（金融学专业论文）中国投资者利益保护的政治机制和适应机制研究.pdf

内容摘要 内容摘要 当前，法与金融学在国际上已经成为金融发展理论的前沿研究方向。随着法与 金融学的日益兴起，对产权结构、投资者利益保护和金融发展等问题的关注正逐渐 成为经济学研究的焦点之一。投资者利益保护法律制度与金融发展存在显著相关性 的实证研究已经取得突破性进展，但是在确定其宏观、微观作用机理的层面仍然缺 乏深入的剖析。同时，既有研究大多是对发达国家实践的总结，对转轨国家的研究 仍很匮乏。本文以转轨经济条件下投资者利益保护的政治机制和适应机制为研究视 角，重点考察了在中国的金融发展过程中，投资者利益保护政治机制和适应机制的 具体作用机理。 在对相关概念进行界定和对既有文献进行全面梳理的基础上，本文构建模型说 明投资者利益保护的政治机制和适应机制对公司价值提升和金融发展的重要性。随 后，本文基于政治机制构建并利用国家效用函数分析我国近三十年金融制度变迁历 程，从而得出我国投资者利益保护的政治机制影响显著的结论国家对产权保护 的不同偏好对中国金融发展产生巨大影响。基于适应机制分析了我国的法律传统和 历次法律移植，得出我国投资者利益保护的适应机制作用不明显的结论法律类 型变更频繁削弱了中国法律的社会适应力进而对金融产权保护和金融发展产生消极 影响。最后，在前文分析投资者利益保护的政治机制和适应机制的基础上，针对中 国金融市场严重的非对称产权保护和公司内部人侵吞等投资者利益保护问题，提出 国家机会主义退出与法律制度重构、金融产权改革与资本市场开放、主动式执法与 被动式执法相结合等对策建议。 本文的主要贡献在于：突破了法与金融学既有研究片面注重实证而忽略宏微观 作用机制的局限，并在该领域进行了大胆尝试；剖析了中国原有法律体系的制度移 植过程和特点，对中国法律制度的社会适应力及其影响进行探讨；针对国内金融市 场投资者利益保护不力的现状，提出了主动式执法和被动式执法相结合的金融执法 模式，具有二定的前瞻性。 关键词：投资者利益保护；政治机制；适应机制 a b s t r a c t a bs t r a c t a tp r e s e m ，l a wa i l df i n a l l c eh a sb e e nm t e m a t i o n a l l ya tt h ef o r e l j r o n to fr e s e a r c hi n t o t h e 晶m a n c i a ld e v e l o p m e n tt 1 1 e o r i e s w i t h 让i eg r o 、i n ga t t e n t i o nt ol a wa n df i n a n c e ， r e s e a 心hi i l t ot h e 蚰m c t u r eo fp r o p e r t ) ，r i g h t s ，i 1 1 v e s t o rp r o t e c t i o n ，f i n a i l c i a ld e v e l o p m e n t 觚do t l l e rr e l a t e di s s u e si sg r a d u a l l yb e c o m i n go n eo ft 1 1 ef o c u s e so fe c o n o m i c sr e s e a r c h t h o u g hb r ea ：k t h r o u g hp r o g r e s sh a sb e e nm a d ei i lt h ee m p i r i c a lr e s e a r c ho nt h es i g m f i c a n t c o r r e l a t i o nb e t w e e nt h e1 e g a ls y s t e mt op r o t e c tt 1 1 ei n t e r e s t so fi i l v e s t o r sa n df i n a l l c i a l d e v e l o p m e n t ，i i l - d e p t ha i l a l y s i so fm ei n t e r a c t i n gm e c h 撕s ma tm a c r o a 1 1 dm i c r o l e v e l si s s t i l ll a c k i n g w h i l et h er e l e v a n tl i t e r a t u r ei sm o s t l yf o c u s e do ns u m m a r i z i n g 也ep r a c t i c ei 1 1 t h ed e v e l o p e dc o u n t r i e s ，t l l er e s e a r c hi n t ot r m s i t i o nc o u n t r i e si ss t i l lv e 巧s c a r c e f r o mt h e r e s e a r c hp e r s p e c t i v eo ft l l ep o l i t i c a lm e c h a m s ma n da d a p 讪i l i t ym e c h a 血s mo fi n v e s t o r p r o t e c t i o n u n d e r 仃a n s i t i o n a le c o n o m i cc o n d i t i o n s ， t l l e p 印e r i sf o c u s e do nt l l e i n v e s t i g a t i o ni n t o t h es p e c i f i cm e c h 撕s m so fp o l i t i c a lm e c h a l l i s ma n da d b p t a b i l i 够 m e c h a n i s mo fi n v e s t o rp r o t e c t i o ni nt h ec o u r s eo fc m n a sf i m a n c i a ld e v e l o p m e n t a r e r d e f i n 洫g 廿1 er e l a t e d c o n c e p t s a r l d s o n i n g o u tt h e e x i s t i n g l i t e r a c u r e c o m p r e h e n s i v e l y ，t h i sp 印e rb u i l d sm o d e l st oi 1 1 u s t r a t em ei m p o r t a n c eo ft 1 1 ep 0 1 i t i c a l i n e c h 砌s ma 1 1 d a d a p k l b i l 时 m e c h a l l i s mo fi n v e s t o r p r o t e c t i o n t o c o 印o r a t e v a l u e e n h a n c e m e ma n df i n a l l c i a ld e v e l o p m e n t s u b s e q u e n t l y ，t 王l ep a p e ri sb a s e do nt h ep o l i t i c a l m e c h a l l i s mt ob u i l da n du s eas t a t eu t i l i 够f u n c t i o nt oa i l a l y z et h ec h a n g i n gc o l l r s eo f c 1 1 i n a sf i n a i l c i a ls y s t e mi 1 1t h ep a s t3 0y e a r s ，a l l dr e a c h e s 戗l ec o n c l u s i o nt h a tt 1 1 ei n f l u e n c e o fp o l i t i c a lm e c h a m s mo fi n v e s t o rp r o t e c t i o ni i lc h i n aw a ss i g l l i 6 c 瓤一- t h et r e m e n d o u s i m p a c to ft h es t a t e f sb i a s e dp r o t e c t i o no fp r o p e r 哆r i g h t so nc h i n a f sf m a n c i a ld e v e l o p m e n t t h e nt h ep 印e ri sb a s e do nt h ea d a p t a b i l i t ym e c h a n i s mt oa 1 1 a l y z ec i l i m sl e g a lt r a d i t i o n a n dp r e v i o u sl e g a lt r a n s p l a n t s ，a n dc o m e st ot h ec o n e l u s i o nt h a tt h e 砌u e n c eo ft h e a d a p 切b i l i t ) ， m e c h a i l i s mo fi i l v e s t o r p r o t e c t i o n i i lc h i n aw a sn o to b v i o u s t h e 丹e q u e n t l y - c h a n g e dl a wt ) r p eu n d e m l i n e ds o c i a la d a p t a b i l i 够i 1 1c h i n a i s1 a ws y s t e m ，a 1 1 d 缸幢e rb r o u g h tf i o r t han e g a t i v e 硫p a c to nm ep r o t e c t i o no ff i n a n c i a lp r o p e r 眵r i g h t sa n d f i n a n c i a ld e v e l o p m e n t f i n a j l y ，o nt l l eb a s i so fa 1 1 a l y s i so ft h ep o l i t i c a lm e c h a n i s ma n d i i i a d 印t a b i l i t ym e c h a m s mo f 恤v e s t o rp r o t e c t i o n ，a i m e da g a i n s tt l l ei n v e s t o rp r o t e e t i o ni s s u e s o fc m n a ss e r i o u sa s y m m e t r i cp r o t e c t i o no fp r o p e r 够r i g h t sa n dc o m p a n yi n s i d e r s m i s 印p r o p r i a t i o ni n f i n 赫c i a lm a r k e t s ，t h ep 印e rp u t sf o r w a r ds e v e r a ls u g g e s t i o n s i n c l u d i n g 谢t h d r a w a lo fs t a t eo p p o m i l l i s ma n dr e c o n s t m c t i o no f l a ws y s t e m ，r e f 0 mo f f i n a n c i a lp r o p e 啊r i g h t sa n dc a p 油lm a r k e to p e n i n g ，a n d 也ec o m b i n a t i o no fa c t i v e 锄d p a s s i v el a w e n f o r c e m e n t t h em a i nc o n t r i b u t i o no f “sp 印e ri s ：b r e a k 缸o u g hm el i r n j t st h a tt h ee x i s t i n g 1 i t e r a t u r eo nl a wa n df i n a l l c ew a sf o c u s e du n i la t | ：r a l l yo ne m p i r i c a lr e s e a r c ha n di g n o r e d t h em e c h a n i s ma tm a c r o a n dm i c r o 1 e v e l s ，a n dh a sm a d eab o l da t t e m p ti n t l l ef i e l d ； a 1 1 a l y z et 1 1 em i g r a t i o np r o c e s s e sa 1 1 dc h a r a c t e r i s t i c so ft h ec m n a so r i g i n a ll e g a ls y s t e m ， a n dp r o b ei n t 6m es o c i a la d 印t a 【b i l 时a i l di m p a c to fc l l i n a sla _ ws y s t e m ；a n d ，a i m e d a g a i n s tm ec u r r e n tp o o rs i t u a t i o no fi i e s t o rp r o t e c t i o ni 1 1c 1 1 i n a sf m a n c i a lm a r k e t s ，p u t f o 刑a r daf i n a n c i a ll a we n f o r c e m e mm o d e ，t h ec o m b i m 【t i o no fa c t i v ea i 【dp a s s i v el a w e o r c e m e n t ，w h i c hi sf o n ) l ，a r d 1 0 0 k i n gt os o n l ed e g r e e k e yw o r d s ：i n v e s t o rp r o t e c t i o n ；p 0 1 i t i c a lm e c h a n i s m ；a d 印讪i l 埘m e c h 砌s m 厦门大学学位论文原创性声明 兹呈交的学位论文，是本人在导师指导下独立完成的研究成 果。本入在论文写作中参考的其他个人或集体的研究成果，均在 文中以明确方式标明。本人依法享有和承担由此论文产生的权利 和责任。 声明人( 签名) ： 代者 & 一刁年歹月形日 厦门大学学位论文著作权使用声明 本人完全了解厦门大学有关保留、使用学位论文的规定。厦门 大学有权保留并向国家主管部门或其指定机构送交论文的纸质版和 电子版，有权将学位论文用于非赢利目的的少量复制并允许论文进 入学校图书馆被查阅，有权将学位论文的内容编入有关数据库进行 检索，有权将学位论文的标题和摘要汇编出版。保密的学位论文在 解密后适用本规定。 本学位论文属于 1 、保密() ，在年解密后适用本授权书。 2 、不保密( ) ( 请在以上相应括号内打“ ) 作者签名： 导师签名： ：c ) 一方年5 月谢日 年月 日 1 导论 1 1 关于选题 1 导论 1 1 1 选题背景 在促进长期经济增长的各种因素中，金融发展无疑发挥着关键性的作用。金融 系统是国民经济的重要组成部分，但是又不同于其他产业，它是将资金的供给方( 投 资者) 和需求方联系起来的纽带和中介。由于交易双方存在着信息不对称和不确定 性等造成的交易成本，金融系统的发展，可以降低信息和交易成本，提高资源在时 间和空间上的配置效率，促进长期经济增长。金融发展作为经济发展的重要组成部 分，不但为经济增长提供资金支持，还有利于宏观经济的稳定和资源配置效率的提 高。 中国的金融业在经历了近三十年的逐步开放和市场化转轨的改革历程之后，已 经成为推动中国经济稳步发展的重要支持和促进力量。一方面，中国经济在过去的 近三十年中，一直以年均9 一1 0 的速度持续增长，创造了世界经济发展史上的奇迹， 另一方面，中国金融业本身也经历了一个快速扩张与发展的历史时期。就金融资产 总量丽言，截至2 0 0 7 年底，银行业总资产达到5 2 ，6 万亿元，比2 0 0 1 年底的2 0 8 万亿元增加了一倍多；大中型商业银行资本充足率多数达到8 。证券业总资产达到 1 7 3 万亿元，比2 0 0 1 年底的7 0 1 6 亿元增长1 4 6 6 。保险业总资产3 万亿元，比 2 0 0 1 年底的4 6 1 1 亿元增长6 5 倍。2 0 0 7 年底，中国的外汇储备达到1 5 2 万亿美 元。 同时，国有商业银行改革取得突破性进展，整个银行业面貌发生了很大变化。 中国建设银行、中国银行和中国工商银行相继完成股份制改革，并在境内外成功上 市。这三家银行初步建立了相对规范的公司治理架构，资本充足率提高，资产质量 改善，盈利能力和风险控制能力增强。国家注资获得明显收益，实现了国有资本保 值增值。而中国农业银行和国家开发银行的改革也在加紧推进之中。另外，资本市 中困投资者利益保护的政治机制和适应机制研究 场改革不断深化，基础性制度建设得到加强，特别是上市公司股权分置改革基本完 成，股票市场出现转折性变化，资本市场的资源配置和价格发现等市场功能得到相 对加强。 但中国金融体系改革远远滞后于经济发展水平，却是理论界和实务界普遍承认 的不争事实。不完善的法律体系和金融体系与高速的经济增长并存，也被称为“中 国金融发展之谜”。 对“中国金融发展之谜”的关注与解答，引起国内外学者的极大兴趣，学者们 纷纷尝试从不同角度进行分析，从而形成了“北京共识”。就国际范围而言，对于 转轨国家的改革路径选择的研究与探讨，也相应经历了“华盛顿共识 、“后华盛顿 共识 和“北京共识”三个阶段。 所谓“华盛顿共识”，一般是指位于华盛顿的三大机构国际货币基金组织、 世界银行和美国政府，针对2 0 世纪8 0 年代以来拉美国家减少政府干预、促进贸易 和金融自由化的经验所提出并形成的一整套政策主张。“华盛顿共识”特别强调财 政纪律和公共部门资源配置方式的改革，主张金融部门和贸易部门的自由化，主张 对汇率、利率和外国投资放松政府监管，并强调国有企业的私有化、保护私人产权 和削弱政府权力，其要旨仍在于自由化、私有化和市场化，是一种典型的经济自由 主义共识。它指导了2 0 世纪9 0 年代拉美、东欧、前苏联转轨国家的经济改革和转 轨实践。这一政策导致这些国家经济社会转型发生衰退。“华盛顿共识”实际上针 对的是已经建立市场经济体系但其市场经济体系仍存在严重扭曲的发展中国家，而 不是针对市场经济体系完全缺失的转轨经济国家。 鉴于俄罗斯转轨前l o 年的状况，以斯蒂格利茨为代表的一些经济学家呼吁走 出“华盛顿共识”和超越“华盛顿共识”。斯蒂格利茨在批评“华盛顿共识”的同 时，也提出了“后华盛顿共识”的概念，它从信息不对称出发，指出市场力量不能 自动实现资源的最优配置，承认政府在促进经济发展中的积极作用，强调制度对经 济转轨与发展的重要性。 按照传统理论，明晰的产权安排和良好的法律制度是一国会融发展的关键。但是在中国，并未对金融业进行 真正的产权改革，同时中困的法律制度也并小完善，法律执行的质量也较低，与此相对的却足中国金融业的快速 发展，这被称为“中国金融发展之谜”。详见江春( 2 0 0 4 ) 的论述。 2 l 导论 对于中国以及越南的经济转型，一般被认为是渐进主义或者增量主义的改革。 2 0 0 4 年5 月，乔舒亚库珀雷默最早撰文提出“北京共识”。“北京共识”是中国 转型经验的概括与总结，它强调改革的政治经济学在于保证对改革的持续的、不断 增长的支持；对待转型初始的态度是在发展新兴机构的同时还不应立即废弃已有机 构，以避免经济崩溃和社会出现不安定；虽然改革的互补性很重要，但是在初始阶 段的全面改革，并不一定会产生进一步改革的推动力；对于局部改革，取决于改革 的顺序；改革的主要支持力量是中产阶级和新兴私有部门；改革的焦点是创造市场 的制度基础，以鼓励企业家进入；另外，制度变迁应该是全面的，包括法律、金融 体系、执法、政府组织的改革、发展自我实施的社会规范等。中国坚持自己的发展 观和改革路径，自改革开放以来逐步形成了有中国特色的发展模式并取得了巨大的 成就，因此，“北京共识 所代表的中国模式也越来越得到世界各国的认可。 自s c h u m p e t e r ( 1 9 1 2 ) 提出金融中介提供的服务是经济增长的原动力后，经济 学家们开始关注金融发展在经济增长中的作用。随后，g o l d s m i t h ( 1 9 6 9 ) 进一步 分析了金融与经济发展之间的相关性，k i n g & l e v i n e ( 1 9 9 3 ) 更是开创了金融与 经济增长之间关系的现代研究之路。大量文献研究发现，金融发展在长期经济增长 中起着关键性的作用。那么，究竟是什么因素导致了金融发展呢? 投资者利益保护 与金融发展之间的关系究竟如何? 为什么有些国家拥有体系完善、功能健全的金融 制度从而推动经济增长，而其他国家则缺乏这样的金融制度结果导致经济停滞或增 长缓慢? 作为学术研究的焦点，金融发展理论一直备受学者们的关注。金融发展理论的 的演进可分为三个阶段：第一阶段强调市场自由化，第二阶段突出内生增长，目前 的第三阶段则格外关注制度因素。 2 0 世纪7 0 年代初，m e k i n n o n ( 1 9 7 3 ) 的经济发展中的货币和资本和s h a w ( 1 9 7 3 ) 的经济发展中的金融深化率先提出金融抑制和金融深化论，他们放弃 了以成熟的市场经济国家金融体系为对象的研究方法，转而研究发展中国家的金融 问题，奠定了传统金融发展理论的分析基础，标志着现代金融发展理论的形成。肖 和麦金农两人从不同角度研究了金融受到抑制的发展，麦金农从“渠道效应 的角 中困投资者利益保护的政治机制和适应机制研究 度出发，肖从“金融中介”的角度出发，虽然他们研究的着眼点有所不同，但都发 现发展中国家存在明显的金融抑制现象。麦金农和肖认为，发展中国家要实现金融 与经济的发展，就必须取消上述金融抑制政策，通过放松利率管制，控制通货膨胀 使利率反映市场对资金的需求水平，使实际利率为正值，恢复金融体系集聚资源的 能力，进行全面市场化改革，减少政府对金融的干预。他们给发展中国家金融发展 和经济增长提出的处方是：金融的自由化或市场化。1 9 7 0 年代末，拉美不少国家实 行的金融改革和发展政策基本上是以放松政府对金融的直接控制为核心内容展开 的。1 9 8 0 年代中期以来在拉美和亚洲更大范围内掀起的金融改革和金融自由化浪 潮，使更多的发展中国家开始了金融深化的进程。 但拉美和亚洲相继采取的一系列金融自由化政策最后都以失败告终，迫使一些 学者从新的角度来研究金融发展。随着内生增长理论的兴起与发展，内生金融发展 理论也随之产生。该理论认为，资金融通过程中的不确定性和信息不对称等因素产 生交易成本，为了降低交易成本，经济发展到一定程度就会内生地要求金融体系的 形成和发展。 g r e e n w o o d 和s m i t h ( 1 9 9 7 ) 发表了发展中的金融市场和金融市场的发展， 分析了金融市场和金融中介是如何随经济发展而内生形成的。他们认为，金融市场 和金融中介的形成和运行是有成本的。正是由于这个成本的存在，导致了金融市场 只能在经济发展到一定阶段才能形成。在金融市场的形成上存在“门槛效应”，只 有当经济发展到一定程度后，金融市场( 金融中介) 才能够形成。内生金融发展理 论突破了传统理论的框架，利用内生增长理论把金融发展置于内生增长模型中，建 立了大量结构严谨、逻辑严密的模型，深入分析了金融体系是怎样克服金融市场的 不完全性从而促进经济增长的。 2 0 世纪8 0 年代以来的西方私有化加速及前苏联东欧的国家私有化浪潮，促进了 学者们对各国私有化现象的研究，并形成了特定的转轨时期产权理论。在轨型期所 有制与产权改革研究方面，采取迅速私有化措施将原来计划体制完全破坏而重新建 立全新的市场经济，但迅速私有化并没有自动使得企业治理结构改善和原国有资产 的有效重组。人们开始强调市场经济支持性制度的重要性以及制度变革的长期性， 4 1 导论 认为分权、激励、竞争、良好的司法和会计制度等比私有化更重要，并分析了不确 定性、利益集团、政府、改革秩序与步骤对制度变迁的影响。- 近年来，随着新制度经济学的勃兴，经济学家越来越重视制度因素在金融发展 中的作用，l a p o r t a 、l o p e z d e s i l a n e s 、s h l e i f e r 和v i s h n y ( 1 9 9 7 ，1 9 9 8 ) ，j o h n s o n 、 m c m i11 a n 齐口w o o d r u f f ( 2 0 0 2 ) ，b e c k 、l e v i n e 、l a e v e n 和m a j n o n i ( 2 0 0 3 ) 等人都认 为制度因素是决定金融发展的关键因素。这些制度主要包括产权制度、政治制度、 法律以及文化传统等等。 主流经济学家对于产权问题的关注往往与经济增长紧密联系在一起，而对于在 经济发展过程中起着关键作用的金融发展问题却没有给予应有的关注。江春( 1 9 9 9 ， 2 0 0 4 ) 将金融的本质归纳为产权的跨期交易活动，认为“在产权没有得到明确界定 的条件下，不仅会出现严重的代理人问题，而且会带来控制权和剩余索取权的分离， 从而不可能建立起有效的公司治理结构。 j o h n s o n 、m c m 订l a n 和w o o d r u f f ( 2 0 0 2 ) 进一步出了“产权与金融”这一理论命题。他们在对经济转轨国家进行大量的实 证分析后指出，在产权没有得到有效保护从而容易受到侵犯的情况下，企业家不仅 不愿将利润用于再投资，而且也不愿进行外源融资，这就会严重阻碍金融业的发展。 他们提出，明晰、安全的产权制度是金融发展的前提和必要条件。c 1 a s s e n s 和l a e v e n ( 2 0 0 3 ) 也专门研究了产权制度，他们认为产权保度与金融发展及经济增长之间的 关系是：第一，减少公司的产权保护不力的制度会产生两方面的影响部融资；第二， 导致公司以次优的方式分配资源。 h i c k s ( 1 9 6 9 ) 指出，货币与法律是古代世界的两大遗产，法律与金融发展有 着密切的联系，商业经济要达到繁荣，就必须在某种程度上确立对产权和契约的保 护。随着新制度经济学和法律经济学的蓬勃发展和研究深入，近年来，有关法律制 度和金融发展关系的研究文献也越来越多，从而形成法与金融学理论。 第三代金融发展理论中的法与金融学( l a wa n df i n a n c e ) 理论兴起于2 0 世纪 9 0 年代中后期，是一门由金融学和法学交叉而形成的新兴学科，也是新制度经济学 和法律经济学的一个分支，它强调投资者利益保护法律对金融发展的作用，认为各 国金融发展差异的关键在于不同的投资者利益保护法律制度安排。法与金融学综合 中困投资者利益保护的政治机制和适应机制研究 运用金融学、法学和计量经济学的方法，第一次明确将法律因素引入到解释金融发 展和经济增长的具体研究中，从而开辟了从投资者利益保护角度研究金融体系形成 和演进的有效方法，为广大学者的研究提供了崭新的思路。 法与金融学理论分为两部分。第一部分认为，在法律制度拥有私人产权、支持 私人合同安排、保护投资者法定权利条款的国家中，储蓄者更愿意向公司融资，并 且这些国家的金融市场更加繁荣。相反，对私人产权及私人合同保护不力的法律体 系会抑制公司的融资活动从而阻碍金融发展。第二部分则强调投资者利益保护、合 同环境及金融发展的国别差异。法与金融理论认为不同的法律制度在优先保护私人 投资者权利还是优先保护国家权利方面有差异。 1 1 2 选题意义 近十几年来，法与金融学理论在国际上已经成为金融发展理论的前沿研究方 向，而国内的研究则相对匮乏。 法与金融学理论研究认为，各国法律起源的不同会导致各国投资者利益保护法 律的差异，进而对各国金融发展产生影响。法律起源影响投资者利益保护和金融发 展主要通过两个机制：政治机制( p o l i t i c a lm e c h a n i s m ) 和适应机制( a d a p t a b i l i t y m e c h a n i s m ) 。政治机制主要关注于国家的保护偏好，认为法律体系的不同主要体 现在对个人权利与政府权力的优先性界定方面的不同。适应机制则主要关注于法律 制定和演化的过程，认为法律体系的不同主要体现在适应持续变化着的商业及市场 环境的能力不同。学者们基于2 0 多个大陆法系和英美法系等发达国家的数据， 通过计量实证得出了投资者利益保护的适应机制能够比政治机制更好的解释各国 金融发展水平差异的结论。 江春、许立成( 2 0 0 6 ) 也通过对中国的1 9 7 8 2 0 0 3 年产权改革及金融发展与 大陆法系，义称民法法系( c i v i l1 a ws y s t e m ) 、罗马一日耳曼法系或成文法系。在西方法学著作中多称民法 法系，中国法学著作中惯称犬陆法系。指包括欧洲大陆大部分国家从1 9 世纪初以罗马法为基础建立起来的、以 1 8 0 4 年法困民法典和1 8 9 6 年德圜民法典为代表的法律制度以及其他国家或地区仿效这种制度而建立的 法律制度。它是西方国家中与英美法系并列的渊源久远和影响较大的法系。 英美法系，又称普通法法系。是指以英国普通法为基础发展起来的法律的总称。它首先产生于英国，后扩大 到曾经是英国殖民地、附属国的许多困家和地区，包括美国、加拿大、印度、巴基斯坦、需加拉、马来西垭、新 加坡、澳大利弧、新西兰以及非洲的个别围家和地区。到1 8 世纪全1 9 世纪时，随着英国殖民地的扩张，英困法 被传入这些国家和地区，英美法系终于发展成为世界主要法系之一。英美法系中也存在两人支流，这就足英国法 和美国法。 6 l 导论 城市化状况进行计量分析后发现：产权改革、法治水平的提高以及金融的自由化将 有利于增加私人信贷，完善的产权和法律制度有利于投资者利益保护水平的提高， 使中国建立真正有效的公司治理机制，提高中国银行业竞争力，从而促进中国的金 融发展。 然而，在中国的整体经济转轨进程中，国家集权的政治体制特征和计划经济体 制下的思维定势决定了中国产权保护结构性弱化即非对称产权保护的明显特征，同 时立法的不完善、执法效率的低下和法制观念的淡漠等法律制度的种种弊病则进一 步加剧中国的制度不完备性，投资者利益保护处于缺位状态。但与此同时，中国的 金融业却在如此不完备的制度条件下不断发展壮大，并迅速开始了海外兼并扩张的 步伐。表1 1 列举了近期中国银行业海外扩张的基本情况。 表1 1 ：中国银行业近期海外扩张表 时间并购银行被并购银行持股比例 2 0 0 7 年1 0 月国家开发银行 巴克莱银行 3 1 0 美国银行亚洲股份 2 0 0 6 年8 月中国建设银行 1 0 0 有限公司 2 0 0 7 年8 月中国工商银行 澳门诚兴银行8 0 2 0 0 7 年9 月中国工商银行印尼哈利姆银行 9 0 2 0 0 7 年1 0 月民生银行美国联合银行 9 9 0 2 0 0 7 年1 0 月中国工商银行南非标准银行 2 0 2 0 0 7 年1 1 月中圜银行东亚银行 4 9 4 资料来源：中国人民银行网站、中国银行业监督管理会网站和各大银行网站 既然在过去的近三十年中，中国金融业在非对称产权保护、法治不完善、投资 者利益保护不力的情况下飞速发展，取得了巨大的成就，同时也暴露出一系列的体 制和结构性问题。那么，中国投资者利益保护的政治机制和适应机制究竟如何? 它 们的作用机理与西方发达国家有何不同? 投资者利益保护的政治机制和适应机制 7 中国投资者利益保护的政治机制和适应机制研究 哪一个能更好解释中国的金融发展? 未来中国的投资者利益保护和金融发展应该 遵循何种模式? 对上述问题的解答需要法与金融学的本土化研究的广泛开展和深 入进行，这一方面可以从效率、成本一收益角度为中国投资者利益保护法律的变革 提供基本价值判断标准，另一方面可从比较国家治理和比较金融系统的角度为中国 金融发展和投资者利益保护法律的改革提供有关制度移植的方向性启迪。因此，我 们很有必要对中国投资者利益保护的政治机制和适应机制进行深入的研究，既有改 革经验的总结和理论指导仍然是未来中国金融改革与发展不可或缺的理论财富。我 们相信，上述的研究，可以为中国的金融发展和法治进程提供有益的政策建议，具 有较重要的理论价值和实践价值。 1 2 研究思路、方法与结构安排及相关说明 1 2 1 研究思路与方法 作为新制度经济学研究的两大理论支柱，产权理论和国家理论在新古典经济学 框架内的应用越来越受到主流经济学家们的关注。在产权经济学和契约经济学的研 究领域，大多数学者都认为产权是影响经济运行绩效的关键因素，对产权的保护， 特别是对私人产权的保护能够对经济增长产生极其重要的促进作用。而产权的界定 是契约的基本内容，契约效率体现为产权界定的有效性。产权研究的核心是对契约 的研究，因为无论何种形式的产权保护行为的有效实施，都需要一套强有力的契约 制度安排的支持。而法律和契约之间有着密切的联系，法律对于契约的不履行给予 救济或者在一定意义上承认契约的履行为义务。r o d r i k ( 2 0 0 4 ) 通过研究发现，法 律制度本身对经济增长并不会发挥作用，其作用机理在于通过投资者利益保护法律 的加强，引导投资者对于产权安全性的预期，进而影响微观主体的投资行为。 从1 9 9 7 年开始，l ap o r t a 、l o p e z d e s i l a n e s 、s h l e i f e r 和v i s h n y ( 以下简 称l l s v ) 等四位经济学家、金融学家、法学家和计量经济学家组成的研究团队，开 启了法与金融学理论的现代化研究之路，他们的研究方法和结论也引起了广泛的关 注与争议。他们主要基于投资者利益保护视角，运用计量实证的方法，得出了各国 8 l 导论 早期的法律起源决定现代各国金融发展水平差异的观点。他们将世界主要国家法系 分为英美法系、法国法系、德国法系、斯堪的纳维亚法系四种，并将一国的金融发 展与该国的法律起源进行回归分析。他们认为英国、法国、德国、斯堪的纳维亚四 种不同法系的法律起源对债权人权利、股东权利、私人财产所有权、国有银行和股 市发展极为重要。不同法系对投资者利益保护程度不同，英美法系最好，法国法系 最弱，德国法系次之，斯堪的纳维亚法系介于在英美法系和德国法系之间。四种法 系下金融发展水平相应也存在差距，投资者利益保护好的国家( 如英美法系国家) ， 金融发展程度也较高；投资者利益保护程度弱的国家( 如法国法系国家) ，金融发 展水平相应也较低。但他们对于法律起源究竟如何影响各国金融发展的的作用机理 和逻辑关系并未给出相应解释。 随着研究的深入，b e c k 、d e m i r g u 9 一k u n t 和l e v i n e ( 2 0 0 3 ) 在前人研究基础上 提出了各国法律起源的不同会导致各国投资者利益保护法律的差异，进而对各国金 融发展产生影响。法律起源影响投资者利益保护和金融发展主要通过两个机制：投 资者利益保护的政治机制( p 0 1 i t i c a lm e c h a n i s m ) 和投资者利益保护的适应机制 ( a d a p t a b i l i t ym e c h a n i s m )( 如图1 1 所示) 。 图1 1 ：法律起源、投资者利益保护机制和金融发展 投资者利益保护的政治机制主要关注于国家权力大小，认为法律体系的不同主 要体现在对个人权利与政府权力的优先性界定方面的不同。投资者利益保护的适应 9 中国投资者利益保护的政治机制和适应机制研究 机制则主要关注于法律制定和演化的过程，认为法律体系的不同主要体现在适应持 续变化着的商业及市场环境的能力不同。b e c k 、d e m i r g u 9 一k u n t 和l e v i n e 基于2 0 多个大陆法系和英美法系发达国家的数据，通过计量实证得出了投资者利益保护的 适应机制能够比政治机制更好的解释各国金融发展水平的差异的结论。 上述研究成果的不断涌现丰富着投资者利益保护和金融发展的理论大厦，但是 如何理解法与金融学理论的观点，如何看待过去近三十年中国金融业在非对称产权 保护、法治不完善和投资者利益保护制度缺位的情况下飞速发展取得的巨大成就， 西方学者的理论观点能否解释中国的实际情况。另外，法与金融学理论中的投资者 利益保护的政治机制、适应机制影响金融发展的微观作用机理仍然缺乏坚实的理论 基础和完善的分析框架，梳理既有的学术文献，我们不得不承认，对这一领域的系 统性研究只是刚刚起步。 本论文并非要试图构建一个关于投资者利益保护和中国金融发展的完整分析 框架与理论体系，我们关注的焦点在于，针对改革开放后在中国经济持续、快速发 展的大背景下，中国的金融业在体制转轨过程中所经历的一系列风险化解、体制重 塑和商业化改造，针对中国金融业和中国经济创造的一个又一个的奇迹，既有理论 的适用性和说服力究竟为何差强人意，我们的研究主要集中于以下几个方面： 1 、按照传统的产权理论，产权保护与金融资源配置效率和经济增长呈现显著 的正相关关系。中国产权保护表现为结构性弱化即非对称产权保护的明显特征，而 投资者利益保护法律制度的种种弊病又进一步加剧了中国的制度不完备性。但与此 同时，中国却出现了产权保护基础设施不完善与金融业蓬勃发展和经济快速增长的 悖论，对此，应该如何解释其背后的制度逻辑和理论原因呢? 2 、针对中国的实际情况，法与金融学理论中投资者利益保护的政治机制和适 应机制中哪一个能够更好的解释中国的金融发展? 它们的作用机理是否与西方发 达国家的情况相同或类似? 中国的金融业发展动因和机理到底有何特殊性? “中国 金融发展之谜”的谜底究竟是什么? 3 、当学者们在大谈特谈大陆法系、英美法系之优劣时，我们不禁反问，有着 5 0 0 0 年灿烂文明史的中国到底有无自己的法系和法律起源、法律传统呢? 它是如何 1 0 l 导论 演化的，又经历了怎样的变迁过程? 它对当前和未来中国投资者利益保护和金融发 展能否产生影响呢? 4 、在转型国家，由于利益集团的寻租和各种掠夺活动，投资者利益保护法律 规则的产生遇到了障碍，加之法律本身就有不完备的特征，使这一问题更加严重。 那么，对于信息高度非对称和极具外部性的中国金融市场而言，怎样才能有效加强 投资者利益保护，从而促进中国金融的长期发展呢? 在研究方法方面，本论文主要运用理论模型分析和案例实证相结合的分析范 式，侧重于对既有问题的逻辑分析和理论推导。由于法与金融学属于交叉学科，本 论文在论述过程中不可避免地涉及法律、政治经济学以及社会学等其他学科门类的 知识，其具体运用详见原文，在此不予赘述。 1 2 2 结构安排 本文共分五章，按照研究思路的延续性和分析的系统性，循序渐进的对中国投 资者利益保护的政治机制与适应机制及相应对策进行分析探讨： 第一章，导论。本章主要从中国金融发展的转轨背景、历程和所存在的现实问 题出发，分别从理论和现实层面提出中国金融业发展存在的问题，简要介绍了金融 发展理论的进展，进而引出本文产权结构、投资者利益保护分析的逻辑视角。在此 基础上，明确了本论文的选题依据、研究意义、研究思路和方法、结构安排和相关 说明，指出了论文的主要贡献和论文需要进一步研究、尚需完善的地方，为以后该 领域的研究提供指引。 第二章，产权、国家、法律与投资者利益保护：文献回顾与理论评述。本章首 先对论文行文中所涉及的主要概念进行明确的界定，如产权、利益集团和国家等等， 并对产权、契约、国家和利益集团之间的关系做了初步讨论，为后文的研究行文和 逻辑阐述提供前提和准备。然后，按照论文的研究思路和脉络，笔者基于投资者利 益保护视角系统、深入的对法与金融学理论研究的国际、国内最新成果进行理论梳 理和文献综述，并介绍了法律起源影响投资者利益保护和金融发展的政治机制和适 应机制，为论文后续部分的展开进行必要的理论铺垫和陈述。 中国投资者利益保护的政治机制和适应机制研究 第三章，政治机制、适应机制与投资者利益保护模型化的分析框架。本章 我们构建模型说明法与金融学理论的投资者利益保护政治机制、适应机制对公司价 值提升和金融市场发展的重要性。私人金融产权受国家保护的程度、法律自我调适 能力、股权结构等因素对于公司价值和金融市场的影响明显，良好的投资者利益保 护法律制度是金融发展的重要因素。 第四章，政治机制、适应机制与投资者利益保护中国实践的检验。本章我 们先以投资者利益保护的政治机制理论为切入点，构建并利用国家效用函数分析我 国改革开放后的金融制度变迁历程，从而得出我国投资者利益保护的政治机制影响 显著的结论。政府的效用函数和外部约束对这场改革的起点、路径、节奏产生深刻 的影响。然后，我们基于投资者利益保护的适应机制，简要回顾我国2 0 世纪不同时 期所处的四种法系和所经历的三次法律移植和历史转型，深入分析我国目前所处 的法系特点和我国的法律传统，探究中国法律制度的自我演化能力，从而得到我国 投资者利益保护的适应机制不明显的结论。 第五章，投资者利益保护的对策建议。在前文对中国投资者利益保护的政治机 制和适应机制进行深入分析的基础上，本章针对投资者利益保护中存在的非对称产 权保护和