第四章+债券市场.ppt

1、,第四章债券市场,一、债券市场的基本概念与种类 二、债券的特征 三、债券发行与二级市场 四、债券的信用评级 五、可转换公司债券 六、国债的分类、特征与功能 七、国债利率的确定与国债的收益率,主要内容,第一节 债券（bonds) 概论,。,二、债券的票面要素 1、债券的票面价值 在国内发行的债券通常以本国货币作为面值的计量单位；在国际金融市场筹资，则通常以债券发行地所在国家的货币或以国际通用货币为计量标准。票面金额定得较小，有利于小额投资者购买，持有者分布面广，但债券本身的印刷及发行工作量大，费用可能较高；票面金额定得较大，有利于少数大额投资者认购，且印刷费用等也会相应减少，但却使小额投资者无法

2、参与。因此，债券票面金额的确定也要根据债券的发行对象、市场资金供给情况及债券发行费用等因素综合考虑。,2、债券的到期期限,债券偿还期限是指债券从发行之日起至偿清本息之日止的时间。习惯上有短期债券、中期债券和长期债券之分。在确定债券期限时，要考虑的因素主要有：（1）资金使用方向。（2）市场利率变化。一般来说，当未来市场利率趋于下降时，应选择发行期限较短的债券，这样可以避免市场利率下跌后仍支付较高的利息。（3）债券变现能力。流通市场发达，债券容易变现，长期债券的销路就可能好一些；如果流通市场不发达，投资者买了长期债券而又急需资金时不易变现，长期债券的销售就可能不如短期债券。,3债券的票面利率,债券

3、票面利率是债券年利息与债券票面价值的比率，通常年利率用百分数表示。 债券利率有多种形式，如单利、复利；固定利率、浮动利率等。债券利率亦受很多因素影响，主要有：（1）借贷资金市场利率水平。市场利率普遍较高时，债券的票面利率也相应较高。（2）筹资者的资信。如果债券发行人的资信状况好，债券信用等级高，投资者的风险小，债券票面利率可以定得低一些。 （3）债券期限长短。一般来说，期限较长的债券，流动性差，风险相对较大，票面利率应该定得高一些。 （4）利息支付方式,4、付息次数主要考虑：市场习惯，支付网点。 5、偿还方式 债券的偿还方式由债券发行人发行债券时公布的章程、备忘录或说明书明确规定的偿还条款决定

4、，有还本、债券替换、转换股票三种方式。 还本方式又分为期满偿还和其中偿还。其中偿还主要采用定期偿还的方式，即在经过一定宽限期后，每过半年或1年偿还一定金额的本金，到期时还清余额。这一般适用于发行数量巨大，偿还期限长的债券，但国债和金融债券一般不使用该方法。 债券替换是指用一种到期日较迟的债券来替换到期较早的债券，一般是以新债券兑换未到期或以到期的旧债券，目的是减轻举债者负担。 转换股票则是以自己公司的股票兑换债券持有人的可转换公司债券。,1、流动性2、安全性与股票相比，债券通常规定有固定的利率，与企业绩效没有直接联系，收益比较稳定，风险较小。此外，在企业破产时，债券持有者享有优先于股票持有者对

5、企业剩余资产的索取权。债券投资者所面临的风险主要包括信用风险、利率风险和通货膨胀风险。 3、收益性：利息收入和买卖债券赚取的差额。 4、偿还性债券一般都规定有偿还期限，发行人必须按约定条件偿还本金并支付利息。,三、债券的特点,四、债券的分类,1、根据发行主体不同，债券可分为政府债券、金融债券和公司债券。 政府债券(Government Bond)是政府或政府有关机构为筹集财政和建设资金而发行的债券。政府债券通常具有安全性高以及可享受税收优惠的特点，并常常被作为抵押品来接受。 金融债券是指银行或其他金融机构凭借自身的信用向投资者发行的借债凭证，目的在于筹措中长期贷款的资金来源。 公司债券（Cor

6、porate Bonds）是股份公司、合伙公司等企业所发行的债券。,正面 背面 1990年工行金融债券,2、根据期限长短，债券可分为短期债券、中期债券和长期债券。 短期债券一般指偿还期在一年以内的债券。 中期债券是指偿还期为一至十年的债券。 长期债券是指偿还期在十年以上的债券。,3、根据债券的票面币种，债券可分为本币债券和外币债券。 本币债券是在本国境内发行的以本国货币为面额，并以本币还本付息的债券。 外币债券是以外国的货币为面额并以外币还本付息的债券。近年来出现了双重货币债券。 双重货币债券(Dual currency bonds)是以某一种货币计价(例如以人民币发售), 到期按预定汇率以另

7、外一种货币偿还本金 (例如以美金还本)的债券。 例如，中国某银行某年4月发行200亿日元,10年期的日元双重货币债券,发行时日元兑美元为179:1。但发行文件规定,10年后债券期满时,按169:1的汇率偿还债券本金1.1834亿美元，票面利率为7.2。,4、根据利率的规定，债券可分为固定利率债券、浮动利率债券、指数债券和零息债券。 固定利率债券也称定息债券。此类债券在发行时就确定了债券利率，并且该利率在整个有效期内固定不变。 浮动利率债券（Floating rate bonds）主要是中期债券，是指发行人在发行债券时，规定债券利率以预先选定的某一市场利率为参考指标，并随参考利率的波动而变化。这

8、种债券有助于降低利率风险。有的浮动利率债券存在某个利率下限，在一定程度上保障了投资者的收益。,指数债券（Indexed Bonds）是通过将利率与通货膨胀率挂钩来保证债权人不至因物价上涨而遭受损失的公司债券，挂钩办法通常为：债券利率=固定利率+通胀率+固定利率通胀率。有时，用来计算利息的指数并不与通胀率相联系，而与某一特定的商品价格（油价、金价等）挂钩，这种债券又称为商品相关债券。 零息债券（Zero-Coupon Bonds）即以低于面值的贴现方式发行，到期按面值兑现，不再另付利息的债券，它与短期国库券相似，可以省去利息再投资的麻烦，但该债券价格对利率变动极为敏感。,5、按计息与付息方式分为

9、单利债券、附息债券、零息债券和累进利率债券 （1）单利债券是指在计算利息时，不论期限长短，仅按本金计息的债券。 （2）附息债券又称联票式债券，在券旁附有称为息票的小纸券，记录着付息日期和金额，持票人按照约定期限，凭剪下的息票领取利息。剪息债券的特点是期限较长，且还本之前分次付息。,（3）零息债券是不支付利息，但低于面值发行的债券。投资者的收益是债券面值与购买价格的差额。由于零息债券的期限一般大于1年，因此实际上是一种以复利方式计息的债券。零息债券于20世纪80年代初首次在美国债券市场上出现 （4）累进利率债券是指以利率逐年累进方法计息的债券。与单利债券或附息债券在偿付期内利率固定不变不同，累进

10、利率债券的利率随着时间的推移而递增，后期利率比前期利率高，呈累进状态。这种债券的期限往往是浮动的。按利息支付方式，债券可分为剪息债券、零息债券（Zero coupon bonds）和到期支付债券。,6、按债券募集的方式，债券可分为公募债券和私募债券。 公募债券由于公开向社会发行，所以需要更高的发行条件。其优点是具有广告效应，可以分散债务，达到社会资金的合理配置。 私募债券由于面向特定的投资者发行，同公募债券相比既具有优点，也存在缺点。,7、按照债券的信用保证程度，债券可分为信用债券和担保债券。 信用债券是指发行债券的公司不以特定的资产或他人的信用作担保，而完全凭借自身的信用来发行的债券。 担保

11、债券是以特定的财产或他人的信用作为担保而发行的债券，包括抵押债券、质押债券和保证债券。抵押债券是以不动产为抵押品，质押债券是以有价证券为担保品，而保证债券则是以他人信用作为担保。,8、从债券的形式来看：可以分为凭证式债券、实物债券和记账式债券三种： 凭证式债券的形式是债权人认购债券的一种收款凭证，而不是债券发行人制定的标准格式的债券。我国近年通过银行系统发行的凭证式国债，券面上不印制票面金额，而是根据认购者的认购额填写实际的缴款金额，是一种国家储蓄债，可记名、挂失，不能上市流通，可以到原购买网点提前兑取。提前兑取时，经办机构按兑付本金的一定比例收取手续费。,实物债券，以实物券的形式记录债权，不

12、记名，不挂失，可上市流通。投资者可在销售债券机构的柜台购买和卖出。 记账式债券以记账形式记录债权，通过证券交易所的交易系统发行和交易，可以记名、挂失。投资者进行记账式证券买卖，必须在证券交易所设立账户。由于记帐式债券的发行和交易均无纸化，所以效率高，成本低，交易安全。,9、按发行区域不同可分为国内债券和国际债券。 国际债券（International Bond）又可分为外国债券(Foreign Bond)和欧洲债券(Eurobond) 。 外国债券是指一国筹资者在某一国家债券市场上发行的，以该国货币为面值的，由该国金融机构承销的债券。外国债券与国内债券相比而言，其所受市场要求、市场条件等都更为

13、严格。,欧洲债券则是发行者在本国以外的国际资本市场上发行的,以第三国货币计价,并由国际包销团在各国推销的债券。例如,我国在日本发行以日元计价并且由日本的包销团在日本国内包销的债券即称为发行外国债券。而如果我国在日本东京国际资本市场上发行以美元计价并由国际包销团在世界范围内推销的债券则称为发行欧洲债券。,第二节 债券发行市场,一、债券的发行方式 债券的发行按其发行方式和认购对象，可分为私募发行与公募发行；按其有无中介机构协助发行，可分为直接发行与间接发行；按定价方式，又可分为平价发行、溢价发行和折价发行。,（一）私募发行和公募发行 私募发行，是指面向少数特定投资者的发行。一般来说，私募发行的对象

14、主要有两类：一类是有所限定的个人投资者。一般情况是限于发行单位内部或有紧密联系的单位内部的职工或股东。另一类是指定的机构投资者，如专业性基金（包括养老退休基金、人寿保险基金等），或与发行单位有密切业务往来的企业公司等。 公募发行是指公开向社会非特定投资者的发行，充分体现公开、公正的原则。,（二）直接发行和间接发行 直接发行是指债券发行人直接向投资人推销债券，并不需要中介机构进行承销的债券发行方式。采用这种方式，可以节省中介机构的承销、包销费用，节约发行成本。但要花费大量的人力和时间。 间接发行是指发行人不直接向投资者推销，而是委托中介机构进行承购推销的发行方式。间接发行可以节省人力、时间及降低

15、发行风险，但由于发行人要支出一笔较大的承销费用，因此会引起发行成本增加。这就需要发行人进行成本和收益比较，进行发行方式的选择。,（三）平价发行、溢价发行和折价发行 平价发行，即发行价格与票面相一致的发行。 溢价发行是指发行价格高于票面金额的发行。 折价发行是指发行价格低于票面金额的发行。 票面额（1+票面利率*期限） 发行价格= 1+市场收益率*期限 假定条件：单利且到期日一次性利随本清,二、公司债券的发行条件 为确保发行人的偿债能力，保护投资者的合法权益，各国都对公司债券的发行规定了严格的限制条件。 我国公司法规定，有三类公司可以发行公司债：一类是股份有限公司；一类是国有独资公司；还有一类是

16、两个以上的国有企业或者其他两个以上的国有投资主体投资设立的有限责任公司。 除了必须具有公司债券发行的主体资格外，发行人还必须满足以下法定条件（公司法规定）： （1）股份有限公司的净资产额不低于人民币三千万元，有限责任公司的净资产额不低于人民币六千万元；,（2）累计债券总额不超过公司净资产额的40%； （3）最近三年平均可分配利润足以支付公司债券一年的利息； （4）筹集的资金投向符合国家产业政策； （5）债券的利率不得超过国务院限定的利率水平； （6）国务院规定的其他条件。 发行公司债券，必须依照公司法规定的条件，报经国务院授权的部门审批。,三、发行程序,（一）债券发行的一般程序 1、制定发行方

17、案； 2、董事会决议； 3、信用评级； 4、申请批准； 5、签订承销协议； 6、签订信托合同； 7、制作认购申请书 8、向公众发布债券说明书； 9、销售。,（二）外国债券的发行程序,外国债券发行人,发行市场所在国的 债券主承销商,债券分销商,发行市场所在国投资人,发行市场所在国 证券监管机构,信用评级公司,财务受托人 或支付代理人,选择主承销商,发行债券的申请审查批准,信用评级,债券的销售,债券的偿还,登记代理人,比较全面的外国债券发行程序,1、发行人确定主承销商。 2、发行人通过主承销商向发行地国家政府表明发行债券的意向，征得该国政府的许可。 3、在主承销商的帮助下，发行人申请债信评级。 4

18、、发行人通过主承销商，组织承购集团，设立受托机构、登记代理机构和支付代理机构。 5、发行人与以主承销商为首的承销集团商议债券发行的基本条件、主要条款。 6、发行人按一定格式向发行地国家政府正式递交“有价证券申请书”。 7、发行人分别与承购集团、受托机构、登记代理机构和支付代理机构的代表签订各种协议。,8、发行人通过承购集团，向广大投资者提交“债券说明书”，介绍和宣传债券。 9、主承销商组织承购集团承销债券，各承购人将承购款付给主承销商。 10、主承销商将筹集的款项交受托机构换取债券，随后将债券交给承购人。 11、各承购人将债券出售给广大的投资者。 12、登记代理机构受理广大投资者的债券登记。

19、13、受托机构代表将债券款项拨入发行人账户。 在债券发行完成后的规定期间内，已发行的债券将可在约定的证券交易所或金融中心挂牌交易。,（三）债券发行文件,债券发行的主要文件：有价证券申请书（发行人向发行地政府递交）；债券说明书（公之于众）；发行合同书；债券评级申请书；债券承购协议；支付代理协议；律师意见书等。 与股票不同之处主要有发行合同书和债券评级两个方面。,发行合同书（Indenture）,发行合同书也称信托契据（Trust Deed），是说明公司债券持有人和发行债券公司双方权益的法律文件，由受托管理人（Trustee，通常是银行）代表债券持有人利益监督合同书中各条款的履行。（注：债券以及市

20、场中介人：承销集团、受托人和支付代理人） 债券发行合同书一般很长，其中各种限制性条款占很大篇幅。对于发行人来说，一旦资不抵债而发生违约时，债权人的利益会受损害，这些限制性条款就是用来设法保护债权人利益的，它一般可分成否定性条款（Negative Covenants）和肯定性条款（Positive Covenants）。,1否定性条款 否定性条款是指不允许或限制发行人做某些事情的规定。最一般的限款性条款是有关债券清偿的条款，例如利息和偿还基金的支付，只要公司不能按期支付利息或偿还基金，债券持有人有权要求公司立即偿还全部债务 典型的限制性条款包括对追加债务、分红派息、使用固定资产抵押、变卖或购置固

21、定资产、租赁、工资以及投资方向等都可能作出不同程度的限制。这些限制实际上为对公司设置的某些最高限。 有些债券还包括所谓“交叉违约”（Cross Default）条款，该条款规定，对于有多笔债务的公司，只要对其中一笔违约，则认为公司对全部债务违约。,2肯定性条款 肯定性条款是指公司应该履行某些责任的规定，如要求营运资金、权益资本达到一定水平以上。这些肯定性条款可以理解为对公司设置某些最低限。 无论是肯定性条款还是否定性条款，公司都必须严格遵守，否则可能导致“违约”。但在违约的情况下，债权人并不总是急于追回全部债务，一般情况下会设法由债券受托管理人找出变通办法，要求公司改善经营管理，迫使公司破产清

22、算一般是债权人的最后手段，因为破产清算对于债权人通常并不是最有利的。,债券评级,债券违约风险的大小与投资者的利益密切相关，也直接影响着发行者的筹资能力和成本。为了较客观地估计不同债券的违约风险 ，通常需要由中介机构进行评级。但评级是否具有权威性则取决于评级机构。目前最著名的两大评估机构是标准普尔（Standard & Poors）公司和穆迪（Moodys）投资者服务公司。 我国比较著名的信用评级机构有： 安博尔信用评估有限公司；中诚信信用评估有限公司；中诚信国际信用评级有限公司；大公国际资信评估有限公司；联合资信评估有限公司等,（四）国际债券发行的发行国许可管制,对于发展中国家来说，国际债券的

23、发行通常要受到发行人所在国严格的管制。此种管制通常包括：(1)对国际债券发行主体的管制，即仅允许特定的主体 (如政府政财部门、金融机构、许可的商业组织)发行国际债券；(2)对贷款额度的管制，即对债券发行的最高限额的管制；(3)对国际债券发行实行批准许可程序的管制，非经主管部门的审查批准和许可，任何机构均不得发行国际债券； (4)对发债金融机构准备金和银行头寸的管制，这主要指强制发行债券的金融机构向所在国中央银行增加存入无利息准备,金，或者依其银行净外币头寸限制其发行规模，以此来引导金融机构减少使用国际债券工具。 但在多数发达国家中，通常对国际债券的发行不加管制或仅作程序性管制，此类国家主张对国

24、际资本流动采取自由化政策。从国际范围来看，70年代以来的一些国际条约和区域性条约已经开始对有关国家的国际资本流动政策加以协调。但总的来说，这些协调主要集中于发达国家之间，发展中国家多置身其外或被排斥在外。,我国现阶段对于国际债券的发行采取极为严格的管制政策，概括地说，包括以下几方面的政策： (1)债券发行主体特许制度。我国目前可以直接从事国际债券发行的主体须取得国家的授权特许，而在法律上尚未设主体条件规则。从实践来看，我国已经在境外发行国际债券的机构主要有：财政部、中国银行、中国国际信托投资公司、中国建设银行、交通银行、福建国际信托投资公司、上海国际信托投资公司、广东国际信托投资公司、天津国际

25、信托投资公司等数家。,(2)计划管理制度。我国的国际债券发行均须纳入国际贷款计划(外资额度)，年度外资额度由国家计委综合平衡后下达；债券发行人在外资额度内发行国际债券还必须报国家计委审批，以审定其债券发行的最高限额、筹资目的与用途、偿债安排等事项是否符合计划要求。,3)发行审批制度。债券发行人在发行准备阶段须向国务院或其授权的监管部门(中国人民银行总行)申报债券发行准备文件以供审查，并取得其批准。上述批准文件通常被作为国际债券发行的必备文件。 (4)外债登记制度。根据外债统计监测暂行规定，国际债券发行人在首次发行国际债券时应当向国家外汇管理局办理外债登记，领取外债登记证；并应当定期向外汇管理局

26、报告其外债偿还情况。,第三节 债券流通市场,一、债券流通市场的功能和结构 债券流通市场，又称二级市场，指己发行债券买卖转让的市场。债券一经认购，即确立了一定期限的债权债务关系，但通过债券流通市场，投资者可以转让债权，把债券变现。 债券发行市场和流通市场相辅相成，是互相依存的整体。发行市场是整个债券市场的源头，是债券流通市场的前提和基础。发达的流通市场是发行市场的重要支撑，流通市场的发达是发行市场扩大的必要条件。,债券的二级市场与股票类似，也可分为证券交易所和场外交易市场。证券交易所是债券二级市场的重要组成部分，在证券交易所申请上市的债券主要是公司债券，但国债一般不用申请即可上市，享有上市豁免权

27、。另外，外国债券主要是通过发行市场所在国国内的证券交易所来实现；欧洲债券主要依赖场外交易来实现。然而，上市债券与非上市债券相比，它们在债券总量中所占的比重很小，大多数债券的交易是在场外市场进行的，场外交易市场是债券二级市场的主要形态。 关于债券二级市场的交易机制，与股票并无差别，只是由于债券的风险小于股票，其交易价格的波动幅度也较小。,二、债券流通价格的形成,债券的流通价格具有两层含义：第一层含义是指债券流通的理论价格；第二层含义是指债券在转让市场上的实际价格，又叫市场价。 （一）债券的内在价值 从理论上讲，债券的流通价格主要取决于债券的内在价值。所谓内在价值，是指债券所能带来的一切货币收入的

28、现值。决定债券内在价值的主要变量有三个，一是债券的期值；二是债券的待偿期；三是市场收益率。期值是已定的，待偿期限是已知的，因此，只要给出市场收益率，便可计算出债券的理论价格。债券的转让价格和市场收益率成反比关系。,（1）一次还本付息的债券价值 P=M（1+i*n）/（1+r*n） （2）一年付息一次的债券价值 （3）零息债券的价值,例：有一种新发行的面值1000元的债券，每年支付一次利息，息票率为5%，期限5年，到期收益率8%。如果一年后该债券的到期收益率变为7%，则其两次价格分别为： Pv1=50/（1+0.08）+50/（1+0.08）2+50/（1+0.08）3+50/（1+0.08）4

29、+1050/（1+0.08）5 =46.30+42.87+39.69+36.75+34.03+680.58=880.22（元） Pv2=50/（1+0.07）+50/（1+0.07）2+50/（1+0.07）3+1050/（1+0.07）4 =46.73+43.67+40.81+801.04=932.25（元）,（二）影响债券转让价格的主要因素,影响债券价格变动的因素除政治、战争、自然灾害等因素外，还有以下几方面的因素： （1）市场利率 （2）经济发展情况。经济发展不景气时，生产企业对资金的需求急剧下降，债券发行减少，债券价格上升。 （3）物价水平。物价高，债券价格下跌 （4）中央银行的公开市

30、场操作 （5）新债券的发行量 （6）投机操纵 （7）汇率。某货币汇率上升，以该货币标价的债券价格会上升。,第四节 债券的收益率,债券的收益率是指债券投资每年所获得的收益占投资总金额的比率。债券投资所获得的收益包括三个方面：债券的利息收入；债券买卖的盈亏；债券利息再投资时所获得的收益。 一、当前收益率（即期收益率） 即期收益率债券的年利息收入该债券当时的市场价格 例：一张面额1000元的债券，票面年利率8%，发行价格950元，期限1年，则当前收益率为80/950=8.42% 若期限变为10年，当前收益率不变。,二、单利到期收益率,在债券的收益中，既要考虑债券的利息收入，又考虑资本损益的收益率称为

31、单利到期收益率。 利息总额+面额-购买价格 单利到期收益率= 购买价格持有年限 P0（1+nr）=A+Pn （A为利息总额） A+Pn-P0 r= np0 它是最常用的收益率计算方法,例：林先生于2001年1月1日以136元的价格购买了一张面值为100元、利率为10%、一次性支付利息的1997年发行5年期国债，并打算持有到2002年1月1日到期，则： 单利到期收益率=（100+10010%5136）/1361100%=10.29% 如果林先生持有100天后，以141元的价格卖出，则其持有期间单利到期收益率为 （141-136）/ （136100/360）100% 13.24%,三、复利到期收益

32、率,复利到期收益率根据下列公式计算得出： 式中：y为到期收益率；PV为债券全价； f为债券每年的利息支付频率；W=D/（365f）； M为债券面值；D为从债券交割日距下一次付息日的实际天数；n为剩余的付息次数，n-1为剩余的付息周期数；C 为当期债券票面年利息，在计算浮动利率债券时，每期需要根据参数C的变化对公式进行调整。 一般可采用试算并结合插值法或计算机模拟方法求近似值,例：在2001年4月24日发行某国债,7年期，2008年4月24日到期,票面利率3.27%,每年付息一次(即f=1)。2004年5月13日pv=96.66。5月13日距下次付息日(2005年4月24日)天数D=346天，w

33、=346/365=0.948，f=1,年息c=1003.27%=3.27，f=1代入公式 用试错法可解出其中的y，即为要求的收益率。 这里，y=4.25%,第五节 可转换公司债券市场,一、可转换公司债券概述 （一）定义 可转换公司债券（简称可转换债券）是一种可以在特定时间、按特定条件转换为发行公司普通股股票的公司债券。 可转换债券的投资者还享有将债券回售给发行人的权利。一些可转换债券附有回售条款，规定当公司股票的市场价格持续低于转股价（即按约定可转换债券转换成股票的价格）达到一定幅度时，债券持有人可以把债券按约定条件出售给债券发行人。,另外，可转换债券的发行人拥有强制赎回债券的权利。一些可转换

34、债券在发行时附有强制赎回条款，规定在一定时期内，若公司股票的市场价格高于转股价达到一定幅度并持续一段时间时发行人可按约定条件强制赎回债券。 由于可转换债券附有一般债券所没有的选择权，因此，可转换债券利率一般低于普通公司债券利率，公司发行可转换债券有助于降低其筹资成本。但可转换债券在一定条件下可转换成公司股票、因而会影响到公司的所有权。 可转换债券兼具债券和股票双重特点，较受投资者欢迎。,（二）特点 可转换债券兼具有债券和股票的特性，含有以下三个特点： (1)债权性。 (2)股权性。(3)可转换性。转股权是投资者享有的、一般债券所没有的选择权。可转换债券在发行时就明确约定债券持有者可按照发行时约

35、定的价格将债券转换成公司的普通股股票。如果债券持有者不想转换，则可继续持有债券，直到偿还期满时收取本金和利息，或者在流通市场出售变现。 （4）期权性。,二、可转换债券的投资价值分析,例：2006年7月28日，柳州化工股份有限公司发行了在2011年到期的可转债(柳化转债，代码为110423)，本次发行30700万元可转换公司债券，面值为每张100元人民币，转股价格为9.86元/股，那么转换价格就是9.86元，转换比例等于可转债面值与转换价格之比，是10.14，即每一份柳化转债可以换取的股票份数为10.14。而G柳化股票的现价是9.28元/股，溢价比例等于转换价格超过普通股票现价的比例，是6.25

36、，这说明柳化公司的可转债所体现的转换期权处于虚值状态。,对可转债的价值进行评估，可转债的价值分为三个部分：纯粹债券价值、转换价值和期权价值。 （一）纯粹债券价值纯粹债券价值是指在可转债仅当作债券持有的情况下，它在市场上的价值。比如柳化债券的面值为100元，发行期限为5年，假设票面利率为1.8，每年付息一次，若投资者要求的收益率是5，那么纯粹债券的价值可以通过对1.8元和本金100元按照5的折现率进行贴现而求得。具体计算如下所示： 纯粹债券的价值 86.15元 纯粹债券的价值是可转债的最低限价，即柳化转债的价格是不能低于其纯粹债券的价值。,（二）转换价值最小价值原理 转换价值是指如果可债券转化为

37、普通股票时，这些可转换债券所能够取得的价值。转换价值的计算方法是：将每份债券所能够转换的普通股票的份数乘以普通股票的当前价格。 例如每一份柳化转债可以换取的普通股票的份数为10.14，而G柳化的目前股票价格是9.05元/股。因此，柳化债券的转换价值是： 10.149.0591.767元。 可转换债券不能以低于转换价值的价格出售，否则就会出现无风险套利。这就是最小价值原理。,例如柳化债券若以低于转换价值91.767元的价格进行交易，那么投资者就会购买可转换债券，并且立即将可转换债券换成G柳化的股票，然后将换得的股票进行出售，获得二者之间的差价。获利的金额等于卖出股票所获得的收益减去柳化债券的转换

38、价值。无风险套利的结果是使得可转债的价格恢复到转换价值之上。 因此，可转债拥有两个价值底线：纯粹债券价值和转换价值。纯粹债券价值由票面利率和收益率来决定，而转换价值由公司的基本普通股票的价值来决定。随着股票价格的涨落，转换价值也相应的涨落。例如G柳化的股票价格上涨了1元，那么柳化债券的转换价值上涨10.14元。,下面给出了可转债的最低价值和股票价格的关系。,可转债的最低价值,从图中可以看出纯粹价值和转换价值有个交点，当股价小于该交点的值时，可转债最低价值等于纯粹债券价值；当股票价格大于该交点的值时，可转债最低价值等于转换价值。可转债的最低价值max纯粹债券价值，转换价值,图中实线表示纯粹债券价

39、值，虚线表示可转债的转换价值，红色表示可转债的最低价值。,（三）期权价值 可转债的价值通常会高于纯粹债券价值和转换价值，这是因为可转债的持有者不会马上转换。相反，持有者可以通过等待并在未来利用纯粹债券价值与转换价值二者孰高来选择对自己有利的策略，即是转换成普通股票还是持有债券到期。这样通过等待而得到的看涨期权也是有价值的，它导致了可转债的价值高于纯粹债券价值和转换价值。,可转债的价值和股票的价格之间的关系如下图所示：,可转债的价值,第五节 国债市场,一、国债的分类 （一）普通型国债主要可分为凭证式国债、记账式国债和无记名（实物）国债三种，特殊型国债主要有定向债券、特种国债和专项国债等几种。1、凭证式国债：是一种国家储蓄债，可记名、挂失，以“凭证式国债收款凭证”记录债权，可提前兑付，不能上市流通，从购买之