农业行业：收获养殖，布局饲料、疫苗、水产品——2011年中期投资策略

农业行业收获养殖，布局饲料、疫苗、水产品2011年中期投资策略敬请阅读末页的重要说明证券研究报告|行业策略报告日用消费|农林牧渔推荐（维持）收获养殖，布局饲料、疫苗、水产品2011年6月8日农业2011年中期投资策略上证指数2750行业规模占比股票家数（只）4725总市值（亿元）272011流通市值（亿元）214611行业指数相关报告1、农业2011年二季度投资策略从黑天鹅事件中寻找与等待投资机会2011/4/82、农业2011年度投资策略看涨农产品，积极布局下游2010/11/93、农业2010年四季度投资策略农产品牛市再起，中游行业拐点来临2010/10/16农业板块上半年经历了大幅的调整，而此间粮价高位震荡、畜禽价格高企，二级市场并未完全反应；我们认为下半年因全球天气状况欠佳粮价仍将震荡上行，畜禽因自身周期价格还将维持高位，水产品因日本地震及旺季来临将逆转萎靡，基本面好转及估值修复后，看好下半年农业股行情。上半年国内外农产品价格普遍上涨，全球食品价格创出新高。在全球流动性过剩及各地灾害天气影响下，国内外大宗农产品价格整体呈上涨态势，尤其是畜禽价格涨幅最大，符合我们2011年度策略报告的判断。下半年农产品价格走势主要看天气情况。美、欧、日、中国各自面对内部困难，货币政策趋于紧缩，流动性对农产品价格的影响减小。由于上半年美国玉米、南美大豆、中国小麦和水稻生产均已遭遇灾害天气，其是否对实际产量造成重大影响，进而影响价格走势，还需看下半年的天气情况。价格研判畜禽小幅回调维持高位、粮价震荡、水产品环比回升。畜禽产品价格及养殖利润均已接近2008年的历史高点，但考虑到成本上升以及存栏量下降，价格有望继续维持高位；在国家年年提高最低收购价，保护农民利益和种植积极性的大背景下，粮食价格仍将震荡上行；水产品价格在日本核辐射的心理影响下并没有受到明显冲击，下半年尤其是四季度进补旺季时价格将延续去年下半年的上升势头。投资策略推荐畜禽养殖、饲料、疫苗、水产品。我们持续推荐的畜禽养殖板块仍是短期热点，如雏鹰农牧等；中期看饲料、疫苗行业，均受益于养殖业赚钱效应带来下半年集中补栏，推荐新希望、大北农、天康生物；在日本核泄漏事件中被错杀的水产养殖业下半年有望迎来量价齐升，值得关注，推荐獐子岛、好当家。黄珺075582943241HUANGJCMSCHINA4S1090511040040研究助理胡乔01057601853HUQIAOCMSCHINA重点公司主要财务指标股价10EPS11EPS12EPS10PE11PEPB评级新希望1947070098122282040强烈推荐A海大集团1474036051066412940强烈推荐A大北农3293078109141423041强烈推荐A獐子岛2465059089116412875审慎推荐A好当家1113023035051493250审慎推荐A益生股份2245034110140662036强烈推荐A登海种业2061059180234351175审慎推荐A敦煌种业2511040090110632846中性B中粮屯河10440050300391903539中性A天康生物12884036085111351536强烈推荐A圣农发展1700031057074563048强烈推荐A民和股份2350041070080573439审慎推荐B资料来源招商证券渐飞研究报告/BGPANLVNET行业研究敬请阅读末页的重要说明PAGE2正文目录一、二季度农产品价格总体上行而农业股下行41、FAO食品价格指数仍在高位，国内食品CPI屡创新高42、国内外粮食价格高位震荡43、经济作物超高位回落64、猪价带领畜禽价格大幅上涨75、海产品受日本核泄漏事件影响不大9二、下半年农产品价格天气主导、货币为辅121、全球经济开始紧缩，但预计力度有限122、天气原因将主导三季度全球农产品价格123、下半年价格研判畜禽小幅回调维持高位、粮价震荡、水产品环比回升13三、投资策略收获养殖，布局饲料、疫苗、水产品141、二季度农业股因紧缩预期及高估值大幅回调142、下半年抓住继畜禽养殖之后景气度回升的版块15（1）畜禽养殖进入收获季节17（2）饲料、疫苗将受益于存栏量回升18新希望饲料养殖一体化带来业绩超预期18大北农饲料产能扩张，种业新品发力19天康生物构筑完整产品梯队，迎来业绩拐点19（3）水产品日本及旱情催涨价格19图表目录图1、FAO食品价格指数4图2、全国批发市场各种大米价格4图3、CBOT糙米期货价格4图4、CBOT小麦期货连续价格5图5、ZCE硬冬白小麦连货价格5图6、CBOT玉米期货连续价格5图7、DCE玉米期货连续价格5图8、CBOT大豆期货连续价格5图9、DCE黄大豆1号连续期货5图10、美国农业部对全球主要谷物库存消费比预测的变化情况6图11、NYBOT2号原棉期货连续价格（国际期货）6图12、ZCE棉花期货连续价格（国内期货）6图13、NYBOT11号原糖期货价格7图14、ZCE白糖期货价格7图15、上海天然橡胶期货价格7图16、马来西亚天然橡胶现货价格7图17、全国仔猪、活猪、猪肉价格走势8图18、全国养猪利润变化情况8图19、全国生猪存栏量及变化情况8图20、全国能繁母猪存栏量及变化情况8渐飞研究报告/BGPANLVNET行业研究敬请阅读末页的重要说明PAGE3图21、全国牛肉、羊肉价格走势8图22、全球鸡肉贸易“乾坤大挪移”鸡各部分全球走向8图23、全国鸡肉价格走势9图24、全国鸡蛋价格走势9图25、北京市场大扇贝价格9图26、山东刺参价格走势9图27、鲍鱼价格走势10图28、金枪鱼（鲣鱼）价格走势10图29、全国淡水鱼价格走势10图30、布伦特原油价格开始回调12图31、黄金现货价格高位震荡12图32、2011年初至今农业股相对大盘走势14图33、二季度农业股相对大盘走势14图34、农林牧渔行业历史PEBAND14图35、农林牧渔行业历史PBBAND14图36、全国养猪利润变化情况17图37、全国养猪效益指标17图38、全国主产区商品代肉鸡苗价格走势17图39、肉毛鸡社会收购价格走势17图40、肉鸡养殖利润走势18图41、全国淡水鱼价格走势20图42、金枪鱼（鲣鱼）价格走势20图43、北京市场大扇贝价格20图44、山东刺参价格走势20图45、冷冻鱼片出口量价21图46、冷冻虾仁出口量价21表1、农产品价格变化情况汇总10表2、农业板块涨幅排行榜15表3、上市公司景气度研判15表4、农业重点公司盈利预测及估值表16渐飞研究报告/BGPANLVNET行业研究敬请阅读末页的重要说明PAGE4一、二季度农产品价格总体上行而农业股下行1、FAO食品价格指数仍在高位，国内食品CPI屡创新高全球粮价上涨警报未解除。联合国粮农组织（FAO）在今年初公布的食品价格指数创出历史新高，一度引发人们担忧07/08年粮食危机再次爆发，此后3、4月份指数虽然有所下滑，但仍高于08年中的高点，同时因预期粮食储量下滑及产量不理想，FAO认为全球食品价格高企将可能延续到2012年；国内情况也不容乐观，4月CPI同比上涨53，其中食品价格同比上涨115，虽然涨幅有所回落，但因5月份食品价格反季节上涨使市场对5月CPI的预计普遍高于4月。图1、FAO食品价格指数608010012014016018020022024026091年93年95年97年99年01年03年05年07年09年11年资料来源FAO，招商证券2、国内外粮食价格高位震荡进入2011年以来，一方面由于全球流通性过剩，另一方面由于国外小麦、玉米等粮食主产区持续出现洪涝、干旱等异常天气，而中国水稻主产区又遭遇了五十年一遇的大旱，推高了主要粮食作物价格，基本符合我们对今年国内外农产品价格走势的判断。由于异常气候已明显影响了部分地区粮食作物的播种和生长，而下半年的气候情况难以捉摸，市场忧虑心理显现，进一步推高了粮食涨价的心理预期，因此即使下半年气候情况好转，供给紧张的严峻形势也难以逆转，我们预计下半年国内外粮食价格仍将维持高位震荡。图2、全国批发市场各种大米价格图3、CBOT糙米期货价格0510152025300001020304050607080910美分/短担资料来源BLOOMBERG，截至2011年5月资料来源国家粮食局，截至2011年5月20002500300035004000JAN06JAN07JAN08JAN09JAN10JAN11元/吨早籼米晚籼米粳米渐飞研究报告/BGPANLVNET行业研究敬请阅读末页的重要说明PAGE5图4、CBOT小麦期货连续价格图5、ZCE硬冬白小麦连货价格200400600800100012001400030405060708091011美分/蒲式耳1300150017001900210023000708091011元/吨资料来源BLOOMBERG，截至2011年5月资料来源BLOOMBERG，截至2011年5月图6、CBOT玉米期货连续价格图7、DCE玉米期货连续价格100200300400500600700800900JAN06JAN07JAN08JAN09JAN10JAN11美分/蒲式耳100012001400160018002000220024002600JAN05JAN06JAN07JAN08JAN09JAN10JAN11元/吨资料来源BLOOMBERG，截至2011年6月资料来源BLOOMBERG，截至2011年6月图8、CBOT大豆期货连续价格图9、DCE黄大豆1号连续期货40060080010001200140016001800JAN06JAN07JAN08JAN09JAN10JAN11美分/蒲式耳20003000400050006000JAN06JAN07JAN08JAN09JAN10JAN11元/吨资料来源BLOOMBERG，截至2011年6月资料来源BLOOMBERG，截至2011年6月渐飞研究报告/BGPANLVNET行业研究敬请阅读末页的重要说明PAGE6图10、美国农业部对全球主要谷物库存消费比预测的变化情况10152025303503/0404/0505/0606/0707/0808/0909/1010/11玉米小麦大豆资料来源USDA，招商证券3、经济作物超高位回落去年下半年开始，以棉花、糖和天然橡胶为代表的经济作物价格快速上涨，均创出历史新高，成为商品市场的焦点。由于棉花价格大涨，原本微利经营的棉纺织企业原料采购成本上升而难以向下游转嫁，难免出现亏损，部分公司开始压缩产量甚至停产，导致棉花需求下降，棉花价格也随之大跌；白糖价格在去年11月份达到高峰后，由于新糖上市，价格回调，但随后原油价格上涨，巴西等国原本用于榨糖的甘蔗改用于生产燃料乙醇，导致糖价再次冲上高位，预计高糖价将刺激农民种植糖料作为的积极性，未来可能出现糖产量上升，填平供给缺口，糖价将出现回落；天然橡胶价格在冲上42000元/吨的历史高位之后也出现了大幅回落，但由于天然橡胶的供给特性与棉花、糖不同，一方面产地非常集中（主要在东南亚和中国海南、云南），产量极易受恶劣天气的影响，二是短时间内难以通过提高种植面积的方式来提高产量（橡胶树种植后78年才能开始割胶），因此我们预计橡胶价格仍将维持在目前相对较高的价位震荡，难以大幅回落。图11、NYBOT2号原棉期货连续价格（国际期货）图12、ZCE棉花期货连续价格（国内期货）2070120170220270JAN06JAN07JAN08JAN09JAN10JAN11美分/磅9000140001900024000290003400039000MAR06MAR07MAR08MAR09MAR10MAR11元/吨资料来源BLOOMBERG，截至2011年6月资料来源BLOOMBERG，截至2011年6月渐飞研究报告/BGPANLVNET行业研究敬请阅读末页的重要说明PAGE7图13、NYBOT11号原糖期货价格图14、ZCE白糖期货价格NYBOT11号原糖期货价格0510152025303540JAN07JAN08JAN09JAN10JAN11美分/磅ZCE白糖期货价格2000300040005000600070008000JAN07JAN08JAN09JAN10JAN11元/吨资料来源BLOOMBERG，截至2011年6月资料来源BLOOMBERG，截至2011年6月图15、上海天然橡胶期货价格图16、马来西亚天然橡胶现货价格050001000015000200002500030000350004000045000060708091011元/吨100200300400500600700060708091011美分/公斤资料来源BLOOMBERG，截至2011年6月资料来源BLOOMBERG，截至2011年6月4、猪价带领畜禽价格大幅上涨去年6月份开始，国内猪肉价格结束长期低位徘徊，进入新一轮的上涨周期，一年以来生猪价格快速上涨，从不到10元/公斤上涨到目前的17元/公斤，涨幅高达80。由于此前猪价长期低迷，养殖户亏损严重，导致养殖信心不足，大量退出养殖行业，因此猪价快速上涨过程中补栏积极性不高，生猪和能繁母猪存栏量并未随之上涨，反而是受口蹄疫、蓝耳病等疫情以及“瘦肉精”等突发事件的影响出现明显下降，目前生猪及能繁母猪存栏量都处于低位，而从能繁母猪补栏到商品肉猪出栏需要一年时间，因此我们估计在未来半年乃至更长时间内生猪供给仍然不足，虽然进入夏季后猪肉消费进入淡季，但生猪价格不会大幅下跌，而是继续维持高位震荡。除猪肉外，牛羊肉等替代品也在猪价的带动下出现快速上涨，而肉鸡也进入周期性的上涨，肉毛鸡、肉鸡苗价格均维持高位。渐飞研究报告/BGPANLVNET行业研究敬请阅读末页的重要说明PAGE8图17、全国仔猪、活猪、猪肉价格走势图18、全国养猪利润变化情况资料来源农业部，截至2011年5月资料来源农业部，招商证券，截至2011年5月图19、全国生猪存栏量及变化情况图20、全国能繁母猪存栏量及变化情况资料来源农业部，截至2011年4月资料来源农业部，截至2011年4月图21、全国牛肉、羊肉价格走势图22、全球鸡肉贸易“乾坤大挪移”鸡各部分全球走向资料来源农业部，截至2011年5月资料来源农业部，截至2011年3月元/公斤15202530354045JAN07JAN08JAN09JAN10JAN11去骨牛肉带骨羊肉3,9004,2004,5004,8005,100DEC05DEC06DEC07DEC08JAN09FEB09MAR09APR09MAY09JUN09JUL09AUG09SEP09OCT09NOV09DEC09JAN10FEB10MAR10APR10MAY10JUN10JUL10AUG10SEP10OCT10NOV10DEC10JAN11FEB11MAR11APR11万头2101234存栏量（左）存栏环比（右）303540455055DEC05DEC06DEC07DEC08JAN09FEB09MAR09APR09MAY09JUN09JUL09AUG09SEP09OCT09NOV09DEC09JAN10FEB10MAR10APR10MAY10JUN10JUL10AUG10SEP10OCT10NOV10DEC10JAN11FEB11MAR11APR11亿头432101234存栏量存栏环比（右）05101520030405060708091011元/公斤505101520元/公斤养殖毛利右毛猪价左养猪成本左051015202530354045030405060708091011元/公斤仔猪毛猪猪肉（白条猪）渐飞研究报告/BGPANLVNET行业研究敬请阅读末页的重要说明PAGE9图23、全国鸡肉价格走势图24、全国鸡蛋价格走势资料来源农业部，截至2011年5月资料来源农业部，截至2011年5月5、海产品受日本核泄漏事件影响不大日本三月份大地震引发核泄漏事件之后，市场普遍认为此事件会严重影响人们对海产品的消费，我们当时就提出影响仅仅存在于短期的心理层面，而长期来看，日本海产品生产遭受严重破坏，对中国海产品的进口需求提高，反而是长期利好。近几个月主要海产品的价格走势也印证了我们这一观点，山东海参价格三月份后略有下降，但主要是正常的季节性调整，最近已企稳，而扇贝、鲍鱼及金枪鱼价格均有所上涨，从实际消费情况来看，海产品的消费受到的影响也不大，而且已经恢复常态了。图25、北京市场大扇贝价格图26、山东刺参价格走势资料来源农业部，截至2011年5月，注阴影部分为捕捞、销售旺季，每年5月及11月。资料来源农业部，截至2011年5月，注阴影部分为捕捞、销售旺季，每年5月及11月。1001201401601802002202401月3月5月7月9月11月元/公斤2007年2008年2009年2010年2011年10152025303540451月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月元/公斤2008年2009年2010年2011年567891011MAR06MAR07MAR08MAR09MAR10MAR11元/公斤6789JAN07JAN08JAN09JAN10JAN11元/公斤渐飞研究报告/BGPANLVNET行业研究敬请阅读末页的重要说明PAGE10图27、鲍鱼价格走势图28、金枪鱼（鲣鱼）价格走势资料来源农业部，截至2011年6月资料来源招商证券，截至2011年5月图29、全国淡水鱼价格走势资料来源农业部，截至2011年5月表1、农产品价格变化情况汇总类别单位近一年价格价格变化更新日期最新平均最高最低近一周近一月近一季近一年总体指数农产品原料指数16813617111411737201141全国农产品批发价格总指数1751681761560004201141全国菜篮子产品批发价格指数1731681761580003201141稻米CBOT糙米期价美分/短担141316900672011418AFE泰国大米5期价泰铢/公斤131623120411402011412泰国大米5FOB美元/吨4884905484421199201151泰国大米10FOB美元/吨4854865444401199201151泰国大米25FOB美元/吨46444848739200519201151国内早籼稻期价元/吨2278207523721835131212201162早籼米现价元/吨3550318235502870134222011527晚籼米现价元/吨38693399386930331414232011527粳米现价元/吨394037923950366000342011527早籼稻现价元/吨221220552212179500214201151中晚籼稻现价元/吨243722152437203011520201151粳稻现价元/吨289026772927248611413201151小麦CBOT小麦期价美分/蒲式耳76270288642860272201162ZCE硬冬白小麦期价元/吨209920282212181408012201161ZCE优质强筋小麦期价元/吨258524462700215101219201162全国批发市场白小麦现价元/吨215120532151196011372011527玉米456789SEP07MAR08SEP08MAR09SEP09MAR10SEP10MAR11元/斤草鱼鲢鱼500700900110013001500170019002100JAN08JUL08JAN09JUL09JAN10JUL10JAN11美元/吨507090110130150170190210230250JAN08JAN09JAN10JAN11元/公斤福建小鲍鱼北方鲍鱼渐飞研究报告/BGPANLVNET行业研究敬请阅读末页的重要说明PAGE11类别单位近一年价格价格变化更新日期最新平均最高最低近一周近一月近一季近一年玉米CBOT期货价格美分/蒲式耳757565776325246117201162玉米DCE期货连续价格元/吨2330208223381869161420201162全国批发市场黄玉米价格元/吨2158198721581888139142011527大豆CBOT大豆期价美分/蒲式耳13901220145193100049201162DCE黄大豆1号期价元/吨416739864368361000411201162全国批发市场大豆现价元/吨391438164063351043152011527豆油豆油CBOT期价美分/磅5850603600056201162美国豆油现价美元/吨127010341296735215632011527欧洲豆油现价欧元/吨9408681054683242523372011527马来西亚/苏门答腊现价美元/吨11839591054683563462011527美国棕榈油现价美分/磅594759380313542011527DCE豆油期价元/吨9884890510400700002138201162全国批发市场豆油现价元/吨104049564109177740034282011527全国批发市场菜籽油现价元/吨107009476107008221052292011527棉花NYBOT2号原棉期价美分/磅161135215777821105201162COTLOOKA棉花国际现货指数美分/磅16915124483222487201161ZCE棉花期价元/吨25950253763354517895212045201162国内229级皮棉现价元/吨26417248183123517298071648201162国内328级皮棉现价元/吨24481232283123517413092041201162大麦加拿大温尼伯交易所大麦期价美元/吨20518320514802639201161加拿大1号西部大麦出口价美元/吨20917120914333738201141糖NTBOT11号原糖期价美分/磅22253514142356201161伦敦白糖期价美元/吨66566584545738941201161国际糖理事会每日糖价美分/磅236638454574519432011527巴西每日糖价美分/磅5305798454571621532011527南宁白糖期价元/吨706065117450497013342201162郑州食糖现价元/吨687563767463493004539201162番茄酱番茄酱出口价格美元/吨83078985172755142201012136/38番茄酱中国订单价美元/吨9008119006500003820114136/38番茄酱意大利订单价美元/吨108081190065000015201141浓缩果汁苹果汁出口价美元/吨172511681758860214100201141NYBOT浓缩冻橙汁期价美分/磅18215918913433131201161饲料DCE豆粕期货连续价格元/吨296131613590263511129201162智利鱼粉FOB价格美元/吨1380152718601280141520201162畜禽CME瘦肉猪期价美分/磅897814103065226210201162美国里脊肉现价美分/磅1042959120779611054201161全国仔猪现价元/公斤2491692571133326109201151全国毛猪现价元/公斤17413617496881181201151全国猪肉现价元/公斤24220924216344547201151牛肉现价元/公斤36734936733111011201151羊肉现价元/公斤40537840734700017201151水产品带鱼现价元/公斤112991129211920201131草鱼现价元/公斤697172692222201131鲤鱼现价元/公斤636064581139201131扇贝北京现价元/公斤353240244066201161刺参山东现价元/公斤1701852091672289201161鲍鱼（福建）现价元/公斤120110120980024201161渐飞研究报告/BGPANLVNET行业研究敬请阅读末页的重要说明PAGE12类别单位近一年价格价格变化更新日期最新平均最高最低近一周近一月近一季近一年鲍鱼（山东）现价元/公斤1801411801100296415201161金枪鱼泰国现价美元/吨1850147818501050991823201151资料来源农业部、BLOOMBERG、WIND等单位换算最新汇率1蒲式耳35238升1美元64810元1磅4536克04536公斤1欧元95238元1短吨0907吨1泰铢02141元二、下半年农产品价格天气主导、货币为辅1、全球经济开始紧缩，但预计力度有限过去由于美国超发货币，导致国际市场流动性泛滥，今年北非、中东政局动荡，进一步抬高了国际大宗商品价格，不仅国际原油价格近期创下近年来新高，而且各种农产品和工业原材料价格也上涨到历史高位。从二季度以来，全球经济明显放缓，美国即将退出第二轮量化宽松货币政策，日本在地震中损失惨重，欧洲各国饱受欧债危机困扰，而中国国内通胀形势严峻，仍需采用偏紧的货币政策。考虑到全球经济仍在艰难的复苏过程中，紧缩政策力度不会太强，否则可能导致新一轮严重的经济衰退。图30、布伦特原油价格开始回调图31、黄金现货价格高位震荡3050709011013015017006年07年08年09年10年11年美元/桶500700900110013001500170006年07年08年09年10年11年美元/盎司资料来源BLOOMBERG，招商证券资料来源BLOOMBERG，招商证券2、天气原因将主导三季度全球农产品价格对于农产品价格走势来说，货币政策仍是重要的影响因素，但影响力较过去减弱，反而是近年来各种异常气候、自然灾害对农业生产的影响越来越大。由于目前世界几种主要作物供求关系都处于紧平衡状态，气候良好，不发生的灾情，价格走势就相对平稳，一旦一个地区发生影响到作物产量的灾情，不仅将影响到当地主要作物的价格，也很快会传导到其他作物的价格走势。今年上半年各国已经遭受了不同程度的洪涝、干旱等灾害美国中西部玉米主产区遭洪水破坏形势严峻；南美的阿根廷大旱导致大豆播种推迟，而巴西遭受了洪灾，同样导致大豆减产；中国北方冬小麦受冬春连旱，南方水稻主产区又遭遇了五十年一遇的严重干旱。虽然很多时候各种自然灾害给农业生产带来的实际影响渐飞研究报告/BGPANLVNET行业研究敬请阅读末页的重要说明PAGE13要小于心理上对农产品涨价预期的影响，但往往是这种心理预期和农产品供给共同主导了农产品价格的走势。如果下半年仍然有这种极端气候频繁出现，将会给各国的农业生产带来严重的影响，从而继续推高农产品，尤其是需求刚性的粮食作物价格。3、下半年价格研判畜禽小幅回调维持高位、粮价震荡、水产品环比回升粮食低粮价时代已经一去不复返了，过去几年连年丰收时粮价也是以涨为主，主要原因是包括种子、农药、化肥、农机等在内的各种生产资料都在涨价，而农民外出务工收入也不断提高，即农民种粮机会成本在提高，因此国家为保护农民利益，保证种粮积极性，不断提高各主要粮食作物的最低收购价格。在这样的大背景下，再考虑灾害天气对粮食供给的冲击，我们判断下半年粮价仍将高位震荡。猪肉虽然近期猪价已接近2008年时的高点，但考虑到玉米等饲料原料价格已远高于当时的水平，而养殖所需的人工、土地等成本近两年也大幅提高，生猪、能繁母猪存栏量又低于当时的水平，因此我们认为生猪在69月份的消费淡季仍能保持高位震荡，随着10月份国庆、中秋双节的到来，猪肉消费再次进入旺季后，生猪价格有望再次迎来上涨，预计全年的最高点将出现在年底到明年春节前后。另外，由于去年猪肉价格呈前低后高走势，拐点正是去年6月份，因此目前猪肉价格的同比涨幅已是最高的时点，对CPI增幅的贡献也是最大的时候，就算下半年猪肉价格继续维持高位，考虑到去年下半年的基数较高，其对CPI的影响也不会像上半年这么明显，与我们认为的6月份是CPI最高点的观点是相吻合的，因此也不必太担心猪肉价格对CPI影响过大而导致国家采取行政手段干预市场价格。禽类鸡肉、鸡蛋都和猪肉有一定的替代关系，因此猪肉价格高涨一定程度上也将推动鸡肉、鸡蛋价格上涨。虽然从祖代鸡引种数据上来看国内肉鸡供给已相对过剩，但考虑到养殖效率较低、疫情频发等因素，肉鸡供需仍处于平衡状态，因此饲料、人工等成本上涨是推动鸡肉、鸡蛋、鸡苗价格上涨的主要因素。除此之外，受南方旱情影响，很多地区鱼塘都接近干涸，水产养殖业受影响较大，养殖户投苗积极性不高，冒险投苗的存活率也不高，预计今年下半年淡水鱼供应偏紧，价格上涨，比价效应也将支持鸡肉价格维持高位。水产品我们维持之前的报告日本地震及核泄漏事件对中国水产品影响点评短期心理影响，长期实质利好中的判断，目前日本核泄漏事件的心理影响阶段已经过去，中国水产行业将迎来利好日本地震导致当地水产养殖也损失惨重，大幅增加水产品从中国的进口量来满足其国内的需求。另外，由于南方淡水养殖受旱灾影响较大，今年下半年淡水产品供给将出现不足，将会导致淡水产品价格上涨，海水产品价格也有可能会被推高。由于现在已过了海参等水产品捕捞季节，近海捕捞也进入了国家规定的休渔期，未来几个月的消费主要靠存货，因此价格有望反弹，尤其是进入10月份以后的年末消费旺季，将迎来新一轮的价格上涨。渐飞研究报告/BGPANLVNET行业研究敬请阅读末页的重要说明PAGE14三、投资策略收获养殖，布局饲料、疫苗、水产品1、二季度农业股因紧缩预期及高估值大幅回调二季度虽然大多数农产品都在上涨，但农业股仍然跑输大盘。我们认为主要是因为农业板块本身整体估值偏高，在CPI持续走高带来的政策紧缩预期的时候使市场对消费品相关板块的盈利产生担忧，另外核泄漏事件对水产业的心理影响持续、部分种业公司业绩低于预期而且负面新闻较多导致了去年的明星板块水产和种业表现不佳，尤其是种业股遭遇了业绩和估值的双杀，跌幅巨大。但我们在2011年年度策略报告和二季度策略报告中持续重点推荐的畜禽养殖板块表现明显强于其他子行业。图32、2011年初至今农业股相对大盘走势图33、二季度农业股相对大盘走势20151050510JAN/11FEB/11MAR/11APR/11MAY/11JUN/11上证指数农林牧渔20151050510APR/11MAY/11JUN/11上证指数农林牧渔资料来源招商证券资料来源招商证券图34、农林牧渔行业历史PEBAND图35、农林牧渔行业历史PBBAND25X35X45X55X65X150025003500450055006500JAN08SEP08MAY09JAN10SEP10MAY1125X35X45X55X6X100020003000400050006000JAN08SEP08MAY09JAN10SEP10MAY11说明1、资料来源于招商证券研发中心；2、行业指数基期、基点对应于沪深300指数；3、行业净利润为剔除亏损公司后对应时点向前滚动一年的行业净利润总和；4、行业净资产为对应时点行业净资产总和。渐飞研究报告/BGPANLVNET行业研究敬请阅读末页的重要说明PAGE15表2、农业板块涨幅排行榜公司名称股价月涨幅公司名称股价季涨幅1新五丰34471山下湖56212正虹科技18912大江股份49803中水渔业16993正虹科技24054正邦科技16054新五丰22205大康牧业15945雏鹰农牧11626大江股份14996冠农股份10857雏鹰农牧14907开创国际7508金健米业13768大康牧业5889冠农股份13709国投中鲁46610新希望44110民和股份325资料来源招商证券，注以2011年6月8日为截止日。2、下半年抓住继畜禽养殖之后景气度回升的版块近期农业板块最大的热点是生猪养殖版块，如雏鹰农牧、大康牧业、新五丰、正邦科技等个股表现良好。依照我们对下半年价格走势的判断，畜禽类产品价格下半年仍将维持高位，因此这类个股仍然值得关注。除此之外，我们认为饲料是与畜禽养殖相关度最高的行业，如今生猪养殖毛利已超过500元/头，接近2008年的历史高点，养殖业的赚钱效应会带来生猪、肉鸡的集中补栏，所以景气度会逐渐传导到饲料行业，我们建议下半年重点关注饲料加工企业，尤其是以猪饲料为主的公司。同样的逻辑，在口蹄疫等疫情已经常态化的大环境下，兽用疫苗行业也将同样受益于生猪、肉鸡的大量补栏。除此之外，水产养殖行业在日本核泄漏事件之后遭到集体错杀，但其实在基本面并未受到负面影响，现在事件的影响已经消退，而股价还未得到修正，因此也值得重点关注。表3、上市公司景气度研判一级行业二级行业三级行业相关上市公司景气度（三季度）景气度（全年）种养类养殖类海水养殖獐子岛、好当家、东方海洋、壹桥苗业1）三季度为扇贝、海参等捕捞季节已过，海洋进入禁渔期，价格有望提升；2）日本核泄漏短期心理影响已过，且从中国进口增加，实际形成长期利好。预计价格海珍品价格基本与去年持平，四家上市公司均进入放量阶段。淡水养殖大湖股份南方大旱导致池塘接近干涸，对淡水养殖业影响比较明显。淡水产品供应受到冲击，价格有望走高。畜类养殖新五丰、福成五丰、正邦科技、雏鹰农牧上半年疫病频发以及瘦肉精事件导致生猪、能繁母猪存栏量处于历史低位，供给不足，猪价将维持高位，单头盈利已超过500元/头国庆和中秋双节之后进入新的消费旺季，生猪养殖高盈利有望维持到明年春节前禽类养殖圣农发展、民和股份、华英农业、益生股份由于比价效应，鸡肉价格随猪肉价格上涨而上涨去年上半年为景气低谷，看好未来两年肉鸡相关产业链种植类粮食种植北大荒、亚盛集团三季度粮价将高位震荡，但对种植企业影响有限。今年粮价继续上涨可能性较大，不过对地租影响中性。其他种植星河生物三季度进入食用菌消费旺季。食用菌种植工厂化比例将逐步提高。捕捞类远洋及近海捕捞开创国际、中水渔业、中鲁B石油价格上涨推动远洋捕捞产品价格不断上扬。由于智利和日本地震影响，远洋捕捞生产仍受影响，与去年受厄尔尼诺影响相当。加工类种子加工玉米种子加工登海种业、敦煌种业、万向德三季度为玉米种子销售淡季，可关良种价格小幅提升，渐飞研究报告/BGPANLVNET行业研究敬请阅读末页的重要说明PAGE16一级行业二级行业三级行业相关上市公司景气度（三季度）景气度（全年）农、大北农注制种情况及新品种审定情况。但销量增长势头放缓。水稻种子加工隆平高科、丰乐种业、荃银高科三季度为水稻种子销售淡季，可关注制种情况及新品种审定情况。杂交水稻种子价格大幅上涨后销售进度低于预期。其它丰乐种业淡季，持平淡季，持平饲料加工水产饲料加工通威股份、天邦股份、海大集团三季度为水产养殖旺季，但南方干旱对水产养殖业打击较大由于池塘接近干涸，养殖积极性一般畜禽饲料加工新希望、正邦科技、正虹科技、天邦股份、通威股份、天康生物、大北农受养殖业赚钱效应驱动，养殖户补栏积极性将提高，利好，尤其是猪饲料企业。畜禽价格的高企，全年景气度明显好于去年。油脂加工豆油中国粮油控股HK、东凌粮油全球大豆种植情况较好，若无明显灾害气候，今年产量将上升，豆油价格大幅上涨可能性不大。全年供需面好于去年，油脂价格提升，压榨毛利持平。棉籽油新赛股份、敦煌种业玉米油西王食品棉花加工新赛股份、新农开发、敦煌种业新年度棉花种植面积超预期，且去年的高棉价导致部分棉纺企业减产或停产，棉价下行可能性较大。预计全年棉价将低于去年。制糖甘蔗加工南宁糖业、贵糖股份进口糖已无价格优势，新榨季国内甘蔗种植面积下滑，预计糖价高位震荡。全年均价高于去年可能性较大，但新榨季成本也将提高。甜菜加工中粮屯河屠宰加工双汇发展、高金食品1）瘦肉精事件短期影响已过2）生猪屠宰检验费用将提高行业加速整合，龙头企业市场份额扩大。水产加工东方海洋、天宝股份、獐子岛、好当家、国联水产水产加工出口业务订单因日本地震有所增加发达经济体复苏情况不达预期，全年出口增长缓慢番茄酱加工新中基、中粮屯河番茄酱价格有望继续反弹。去库存阶段有望在新榨季结束，盈利回升。苹果汁加工国投中鲁、海升果汁HK、安德利果汁HK苹果汁供应减少局面仍未改变，预计价格将高位震荡。新榨季开始盈利，行业面转暖。稻米加工金健米业、北大荒稻谷收购价进一步提高，加工毛利下滑。大型粮商抢粮现象严重，盈利难以提升。兽药类动物疫苗中牧股份、金宇集团、瑞普生物、天康生物、大华农三季度为疫苗销售旺季季，周边疫情频发，加大市场对秋防疫苗的需求1）周边国家及地区疫病频发，增加疫苗需求2）猪鸡存栏有逐步上升资料来源招商证券，注1双汇发展我们归于食品饮料类研究，因其利润主要来自肉制品；注2为景气度高的子行业，3黑体字为招商农业重点跟踪上市公司。表4、农业重点公司盈利预测及估值表代码名称投资评级股价每股盈利P/E0912EPSPEG09A1011E12E09A1011E12E复合增长中国优势农产品（劳动密集型）000972新中基中性A94200407202803522934271041220600737中粮屯河中性A1044027005030039391903527136289600097开创国际中性A161407501304006021121402772299002069獐子岛审慎推荐A246502905908911685412821586145600467好当家审慎推荐A111301202303505194493222625150中国非优势农产品（大田密集型）600598北大荒中性B141102002002502770705652102685000911南宁糖业审慎推荐B175904306407007541272523208199000876新希望强烈推荐A194704907009511640282017332119600438通威股份中性A76602102303205036332415329109002311海大集团强烈推荐A147402703605106655412922353157002385大北农强烈推荐A329307007810914147423023267178002458益生股份强烈推荐A170002203105707477563023501154002234民和股份强烈推荐A224505803411014039662016343113中国非优势002041登海种业审慎推荐B2350039041070080605734292265026渐飞研究报告/BGPANLVNET行业研究敬请阅读末页的重要说明PAGE17代码名称投资评级股价每股盈利P/E0912EPSPEG09A1011E12E09A1011E12E复合增长农产品（技术密集型）600354敦煌种业审慎推荐A206102705918023477351191064073疫苗600195中牧股份中性B2511015040090110170632823954178002100天康生物审慎推荐A243105808009511042312522234178资料来源招商证券，注股价为2011年6月8日收盘价。（1）畜禽养殖进入收获季节今年上半年畜禽养殖效益相比去年出现大幅好转，完全符合我们的预期，尤其是生猪养殖单头盈利已突破500元/头，部分地区甚至突破600元/头，直逼2008年的历史最高点。考虑到前期虽盈利状况好但疫情和瘦肉精事件导致养殖户补栏积极性低，目前生猪及能繁母猪存栏量都处于偏低水平，而从母猪补栏到商品肉猪出栏需要一整年的时间，因此我们认为今年内生猪都将维持供不应求的局面，即使在夏季的传统消费淡季价格也会淡季不淡，生猪养殖的高盈利完全有可能维持到明年春节前。禽类方面，鸡肉对猪肉的替代效应明显，因此猪价上涨也会推高鸡肉价格，而且本身鸡肉价格正处于从去年四季度开始的上升大周期中，预计高景气度也将持续到明年，从种鸡进口量及鸡苗价格看，未来一年鸡肉的供需情况都持续好转。我们认为肉鸡价格季节性波动属正常范围，今年因景气度的持续提升，季节性波动有望较去年平稳。图36、全国养猪利润变化情况图37、全国养猪效益指标资料来源农业部，招商证券，截至2011年5月资料来源农业部，截至2011年5月图38、全国主产区商品代肉鸡苗价格走势图39、肉毛鸡社会收购价格走势资料来源博亚和讯，截至2011年5月资料来源博亚和讯，截至2011年5月2345678910030405060708091011猪粮比猪料比05101520030405060708091011元/公斤505101520元/公斤养殖毛利右毛猪价左养猪成本左渐飞研究报告/BGPANLVNET行业研究敬请阅读末页的重要说明PAGE18图40、肉鸡养殖利润走势资料来源博亚和讯，截至2011年5月（2）饲料、疫苗将受益于存栏量回升畜禽养殖的赚钱效应将带动了生猪、肉鸡存栏量的回升，而最直接受益的就是同一产业链上的饲料加工行业和动物疫苗行业。传统的饲料加工行业是典型的低门槛、高竞争、微利经营的行业，仅有少数龙头企业依靠规模优势能获得稳定的盈利，但随着海大集团、大北农、金新农等科研能力强、营销意识好、产品技术水平突出、附加值价高的企业上市，饲料行业的估值有望得到系统性提升。2010年由于养殖业处于低谷，饲料行业景气度也一般，但今年以来在行业景气度明显好转，尤其是以猪饲料为主的公司，下半年将明显受益于生猪养殖赚钱效应带来的存栏量回升。动物疫苗行业是农业板块中技术含量和毛利率水平最高的子行业之一，但由于近两年几家龙头企业业绩增长屡屡低于预期，动物疫苗行业一年来走势较弱，成为农业板块中的估值低谷，不过随着上半年周边重大疫病频发和政府支持力度逐步加大，我们认为行业发展前景可期。3月中旬到5月中旬为春防时期，韩国、日本、朝鲜、俄罗斯、缅甸等周边国家先后发生口蹄疫、蓝耳病、禽流感等疫情，对我边境地区构成严重威胁，通常边境受威胁的区域会加大防疫力度，国家强免疫苗的招标量也会随之增加，对疫苗需求有较大提升。此外，3月14日农业部发布2011年国家动物疫病强制免疫计划，疫病品种没有太大变化，但部分疫苗免疫区域的扩大及对于升级换代产品如猪蓝耳活苗、口蹄疫合成肽疫苗、细胞悬浮技术培养禽流感等疫苗的需求结构性增加，对几家疫苗上市龙头均是较大的利好。新希望饲料养殖一体化带来业绩超预期从去年四季度起我们开始强烈推荐新希望，有六和“担保鸡”模式快速复制、新希望本部猪饲料“担保猪”模式的复制、海外业绩扩张、千喜鹤的减亏、民生银行投资收益增长等五大增长点，其中我们特别强调“担保鸡”模式的优点及其快速复制的可能性，可以参阅我们报告新希望（000876）世界级农牧企业浮出水面、新希望（000876）“担保鸡”模式，革命性创举和新希望（000876）大跌点评暨担保鸡模式解析。由于禽类养殖行情从去年四季度开始好转，六和的表现再度超出我们预期一是六和种苗业务大幅好转，公司共有鸡苗、鸭苗等超过2亿只，鸡苗、鸭苗的单羽盈利分别为5元及2元，而此前两年半左右此业务板块均处在微亏状态；二是禽类养殖效益提高，渐飞研究报告/BGPANLVNET行业研究敬请阅读末页的重要说明PAGE19禽类饲料需求好转，原料价格涨势趋缓，饲料毛利率持续回升，同时销量仍保持高速增长；三是下游熟食业务的发展迅猛，六和同样采取合作的模式开展熟食品牌，在上海连续开张多家滋生活高端肉食店，与勤强合作建立起可控的终端网络生鲜超市