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第五章投资管理 上 项目投资 第一节项目投资管理概述第二节项目投资中的现金流量第三节项目投资财务评价指标第四节投资项目的经济评价方法第五节项目投资的风险分析 1 学习目标与要求 掌握投资的含义 目标与种类 了解项目投资的特点及程序 掌握项目投资的现金流量含义 内容及计算 项目投资财务评价指标的含义 计算及评价 以及项目投资的风险估算及处置 掌握独立与互斥项目财务决策方法 2 第一节项目投资管理概述 一 投资概述 一 投资的概念在经济学上 投资是指为获得未来的 不确定收益而支付即期价值 成本 的行为 财务管理中的投资有广义和狭义之分 广义的投资是指企业为了获得预期收益或达到其他经营目的 将资金或实物直接或间接地投放于企业生产经营活动的一项经济活动 也即指企业为了获得未来报酬 或权利 而垫付一定成本的所有经济行为 包括企业的生产性投资和金融资产投资 狭义的投资仅指企业进行的金融资产投资行为 3 二 投资的分类 1 直接投资和间接投资 按投资方式不同2 短期投资和长期投资 按投资期限或投资回收期长短3 实物资产投资和金融资产投资 按投资对象不同4 对内投资和对外投资 按投资方向不同5 独立投资 互斥投资和互补投资 按投资项目之间的相互关系6 初创投资和后续投资 按投资在再生产过程中的应用 4 二 项目投资概述 一 项目投资的概念项目投资是以特定项目为对象 直接参与新建项目或更新改造项目有关的长期投资行为 从性质上看 它是企业直接的 生产性的对内实物投资 通常包括固定资产投资 无形资产投资 开办费投资和流动资产投资等内容 5 二 项目投资的特点 与短期投资和对外投资相比 项目投资具有以下几个特点 1 投资金额较大2 回收时间较长3 变现能力较差4 发生频率低5 投资风险较大 6 三 项目投资的管理程序 1 投资项目的提出2 投资项目的评价3 投资项目的决策4 投资项目的执行5 投资项目的再评价 7 四 项目投资期 项目投资期是指投资项目从投资建设开始到最终清理结束为止所需的时间 包括建设期和运营期 项目建设期是指项目投资建设开始到项目建成投产为止所需的时间 项目运营期是指从项目建成投产开始到项目报废清理为止所需的时间 项目投资期 建设期和运营期之间的关系为项目投资期 项目建设期 项目运营期 8 第二节项目投资中的现金流量 一 现金流量的概念现金流量 也称现金流动量 是指在项目投资决策中与项目投资决策相关现金流入和流出的数量 从时间范围看 现金流量以项目计算期为限 计算期以外的现金流量不是项目现金流量 从空间范围看 项目投资的现金流量以项目为中心 必须是由项目引起的现金流量才是项目投资的现金流量 9 项目投资决策中 以现金流量 而非会计利润 为基础进行评价的理由 一 有利于考虑时间价值因素 二 考虑了项目投资的逐步回收问题 三 可以使项目资本预算符合客观实际 10 二 现金流量的构成 一 从内容上看现金流量的构成现金流入量是指某项目引起的现金流入的增加额 即以产品销售收入 营业外收入 项目终结时回收的固定资产余值和流动资金等形式体现的流入项目系统的现金 现金流出量是指某项目引起的现金流出的增加额 即以投资成本 经营成本 税金 营业外支出等形式体现的流出项目系统的现金 现金净流量是指相应的一定期间内的现金流入量与现金流出量的差额 项目投资决策所使用的 现金 是指广义的现金 它不仅包括各种货币资金 而且包括项目需要投入企业拥有的非货币资源的变现价值 或重置成本 例如 一个项目需要使用原有厂房 设备 材料等 则相关的现金流量是指它们的变现价值 而不是其账面价值 11 二 从产生的时间上看现金流量的内容 根据现金流入流出的时间不同可分为 初始现金流量 营业现金流量 终结现金流量 下面以现金流入 流出时间不同为分类基础 结合现金流量的方向归纳现金流量的具体内容 现金流量是向量 根据其方向的不同可分为现金流入量 一般用 表示 现金流出量 一般用 表示 12 一 初始现金流量 投资项目筹建时发生的现金流量 1 固定资产投资支出 包括固定资产的购入 建造成本 运输成本和安装成本等 2 垫支的营运资本 指项目投资前后分次或一次投放于流动资产上的资本增加额 计算公式 某年营运资本增加额 本年营运资本需用额 上年营运资本 其中 本年营运资本需用额 该年流动资本需用额 该年流动负债可用额 3 其他投资费用 是指与长期投资有关的职工培训费 谈判费 注册费等 一般为流出量 4 投资该项目时被利用的现有资产的机会成本 出售现有资产的变现收入或转作其他投资时可获得的利益 5 原有固定资产的变价收入 指固定资产更新时 原有固定资产变卖所得的现金收入 6 所得税效应 指固定资产重置时变现收入的税负损益 按规定 出售资产 如旧设备 时 若出售价高于原价或账面净值 则应缴纳所得税 多缴的所得税构成现金流出量 出售资产发生的损失 出售价低于账面净值 可以抵减当年的所得税支出 少缴的所得税构成现金流入量 P139 13 二 营业现金流量 营业现金流量指投资项目投入使用后 在其寿命期内由于生产经营所带来的现金流入 流出的数量 一般按年度进行计算 现金流入一般是指营业现金流入 现金流出是现金支出和缴纳的各种税金 营业现金量根据其是否考虑所得税 分为税前营业现金流量和税后营业现金流量 14 1 税前营业现金净流量 投资项目每年的销售收入为营业收入 一般假设为当期收现 投资项目每年的现金支出为当期付现成本 指不包括折旧的成本 年税前现金净流量 NCF 营业收入 付现成本 营业收入 营业成本 非付现成本 营业利润 税前 非付现成本 15 2 税后营业现金净流量 年税后现金净流量 NCF 营业收入 付现成本 所得税 营业收入 营业成本 折旧 所得税 营业利润 所得税 折旧 净利润 折旧 营业收入 营业成本 1 T 折旧 营业收入 1 T 营业成本 1 T 折旧 营业收入 1 T 付现成本 1 T 折旧 1 T 折旧 营业收入 1 T 付现成本 1 T 折旧 T 税后营业收入 税后付现成本 税负减少 16 三 终结现金流量 终结现金流量是指投资项目终结时所发生的现金流量 主要包括 1 固定资产报废时的残值收入或变价收入以及出售时的税负损益 2 原垫支在流动资产上的资金回收 3 停止使用的土地变价收入 17 小结 现金流量的构成一览表 18 三 项目投资现金流量估算的思路 原则及应注意的问题 一 现金流量估算的基本思路将项目计算期划分为建设期 营业期 终结点 在项目决策中须将投资项目整个寿命期间的各种现金流量按时间顺序整理成净现金流量 以便决策 净现金流量 NetCashFlow 又称现金净流量 是指在项目决策期 包括建设期 营业期 终结点 内由每年现金流入量和现金流出量之间差额所形成的序列数据 它是计算项目投资决策评价指标的主要依据 净现金流量的估算公式为 NCFt CIt COt t 0 1 2 n 即 第t年净现金流量 第t年现金流入量 第t年现金流出量 19 二 估算项目投资现金流量的基本原则 只有差量现金流量 才是投资意义上的现金流量 也才是与项目相关的现金流量 所谓差量现金流量 是指接受或拒绝某个投资方案后 企业总现金流量因此而发生的变动 只有那些由于采纳某个项目引起的现金支出增加额 才是该项目的现金流出 只有那些采纳某个项目引起的现金流入的增加额 才是该项目的现金流入 根据差量的方向将其划分为 增量现金流量和减量现金流量 前者是指采纳某个项目引起现金流入或流出的增加量 后者是指采纳某个项目引起现金流入或流出的减少量 20 三 估算项目投资现金流量应注意的基本问题 1 区分相关成本和非相关成本2 不能忽视机会成本3 应考虑项目实施产生的间接影响4 要关注对净营运资金的影响 21 1 区分相关成本和非相关成本 相关成本是指与特定决策相关的 在分析评价时必须加以考虑的成本 一般而言 差额成本 未来成本 重置成本 机会成本等都属于相关成本 非相关成本是指与特定决策无关的 在分析评价时不必加以考虑的成本 一般而言 沉没成本 过去成本 历史成本 账面成本往往是非相关成本 如果将非相关成本纳入投资项目的总成本 则可能否决有利的投资项目 造成决策失误 22 2 不能忽视机会成本 机会成本是指选择最优方案 放弃次优方案时 次优方案存在的潜在的收益 机会成本不是一项实实在在的支出 也不计入企业账册 而是失去的收益 这种收益不是实际发生的 而是潜在的 但在项目决策时却需要考虑 机会成本总是针对特定方案的 离开被放弃的方案就无从计量确定 23 3 应考虑项目实施产生的间接影响 当我们采纳一个新的项目后 该项目可能对公司的其他部门造成有利或不利的影响 这种影响可以从新旧项目的关系上解释说明 若新项目和原有项目是替代关系 则新项目实施会导致原有项目收入减少 若新项目和原有项目是互补关系 则新项目实施会导致原有项目收入增加 当然 替代和互补关系不是对项目关系的完整划分 在实务中很难准确计量 但决策者仍需将其考虑在内 24 4 要关注对净营运资金的影响 项目实施后对营运资本带来两个方面的影响 一方面 对存货和应收账款等流动资产的需求会增加 另一方面 应付账款和应付费用等流动负债也会同时增加 从而降低公司流动资金的实际需要 净营运资金需要就是指增加的流动资产和增加的流动负债之间的差额 当投资方案的寿命周期结束时 公司将与项目有关的存货 应收账款变现 应付账款和应付费用补偿以后 净营运资金将恢复到原有水平 注 在现金流量的计算中 为了简便起见 一般都假定固定资产投资在年初进行 各年营业现金流量在年末发生 终结现金流量看作是最后一年年末发生的 营运资金在营业年度的第一年年初垫入 在项目终结点全部回收 25 四 投资项目现金流量估算举例 包括新建项目 更新改造项目现金流量的估算 见教材P137 139例5 1 例5 2 26 第三节项目投资财务评价指标 一 项目投资财务评价指标体系在项目投资财务评价指标中 有六种指标是最基础的 它们分别是 投资利润率 静态投资回收期 净现值 净现值率 获利指数 内部收益率 可根据不同的标志对之进行如下分类 27 项目投资财务评价指标体系 28 二 项目投资的静态评价指标 一 会计收益率 AccountingRateofReturn 缩写为ARR 会计收益率是指投资项目正常利润或年平均净收益与该项目原始投资额的比率 其计算公式为 会计收益率 年平均净收益 原始投资额会计收益率的决策规则是 如果会计收益率 基准会计收益率 通常由公司自行确定或根据行业标准确定 则应接受该项目 反之则应放弃 在有多个方案的互斥选择中 则应选择会计收益率最高的方案 对该指标的评价 优点 简单 明了 易于掌握 且该指标不受建设期间长短 投资方式 回收额的有无及净现金流量大小等条件的影响 能够说明各投资方案的收益水平 缺点 首先 没有考虑货币时间价值因素 其次 该指标分子 分母的时间特征不一致 分子是时期指标 分母是时点指标 因而在计算口径上可比基础较差 最后 该指标的计算方法无法直接利用现金流量的信息 29 二 静态投资回收期 简称回收期 记作PP 是投资的偿本年限 是指以投资项目经营净现金流量抵偿原始总投资所需的全部时间 该指标通常以年为单位 包括两种形式 包括建设期的投资回收期 PP 和不包括建设期的投资回收期 PP 在建设期为S时 PP PP S 根据静态投资回收期的定义可知 包括建设期的投资回收期PP满足以下关系式 30 上式仅仅是一种理论上的计算公式 在实际计算中静态投资回收期的计算分两种情况 第一 当各期营业现金净流量相等时 静态投资回收期可按下式计算 31 第二 当各期营业现金净流量不相等时 不包括建设期的投资回收期计算步骤如下 1 从营业期间第一年起计算各年累计的现金净流量 只计算各年营业期间的累计净现金流量 2 将各年累计的现金净流量与投资额比较 计算出各年末尚未收回的投资额 若在某一期 比如第n年 时 各年累计的现金净流量与投资额相等 即尚未收回的投资额为0 则n即为不包括建设期的静态投资回收期 否则 进行下一步 3 若在第n年时 各年累计的现金净流量 投资额 即尚未收回的投资额为负数 则投资回收期的计算公式为 32 关于上述第 3 步 计算的关键 首先找到投资回收的那一年n n应满足 第n年时 各年累计的净现金流量 投资额 在第 n 1 年时 各年累计的现金净流量 投资额 静态投资回收期法的应用举例见教材P141例5 3 33 静态投资回收期的决策标准及优缺点 决策标准 如果不包括筹建期的投资回收期 标准投资回收期 企业自行确定或根据行业标准确定 时 可接受该项目 反之则应放弃 在实务分析中 一般认为投资回收期在独立项目周期一半时方为可行 反之则认为不可行 在互斥项目比较分析时 选择投资回收期最短的方案 投资回收期越短 投资风险越小 评价 能够直观地反映原始投资的返本年限 便于理解 计算也不难 是运用较为广泛的传统评价指标 但它没有考虑货币时间价值因素 而且也没有考虑回收期满后的投资回收的情况 34 三 项目投资的动态评价指标 一 净现值 净现值 NPV 是指在项目的计算期内 特定方案未来现金流入的现值与未来现金流出的现值之间的差额 其计算的基本公式是 35 NPV的简化计算公式 对于大多数项目 由于可以计算出每一年的现金净流量NCF 所以 净现值也可简化表示为投资项目未来净现金流量按资本成本折算的现值减去初始投资后的余额 公式为 36 NPV的实用计算公式要分以下4种不同的情况 1 当全部投资在筹建起点一次投入 筹建期为0 投产后各年的净现金流量相等时 其计算公式为 NPV A P A i n C0式中 A为各年相等的现金流量 C0为投资额 2 全部投资在筹建起点一次投入 筹建期为0 投产后各年的净现金流量相等 但终结点第n年有残值回收额Rn时 其计算公式为 NPV A P A i n Rn P F i n C0 3 若筹建期为s 全部投资在筹建起点一次投入 项目效益年限为n 投产后各年营业现金流量相等 则其计算公式为 NPV A P A i n P F i s C0或者 NPV A P A i n s P A i s C0 4 若筹建期为s 全部投资在筹建起点一次投入 项目效益年限为n 投资产后各年的现金流量不相等 则其计算公式为 37 净现值指标的决策标准 决策标准 在只有一个备选方案的采纳与否决策中 净现值为正时则采纳 净现值为负时不采纳 在多个备选方案的互斥选择决策中 选择净现值是正值中的最大者 38 净现值指标的评价 NPV指标是一个折现的绝对量指标 其优点 1 考虑了货币时间价值 增强了投资经济性的评价 2 考虑了项目在其寿命期内全部的净现金流量 体现了收益性和风险性的统一 3 回答了项目的净报酬额为多少 其缺点 1 不能从动态的角度直接反映项目真实的实际收益率水平 没有回答项目内在的真实的报酬率是多少 2 净现金流量的测量和折现率的确定比较困难 尤其是折现率 不同的企业或同一企业不同的决策者可能采用的折现率不同 导致决策结果不同 现实中可采用的折现率有 部门或行业的基准收益率 投资项目的资本成本率 投资项目的机会成本 决策期间的市场利率 根据不同阶段采用不同的折现率 在计算项目筹建期净现金流量的现值时 以贷款的实际利率作为折现率 在计算项目经营期净现金流量时 以全社会的资本平均收益率作为折现率 3 在两项目的对比与优选中 若两方案的投资额不同 或两方案为非互斥方案 仅用净现值法无法确定投资方案的优劣 39 二 净现值率 净现值率是指投资项目的净现值占原始投资现值总和的百分比指标 即净现值与净投资额现值的比值 记作NPVR 可用公式表示如下 40 净现值率的决策标准及优缺点 净现值率的决策标准是 入选方案NPVR 0 在可供选择的项目中 选择NPVR最大的方案 评价 净现值率是一个折现的相对量指标 其优点 可以从动态的角度反映项目投资的资金投入与净产出之间的关系 回答了单位投资的净现值为多少 比其他动态方法更容易计算 其缺点 与净现值相似 无法反映项目的内在的 真实的报酬率 它仅仅克服了净现值作为绝对数指标的缺点 41 三 获利指数 获利指数也被称为现值指数 记作PI ProfitabilityIndex 是指投产后按设定的折现率计算的未来现金流入现值与现金流出现值的比率 一般也可简化为净现金流量的现值与原始投资额现值的比值 即投资回收额的现值与投资额现值的比值 其计算公式为 当原始投资在建设期内全部投入时 获利指数PI与净现值率的关系为 获利指数 PI 1 净现值率 NPVR 42 获利指数的决策标准 如果投资方案的PI 1 则该方案可行 如果投资方案的PI 1 则该方案不可行 如果几个方案的获利指数均大于1 那么获利指数越大 该方案越好 但在采用获利指数法进行互斥方案的选择时 其正确的选择原则不是选择获利指数最大的方案 而是在保证获利指数大于1的条件下 选择净现值最大的方案 43 获利指数的评价 获利指数的优缺点与净现值法基本相同 但有一重要的区别 获利指数法可从动态的角度反映项目投资的资金投入与总产出之间的关系 可以弥补净现值法在投资不同方案之间的不能比较的缺陷 使投资方案间可直接利用获利指数进行对比 其缺点 无法反映项目内在的真实的报酬率 在独立的选优决策方案中 往往会做出错误的决策 44 四 内部收益率 内部收益率也称内含报酬率或内在收益率 记作IRR InternalRateofReturn 即投资项目实际可望达到的报酬率 是指使项目未来现金流入量现值等于未来现金流出量现值的折现率 也即使方案净现值为零的折现率 根据其定义 内部收益率IRR满足下列等式 45 内部收益率的计算方法根据各年的现金流量是否相等分为以下几种情况 1 当各年营业现金净流量相等时 即各年的投资回收额相等时 1 求年金现值系数由NPV A P A r n C0 0 式中 IRR r 得 P A r n C0 A 2 查年金现值系数表 在已知期间n的同一行 找出与上述年金现值系数相邻近的较小和较大的年金现值系数及其相应的两个折现率 3 根据上述两个邻近的折现率及其相应的年金现值系数 再结合上述公式求得的年金现值系数 采用插值法计算出该项投资方案的内部收益率 46 2 当各年营业现金净流量不相等时 则采用逐次测算法计算内部收益率 1 先设定一个折现率r1 计算该投资方案的NPV 会出现以下三种情况 若计算的NPV 0 则设定的折现率r1即为所求的内部收益率IRR 若计算的NPV 0 则再取一折现率r2使r2 r1 重新计算NPV 还会出现上述的三种情况 则重复上述计算步骤 若计算的NPV 0 则再取一折现率r2使r2 r1 重新计算NPV 同样出现三种情况 则重复上述计算步骤 2 当选折现率rm时 NPV1 0 当选折现率rn时NPV2 0 且rn rm达到最小 则在rm和rn之间用插值法求得使NPV 0时的折现率即为IRR IRR的计算公式为 47 内部收益率的决策标准 内部收益率是一个折现的相对量正指标 采用该指标的决策标准是 若该方案的内部收益率 其资本成本或选定的折现率 则该方案可行 反之 若方案的内部收益率 其资本成本或选定的折现率 则该方案不可行 若几个投资方案的内部收益率都大于其资本成本 则应选择内部收益率最大的方案为最优方案 48 内部收益率的评价 优点 非常注重货币时间价值 能从动态的角度直接反映投资项目的实际收益率 且不受行业基准收益率高低的影响 比较客观 缺点 1 计算过程较为复杂 2 各年的现金流入以后 是假定各个项目在其全过程内是按各自的内部收益率进行再投资而形成的增值 而不是按所有项目统一要求达到 并在统一的资金市场上可能达到的收益率进行再投资而形成的增值 这一假设具有较大的主观性 缺乏客观的经济依据 3 对于非常规方案 根据上述程序进行计算可能出现多个内部收益率 使人无法据以判断其真实的内部收益率是多少 使这一指标实际应用带来困难 非常规方案是常规方案的对称 常规方案是在建设期和生产经营期内各年的净现金流量在开始的年份出现负值 以后各年出现正值 正负号只改变一次的投资方案 而非常规方案是在建设期和生产经营期内各年的净现金流量在开始的年份出现负值 以后的各年内有时为正值 有时为负值 正负号的改变超过一次以上的投资方案 49 四 项目投资财务评价指标之间的比较 一 贴现指标与非贴现指标的比较 1 非贴现指标忽略了货币的时间价值 而贴现指标则把不同时间点上收入和支出的现金按统一的折现率折算到同一时点 使不同时期的现金具有可比性 有利于做出正确的投资决策 2 非贴现指标中的投资回收期 只能反映投资回收速度 不能反映投资的主要目标 现金净流量的多少 同时 回收期没有考虑时间价值因素 投资利润率仅仅是从会计收益的角度来衡量经济效益 完全忽略了现金流量 3 非贴现指标对寿命不同 资本投入时间和提供收益的时间不同的投资方案缺乏鉴别能力 4 非贴现指标中的投资利润率指标 没有考虑货币的时间价值 因而夸大了项目的盈利水平 而贴现指标中的内部收益率是以预计现金流量为基础 考虑货币时间价值以后计算出的真实报酬率 5 运用静态投资回收期指标时 标准投资回收期是方案取舍的依据 但标准投资回收期一般是以经验或主观判断为基础来确定的 缺乏客观依据 而贴现指标中的净现值率和内部收益率实际上都是以企业的资本成本为取舍依据 任何企业的资本成本都可以通过计算得到 因此 这一标准相对符合客观实际 50 二 贴现指标的比较1 净现值和内部收益率的比较 对于单个项目的财务可行性评价 净现值和内部收益率评价结论是相同的 对于多个不同项目之间选优时 在大多数情况下 净现值和内部收益率两种方法得出的结论是一致的 但当下面两种情况出现时 会出现差异 1 原始投资额不相等 一个项目的原始投资大于另一个项目的原始投资 2 现金流入的时间不一致 一个在最初的几年流入的较多 另一个在最后几年流入的较多 尽管在两种情况下 两者产生差异 但这两种情况下产生差异的原因是相同的 即两种方法假定产生现金流入量再投资时 会产生不同的报酬率 净现值法假定产生现金流入量重新投资会产生相当于选用折现率的收益率 而内部收益率法却假定现金流入重新投资产生的收益率与此项目的特定预期报酬率相同 51 2 净现值和获利指数的比较 净现值和获利指数使用的是相同信息 对于单个项目的财务可行性评价 二者的结论永远是一致的 但在原始投资不同的多个方案之间选优决策时 净现值和获利指数会出现矛盾结论 最高的净现值符合企业最大利益 在没有资本限量情况下的互斥选择决策中 应选用净现值较大的投资项目 也就是说 当获利指数与净现值得出不同的结论时 应以净现值为准 总之 在折现的评价方法中 净现值法是一种最好的 应用最广泛的方法 52 第四节投资项目的经济评价方法 一 投资项目的分类根据企业投资项目之间的关系 可将投资项目分为互斥型 独立型 混合型三种 互斥型是指各方案之间具有排他性 在各方案当中只能选择一个 例如 在对旧设备进行改造时 继续使用旧设备和使用新设备即为两个互斥项目 独立型是指各个方案的现金流量是独立的 不具有相关性 且任一方案的采用与否都不影响其他方案是否采用的决策 独立型方案根据资金是否有限制可分为资金无限制的独立方案和资金有限制的独立方案 混合型是指独立方案与互斥方案混合的情况 53 二 互斥投资项目决策 一 项目寿命期相等的互斥方案的决策1 净现值法遵循净现值最大准则2 差额净现值法遵循 NPV 0原则3 差额内部收益率法遵循 IRR 基准收益率原则 二 项目寿命期不相等的互斥方案的决策1 年均净现值法2 最小公倍寿命法 54 1 年均净现值法 年均净现值法是把项目的净现值转化为项目每年的平均净现值 其计算公式为 决策规则 选择年均净现值较大的方案 55 2 最小公倍寿命法 最小公倍寿命法就是求出两个项目使用年限的最小公倍数 并假设在这一最小公倍数年度内两个项目的现金流量情况可以整体重复 进而计算在这一最小公倍数年度内的两个项目的净现值 最后选择净现值较大的项目 见教材P151例5 10 56 三 独立投资项目决策 一 资金总量不受限制的情况在资金总量不受限制的情况下 所有具备财务可行性的项目均为入选项目 不需要进行投资组合 可按每一项目的净现值大小排队 确定优先考虑项目的顺序 57 二 资金总量受限制的情况 在资金总量受到限制的情况下 需按净现值率或获利指数的大小 结合净现值进行各种组合排队 从中选出能使累计净现值最大的最优组合 步骤如下 第一 计算各项目的净现值率和获利指数 并排序 同时列出每一个项目的原始投资 第二 逐项计算累计投资 直到投资总额恰好达到限定的投资总额 则前几个项目的组合为最优组合 第三 若排序过程中未找到最优投资组合 则在资金总额不超过资金限量的范围内对所有项目进行各种可能的组合 第四 计算各可能组合的净现值总额 选择净现值总额最大的投资组合 注意 净现值率或获利指数的数值仅仅为组合时提供了优选的次序 P152例5 11 58 第五节项目投资的风险及其处置 一 项目投资的风险投资项目的风险是指投资项目的现金流量偏离其预期值的不确定性 这种偏离的程度越大 则项目的风险也越大 反之则越小 在前面学习现金流量的确定及项目投资决策方法的过程中 没有考虑投资项目的风险问题 即假定投资项目预期的现金流量是确定达到的 但实际上并非如此 在决策过程中应考虑对风险的分析与调整 59 二 项目投资风险的处置 一 风险调整现金流量法 肯定当量法 肯定当量法的基本思路是先用一个系数把有风险现金流量调整为无风险的现金流量 然后用无风险的贴现率计算净现值 以便用净现值法的规则判断投资机会的可取程度 其计算公式如下 60 肯定当量系数 肯定当量系数 是指不肯定的1元现金流量的期望值相当于使投资者满意的金额的系数 它可以把不肯定的现金流量折算为肯定的现金流量 肯定当量系数为经验数据 可以查表获得 肯定当量法的应用见教材P154例题5 10 61 评价 肯定当量法对时间价值和风险价值分别进行调整 先调整风险 然后把肯定现金流量用无风险报酬率进行折现 对不同年份的现金流量 可以根据风险的差别使用不同的肯定当量系数进行调整 但是 如何准确 合理地确定肯定当量系数是比较困难的 62 二 风险调整贴现率法 风险调整贴现率法对不同风险项目采用不同的包含风险的贴现率 而不是货币时间价值 进行评价 其基本思想是对于高风险的项目采用较高的贴现率计算净现值 对于低风险的项目采用较低的贴现率计算净现值 然后根据净现值法的决策标准来选择方案 其关键是根据风险的大小确定风险因素的贴现率即风险调整贴现率 按风险调整贴现率有如下几种方法 用风险报酬模型来调整贴现率用资本资产定价模型来调整贴现率按投资项目的等级来调整贴现率 63 1 用风险报酬模型来调整贴现率 一项投资的总报酬可分为两个部分 无风险报酬率和风险报酬率 因此 特定项目i按风险调整的贴现率可按下式计算 k i bq式中 k为期望的投资报酬率 i为无风险贴现率 即货币时间价值 b为风险报酬斜率 q为风险程度 注意复习风险程度指标q 64 2 用资本资产定价模型来调整贴现率 在资本资产定价模型的研究中 将证券的风险分为两个部分 可分散风险和不可分散风险 不可分散风险是由 值来测量的 而可分散风险 属于公司特别风险 可以通过合理的证券组合