（会计学专业论文）并购绩效的会计学分析——从财务数据法的角度.pdf

摘要我们已经进入一个并购的时代。在这样的时代，对并购现象进行研究是具有现实意义的。本文搜集了国内运用财务数据法对并购绩效进行实证研究的主要文献，发现大部分文章在会计信息的取用上存在一些问题。这些研究通常直接将上市公司的年报数据作为分析基础，而未考虑这些会计信息是否可靠、相关和适当。本文通过分类整理，总结出这些实证文章在会计信息取用中存在的几大问题，并通过实际的并购案例对其逐一加以分析例证。最后，从会计学角度提出改进意见，以期提高财务数据法在实际应用中的效果。本文分成4 个章节。第一章主要介绍并购的概念和世界并购潮流的发展，从历史进程、目前发展及未来趋势的角度对并购做出了概述：此外，还简要介绍了中国并购市场的外部环境和主要参与力量。第二章介绍了并购动因理论和并购绩效理论，指出收益增长是并购产生的最深层动因。通过对国内外流行的主要并购绩效确定方法的介绍，联系我国资本市场环境、政策法律环境等现实条件，指出在我国现状下应用财务数据法较之其他方法更能有效衡量公司的并购绩效。第三章介绍了中国上市公司的并购类型，对学术界从财务数据法出发进行并购绩效实证研究的主流文献做出一个综述。通过搜集中国期刊网上关于并购绩效实证研究( 从财务数据法的角度) 的文章并整理比较，注重每一项研究是否直接采用样本会计数据加以分析或是进行了调整；最后，指出众多研究在会计信息取用中存在的不足。第四章通过实际的并购案例，对第三章中提出的问题进行了具体的分析，并从在并购绩效研究中改进财务数据法运用效果的角度，提出几点改进意见。从会计视角出发，对并购绩效的实证研究方法提出改进意见，正是本文的创新之处。当然，由于资料和样本的限制，本文研究也可能存在以偏概全的情况，希望可以抛砖引玉，作为进一步研究的基础。关键词：并购绩效；财务数据法；会计学角度a b s t r a c tat i m eo fm e r g e r & a c q u i s i t i o nh a sa r r i v e d ，s oi ti so fp r a c t i c a lm e a n i n gt or e s e a r c ho nm & ap h e n o m e n o n t h ep a p e rc o l l e c t st h em a i nd o m e s t i cl i t e r a t u r eo fe m p i r i c a ls t u d i e s ，w h i c hu s et h em e t h o do ff i n a n c i a ld a t as t u d yt oa p p r a i s ep e r f o r m a n c eo fm & a ，a n df i n d sm o s to ft h e mh a v ec e r t a i np r o b l e m si nt h em a n n e ro fe m p l o y i n gt h ea c c o u n t i n gi n f o r m a t i o n t h e yu s e dt ot a k et h ef i n a n c i a li n f o r m a t i o nf r o ma n n u a lr e p o r t so fl i s t e dc o m p a n i e sd i r e c t l ya st h ea n a l y t i cb a s i s ，w i t h o u tc o n s i d e r i n gw h e t h e ri ti sr e l i a b l e ，r e l e v a n ta n ds u i t a b l e a f t e rc l a s s i f y i n ga n da n a l y z i n gw o r k ，t h ep a p e rs u m m a r i z e st h ee x i s t i n gd e f i c i e n c i e so ft h e s es t u d i e s ，a n dt h e nd e m o n s t r a t e st h e mo n eb yonew i t ht h ep r a c t i c a lm & ae x a m p l e s f i n a l l y , f r o mt h ev i e wo fa c c o u n t i n g ，i tp r o v i d e saf e ws u g g e s t i o n si nt h ep u r p o s eo fi m p r o v i n gt h ea p p l i c a t i o ne f f e c to f t h em e t h o do ff i n a n c i a ld a t as t u d y t h ep a p e ri sd i v i d e di n t of o u rp a r t s t h ef i r s tc h a p t e ri n t r o d u c e st h ec o n c e p ta n dd e v e l o p m e n to fm & a ，f r o mt h ea s p e c t so fh i s t o r y , p r e s e n ts i t u a t i o na n dt h et r e n d s b e s i d e s ，i ta l s ot a l k sa b o u tt h eo u t e re n v i r o n m e n ta n dm a j o rp a r t i c i p a n t si nc h i n e s et o d a y sm & am a r k e t t h es e c o n dc h a p t e rp r e s e n t st h et h e o r i e sa b o u tt h em o t i v e so fm & aa n dt h ep e r f o r m a n c eo f m & a ，a n dt h e np o i n t so u tt h a tt h eg r o w t ho f p r o f i ti st h eu l t i m a t em o t i v eb e h i n dt h em & aa c t i v i t i e s w i t ht h ei n t r o d u c t i o no ft h eg l o b a l l yl e a d i n gm e t h o d sf o re v a l u a t i o no fp e r f o r m a n c eo fm & aa n dt h ea n a l y s i so np r a c t i c a lc o n d i t i o no fd o m e s t i cc a p i t a lm a r k e ta n dp o l i c ye n v i r o n m e n t ，t h ep a p e ri n d i c a t e st h a tc o m p a r e dw i t ho t h e rm e t h o d s ，f i n a n c i a ld a t as t u d yi sam o r es u i t a b l em e a s u r ei no u rc o u n t r yt o d a y t h et h i r dc h a p t e ri n t r o d u c e st h em & at y p e so fl i s t e dc o m p a n i e si nc h i n a , a n ds u m m a r i z e st h ed o m i n a t i n gl i t e r a t u r ei nc h i n e s ea c a d e m i cf i e l d ，w h i c ha p p l i e dt h em e t h o do ff i n a n c i a ld a t as t u d yf o re m p i r i c a ls t u d yo f p e r f o r m a n c eo fm & a t h r o u g hc o l l e c t i n ga n da n a l y z i n gr e l e v a n ta r t i c l e si nc h i n e s ej o u m a ln e t w o r k ，t h ep a p e rf o c u s e so nw h e t h e re a c hr e s e a r c hs e l e c t st h ea c c o u n t i n gd a t ao ft h es a m p l e sd i r e c t l yo rd o e ss o m ea d j u s t m e n t ，t h e ni tl e a r n st h a tm o s to ft h es t u d i e sh a v es o m ed e f i c i e n c i e si na p p l i c a t i o na n dc o m p r e h e n s i o no fa c c o u n t i n gi n f o r m a t i o n t h ef o u r t hc h a p t e rd e m o n s t r a t e st h ed e f i c i e n c i e sp r e s e n t e di nl a s tc h a p t e rw i t ht h ep r a c t i c a lm & ae x a m p l e s ，a n dg i v e ss o m ea d v i c e so na d v a n c i n gt h ea p p l i c a t i o ne f f e c to ff i n a n c i a ld a t as t u d yi nt h em & ar e s e a r c h t h ep a p e ri so r i g i n a li np r o v i d i n gs u g g e s t i o n st oi m p r o v et h ee m p i r i c a ls t u d yo fp e r f o r m a n c eo fm e r g e r & a c q u i s i t i o nf r o mt h ev i e wo fa c c o u n t i n g d u et ot h el i m i t a t i o no fm a t e r i a l sa n ds a m p l e s ，t h e r em a ye x i s ti n c o m p l e t ec o n c l u s i o n s 。t h ea u t h o rh o p e st h ep a p e rc a ns e i n ea sab e g i n n i n go ft h er e s e a r c hi nt h i sf i e l d ，a n dc o n t r i b u t et of u r t h e rr e s e a r c hk e yw o r d s ：p e r f o r m a n c eo f m e r g e r & a c q u i s i t i o n ；f i n a n c i a ld a t as t u d yv i e wf r o ma c c o u n t i n g引言引言纵观各国市场经济的发展，并购重组是一个永恒的主题。在西方成熟市场上，已经经历了5 次并购浪潮，2 0 0 0 年全球宣布的并购交易额为3 4 ，0 9 0 亿美元，达到了历史巅峰；之后受到全球经济的影响，进入短暂调整期。2 0 0 5 年随着全球经济的复苏，全球并购额达到2 9 ，7 6 9 亿美元，比上年增长4 0 。有专家预测，第六次并购浪潮即将掀起。并购作为企业产权交易的主要形式，对优化资源配置，迅速扩大企业规模和提高市场竞争力有着重要的作用。面对愈加激烈的市场竞争，越来越多的企业选择通过并购快速成长，以获得更多的竞争优势和发展空间。在中国，随着改革开放和市场经济的发展，并购重组经历了萌芽、初步发展、快速发展三个阶段。2 0 0 0 年以来，中国并购市场快速增长，逆势上扬成为全球并购市场的一大亮点，2 0 0 5 年并购交易额达到4 6 4 亿美元，比上年增长3 4 。当前，国有股减持和“全流通”已经成为中国股市发展的客观要求。为顺应经济发展形势的需要，党的十六届三中全会提出，大力发展混合所有制经济，积极推行公有制的多种有效实现形式，实现投资主体多元化。“国退民进”后，国有资本从竞争性行业退出力度加大，从而为并购市场提供大量的供给。随着中国加入w t o ，全球的经济结构大调整和产业重组也将导致中国现有的经济模式和产业结构发生重大变革，并购重组由此具有巨大的价值创造潜力。毋需置疑，中国已经进入了一个并购时代。在这样的并购时代，对企业并购进行研究是具有现实意义的。国内外学者对并购理论和实务的研究可谓汗牛充栋，其中一个重要部分是对并购绩效进行研究，即讨论并购是否创造价值。这些针对并购绩效的实证研究，主要是沿着两条主线展开的，一是市场研究的方法，即检验并购对样本公司股票价格的影响；其次是财务数据研究的方法，主要是研究并购对公司经营业绩( 财务指标) 的影响。考虑到我国资本市场尚未成熟，妨碍股票正确定价的因素过多，本文认为以财务数据法来进行并购绩效评价更贴近于中国的现实环境。在搜集了国内运用财务数据法对并购绩效进行实证研究的主要文献后，我们发现大部分文章在会计信息的取用上存在一些问题。这些研究通常直接将上市公司的年报数据作为分析样本，而并购绩效的会计学分析从财务数据法的角度未考虑这些会计信息是否可靠、相关和适当。对财务数据未加以判断和调整的全盘采用，使得这些实证研究难以取得令人信服的结果。正如产品的生产，如果在源头投入时未对原料加以控制，那么最后的产品质量也难以保障。本文通过分类整理，总结出这些实证文章在会计信息取用中存在的几大问题，并通过实际的并购案例对其逐一加以分析例证。最后，从会计学角度提出应遵循的信息获取原则和若干改进意见，以期提高财务数据法在实际应用中的效果。本文分成4 个章节。第一章主要介绍并购的概念和世界并购潮流的发展，从历史进程、目前发展及未来趋势的角度对并购做出了概述；此外，还简要介绍了中国并购市场的外部环境和主要参与力量。第二章介绍了并购动因理论和并购绩效理论，指出收益增长是并购产生的最深层动因。通过对国内外流行的主要并购绩效确定方法的介绍，联系我国资本市场环境、政策法律环境等现实条件，指出在我国现状下应用财务数据法较之其他方法更能有效衡量公司的并购绩效。第三章介绍了中国上市公司的并购类型，对学术界从财务数据法出发进行并购绩效实证研究的主流文献做出一个综述。通过搜集中国期刊网上关于并购绩效实证研究的文章( 从财务数据法的角度) 并整理比较，注重每一项研究是否直接采用样本会计数据加以分析或是进行了调整；最后，指出众多研究在会计信息取用中存在的不足。第四章通过实际的并购案例，对第三章中提出的问题进行了具体的分析，并从在并购绩效研究中改进财务数据法运用效果的角度，提出几点原则和改进意见。本文采用的是规范研究的方法，其中又穿插了大量的文献搜集和数据整理工作。首先将研究问题设定在采用财务数据法进行并购绩效实证研究的领域内。接着，通过中国期刊网搜集了国内一些主要的代表文献，在对其整理分析后发现了当中存在的一些会计问题。最后，通过具体的例证阐明了这些会计问题对实证研究结果可能带来的误导，并提出相应的改进建议。从会计视角出发，寻找并购绩效实证研究中存在的问题并提出改进意见，正是本文的创新之处。当然，由于资料和样本的限制，本文研究也可能存在以偏概全的情况，希望可以抛砖引玉，作为进一步研究的基础。第一章并购的概述第一章并购的概述第一节公司并购是市场经济的永恒主题一家企业的成长无非通过两种方式：商品经营和资本运营。通过商品生产和销售，增强产销能力，提高市场占有率，实现扩大再生产，是公司壮大的内部成长方式；进行资本运营，通过兼并收购，整合资源，扩张资本，迅速增强公司的实力，则是公司发展和壮大的外部成长方式。当企业通过内部经营成长到一定的规模时，以并购为代表的对外资本扩张将极大地提高企业的经济效率。诺贝尔经济学奖获得者g j s t i g l e r 对此作了经典总结：“一个企业通过兼并其竞争对手的途径成为巨型企业是现代经济史上的一个突出现象没有一家美国的大公司不是通过某种方式、某种程度的并购成长起来的，几乎没有一家大公司能主要靠内部扩张成长起来”。马克思认为并购的本质是生产与资本为适应日益社会化的要求而形成的一种扩张趋势，它的根本动因在于资本对剩余价值或者利润的追逐。他还通过对协作的论述，预示了企业今后的演化方向“协作的发展，会发展出自己的组织方式或者管理方式”，企业之间的联合和兼并正是协作不断深化的结果。在马克思所处的年代里，资本主义世界尚未出现大规模的并购浪潮，但通过对资本主义生产方式产生和发展的深入分析，马克思非常敏锐地抓住资本集中这一问题。当今世界已经进入一个并购的时代，并购的风潮席卷全球，深刻影响每一个国家的经济发展模式。根据英国经济学家的统计，1 9 9 0 1 9 9 8 年间全球并购总值翻了5 倍，接近2 5 ，0 0 0 亿美元，其中1 6 ，0 0 0 亿美元发生在美国国内，1 9 9 9 年全球并购总值达到了3 2 ，9 3 0 亿美元。2 0 0 0 年全球宣布的并购交易额达到3 4 ，0 9 0 亿美元，连续第八年创下记录，达到历史性的高峰。2 0 0 1 年受到全球经济的影响，并购热潮有所回落，并购总量出现了抛物线式的下滑；2 0 0 5 年热潮重新升温，全球并购总额达2 9 ，7 6 9 亿美元，比上年增长4 0 ，成为2 0 0 0 年以来。转引白汤谷良主编，企业重组与改制的财务设计，浙江人民出版社，2 0 0 1 ，p 2 2。本段中的主要统计数据来自：全球并构研究中心主编，并构手册，中国时代经济出版社，2 0 0 2 p1 7 9- - 2 0 1 ；以及魏成龙著，企业产权交易与重组提高中国企业并构绩效的路径分析，中国经济出版社，2 0 0 3 p8 2 8 8- 3 -井购绩效的会计学分析从财务数据法的角度并购交易额最高的一年。如果说1 9 9 8 年之前的企业并购浪潮严格意义上属于美国企业，那么1 9 9 9 年以来欧、亚各洲已经在其中扮演不可忽视的重要角色。1 9 9 9年仅仅欧洲企业并购额就高达数万亿美元，而其在1 9 9 7 年还不足4 0 0 0 亿美元。此外，发展中国家企业受本国产业调整的影响和为了迎接经济全球化下来自国外企业的挑战，也加快了企业并购和资产重组的步伐。1 9 9 9 年以来，遭受金融危机打击的东南亚几个国家，尤其在银行业和非银行金融机构中，并购之风日盛。纵观全球，强强联合高潮迭起，巨额并购案例不断增多。近年来全球企业的强强并购几乎涉及所有的重要行业，且并购数额不断刨出新高。1 9 9 8 年4 月6 日起，在短短的7 天之内，美国连续6 家大银行先后合并，其中美国花旗银行和旅行者集团的合并涉及金额高达7 2 5 亿美元，创下银行业并购价值的最高记录。2 0 0 0年初接连发生的美国在线收购时代华纳( 1 5 5 0 亿美元) 和英国达沃丰收购德国曼内斯曼( 1 8 5 0 亿美元) 等巨型收购案更是把大型并购发挥到了极致。经济学家认为，这种强强合并对全球经济的影响十分巨大，它极大地冲击了原来的市场结构，刺激了更多企业为了维持在市场中的竞争地位而不得不卷入更为狂热的并购浪潮中。此外，随着高新技术产业的崛起，产业成长周期变短，风险加大，因此更多的企业愿意通过收购来实现迅速扩张。并购已经无可争议地成为新世纪经济发展的一大主题。并购的目的在于重新配置资源，使企业的所有权转移到更有优势的人手中，从而提高企业的经济效率。并购使得企业能以最快速的方式、最经济的途径有效地利用资源。正如茅于轼所言：“一个国家的经济实力取决于它的生产能力，即它生产财富的能力。我国大约有8 3 的生产活动是在企业内部进行的( 不算农业) ，所以企业的能力决定了我国的经济实力如何才能提高企业的经济效率? 办法是很多的，其中最便捷的办法也许就是企业并购。”由此可见，并购不仅从微观上提高了企业的经营效率和竞争实力，更在宏观上促进了整个国家的产业重组和发展，成为推动国家经济发展的动力源。中国国有资产存量为1 0 0 ，0 0 0 亿元人民币左右，而1 9 9 9 年全球年度并购总量已经三倍于此数。因此，应该认识到我们面临的巨大压力，加入w t o 可能使得我们幼稚的并购水平与全球经济并购的巨擎进行面对面的较量。跻身于风起云涌。统计数据引自：王巍，康荣平主编中国并购报告( 2 0 0 1 ) 中国物资出版社，2 0 0 1 p1 24 一第一章并均的概述的并购浪潮中，将从根本上改变中国的并购市场。许多国际投资银行认为，中国的并购活动正日趋活跃，并购市场潜力十分巨大，其中外资并购和国企重组是重要力量。2 0 0 4 年我国吸收夕 商直接投资总额仍为世界之最，但相比世界上跨国直接投资的8 0 7 0 以并购方式实现，我国以并购方式吸收外资的还只占1 0 左右，上升空间巨大。在国企重组方面，从2 0 0 2 年开始我国许多省市开始着手进行大规模的国有资产重组，这已经成为国企改革的一个发展方向。在新的国有资产管理体制下，地方政府获得了更多资产处置方面的自主权，地方国有企业的并购重组浪潮也将形成。综观全球的企业并购，市场经济是最重要的环境，经济过热时并购数量增加，经济减缓时并购数量随之减少，当然中国还受到政府的一定干预和政府政策的影响。2 0 0 1 年后受到全球经济发展速度放慢的宏观影响，并购浪潮有所减弱，但是种种迹象表明，新的并购浪潮正在酝酿之中。随着上一次企业并购浪潮的结束，在经历一段经济萧条期后，积累了大量过剩生产能力的企业迫切需要开拓市场，通过并购手段进行同业整合或者跨业经营。总之，只要市场经济存在，竞争必然加剧，也必然催生企业并购，并购不仅是证券市场的永恒主题，更是市场经济的永恒主题。第二节并购的概念与类型在国际上，“并购”通常被称为“m & a ”，即英文m e r g e r & a c q u i s i t i o n 的缩写指的是企业兼并和收购。这两个词既有联系又有区别。一、兼并、收购与并购兼并( m e r g e r ) ，有吸收、合并之意。新大不列颠百科全书对m e r g e r 一词的解释是：“指两家或者更多的独立的企业、公司合并组成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收一家或更多的公司。一项兼并行为可以通过以下的方式完成：用现金或证券购买其他公司的资产；购买其他公司的股份或者股票；对其他公司的股东发行新股票，以换取所持有的股票，从而取得其他公司的资产和负债。”。在。资料来自慧聪网，中国迎来跨国井购的春天，h l _ p ：i n f o t e x t i l eh e 3 6 0c o m 2 0 0 5 0 9 1 2 7 0 8 5 9 3 1 6 3 7s h t m l。转 自蒋泽中，企业收赡与兼并，中国人民大学出版社，2 0 0 4 ，5 一并购绩效的会计学分析从财务数据法的角度中西方的公司法中，企业兼并均含有两种方式：吸收合并( 存续合并) 和新设合并( 创立合并) 。吸收合并是指一家公司和另一家公司合并，其中一家公司消失，另一家公司则为存续公司，可概括为“a 4 - b = a ( b ) ”。新设合并是指两家或者两家以上的公司合并，成立另一家新公司，原有两家公司都不再继续保留其法人地位，可以概括表示为“a 4 - b = c ”。收购( a c q u i s i t i o n ) ，是指一家公司在证券市场上用现金、债券或者股票购买另一家公司( 目标公司) 的股票或资产，以获得对该公司的控制权，目标公司的法人实体地位并不因此而消失。 根据收购对象的不同，收购可以分为股权收购和资产收购。股权收购是指收购方购买目标公司股份的一种交易行为，一般情况下通过收购目标公司已经发行在外的股份，或者认购目标公司所发行的新股两种方式进行。资产收购是指收购方购买目标公司部分或全部资产的一种交易行为，它是一种资产买卖行为。在股权收购的方式下，收购者将成为收购公司的新股东，根据持股比例承担股东的权利和义务。按照收购方获取的股权比例，股权收购又可以分为参股收购、控股收购和全面收购。其中参股收购往往仅以影响目标公司的经营决策为目的；控股收购则要求以控股权的取得达到控制对方企业的目的：在全面收购的情况下，被收购企业成为收购方的全资子公司。兼并和收购都是以产权交易为基本特征的企业产权整合行为，它们都以企业控制权转移为基本标志，其行为结果都不同程度地体现了资本的集中和资源的重新配置。兼并与收购之间的主要区别在于，兼并是指一个企业与其他企业合并为一体，而收购则通常保留被收购公司的法人地位，而仅由一方对另一方占据控制地位。此外，兼并一般作为兼并双方共同意愿的体现，旨在通过双方合作寻求共赢的结果；丽收购则可以是收购方单方意愿的表示，其可能使得被收购方受到进攻而处于被迫的地位，从而使得双方交易行为含有恶意；当然，也不排除双方达成共识的善意收购。在实际经济生活中兼并与收购往往交织在一起，很难准确区分。因此，学术界和实务界都习惯将兼并和收购一起使用，统称为“并购”。企业并购泛指在市场机制作用下，企业为了获得其他企业的控制权而进行的产权交易。在一些文献中，把兼并的定义分为广义和狭义。其中狭义的兼并是指在市场机制作用下，企业通过产权交易获得其他企业的产权使得这些企业丧失法人资格，并获得其控制收的行为即吸收台并。广义的兼并相当于合并的概念，指企业在市场机制作用下通过产权交易获得其他企业的产权，并企图获得其控制权的经济行为，它可包括吸收合并和新设台并。本文中取广义兼并的定义。可参见邵建云，上市公司资产重组实务，中国发展出版社，2 0 0 0 年p3第一章并购的概述活动。通常，人们将主并购企业称为并购企业、进攻企业、竟价企业、标购企业或者接管企业等，把被并购企业称为目标企业、标的企业、被标购企业、被接管企业等。二、并购、重组与资产重组在西方发达市场经济国家，并购作为企业兼并和收购的简称，是一种基本的企业产权、资产变动的形式，是企业重组的重要形式之一。国际上的企业重组概念是指企业之间通过产权流动和资产的分拆、整合带来的企业组织形式的调整，是企业为提高综合实力或者为改变经营状况以获取最大收益，对存量资产进行企业间转移，进而实现各种生产要素的优化配置和组合。它包括了企业的所有权、资产、负债、人员、业务等要素的重新组合和配置以及这些要素之间互相组合和作用方式的调整。在国外的理论文献中，并没有资产重组的概念。西方经济管理词典和相关文献上出现的大都是“m & a ”这个词，或c o n s o l i d a t i o n ( 联合) 、t a k e o v e r( 接管) 等术语。在我国，“资产重组”概念是伴随着西方的并购和产权转让等多种实践操作方式在经济领域中的运用而形成的。它既包括资产层面上的资源调整、改变与重新组合，又包括在资产负债结构和产权股本结构层面进行重组活动，其目的是实现资产主体的重新选择和组合，优化企业资产结构，提高企业资产的总体质量，最终建立起符合市场经济要求的，更富有竞争力的资产组织体系。从某种意义上说，国内的“资产重组”的内容早已经超越了“资产”的范围，而更近似于西方“企业重组”的内涵。在中国，由于体制和股权结构等多方面的特殊性，纯粹意义上的“并购”所占的比例并不高，取而代之在学术界普遍使用的是“资产重组”这个概念。中国证券报将每年的资产重组分为股权转让、收购兼并、资产剥离或者股权出售、资产置换四种类型，可见其将兼并收购作为资产重组的一个子类别。但清华大学的学者朱宝宪、王恰凯认为：“并购是一个可以有多种理解的概念，有广义和狭义之分。广义的并购包括兼并、收购、股权转让、资产置换、债务重组等行为：而。可参见上海世纪联融企业咨询有限公司主编，( 2 0 0 4 中国上市公司排行分析资产重组绩效排行，中周金融出版社，2 0 0 4 年，p7 o 引用同上。井购绩效的会计学分析从财务数据往的角度狭义的并购仅指获得了上市公司控制权的收购( 或转让) 。”。美国经济学家j f r e dw e s t o n 在接管、重组与公司控制中指出：传统的m & a 的概念已大大地得以延伸，它甚至包括了接管、相关公司重组、公司控制和公司所有权变更等。由于国内外对“并购”、“重组”和“资产重组”的概念始终没有达成一个统一的界定标准，使这几个互有交叉的概念在运用中存在很大的模糊性。本文中的并购是一个相当于“资产重组”的广义概念，它包括了兼并收购、股权出售、资产剥离、资产置换、债务重组等一系列的重组行为，已经超越了利用现金或其他资产去获得目标公司的资产或股权的狭义并购概念。为了研究的方便，本文不详细区分“并购”、“重组”和“资产重组”这三个具有重叠性但又不完全相同的概念。三、并购的类型并购的种类很多，按照不同的标准可以将其划分为不同的类型。较为常见的分类方式如下：按照并购行业的关联性分为横向并购、纵向并购和混合并购：按照并购的态度分为善意并购和恶意并购：按照并购的股权份额分为控股并购和全面并购：按照是否通过证券交易所分为要约并购和协议并购；按照并购国家分为国内并购和跨国并购等等。在本章中，依照目前活跃在中国并购市场的几股主要力量，将其分为：国有企业并购、上市公司并购、外资并购、“走出去”跨国并购和m b o 管理层收购。在不同的国家、不同的经济发展环境和经济体制下，并购呈现出不同的特征。此外，并购主体的经济性质、组织形式、发展阶段不同，其并购行为也呈现出不同。因此，在我们考察并购活动时需要将其放在一定的历史时期和具体背景下进行。第三节并购的历史发展学术界对企业并购现象的总结基本上以美国为例，这不仅是基于企业并购在美国表现得最为活跃且呈现了较为鲜明的特征，更重要的是美国经济实力和企业。可参见朱宝宪、王怡凯，“1 9 9 8 年中国上市公司并购实践的效应分析”，经济研究，2 0 0 2 年1 1 期，p28 一第一章并购的概述实力使它的并购行为、方式及其影响会在很短的时间内传递到世界的各个角落，从而基本上反映了市场经济对并购行为的酝酿和反应。国内外文献的主流看法是以企业并购的形式为尺度来划定潮流的，即将1 9 世纪末叶到今天的百年历史大致分为五次潮流。我们可以分别定义为：横向并购、纵向并购、混合并购、融资并购和战略并购。一、“横向并购”浪潮第一次浪潮发生在1 8 9 3 年美国第一次经济危机之后，从1 9 世纪末叶持续至2 0 世纪初叶。其主要特征是横向并购，目的是扩大企业规模，实现规模效益，抵御经济危机的风险。这期间，通过并购导致的企业形式首先是托拉斯，其直接结果是企业数量急剧减少和单个企业规模的迅速膨胀，同时产生了一大批垄断性的企业集团。约有4 0 的美国公司加入并购活动，3 0 0 0 家公司消失了，随之产生的是几十个控制各个行业的企业巨头。横向并购导致以商品为中心的行业垄断成为首次浪潮的典型表现。二、“纵向并购”浪潮第二次浪潮发生在2 0 世纪2 0 年代，与第一次浪潮相比，出现了相当规模的纵向并购，寡头和规模经济仍是这次并购的主要动机。据统计，在1 9 2 6 年到1 9 3 0年之间，大约4 6 0 0 家公司展开了新一轮的并购活动，纷纷在其产品的上下游工序上寻求合作，整个美国大约有2 0 0 个公司控制了整个国民经济的5 0 左右。跨行业的纵向合并促成寡头垄断成为第二次浪潮的象征。这次浪潮中企业的资本结构形成了新的模式，即从简单的股份公司制变成金字塔式的复合股份公司制，控股公司即源于此时。这种新型公司体制的推广对进一步的并购行为、公司组织管理体制乃至社会的经济结构都产生了深远的影响。三、“混合并购”浪潮二战后西方经济进入稳定快速发展时期，产业结构面l 临新一轮的调整，2 0 世纪6 0 年代出现了第三次并购浪潮，并购数量激增至2 5 ，0 0 0 多起。在这次并购浪。本节中的主要统计数据引自：王巍，康荣平主编，中国并购报告( 2 0 0 1 ) 中国物资出版社，2 0 0 l ，p 26 ；以及全球并构研究中心主编，并构手册，中国时代经济出版社，2 0 0 2 ，p 3 69 并购绩破的会计学分析一一从财务数据法的角度潮中混合并购趋于主体地位，在1 9 6 8 年比例高达8 2 6 。此外，并购对象不再仅限于小企业而迸一步发展为大垄断公司并购大垄断公司的方式，1 9 5 l 1 9 6 8年，美国最大的1 0 0 0 家公司有近1 3 被并购，其中一半以上被最大的2 0 0 家公司并购。企业并购形式的变化，不仅是执行反托拉斯法的结果使得企业集团在一个行业的垄断地位予以封顶，而且在于新的管理科学的产生和计算机的逐渐运用使得大型混合企业的有效管理成为可能。全球经济一体化的萌芽使得大公司经营空间分布开始出现多样化的趋向，同时跨国并购异军突起，旨在发挥资本规模经济的多元并购成为第三次浪潮的特点。四、“融资并购”浪潮盛行杠杆收购的第四次并购浪潮贯穿整个2 0 世纪8 0 年代，这次浪潮主要由金融财团推动，金融衍生工具的运用对并购起到了推波助澜的作用。7 0 年代美国经济的滞胀使得企业家承受了狂热集团化的恶果，严重的大企业综合症使得经营效率低下，美国大企业多数进入一个无所作为的冬眠时代。一批活跃的金融专家利用企业集团的弱点展开新一轮的攻击，他们在确定企业市值和内在价值的差额后，迅速组织银团融资收购，取得控制权后再雇佣行业管理专家肢解公司及重组公司结构，在获得利润后将公司售出。融资并购中，收购者的最终日的不是管理企业而是从企业买卖交易中牟利。此次并购浪潮中并购数量增至3 7 ，0 0 0 多起，方式多样范围广泛，杠杆收购策略的运用和垃圾债券融资手段的运用使得“小鱼吃大鱼”的案例不断涌现，同时并购的目标逐渐扩展到国际市场，跨国并购得到迅速发展。五、“战略并购”浪潮全球化及网络经济的迅速崛起再一次破坏了既存的经济格局，从而引发了从9 0 年代至今仍然方兴未艾的巨型并购浪潮。第五次并购浪潮始于9 0 年代初，在2 0 0 0 年达到高潮，之后进入调整期，2 0 0 5 年并购热潮的回温表明积聚的能量正在爆发。这一轮全球并购的范围之广、规模之大超过了以往，而且体现出强强联合、战略合作的特点。2 0 0 0 年伊始出现美国在线( a m e r i c ao n l i n e ) 收购时代华纳( t i m e sw a l t l e r ) ( 1 5 5 0 亿美元) 和沃达丰( v o d a f o n e ) 收购曼内斯曼( m a r m e s m a n n ) ( 1 8 5 0第一章并购的概述亿美元) 这样的巨额并购，使得一次并购可以达到一个中小国家国民生产总值，其意义已经远远超过一般的企业收购，它将导致一个行业、一个区域甚至全球经济模式的重大转变，全球经济一体化已经不能回避全球并购浪潮的影响。并购浪潮己经波及各个行业，2 3 的并购项目分布在金融服务业、医疗保险业、电讯业、大众传播和国防工业五个产业，而几乎所有的行业都正经历并购的洗礼，并购成为各个商业领域通用的重组工具。并购的全球蔓延使得国界在经营的意义上大打折扣，美国和欧洲之间，欧洲内部，美欧联手并购拉美、亚洲，亚洲内部并购已经成为潮流，始于2 0 世纪6 0 年代的跨国公司经营渐渐将西方市场经济的规则带入世界各个角落。并购的形式呈现多样化，既有纵向的如传媒界默多克式收购，也有横向的如银行界、医疗保健业等。一国的法律管制已经无法涵盖一切，甚至在波音和麦道的合并中大放绿灯，并购形式的复杂使得对并购的把握和控制趋于复杂。此外，并购的快捷化也成为一个重要特征。重大并购只在短短几个月、几周内完成，公司整合则在其后慢慢进行。世界通讯与m c i 的合并不过1 年，波音麦道兼并不过7 个月，花旗银行与旅行者高达7 2 0 亿美元的合并交易也不过4 个月完成，西方百年的并购浪潮已经造就一个成熟的并购市场。企业并购的百年历程至少表明，企业并购本身已经从单纯的企业经营行为、企业制度演化、行业变迁动力延伸到影响整个国民经济结构乃至全球经济格局的重要因素。战略并购将基于全球经济的资源配置和行业竞争，以空前的融资能力和管理技能，在更大的经济区域和企业集团总量上，进行更为复杂的整合，并建立全新的运营标准。战略并购的展开，是一系列全球经济格局的重组过程，它已经成为2 0 世纪全球经济新格局的重要塑造力量。第四节并购在中国的发展一、中国企业并购的发展历程明末清初中国就产生了较为活跃的工商活动，但是这些活动并没有得到持续的扩张。直到2 0 世纪初，规模稍大的工商活动才得以展开，并且还出现了有组织的证券交易所。此后直至1 9 4 9 年新中国建立，由于政治动荡战乱频繁并没有出现过大的并购浪潮。建国后在计划经济体制下，企业兼并主要表现为对工商企业的并购绩敛的会讨学分析从财务数据法的角度关、停、并、转，此时的合并通常是一种行政性合并，企业产权归国家所有，不存在现代市场经济意义上的企业并购。我国真正意义上的企业并购应该是在1 9 7 8年改革开放以后，随着企业所有权和经营权的逐渐分离，通过并购促进企业经营机制转化，合理配置资源和调整产业结构的作用才越加凸显出来。我们可以把它大致分为三个阶段：( 一) 起步阶段1 9 8 4 年到1 9 8 7 年是中国企业并购的起步阶段。所有权和控制权的初步分离，承包、租赁等经营形式的推行，使得企业为谋求自身发展而自发产生并购行为，而政府以所有者身份积极介入在这一阶段的重组中起到了积极推动作用。这一时期企业并购行为数量少，且多是在同一地区、同一行业或者同一部门中进行的，企业并购的动因是消灭亏损企业。以减亏为目的一定程度上限制了企业并购的发展。( 二) 初步发展阶段1 9 8 8 年到1 9 9 1 年，企业并购进入初步发展时期，并出现了第一次高潮。1 9 8 9年关于企业兼并的暂行办法的出台对企业并购起到了积极的推动作用。据有关部门统计，8 0 年代全国累计有6 2 6 6 家企业兼并了6 9 6 6 户企业，共转移存量资产8 2 2 5 亿元，减少亏损企业4 0 9 5 家，减少亏损金额5 ，2 2 亿元。企业并购从少数地区向全国扩展，并购规模也不断扩大。企业并购范围由本地区本行业向跨地区跨行业方向发展，方式也从一对一的单个兼并向一对多的复合兼并发展。企业的并购目标不再是单纯地消灭亏损企业，而是自觉向优化经济结构方向发展。股份公司形式的出现还使并购的方式出现创新，除了原有的承债式、出资式、划拨式外还出现了控股式和参股式。同时，局部产权交易市场开始兴起，使产权转让活动逐步走向规范化。( 三) 快速发展阶段1 9 9 2 年中国确立市场经济的改革方向后，中国企业并购进入一个高潮时期。可参见魏成龙，企业产权交易与重组提高中国企业并构绩效的路径分析，中国经济出版社，2 0 0 3p6 9 8 1o 此处所列举的主要是国有企业的并购方式，其与本文第三章中上市公司的并购方式略有区别。1 2 第一幸并购的概述伴随着产权交易市场和股票市场的发育，企业并购在市场经济环境下逐步走上规范化的道路，上市公司并购、外资并购和跨国并购相继发生，企业并购向市场行为过渡。强强联合，组建大型的国有企业集团成为这一时期国有企业并购的主题，资本运营被提至前所未有的高度。同时，上市公司股权收购成为企业并购的重要形式，证券市场成为企业产权交易的一个重要场所。1 9 9 7 年到2 0 0 4 年，我国上市公司共发生并购9 0 9 起，2 0 0 4 年的收购金额达到6 4 9 5 亿元人民币。随着w t o的丌放进程，越来越多的跨国企业将选择以快捷的并购手段进入中国市场，以实施其扩大投资战略。2 0 0 4 年国内市场并购交易达到1 6 1 0 亿美元，这其中7 9 的交易属于跨国交易，跨国交易占f d i 的比重由2 0 0 0 年的5 5 上升到目前的1 0 左右。表明跨国并购在整个并购市场中开始扮演一个不容忽视的角色。中国的公司并购伴随着市场经济的发展而扩大，市场化、证券化的并购还原了公司并购的本来面目，市场经济下的企业行为并购开始发挥优化资源配置、追求利润最大化的目的。随着市场经济的发展和w t o 进程的不断推进，公司并购将继续发生深刻的变化。二、中国并购市场的环境( 一) 经济环境纵观世界五次并购浪潮，我们发现并购运动都发生在经济处于持续高速增长的时期，与经济发展周期相吻合。近年来，我国国民经济在世界经济不景气的大环境下，始终保持较快发展的良好势头，经济增长速度于2 0 0 3 年一举跃上9 的平台后，始终沿着经济增长周期的上升轨道稳健前行。2 0 0 3 年、2 0 0 4 年我国国内生产总值均保持9 5 的增速，2 0 0 5 年增长速度达到9 9 。2 0 0 5 年，我国的国民生产总值己达到1 8 2 ，3 2 1 亿元，国民经济的持续稳定增长，有力促进了我国并购市场的发展。当前的中国经济是处于全球化背景下的转轨中的新兴市场经济。一则，中国处于由计划经济向市场经济转轨的过程中。二则，中国在产业的成熟程度、经济。杨宇东，中国资本市场系列调查报告之六f ：市公司购并调查，上海证券报网络版h t t p ：p a p e r c n s t o c k c o m s s n e w s 2 0 0 5 - - 0 4 - - 0 1。资料来自慧聪网，中国迎来跨国并购的春天，h t t p ：h i n f o t e x t i l eh c 3 6 0c o r r d 2 0 0 5 0 9 2 7 0 8 5 9 3 1 6 3 7s h t m lo 可以参见：辽宁日报嘲站，如何认识我国当前形势h t t p ：n e w s p a p e r 1 n d a i l y c o mc r d l n r b 2 0 0 6 0 2 1 2 3 5 0 4 2 0 0 6 0 2 1 3h 仃n1 3 并购绩效的会计学分析从蚶务数据注的角度的发达程度、法制的健全程度、市场的完善程度等诸方面和成熟市场经济有相当大的差距，但同时也具备市场经济成熟的发达国家所不具备的经济高速发展的潜力和需要。随着中国加入w t o ，全球的经济结构大调整和产业重组将导致中国现有的经