货币币金融学第七章利息与利率.ppt

1、利息与利率,第章,2,主要问题,利息与利率概述 利息与利率的计算 利率的决定 利率的结构 影响利率的因素分析,第章 利息与利率,3,7.1利息与利率概述,7.1.1 对利息的认识 从债权人的角度看，利息是债权人从债务人那里获得的多出本金的部分，是债权人因贷出货币资金而获得的报酬； 从债务人的角度看，利息是债务人向债权人支付的多出本金的部分，是债务人为取得货币资金的使用权所花费的代价,第章 利息与利率,4,柏拉图： 强烈谴责放贷取息的行为，认为偿付利息现象的存在构成了对整个社会安定的重大威胁。 在理想国中，柏拉图把高利贷者比喻为蜜蜂，谴责他们将蜂针（货币）刺入借款人的身上为取得增值的利息而损害他

2、们，从而使因借债而沦为奴隶的人和放贷取息而变得懒惰的人遍布全国，他建议禁止放贷取息,第章 利息与利率,古希腊哲学、西方文化最伟大的哲学家和思想家之一,5,亚里士多德 从货币职能的角度出发反对放贷取息。 人们是为了交换的方便才使用货币，而贷放业者却强使货币做父亲以进行生殖，像父亲生子一样由货币产生利息，是对货币职能的歪曲。货币是“不会生育的金属”，因为金属不能培育和饲养，任何超过贷出资本的货币报酬，均与其本金毫无关系,第章 利息与利率,希腊著名思想家,6,威廉配第 从人们出租土地来收取地租的合理性，来说明人们贷出货币收取利息的合理性。 人们出借货币给自己造成了不方便，因此可以索取补偿，利息正是人

3、们在一定时期内因放弃货币的支配权而获得的报酬。利息是人们因出借货币给自己带来了“不方便”而索取的补偿,第章 利息与利率,英国古典政治经济学创始人,7,庞巴维克 “时差利息说”，其理论基础是边际效用价值论。现在物品的价值大于未来物品，这样借贷活动中的贷出者就要求借入者在归还本金的基础上还必须加上“贴水”以补偿现在物品转化为未来物品时的价值损失,第章 利息与利率,奥地利经济学家,8,马歇尔 利息是对人们延期消费的一种报酬，之所以需要这种报酬，是因为绝大多数人都喜欢现在的满足而不喜欢延期的满足,第章 利息与利率,英国经济学家,9,费雪 利息是对“人性不耐”的报酬。而人性不耐指的是人们都有一种时间偏好

4、，即人们对现在财货的主观评价高于对未来财货的主观评价,第章 利息与利率,美国经济学家,10,凯恩斯流动性偏好理论 利息并不是对延期消费或人性不耐的补 偿，而是对人们放弃流动性的补偿，为 什么要有补偿，是因为人们存在流动性 偏好，即人们普遍具有的喜欢持有可灵活周转的货币的倾向。人们持有货币虽然没有收益，但持有货币有着高度的安全性和流动性，因此，在借贷活动中，借者应该向贷者支付一定的利息，作为对借者丧失流动性的补偿,第章 利息与利率,美国经济学家,11,马克思 一旦一个人有一笔闲置资金，将它贷出去，经过一个约定的时期后，借者归还时，不仅还了本金，还支付了一笔额外的货币-利息。 利息直接来源于剩余价

5、值（或利润），是由劳动者创造的，利息只能是利润的一部分,第章 利息与利率,12,7.1.2 利率的种类,利率又叫“利息率”，是一定时期内单位本金所对应的利息，是衡量利息高低的指标，具体表现为利息额同本金的比率。 在经济生活中，利率有多种具体表现形式。 利率有不同的分类方式,第章 利息与利率,13,7.1.2 利率的种类,第章 利息与利率,14,1、长期利率和短期利率,划分标准：期限长短 长期利率指借贷时间在一年以上的利率； 短期利率指借贷时间在一年以内的利率。 利率的高低与期限长短、风险大小有直接联系。 利率结构理论研究的就是利率与期限、风险之间的关系,第章 利息与利率,15,2、年利率、月利

6、率和日利率,划分标准：利息的时间周期,第章 利息与利率,年利率，是以年为时间周期计算利息，通常以百分之几表示，简称几“分”； 月利率，是以月为时间周期计算利息，通常以千分之几表示，简称几“厘”； 日利率，是以日为时间周期计算利息，通常以万分之几表示，简称几“毫,16,2、年利率、月利率和日利率,年利率、月利率和日利率之间的换算关系是： 年利率等于月利率乘以12，月利率等于日利率乘以30；年利率除以12 为月利率，月利率除以30为日利率,第章 利息与利率,实践中，我国无论是年利率，月利率还是日利率，都用“厘”作单位。如年利率4厘，月利率3厘，日利率1厘。 虽然都叫厘，但年利率的厘是指百分之一，月

7、利率的厘是指千分之一，日利率的厘是指万分之一。如年利率4厘指4%，月利率3厘指0.3% ，日利率1厘指0.01,17,3、固定利率和浮动利率,划分标准：借贷期内利率是否调整 固定利率是指在整个借贷期限内，利率不随资金市场供求状况变动而变动的利率。 浮动利率是指在借贷期限内随市场利率的变化而定期调整的利率。 固定利率多用于短期借贷行为，浮动利率一般适宜借贷时期较长、市场利率多变的借贷关系,第章 利息与利率,18,4、市场利率和官定利率,划分标准：利率是否按市场规律自由变动 市场利率是指由借贷资金的供求均衡决定的利率。借贷资金供求关系改变，市场利率也将随之变化，供给增加或需求减少都会导致市场利率下

8、跌，并在更低的利率水平上达到借贷资金供求均衡；相反，供给减少或需求增加都会导致市场利率上升，并在更高的利率水平上达到借贷资金供求均衡,第章 利息与利率,19,4、市场利率和官定利率,划分标准：利率是否按市场规律自由变动 官定利率是由政府金融管理部门（通常是中央银行）确定的利率，它是货币政策当局出于政策推行上的考虑而确定的，它的升降更多是出于政策意图，主要体现国家对融资市场的控制。 官定利率是国家实现宏观调节目标的一种政策手段,第章 利息与利率,20,4、市场利率和官定利率,与市场利率对应的制度背景是利率市场化,第章 利息与利率,与官定利率对应的制度背景是利率管制,21,5、名义利率和实际利率,

9、划分标准：利率是否扣除物价上涨因素 名义利率，是指借贷契约和有价证券上载明的利率，对债权人来说，应按此利率向债务人收取利息。对债权人来说，应按此利率向债权人支付利息。 实际利率，是指名义利率减去通货膨胀率,第章 利息与利率,22,5、名义利率和实际利率,实际利率通常有两种形式： 一种是事后的实际利率，它等于名义利率减去实际发生的通货膨胀率； 一种是事前的实际利率，它等于名义利率减去预期的通货膨胀率。 在经济决策中，更重要的是事前对实际利率的估计。因此事前的实际利率比事后的实际利率更有意义,第章 利息与利率,23,5、名义利率和实际利率,在经济活动中，相对名义利率而言，实际利率更被人们所看重。原

10、因是，借贷过程中，债权人不仅要承担债务人到期无法归还本金的信用风险，还要承担货币贬值的通货膨胀风险,第章 利息与利率,24,6、平均利率,平均利率指一定时期（通常指一个产业周期）不断波动的市场利率的平均水平。 与不断变动的市场利率不同，平均利率会在较长时间内表现为不变的量。 平均利率只能是平均利润率的一部分，这是由利息的性质决定的,第章 利息与利率,25,6、平均利率,平均利率不是市场利率波动的中心和摆动的基础，相反，是从市场利率中引申出来的。 平均利率不是市场利率的简单加总的算术平均，而是按各种利率贷出的资本量的加权平均。 由于竞争加剧，平均利润率的下降，使得平均利率的变化呈下降的趋势。但这

11、种下降趋势在政府干预经济的活动下，受到一定程度抑制,第章 利息与利率,26,7、基准利率,基准利率指在整个金融市场上和整个利率体系中处于关键地位、起决定性作用的利率。 基准利率一般多由中央银行直接调控，并能够对市场其他利率产生稳定且可预测的影响。在放松利率管制以后，中央银行就是依靠对基准利率的调控来实现对其他市场利率的影响。 基准利率对应的金融产品必须具有足够交易规模和交易频率，以保证对其他利率有效引导,第章 利息与利率,27,7、基准利率,各国在货币政策的实践中，通常以同业拆借利率或国债回购利率充当基准利率。 我国目前以中国人民银行对各专业银行（现称为商业银行）贷款利率为基准利率。基准利率变

12、动时，其他各档次的利率也相应地跟着变动。 随着我国银行间同业拆借市场和国债回购市场等货币市场发展及相关利率的放开，同业拆借利率或国债回购利率现在也逐步起到了基准利率的作用,第章 利息与利率,28,7.2 利息与利率的计算,7.2.1 单利与复利 1、单利计算 单利的特点是对利息不再付息，只以本金为基数计算利息，所生利息不计入计算下期利息的基数。 我国商业银行的存款产品多采用单利计息,第章 利息与利率,29,1、单利计算,单利计息的利息计算公式为： I = P r n 本利和计算公式： S = P + I = P ( 1 + r n ) 式中 I表示利息额，P表示本金，r表示利率， n表示计息周

13、期数,第章 利息与利率,30,老王的存款帐户上有10000 元，现年利为 2.25%，单利计算,第章 利息与利率,第1年的利息为I1= Prn=100002.25%1=225（元） 第1年末，帐户上的资金应该是10225元,第2年的利息为I2= Prn=100002.25%2=450（元） 第2年末，帐户上的资金应该是10450元,前n年的利息率为2.25%n 第n年末，存款帐户总额为10000（1+2.25%n）元,以此类推,31,2、复利计算,复利，俗称利滚利，其特点是除了本金要计息外，前期的利息也要计利息。计算时，要将每一期的利息加入本金一并计算下一期的利息。 具体计算公式为： S =

14、P(1+r) n I =S - P I利息额，P本金，r利率，n计息周期数,第章 利息与利率,32,重复上述案例，存款帐户10000 元，年利 2.25%，复利计算,第章 利息与利率,第1年末帐户上资金为1= 10000（12.25%）1=10225（元） 第1年的利息为225元,前n年末，该帐户的资金n= 10000（12.25%）n 期间利息合计为10000（1+2.25%n）-10000,以此类推,第2年末帐户上资金为2= 10000（12.25%）2=10455（元） 第1年的利息为455元,33,存款帐户10000 元，年利 2.25%，比较,第章 利息与利率,34,7.2.2 现值

15、与终值,1、单个现金流的现值与终值 资金根据利率计算出的在未来的某一时点上的金额，这个金额即本利和，也称为“终值”。 如果年利率是10%，现有资金为10000元，在5年后的终值计算公式为： S5 =10000(1+10%)5,第章 利息与利率,35,1、单个现金流的现值与终值,如果把这个过程倒过来，知道5年后的某一个时点上将有多少金额，在年利率为10%的情况下，折回为现在的同一时点上应为多少金额？计算公式为： S P = = 10000 (1+10%)5 这个逆运算算出的本金称为“现值,第章 利息与利率,36,从计算现值的过程可以看出，现在的一元钱比将来的一元钱价值大，这也是资金时间价值的体现

16、。 在实际经济生活中，终值换算成现值有着广泛的用途,第章 利息与利率,1、单个现金流的现值与终值,37,商业银行票据贴现业务，贴现额就是根据票据金额（终值）和利率倒算出来的现值，计算公式为： 式中 PV 代表现值，即贴现额，r代表利率，即贴现率、 FV 代表终值，即票据金额。 相当于 n年以后的1元钱的现值，通常被称 为贴现系数,第章 利息与利率,1 PV = FV (1+r)n,1 (1+r)n,1、单个现金流的现值与终值,38,贴现率和贴现系数存在反向关系，贴现率越高，贴现系数越小；贴现率越低，贴现系数越大。 贴现金额就等于票据的票面金额乘以贴现系数,第章 利息与利率,1 (1+r)n,1

17、、单个现金流的现值与终值,39,2、系列现金流的现值和终值,系列现金流是指不同时间多次发生的现金流。 现实经济生活中，经常遇到系列现金流的情况，如分期付款赊购、分期偿还贷款、发放养老金、分期支付工程款、每年相同的销售收入等。 系列现金流最典型的表现形式是定期定额的系列收支，经济学上它称为年金，这类系列现金流的现值和终值的计算也被称为年金现值和年金终值的计算,第章 利息与利率,40,2、系列现金流的现值和终值,设系列的现金流为A，即每期支付A，利率为r，期数为n，则按复利计算的每期支付的终值之和，也就是年金终值的问题，用公式表示为： S=A+A(1+r)1 +A(1+r)2+ A(1+r)3+

18、+A(1+r)n-1 根据等比数列的求和公式，则 若知道A、r、n,可以通过查年金终值系数表得到S值,第章 利息与利率,1+r )n- 1 S = A r,41,2、系列现金流的现值和终值,同样，若知道每期的支付额为A，利率为r，期数为n，若要按复利计算这一系列的现金流的现值之和，则就是计算年金现值的问题，用公式表示为： 仍然根据等比数列的求和公式，则 若知道A、r、n，可通过查年金现值系数表得P值,第章 利息与利率,42,例如，某人打算从现在起每年等额存入银行一笔钱以便5年后偿还债务。若银行存款利率为10%，每年存入银行100元钱，问5年后一共能存多少钱,第章 利息与利率,43,这实际上是一

19、个系列现金流，即年金问题，每年支付 为100，利率 为10%，期限 为5，所以这一系列现金流到5年后的终值为： 通过查年金终值表可以得到 r=10%,n=5 时的年金终值系数为 6.1051,第章 利息与利率,44,再如，某人打算在5年内还清目前借的一笔债务，从现在起每年等额存入银行100元。若银行存款利率为10%，问现在借的这笔钱是多少？ 根据年金现值的公式可以得到: 在知道r=10%,n=5的情况下，通过查阅年金现值表可以得到年金现值系数为3.7908,第章 利息与利率,45,不规则系列现金流终值计算运用于投资项目分析中的投资方案比较。 例如，有一项工程需10年建成。有甲、乙两个投资方案。

20、 甲方案第一年初需投入5000万元，以后9年每年年初再追加投资500万元，共需投资9500万元； 乙方案是每年年初平均投入1000万元，共需投资1亿元。 从投资总额看，甲方案少于乙方案，甲方案似乎优于乙方案，但考虑到乙方案的资金占用时间更有利，结论并不确定，必须通过现值计算才能够作出判断,第章 利息与利率,46,如果市场利率为5%， 甲方案的投资现值和为（单位:万元）： 乙方案的投资现值和为（单位:万元）： 投资现值和，或者说考虑了资金时间价值的投资总额比较，乙方案优于甲方案,第章 利息与利率,47,7.2.3 到期收益率的计算,到期收益率是衡量利率的最精确的指标。 到期收益率是指从债务工具上

21、获得的回报的现值与其今天的价值相等的利率。 常见的债务工具有普通贷款、定期定额偿还贷款、息票债券、贴现发行债券、永久债券,第章 利息与利率,48,1、普通贷款到期收益率的计算,普通贷款是指本金和利息期末一次性偿付的贷款。 举例来说，农业银行某支行贷给王先生10000元，从贷出者的角度看，这10000元就是农业银行今天所贷出的本钱，一年以后王先生还给农业银行11000元。就这笔贷款来说，假设到期收益率为 r ，可以建立方程式： 10000=11000/(1+r) 计算可得 r =0.1。 即这笔贷款到期收益率为10%，或者说该贷款利率是10,第章 利息与利率,49,2、定期定额偿还贷款到期收益率

22、的计算,定期定额偿还贷款在整个贷款期内定期都要偿还相同的金额。 由于定期定额偿还贷款，就涉及多次的偿付额，因此，在计算现值时，要将所有偿付额的现值加总起来,第章 利息与利率,50,2、定期定额偿还贷款到期收益率的计算,举例来说，张先生向工商银行某支行贷了10000元的定期定额偿还贷款，分25年还清，每年还1260元，若在这 25年中实行固定利率，假设到期收益率为 r，可以得到如下方程式： 即每年偿付额的现值之和等于银行最初所贷出的本钱。 年金现值系数表查得 r =0.12。这12%就是银行在这笔贷款上的到期收益率,第章 利息与利率,51,2、定期定额偿还贷款到期收益率的计算,从上例可以推断一般

23、公式，对任何一笔定期定额清偿贷款， 其中，LOAN = 贷款余额 EP = 固定的年偿付额 n = 到期前贷款年限 计算出的 r 即为该笔贷款的到期收益率,第章 利息与利率,52,3、息票债券到期收益率的计算,息票债券持有人在该息票到期前的定期（每年、每半年或每季）要得到定额的利息，待到期时要得到当年的利息以及债券的票面额的支付。息票债券到期收益率的计算公式为： 其中 r 是到期收益率，P 是息票债券的市场价格， F 是息票债券的面值，R 是息票债券的票面利率， n 是债券的到期期限,第章 利息与利率,53,3、息票债券到期收益率的计算,在债券的面值、票面利率和期限已知的条件下，如果知道债券的

24、市场价格，就可以求出它的到期收益率；反之，如果知道债券的到期收益率，便可以求出债券的价格。 债券的市场价格越高，其到期收益率就越低；反过来，债券的到期收益率越高，则其市场价格就越低,第章 利息与利率,54,3、息票债券到期收益率的计算,债券的市场价格与其到期收益率成负相关的关系，即到期收益率上升，则债券价格下降；到期收益率下降，则债券价格上升,第章 利息与利率,55,4、贴现发行债券到期收益率的计算,贴现发行债券每期不支付利息，而是到期支付票面额给持有者，即相当于折价出售。 按年复利计算，其到期收益率计算公式为： 上式中 P 为债券价格，F 为面值， r 为到期收益率，n 是债券期限,第章 利

25、息与利率,56,4、贴现发行债券到期收益率的计算,比如，以2年期满时偿付1000元面值的某种贴现发行券为例，如果当期买入价格为900元，根据上式可以得到以下方程： 求解得到,第章 利息与利率,57,4、贴现发行债券到期收益率的计算,对任何n年期的贴现发行债券，到期收益率可以写作： 贴现发行债券到期收益率与当期债券价格呈负相关,第章 利息与利率,58,5、永久债券到期收益率的计算,永久债券的期限无限长，实际上是一种没有到期日、不偿还本金、永远支付固定金额C息票利息的永久债券，又称为统一公债。 对于统一公债，假定每年末利息支付额C，债券市场价格为P，则其到期收益率的计算公式为： 根据无穷递减等比数

26、列求和公式可得到 ， 从而,第章 利息与利率,59,5、永久债券到期收益率的计算,假如某人用100元购买了某种永久公债，每年得到的利息为10元，则到期收益率为： 永久债券的价格与到期收益率呈负向相关,第章 利息与利率,60,5、永久债券到期收益率的计算,优先股可以被看作一种永久债券。 比如一个公司的优先股面值为100元，每年的股息率为8%，现在的市场利率为10%，则这种优先股的市场价格为,第章 利息与利率,61,重要的结论,通过对多种信用工具的到期收益率进行计算，可以得出一个重要的结论： 当期债券价格与利率成负相关，利率上升，债券价格下降；利率下降，债券价格上升,第章 利息与利率,62,7.3

27、 利率的决定 7.3.1 早期的利率决定论,1. 早期的货币利率理论,第章 利息与利率,63,1.早期的货币利率理论,17世纪末，约翰洛克认为利率是由货币的供求关系所决定的，利率提高的主要甚至唯一的原因，就在于货币太少即货币的供给不能满足货币的需求，要使利率不变或利率下降，只有增加货币供给，而当时流行的通过法律限制利率的方式是徒劳的,第章 利息与利率,约翰洛克 英国经济学家,64,2.早期的实物利率理论,实物利率理论最早可追溯到17世纪末。 巴本（N.Barbon）、诺思（D. North）、马西（J. Massie）等经济学家在批评威廉配第和约翰洛克的货币利率理论的基础上，提出了实物资本的供

28、求决定利率的基本理论,第章 利息与利率,65,2.早期的实物利率理论,他们认为，人们借贷货币只是一种现象，掩盖在这一现象背后的本质是借贷实物资本，因为人们借贷货币的目的是用来购买所需要的实物资本，因此，利率并不决定于货币的供求关系，而决定于实物资本的供求关系。 18世纪中期，大卫休谟对实物资本决定论进行进一步的发挥和充实。他明确地将利息率高低归于借贷资本的供给与需求而不是货币数量的多少,第章 利息与利率,66,7.3.2 马克思的利率决定论,马克思的利率决定论认为： 利息是贷出资本家从借入资本家那里分割来的一部分剩余价值。剩余价值表现为利润，因此，利息量的多少取决于利润总额，利息率取决于平均利

29、润率。 利息率的变化范围是在零与平均利润率之间。当然，并不排除利息率超出平均利润率或事实成为负数的特殊情况,第章 利息与利率,67,7.3.2 马克思的利率决定论,利润率决定利息率，从而使利息率具有以下特点： （1）平均利润率，随着技术发展和资本有机构成的提高，有下降趋势。 （2）平均利润率虽有下降趋势，但这是一个非常缓慢的过程。 （3）由于利息率的高低取决于两类资本家对利润分割的结果，因而使利息率的决定具有很大的偶然性,第章 利息与利率,68,7.3.2 马克思的利率决定论,在现实生活中，人们面对的是市场利息率，而非平均利息率。 平均利息率是一个理论概念，在一定阶段内具有相对稳定的特点；而市

30、场利息率则是多变的，但不论它的变化如何频繁，在任一时点上都总表现为一个确定的量,第章 利息与利率,69,7.3.3 实物资本供求利率决定论,实物资本供求利率决定论，也称古典利率理论，其代表人物有奥地利经济学家庞巴维克、英国经济学家马歇尔、美国经济学家费雪等,第章 利息与利率,70,1.庞巴维克的利率决定理论,庞巴维克提出利率决定理论“迂回生产说”： 认为资本主义生产是一种比直接生产更有效率的迂回生产，维持迂回生产进行的必备条件是消费基金，其来源除了自己的储蓄外，就是向他人借入（实际是他人的借蓄），迂回生产过程越长，相对直接生产而言的总剩余收益就越高，但边际剩余收益递减，利率就决定于最后一次延长

31、生产过程所能增加的剩余收益,第章 利息与利率,庞巴维克 奥地利经济学家,71,2.马歇尔的利率决定理论,马歇尔认为利率决定于资本的供给与需求，即当资本的供给与资本的需求达到均衡时，就决定了一个均衡的利率水平。而资本的供给取决于人们延期的消费或等待的量，其多少取决于利率水平的高低,第章 利息与利率,马歇尔 英国经济学家,72,2.马歇尔的利率决定理论,资本的需求由资本的收益与生产性所决定。资本本身具有生产性，人们从资本的使用中可获得一定的收益，人们对资本的需求程度，就决定于资本的生产力，资本的生产力越大，为人们带来的收益越高，则人们愿意支付的利率越高,第章 利息与利率,马歇尔 英国经济学家,73

32、,3.费雪的利率决定理论,费雪认为，利率决定于两个因素: 一是由时间偏好或人性不耐所决定的资本供给（储蓄）主观因素 二是由投资机会和投资收益率所决定的资本需求（即投资）客观因素 在费雪看来，利率正是由主观因素和客观因素共同决定,第章 利息与利率,费雪 美国经济学家,74,4.简单的小结,利率是由实物因素的投资与储蓄均衡来决定的。 储蓄是利率的增函数，投资是利率的减函数，储蓄与投资的均衡决定了一个均衡利率水平，用公式表示为： , 是均衡利率,第章 利息与利率,75,4.简单的小结,用图形表示为,第章 利息与利率,76,7.3.4 凯恩斯流动性偏好理论,凯恩斯认为： 利率是买卖一定时期内货币持有权

33、的一种价格，与其它商品一样，其价格的高低取决于它的供求关系,第章 利息与利率,凯恩斯 美国经济学家,77,7.3.4 凯恩斯流动性偏好理论,利率正是一种价格，使得公众愿 意用现金形式来持有之财富，恰等 于现有现金量。这就蕴含：设利率 低于此均衡水准（设把现金脱手所可得之报酬减少），则公众意愿持有之现金量，将超过现有供给量；设利率高于此水准，则有一部分现金会变成多余，没有人愿意持有。假使这种解释是对的，则货币数量与灵活偏好二者，乃是在特定情况下，决定实际利率之两大因素。,第章 利息与利率,凯恩斯 美国经济学家,78,7.3.4 凯恩斯流动性偏好理论,凯恩斯所用的货币定义只包括通货（没有利息收入）

34、和支票账户存款(在凯恩斯生活的年代，支票存款账户一般不付或付很少的利息)，故他假定货币的回报率为零。 在凯恩斯的理论框架中，债券是货币唯一的替代资产，它的预期回报率等于利率r,第章 利息与利率,79,7.3.4 凯恩斯流动性偏好理论,当其他条件不变而利率上升时，则相对于债券来说，货币预期回报率下降，从而导致货币需求减少。利率上升相当于持有货币的机会成本上升，因而货币需求下降。 因此，货币需求Md是利率r 的减函数,第章 利息与利率,80,7.3.4 凯恩斯流动性偏好理论,关于货币供给，凯恩斯认为，货币供给是取决于货币当局政策的一个外生变量，因此在Mr坐标系中，货币供给曲线Ms是一条垂直于横轴的

35、直线。 货币供求均衡决定均衡利率，在图形上表现为Md曲线和Ms曲线的交点对应的利率即为均衡利率,第章 利息与利率,81,7.3.4 凯恩斯流动性偏好理论,图示如下,第章 利息与利率,82,7.3.5 一般均衡利率决定论,1. 可贷资金理论准一般均衡分析 可贷资金理论的主要观点是，利率既不是由投资与储蓄的均衡决定的，也不是货币供给与货币需求的均衡决定的，而是由综合实物因素和货币因素的可贷资金供求决定的,第章 利息与利率,83,1. 可贷资金理论准一般均衡分析,可贷资金的供给（LFs）决定于储蓄（S）和银行新创造的货币（M），可贷资金的需求（LFd）决定于投资（I）和货币的净窖藏（H），用公式表示

36、为： LFs（r）=S（r）+M（r） LFd（r）=I（r）+H（r） LFs（r*）=LFd（r*） r*为均衡利率,第章 利息与利率,84,1. 可贷资金理论准一般均衡分析,在坐标系中表示如下,第章 利息与利率,85,2. 希克斯汉森模型（ISLM分析,1）希克斯的分析 希克斯总结，古典经济学的分析框架可用三个方程式表示： 其中： Md表示货币需求，k表示货币形式持有的收入占总收入的比例，Y表示总收入,第章 利息与利率,86,2. 希克斯汉森模型（ISLM分析,在货币需求和货币流通速度既定的条件下，总收入既定，从而储蓄函数可由二元函数S(Y,r) 简化为一元函数S(r) ，均衡利率由关系

37、式I(r)=S(r)决定。 希克斯进一步分析，凯恩斯经济学可用另三个方程式表示： 凯恩斯认为，由于储蓄与利率无关，因而储蓄与投资的均衡无法决定一个均衡利率，利率应该由货币供求的均衡即 Md=Ms 决定,第章 利息与利率,87,2. 希克斯汉森模型（ISLM分析,希克斯认为，无论投资、储蓄，还是货币需求都是利率和收入的二元函数，用公式表示为： 希克斯认为，均衡利率是由储蓄投资均衡和货币供求均衡共同决定的,第章 利息与利率,88,2. 希克斯汉森模型（ISLM分析,图示如下,第章 利息与利率,89,2. 希克斯汉森模型（ISLM分析,2）汉森的分析 汉森首先指出，无论是实物资本利率决定论还是货币供

38、求利率决定论，都是基于收入既定的条件下来确定利率，但事实上收入和利率互为因果，收入和利率必须同时决定，否则将陷入循环论证。 汉森接受了希克斯的ISLL曲线分析，并将其中的LL曲线改成LM曲线，其中，IS曲线可以通过古典利率理论导出，LM曲线可通过凯恩斯的流动性偏好理论导出,第章 利息与利率,90,7.4 利率的结构,利率结构理论研究的是各种结构因素与利率之间的关系。 利率的结构主要包括两类，利率的风险结构和利率的期限结构。 利率的风险结构考察的是期限相同风险因素不同的各种信用工具利率之间的关系； 利率的期限结构考察的是风险特征相同而期限不同的各种利率之间的关系,第章 利息与利率,91,7.4.

39、1 利率的风险结构,利率的风险结构，主要是由信用工具（金融证券）的违约风险，证券的流动性以及税收等因素决定的,第章 利息与利率,92,一）违约风险,投资者购买一种信用工具（金融证券），往往要面临证券的发行人可能无法按期还本付息的违约风险。 证券的违约风险越大，它对投资者的吸引力就越小，因而证券发行者需支付的利率就越高，以弥补购买者所承担的高违约风险。 风险证券和无风险证券之间的利率差被称为风险补偿,第章 利息与利率,93,二）流动性,在其他条件相同的情况下，流动性越高的证券，利率将越低；相反，流动性越低的证券，利率将越高,第章 利息与利率,94,三）税收因素,证券持有人真正关心的是税后的实际利

40、率，所以，若证券的利息收入的税收因证券的种类不同而存在着差异的话，这种差异就必然要反映到税前利率上来。 税率越高的证券，其税前利率也越高,第章 利息与利率,95,7.4.2 利率的期限结构,利率的期限结构指利率与期限之间的变化关系，研究的是风险因素相同、而期限不同的利率差异是由哪些因素决定的。 利率与期限的关系通常有三种情形： 利率与期限不相关，各种期限的利率相等； 利率与期限正相关，期限越长，利率越高；期限越短，利率越低； 利率与期限负相关，期限越长，利率越低，期限越短，利率越高,第章 利息与利率,利率,期限,2,1）利率与期限无关； 基本不存在,2）利率与期限呈正比 最常见,3）利率与期限

41、呈反比 很少见,97,7.4.2 利率的期限结构,有两个现象特别值得注意： 一是各种期限证券的利率往往是同向波动的； 二是长期证券的利率往往高于短期证券。 对于这两个现象，西方经济学有三种解释，构成了三个经典的利率期限结构理论，分别是：预期理论、市场分割理论和优先聚集地理论,第章 利息与利率,98,预期理论,预期理论的假定： 假定整个证券市场是统一的，不同期限的证券之间具有完全的替代性； 证券购买者以追求利润最大化为目标，对不同期限的证券之间没有任何特殊的偏好； 持有和买卖债券没有交易成本，这意味着投资者可以无成本地进行证券的替代； 绝大多数投资者都能对未来利率形成准确的预期并依据预期作出投资

42、选择,第章 利息与利率,99,预期理论,在上述假定条件下，一次性长期投资的预期收益和多次连续性地作等量短期投资的预期收益相等，从而可以推出长期债券利率是期限内预期短期利率的平均值,第章 利息与利率,100,例子： 假定某一投资者有两年期的闲置资金，打算投资于债券。他有两种可选择的投资方案： 方案A： 可以购买1年期的债券，等到一年后将收回的本息再用于购买1年期的债券； 方案B： 也可以现在就购买2年期的债券,第章 利息与利率,101,设在期初时,1年期债券的年利率为Rt ，2年期债券的年利率为R2t，预计一年后1年期债券年利率为Rt+1。 方案A投资的预期收益率为（1+Rt）（1+Rt+1）-

43、1； 方案B投资的预期收益率：（1+R2t）2-1。 由于投资者对债券期限没有特殊偏好，所以在均衡情况下，这两种投资策略预期收益率应相等，从而： （1+Rt）（1+Rt+1）-1=（1+R2t）2-1 忽略等式两边高阶无穷小项差异，则有近似式： R2t（Rt+Rt+1）/2,第章 利息与利率,102,从上式可以看出，2年期的债券利率等于当前的1年期债券利率和预期的一年后债券利率的平均数。依次类推，可以得到n年期债券的利率等于N年期限内预期短期利率的平均值,第章 利息与利率,103,预期理论,预期理论的基本结论是：证券的长期利率是短期利率的函数。 长期利率同现在的短期利率之间的关系依赖于现在的短

44、期利率同预期短期利率之间的关系。它们的关系具体表现为,第章 利息与利率,104,预期理论,如果未来每年的短期利率一样，现期长期利率就等于现期短期利率，收益率曲线表现为一条水平线； 如果未来的短期利率预期要上升，现期长期利率将高于现期短期利率，收益率曲线表现为一条向上倾斜的曲线； 如果未来的短期利率预期要下降，现期长期利率将低于现期短期利率，收益率曲线表现为一条向下倾斜的曲线,第章 利息与利率,105,预期理论,预期理论将不同期限的债券看成一个密切联系的统一体，从而为证券市场上不同期限的证券利率的同向波动提供了解释。 但预期理论无法解释收益率曲线向上倾斜的现状，因为没有任何理由能让人们总是倾向于

45、相信未来的短期利率会高于现在的短期利率,第章 利息与利率,106,市场分割理论,市场分割理论首先对预期理论的完全替代假设提出了批评，认为各种期限的证券之间毫无替代性，它们的市场是相互分割、彼此独立的，因而每种证券的利率都只是由各自的供求状况决定的，彼此之间并无交叉影响,第章 利息与利率,107,市场分割理论,市场分割理论认为产生市场分割的原因有五个： 一是投资者可能对某种期限的证券具有特殊的偏好，例如注重未来收入稳定性的投资者可能倾向于选择长期证券； 二是投资者不能掌握足够的知识，只对其中的某些证券感兴趣； 三是不同借款人往往只对某种期限的证券感兴趣,第章 利息与利率,108,市场分割理论,市

46、场分割理论认为产生市场分割的原因有五个： 四是某些机构投资者的负债结构决定了他们在短期证券与长期证券之间的选择； 五是缺少易于在国内市场上销售的统一的债务工具,第章 利息与利率,109,市场分割理论,市场分割理论对收益曲线通常向上倾斜，即长期利率高于短期利率的现象能够进行直接的解释，那就是人们一般更愿意持有短期证券，而不愿持有长期证券，因而短期利率相对较低。 但是由于这种理论将不同期限证券市场看成是分割的，所以它无法解释不同期限证券利率往往是同向波动的。因此这一理论也有局限性,第章 利息与利率,110,优先集聚地理论,优先聚集地理论认为： 预期理论和市场分割理论对现实缺乏解释力的原因在于它们的

47、假设条件不符合现实，预期理论假设的不同期限的证券之间具有完全的替代性现实中并不成立，原因是不同的投资者有不同的期限偏好；而市场分割理论所假设的各种期限之间的证券毫无替代性在现实中也不成立,第章 利息与利率,111,优先集聚地理论,优先聚集地理论认为： 原因是投资者的偏好不是绝对的，一旦不同期限的证券预期收益率差额达到一定的临界值后，投资者可能放弃他所偏好的那种证券，转向投资于预期收益率较高的证券,第章 利息与利率,112,仍以前面的例子来说， 假如投资者更偏好于1年期证券，只有当2年期证券的预期收益率高出1年期的预期收益率部分超过P 时，投资者才去选择2年期证券，那么均衡条件是： （1+R2t

48、）2-1=（1+Rt）（1+Rt+1）-1+P 根据前面相同的推理，可得： R2t=P/2+（Rt+Rt+1）/2 这便是最简单的优先聚集地理论表达式,第章 利息与利率,113,式中的P/2，也就是长期利率和短期利率平均值之间的差额，可以被看成是一项期限补偿，它的大小取决于投资者对不同证券期限的偏好强度；正负则取决于投资者究竟偏好于哪一种证券，如果投资者偏好于短期证券，则该项为正，反之，则为负。 由于长期证券的价格对利率较为敏感，波动性（即风险）比短期证券大，所以期限补偿一般为正数,第章 利息与利率,114,7.5 影响利率的因素分析,7.5.1 基于流动性偏好理论的分析 凯恩斯的流动性偏好理

49、论在图形上表现为，货币需求曲线（Md曲线）和货币供给曲线（Ms曲线）的交点所对应的利率即为均衡利率,第章 利息与利率,115,7.5.1 基于流动性偏好理论的分析,第章 利息与利率,116,一）均衡利率的变动,1、货币需求曲线的移动 在凯恩斯流动性偏好理论中，导致货币需求曲线发生移动的因素有两个，即收入和价格水平,第章 利息与利率,117,收入效应,在凯恩斯看来，收入影响货币需求原因有两个： 第一，随着经济的扩张，收入的增加，财富的增加，人们希望持有更多的货币作为价值贮藏； 第二，随着经济的扩张，收入的增加，人们希望使用货币完成更多的交易，结果人们也希望持有更多的货币。 由此得出结论是：收入水

50、平提高，导致货币需求增加，需求曲线右移,第章 利息与利率,118,价格水平效应,人们只关心他所持有的实际货币数量，即能够购买商品和劳务的数量。 当物价水平上升时，同样名义货币量的价值下降，所能购买的商品和劳务少于涨价以前。为使所持真实货币量恢复到涨价前的水平，人们将持有更多的名义货币量。故价格水平上升，导致货币需求增加，需求曲线右移,第章 利息与利率,119,2、货币供给曲线的移动,凯恩斯假定货币供给完全受中央银行的控制，由中央银行操纵的货币供应的增加将使货币供给曲线右移,第章 利息与利率,120,3、均衡利率的变动,在供给曲线不变的条件下： 货币需求曲线向右移动，均衡利率将上升； 货币需求曲

51、线向左移动，均衡利率将下降； 在需求曲线不变的条件下： 货币供给曲线向右移动，均衡利率将下降； 货币供给曲线向左移动，均衡利率将上升,第章 利息与利率,121,二）影响利率的因素分析,1、收入 收入对利率影响的路径是： 收入影响货币需求，从而影响利率。 收入对利率影响的效果是： 收入增加，货币需求随之增加，货币需求曲线右移，均衡利率上升； 收入减少，货币需求随之减少，货币需求曲线左移，均衡利率下降,第章 利息与利率,122,二）影响利率的因素分析,2、价格水平 当价格水平上升时，用能够购买商品和劳务数量来衡量的货币价值降低。为使所持真实货币数量恢复至价格上涨以前的水平，人们将愿意持有更多的名义

52、货币数量。这样，价格水平的上涨使货币需求曲线右移，均衡利率上升。 这表明，在货币供给和其他经济变量不变的前提下，当价格水平上升时，利率也将上升,第章 利息与利率,123,二）影响利率的因素分析,3、货币供给量 中央银行实施扩张性货币政策将导致货币供给量增加，货币供给曲线向右发生移动，均衡利率下降。 值得注意的是，这一结论是在假设货币需求曲线不变得情况下得出的，实际上从长期看，这一假设并不成立,第章 利息与利率,124,二）影响利率的因素分析,收入效应。由于货币供给增加对经济产生扩张性影响，提高了国民收入和财富，导致货币需求曲线右移，利率上升。 因此，货币供给增加的收入效应是指利率因收入增加而上

53、升,第章 利息与利率,125,二）影响利率的因素分析,价格水平效应。货币供给增加也能导致整体物价水平的上升。流动性偏好理论的分析认为，这将导致利率上升。 因此，货币供给增加的价格水平效应就是指利率因价格水平上升而上升,第章 利息与利率,126,二）影响利率的因素分析,通货膨胀预期效应。因货币供给增加而导致的价格水平上涨(即更高的通货膨胀率)，通过影响通货膨胀预期也能对利率产生影响。具体来说，货币供给增加，可能使人们预期未来价格水平会更高，从而导致更高的通货膨胀预期。可贷资金理论表明，通货膨胀预期的提高将导致利率上升。 因此，货币供给增加的通货膨胀预期效应，是指利率因通货膨胀预期的上升而上升,第

54、章 利息与利率,127,二）影响利率的因素分析,价格水平效应和通货膨胀预期效应存在微秒的差别： 假设今天货币供给的一次性增加导致明年价格上涨到一个更高的水平。在明年这一年里，随着价格水平的上升，利率通过价格水平效应也随之而上升。只有到了年底，当价格水平涨至最高水平时，价格水平效应才能达到最大,第章 利息与利率,128,二）影响利率的因素分析,在这一年里，由于人们预期通货膨胀率会更高，故通过通货膨胀预期效应，价格水平也将使利率上升。但是，当价格水平在第二年里停止上升时，通货膨胀率和通货膨胀预期都将降为零。这样，早些时候因预期通货膨胀上升而导致利率的上升将下降。可见，与价格水平效应不同的是，当价格

55、水平效应在第二年效应最大时，预期通货膨胀效应的影响反而最小(没有影响,第章 利息与利率,129,二）影响利率的因素分析,因此，两种效应的基本差异是，即价格停止上涨，价格水平效应仍然存在，但此时已不存在通货膨胀预期效应,第章 利息与利率,130,7.5.2 基于可贷资金理论的分析,可贷资金理论又可简化为债券市场供求分析框架， 因为对债券市场供求的分析等同于对可贷资金的供求分析。 具体来讲，提供债券的公司实际上从购买债券的投资者那里 获得了贷款，供给债券等同于贷款需求（可贷资金的需求）；与之相对应，需求债券等同于贷款供给（可贷资金的供给） 利率和债券价格存在反向关系，利率越高，债券价格越低，债券需

56、求越大，债券供给越小，在利率债券量的二维坐标系中，债券需求曲线向上倾斜，债券供给曲线向下倾斜。 图示如下,第章 利息与利率,131,7.5.2 基于可贷资金理论的分析,第章 利息与利率,132,一）均衡利率的变动,1、债券需求曲线的移动 导致债券需求曲线移动的因素包括四种参数的变化，分别是： 财富；债券相对于替代资产的预期回报率； 债券相对于债券替代资产的风险； 债券相对于债券替代资产的流动性,第章 利息与利率,133,1）财富,在经济周期的扩张时期，债券需求随着财富的增加而增加，债券的需求曲线向右移动。不过，需求曲线移动的幅度(增加)将视债券是属于奢侈品还是必需品而定。同理，在衰退时期，随着收入和财富的减少，债券需求减少，需求曲线左移,第章 利息与利率,134,2）预期回报率,对一年期贴现债券而言，持满一年，则其预期回报率就等于利率。预期回报率与债券价格或利率完全相关。 对到期日超过一年的债券： 如果人们预期明年利率比原先估计的要高，则长期债券的预期回报率将下降，且每一利率水平上的需求量将会减少。预期未来利率上升将减少对长期债券的需求，使需求曲线左移,第章 利息与利率,135,2）预