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元富期貨經紀公司Masterlink Futures Corporation,避險操作策略期貨研究室 王志傑副理Tel：8773-2042Email：KevinW.tw台北市復興南路一段209號四樓 TEL：2721-3458 元富期貨 研究室,2018/1/31,元富期貨研究室,2,壹：期貨避險策略,2018/1/31,元富期貨研究室,3,避險基本觀念,期貨交易最初動機為避險，投資人可以藉由買賣期貨合約，抵消原先部位的既有風險。有了商品期貨避險的功能：產業經營者可以運用商品期貨避險，安心經營本業。有了金融期貨避險的功能：資金供給及需求者可以用利率期貨來降低資金價格變化的風險。股市投資人可以指數期貨來降低市場整體波動風險。避險的同時往往難以兼顧追求利潤，在建立避險部位後，投資人固然不會因現貨下跌而遭受損失，但也無法因價格上漲而獲利。,2018/1/31,元富期貨研究室,4,系統風險與非系統風險,非系統風險（個別公司風險）：可經由分散商品或地區或選股，即透過適當的投資組合予以分散或規避。系統風險（如天災，戰爭）：為投資者共同面臨的市場風險(大盤下跌風險)，無法分散，投資組合保險的目的即為降低系統風險。,2018/1/31,元富期貨研究室,5,降低風險的方法,如何降低風險是財務管理中一項重要的課題。降低風險的方法大致可分為兩類： 風險分散：此方法為一般人所熟知。資產有許多種，影響各項產業的因素不盡相同，所以不同的資產價格不會同上同下。將不同的資產放在一起，藉彼此相沖的效果可達到降低風險的目的。 風險轉移：如上所述，風險為人們所不喜歡，會產生副作用。但不同的人對承擔風險的能力及意願不一。風險移轉即是將風險移轉給有能力或有意願承擔風險的人，以達到規避風險移轉的目的。,2018/1/31,元富期貨研究室,6,空頭避險（賣空期貨）,賣空期貨部位，以沖銷多頭部位的風險。由於台灣股市投資人習慣作多，故以放空指數期貨以規避股票多頭部位下跌的風險，為最普遍及最單純之避險策略。例：股票基金經理人持有大量股票現貨部位之投資組合，而該經理人預期未來股市將會下跌，因此賣空投股指數期貨作避險，一段時間後，市場果然下跌，現貨部位市值縮水，但另一方面期貨空投部位獲利可抵銷現貨部位虧損，達到降低風險效果。,2018/1/31,元富期貨研究室,7,多頭避險（作多期貨）,頭避險者原擁有空頭部位，需作多期貨來沖銷風險。 例1：石化業者擔心油價上升，使生產成本增加，便需要買進原油期貨，以期使期貨因油價上漲而獲利部份可以抵銷成本增加的部份。 例2：投信基金在募集期間，不能進場，若擔心市場於此期間大漲，亦可以買進期貨，作多頭避險。,2018/1/31,元富期貨研究室,8,期貨避險比率,指一單位現貨部位所暴露之風險，需要用多少單位期貨來沖銷。 例：若手上持有100萬的股票組合，但賣空120萬的期貨來避險，則避險比例為1.2 避險比例為避險交易中最重要的一環，不當避險比例可能大幅降低避險績效，甚至因而造成更大的風險。 例：股票部位500萬，避險比例1.2，期貨每口市值100萬，應避險期貨口數 = (1.2500)/100=6口,2018/1/31,元富期貨研究室,9,一對一避險,1對1避險比例：為最簡單的避險策略，即有100萬的股票組合，就賣出合約值100萬的期貨來避險。 此一避險方式執行後，並非表示就完全沒有風險，若在避險期間，股票組合的波動與期貨的波動一致，則效果會很好，但若兩者差距大，則投資人將承受較大之殘餘風險。 此一策略可能產生的誤差包括：A、股票組合與期貨的相關性。 B、期貨指數與標的指數的價差。 C、期貨合約值及股票市值的變化。 D、計算之期貨避險口數之非整數量。,2018/1/31,元富期貨研究室,10, (Beta) 避險,定義：指資產或投資組合對於大盤波動的敏感度若 = 1.5，表示過去一段時間，若大盤上升10%，則資產組合平均上升15%(1.510%) 一般股票之介於0.5至1.5之間，1，表資產對市場變動較敏感，1，表資產與市場變動一致，1，表資產對市場起伏較不敏感，0，表示資產組合與市場走勢反向。應避險期貨口數為 （現貨市值/ 期貨每口市值）。,2018/1/31,元富期貨研究室,11,避險之實務應用,目前投信股票型基金可買賣期貨避險之額度為基金淨值之25%，投顧代操為15%依此一規定，投信之避險投顧操作為一調整作用並無法作到空頭時完全避險。投信在避險計算上，25%的操作期貨額度，可用來調整整體投資組合之值。多頭：將（股票期貨） 調高，使組合績效超越指數。空頭：將（股票期貨） 調低，使組合績效抗跌。,2018/1/31,元富期貨研究室,12,避險之實務應用(續),部位限制：目前自營商可開立期貨帳戶進行避險，其期貨部位額度不能大於現貨部位額度簡例：持有股票部為5億，若指數為5000點，則期貨避險空單最大口數為：5億/(5000*200)=5億/100萬=500口調整： (=1表大盤漲1%，持股漲1%)若持有股票與大盤走勢一致，則上例是將原有=1的部位調為=0 ，(買股票(1)+空期貨(-1)=0 ，如此行情下跌不會有損失，但行情上漲也無法獲利在避險時，可依對行情判斷，將部位之值調為1或=1或1或=0,但不能調為0(因期貨空單部為不能超過股票部位),2018/1/31,元富期貨研究室,13,貳：選擇權避險策略,2018/1/31,元富期貨研究室,14,選擇權避險策略,避險部位是指同時擁有風險部位（如股票或期貨），再加上選擇權（Call或Put）的部位通常風險部位與選擇權部位的損益為反向，即相互對沖避險。以下介紹四種主要的選擇權避險策略,2018/1/31,元富期貨研究室,15,買股票，買Put,保護性賣權策略（Protective Put） 此一策略可解釋為擁有多單時的避險方式。 指投資組合中，包含了多頭風險部位（股票或期貨），再買入賣權來保護股票下跌的損失。 此種策略可作為投資人或基金公司避險之用，因基金公司常擁有很大的股票現貨，若股票下跌，損失會很大，若直接以期貨避險，擇將需犧牲行情上漲的利潤，因此以買進Put來避險為較佳之策略。 這種策略其實是買權的複製，股票上漲時獲利，下跌時只損失權利金。,2018/1/31,元富期貨研究室,16,空股票，買Call,反向掩護性買權策略（Reverse Covered Call） 此一策略可解釋為擁有空單時的避險方式。 指投資組合中，包含了空頭部位，再買入買權來保護股票上漲的損失(避免被軋空)。 此策略是在看空時賣空股票，但又怕上漲時被軋空，因此買call來保護。 這種策略其實是賣權的複製，股票下跌時獲利，上漲時只損失權利金。,2018/1/31,元富期貨研究室,17,賣Call，買股票,掩護性買權策略（Coverd call） 此一策略可解釋為Sell Call（或發行認購權證Sell Call Warrant）之避險方式。 此一策略中，包括賣出Call，買入股票，目前權證發行商發行認購權證（Sell Call Warrant），再買進股票來避險，即為此一策略之典型。 單純Sell Call時，當行情下跌時可獲利，當行情大漲時，擇需買股票的獲利來彌補sell call的損失。,2018/1/31,元富期貨研究室,18,賣Put，賣股票,反向保護性賣權策略（Reverse Protective Put） 此一策略可解釋為Sell Put（或發行認售權證Sell Put Warrant）之避險方式。 此一策略之部位為賣Put，賣股票，典型的操作模式為券商發行認售權證（Sell Put Warrant），再賣空股票來避險，即為此一策略之典型。 單純Sell put時，當行情上漲時可獲利，當行情大跌時，擇需賣股票獲利來彌補sell put的損失,2018/1/31,元富期貨研究室,19,Delta中立避險策略,Delta是用來衡量選擇權標的物價格對選擇權價格變動的影響 若標的變動1元，選擇權變動0.6元，Delta=0.6。 就買權Call而言，Delta就是股票避險比例。Delta介於0,1之間。 當選擇權處於深度價外時，Delta近於0，當選擇權處於深度價內時，Delta近於1。 Delta中立避險策略主要應用在賣call或賣put時，調整現貨部位之用，即券商發行Sell認購（call）或認售（Put）權證時，依據Delta值來調整股票多空部位,2018/1/31,元富期貨研究室,20,參：現貨避險策略,2018/1/31,元富期貨研究室,21,投資組合保險意義,支付保險費（Premium），使證券投資得到保障，避免投資組合因股價下跌而遭到損失，即一方面要規避股價下跌的風險，另一方面又不喪失股價上漲的利益。 上述保護性賣權即為典型（股票多頭部位，並買入Put作為下跌時之保險）。 但對於持有大量現貨部位的法人機構，直接買進大量的Put來避險仍有實務上的困難，如合約月份限制，部位限制，市場流通量限制等， 由於上述諸多限制，使得動態調整現貨，複製選擇權，成為投資組合保險之主要途徑。,2018/1/31,元富期貨研究室,22,投資組合保險動態策略(一),停損策略（Stop Loss Strategy） 為最單純，最普遍，最常用用之策略。當股價下跌至停損點以下，將股票全數出售，並將所得全數投入無風險證券。 缺點：當股價於期末回升於停損點之上，便無法獲取股價上漲之利益。,2018/1/31,元富期貨研究室,23,投資組合保險動態策略(二),固定比例策略（Constant Proportion Strategy），追高殺低策略。投資於股票之金額維持為一緩衝額度之固定比例，當此一緩衝額度改變時，投資於股票之金額也需改變。計算式：EM（VF）MC，其中E為投資於股票之金額，C為緩衝金額，即為投資組合價值與預保底價之差，M為是先決定之固定乘數。越高表風險偏好越高。,2018/1/31,元富期貨研究室,24,交易實例,例：M=4，資產價值為100萬，欲保險底限為90萬，則需投入之股票額度為4（10090）41040萬。當股價上漲，資產價值上漲至150萬，擇應投入股票金額為4（15090）240萬。當資產價值下跌至95時，投入股票金額自動降為20萬4(95-90)=20。 此一策略之意義為當投資組合價值高於底價很多時（緩衝額度很大時），應該採取較積極之策略，當行情下跌，投資組合接近底價時，則緩衝額度將自動降低，股票額度降低，無風險資產增加，變成較保守之策略，以達到降低風險之效果 此一策略為一追高殺低策略，漲時可獲取利益，跌時可降低風險，但遇到盤整時，其結果就較不令人滿意,2018/1/31,元富期貨研究室,25,投資組合保險動態策略(三),固定組合策略（Constant Proportion Strategy）。 低買高賣策略。此一策略是將投資於股票維持在一個固定的比例。當股價上漲時，股票相對於無風險資產比例會增加，為維持固定比例，因此需要將股票部位降低。 反之當股價下跌時，投資組合中股票相對無風險資產比例會降低，為維持原先設定之比例M，投資者應買進股票。 上述策略當底價為0，乘數為0M1時，即成為固定組合策略。為一低買高賣策略假設M=0.4，EM（VF）0.4（100萬-0萬）40萬。即永遠將股票比率維持在總資產的40%此一策略當盤整時，效果尤其顯著，但行情大漲或大跌時，效果將大打折扣。,2018/1/31,元富期貨研究室,26,投資組合保險動態策略(四),動態合成選擇權保險策略 以股票現金複製選擇權（複製保護性賣權策略，Synthetic Put）。 S+PN(d1)St + N