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第7章 证券投资公司分析 上市公司分析是一项技术性较强的 工作，它不仅需要分析人员精通财 务知识，而且要对金融学、管理学 、法律等学科有较深刻的认识。 01091201308181237 证券投资公司分析 7.1 公司基本素质分析 7.2 公司会计数据分析 7.2 公司财务分析 7.4 公司组织管理状况分析 7.5 公司年报的解读 01092201308181237 证券投资公司分析的重要性 n每个行业都包含着很多企业，每个企业各有特色 、千差万别，我们显然不能仅只通过对宏观经济 及行业分析，就可以在选择定了的行业中任意进 行投资。因为即使是一个处于扩张或稳定增长阶 段的行业，也不是其中每个企业都能分享收益的 。 n所以，投资者在进行了宏观分析、行业分析之后 ，还需要对所选定行业中的各公司进行分析，以 便选出最合适投资的企业，获得最佳投资效益。 01093201308181237 公司分析的步骤和内容 n公司基本素质分析。重点是对公司潜在获利能 力进行分析。这取决于对两个战略选择的分析 ：行业选择分析；竞争定位分析。 n公司会计数据分析。目的是评估公司的会计记 录是否真实地反映了其所代表的经济活动。 n公司财务分析。目的是从财务数据的角度评估 上市公司在何种程度上执行了既定的战略，是 否达到了既定的目标。分析工具有两种：比率 分析和现金流量分析。 n公司组织管理状况分析。主要是了解公司的组 织机构和高级管理人员情况，分析公司的内、 外协调能力，以及产品应变能力等。 01094201308181237 公司的行业选择分析 n公司的行业选择对其获利能力的影响甚大。统 计数据表明，不同行业的资本利润率是有高低 差别的。19711990年，美国各行业平均净资 产收益率为12.6%,但高的如食品与糖果制造业 达15.2%，低的如钢铁工业则只有3.9%。 n决定某个行业平均获利水平高低最基本的因素 是目标顾客愿意为企业所提供的产品和劳务付 出最高价格。这取决于行业的竞争激烈程度。 n影响行业竞争激烈程度的主要因素有三个： 现有企业之间的竞争程度 新入企业的威胁 企业的谈判地位 01095201308181237 公司的行业竞争定位分析 n影响公司获利能力的另一个重要因素是公司在即 定行业中所采取的保持竞争优势地位的竞争战略 。 n对于一个企业而言，正确的竞争定位是确保其在 行业中生存并得以发展的战略基础。 n基本的竞争定位战略有两种，但一个成功的企业 绝不会只考虑一方面而完全忽视另一方面。 成本主导型。低成本可以使自己在同样的销售价格下 获得高于竞争对手的利润率，并通过降价竞争的方式 将高成本的对手挤出市场。 差异营销型。产品差异源自超凡的质量、创新的款式 或是便捷的服务，表现为品牌、外观、卓著声誉等。 01096201308181237 公司核心竞争能力的评价 n公司选择了正确的竞争战略并不意味着能自动获得 竞争优势。为了达到竞争优势，企业还必须具有一 种实施和保持既定竞争战略的核心能力。 n要评价一个企业是否具有核心能力，可从以下几个 方面进行分析： 企业选定一种竞争战略后，它所面临的主要风险和主要 的成功驱动因素有哪些？ 企业目前有无足够的资源和能力来应对风险，走身成功 ？ 企业的各项活动是否与企业的既定战略相吻合？ 企业的竞争优势能否持久？其他企业是否很容易模仿这 一竞争战略？ 企业所在的行业有无发生重大结构变化的可能性？企业 是否有足够的弹性来应付这些变化？01097201308181237 会计数据分析的步骤 n第一步：弄清哪些会计政策对企业经营的影响最 大。如租赁公司是残值的计算方式，零售业是对 存货的管理，制造业是产品的质量等。 n第二步：重点检查容易出现数据不真实的会计科 目。根据新会计制度，上市公司的管理者在选择会 计政策时有较大的自由度。公司经理既可以利用这 一自由度更好地向股东反映其经营状况，也可以利 用它们掩盖经营问题，误导投资者。有时高估利润 ，有时则低估利润。 n第三步：不真实的会计数据的“恢复”。能对证 券分析人员“恢复”或修正会计数据有较大帮助的 数据来源有两个：一是财务报表附注；二是现金流 量表。 01098201308181237 财务比率分析 n从一个企业内部来看，企业的获利能力和成 长性取决于企业的经营管理、投资管理、融 资战略和分红政策。 n比率分析的目的就是透过财务数据之间的关 系评估经理人员对以上四个方面管理的状况 。 n比率分析可以单独或综合运用三种分析方法 ：纵向比较法、横向比较法、定值比较法。 其中，定值比较法一般只用于收益率的比较 ，用来检验公司经营的成果是否超过某一固 定比率，比如净资产收益率是否超过同期银 行存款利息率等。 01099201308181237 企业的获利能力和成长性企业的获利能力和成长性 产品市场战略资本市场战略 经营管理分红政策融资战略投资管理 管理收入 和支出 管理资本 流出 管理负债 和权益 管理营运 资本和固 定资本 010910201308181237 现金流量分析 n现金流量是指在一定会计期间内流入和流出企 业的现金和现金等价物。我国新会计制度将现 金流量划分为三类：经营活动所产生的现金流 、投资活动所产生的现金流和筹资活动所产生 的现金流。 n比率分析的重点在于评价公司财务报表中各会 计科目之间的相互关系；现金流量分析则使证 券分析人员能正确地估测公司资产的流动性， 并了解经理如何管理企业的经营、投资和筹资 活动所产生的现金流。 010911201308181237 现金流量表的分析要点 n经营性现金流量为负数。 n经营活动所产生的现金流量与净收益之间的巨 大差额。 n经营活动现金流量小于利息支付额。 n投资活动现金流量的流向是否与企业的展业战 略一致。 n投资活动的资金来源是依赖于内源融资还是外 源融资。 n公司是否有自由现金流量。 n筹资活动现金流量的主要来源是股票筹资、短 期负债还是长期负债。 010912201308181237 公司组织管理状况分析 n公司的组织机构和高级管理人员的情况 。通过这种分析把握这是一个积极开拓 型的公司，还是消极保守型的公司，甚 至是一个无所作为、前景黯淡的公司。 n公司的内部协调发展能力。 n公司的外部协调发展能力。 n公司新产品的开发能力。 n公司培训管理人员的能力。 010913201308181237 公司年报的解读 n公司年报是依照上市公司信息披露制 度和格式撰写的，必须经过注册会计 师事务所的审计认可，是投资者了解 公司投资价值最基本的资料。 n从字里行间去解读年报，是投资者必 须训练和掌握的一项基本功。 010914201308181237 公司年报的一般格式 9.公司的其它有关资 料 10.备查文件 附：董事会公告、 监事会报告、股东 代表大会通告、会 计事务所专项报告 等 附：资产负债表、 利润表、利润分配 表、现金流量表等 1.公司简介 2.会计数据和业务数据摘要 3.股东情况介绍 4.股东大会简介 5.董事会（局）报告 6.监事会报告 7.重要事项 8.财务会计报告 010915201308181237 公司年报的解读 n一看“每股收益”，算出这只股票的市 盈率。 n二看“每股公积金”，看这只股票分红 派息送转能力。 n三看“每股净资产值”，看这只股票（ 基金）有无投资价值。 n四看“净资产收益率”，看上市公司再 融资、高成长能力。 010916201308181237 公司年报的解读 n五看“每股现金流量”，看上市公司经营活动 能否良性运转。 n六看“股本结构”，看上市公司生产经营的稳 定性和公司股票价格的可能走向。 n七看“产品结构”，看上市公司产品所处的生 命周期阶段及各阶段产品的搭配情况 n八看“风险提示”，看上市公司对内外经营环 境的预警程度及对投资者权益的关注、保护程 度 010917201308181237 一看“每股收益”，算出这 只股票的市盈率 n每股收益=净利润总股本 n市盈率=股票价格每股收益 招商银行2002年末的每股收益为0.30 元，2003年12月10日收盘价为10.56元 ，则市盈率为： 市盈率=10.560.30=35.2（倍） 010918201308181237 每股收益与市盈率的研判 n每股收益高（绩优股），但股票价格高（高价 股），市盈率也高，投资风险相对较大。如综 艺股份，2000年2月21日上摸64.27元，当时市 盈率已接近200倍，之后股价绵绵阴跌也就不 奇怪了。2003年11月6日，股价曾跌至7.34元 。 n股票价格低（低价股），但每股收益低（绩差 股），市盈率就高，投资风险同样较大。如马 钢股份，2000年4月26日最高价为6.36元，市 盈率已为3180倍，而且股价已翻番，此时无疑 风险极大。 010919201308181237 每股收益与市盈率的研判 n每股收益高（绩优股），而股票价格并 不高（中低价股），市盈率就低，投资 风险相对较低。如保钢股份，2003年12 月10日收盘价7.2元，因其2003年第三季 度的每股收益达0.43元，相应的市盈率 只有16.7倍，投资风险显然很小。 n不过，在判断市盈率高低时还应当把流 通盘的大小考虑进去。 010920201308181237 每股收益与市盈率的研判 n市盈率低的股票，流通盘往往很大，也就是说 ，流通市值（股票价格*流通盘）并不小。 n由于流通市值大，若想控盘需要大量资金，一 般中小机构难以入驻做庄，所以这类股票大多 长时间蛰伏在底部，这类股票很适合中小投资 者进行中长线投资。在底部介入的投资者只要 能“捂”，往往持股一年半载也会有30%以上收 益。 010921201308181237 每股收益与市盈率的研判 n市盈率高的股票，流通盘往往很小，也 就是说，流通市值并不大。 n由于流通市值不大，若想控盘并不需要 大量资金，一般中小机构乐于驻庄，所 以这类股票一旦被庄家所控盘，便会出 现暴发性上升行情，善于“投机者”往 往热衷于介入这类股票“做短线”，但 “吃套”、“割肉”的可能也很大。 010922201308181237 二看“每股公积金”，看这只 股票分红派息送转能力 n每股公积金=累计的盈余公积金总 股本 n每股公积金越多不仅表明该公司盈利能 力较强，也表明公司具有转增股本的能 力，一般说来，若某公司每公积金达1元 以上，该公司就具有10转增10的能力。 010923201308181237 请注意 n某些上市公司也不是没有“未分配利润 ”，每股公积金也有，但就是多年不分 配，还美其名“为未来的发展增添后劲 ”。 n某些上市公司“每股公积金”很高，但 就是不愿转增股本，而乐于派息。 n某些上市公司热衷于用公积金“转增股 本”，但就是不分配现金。 010924201308181237 请看 n不断地用公积金转增股本的上市公司 往往受到投资者的广泛欢迎，这样的 股票被市场视为“高成长”，长期投 资于这类上市公司，可以通过该公司 股票不断的“除权填权除权填 权”获得翻倍、数倍、甚至数十倍的 收益。如“深发展” 010925201308181237 深发展历年分红送转增股本情况 年份每股收益分红方案 19921.278每10股送8.5股，1派3元 19931.01每10股送5股，派5元，配1股 19940.83每10股送2股，派3元，配1股 19950.84每10股送10股 19960.7612每10股送5股派2元 19970.556不分配，不转增 19980.493不分配，不转增 19990.357中期10派6元，年度10配3股 20000.26每10股配3.00股 20010.21每10股派1.200元，配3.00股。 20020.22每10股派1.50元(含税) 010926201308181237 再请看 n有的上市公司则喜爱以现金形式来回报 投资者，如佛山照明上市以来，截止 2000年，以现金形式回报投资者累计达 7.06亿元，占累计净利润的70% 左右， 远远超过6.1亿元的公开募集资金。最近 几年仍保持着这一良好的风格。 n由于该公司长期实施大比例现金分红， 取得了投资者信任，也为以后的融资打 下了良好的基础。 010927201308181237 佛山照明分红送转增股本一览 年份每股收益分红方案 19931.260每10股送5股派3.00元 19940.260每10股派8.10元 19950.920每10股派6.80元 19960.646每10股派4.77元，资本公积金每10 股转增5股 19970.486每10股派4.00元 19980.546每10股派4.02元 19990.574每10股派3.50元，转增1股 20000.45每10股派3.085元 20010.484每10股派3.239元 20020.57每10股派3.360元 010928201308181237 三看“每股净资产值”，看这 只股票（基金）有无投资价值 n每股净资产=净资产/普通股股数 n投资基金每单位净资产值计算方法同上 。 010929201308181237 请注意 n从理论上讲，每股净资产越多，表明该股 票投资价值越高，这也是衡量该股票是否 是“蓝筹股”的标准之一。 股票简 称 99每股净资产股票简称 99每股净资 产 宝华实 业 7.65四川长虹5.97 神马实 业 6.55江苏阳光5.81 深康佳6.35宇通客车5.63 唐钢股 份 6.12合肥百货5.58 上菱电 器 6.00山东巨力5.58 010930201308181237 请注意 n若每股净资产低于股票的1元面值，则要 戴上“ST ”帽子（特别处理），理论上 已表明该股票已没有了存在的价值。 股票简称 99每股净资产股票简 称 99每股净资产 PT农商 社 -7.73PT中浩-3.35 ST郑百 文 -6.58PT网点-1.75 ST粤金曼-4.65ST金荔-0.50 PT渝钛 白 -3.64ST南洋-0.54 010931201308181237 可是 n“资产重组”往往以其神奇的力量改变 了许多每股净资产曾低于面值的股票的 命运，尤其是在2000年下半年，理论上 已没有了存在必要的ST股大行其道，股 价直线上升，这充分表明，在一个不规 范的市场，有无投资价值并不构成股票 涨或跌的理由。 如 010932201308181237 2000年部分ST股票的市场表现 股票简称每股净资 产 最低价最高价涨幅（%） ST港澳0.465.3120.84292.47 ST深华源-0.325.8320.00243.05 ST英达0.045.7816.83191.18 ST金马1.199.3026.74187.53 ST振新1.445.8616.61183.45 ST辽房天0.046.7018.20171.64 ST钢管1.149.6025.41164.69 ST京天龙1.017.1317.50145.44 010933201308181237 可是 n每股净资产值高的股票，其股价并不因 其有投资价值而上涨，最典型的例子莫 过于投资基金的市价大多低于每单位净 值，如基金安信，2000年12月8日单位净 值为1.9257元，而收盘价仅为1.55元， 两项相差0.3757元。另外，一些极具投 资价值的蓝筹股其股价竟长期蛰伏不动 ，甚至被做空机构当作打压股指的工具 。如 010934201308181237 2000年部分蓝筹股的市场表现 股票简 称 每股净资 产 最低价最高价涨幅(%) 深万科A4.499.6014.7053.13 一汽轿 车 3.134.506.5846.22 深振业A 4.299.0813.2646.04 青岛海 尔 4.8916.2122.5439.05 小天鹅5.5614.0016.8520.36 上海机 场 3.119.1710.2812.10 010935201308181237 四看“净资产收益率”，看上 市公司再融资、高成长能力 净资产收益率=净利润/净资产 净资产收益率是配股的重要条件之一：最 近3个会计年度的净资产收益率平均在10% 以上；其中任何一年的净资产收益率不得 低于6%。 010936201308181237 请注意 n净资产收益率是衡量上市公司盈利能力的重要 指标，该指标越高，说明投资带来的收益越高 。 n净资产收益率低甚至为负数的上市公司，表明 其盈利能力较差，其净利润较少，甚至亏损。 n有些上市公司在前两用个会计制度净资产收益 率达到10%以上，而在第三个会计制度的净资 产收益率很低，成为“保本概念”。如0826“ 国投原宜”，1998、1999和2000年中期的净资 产收益率分别为11.86%、10.19%和0.09%。 010937201308181237 请看 n一个优秀的上市公司，其净资产收益率 每年都保持在一个很高的水平，深发展 的原始股东之所以能取得“持股十年， 翻一千倍”的收益，与这家公司净资产 收益率每年都保持在一个很高的水平大 有关系 010938201308181237 深发展历每年的净资产收益率 010939201308181237 再请看 n一个绩差的上市公司，其净资产收益率 微乎其微，PT红光2000年中期的净资产 收益率竟达-1005.77%！我们从这家上市 公司每年（包括中期）的净资产收益率 的对比中，可以看到“红光”是怎样一 步步走进“PT”的 010940201308181237 PT红光近几年来每年的 净资产收益率一览 010941201308181237 五看“每股现金流量”，看上 市公司经营活动能否良性运转 每股现金流量 = 经营活动产生的 金流量总股本 经营活动产生的现金 = 经营现金 流入 - 经营现金流出 010942201308181237 现金流量指标的意义 n现金流量指标常用来反映企业支付股利和资 本支出能力。一般说来，每股现金流量越大 ，说明企业支付股利和资本支出的能力越强 。 n此外，这项指标应大于每股收益，这样所产 生的现金流量才足以支付当年的现金股利， 并可进行适当的资本运作。相反，如每股现 金流量低于每股收益，哪怕收益增长再快， 企业进行高速股本扩张时，就会由于缺乏相 匹配的现金流量支持，而面临相当大的发展 风险。 010943201308181237 1999年部分上市公司每股现金 流量与每股收益对照表 股票简称每股现金流量（元）每股收益（元） 深发展3.010.157 深万科0.080.42 深南玻0.46-0.25 深康佳0.700.909 浦发银行0.190.382 邯郸钢铁 0.3640.536 东方航空0.490.04 马钢股份 0.172-0.002 010944201308181237 其它几个现金流量公式 n经营净现金流量=经营活动产生的现金流 量/现金股利 n现金比率=现金余额/流动负债 n经营净现金比率=经营活动产生的现金流 量/流动负债 （全部债务） n经营现金比率=经营活动产生的现金流量 /总负债 （全部债务） 010945201308181237 怎样看待每股现金流 n许多经济学家认为，现金流量分析比帐面利润 分析更加重要。因为一个公司的现金流量在很 大程度上决定着企业的生存与发展。一个公司 若现金周转不畅，调度不良，即使公司有帐面 利润，同样也会影响到公司的发展，甚至影响 到企业的生存。 n通过现金流量分析，能够正确评价当前及过去 各期利润的质量，发现财务方面存在的问题， 并对未来的公司财务状况做出科学的预测，所 以普通中小投资者也应对其加以关注。 010946201308181237 六看“股本结构”，看上市公 司生产经营的稳定性和公司股 票价格的可能走向 n大股东的变动会直接导致公司领导层的 变化，使公司生产经营处于不确定状态 。 n流通股中筹码集中或分散的程度，往往 决定该公司股票价格未来走势。 n观察公司流通股筹码分布态势，还可参 照基金持仓结构的变动综合研判。 010947201308181237 七看“产品结构”，看上市公 司产品所处的生命周期阶段及 各阶段产品的搭配情况 n同人的成长过程一样，公司的任何产品 都有其生命周期，有一个从投入期，到 成长期、成熟期和衰退期的过程。 n不同阶段的产品，其利润、销售额、增 长率及给企业带来的贡献是大不一样的 。 010948201308181237 产品生命周期图 0 销售 利润 时间 销售与利润 开发期介绍期成长期成熟期衰退期 重创新重差异重细分重价格重效率 投入期 010949201308181237 系列产品的市场投放 销 售 额 时间 衰退期产品 成熟期产品 投入期产品 成长期产品 010950201308181237 八看“风险提示”，看上市公 司对内外经营环境的预警程度 及对投资者权益的关注、保护 程度 n同证券投资活动一样，上市公司的任何活 动也是既有收益又面临着风险。 n与企业外部环境变化相关的系统风险，是公司 不可控制的风险，必须从适应市场变化的角度 加以规避；与企业内部条件相关的特定风险， 是非公司可以控制的风险，必须从健全内部控 制制度加以规避。 010951201308181237 影响上市公司正常运作的重大 风险：“关联交易” n关联交易是