（工商管理专业论文）我国地方政府融资平台问题研究.pdf

南开大学学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师指导下进行研究工作所 取得的研究成果。除文中已经注明引用的内容外，本学位论文的研究成果不包 含任何他人创作的、已公开发表或者没有公开发表的作品的内容。对本论文所 涉及的研究工作做出贡献的其他个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本 学位论文原创性声明的法律责任由本人承担。 学位论文作者签名：扬晓峰2 0 1 1 年1 1 月1 8 日 非公开学位论文标注说明 ( 本页表中填写内容须打印) 根据南开大学有关规定，非公开学位论文须经指导教师同意、作者本人申 请和相关部门批准方能标注。未经批准的均为公开学位论文，公开学位论文本 说明为空白。 论文题目 申请密级 口限制( 2 年)口秘密( 1 0 年)口机密( 2 0 年) 保密期限 2 0 年月日至2 0年月日 审批表编号 批准日期 2 0 年月日 南开大学学位评定委员会办公室盖章( 有效) 注：限制2 年( 可少于2 年) ：秘密1 0 年( 可少于1 0 年) ：机密2 0 年( 可少于2 0 年) 南开大学学位论文使用授权书 根据南开大学关于研究生学位论文收藏和利用管理办法，我校的博士、硕士学位 获得者均须向南开大学提交本人的学位论文纸质本及相应电子版。 本人完全了解南开大学有关研究生学位i 论文收藏和利用的管理规定。南开大学拥有在 著作权法规定范围内的学位论文使用权，即：( 1 ) 学位获得者必须按规定提交学位论文 ( 包括纸质印刷本及电子版) ，学校可以采用影印、缩印或其他复制手段保存研究生学位论 文，并编入南开大学博硕士学位论文全文数据库：( 2 ) 为教学和科研目的，学校可以将 公开的学位论文作为资料在图书馆等场所提供校内师生阅读，在校园网上提供论文目录检 索、文摘以及论文全文浏览、下载等免费信息服务；( 3 ) 根据教育部有关规定，南开大学向 教育部指定单位提交公开的学位论文；( 4 ) 学位论文作者授权学校向中国科技信息研究所和 中国! 学术期刊( 光盘) 电子出版社提交规定范围的学位论文及其电子版并收入相应学位论文 数据库，通过其相关网站对外进行信息服务。同时本人保留在其他媒体发表论文的权利。 非公开学位论文，保密期限内不向外提交和提供服务，解密后提交和服务同公开论文。 论文电子版提交至校图书馆网站：h t t p ：2 0 2 1 1 3 2 0 1 6 l ：8 0 0 1 i n d e x h t i i l 。 本人承诺：本人的学位论文是在南开大学学习期间创作完成的作品，并已通过论文答 辩；提交的学位论文电子版与纸质本论文的内容一致，如因不同造成不良后果由本人自负。 本人同意遵守上述规定。本授权书签署一式两份，由研究生院和图书馆留存。 作者暨授权人签字：扬隆蝰 2 0 1 1年1 1 月1 8日 南开大学研究生学位论文作者信息 论文题目我国地方政府融资平台问题研究 姓名 杨晓峰学号 2 1 2 0 0 9 2 7 3 1答辩日期2 0 1 1 年1 1 月1 4 日 论文类别博士口学历硕士口硕士专业学位口高校教师口同等学力硕士口 院系所商学院 专业工商管理 联系电话 13 7 5 2 3 3 6 8 6 6e m a n 汀a n t v x f h o t m a i l c o m 通信地址( 邮编) ： 备注：是否批准为非公开论文否 注：本授权书适用我校授予的所有博士、硕士的学位论文。由作者填写( 一式两份) 签字后交校图书 馆，非公开学位论文须附南开大学研究生申请非公开学位论文审批表。 中文摘要 中文摘要 为应对国际金融危机对我国经济的冲击，2 0 0 8 年以来，我国实施积极地财 政政策和宽松的货币政策，并出台4 万亿元的经济刺激计划，意在通过拉动内 需来刺激国内经济。在国家宏观经济调控的政策推动下，地方政府加大了基础 设施的投资力度，这使得地方政府的建设资金十分紧张。为筹措必要的项目建 设配套资金，大量地方政府融资平台出现，地方债务规模承井喷式发展。从历 史的发展来看，地方政府融资平台在应对我国国际金融危机方面起到了积极地 稳定作用。但在其高速发展过程中，地方政府融资平台在组建及运作中隐藏了 部分风险。 2 0 0 9 年底迪拜危机的爆发，近期欧盟各国的债务危机，以及美国的长期国 债评级下调危机，都对我国地方政府过度依靠投融资平台大举借债敲响了警钟。 我国央行的调研结果显示，地方政府融资平台的平均资产负债率已达到将近 6 0 ，平均资产利润率不到1 3 。而根据财政部的估算，目前我国地方投融资 平台负债约8 万亿元，约相当于g d p 的1 6 5 、财政收入的8 0 2 。如此大规模 地方债务风险的成因，是因为地方政府融资平台在组织与运营中存在不少问题， 地方政府过度投资、政府意识过度控制、融资过程中过度依赖土地、融资渠道 单一等问题困扰着地方政府融资平台的发展。本文从国家干预经济学、项目区 分理论及投融资基本理论入手，在理论基础上，对我国地方政府融资平台的产 生、发展及现状进行分析，并结合对案例的研究，将我国地方政府融资平台中 普遍存在的问题暴露出来，针对问题所在，提出对地方政府行为的约束，控制 单一依靠土地扩大融资的模式，并提出建立城投资产交易所这一创新型机构， 来约束与控制地方政府对公益性及准公益性项目的融资规模，为未来发行地方 债券或其他依托地方政府信用的金融产品，提供了具有参考价值的交易方式。 关键字：地方政府；融资平台；问题；城投资产交易所 a b s t r a c t i no r d e rt oc o p ew i t hm ei n t 锄a t i o n a l6 n a n c i a l 谢s i so nc h i n e s ee c o n o m i c 1 m p a c t ， s i n c e2 9 0 8 ， o u rc o u n t 巧i m p l e m e n t e dm ep r o a c t i v e6 s c a l p o l i c ya j l d m o n e t a r yp o l i c y ，a 1 1 di n t r o d u c e d4t r i l l i o ny u a ne c o n o m i cs t i m u l u sp l a n ，i n t e n d e db v s t i m u l a t i n gd o m e s t i cd e m a n dt os t i m u l a t em ed o m e s t i ce c o n o m y i nm ec o u n t m a c r o s c o p i c a le c o n o m ya d j u s t i n gc o n 仃0 1p o l i c y ，m e1 0 c a lg o v e h 】m e n th a u si n c r e a s e d i n v e s t n l e n ti ni n 仔a s t m c t u r e ，w h i c hm a k e sm ec o n s t m c t i o n o fl o c a lg o v e n l i l l e n t f i n a n c i n gi sv e 巧t i 曲t i no r d e rt or a i s et h en e c e s s a r yp r o j e c tc o n s 缸1 l c t i o n 如n d s ，a 1 0 to fl o c a lg o v e m m e n tf i n a n c i n gp l a t f o ma p p e a r ，l o c a ld e b tp i l eo fd e v e l o p m e n t s c a l eb l o w o u t f r o mal l i s t o 订c a lp e r s p e c t i v eo ft l l ed e v e l o p m e n t ，6 n a n c i n gp l a t f o n n o fl o c a lg o v e m m e n ti no u rc o u r l t r yt od e a lw i mt h ei n t e m a t i o n a lf i n a n c i a lc r i s i sh a s p l a y e dap o s i t i v er o l et os t a b i l i t y b u ti nt h ep r o c e s so fr a p i dd e v e l o p m e n t ，f i n a i l c i n g p l a t f o mo fl o c a lg o v e m m e n ti 1 1t h ec o n s t r u c t i o na n do p e r a t i o no fh i d d e nr i s k s 1 1 1 e s er i s k sa r em a i n l yc o n c e n 锄t c di nt h e1 0 c a lg o v e 订l i l l e l l ti se x c e s s i v ei n v e s 仃n e n t e x c e s s i v ed 印e n d e n c eo n1 a n di nm e p r o c e s so f6 n a i l c i n g ，f i n a i l c i n gc h a i l i l e l i ss i n 百e i nt m sp a p e r ，o nt h eb a s i so ft l l e o 巧，t o a i l a l y s i so u rc o u i l 臼了l o c a lg o v 呦e n t f i n a n c i n gp l a t f o n nf o rt h eg e n e r a t i o n ，d e v e l o p m e n ta i l dt 1 1 es t a t i l sq u o n d u 曲m e r e a lc a s e ，o u rc 0 l l l l 血yl o c a lg o v e 玎n e n t 缸a 1 1 c i n gp l a t f o 咖sc o 衄o n p r o b l e l l l sh a v e e x p o s e d a i m i n ga tm e s ep r o b l e m s ，p u tf o 刑a r dt o1 0 c a lg o w ：n h n e i l tb e h a v i o r c o n s t r a i n t ，c o n 仃0 1s i n 9 1 er e l yo nl a i l dt oe x p a l l d6 n a n c i n gm o d e ，a i l dp r o p o s e st o e s t a b l i s ht l l ec 时i n v e s t m e n tp r o p e 一= ye x c h 姐g ew 1 1 i c hi r m o v a t i v em e c h a i l i s m ，t o r e s t i 证na l l dc o i l 仃o lo fl o c a lg o v e n m e n tt om ep u b l i cw e l f a r ea 1 1 dc o n l i i l o n w e a l p r o j e c tf i n a n c i i l gs c a l e ，f o rm e 如t u r eo fi s s u i n gl o c a lb o n d so ro m e rd 印e n do n l e l o c a lg o v e n 珊锄tc r e d i t6 n a n c i a lp r o d u c t s ，t op r o v i d ear e f 醯e 1 1 c ev a l u ew i mm e l t a n s a c t i o n k e yw o r d s ： l o c a lg o v 锄e n t ；f i n a j l c i n gp l a t f o m ；p r o b l e m ； c i t yi r l v e s t r i l e n tp r o p e r t ye x c h a i l g e i i 目录 目录 第一章绪论l 第一节研究背景与意义1 一、研究背景1 二、研究意义- 2 第二节论文的研究方法、内容与创新3 一、研究方法- 3 二、论文主要内容3 三、论文主要创新点4 第二章相关理论回顾与文献综述6 第一= 节凯恩斯的国家干预经济学6 第二节项目区分理论9 第三节投融资基本理论1 1 一、投资及其内涵1 1 二、融资及其内涵1 2 三、投融资基本理论对地方政府融资平台的作用一1 3 第四节国内外文献综述13 一、国内文献1 3 二、国外文献1 7 第三章我国地方政府融资平台模式与作用”1 9 第一节我国地方政府融资平台发展的历史沿革1 9 一、萌芽阶段1 9 二、探索阶段1 9 三、高速发展阶段2 0 第二节我国地方政府融资平台运作模式2 2 一、我国地方政府投融资平台的组织模式2 2 目录 二、我国地方政府投融资平台的融资方式2 3 第三= 节国外地方政府投融资模式与我国模式的比较2 5 一、美国地方政府融资模式简介2 5 二、英国地方政府融资模式简介2 6 三、法国地方政府融资模式简介2 7 四、日本地方政府融资模式简介2 8 五、国外地方政府融资模式与我国地方政府融资模式的比较2 9 第四节我国地方政府融资平台对市场体系的作用2 9 一、地方政府融资平台对我国宏观经济的作用3 0 二、地方政府融资平台对我国地方经济发展的作用一31 三i 地方政府融资平台对我国金融市场的作用3 1 第四章当前我国地方政府融资平台的问题分析3 3 第一节政府行为对融资平台的公司治理的影响3 3 第二节我国地方政府融资平台的偿债危机问题3 5 第三节过度依靠银行信贷对政府融资平台的危害一3 9 一、从地方政府融资平台角度分析3 9 二、从商业银行角度分析4 0 第四节土地不规范使用对地方政府融资平台的影响分析一4 1 一、土地不规范注入导致合规风险4 2 二、土地融资特点导致金融风险4 2 三、土地财政对宏观调控造成的困难4 3 四、土地价格波动对融资平台风险影响分析4 3 第五节某地区地方政府融资平台的实例研究“4 5 一、某地方政府融资平台总体情况4 5 二、某地区地方政府平台融资呈现的主要特点4 6 三、某地区地方政府融资平台实例4 7 第五章关于对我国地方政府融资平台发展的建议”5 1 第一节对我国地方政府融资平台发展的指导思想与展望一5 1 i v 目录 第二节加强地方政府行为约束机制5 3 第三节搭建以城交所为交易平台的地方政府融资机制5 5 、城投资产交易所的交易内容5 5 二、城交所的风险控制措施5 6 三、城交所建立的必要性5 7 四、城交所中债券交易模式5 9 第四节建立完善的国有土地使用制度6 0 一、加强地方土地抵押的动态监测功能6 0 二、完善国有土地储备管理制度6 1 三、监督储备土地形成的相关资金6 2 第六章结论6 3 参考文献6 5 至| 【谢6 7 个人简历二6 8 v 第一章绪论 第一章绪论 第一节研究背景与意义 一、研究背景 自2 0 世纪9 0 年代起，我国一些地方政府便开始通过建立一些专门的投融 资公司，在资本市场中融通各种资金，以解决城市公共基础设施建设中的资金 瓶颈问题。应当指出的是，这些地方政府融资平台在当时对于推动地区经济发 展、城市化进程等都起到了积极的作用，但是，只有少数东部沿海的一些地方 政府采取了这种方式，因此，这一时期的地方政府融资平台仍处于萌芽阶段。 1 9 9 7 年我国实施财税改革以来，由于地方政府可自由支配的财力大幅度的 减少，因此，地方政府便开始探索新的融资渠道来推动地方建设。一些城建公 司、城投公司便应运而生。而这时的这些公司主要作为项目的发起主体，并承 担极小部分的融资功能。 进入2 0 0 8 年，在美国次贷危机爆发的影响下，而引发的国际金融危机，不 断危及着我国的宏观经济环境。为防止我国经济下滑，国家政府出台积极的财 政政策和适度宽松的货币政策，以此来刺激内需拉动经济。其具体措施是国家 通过投资4 万亿的方式，带动全社会的投资力度。同年3 月，中国人民银行与 中国银行业监督管理委员会联合发布关于进一步加强信贷结构调整促进国民 经济平稳较快发展的指导意见，该指导意见意在鼓励各金融机构对中央投资项 目的支持力度，拓宽中央政府投资项目的配套资金规模。同时，在文件中还首 次明确提出地方政府可设立合规的投融资平台，加强投融资渠道。各级地方政 府及各商业银行紧紧抓住了这次难得的政策机遇，各种类型的地方政府融资平 台如雨后春笋般涌现，一时间金融市场呈现出空前的繁荣景象。根据央行2 0 0 9 年末的统计数据，全国上下各级共有地方政府融资平台3 8 0 0 多家，平台名下资 产合计约1 0 万亿元，而地方政府的负债规模也达到8 万亿元。由于地方政府融 资平台的融资渠道主要是通过银行贷款，在中央4 万亿的投资刺激下，2 0 0 9 年 全国新增的9 5 9 万亿银行贷款中，地方政府融资平台贷款占比高达4 0 。地方 政府负债的爆炸性增长，银行中地方政府融资平台贷款的过度集中风险等问题 的涌现，都促使人们开始关注地方政府融资平台的风险与问题，并为地方政府 第一章绪论 融资平台韵未来发展方向而感到担忧。 二、研究意义 本文的研究建立在理论与实际相结合的指导思想上。在重视理论方法的基 础之上，尊重实际，通过对实践的分析，发现问题并解决问题。因此本文具有 理论和现实两方面的意义。 第一，系统的梳理我国地方政府融资平台的相关理论及研究成果，抓住理 论基础，为我国地方政府融资平台的良性发展提供理论支持。地方政府融资平 台的出现，其本质目的在于通过规范的公司运作方式，以多元化的市场力量， 弥补地方政府在基础设施等项目上的投资不足，既然地方政府投融资平台建设 是政府遵循市场规律的一项经济干预手段，则其一定要在政府与市场间，有个 恰当的定位。由于政府决策与市场决策在某些时候存在矛盾，那么如何平衡两 者间的关系，成为支持地方政府融资平台企业良性发展的理论基础。本文通过 对政府融资平台的双重性研究，为其提出理论支持。 第二，注重我国地方政府融资平台的问题分析。我国地方政府投融资平台 自产生以来，应该说已经走过了一段发展历程。但其运行模式却与其刚刚诞生 时，没有太多的改变，这与其规模是严重不相符的。由于2 0 0 9 年度受国家宏观 政策的影响，地方政府融资平台经历了一段畸形的发展期，其整体情况令人堪 忧，地方政府投融资平台的风险及问题逐步展现。本文从对我国地方政府投融 资平台的历史发展入手，研究目前我国地方政府融资平台的主要模式，并通过 现状分析发现当前地方政府融资平台中的一些主要问题，意在将这些问题充分 暴露出来。 第三，为促进我国地方政府投融资平台发展提出有效的措施建议。目前， 地方政府投融资平台企业在公司治理、企业运作以及管理监管中存在种种弊端 和不规范现象，其暴露出的大量风险，尤其是金融、财政方面的风险，引起了 社会上的广泛关注。事实上，地方政府投融资平台企业对于地方经济乃至宏观 经济都能起到积极作用，部分融资平台确实存在风险，但大多数平台贷款的风 险均是由于平台公司的不规范操作而产生的，因此，本文在对平台存在问题的 揭露基础上，对未来地方政府融资平台的发展做出展望，并针对目前存在的问 题，提出行之有效的方法，杜绝平台公司的各种风险，促进其发展。 2 第一章绪论 第二节论文的研究方法、内容与创新 一、研究方法 本文的研究以政府融资平台的本质入手，以凯恩斯的国家干预经济学为基 础，提出政府融资平台产生的必然性与积极作用，将平台公司进行准确的角色 定位；再结合项目区分理论，为地方政府融资平台理清其业务发展方向；最后， 结合投融资的相关理论及公共产品理论，为如何高效、合理的促进融资平台的 发展，提出建议。 本文主要采用了以下几种研究方法： 第一，系统分析法：把地方政府融资平台整体的比作一个系统，从其产生、 结构、模式、现状、内外部影响因素等各方面，分析其问题和解决方案。 第二，案例分析法：通过对一些典型的地方政府融资平台进行案例分析， 能更直观的描述地方政府融资平台的发展现状，总结其成果并暴露存在的问题。 第三，统计分析法：。通过统计科学的手段，对调查对象所获得的有关数据 进行处理与分析，通过分析发现不同调查对象间的内在联系及发展规律，从而 为揭示地方政府融资平台的存在问题提供支持。 第四，比较分析方法：本文通过国内与美国、法国、日本、英国等地方政 府融资模式的介绍，比较发现我国地方政府融资模式的不足，在对比分析的基 础上，分析问题的本质，并揭示出我国地方政府融资平台问题的产生根源。 二、论文主要内容 本文的主要内容包括以下几个部分。第一部分，作为绪论主要介绍本文的 研究背景与意义，并概括的介绍全文各章节的主要内容，以及本文通过对地方 政府融资平台研究所得出的结论及提出的创新之处：第二部分，系统的梳理有 关地方政府融资平台的相关理论与文献，首先对地方政府融资平台给出明确的 定义，其次，通过对新凯恩斯经济学中的国家干预经济学、项目区分理论、投 融资基本理论等进行理论综述，来阐述地方政府融资平台的产生发展依据，为 全文提供必要的理论基础。在文献综述部分则对国内外针对地方政府融资平台 的一些研究观点的描述，来说明目前学界对这一问题的观点与研究成果；第三 部分，主要阐述我国地方政府融资平台的模式及其作用。首先在对我国地方政 3 第一章绪论 府融资平台的历史发展沿革进行回顾，从历史的发展眼光看融资平台问题的产 生根源。然后详细论述当前我国地方政府融资平台的主要运作模式与方法，包 括平台组建模式，平台运作模式等。并详细对地方政府的直接融资、间接融资 的主要途径进行了论述。再通过我国地方政府融资模式与国外政府融资模式进 行比较，分析出我国地方政府融资模式中的一些不足及值得借鉴之处。最后， 通过地方政府融资平台对我国宏观经济政策、地方经济发展，以及对我国金融 市场的相关作用：分析我国地方政府融资平台的影响与作用；第四部分，在对 融资平台现状的分析基础上，归纳总结我国地方政府融资平台在公司治理、偿 债能力等方面的问题与危机，并分析融资平台过度依赖商业银行进行融资，过 度依靠土地财政进行偿债的影响与危害。最后，以某地方政府融资平台的实例， 来揭示这些地方政府融资平台中存在的问题，对实践的影响及表象；第五部分， 首先提出对我国地方政府融资平台良性发展的指导思想，之后从约束地方政府 行为、完善国有土地使用制度等角度，加强对地方政府融资平台的管理。最后， 针对我国地方政府融资平台融资渠道单一，地方债务难以管理的问题，提出应 建立城投资产交易所，以拓宽地方政府融资平台的融资渠道，并将地方债务严 格控制起来，这也是本文的主要创新点，即真正运用市场化的方式解决平台融 资问题；第六部分，对全文发现的问题、提出的观点、对问题的解决建议进行 总结，概括本文的研究结果及创新之处，提出本文在研究中的不足之处。并展 望地方政府融资平台问题未来的研究方向。 三、论文主要创新点 本文通过对地方政府融资平台的现状分析，发现地方政府融资平台存在着 过多的政府干预、不规范的土地运作、偿债危机逐步显现，融资渠道过于单一 等问题。并提出针对地方政府融资平台的问题，提出对地方政府融资平台未来 发展的一些建议及创新。 首先，建议对地方政府的投资行为建立后评价制度，加强对地方政府投资 行为的管理与约束，提高政府投资效率。改进地方政府考评制度，抑制地方政 府盲目投资的非理性行为。 其次，建立城投资产交易所这一创新型交易平台，拓宽并规范地方政府融 资平台的融资模式。地方政府融资平台的债务庞大，但由于存在政府信用，完 全成为不良的可能性较小，真正的大问题是偿还债务期限与银行信贷资金期限 4 第一章绪论 的错配问题，而解决债务期限错配问题的良方，就是通过拓宽融资渠道，引入 更多资金来接替陆续到期的信贷资金。本文提出的城投资产交易所这创新概 念，就是希望通过这种方式，来帮助地方政府融资平台引入多元化的资金。据 统计，我国目前地方政府融资平台债务约8 万亿左右，政府融资平台名下管理 资产合计约1 2 万亿，如此大规模的资产总量，在统一规范的交易制度下进行交 易是很有必要的。城交所是将地方政府融资平台这一类企业系统的组织起来。 基于地方政府融资平台在经营中的特殊性，比如投资周期长、投资回报率较低、 企业负债率较高、具有一定政府信用背景等，城交所在对项目及企业进行评估 时，将建立符合融资平台现状的评估模型及评估体系，使其能够准确地评估平 台风险。同时，城交所将通过采取会员制管理，外部评级制度，由地方财政、 银监局、人民银行等机构联合监控地方政府融资总量及地方政府财政偿债能力 制度，及时的信息披露制度，以及全国性交易平台等方式有效控制风险。最终， 实现通过城交所的交易平台，将多元化的资金引入地方政府融资平台中去，促 进地方政府融资平台财力。并在增加债务流动性的基础上，促使由不同资本交 替持有地方债务，以解决融资平台偿还债务期限与债务资金期限的不匹配问题。 并通过公开透明的交易制度、信息披露制度，促进由于信息不对称而导致的融 资平台运作中的不规范行为。保证我国地方政府融资平台健康发展。 第三，完善我国国有土地使用制度，建立土地抵押监测制度，并对土地出 让收入及支出进行统一管理，提高土地使用效率。 5 第二章相关理论回顾与文献综述 第二章相关理论回顾与文献综述 地方政府融资平台这一概念并不是个学术概念，它的产生并非依托于某一 经济学理论研究或是模型建立。在2 0 0 9 年，我国实施大规模的经济刺激方案后， 人们普遍愿意将一些在筹建时具有政府背景，或是在融资过程中由政府提供担 保的项目融资主体，称为政府融资平台。因此，对于地方政府融资平台的概念， 目前在学术界，并没有一个统一的定义。本文引用我国知名学者巴曙松对地方 政府融资平台的描述及国务院相关文件中，对地方政府融资平台的解释，作为 对地方政府融资平台这一概念的诠释。 我国知名学者巴曙松认为，所谓地方政府融资平台，是指由地方政府组建 的不同类型公司，主要包括城市建设投资公司、城建开发公司、城建资产经营 公司( 在各地的具体名称不同) 等。该类公司用作手段主要是地方政府通过财政 拨款、土地划拨、股权投资等方式出资，组建一个资产和现金流大致可以达到 融资标准的公司，必要时辅之以财政补贴、“信用安慰函”等手段作为还款保证， 主要向商业银行申请贷款，重点投向市政建设、公用事业等项目。 “国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知”( 国发 ( 2 0 1 0 ) 1 9 号) 中对政府融资平台的定义为：由地方政府及其部门和机构等通 过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，承担政府投资项目融资功能，并拥 有独立法人资格的经济实体。 从上述两个目前较为被公众认可的地方政府融资平台定义来看，目前，能 够被公众称之为地方政府融资平台的企业，普遍具有“三个政府”的特性，即 由政府出资建立，承建政府项目，由政府提供担保。在本文后续的分析中，将 会发现由于“三个政府”的特性，我国地方政府融资平台的问题才会逐步显现 出来。 第一节凯恩斯的国家干预经济学 如果将地方政府投融资平台看作是政府干预经济的一种间接手段，那么地 方政府融资平台就成为地方政府用来实施其财政政策及货币政策的一种重要媒 介。这种政府采取直接或间接手段来干预经济的做法，在理论上有着重要的支 6 第二章相关理论回顾与文献综述 持，即凯恩斯所提出的国家干预经济学。国家干预经济学主张国家运用宏观经 济调控的方式，主动干预经济，并促使经济向着国家所预期的方向发展。在国 家内需不足时，政府应实施扩张性的财政政策和货币政策，增加市场中的信贷 投放规模，减少国家税收，扩大财政支出，以刺激投资和消费，弥补市场中的 需求不足。 1 9 3 6 年，凯恩斯的经典名作就业、利息和货币通论问世，在这部著作 中，他提出国家应采用扩张性的经济政策，通过刺激需求来促进经济增长1 。这 部著作成为凯恩斯主义的里程碑，奠定了政府需求管理的理论。凯恩斯主义在 2 0 世纪中期成为西方经济学界的主流理论，但随着货币主义、新古典宏观经济 学等理论的出现，传统的凯恩斯主义理论受到的挑战。为此，在坚持凯恩斯主 义的国家干预经济的基本思想基础之上，凯恩斯主义吸收了理性预期的观点， 并充分考虑信息不对称及工资和价格粘性等因素，在2 0 世纪晚期，新的凯恩斯 主义诞生，新凯恩斯主义不但坚持短期需求管理的观点，还提出要考虑长期的、 改善供给的经济政策，并深刻论述了平稳的财政政策的必要性。 新旧凯恩斯主义经济学虽然包含着不同，但是其核心理论都是主张国家干 预经济。这一理论是国家实施宏观经济调控的理论基础。美国经济大萧条时期， 罗斯福政府采取的一项重要经济刺激措施，就是通过增加政府对基础设施行业 的投资，拉动社会有效需求，刺激经济增长。罗斯福政府的这一行为就是通过 政府来干预经济发展。 实际上，2 0 0 8 年以来为应对国际金融危机对我国经济的影响，我国政府采 取了积极的财政政策和宽松的货币政策，这些调控手段就是凯恩斯主义中的扩 张经济政策，其根本目的在于刺激经济增长。地方政府组建地方政府融资平台 就是源于扩张性经济政策的理论基础。2 0 0 8 年后，受到国际金融危机的影响， 我国国内经济增速放缓，此时，我国政府采取增加投资的方式，将大量政府投 资投入到基础设施行业中去，以此来刺激内需，拉动宏观经济增长。而在中央 投资的另一面，是需要地方相应的增加基础设施建设配套投资，在这种需求的 驱使下，地方政府融资平台开始大量产生，因为这些地方政府融资平台在宽松 的信贷政策下，可以将大量的银行信贷资金融入到基础设施建设渠道中来，从 而弥补地方政府在项目配套资金上的缺口。因此，可以说地方政府融资平台的 1 j o h nm a ”a r dk e ”e s 1 啊eg e i l e m lt h e o d ，o fe m p l o y m t ，i n t e s t 锄dm o n e y 【m l o n d o n ：m a c r n i l l 柚 c 砌b r i d g eu n i v 粥时p r e s s ，l9 3 6 7 第二章相关理论回顾与文献综述 产生根源，仍然来自与凯恩斯主义。 8 第二章相关理论回顾与文献综述 第二节项目区分理论 在公共管理理论及古典经济学的发展背景下，人们对政府在公共领域的角 色定位及各类公共设施的投资主体等问题上都进行了大量的研究，并不断提出 各种针对公共管理领域投资的新理论。其中，项目区分理论是运用在实践中比 较广泛的一个。项目区分理论的基础是建立在项目管理之上的，这一理论主要 解决的问题是政府与非政府这两类经济资本在投资行为中的分类基准。其内容 主要是根据所投资项目产生的现金流，将项目区分为经营性、准经营性和公益 性三个大类，根据项目的投资属性决定项目的投资主体、运作模式、资金渠道 等问题。 根据这一理论，在理想的社会环境和投融资环境中，具备经营性的项目， 即投资后可产生足够现金流来回收投资的项目，应当在资本市场中吸引多元化 的资本，而并非只由政府垄断经营。政府应只投资于公益性项目，并在地方财 力不足时进行举债，并保持理性举债建设。而针对准经营性的项目，地方政府 应当通过提供补贴、承诺回购、特许经营、补充资产等方式来吸引其他资本进 入，从而尽可能的弥补地方政府财力不足的短板。 为了有一个量化的表述方法，本文基于经济学中的现值概念，为单一项目 是否具有经营性，设计个一个简单的指标。定义式：y = p v c 0 。其中，p v 是 项目的折现价值，c o 是项目的总投资成本。p v = p v l r l ，因为基础设施类项 目所产生的现金流一般不会有较大变动，且项目存续其无法准确估算，因此， 在对项目现值的测算中，采用永续年金的类似模型，即其中p v l 是指项目所产 生的年净现金流入；r 1 是项目折现率即资本的机会成本，由于本文讨论的项目 以城市基础设施为主，因此收益率可以根据我国五年期以上国债利率来测算。 将上式带入原式中，得到y = p v c o = ( p v l r 1 ) c o 。 比如某项目总投资额1 0 亿，年净现金流入o 1 亿，当期市场国债利率2 ， 则该项目可经营性系数y = ( o i 0 0 2 ) 2 0 = o 2 5 。从指标分析上来说，该项目所产 生的净现金流不足以平衡项目投资，需要政府给予一定程度的补贴来弥补投资。 以下是针对y 这一指标的相关定量分析： 第一种情况当y = o 时。在这种情况下，表明该项目的投入与产出相同， 也就是说投资人不会从投资行为中获得任何收益。就投资行为来讲，资本市场 9 第二章相关理论回顾与文献综述 中的投资人不可能接受该项目，因此，这类项目只能作为公益性项目。政府进 行投资也只是为了满足公共市场中的缺陷，并不会产生任何收益。 第二种情况当y 1 时。这类项目属于准经营性项目。即项目净现值小于 项目投资成本，项目自身所产生的收益不能满足项目总投资。在这种情况下， 如果要促使非政府资本进行投资，则需要政府的适当参与。如污水工程、供暖 工程等，这些项目虽然有稳定的收费来源，但收费极低。按目前的市场投资收 益率，无法偿还其投资成本。从定量角度说，政府需要对这类项目给予一定的 补贴支持。 第三种情况当y 1 时。该类项目属于经营性项目。在这种情况下，该项 目未来产生的收益大于项目投资成本，项目具有投资价值，在收益率合适的情 况下，政府可以吸引更多的非政府资本参与投资。并且，对于收益较高的投资 项目，地方政府还可以考虑通过税收方式，将超额收益部分收回。 根据之前所描述的y 的三种赋值区间，可以清楚的将政府投资项目划分为 三科类型，这也相对应了项目市场化程度的三种情形。但通过分析，还可以发 现，同一项目在地方政府的干预下，其项目所属类型是可以转化的，政府通过 财政等手段对项目的这种转化能力，也是其对市场调剂的重要方式。如下图所 不： 资料来源：作者自制 图1 1 基础设施项目转化示意图 1 0 第二章相关理论回顾与文献综述 例如，城市污水处理在不向居民收费时是公益性项目，但如果收取一定污 水处理费用后就变成了准经营性项目，而当污水处理费提高到足以使该项目的 投资回报率高于或者等于社会平均投资回报率时，它便成了经营性项目。原属 经营性项目的高速公路一旦降高速公路费，使项目产生的收益不能覆盖项目总 投资时，这个项目就会变成准经营性项目，而如果取消过路费后就成了公益性 项目。 基于以上分析，便可以将不同投资主体根据项目其是否具有经营性来进行 划分。将不同类型的项目与不同的投资主体进行区分界定，这是项目区分理论 的主要研究与应用目的。如下表所示： 表1 1 基础设施项目投资主体界定表 项目类型投资主体 经营性项目全社会投资 经营性项目 准经营性项目 政府投资，或提供补贴 公益性项目政府投资 资料来源：作者自制 对于公益性项目，由于其不会产生投资收益，很难吸引其他投资者来进行 投资，政府就必须担负其这部分社会责任，以政府力量来弥补公共服务的不足， 地方政府要做好长期规划，并要量力而行，控制风险；对于准经营性项目，政 府可通过提供补贴及政策优惠的方式，吸引非政府资本进入，以此来弥补自身 财力的不足；而对于经营性项目，由于其投资主体属于全社会范畴，因此，政 府应积极从这类项目的参与者中退出，转变为项目管理者，让更多的非政府资 本取而代之，这样既可以帮助地方政府解决自身资金短缺的问题，又可以融通 更多的非政府资本来帮助进行城市建设。项目区分理论帮助我们确定了投资领 域中政府和非政府资本的区分标准，为不同类型的项目确定了投融资主体，并 明确了政府在干预经济，灵活配置自身资源方面的手段与方法。 第三节投融资基本理论 一、投资及其内涵 投资( i n v e s 仃i l e n t ) 是企业最重要最基本的财务决策。资本的运用过程就是 1 1 第二章相关理论回顾与文献综述 投资过程。企业的投资范围很广，即包括构建固定资产等投资活动，进行研究 与开发活动，还包括购买技术和专利，企业的并购等投资活动。按投资类型区 分，投资分为直接投资和间接投资。直接投资是把资金直接投放于生产经营性 资产，如购置设备、兴建厂房等。间接投资又称证券投资，是把资金投放于金 融资产，以获取股利或利息收入的投资，如购买债券、股票等2 。目前，我国地 方政府融资平台的主要投资方式为对基础设施项目的投资建设，因此，多为直 接的固定资产投资。 投资是投资者为了实现其预期的投资目标，运用一定的科学理论、方法和 手段，通过一定的程序对投资的必要性、投资目标、投资规模、投资方向、投 资结构、投资成本与收益等经济活动中重大问题所进行的分析、判断和方案选 择的过程。企业进行投资的目的就是要获得收益，投资决策的前提是股东利益 的最大化。由于我国地方政府融资平台所投资的项目多为基础设施项目，因此， 其投资行为中，还承担了一部分本应是地方政府的职责，即通过对社会提供公 共物品，来弥补社会中公共服务的缺失。这是由于这一公共属性，使得地方政 府融资平台的投资行为具有一定的特殊性。 二、融资及其内涵 融资( f i n a l l c i n g ) 又称筹资。融资要解决的问题是如何取得企业所需要的 资金，包括在什么时候，以什么代价、向谁、融通多少资金等问题。企业发行 股票、债券，取得借款、赊购，租赁都属于融资范畴。 融资根据融入的资金标准不同，可分为权益性资金和债务性资金。权益性 资金是指企业股东投入的资金，它无须归还，没有固定的利息负担，但其融资 成本高。债务性资金是债权人提供的资金，它要求按期偿还本金，并支付一定 利息，但其筹资成本较低。所谓资本结构，主要是指权益资本与债务资本的比 例关系。一般来说，完全利用权益性资金是不明智的，不能得到负债经营的好 处；而负债比例过大，则会加大企业风险，企业随时可能陷入财务危机。因此， 融资决策的一个重要问题就是确定各种资金在总资金中的比重，即确定最佳资 本结构，以使企业价值最大化3 。 目前，我国地方政府融资平台的资金来源主要有：地方财政补贴、中央财 2 齐寅峰，公司财务学【m 】，经济科学出版社，2 0 0 8 ：7 3 齐寅峰，公司财务学【m 】，经济科学出版社，2 0 0 8 ：8 1 2 第二章相关理论回顾与文献综述 政拨款、特许经营收入、银行贷款、各类债券筹资、项目投资收益等几部分。 从结构上看，我国地方政府融资平台仍过于依赖银行信贷方式融资，而通过债 券、股权投资、证券市场等各类直接融资途径的融资比例很小。融资结构单一， 融资成本较高，是困扰着地方政府融资平台融资的问题。 三、投融资基本理论对地方政府融资平台的作用 投融资基本理论为地方政府投融资平台运作的模式提供了理论基础。本文 作为对地方政府投融资平台的研究，就应该阐明投融资行为的基本概念，以及 地方政府投融资平台如何处理投融资这双方面的关系。地方政府投融资平台在 处理投融资行为时，除应遵循一般企业的投融资决策方式方法外，还应做到以 下几点：一是合理规划投融资规模，提高资金使用效率。通过融资方式得到的 资金是有一定成本的，而过度的融资成本会使本来盈利水平就不高的地方政府 融资平台的利润更加微弱。同时，过度融资会迫使