料和饲料添加剂管理条例 （2011 修订） 关于南方饲料消费省份采购东 北地区 2009 年新产玉米费用补 政策概要 新条例提出：要明确地方人民政府、饲料管理部门以及生产经营 者的质量安全责任，建立各负其责的责任机制。进一步完善生产 经营环节的质量安全控制制度；规范饲料的使用，解决养殖者不 按规定使用饲料、在养殖过程中擅自添加禁用物质的问题；完善 监督管理措施，加大对违法行为的处罚力度。 此办法主要以稳定当年国内玉米市场价格，保护种粮农民利益， 减轻饲料企业成

39、本上升的压力。 贴财务管理办法 办法规定：建立和完善产品风险分级管理制度，对不同风险的饲 料采取不同的检验检疫监管措施；建立和完善企业分类管理制度， 将有限的检验检疫资源重点转移到对高风险企业和高风险产品的 进出口饲料和饲料添加剂检验 检疫监督管理办法 监管上来对向中国出口饲料的国家或地区开展饲料安全监管体系 评估，制定、调整并公布允许进口饲料的国家或地区及产品名单； 稳步推进境外饲料生产、加工企业注册登记、进口企业备案和进 口饲料标签查验工作，提高进口饲料的可追溯性。认真落实企业 产品质量安全责任人制度，全面增强企业自检自控能力。加强进 出口饲料风险监控和风险预警。 规定了设立食品安全委员会

40、、统一食品国家安全标准、建立食品 2009/6 识别风险，发现价值 食品安全法 安全风险监测评估制度、取消食品“免检制度”、对“问题食品”实行 召回制度、权益受损消费者可要求十倍赔偿、民事赔偿优先、“问 题食品”代言者承担连带责任、保健食品宣传不得涉及治疗功能、 table_header3 2012-03-23 第 10 页 2001200220032004200520062007200820092010 20072001 2002 2003 2004 2005 20062008 2009 2010 2004/7 2001/1 table_header2行业投资策略报告 规范食品添加剂使用等，

41、对饲料原料和添加剂的使用要求更加严 格。 具体内容包括：加大政府调控、托市收储、财政补贴、加大信贷 2009/4 2006/11 2001/11 1999/5 国八条 饲料生产企业审查办法 动物源性饲料产品安全卫生管 理办法 饲料和饲料添加剂管理条例 （2001 年修订） 国家税务总局关于免征饲料进 口环节增值税的通知 饲料和饲料添加剂管理条例 扶持和政府投资力度等。其中涉及饲料原料方面的措施包括：稳 定当前的大豆、玉米和棉花生长。政策重点集中在对饲料原料， 稳定市场供应和维护价格稳定的中央调控上。 加强饲料生产企业管理，保障饲料产品质量安全，促进饲料工业 和养殖业可持续发展。 提高对动物源性

42、饲料产品安全卫生工作重要性 与世贸组织（wto）规则接轨，增设了知识产权保护制度。保证 饲料安全为重点，实行饲料生产、经营和使用全程管理。增加了 饲料和饲料添加剂使用管理制度、饲料添加剂安全使用规范制度。 行政处罚和刑事处罚相衔接，进一步制定和完善了法律责任制度。 对部分进口饲料范围免征进口环节增值税 设立了新饲料和新饲料添加剂审定制度、进口饲料和饲料添加剂 登记制度、添加剂预混合饲料和饲料添加剂生产许可证和产品批 准文号制度、饲料标签制度、生产企业留样观察制度、饲料质量 监督检验制度和法律责任制度等八项制度 数据来源：农业部、广发证券发展研究中心 （二） 产值保持高增长，行业集约化加剧 饲料

43、行业整合趋势逐步显现。一方面，自2006年以来饲料行业总产值保持高速增长， 年均增长率14.29%；到2010年行业总产值已达到5410亿元，同比增长14.79%。另一方 面，行业内集约化程度不断加剧。饲料企业数量在2006年度第一次出现减少后，优胜劣 汰使企业数目逐年减少，截止2010年末仅剩10843家，相比2006年减少4658家。而我 们认为随着养殖集约化程度的加大和政策主导的行业标准上升，饲料行业规模化程度将 加速深化。品牌、技术、管理全面发展的优势龙头饲料企业将有比以往更好的成长可能 性。 图 17、我国饲料行业总产值变化图 18、我国饲料企业总数降幅明显 6500 亿元 总产值增

44、长率 30% 16000 5500 4500 3500 2500 1500 25% 20% 15% 10% 5% 0% 14500 13000 11500 10000 数据来源：饲料工业统计资料、广发证券发展研 究中心 识别风险，发现价值 数据来源：饲料工业统计资料、广发证券发展研究中心 table_header3 2012-03-23 第 11 页 table_header2行业投资策略报告 （三） 能繁母猪占比超过 10%，需求拉动饲料行业景气或贯穿全年，需求拉动饲料行业景气或贯穿全年 截止2011年12月，我国生猪存栏量为47334万头，同比增长4.31%；能繁育母猪存 栏量为万头492

45、8万头，同比增长3.75%。对比数据：我们发现除了生猪存栏量在猪价走 高带动下恢复到经济危机前水平外。更重要的是，能繁母猪存栏量占生猪存栏的比重达 到10.41%，超过国家防止生猪价格过度下跌调控预案中规定的能繁母猪存栏量占 比不高于10%的标准，代表着在未来一年内我国生猪存栏量在没有大规模疫病爆发的情 况下，将保持增长态势。在规模化逐渐放量，而生猪存栏规模保持增势的影响下，我们 认为饲料行业景气度将衔接2011年，并有贯穿2012年全年的可能。 图 19、生猪存栏量与能繁育母猪存栏量变化图 20、饲料企业平均毛利与净利率变化 14% 平均毛利率 4.50% 13% 12% 11% 10% 9

46、% 平均净利率 2005 2006 2007 2008 2009 2010 4.00% 3.50% 3.00% 2.50% 2.00% 数据来源：wind资讯、广发证券发展研究中心数据来源:广发证券发展研究中心 （四） 规模化企业借势放量，业绩有望快速增长 规模化企业由于生产中具有单位成本、费用率低的优势，利润率显著高于同行业其 他公司，其中饲料龙头企业新希望销售净利率一直保持稳步增长，至2010年净利率 10.24%，远高于其他上市公司。我们认为，随着饲料企业的规模化整合，其平均毛利 率水平将稳步提升，业绩增长可期。 图 21、上市饲料企业销售净利率对比图 22、规模化饲料企业销售饲料平均毛

47、利率 11% 9% 海大集团 通威股份 金新农 新希望 正邦科技 天邦股份 13% 12% 7% 11% 5% 3% 1% 10% 9% 200520062007200820092010200520062007200820092010 数据来源：wind资讯、广发证券发展研究中数据来源：wind资讯、广发证券发展研究中 table_header3 识别风险，发现价值2012-03-23 第 12 页 2003198519871989199119931995199719992001200520072009 20001978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1

48、994 1996 19982002 2004 2006 2008 6 5 4 3 table_header2行业投资策略报告 小结：饲料行业景气持续、需求走高、规模企业放量是我们推荐饲料板块的主要逻 辑。其中我们看好细分行业龙头且处于产能规模投放期的大北农的长期投机机会。 四、 旺季来临，水产饲料投资正当时 （一） 需求增加、人工养殖规模扩大，水产饲料需求旺 水产品因其“营养丰富、低脂高钙”等特性，被消费大众所喜爱。而我国经济快速发 展极大提升了我国城镇与农村居民的收入水平，并刺激水产品消费量持续增加。2010 年，水产品的城镇居民人均消费量与农村居民人均消费量分别为5.41公斤（预测值）、

49、5.27公斤，各自的近10年复合增长率分别为5.29%、3.30%。 消费升级+资源限制，人工养殖规模不断扩大。工业化进程的加快、房地产事业的 迅速发展及过度的海洋捕捞，使我们从自然中获得的水产品数量急剧下降，人工养殖规 模的不断扩大弥补了需求增长与产量下降造成的空缺。2010年我国海产品总产量为 2797.53万吨，同比增长4.32%。其中人工养殖量为1482.30万吨，占总量52.98%，占 比同比提升0.5个百分点；淡水产品总量为2575.47万吨，同比增长5.78%。其中人工养 殖量为2346.50万吨，占总量的91.11%。 图 23、城镇居民水产品消费情况图 24、城镇与农村家庭水

50、产品购买量 元 310 280 250 220 190 160 130 100 水产品购买数量 水产品支出 公斤15 14 13 12 11 10 9 8 7 6 2 1 0 城镇家庭人均购买量（千克） 农村居民人均购买量（千克） 数据来源：国家统计局、广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 数据来源：国家统计局、广发证券发展研究中心 table_header3 2012-03-23 第 13 页 1978 19781981198419871990199319961999200220052008 1993200819811984198719901996199920022005 table_h

51、eader2行业投资策略报告 图 25、海产品人工养殖规模变化情况图 26、淡水产品人工养殖规模变化情况 万吨55% 万吨 95% 2,600 人工养殖量 50% 2,400 人工养殖量 2,200 1,800 1,400 天然生产量 人工养殖占比 45% 40% 35% 30% 2,000 1,600 1,200 天然生产量 人工养殖占比 90% 85% 80% 1,000 25% 800 600 200 数据来源：国家统计局、广发证券发展研究中心 20% 15% 10% 400 0 数据来源：国家统计局、广发证券发展研究中心 75% 70% （二） 水产饲料产值增速高，旺季到来投资正当时

52、养殖规模的增长带动水产饲料需求的不断扩大，近10年来水产配合饲料产能增速持 续高于15%。2011年，水产饲料工业销售产值为179.60亿元，同比增长11.71%，近三 年水产饲料行业产值出现加速增长势头。 水产饲料行业具有明显的季节性特点。5-10月，是水产养殖的黄金季节，饲料需求 量明显放大，且在需求提振下企业的毛利率也都处于年内高位。综合看来，我们认为2 季度，水产饲料行业因需求提振业绩增长较快，是比较好的投资时机。 图 27、水产饲料营业收入与毛利率 数据来源：国家统计局、广发证券发展研究中心 重点关注海大集团与通威股份。海大集团我们看好公司的长期成长性；通威股份经 过2011年的管理

53、调整后，预计2012年在市场占有率增长及营销模式改变带动下，业绩 增长可期。 table_header3 识别风险，发现价值2012-03-23 第 14 页 123 table_header2行业投资策略报告 五、 需求稳、周转快，家禽养殖行业具有长期投资价值 （一） 中国肉制品消费升级进行中，市场空间巨大 中国近年来的经济增速受世人瞩目，按照国际货币基金组织（imf）公布的数据， 中国2010年的人均gdp已达到4382美元，意味着中国已经进入了“消费升级”的关键时 期。2010年，我国人均鸡肉消费量为9.5千克/年，仅为与我们饮食结构最为相似的台湾 人均消费量的33.93%，且低于世界平

54、均水平。我们判断，中国目前正处于鸡肉制品消 费上升期。借鉴国外发展经验，未来中国的鸡肉制品消费量增长空间极大。 图 28、各国 2009 年人均肉类消费量对比 140 千克 120 100 80 图 29、2010 年世界主要国家人均每日鸡肉消费量对比 50 千克 40 30 60 40 20 54 20 10 0 美国巴西俄国中国日本印度 0 美国 加拿大 欧盟巴西台湾中国世界 数据来源：wind资讯，广发证券发展研究中心数据来源：wind资讯，广发证券发展研究中心 （二） 鸡肉消费规模稳步增长 近年来我国鸡肉供需结构正由原来的平衡逐渐向紧张过渡，我国自产鸡肉不能完全 满足鸡肉消费需求，鸡肉

55、净进口量在2008年到达峰值后虽略有回落，但依然维持相对高 位。同时，由于与猪肉的替代关系，在 2007 年猪肉生产和市场价格出现较大波动的情 况下，肉鸡的生产和消费增长获得了良好的机会。据中国畜牧业协会的统计和测算，到 2010 年中国白羽父母代肉种鸡将达到 3,674万套，白羽商品肉鸡40亿只，2015年父母 代肉种鸡将达到 4,379万套，白羽商品肉雏鸡48亿只。未来5年，我国白羽肉鸡饲养量 和鸡肉产量的平均复合增速分别为3.57%和3.71%。 图 30、我国鸡肉进口量变化 吨 800000 图 31、大中城市活鸡、鸡肉价格走势 700000 鸡肉净进口 600000 500000 4

56、00000 300000 200000 100000 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 数据来源：fao、广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 数据来源：商务部、广发证券发展研究中心 table_header3 2012-03-23 第 15 页 table_header2行业投资策略报告 （三） 投资少、见效快 生鸡养殖投资正当时 鸡鸭鹅等家禽业是畜牧业的重要组成部分，与生猪、肉牛等的养殖相比，家禽养殖 业具有投资少、周期短、见效快、节粮等特点，而且由于不是政策关注的重点，所以市 场化程度更高。目前，我国形成了以白羽肉鸡为主食用肉鸡

57、结构。虽然我国白羽肉鸡产 业尚未形成完整体系，但鸡肉消费量和产量均保持增长态势。因此，与其他的畜牧产品 相比，我们更为看好以鸡为主的家禽养殖。 图 32、肉鸡养殖上游及产业链一体化企业盈利能力较强 50% 圣农发展民和股份益生股份华英农业 40% 30% 20% 10% 0% 20072008200920102011 数据来源：wind 资讯、广发证券发展研究中心 小结：其中从企业抗风险能力好，质量体系监管严格的角度，我们看好肉鸡 养殖屠宰产业链一体化的圣农发涨。而从产业链盈利能力的角度，我们看好上游 市场占有率和毛利率双高的益生股份。 table_header3 识别风险，发现价值2012-

58、03-23 第 16 页 table_header2行业投资策略报告 六、 重点推荐公司 （一） 大北农（002385）：饲料细分行业龙头，成长性显著 1、公司看点：、公司看点： 饲料行业细分领域龙头。公司已公告各类投资项目，将在未来2年中增加浓缩料产 能6万吨、预混料产能30万吨与配合料产能313万吨。这其中大部分产能将在2011年 -2012年投产，并逐步贡献公司业绩。 稳水稻种子行业地位，大力推广农华101。我们看好公司种子业务今后的发展，稳 水稻地位，拓玉米市场，将使公司制种销售业务呈双花并蒂之势。 2、盈利预测与投资评级、盈利预测与投资评级 预计2012-2014年公司eps分别为1

59、.80元、2.39元与3.11元。考虑公司饲料属于高 端、高附加产品及种业的长远业绩提升空间，给予公司25倍pe，那么未来1年公司股票 合理价格为45.00元，给予公司“买入”评级。 （二） 海大集团（002311）：规模成长迅速，不断超越预期 1、公司看点：、公司看点： 公司以水产饲料生产销售为主业。上市以来规模增长迅速，业绩不断超越市场预期。 公司是近年来华南地区规模增长最快饲料企业，科研实力强、饲料产品质量好，服务细 致到位，使公司水产预混料、淡水鱼配合饲料与虾料销售实现量价双赢。 公司有以下几大优势： 1) 公司产品竞争力强，跨出区域进展中。 2) 销售模式日趋成熟，有助于饲料产能释放

60、。 3) 苗种、微生态制剂业务或为业绩新亮点。 2、盈利预测与投资评级、盈利预测与投资评级 预计公司2012-2014年eps分别为 0.80、1.05、1.34元，考虑到公司较高的成长性 给予公司30倍pe，一年内目标价为24.00元，给予公司“买入”评级。 （三） 通威股份（600438）：重塑企业形象，12 年业绩或暗香浮动 1、公司看点：、公司看点： 原水产饲料龙头企业，经历短暂迷茫后，2011年强势回归饲料领域。销售细化、模 式营销、调整饲料产品结构并整合食品经营资源。组合拳出击重整出发后，公司市场份 额逐步增加带动下，2012年业绩可期。公司作为曾经的行业领袖，目前市值与股价同 处