（国民经济学专业论文）生存分析在信用风险管理中应用的研究.pdf

摘要 摘要 有效可靠的社会信用体系是现代市场经济的重要基础制度之一，加快建立我国 科学高效的信用风险管理体系是当前的迫切需要。 生存分析是当今国际上信用风险统计分析方法领域的研究热点，由于生存数据 的特点以及相应统计方法上的灵活性，它能较好地适应信用风险分析的要求，并在 很大程度上克服传统分析方法的缺陷。本文重点讨论了生存分析在信用风险分析中 的应用，并采用中国的实际数据进行实证研究。论文分为四章： 第一章，绪论。阐述了信用风险的定义、来源、类别、特点及其对风险计量的 影响，简要介绍信用风险分析方法的几大主流，总结出信用风险分析方法的发展趋 势。对目前信用风险统计模型三大派别：判别分析模型( d i s c r i m i n a n ta n a l y s i s ，d a ) 、 条件概率模型( l o g i t 模型和p r o b i t 模型) 和生存分析模型( s u r v i v a la n a l y s i s ) 进 行了文献回顾和分析比较，并指出生存分析是目前国际上这一领域的最新进展和研 究的热点。 第二章，生存分析的基本理论。该部分阐述了与信用风险相关的生存分析基本 理论，包括数据特点、基本函数、常用分布和模型统计方法。 第三章，基于我国上市公司生存分析的实证研究。该部分以中国深、沪两市的 上市公司为样本，把上市公司被特别处理( s t ) 界定为发生信用风险，从风险管理 和风险预测两个角度进行实证研究。 第四章，c o p u l a 函数在生存分析中的应用。资产的组合管理是信用风险管理中 的一大课题和难点，生存模型可以通过采用c o p u l a 这一连接函数对多样化资产间 风险的相关性进行度量。 本文创新处在于系统探讨了生存分析作为一种新兴的信用风险分析方法的理 论和应用，并首次运用它对中国上市公司的信用风险状况进行分析，认为该模型在 我固的信用风险管理中有广阔的应用前景。 关键词：信用风险；生存分析：c o p u l a 函数 a b s t r a c t a b s t r a c t e f f i c i e n ta n d d e p e n d a b l es o c i a l c r e d i ts y s t e m i so n eo ft h em o s ti m p o r t a n t f u n d a m e n t a li n s t i t u t i o n si nm o d e mm a r k e te c o n o m y i ti s c u r r e n t l ya nu r g e n tn e e dt o b u i l das c i e n t i f i ca n dh i g h l y - e f f i c i e n tc r e d i tr i s km a n a g e m e n ts y s t e mo f o u ro w nc o u n t r y s u r v i v a la n a l y s i si st h eh e a t e da r e ai nt h ep r e s e n ti n t e r n a t i o n a lf i e l do fc r e d i tr i s k a n a l y z i n g d u et ot h ep r o p e r t i e so fs u r v i v a ld a t aa n dt h ef l e x i b i l i t yo fc o r r e s p o n d i n g s t a t i s t i c a lm e t h o d s ，i tc a r lw e l la d a p tt ot h ed e m a n d so fa n a l y z i n gc r e d i tr i s ka sw e l la s l a r g e l yo v e r c o m et h ed i s a d v a n t a g e so ft r a d i t i o n a lm e t h o d s ，t h i sp a p e rm a i n l yd i s c u s s e s t h ea p p l i c a t i o n so fs u r v i v a la n a l y s i si nc r e d i tr i s ka n a l y s i sb yd o i n ge m p i r i c a lr e s e a r c h u s i n gc h i n e s ed a t a t h ep a p e rc o n s i s t so ff o u rf o l l o w i n gc h a p t e r s ： t h ef i r s t ，i n t r o d u c t i o n ，h e r et h ec r e d i tr i s k s d e f i n i t i o n ，s o u r c e s ，c a t e g o r i e s ， c h a r a c t e r i s t i c sa sw e l la si t si n f l u e n c eo nc a l c u l a t i n gc r e d i tr i s ka r ei l l u s t r a t e ds p e c i f i c a l l y t h em a i n s t r e a m so fc r e d i tr i s ka n a l y z i n gm e t h o d o l o g i e sa n di t sd e v e l o p i n gt e n d e n c ya r e a l s os u m m a r i z e dh e r e ，t h e nic o m p a r et h et h r e em a i nb r a n c h e so fc u r r e n tc r e d i t - r i s k s t a t i s t i c a lm o d e l si nd e t a i l s ，i n c l u d i n gd i s c r i m i n a n ta n a l y s i s ，l o g i t & p r o b i tm o d e la n d s u r v i v a la n a l y s i s ，w i t hr e v i e w i n gt h er e l a t e dr e f e r e n c e s a d d i t i o n a l l y , ip o i n to u tt h a t s u r v i v a la n a l y s i si so n eo ft h el a t e s td e v e l o p m e n t sa n dt h eh o t t e s ta r e a si nt h i sf i e l da t p r e s e n ta c r o s st h ew o r l d t h es e c o n d ，t h ep r i n c i p l e so fs u r v i v a la n a l y s i s t h i ss e c t i o nd i s c u s s e st h em a j o r t h e o r i e so fs u r v i v a la n a l y s i sr e l a t e dw i t hc r e d i t r i s ka n a l y s i s ，i n c l u d i n gi t sd a t a p r o p e r t i e s ，b a s i cf u n c t i o n s ，c o m m o nd i s t r i b u t i o n sa n dm o d e l i n ga p p r o a c h e s t h et h i r d ，t h es u r v i v a la n a l y s i so fc h i n e s el i s t i n gc o r p o r a t e s i nt h i ss e c t i o n ，i s t u d yt h es u r v i v a lt i m eo fc h i n e s el i s t i n gc o m p a n i e st r a d e di ns h a r 醢a ia n ds h e n z h e n s t o c km a r k e t ，w i t ht h ed e f i n i t i o no ff a i l u r ee v e n ta ss t , s p e c i a lt r e a t m e n t t h er e s e a r c h i sd o n ef r o mt w op e r s p e c t i v e s ，r i s km a n a g e m e n ta n dr i s kp r e d i c t i o n t h ef o r t h ，t h ea p p l i c a t i o no fc o p u l af u n c t i o ni ns u r v i v a la n a l y s i s t h e m a n a g e m e n to fc r e d i tr i s kp o r t f o l i oi sa ni m p o r t a n ti s s u ei nr i s km a n a g e m e n tf i e l da n d a l w a y st o u g h t od e a lw i t h h o w e v e r , s u r v i v a la n a l y s i sc a nc a l i b r a t et h ed e f a u l t a b s t r a c t c o r r e l a t i o na m o n gm u l t i p l ec r e d i ta s s e t sm o r ea c c u r a t e l ya n de f f i c i e n t l yb yc o m b i n i n g w i t hc o p u l af u n c t i o n ，au s e f u lm a t h e m a t i c a lt o o lt h a tc a nl i n ku n i v a r i a t em a r g i n a l st o t h e i rf u l lm u l t i v a r i a t ed i s t r i b u t i o n t h ei n t u i t i v ep o i n to ft h i sp a p e rl i e si ns y s t e m a t i c a l l yd i s c u s s i n gt h et h e o r i e sa n d a p p l i c a t i o n so fs u r v i v a la n a l y s i sa san e w l y a r i s i n gm e t h o do fc r e d i tr i s ka n a l y s i s m o r e i m p o r t a n t l y , i ti st h ef i r s tt i m et ou s ei tt oa n a l y z et h ec r e d i t r i s ks i t u a t i o no fc h i n e s e l i s t i n gc o m p a n i e s af i n a l c o n c l u s i o ni sa l s oa r r i v e dt h a ts u r v i v a lm o d e lc a l lh a v ea b r i g h ta p p l y i n gp e r s p e c t i v ei nc h i n a sc r e d i tr i s km a n a g e m e n t k e y 飞v o r d s ：c r e d i tr i s k ；s u r v i v a l a n a l y s i s ；c o p u l af u n c t i o n 厦门大学学位论文原创性声明 兹呈交的学位论文，是本人在导师指导下独立完成的研究成果。本 人在论文写作中参考的其他个人或集体的研究成果，均在文中以明确方 式标明。本人依法享有和承担由此论文产生的权利和责任。 声明人( ：钟瓤 彦占年也月j 日 厦门大学学位论文著作权使用声明 本人完全了解厦门大学有关保留、使用学位论文的规定。厦门大学 有权保留并向国家主管部门或其指定机构送交论文的纸质版和电子版， 有权将学位论文用于非赢利目的的少量复制并允许论文进入学校图书 馆被查阅，有权将学位论文的内容编入有关数据库进行检索，有权将学 位论文的标题和摘要汇编出版。保密的学位论文在解密后适用本规定。 本学位论文属于 1 、保密() ，在年解密后适用本授权书。 2 、不保密( 4 ) ( 请在以上相应括号内打“4 ”) 作者虢舛卫, 7 - 压吼2 嘶年口月日 导师签名：日期：2 0 0 6 年月日 前言 刖吾 有效可靠的社会信用体系是现代市场经济的重要基础制度之一。党的十六届三 中全会通过的关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定指出：建设社会 信用制度，是建设现代市场体系的必要条件，也是规范市场经济秩序的治本之策。 市场经济以不同利益主体之间的交换为基础，是建立在各种各样的、错综复杂的信 用关系上的经济，交换双方的诚实可靠可以降低交易费用，减少风险，活跃国民经 济。信用的缺失不仅会妨碍经济的正常运行，严重时还可能导致金融、经济危机， 造成整体经济的混乱、衰退。我国尚处于向市场经济体制的转型中，经济快速发展， 但是与市场经济体制相适应的信用管理体制建设明显落后，以金融资本市场领域为 例，上市公司造假账、企业三角债、银行呆坏账等问题层出不穷，对经济进一步发 展造成了巨大的风险。随着经济全球化进程的加快，我国与世界市场进一步接轨， 加快建立我国科学高效的信用风险管理体系的要求将显得更为紧迫。 信用风险管理包括风险识别、风险计量和风险控制等内容，信用风险计量是信 用风险管理的核心环节，信用风险的科学量化是当代先进信用管理体系的必备要 素。统计理论和方法能够通过对大量数据处理和分析建立起科学客观的计量模型， 从而在信用风险计量中发挥重要作用。根据国际上目前的研究成果，信用风险统计 模型主要分为三大流派：判别分析模型( d i s c r i m i n a n t a n a l y s i s ，d a ) 、条件概率模 型( l o g i t 模型和p r o b i t 模型) 和生存分析模型( s u r v i v a l a n a l y s i s ) 。这些模型在理 论上已经发展地较为成熟，有的已经应用于实践，并取得了较好的效果。与国外相 比，我国目前对信用风险分析方法的研究还不充分，信用风险方法仍以传统的比例 分析为主，定性、静态、局部的分析多，定量、动态、全局的分析少。随着我国信 用信息基础数据库的建立，运用信用风险统计模型的基础数据条件将逐步完善。因 此加强对这领域的研究，了解和借鉴国外先进的风险管理模型，对我国建立科学 的信用管理体系是很有意义的。 生存分析是国际学术界兴起不久的一种信用风险分析方法，近几年有大量的文 献探讨或是运用这一模型。由于生存数据的特点和相应统计方法上的灵活性，生存 模型了克服许多传统统计分析模型的缺陷，能够更好地适应信用风险分析的要求。 生存分析在信用风险管理中应用的研究 本文研究的目标是就要较为系统引进生存分析这一国外先进的信用风险统计分析 方法，并根据我国实践进行尝试性和探索性的实证分析，对我国信用风险分析方法 的研究起到抛砖引玉的作用。 第一章绪论 第一章绪论 信用是市场经济运行的基础条件，信用风险构成了当代经济社会的主要风险， 科学高效的信用风险管理体系是市场经济体制必不可少的重要环节。由于信用风险 的特点和管理要求，统计模型在信用风险管理体系中占有重要地位。本章的主要内 容是简要回顾信用、信用风险以及信用风险管理的基本概念，并分析和比较目前三 种主要的信用风险统计模型：判别分析模型( d i s c r i m i n a n t a n a l y s i s ，d a ) 、条件概 率模型( l o g i t 模型和p r o b i t 模型) 和生存分析模型( s u r v i v a l a n a l y s i s ) 。 第一节信用风险的涵义 一、信用风险的定义 信用就是任何一方当事人都应当善意地、全面地履行自己的义务，经济学与经 济活动中的信用是指在社会成员之间，为了某种经济生活需要，建立在互相信任、 诚实守信基础上的一种承诺。信用是从属于商品经济和货币关系的产物，是构成一 个文明社会不可缺少的相对独立的经济范畴和社会生活现象。简单地说，它是一种 建立在互相信任基础上的一种能力，即接受信用的一方不用立即付款就可获取资 金、物资、服务的能力。这种能力以当事各方认可的时间期限内为获得的资金、物 质、服务而偿还的承诺为条件，这种交易过程中天生蕴含着一定程度的风险，即信 用风险。信用风险是金融市场中最古老，也是最重要的风险形式之一，它是现代经 济体( 特别是金融机构) 所面临的主要风险。 信用风险的涵义是随着经济社会的发展而发展的。传统观点认为，信用风险是 交易对象无力履约的风险。从广义上来说，信用风险指所有因客户违约( 不守信) 引起的风险，如资产业务中的借款人不按时还本付息引起的资产质量恶化；负债业 务中的存款人大量提前取款形成挤兑，加剧支付困难；表外业务中的交易对手违约 引致或有负债转化为表内负债等等。而狭义上的信用风险就是指信贷风险，即由于 信贷活动中存在不确定性而遭受损失的可能性。传统的信用风险主要来自于商业银 行的贷款业务，但贷款流动性差，缺乏像一般有价证券那样活跃的二级市场，银行 生存分析在信用风险管理中应用的研究 对贷款资产的价值通常只能按历史成本而不是按盯市的方法衡量，只有当违约实际 发生后才在其资产负债表中作相应的调整，而在此之前银行资产的价值与借款人的 信用状况及其变动并无太大关系，也就是说损失在违约实际发生时才会产生。 然而，随着现代风险环境的变化和信用风险管理技术的发展，金融产品的日趋 多样化，新兴市场蓬勃发展，金融交易越来越复杂，传统的定义已经不能反映现代 信用风险及其管理的本质。信用风险的范围己不再局限于传统的银行业务，而是涵 盖了外汇、证券及其衍生产品以及一切由于契约形式所确定的实际或潜在的金融交 易。从当今组合投资的角度出发，信用资产组合不仅会因为交易对手( 包括贷款借 款人、债券发行人) 的直接( 或称为故意) 违约而发生损失，而且交易对手履约可 能性的变动也会给组合带来风险。一方面，一些影响交易对手信用状况事件的发生， 如信用等级降低、盈利能力下降，造成所发行债券跌价，从而给银行带来风险；另 一方面，在信用基础上发展起来的交易市场使贷款等流动性差的资产价值得到更恰 当和及时的反应，使对信用损失的盯市衡量成为了可能。因此，现代意义上的信用 风险不仅包括违约风险，还应包括由于交易对手信用状况和履约能力上的变化导致 债务人资产价值发生变动遭受到的风险。 二、信用风险的特点 作为金融风险的一种主要形式，信用风险具有金融风险的一般特点，如具有不 确定性、传递性和扩散性、隐蔽性和突发性等等：同时，信用风险又具有与其他形 式金融风险不同的一些特性。相对于市场风险而言，信用风险具有以下特点： l 、信用风险不是单纯的经济现象，而是一种综合的经济机制。 金融风险、市场风险、政治风险、自然灾害风险、财务风险等各种类型的风险， 最终都会通过信用风险体现出来，具体表现则是信用交易中的违约行为。由于风险 的客观性和不确定性，使经济运行过程中各种经济关系可以形成一种自我约束、自 我调节、自我平衡和自我发展的规律，从而促进经济发展和金融深化，并不是单纯 静态反映损失的大小。 2 、信用风险是一种概率事件，其概率分布具有可偏性。 通常我们认为市场风险的概率分布可以被假定为正态分布，因为市场价格的波 动( 以及由此带来的投资损益) 以其期望为中心，主要集中于相近的两侧，而远离 第一章绪论 期望值的极端情况发生的可能性较小，并且大致是钟形对称的。尽管严格说来现实 中可能存在肥尾现象，但这种钟形的正态分布的假设在许多情况下都反映了市场风 险的基本特征。然而，信用风险的分布却与此不同。以无抵押贷款为例，其风险特 征是在贷款安全收回( 通常可能性较大) 的情况下，放款人获得正常的利息收益， 但一旦风险转化为实际损失( 通常可能性较小) ，这种损失要比利。g 收益大很多。 这种收益和损失不对称的风险特征使得信用风险的概率分布向左倾斜，并在左侧出 现肥尾现象。这一特征使得我们难以对信用风险进行正态分布的假设，从而为信用 风险的统计分析带来了比市场风险更大的困难。 3 、信用风险是一种动态的经济行为，它贯穿于信用活动的过程中，但信用风 险承担者对风险状况及其变化的了解较为困难。 这主要是因为信用交易存在明显的信息不对称现象，即交易双方对交易的信息 是不对等的。般情况下，受信方掌握更多的交易信息而处于有利地位。信息不对 称导致受信方信用状况的变化不如市场价格变化那样容易观察，因而授信方对信用 风险的了解不如对市场风险那样及时、深入。这一特点造成了计算两个或更多企业 间信用风险的相关系数远比计算两个市场产品价格相关系数困难得多。 4 、信用风险存在难以量化的影响因素。 对于市场风险而言，影响因素通过资产市场价格的波动表现出来，所以尽管不 能一一量化这些因素，但是观察到的市场价格可以传达了这些因素的信息。而对于 信用风险而言，存在着一些难以量化的重要因素的影响，如借款人的还款意愿。实 际经济中借款人是否违约是由他的还款能力和还款意愿共同决定的。还款能力可以 用各项量化指标如财务指标来反映，但是还款意愿则是一种心理现象，在很大程度 上由借款人的道德品质决定，而这种因素是难以量化的。因此许多信用风险模型只 能从借款者的还款能力方面建模解释违约现象，而没有还款意愿因素，这就难以避 免对信用风险计量的偏差。近年来国内外屡见不鲜的公司财务造假案正是说明了信 用风险在这方面预计上的困难。 5 、信用风险的观察数据少，且不易获取 这主要是针对传统的信用风险而言。造成这一局限性的主要原因有：首先贷款 等信用资产缺乏二级交易市场，流动性较差，而对于市场风险的变化提供了大量的 数据，从而使得运用各种数理统计模型来衡量市场风险成为可能；其次，二级市场 生存分析在信用风险管理中应用的研究 交易损益的衡量一般可以采取盯市的原则，市场风险的变化因而能得到及时的反 映，但信用产品很多时候是采取违约的原则，通常在贷款等违约发生前采取账面价 值，因而其价格数据难以反映信用风险的变化；再次，贷款的持有期限一般较长， 即便到期出现违约，其频率也远比市场风险的观察数据少。 正是基于以上这些特点，度量信用风险比度量市场风险困难得多。 三、信用风险的类别 根据发生信用关系的主体不同，信用可以从国家、银行、企业、个人几个层次 来理解。国家信用包括国与国之间的借贷关系即主权债务和国家政府与企业、居民 之间的借贷关系如国债。银行信用是指银行与企业、个人之间的信用，这类信用是 相互的，一方面银行要从企业与个人取得信用即存款；同时，企业与个人也要向银 行取得信用即贷款。企业信用有企业之间的信用即常说的赊销，它是由于企业之间 因赊销商品或服务和预付货款或业务款项等活动形成的；企业与个人之间的信用即 消费信用，它是生产经营者以生活资料为对象，向社会消费者提供的信用。从个人 角度看待与以上不同主体的信用关系就是个人信用。 从信用风险的来源来看，信用风险可以划分为财务风险、经营风险、行业风险 和国家风险。财务风险和经营风险属于交易对方自身的原因。财务风险是指由于财 务状况恶化( 主要是现金流匮乏) 造成交易对方拒绝支付或延缓支付的可能性，其 实质是交易对方负债经营产生的风险。经营风险是指由于跟交易对方商业活动和管 理活动有关的环境导致的交易对方不能及时履行义务的可能性。行业风险和国家风 险是交易对方无法控制的风险，它们是由同一类型交易对方的增加引起的。行业风 险源于大量的交易对方属于同一行业，例如一个行业可能由于某种原因走向低迷或 衰退，有可能导致行业内的大量企业发生经营困难或者破产致使无法履行既定合 约：国家风险源于大量的交易对方位于同一国家或同一类型的国家，是某一国家或 某些国家的情况发生变化而导致的潜在不良后果，具体又包括政治风险、经济风险 和货币风险。 四、信用风险的界定 本文研究的信用风险，首先，从研究的范畴来看，所讨论的信用风险主要是指 第一章绪论 企业的信用风险，它是企业的财务风险、经营风险、行业风险和国家风险的体现； 其次，从对信用损失衡量来看，所指的信用损失将根据所讨论的模型不同，既可能 是一种盯市损失，即信用风险包括债务人的直接违约和债务人违约可能性变化而给 信用资产造成损失的风险，也可能是违约损失，即按传统观点来理解。 第二节信用风险分析方法 信用风险分析属于信用风险管理的一个阶段。信用风险管理可分为风险识别、 风险分析和风险控制等内容。信用风险分析是指，对可能引起信用风险的因素进行 定性分析、定量计算，以估计分析对象的违约概率，为投资或贷款决策提供依据。 由于信用风险本身存在的诸如分布不对称、数据难以收集等理论问题和实际问题， 从而导致信用风险计量成为信用风险管理的一个关键，是信用风险管理的瓶颈。信 用风险计量的主要任务就是要揭示信用损失发生的概率及信用损失的数值。 一、信用风险分析方法的类别 根据前面对信用风险涵义的分析，对信用风险的存在两种不同的理解，由此派 生出两种不同模式的信用风险分析方法。传统的观点认为只有当违约实际发生后信 用才发生损失，而在此之前，债务信用状况的变化并不直接影响信用资产的价值， 这被称为违约模式( d e f a u l tm o d e l ，d m ) 。在违约模式下，对观察期内信用资产损 失的度量取决于违约是否发生，只存在两种状态，要么违约发生，资产遭受损失： 要么违约不发生，信用损失为零。现代观点认为信用资产价值变化应该随时反映债 务人信用状况的变化，在观察期限内，即使债务人不发生违约，但是如果其信用状 况降低，信用资产价值也应相应降低，这样信用损失在违约之前也会发生，即所谓 的盯市模式( m a r k e t t o m a r k e t ，m t m ) 。在盯市模式下，违约只是其中的状态之一， 不同状态下，信用风险是不同的。 从方法论角度来看，信用风险分析又可以分为以下几种方法： 传统的信用风险分析方法。传统的信用风险研究主要依赖主观分析法或定性比 例分析法衡量企业的信用风险，这种方法也被称为为“银行专家系统”。主要有5 c 要素分析法、杜邦财务分析体系和沃尔比重分析法等财务比率综合分析法。这类方 法依据企、l k 的资料( 如财务报告、信用历史等) 视具体情况定性分析该企业目前的 7 生存分析在信用风险管理中应用的研究 信用状况。 多元统计分析方法。这种方法主要是利用统计方法对企业的会计数据进行分 析，最终选择出合适的变量建立判别模型，以此判别信用风险。包括单变量判别分 析、多变量判别分析、条件概率模型以及近年来在理论界刚兴起的生存分析。 基于现代信息科学的分析方法。随着计算机技术的发展，神经网络模型被引入 信用风险分析中，使研究人员能有效解决非正态分布、非线性信用风险评估问题。 这使得信用风险模型的适用范围得到有效的扩大。神经网络可以看成是从输入层到 输出层的一个非线性映射，它通过调整权重和闽值来“学习”或发现变量间的关系， 实现对事物的分类，以此来判断企业的信用风险状况。 基于现代资本市场理论的分析方法。近年来，现代信用风险管理模型在国际金 融界得到了很高的重视和相当大的发展，在大银行和金融机构的支持下推出了一批 基于信用资产市场价值的信用风险模型。首先是k m v 公司( 1 9 9 3 ) 利用b s m 模型提 出信用监测模型( c r e d i tm o n i t o rm o d e l ) ；j p m o r g a n 银行( 1 9 9 7 ) 在v a r 模型 的基础上，推出了信用风险量化度量和管理模型( c r e d i tm e t r i c s ) ：瑞士信贷银 行( 1 9 9 7 ) 推出了基于保险精算方法的信用风险附加模型( c r e d i t r i s k + m o d e l ) ； f d 4 v 公司推出的基于期权定价理论的k m v 模型，以及m c k i n s e y 公司( 1 9 9 8 ) 建立的 以宏观模拟为基础的信用组合观点( c r e d i tp o r t f o l i ov i e w ) 。这些模型为银行和 其它金融机构进行贷款等授信业务以及进行证券监管时衡量上市公司的信用状况， 分析上市公司信用风险提供了量化的、科学的依据。 虽然目前基于信用资产市场价值的模型是理论界研究的热点，但是多元统计模 型仍是实际应用的主流，保持着很好的信用风险分析记录。并且随着现代统计理论 的发展，基于多元统计的信用风险分析模型不断得到发展和完善，具有很强的生命 力。本文研究的重点也是放在以统计理论为基础的信用风险模型。 二、信用风险分析的发展趋势 从信用风险分析方法的不断改进我们可以总结出以下几条信用风险分析方法 发展的趋势：( 1 ) 从过去的定性分析转化为定量分析；( 2 ) 从指标化形式转向模型 化形式，或二者结合；( 3 ) 从对单个资产分析转化为对资产组合分析；( 4 ) 从盯住 账面价值方法转向盯住市场的方法；( 5 ) 描述风险的变量从离散形式向连续形式转 第一章绪论 化；( 6 ) 既考虑单个授信对象的微观特征，也考虑整个宏观经济环境的影响；( 7 ) 运用了现代金融理论和其他学科的最新研究成果，比如期权定价理论、资本资产定 价理论、资产组合理论、经济计量学方法、保险精算方法、最优化理论、仿真技术 等；( 8 ) v a r 技术成为信用风险管理模型的一个主要组成部分；( 9 ) 运用了现代计 算机大容量处理信息和网络技术。 三、信用风险模型化管理的意义 尽管模型化管理在国际信用风险管理领域已经占据主导地位，但是目前我国的 信用风险管理仍主要采用传统的分析方法，如“5 c ”法、信用评级分类法、杜邦财 务分析体系和沃尔比重分析法等，对信用风险模型的研究无论是在理论界和实务界 都还十分薄弱。在经济迅速发展和竞争愈加激烈的市场环境中，加强对信用风险模 型的研究以及推动其由理论向实践转化对提高我国的信用风险管理的水平无疑有 重大意义。信用风险模型对改进信用风险管理的作用具体有： 首先，有助于促进信用风险管理的科学化。在传统的信用分析方法中，主观性 较强。虽然分析是以反映受信对象的一些特征条件的量化指标为依据，但是分析人 员的专业技能、主观判断和对某些关键因素的权衡仍占据主导地位，各项指标和权 重的确定具有很大的主观性，这就不可避免使得信用管理会受到非理性因素的影 响。而信用风险模型则是采用现代统计计量技术，经过一系列规范的建模程序，如 确定理论基础、选择解释变量、搜集样本数据、计算模型参数、检验模型的有效性 和稳定性等，在大量客观数据的基础上建立起来的。各个反映信用风险因素的量化 指标通过模型处理产生一个定量化的结果，这一结果能够独立于人工的主观观念， 在很大程度上减少由于分析人员素质的高低、个人偏好、专业判断失误等非客观因 素可能带来的决策偏倚，使得信用分析更具客观性、一致性和可比性。 其次，有助于提高信用分析的效率，降低信用分析的固定成本。传统的信用分 析是一个程式化的、劳动密集型的工作过程，对每一个分析对象所需要经过的从收 集相关信息到形成判断结论的一系列程序，都需要大量的人力、物力和时间的投入。 并且由于在这过程中缺少科学客观的规范性标准，发生决策失误的可能性较大。与 之相比，在一个以信用风险模型为核心的信用管理体系中，借助于现代计算机技术 和统计计量技术，从数据的输入到结果的输出的速度大大加快，人工成本也能大幅 生存分析在信用风险管理中应用的研究 减少，加上现代统计理论的完善和计算机运行的高精确性，进一步保证了模型所提 供的决策依据的客观科学性。 再次，有助于组合风险的管理。现代资产组合理论表明，适当地利用资产之间 的相关关系可以有效地降低风险，并改善资产组合的风险一收益状况。随着经济的 发展和经济活动的复杂化，不同企业、不同行业、不同资产以及不同经济体之间的 联系越来越紧密，组合理论分析方式的适用范围也越来越广。不仅是对不同投资对 象的组合，即使是对同一投资对象如一家涉足多个行业的企业，从组合思想的角度 得出的风险度量会更为准确。而信用风险模型通过统计方法能够方便地将各个资产 本身的信用风险和各个资产之间的相关结构引起的风险量化，从而较好地度量组合 的整体风险。 最后，有助于促进信用文化的进一步深化。信用是现代市场经济的重要支柱之 一，许多经济活动包括交易方式、交易工具、交易对象等都是在信用的基础上发展 和进行的，因此良好的信用活动秩序对市场经济的发展至关重要。为了减少信用风 险，除了要有完善的信用风险管理制度的保证外，根本上在于信用观念的树立和信 用文化的形成。植根于经过时间考验证明为有效的信用分析的基本原则基础上，通 过规范化程序建立起来的定量化的信用风险模型，一方面能够为信用风险管理提供 一个有用工具，另一方面以科学理论为依据、经过计算机程序得出的风险度量结果 以及各个风险因素的权重大小，有助于加强政府、机构、个人投资者以及全社会对 信用风险及其影响因素的认识，使得信用文化深入人心。 第三节信用风险统计模型的基本类型 统计理论能够在对大量数据的处理和分析基础上，建立起客观科学的计量模 型，方法论上的进步和完善为其在应用上创造了广阔空间。因此，在信用风险分析 领域，统计模型发挥着重要的作用。 对信用风险统计模型来说，它既要符合统计计量的要求，又要符合信用风险的 特点，同时还要很好得满足实际应用的需要。评价一个信用风险统计模型是否有效， 通常遵循以下原则： 首先，模型对公司信用风险要素的实质变化应比较敏感。 第一章绪论 其次，在没有发生信用风险要素实质性变化时，模型的结果应比较稳定。 再次，模型的预测结果应具有超前性的特征，即在发生信用风险之前，模型对 该结果的预测应有一个超前的时间。 最后，模型分析的结果在实际中应能得到合理的解释，以利于信用政策的制定 和信用风险的控制。 应用于信用风险分析的统计模型主要可以分为三类：判别分析模型、逻辑回归 模型和生存分析模型。 一、判别分析模型 最早应用于信用风险分析的统计模型是判别分析模型。判别分析模型包括一元 判别分析( u n i v a r i a t ed i s c r i m i n a n ta n a l y s i s ) 和多元判别分析( m u l t i v a r i a t e d i s e r i m i n a n ta n a l y s i s ，m d a ) 。判别分析是对研究对象所属类别进行判别的一种统 计分析方法。已知观测对象的分类和若干表明观测对象特征的变量值，一元判别分 析是根据单个变量确定使错判率最小的分隔点，多元判别分析则是要通过某种方法 从中筛选出能提供较多信息的变量并建立判别函数，使推导出的判别函数对观测样 本分类的错判率最小。信用风险领域中的多元判别分析主要采用f i s h e r 判别法，它 的基本思想是投影( 或降维) ，即用p 维向量工= ( _ ，工：，x 。) 的少数几个线性组合 ( 即判别函数) z 。= a ；x ，z 2 = 口：工，z ，= 口：x ( ，p ，最好r = 1 ) 来代替原始的p 个变量一，x ：，x 。，以达到降维的目的，并根据这，个判别式毛，z ：，z ，对样品的归 属作出判别。换句话说，就是要寻找到p 维数据的最佳投影方向a ，使得投影到该 方向的线性组合z = a r 能最大限度地表现出各组之间的差异。这里可以借助方差分 析技术通过f 值来求出a 。 具体在信用风险分析领域，判别函数的一般形式为： z 2 。】+ a 2 x 2 - i - + a p x 口 其中：z 为判别分值；_ ，而，茗。是反映研究对象的特征变量，如财务比率； d 。，a ：，n 。为各变量的判别系数。 生存分析在信用风险管理中应用的研究 公司破产分析的实证研究最早采用的是单变量预测即一元判别分析，b e a v e r ( 1 9 6 6 ) 通过一系列研究方法包括均值比较、划分钡0 试和似然分析对1 9 5 4 - - 1 9 6 4 年间7 9 家失败企业和对应的7 9 家非失败企业的3 0 个财务比率进行研究，发现营 运资金流，债务总额的预测能力最强。但是一元判别分析的缺陷在于如果一家公司采 用多个指标进行判断，不同指标的分类结果可能会相互矛盾，而且它只重视对单个 指标的分析，容易受管理人员的财务操纵而使得模型的判别结果失效，事实上任何 单个指标都无法充分和全面地反映企业的财务特征。 a l t m a n ( 1 9 6 8 ) 首次将多元判别分析引入信用风险分析领域，他以1 9 4 6 - - 1 9 6 5 年间3 3 家破产公司和资产规模相近的3 3 家非破产公司作为样本，采用了2 2 个财 务比率，经过统计筛选选取了5 个变量：营运资本总资产、留存收益总资产、息 税前利润总资产和权益的市场价值债务的账面价值( 对于非上市公司则采用权益 的账面价值债务的账面价值) ，通过多元判别分析建立判别函数以产生一个分值， 以此为依据进行判断，即著名的z s c o r e 模型，该模型对于破产前1 年的分类准确 度为9 5 ，破产前两年的分类准确度为8 2 。a l t m a n 、h a l d e m a n 和n a r a y a n n a n ( 1 9 7 7 ) 对原始的z s c o r e 模型进行扩展，以最近7 年破产规模在l 亿美元以上的公司为样 本，建立了z e t a 模型。模型变量有7 个，包括资产报酬率、收入的稳定性、利息保 障倍数、留存收益、流动比率、资本化率( 普通股权益总资本) 和规模( 总资产的 对数) 。z e t a 模型在破产前5 年即可有效划分出将要破产的公司，而且对于相同的 样本比较分析也表明z e t a 模型明显优于z s c o r e 模型。此类模型还包括d e a k i n ( 1 9 7 2 ) 的概率模型，e d m i s t e r d ( 1 9 7 2 ) 的小企业研究模型，d i m o n d ( 1 9 7 6 ) 的 范式确认模型。s c o t t ( 1 9 8 1 ) 经过比较实证分析结果认为在识别和度量企业信用风 险上多元模型优于单变量模型。z 系列模型是目前使用最为广泛的模型，几乎所有 国家都是阻此模型为依据，发展出适用于本国具体情况的信用风险模型。 在国内的研究中，吴世农、黄世忠( 1 9 8 7 ) 介绍了企业破产分析指标和预测模 型。周首华等( 1 9 9 6 ) 对z - s c o r e 模型加以改造，加入现金流量预测自变量，建立 了f s c o r e 模型。陈静( 1 9 9 9 ) 以1 9 9 8 年2 7 家s t 公司和2 7 家非s t 公司，使用 1 9 9 5 1 9 9 7 年的财务数据，分别进行了一元判别分析和多元判别分析，在一元判别 分析中认为流动比率与负债比率的误判率最低；多元判别分析采用负债比率、净资 产收益率、流动比率、营运资本总资产、总资产收益率6 个指标构建模型，该模型 第一章绪论 在s t 发生的前三年能较好地预测s t 。高培业( 2 0 0 0 ) 对深市1 6 l 家制造企业和1 4 0 家非制造企业样本进行类似的分析，认为我国公司的财务报表数据存在不同程度的 失真不会使判别模型失效，利用会计数据建立不同行业的具体形式判别模型是可行 的。张玲( 2 0 0 0 ) 采用1 2 0 家上市公司财务数据建立了4 个指标的判别模型，2 0 0 3 年又以深沪两市的1 6 4 家上市公司为样本对z s c o r e 模型进行修改，构造了7 个指 标的z s c o r e 模型。吴世农、卢贤义( 2 0 0 0 ) 选取1 9 9 8 - - 2 0 0 0 年7 0 家财务困境公 司和7 0 家正常公司为样本，选取盈利增长指数、资产报酬率、流动比率、长期负 债股东权益比率、营运资本总资产、资产周转率6 个指标比较了单变量分析和多变 量分析，认为在单变量模型中，净资产报酬率的判定效果较好，而多变量判别模型 优于单变量判别模型。林平( 2 0 0 1 ) 应用多元判别分析建立了用于判别我国农村信 用社信用风险的预测模型。杨淑娥、徐纬刚( 2 0 0 3 ) 根据我国证券市场的现状，结 合主成分分析方法，在a l t m a n 的z s c o r e 模型的基础上提出了适用于我国企业的 y - s c o r e 模型。 虽然多元判别分析是目前在信用风险分析中最常使用的方法，但它也存在着一 些缺陷：首先，它假设各组内分布近似正态，但实际中收集到的数据大都来自非正 态总体，特别是当使用虚拟变量时；其次，它要求各组内的协方差矩阵相等，这两 个统计假设前提的违背会使得到的结果可能是有偏的；再次，判别分析得到的结果 是针对每一个个体的分值，通过分值的比较得到一个序数等级，从而判别其所在的 类别，但分值本身没有任何经济意义：此外，研究所采用的财务危机组和控制组之 间的配对标准也不易确定。 二、条件概率模型 为了克服多元判别分析的局限性，条件概率模型被引入信用风险分析领域。条 件概率模型