医疗产业深度行业报告.doc

报告仅供内部交流，不得复制、转载或摘录！请务必阅读正文之后的免责条款。 行业报告 医疗行业设深度研究报告医疗行业设深度研究报告 民营医院集团萌芽与成长民营医院集团萌芽与成长 研究员：杨青松研究员：杨青松电话：电话：0755Email:Email: 内容摘要：内容摘要： 美国医疗卫生体制市场化程度高，商业保险公司是医院的积极监管者。政策导向 和市场发展趋势推动了兴起于 70 年代，发展于 80 年代，鼎盛于 90 年代，均衡 于 21 世纪的医院市场并购浪潮，最终形成了几个大型医院管理集团互相制衡的 市场格局。全球最大的营利性连锁医院运营商 HCA 便是并购浪潮中的受益者， 现阶段通过资源整合向集约型发展模式转变。 英国是典型的全民福利型医疗体制模式，国家卫生服务体系（NHS）担负着全民 免费医疗的重担。但是由于缺乏的有效激励机制，医疗服务效率及其低下，造成 很大的资源浪费。为此，英国政府在计划医疗的基础上引入市场化模式，组建在 财务、人员等方面实行自主管理的新型医院联合体。CHG 医院联合体于 1989 年 市场，经过沉沉浮浮，于 2001 年被收购，完成退市，现为 NHS 最大的外购服务 提供商。 我国医疗产业巨大的市场潜力、医疗资源分布不合理留下的市场空间和政策导向 都使得社会资本不断介入医院市场，民营医院的数量和规模发展迅速。同时，由 于监管加强、竞争加剧等内外部因素的作用，医院集团化经营开始萌芽，我国目 前约有 120 个医院投资管理公司和医院集团。 目前，A 股市场上通策医疗、诚志股份、ST 长信、ST 万杰和金陵药业都涉及医 疗产业。其中，通策医疗的主营业务为口腔医疗行业的投资和经营，并于 2007 年开始了扩张步伐新建杭州两个口腔门诊部和衢州口腔医院，收购宁波口腔 医院 70%的股权，沧州口腔医院 70%的股权和北京京朝口腔医院 91.6%的股权， 向口腔连锁龙头企业迈出坚实的一步。 南京长江医院（集团） 、中美同济华医集团、凤凰医院集团、爱尔眼科医院和北 京佳美口腔医院都是行业中的优势民企，是我国 A 股医疗板块的热门候选人。其 中，凤凰医院集团成功借鉴了美国“直营连锁+委托连锁”模式，凭借出色的管 理能力成为我国最大的非公办连锁医院集团之一。 政策风险、管理风险、信誉风险是我国民营管理集团面临的主要风险。 I 目目 录录 美国：并购浪潮成就大型医院管理集团美国：并购浪潮成就大型医院管理集团3 英国：医院联合体走向市场化英国：医院联合体走向市场化6 中国：民营医院兴起，医院集团开始萌芽中国：民营医院兴起，医院集团开始萌芽6 A 股医疗板块：在路上股医疗板块：在路上10 风险提示风险提示13 医疗体制是医院产业生存的母体，特定的医疗体制孕育出与之相适应的医疗产业格局。 我国的新医改政策正在酝酿之中，而作为其中重要组成部分的医疗服务体制改革将对我 国的医疗产业产生深远影响。鉴于欧美发达国家医疗产业起步较早，医院市场成熟，我 们将首先分析美国和英国的医疗体制和医院市场，然后结合中国医疗体制分析中国医疗 产业的发展趋势，得出集团化和扁平化是医院发展的必然趋势，而大型医院管理公司和 连锁经营是集团化发展的两个重要方向 1。随着民营医院集团的萌芽和发展，我国 A 股 市场医疗板块也会顺势形成。 美美 国国 ： 并并 购购 浪浪 潮潮 成成 就就 大大 型型 医医 院院 管管 理理 集集 团团 美国的医疗体制非常特殊，是少数几个没有全民医保的发达国家之一。联邦政府只有两 个主要的公共医疗计划老年医疗保险和穷人医疗保险，其他的保险计划主要是社会 医疗保险和私人医疗保险。联邦政府和商业保险公司成为卫生费用的支付主体，2005 年 的支付比例分别达到了 32.11%和 36.40%。政府注重公平，不直接管理医院，医院由医 院管理公司自主经营，即使是公立医院也是自主管理，实行董事会下的院长责任制。而 商业保险公司则注重自己的盈利能力，主动加强对医院的监管，控制赔付水平。因此， 医院的开药情况就会被保险公司密切关注，如果医院药方过大，保险公司就会考虑取消 该医院的“定点”资格。一旦医院被取消“定点”资格就会面临生存问题，医院和医生 在这种压力下就会考虑长期利益和短期利益的平衡，注重内部管理和成本控制。可见， 商业保险公司由于其利益纽带关系才是医院主体真正的积极监督者。 图表图表 1 联邦政府和商业保险公司是美国卫生费用的支付主体联邦政府和商业保险公司是美国卫生费用的支付主体 联邦政府, 32.11% 其他政府部门, 12.99% 患者自付, 13.13% 商业保险, 36.40% 其他个人支付, 5.37% 资料来源：WHO，平安证券投行研究部 1974 年，美国政府通过了卫生资源法案，对新建医院进行限制，重视成本控制，提倡医 院资源的整合。正是该法案的出台，掀起了美国医院市场的并购浪潮，成就了多家大型 的医院管理集团。在该过程中，商业保险公司由于各种原因更加愿意同医院管理集团签 订合作协议，加大了单体医院的生存压力，加速了美国医院市场的集团化进程。美国医 院并购浪潮起步于 70 年代，发展于 80 年代，并于 90 年代达到高潮，进入 21 世纪后开 始回落，形成了 HCA，THC 和 HMA 等几家大型医院管理集团对峙的均衡局面。 1960s：美国新建医院热潮，大量单体医院独立经营； 1 医院管理公司也叫医院集团，指 2 个以上的医院在一个中心组织领导下通过产权、租用和合同管理等 方式联合起来的综合体，其中医院的所有制、专科性质、方式结构都是多样化的。 1970s：政府出台卫生资源法案 ，医院经营成本上升，小规模的合并在政策导向和经 营压力下开始出现。 1980s：政府出台单病种付费制，医院由费用扩张型向费用控制型转变。政府鼓励医院建 立医院集团，各专科医院加强合作，共享资源，医院集团开始兴起。 1990s：商业保险公司在此期间起到了推波助澜的作用，纷纷与医院集团签订协议，医院 并购发展到顶峰，并购热点遍及各种大型综合医院和专科医院。 21 世纪：营利性的流动性手术中心，门诊病人影像诊断中心以及门诊康复机构是少有的 并购热点。医院市场格局相对稳定，形成几家大型医院管理公司对峙的均衡局面。 图表图表 2 美国医院并购热潮在美国医院并购热潮在 21 世纪开始退烧世纪开始退烧 0 200 400 600 800 1000 并购交易数量2352171981421299560 涉及医院数量768627687530318267163 1996199719981999200020012002 资料来源：中国医院并购进展报告，平安证券投行研究部 美国医院集团多为大型医院管理公司，旗下经营的医院分为自有和受托模式。自有医院 和托管医院实行统一管理，医疗设备、器械由医院管理公司统一采购；医师也在医院管 理公司注册，由管理集团派往各个医院，医生在医院管理集团内部自由流动，医疗资源 可以共享。美国实行医药分家，医院收入来自病人、捐赠和政府补助等，医疗费用的支 出方主要是商业保险公司。 我们将分析美国上市医院集团HCA 的经营模式和发展历程，以此为镜，期望发现中 国有潜力成为医疗产业龙头的医院集团。 HCA（Hospital Corporation of America）医院管理集团：向集约型发展转型）医院管理集团：向集约型发展转型 HCA 是全球最大的营利性连锁医院运营商，主要经营医院，独立的外科诊疗室、透视成 像诊疗中心，肿瘤放射治疗中心等各种不同的保健设施。公司在美国、英国和瑞士等国 都设有分支医院。 公司旗下的分支医院都是自主管理，每个医院都有一个首席执行官、首席护士长和首席 财会师。HCA 的每个医院都是根据自身条件设定自己的目标。对于医院的日常运营管理， HCA 和董事是不会干预的。HCA 向其分支医院提供各种支持和资源，比如说 IT 医疗系 统，而医院管理的决策却是根据当地实际情况制定。 HCA 正是借助医院收购兼并浪潮奠定了全球最大连锁医院运营商的龙头地位。1969 年， 当时拥有 11 家医院的 HCA 正式向公众提供服务。而在同年底，HCA 就迅速扩张到了 26 家医院，共计 3000 张病床。20 世纪 7080 年代 HCA 经历了蓬勃发展时期，期间， 在美国的版图上，HCA 收购了数百家医院。到 1981 年底，HCA 公司已经管理 349 家医 院，共计 4.9 万多张病床，营业收入也增长到 24 亿美元。至 1987 年底，HCA 下属医院 更是达到了 463 家，其中 255 家为 HCA 所有，208 家由 HCA 管理。1994 年 HCA 与哥 伦比亚医院有限公司合并成立哥伦比亚/HCA，之后又进行了一系列收购，迅速建立起一 个广泛的医疗卫生网络。在其鼎盛时期，这个身价 200 亿美元的公司拥有约 28.5 万名雇 员，旗下 350 多家医院，145 个门诊外科中心，550 个家庭护理机构以及其他一些附属 企业。 而后，公司更加注重内部资源的有效整合，发展模式由外延扩张型向内生集约型转变。 从 1999 年到 2002 年，HCA 旗下的医院数量和病床数量显著减少，而与之相对应的营业 收入却稳步上升，单个医院的创收能力明显提高，但是在此期间净利润率波动较大，净 利润很不稳定。2003 年 HCA 旗下医院数量大幅攀升，随后逐年下降，营业收入保持相 对平稳，而净利润率在较高水平稳定运行，盈利能力保持稳定。 图表图表 3 HCA 在快速外部扩张后更加注重内部医院的整合在快速外部扩张后更加注重内部医院的整合 42484 41009 40112 39932 42108 41852 41265 38000 39000 40000 41000 42000 43000 1999200020012002200320042005 160 170 180 190 200 licensed bedshospitals 1704 2018 2152 2687 2609 2466 2630 0 1000 2000 3000 1999200020012002200320042005 -0.1 0 0.1 0.2 0.3 营业收入(百万美元）增长率 657 219 886 833 1332 1246 1424 0 500 1000 1500 1999200020012002200320042005 -1 0 1 2 3 4 净利润（百万美元）增长率 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 1999200020012002200320042005 净利润率 资料来源：公司年报，Bloomberg，平安证券投行研究部 注：HCA旗下医院数量没有包括当年按权益法纳入报表的分支医院。 从 HCA 医院管理公司的发展历程来看，公司在发展前期大肆收购兼并各地医院，建成 网点覆盖全美的医疗卫生网络，之后公司开始内部资源的有效整合，把重心调整到管理 提效，加强盈利水平等方面，向集约型发展模式转型。 英英 国国 ：医医 院院 联联 合合 体体 走走 向向 市市 场场 化化 与美国不同，英国是实行典型的全民医保的国家，它的国家卫生服务体系（National Health Service, NHS）是具有社会福利性质的公共医疗制度。NHS 分为两个管理等级， 第一层为社区基础医疗系统和社区全科诊所，第二层为城市综合性医院。社区诊所 24 小时提供最基本的保健服务，如有必要，医生将把患者转移到上一级医院。医疗体系除 了公立医院系统外，英国还有私营医院作为补充。私营医院的服务人群比例仅为 1%， 但是营业收入占比却达到 14%，说明私营医院的人均门诊和住院费用远远高于公立医院。 图表图表 4 公立医院是英国医疗服务的主体公立医院是英国医疗服务的主体 99% 86% 14% 1% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 服务人群比例营业收入比例 公立医院私营医院 资料来源：平安证券投行研究部 但是在二十世纪中后期，英国的医疗体制受到了各界的诟病，主要体现在公立医院效率 低下。由于政府按照人头、床位对医院进行财政划拨，医务人员的报酬固定，缺乏有效 的激励机制，工作效率极其低下。各级医院都存在排队就医的现象，从确诊到住院的等 待时间长达数月。这其实也是英国私营医院营业收入占比较高的一个重要原因，英国社 会形成穷人免费在公立医院排队看病和富人自费到私营医院快速就医的局面。根据英国 卫生经济办公室 1989 年的资料显示，从 1949 年到 1979 年间，NHS 费用开支从 4.37 亿 英镑增加到 92.83 亿英镑，增加的开支大部分用于人员编制的扩大和薪酬增加方面，造 成了极大的资源浪费。 为此，英国开始在卫生服务体制下引入市场化运作的思路，把公立医院改革成为具有独 立法人地位的医院联合体。从 1991 年到 1998 年间，英国共成立了 450 家左右新型医院 联合体，新组建的医院联合体在财务、人事和管理等方面拥有更多的自主权。由于英国 实行医药分家，医院联合体的主要收入来自医疗服务。这里面比较具有代表性的公司就 是 Community Hospitals Group（CHG）医院联合体。CHG 的业务遍及疗养、护理、医院 等方面，并于 1989 年在伦敦交易所上市。1997 年公司卖掉了旗下的 14 家疗养院和家庭 护理业务后，旗下医院数量为 11 家，病床为 536 张。1998 年 CHG 又收购了另外一个公 司，成为拥有 16 家公司，446 张病床的医院集团上市公司。2001 年，公司被瑞典的一 家国际性医疗服务提供商收购，完成退市。退市后，CHG 公司仍然活跃在英国的医疗市 场上，成为 NHS 在英格兰最大的外购服务提供商。 中中 国国 ： 民民 营营 医医 院院 兴兴 起起 ， 医医 院院 集集 团团 开开 始始 萌萌 芽芽 在分析中国医院市场格局之前，我们将简单介绍一下中国医院特殊的盈利模式。美国、 英国都实行医药分家，美国的医疗支付主体是私人保险公司，英国则是政府为国民提供 免费医疗服务。而我国 2003 年的公共卫生支出占比仅为 36.2%，个人卫生支出比例高达 46.28%，在一定程度导致了我国以药养医的现象。一方面由于政府规定的医疗服务价格 较低，而财政补助不足，只好给予医院 15%的药品加价空间来平衡收支，医药分家由于 这个制度因素不能实现。另一方面，我国医疗费用支付的主体是个人，处于弱势地位， 不可能像美国商业保险公司那样对医院进行监管，也为以药养医提供了条件。从我国 2004 年卫生部门综合性医院的平均收入和利润构成来看，药品收入占比达到 42.99%， 利润贡献达到了 79.28%，我国医院以药养医的局面实实在在存在。而民营医院为了与优 势的公司医院竞争，纷纷采取低价策略，药品收入占比约为 30%40%。 图表图表 5 我国医院以药养医的现象的确存在我国医院以药养医的现象的确存在 单位：千单位：千 元元 3128 1035 20457 22960 3128 560 2533 -3026 -5000 0 5000 10000 15000 20000 25000 政府补助其他药品收入医疗服务收入 收入利润 资料来源：2005年中国卫生统计年鉴，平安证券投行研究部 医疗产业 蛋糕巨大 医疗资源“倒 三角”分布 政府鼓励社会资本办医院 社会资本涌入 民营医院兴起 内外部条件催生医 院集团化经营 医院集团化 经营模式萌芽 契机 催化 基础容量大 存在市场空间 医疗产业蛋糕巨大医疗产业蛋糕巨大 随着中国居民生活水平的提高和健康保健意识的加强，我国医疗服务产业呈现强劲增长。 据2007 年中国卫生统计年鉴统计，2006 年城镇居民人均医疗保健支出达到 620.5 元， 农村居民人均医疗保健支出达到 191.5 元，从 1995 年以来的年均复合增长率分别达到 22.01%和 15.54%。2006 年全国医疗机构诊疗人次数为 24.5 亿，比 2005 年增加了 1.5 亿 人次；病床使用率达到 72.4%，比 2005 年上升了 2 个百分点。 图表图表 6 我国人均医疗保健支出稳步上升我国人均医疗保健支出稳步上升 单位：元单位：元 0.0 100.0 200.0 300.0 400.0 500.0 600.0 700.0 1990199519981999200020022003200420052006 城镇人均医疗保健支出 农村人均医疗保健支出 数据来源：2007年中国卫生统计年鉴，平安证券投行研究部 但是，与世界发达国家相比，我国的医疗产业还处于落后地位。2003 年我国卫生总费用 占 GDP 的比例为 5.6%，人均卫生支出仅为 61 美元，都远远落后于发达国家，而在金砖 四国中也只比印度稍好。另一方面，我国现有 13 亿人口，占世界人口的 22%，但卫生 总费用仅占世界卫生总费用的 2%，可见中国的医疗市场还有很大的发展空间。 图表图表 7 我国卫生费用水平落后于世界主要国家我国卫生费用水平落后于世界主要国家 单位：美单位：美 元元 5711 2662 3204 2981 2428 167 212 2761 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 美国日本德国法国英国俄罗斯巴西印度中国 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00% 12.00% 14.00% 16.00% 2003年人均卫生费用（美元）2003年卫生总费用占GDP的比例 数据来源：2007年中国卫生统计年鉴，平安证券投行研究部 医疗资源呈医疗资源呈“倒三角倒三角”分布分布 我国医疗资源分配极不合理，向大城市和大型医院集中。占我国人口近 60%的农村人口 仅享受到 38.4%的医生资源和 38.9%的医院资源，农村居民无处就医的情况十分严重。 从医院机构来看，根据 2005 年中国卫生统计年鉴，在全国 4779 家医院中，数量占比仅 为 4.9%的央属和省属医院的营业收入占比达到了 29.5%，大医院人满为患和小医院门可 罗雀形成鲜明对比。从图表 6 中我们也可以看出，我国的医疗资源呈“倒三角”分布， 造成我国老百姓“看病难问题”非常突出大城市就医拥堵，农村却无处就医。这也 为我国民营医院的发展留足了市场空间，我们认为民营医院的设立趋势有两个方向：一 是在大城市设立医院，分流拥堵的患者人群；二是在小城镇和农村建设类似于美国的小 型诊疗中心，抢占农村市场。但是，在小城镇和农村建设医疗机构还有待于我国医疗卫 生体制的进一步完善，医保定点医院评定制度的标准化等。 图表图表 8 医疗资源向大城市、大医院集中医疗资源向大城市、大医院集中 58.2% 25.3% 38.4%38.9% 41.8% 74.7% 61.6%61.1% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 人口医药费用医生病床 农村城市 46.8% 17.1% 28.1% 17.7% 20.2% 35.7% 29.5% 4.9% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 医院数量占比营业收入占比 县属医院地辖市属医院省辖市属医院央属和省属医院 数据来源：2005年中国卫生统计年鉴，平安证券投行研究部 政府鼓励社会资本办医院政府鼓励社会资本办医院 早在 2000 年，政府出台关于城镇医药卫生体制改革的指导意见 ，实行医疗服务机构 分类管理制度，把医疗机构分为非营利性和营利性两类 2。私人医疗诊所、私立医院、 股份制医院和合资医院等都属于营利性医院。原卫生部部长王强多次指出医疗事业管理 不公平，将继续深化城市医疗服务体制改革，改变医疗服务基本由公立机构垄断的局面， 鼓励社会资本办医院，为群众提供不同层次的服务。政策导向吸引各类社会资本纷纷介 入医疗产业，投资医院，营利性医疗机构数量大幅上升。如宁波三星集团斥资 7 亿新建 浙江最大民营医院，江苏宿迁市公立医院全部向社会资本拍卖等。根据 2004 年和 2007 年中国卫生统计年鉴数据分析，营利性医疗机构所占比重由 2003 年的 51.97%提高到 2006 年的 53.82%，上升不到 2 个百分点，但是同期营利性医院占比从 11.44%提高到 18.63%，上升超过 7 个百分点。这说明营利性医疗机构的内部结构有所改善，诊所、卫 生所、医务室和护理室等小型医疗机构占比下降，社会资本介入的方向主要是各种综合 医院和专科医院。 图表图表 9 营利性医疗资源比重稳步提升营利性医疗资源比重稳步提升 135093137637 146173160419 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2003年2006年 非营利性医疗机构营利性医疗机构 15677 15616 2026 3575 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2003年2006年 非营利性医院营利性医院 数据来源：中国卫生部，平安证券投行研究部 2 非营利性和营利性医疗机构最大的区别是能否向投资者分红。非营利性医疗机构享受财政补贴，免交税 费等优惠，服务价格服从国家指导，承担社会基本医疗服务的义务，利润只能用于医院投资，提高服务质 量和技术开发。而营利性医疗机构服务价格按市场价格自行确定，按章纳税，利润可以向投资者分红，但 是营利性医院为了与非营利性医院竞争，自行制定的药品价格和医疗服务价格上都相对较低。 内外部条件催生医院集团化经营模式内外部条件催生医院集团化经营模式 近年来，我国医患关系紧张，纠纷时常发生，成为我国政府和舆论关注的重点。由于医 院和患者在地位、信息等方面的不对称，政府的行政监管和媒体的舆论监管“双管齐下” ，对医院的监管深度和广度都有所加强。禁止医院打广告提案、取消医院药品加价提案、 禁止医生走穴、免税期到期等因素都使得民营医院的经营环境恶化，对民营医院，尤其 是经营不规范的民营医院带来较大的生存压力。这个环境也给优秀的民营医院提高了外 延扩张的机会，医院集团化经营的外部条件已经成熟。 我国实行医院分类管理制度以来，营利性医院实行市场化经营，成本控制成为营利性医 院提高利润的重要手段。此外，营利性医院多为私立医院，在医师、医疗设备和技术等 资源方面存在较大的劣势。而集团化经营在成本控制和资源共享方面有天然的优势，能 够实现医疗服务生产要素在集团内的自由流动，资源得到有效配置。此外，医院集团化 还具备成功经营管理模式可以在各地复制的优势。因此，医院集团化的内部条件也已经 成熟。 内外部条件的成熟使得我国医院集团化经营开始萌芽，有实力的医院都计划在全国范围 内布点，形式包括新建和收购。根据我们对美国医院市场发展的经验判断，我国医院集 团现阶段将以外延扩张为主，类似于美国医院发展经历的二十世纪六七十年代。据非官 方的粗略统计，到目前为止，我国已有医疗投资管理公司和医院集团近 120 余家。 我国的医院集团化经营模式主要分为四种类： 直接经营管理模式直接经营管理模式由医院集团直接投资开办或购买、兼并医院，然后由集团自己直 接经营。这种模式经营管理的医院，是医院集团的基础和核心层。该种经营模式在我国 的一个重要应用便是专科连锁医院。 合同经营管理模式合同经营管理模式这种模式是由医院管理公司与医院的产权人签订合同，受托管理 医院，只负责医院的经营管理工作，收取经营管理费，承担合同规定的亏损。合同期间， 医院使用集团的名称、标志，加入集团的营销网络，主要负责人由集团指派。 合作联营模式合作联营模式单体医院为了在激烈的市场竞争中求得生存和发展，自愿地联合起来， 采用统一公认标志，执行统一市场策略，联合对抗大医院和医院集团。该种模式比较松 散，参与医院财务独立，联合行动费用由各医院分摊。 特许经营模式特许经营模式医院集团向外让渡特许经营权，允许受让医院使用该集团的名称、标 志、管理模式，加入该集团的营销网络，成为该集团成员。但是受让医院在产权上和财 务上保持独立，不受集团控制。受让医院向集团支付特许权使用费。 借鉴美国医院集团的经营模式，我们认为直接经营管理+合同经营管理+特许经营是我国 医院集团未来的主要模式。而合作联营模式比较松散，参与医院之间的利益关系比较复 杂，难以建立有效的约束激励机制，只是我国目前医疗体制下的过渡模式。 A 股股 医医 疗疗 板板 块块 ： 在在 路路 上上 由于医院体制等因素的限制，我国 A 股市场上还没有医疗板块。但是成熟资本市场的医 疗板块很活跃，我国 A 股医疗板块的发展正在路上。目前，A 股市场上有 5 家包含医院 业务的上市公司，包括通策医疗（600673） 、诚志股份（000990） 、ST 长信（600706） 、 ST 万杰（600223）和金陵药业（000919） 。其中，通策医疗，诚志股份和 ST 长信都有 意愿组成医院管理集团，但是只有通策医疗在 2007 年迈出了重要的一步，而其他两个 公司旗下只有一家医院，医疗服务所占比重很小。因此，我们走进通策医疗，看看它在 2007 年的扩张之路。 通策医疗投资股份有限公司（通策医疗投资股份有限公司（600763）：有望成为口腔连锁医院龙头企业）：有望成为口腔连锁医院龙头企业 通策医疗投资股份有限公司原名中燕纺织股份有限公司，在 2006 年完成了资产重组， 受让股东杭州宝群实业集团有限公司全资子公司杭州口腔医院有限公司 100%的股权。 至此，公司的主营业务变更为从事口腔医疗行业的投资和经营。杭州口腔医院是国内第 四大口腔医院，拥有一家本院，两家分院，为医保定点医院。 公司依托母公司浙江通策控股集团有限公司“多元化”经营的优势，加入“通策会”业 务体系。公司所有门诊、医院患者可以注册为“通策会”会员，享受集团旗下多种优惠， 包括购物、餐饮、酒店等。 从公司 2007 年的投资活动看，公司正在打造华东和华北两地的覆盖网络。公司以杭州 口腔医院为平台，通过新建和收购两种方式向外扩张。扩张的思路是“中心医院+分院” 模式，在开辟外地市场的时候先收购地区的中心口腔医院，然后在周边设立分院和门诊 部。该模式能够保留原中心口腔医院的品牌、人才和现有客户，具有较大的优势。从区 域上看，公司新建杭州两个门诊部和衢州口腔医院，收购宁波口腔医院 70%的股权，在 长江三角洲地区构建起基本的覆盖网络，成为主要的口腔连锁医疗机构。同时，公司收 购沧州口腔医院 70%的股份和北京京朝口腔医院 91.6%的股份，把触角伸向了华北市场。 我们认为公司扩张的步伐不会就此停止，有望借助资本市场的融资渠道打造网点覆盖全 国的口腔连锁医院，成为我国口腔连锁龙头企业。 图表图表 10 通策医疗控股口腔医院达到通策医疗控股口腔医院达到 7 家家 子公司全称子公司全称控股比例控股比例注册地注册地取得方式取得方式 杭州口腔医院有限公司100%杭州受赠 宁波口腔医院有限公司79%宁波收购 衢州口腔医院有限公司100%衢州新建 杭州古翠口腔门诊部有限公司100%杭州新建 杭州东河口腔门诊部有限公司100%杭州新建 沧州口腔医院有限公司70%沧州收购 北京京朝口腔医院有限公司91.6%北京收购 资料来源：公司2007年年报，平安证券投行研究部 谁将成为首家挖到谁将成为首家挖到“股市第一桶金股市第一桶金”的专业医疗服务企业？的专业医疗服务企业？ 通策医疗为“半路出家”的医疗服务机构，以前的主营业务为纺织品的制造与销售。而 我国已有的多家医院集团和连锁专科医院中谁将成为首家分享资本市场优势的专业医疗 服务机构呢？由于公立的非营利性医院上市存在一定的体制因素，我们主要关注行业内 优秀的民营医院集团。图表 11 列出了我国具备一定规模的民营医院集团和专科连锁医 院，我们可以看出，专科连锁是我国民营医院集团的主要模式，而我国专科连锁主要采 用直营连锁模式。本文我们将重点分析实行“直营+委托”模式的凤凰医院管理集团。 图表图表 11 我国具备一定规模的民营医院集团和专科连锁医院我国具备一定规模的民营医院集团和专科连锁医院 名称名称医院性质医院性质规模规模经营地区经营地区 南京长江医院（集团）综合医院17 家直属南京、上海 中美同济华医集团综合医院 8 家直属+80 余家连 锁北京 凤凰医院集团综合医院4 家直属+连锁不详北京、深圳 爱尔眼科医院眼科医院 14 湖南、上海、武汉等 地 北京佳美口腔医院口腔医院不详不详 普瑞眼科医院眼科医院 5 合肥、成都、南京等 地 博生医疗投资股份有限公司女子医院 13 北京、重庆、天津等 地 北京英才医院投资管理集团男科医院十余家 北京、天津、太原等 地 资料来源：中国医院集团研究 ，杜乐勋，平安证券投行研究部 凤凰医院管理集团：借鉴美国的凤凰医院管理集团：借鉴美国的“直营连锁直营连锁+托管连锁托管连锁”模式模式 凤凰医院管理集团的创始人是徐宝瑞和徐捷父女，他们借鉴美国医院集团成功的经验， 实行“直营连锁+托管连锁”的经营模式。目前，集团麾下已经有 4 家控股医院 3和 2 家 医院管理公司，成为公司的“紧密层” ；我们预计公司将把重心转移到“非紧密层” ，大 力发展托管连锁，即我们上边提到的合同经营管理模式。 凤凰医院管理集团 紧密层非紧密层 直营连锁医院管理公司 吉林创伤医院* 深圳凤凰医院 大连新世纪医院* 北京建宫医院 无锡新区医院 北京燕化凤凰医院 加拿大凤凰医院管理公司 北京菲尼克医院管理公司 委托经营或特许经营模式 创始人：徐氏父女 美国凤凰医院管理公司 紧密层投资方式多样化紧密层投资方式多样化 凤凰医院管理集团作为我国最大的民营医院产业集团之一，旗下的吉林创伤医院也是我 国第一批民营医院。它的扩张之路是在中国特有的医疗体制下摸索出来的，我们将分析 集团的投资方式，期望能对集团以后的投资方向和其他医院集团的发展思路有借鉴意义。 吉林创伤医院吉林创伤医院向政府主管部门申请办独资医院。徐氏父女于 1988 年一起下海，建 立吉林创伤医院，聘请公立医院退休的医生组成技术队伍，成为对公立医院很好的补充。 3 凤凰医院集团在 2005 年已经退出吉林创伤医院和停办大连新世纪医院。但是为了说明凤凰医院集团的 发展之路，我们在它的组织构架图里面保留这两个医院。 深圳凤凰医院深圳凤凰医院中外（港）合资股份制营利性医院。深圳凤凰医院是由凤凰医院集团 投资 70%，港资投资 30%创立，由凤凰医院集团经营管理。 大连新世纪医院大连新世纪医院独资买断国有企业停办的医院。大连新世纪原为大连钢铁集团公司 的职工医院，1998 年凤凰医院集团借助国企深化改革之机买断其所有资产。 北京建宫医院北京建宫医院通过资产重组改制，控股经营医院。凤凰医院集团通过招投标，参与 原北京建工集团所属医院北京建宫医院的股份制改造，凤凰医院集团投资 6000 万元占 66%的股份，控股经营该医院。 无锡新区医院无锡新区医院“先委托经营+后国有资本退出”取得医院。无锡新区医院由政府创 办，实行“国有民营，委托经营”的模式，最终国有资本退出，完成医院投资和产权改 造。 北京燕化凤凰医院北京燕化凤凰医院控股经营国企医院。这是凤凰医院集团继北京建宫医院之后又一 家控股经营的国企医院。取得方式和北京建宫医院类似。 我们认为买断或控股经营国企医院将是以后中国医院集团扩张的一个重要途径，原因有 二，一：新建医院不如收购现有医院划算。收购现有医院能够保留其品牌、人才以及患 者人群，而新建医院则需要从零开始，品牌树立，市场营销等需要极大的前期投入，回 报期也较长，风险比较大；二：虽然新医改方案还没有出台，但是公立医院改制的大趋 势是确定的，尤其是随着国企改革的进一步深化，非经营性资产将大范围剥离，国企医 院改制热潮将到来。凤凰医院管理公司具备了改制的相关经验，因此，我们认为集团如 果资金充足， 将会充分受益公立医院改制热潮，进一步巩固其在我国医院管理市场中 的龙头地位。 非紧密层采取委托和特许经营模式非紧密层采取委托和特许经营模式 凤凰医院集团的紧密层以资产-利益为纽带，结合紧密，在医疗技术服务，内部管理和经 济收益上均优于以服务产品纽带、合同契约纽带等联结方式形成的医院集团。而对于非 紧密层，凤凰医院集团可以在不涉及连锁医院产权这个敏感话题的前提下，以委托经营 或特许经营的方式，借用集团的品牌、管理模式、经营理念进行统一管理。集团按照连 锁医院的规模收取一次性加盟费，一张床位一千元；另外，每个月收入管理费（每个月 总收入的 2%3%） ；市场开发费用共同承担。 我们认为凤凰医院集