第11章--行为金融学的现实应用.ppt

1、本章概述了行为金融揭示的心理模型审查了行为金融学的理论应用行为金融学在我国市场上的应用和实证检验，有效的市场理论是解释金融市场行为的主流经济理论，但金融市场中明显的异常有效市场理论的现象表明有效市场理论假设的人类理性行为模式并不完全正确。应探讨更一般的人类行为模式。心理学、社会学、人类学的行为论和经济，尤其是金融理论相结合的行为经济、行为金融理论深化了牙齿方面的研究。牙齿章节是介绍行为金融学揭示的心理模式，介绍行为金融学在现实经济中的前沿应用。(威廉莎士比亚、行为金融学、行为金融学、行为金融学、行为金融学、行为金融学、行为金融学)，16.1行为金融学揭示的心理模型回顾，16.1.1展望理论卡尼

2、曼和托比斯基(1979)建立的前景理论被比作标准金融理论中预期的效用理论。只是经济行动主体在最大限度地发挥效用的加权平均中的权重不等于概率。效用不是效用函数，而是由所谓的“价值函数”获得的权重是实际概率函数，在实际概率中，最小概率的权重是0，最大概率的概率权重是1。前景理论的另一个基本概念是价值函数。价值函数在“参考点”上有拐点牙齿，牙齿点由行为主体的主观印象决定。加权函数人面对80的概率为300，100的概率为200，这可以解释人们选择后者的现象。加权价格还可以说明虚拟和实际选项的高函数问题。近视损失在前景理论价值函数中不喜欢低估拐点价值，可以解释资产溢价问题。人类会犯错。小失误后的倾向是感

3、到后悔的痛苦，而不是在更远的背景下看到这样的错误而严厉自责。(圣雄甘地，后悔名言)要避免后悔的痛苦，必须在一定程度上改变非理性行为。犯错误时后悔的痛苦在某种意义上包含了前景理论的价值。函数参考点的拐点概念。后悔理论有助于投资者加速抛售价值减少的股票，加速销售价值增加的股票。认知失调是有证据表明，当信念或家庭错误时，人们经历的心理和智力冲突。那么认知不协调可以分为后悔的痛苦，对错误信念的后悔。16.1.2后悔，认知失调，16.1.3主播在人们量化时经常受到建议的影响。受这些建议影响的趋势称为心理学家锚。有时锚是回答问题的理性行为。在很多背景下，锚是“信息反应”机制，但是即使没有信息，也有锚定行为

4、。受锚影响的一些经济现象价钱重要决定因素锚现象在宏观经济学“粘性价钱”货币幻觉后也有锚，16.1.4心理间隔(心理账户)锚现象是人类根据表面特征将特定事件放在心理间隔或心理账户上的倾向。不看更大的场面，只能看到个人的个别小范围决策。人们的心理间隔可以解释股票加入股票指数后股票价钱暴涨的趋势。它还有助于解释“一月效果”。决策徐璐分成不同心理间隔的趋势也倾向于对冲战略中的对冲者徘徊在特定部分，而不是整体利益位置。16.1.5过度自信，典型的试探方法，过度反应，过度自信，与任何深度心理现象相关的“构建情况”的困难相关，在自己的广泛情况下，为不确定性留下适当的馀地的困难，更大的困难和多重心理过程相关。

5、典型的探测方法探测方法是基于常识，试错或考试正确，详细推理的方法。典型的探索法是将事件分类，试图找出典型性，在估计概率时过分强调牙齿分类的重要性，不考虑牙齿概率的适用性。结果是，人们倾向于只理解数据模型。过度自信会犯错误。错误的结果反复出现在前面的时候，人们从中学习。那个市场表达是反应过度和反应不足。过度自信本身并不意味着所有新闻反应过度或缺乏反应。事实上，投机性资产价钱反应过度或反应不足的证据交织在一起。饼干信用度和锚相结合，可以解释投资者之间不同观点的原因和大交易量的原因。如果在形成对投资过于自信的判断时不是徐璐独立的，那么，如果这种判断随着时间的推移一起发生变化，那么“噪音”牙齿形成是错

6、误的反映信号。德朗等(De Long et.al，1990)发现，这种噪音将使投机性资产的价钱偏离实际投资价值。16.1.6分离效果分离效果是人们显示牙齿信息后想决策的倾向。即使牙齿信息对决策真的很重要，不是牙齿，没有信息的时候也要做同样的决策，显示信息的时候要采取最终决策。分离效果与理性行为的“确定性原理”相违背。分离效果有助于解释信息显示时投机资产价钱变性或投机资产价钱交易量的变化。分离效果可以原则上说明重要事项之前偶尔发生的低变易性和低变易性、重大事项之后的高变易性和高交易量。16.1.7赌博行为，投机赌博是具有不必要风险的游戏，广泛存在于世界各种文化，表现了人类的基本特性。人的赌博倾向

7、在不确定性下对人类行为理论提出了难题。也就是说，必须接受风险规避行为和适当的风险偏好。弗里德曼和萨维奇(Friedman Savage，1948)认为，这种行为的共同存在可以解释为极端高地区的凹下效用函数。可以看作赌博行为的人类行为复杂性可以用于了解投机性市场中泡沫的原因。16.1.8历史相关过度自信的特定形式认为，历史不是相关，而是未来的地图，而是未来的情况，现在看到的特定因素，应以直觉权重新判断。没有历史相关的原因之一是人类有历史决定论的倾向，我认为这种倾向应该事先了解历史事件。社会认知效果使人想起引起历史事件或相关的历史事实，忘记与随后发生的事件无关的历史事件。金融和经济不确定性历史学习

8、不足可以解释为什么很多投资者对世界的多样性几乎不感兴趣。而且大多数人没有真正的多样性。16.1.9幻想事故、准幻想事故幻想事故是表面上的因果律心理反映和加强，缺乏逻辑关系的行为模式。各种经济行为发生的方式与此相关。准幻想思维所描述的情况似乎错误地相信人们的行为会影响结果，但事实上他们不相信。(约翰f肯尼迪)包含的行动等于一个人实际上可以采取破坏历史决定或改变的行动。就像自欺欺人的意志。(乔治伯纳德肖)，16.1.10注意力以上，可行性试验法有效的市场伊拉克假定人们注意到了最大化目标函数所需的一切因素，但现实中存在选择性主义的情况，注意力异常倾向。注意力的多样化是因为受对象“突出特征”的影响，容

9、易识别，也受外貌的“生动”的影响。标准经济理论没有考虑注意力的限制和变化无常。没有套利的假说依赖于无处不在的公共注意力。实际上，如果套利机会存在的话，一些投资者可能已经注意到这样的机会可以从中获利，并消除它。但是在现实中，人们倾向于注意力异常。行为理论和经济理论动机之间存在差异。，16.2行为金融学的理论应用，16.2.1资产价钱理论，证券横截面平均收益横截面收益率(Cross-section of Return)，是与横截面中线性确定的资产风险匹配的资产收益率，在经典资产价钱定价模型中。近10多年来，通过对CAPM的大量实证验证，对股市CAPM的偏差被称为发现、横断面收益的异常。面对股票市场

10、横截面收益特性的异常，传统的金融理论提出了一系列解释，建立了多元模型。但这种理论解释是基于经典金融理论的“理性人”假说，不关注投资者的行为决策具体模式，只把投资者的决策当作“黑匣子”，不加以考虑。行为金融关注投资者的决策行为，从信息不完全性和现实世界面临的不确定性对投资者行为的影响角度考察古典金融理论的不现实性。行为金融通过研究投资者的行为模式，制作模型，说明横截面收益异常，得到了广泛的认可。第一类模型基于投资者偏好，使用前景理论模型进行说明。第二类是投资者的郑智薰理性预期基础。行为金融学的三个茄子重要模型是横断面收益异常中的趋势效应和价值效应相结合的郑智薰理性预期模型。BSV、DHS、HS三

11、种茄子模型是行为金融学中描述投资者有限理性投资行为的著名模型，展示了投资者反应过度和反应不足的现象，收益率中出现的价值效应和股价趋势效应。BSV模型DHS模型HS模型，16.2.2噪声交易理论资本市场噪声是指在信息不对称情况下导致股票平衡价钱和内在价值偏离的非理性信息。经济学家早就讨论了“错误判断资产收益的投资者能否在竞争资本市场上生存”的问题。Delong、shepherd、Summers和walman(Delong、Shleifer、Summers and Walmann，1990)提出了噪音交易的基本理论模型DSSW模型。模型说明了具有随机错误信念的噪声交易者为什么资产价钱和噪声交易者可

12、以获得更高的预期收益。釜山、布朗和麦鲁(Bhushan，Brown and Mello，1997)进一步研究了噪声价钱短期交易者模型。他们提出了近视交易者模型(Myopic Trader ModelDSSW)。16.2.3封闭式基金和合作封闭式基金不同于开放式基金，只发行固定基金单位，然后通过交易所进行交易，投资者必须购买封闭式基金。去交易所很容易向其他投资者购买。由于封闭式基金的市场价钱，由供求关系决定，因此理论上市场价钱总额可能高于基金净值，也可能低于基金净资产折扣。封闭式基金的打折问题有一系列基于传统李晟金融理论的解释，有以下几个茄子想法。从基金的市场流动性角度进行说明。从基金经理的投资

13、才能理论角度解释说，基金贴现率的变化反映了基金经理的投资能力。从股市摩擦成本的角度进行说明。从投资者主观情绪的角度看。16.2.4公司财务1)证券发行，资本结构斯特恩(Stein，1996)指出，公司股票市场价钱高估时，应通过理性公司财务经理牙齿行情发行更多股票。相反，当公司的股票市场价钱牙齿被低估时，他必须回购市场上的公司股票。牙齿证券发行模式是“选择市场时期”的战略。“市场时机选择”战略在预测证券发行模式成功方面，暗示牙齿模式可能是资本结构成功的理论基础。因为一家公司的资本结构反映了所有金融决策积累的结果。国家的模式和战略还不能说是完全资本结构的理论。因为只能说明需要依靠股市融资的公司。此

14、外，非理性投资者可能左右的只是“市场时期”，不影响实际的公司融资决策。在股利政策公司财务理论中，投资者比起资本收益更喜欢股利的“红利粉丝”未能说明主流金融学。行为金融学独特的分析框架很好地解释了股利之谜。谢博林和斯塔德曼(1984年)建立了新的分析框架。第一种解释是投资者习惯于无意识地把自己的投资组合放入其他意识账户(mental账户)。第二种解释是关于投资者的自我控制方式。制定规则是很好的自制方式。3)非理性管理模式事实上，大多数公司设计了解决管理者代理成本问题的机制，如选项激励，使管理者能够集中精力最大化公司价值。问题是，这些机制对非理性的管理者不起作用。这是因为非理性管理者积极地认为，自

15、己的决策正在最大限度地提高公司的价值。但实际上相反。1986年的文章海登(Heaton，2002年)曼德尔和泰特(Malmendier and Tate，2002年)，16.3行为金融在我国的股市应用和实证验证，从行为金融学的角度来看，我国的股市不是这样，我国的股市是1990年所有年份的振幅大于50%。高水平的信息不对称，投资者很难合理地评价资产价值。在相当长的一段时间内，关注股市、零售、短期行为，投资者的风险偏好与传统金融理论的表现一致。股票市场不足，市场力量的不协调，相当大的操纵现象，更多地表现为价钱单方面的行动。中国股市交易规则和手段相对落后，没有对冲或反向对冲手段。因此仅凭传统金融理论

16、不能正确分析我国股市行为，必须充分重视行为金融学这一新兴理论方法，并与我国股市实践相结合。要利用行为金融学的实证法，实证检验我国股市上的各种特殊现象，参考行为金融学，参考投资者行为模式，进行我国的股市研究。16.3.1风险偏好问题传统金融理论假设投资者是严格的风险厌恶。作为行为金融基础理论之一的前景理论认为投资者并不总是感到厌恶风险。Sun Peiyuan和Shi Donghui (2002)实证测试了中国股市投资者的风险偏好是否符合预期。也就是说，投资者在不同的收入状态下是否有不同的风险态度。根据徐璐处于其他收益或损失状态的投资者的交易量差异进行说明。检查的结论表明，投资者对风险的偏好确实不

17、同，这取决于收益或损失状态。投资者“抛售”的时候也不出售股票，不愿意按照规定的“停止损失位置”操纵，这表明了对风险的追逐。16.3.2过度反应，缺乏反应的股票市场过度反应研究最先由德邦特和萨勒(De Bondt and Thaler，1985)进行，最近投资者对好消息的过度反应使投资者倾向于超越股票价钱内在价值。我国股市对市场价钱的信息反应过度或反应不足的问题：沈艺峰吴世农(1999年)采取了学术界广泛采用的“事件研究法”(event study)，牙齿方法主要用于分析特定事件发生前后的股市价钱反应。王英红(2001)利用类似于De Bondt and Thaler (1985)的方法研究了中国股票市场过度反应和反应不足现象，实证检验了过度反应和反应不足的两种茄子投资战略惯性战略和反转战略。，16.3.3处置效果舍博林和斯塔德曼研究发现，处置效果是比较典型的投资者还是偏差，是对投资者利润的“确定性心理”和对赤字的“损失厌恶心理”，表现为行动上急于出售利润的股票，不愿意出售赤字