投资银行学（第二章）

投资银行学InvestmentBanking《投资银行学》编写组

第2章股票首次公开发行2.1公司的组织形式2.2股票首次公开发行概述2.3

股票上市条件

2.4

股票发行价格公司的概念、类型及发展历程股票发行的制度证券发行的程序投资银行在发行过程中的工作主板市场、创业板市场和科创板市场上市的主要条件股票发行方式我国股票发行的定价方式

重点与难点思政目标培养社会责任意识与法治观念

通过学习公司的发展历程，引导学生认识到公司不仅是经济活动的主体，更是社会责任的承担者。帮助学生树立法治观念，理解公司法等相关法律法规对规范公司行为、保障市场秩序的重要意义，培养学生的社会责任意识和法治意识。增强国家制度自信与市场意识

通过学习股票发行制度的演变，引导学生理解国家制度的优越性和改革的必要性，增强对中国特色社会主义市场经济制度的自信。同时，帮助学生树立市场意识，理解市场在资源配置中的决定性作用。培养规则意识与合规意识

通过学习证券发行程序，引导学生树立规则意识和合规意识，理解在经济活动中遵守法律法规的重要性。帮助学生认识到合规经营不仅是企业发展的保障，也是维护市场公平和稳定的基础。增强创新意识与服务国家战略意识

通过学习不同板块的上市条件，引导学生增强创新意识，认识到创新是推动经济高质量发展的核心动力。同时，帮助学生理解资本市场在服务国家战略、支持科技创新中的重要作用。

第2章股票首次公开发行2.1公司的组织形式

2.1公司的组织形式

公司是适应市场经济社会化大生产的需要而形成的一种企业组织形式。

中国的公司是指依照《中华人民共和国公司法》在中国境内设立的以营利为目的社团法人，包括有限责任公司和股份有限公司。公司特有的组织结构形式使公司的资本、经营运作趋于利益最大化，更好地实现投资者的目的。

第2章股票首次公开发行2.2股票首次公开发行概述

2.2.1股票融资的优缺点

公司通过发行股票在资本市场上融资，这种融资方式对公司来说是利弊皆有。公司通过发行股票来融资具有以下优点。

1.能为公司筹措永久性资本发行股票所获资金属于公司的永久性资本，无到期日，不需偿还，除非公司破产清算，否则在公司经营期内能够自行安排使用。发行股票为公司筹措到安全稳定的长期资金，在一定程度上可以降低资金成本，对保证公司最低的资金需求有重要意义。2.没有固定的利息负担股利的分配由公司的盈利状况和长远发展计划而定。当公司存在利润并认为适合分配时，可以向股东分配利润;当公司利润较少，或虽有利润但有其他投资计划时，可以少分甚至不分配股利，因此公司面临的风险也相对较小。3.有利于公司增强信誉和拓展业务公司通过发行股票可以大大提高其知名度，形成强大的宣传效应，受到广大投资者的关注，而这些公众就有可能成为公司未来的客户，有利于公司扩大市场，拓展业务。4.有利于建立健全公司的管理制度公司上市有严格的条件限制，而且需要通过多层审批程序.公司被批准上市，这在客观上表明公司的经营和管理状况通过了公众的监督和检验。

2.2.1股票融资的优缺点

发行股票融资也存在以下几方面的局限性。1.资金成本较高对公司而言，发行股票过程中要经过准备文件、申报、审批、发行等程序，会发生诸如资产评估费、股票承销佣金、律师费、会计师费、材料印刷费、登记费等大量的成本。对投资者而言，股东的剩余财产清偿权列在其他债权人之后，承担的风险较高，相应所要求的投资报酬率也较高。2.不利于上市公司保护商业隐私上市公司必须定期或不定期地公开其经营状况、投资计划及财务报表等重要资料，不利于公司保护商业隐私，容易被竞争对手了解其经营实力和市场策略。3.经营压力增大上市公司的股价受到各方面因素的影响而波动，往往偏离公司的真实市场价值，而投资者据此做出的预期和行动会对公司管理人员的重要决策产生影响。公司管理人员可能迫于压力注重短期效益而忽视公司长远发展。4.不利于掌控公司控制权公司上市之后管理层不可避免地会失去一部分公司的控制权，因而不利于对公司整体的控制。综上来看，企业上市是一个经济、金融、管理等完全集合的过程，企业选择上市与否需要综合考虑名方面的因素。2.2.2股票发行制度

股票发行管理制度主要指政府管理当局对企业股票发行进行管理的框架制度。一般而言，证券发行制度分为审批制、核准制和注册制三种。(1)审批制审批制是核准制的一种特殊情况在审批制下，政府部门按照严格实质管理原则，要求股票发行不仅要满足信息公开的各种条件，而月_还要在计划指标前提下实行更为严格的实质性审查因此，审批制是一种具有浓厚行政色彩的计划经济管理模式。(2)核准制核准制又称准则制或实质审查制。核准制遵循实质管理原则，规定股份公司发行股票不仅要全部公开可供投资者判断的资料，而且要符合股票发行的实质条件卜监管机关依据法律法规规定的限制性条件对发行者提出的申请及呈报材料做实质性审查，发行者获得监管部门的批准后才能发行证券我国《证券法》第十条规定，未经依法核准或审批，任何单位和个人不得向社会公开发行证券。核准制的优点是审核条件严格，注重对投资者利益的保护，能够将一些质量低劣、风险较大的公司排除在股票市场之外，因此降低了股票市场的投机风险缺点是，在核准制下。投资者容易对证券机构的审核产生依赖心理，进而对其独立的投资判断产生影响另外。审核工作繁重，导致审核工作和发行主体的市场效率低下。(3)注册制注册制又称申报制或形式审查制，即监督管理机构对发行人发行股票的行为事先不作实质性审查，而仅对申请文件进行形式审查。在注册制下，只要发行人提供了正式、可靠、全面、真实的资料，即使是一些高风险、低质量的公司，监管部门都应当予以注册。2.2.2股票发行制度审批制核准制注册制发行指标和额度有无无发行上市标准有有有保荐人或推荐人政府或行业主管部门中介结构中介机构对发行主体做实质判断的主体证监会证监会和中介机构中介机构发行监管行制度证监会实质性审核证监会和中介机构分担实质性审核职责证监会形式审核、中介机构实质性审核市场化程度行政体制市场化过渡市场化表2-1审批制、核准制和注册制的比较

2.2.3投资银行的发行准备

我国企业上市可以细致地划分为六个阶段，即计划阶段、募集阶段、审核阶段、通过阶段、上市阶段、监管阶段。在此过程中，投资银行要担任的主要是承销和保荐任务，是股票发行人聘请的最为重要的中介机构。作为从事资本市场业务的专业机构，投资银行拥有从事证券发行的丰富经验和专业人才，在证券承销过程中，充当发行人与投资人的桥梁和纽带，发挥着重要的作用。在我国，根据2023年修订的《证券发行上市保荐业务管理办法》，发行人在首次公开发行股票时、上市公司发行新股、可转换债券时，应聘请具有保荐资格的证券公司履行保荐职责。保荐机构的主要工作是完成尽职调查、上市辅导、准备募股文件及包皮、发行申报与审核等。1.尽职调查尽职调查是承销商在股票承销前所做的工作，调查的范围包括发行人的基本情况、一二级市场状况、发行人主营业务、发行人的财务状况等。其中关于发行人的调査是重点，涉及生产经营、财务状况、日常管理、发展前景等众多方面。在我国实行额度控制和行政审批的时期，由国家主管部门确定每年的股票发行额度或上市指标，然后将这一上市指标在各地区、各部门间分解，由各地区和各部门在分配的上市指标范围内选择企业上市的对象。投资银行的工作主要是通过中央有关部委和各省级政府，寻找已经或者有可能取得发行额度的企业以及获得境外上市立项的企业。然而，随着我国证券市场管理体制的改革，废除了原来股票发行的额度控制和行政审批，实行了核准制度。投资银行需要自发寻找潜在的上市客户，对发行人进行调査与选择，特别是在承销业务竞争日益激烈的情况下，投资银行一方面需要积极寻找和准确判断潜在客户，提高发行的成功率、提升投行在发行市场中的声誉；另一方面，为了争取到更多的承销业务，需要进行自我推荐与公关，提供更有竞争力的发行条件，这样才能最终取得证券主承销权。

2.2.3投资银行的发行准备2.上市辅导

为指导辅导机构制定辅导环节执业标准和操作流程,进一步提高上市辅导工作质量,督促拟上市企业树立正确“上市观”,中国证券业协会于2024年组织起草了

《首次公开发行股票并上市辅导工作指引(征求意见稿)》(以下简称

《辅导工作指引》)。

《辅导工作指引》明确了辅导工作组织形式及人员要求。

《辅导工作指引》明确了辅导内容及各阶段辅导工作重点。

辅导机构应督促辅导对象按照有关规定建立符合现代企业制度要求的公司治理结构,建立健全财务会计管理体系,建立和完善规范的内部决策和控制制度,形成有效的财务、投资以及内部约束和激励制度。

辅导机构应督促辅导对象形成权属清晰、控制权稳定的股权结构;业务完整,具有直接面向市场独立持续经营的能力,做到资产完整,业务、人员、财务及机构等独立;规范关联交易和同业竞争,建立规范的关联交易管理制度,避免与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业存在重大不利影响的同业竞争;按规定妥善处置主要资产、核心技术、商标等的法律权属问题;形成明确的发展规划,并制定可行且必要的募集资金投向规划。

2.2.3投资银行的发行准备3.准备募股文件及报批股票发行的实质性工作是准备招股说明书以及作为招股说明书编制依据和附件的专业人员的结论性意见，这些文件统称为募股文件。（1）招股说明书（申报稿）（2）其他文件1)招股说明书摘要（申报稿）2)发行保荐书3)资产评估报告4)审计报告5)盈利预测审核报告（如有)6)法律意见书和律师工作报告7)辅导报告募股文件除了上述几种之外，还包括政府关于发行人公开发行股票的同意意见、主承销商的推荐意见、公司章程、发行方案、资金运用可行性报告及项目批复等。

2.2.3投资银行的发行准备4.发行申报与审核派出机构首先要检验公司是否达到申请公开发行股票的基本条件。根据《证券法》第十三条，公司公开发行新股，应当符合下列条件：①具备健全且运行良好的组织机构；②具有持续盈利能力，财务状况良好；③最近三年财务会计文件无虚假记载，无其他重大违法行为；④发行人及其控股股东、实际控制人最近三年不存在贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪;⑤经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的其他条件。

2.2.3投资银行的发行准备

我国股票发行实行注册制,审核流程主要包括五个环节:受理、初审、现场检查、反馈意见整改和终审。整个审核时间一般为6~12个月,具体时间因审核材料、审核机构繁忙程度等因素而异。(1)第一个环节是受理即由主承销商向证监会报送申请材料，申报文件要求齐全和形式合规；审计资料最后审计日应在3个月内。《证券法》规定，公司公开发行新股，应当向国务院证券监督管理机构报送募股申请、公司营业执照、公司章程、股东大会决议、招股说明书、财务会计报告、代收股款银行的名称及地址、承销机构名称及有关的协议，依照本法规定聘请保荐人的，还应当报送保荐人出具的发行保荐书。(2)第二个环节是初审证监会的初审具体包括发行部静默审核申报材料、发行部提出反馈意见、发行人及中介机构落实反馈意见、发行部审核反馈意见落实情况、发行部形成初审报告。在此过程中，证监会还就公司募股投向是否符合国家产业政策征求国家发展和改革委员会以及商务部的意见。(3)第三个环节是现场检查

审核机构负责人或其授权代表对申请人进行现场检查,评估其资信状况和持续经营能力,对发行情况、募集资金用途等重点事项进行调查。(4)第四个环节是反馈意见整改

审核机构对现场检查情况形成反馈意见,要求申请人进行整改。申请人需在规定期限内针对反馈意见进行整改并提供相关材料。(5)第五个环节是终审

交易所按照规定的条件和程序,形成上市公司是否符合发行条件和信息披露要求的审核意见。认为上市公司符合发行条件和信息披露要求的,将审核意见、上市公司注册申请文件及相关审核资料报中国证监会注册;认为上市公司不符合发行条件或者信息披露要求的,作出终止发行上市审核决定。

2.2.4股票发行注册制1、我国现行的发行方式

首次公开发行证券,可以通过询价的方式确定证券发行价格,也可以通过发行人与主承销商自主协商直接定价等其他合法可行的方式确定发行价格。2023年修订了《证券发行与承销管理办法》。2、回拨机制回拨机制是指通过向机构投资者询价并确定价格，对一般投资者上网定价发行，然后根据一般投资者的申购情况，最终确定对机构投资者和对一般投资者的股票分配量。这种股票分配方式，体现了一般投资者利益的保护。3、超额配售选择权超额配售选择权，又称“绿鞋”选择权，因1963年美国波士顿绿鞋公司IPO率先使用而得名，它是国际上主承销商应对证券承销风险最常用，也是最重要的工具之一，尤其是纳斯达克市场发行股票时，超额配售选择权几乎成为标准化模式。在我国,中国证监会在2023年修订的

《证券发行与承销管理办法》第二十四条中规定:“首次公开发行证券,发行人和主承销商可以在发行方案中采用超额配售选择权。采用超额配售选择权发行证券的数量不得超过首次公开发行证券数量的百分之十五。超额配售选择权的实施应当遵守证券交易所、证券登记结算机构和中国证券业协会的规定。”

2.2.5股票发行方式

第2章股票首次公开发行2.3

股票上市条件

2.3.1主板上市的主要条件

主板市场也称为一板市场，指传统意义上的证券市场（通常指股票市场），是一个国家或地区证券发行、上市及交易的主要场所。主板市场对发行人的营业期限、股本大小、盈利水平、最低市值等方面的要求标准较高，上市企业多为大型成熟企业，具有较大的资本规模以及稳定的盈利能力。各国主要的证券交易所代表着国内主板主场。

主板上市的主要条件如下:(1)发行人是依法设立且持续经营三年以上的股份有限公司;(2)最近三年内公司的主营业务未发生重大不利变化;(3)最近三年内公司的董事、高级管理人员未发生重大不利变化;(4)最近三年内公司的实际控制人未发生变更;(5)最近三年内无重大违法行为。

2009年3月31日,中国证监会正式发布

《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行法》,该办法自2009年5月1日起施行。2009年10月23日,中国创业板启动开板仪式,首批共28家创业板公司实现了首次公开发行。2009年10月30日,中国创业板正式开市。

在我国,创业板设立于深圳证券交易所内,创业板是主板市场以外的另一个证券市场,其主要目的是为新兴公司提供集资途径,助其发展和扩展业务。

《深圳证券交易所创业板企业发行上市申报及推荐暂行规定(2024年修订)》表明,创业板定位于深入贯彻创新驱动发展战略,适应发展更多依靠创新、创造、创意的大趋势,主要服务成长型创新创业企业,并支持传统产业与新技术、新产业、新业态、新模式深度融合。

深圳证券交易所支持和鼓励符合下列标准之一的成长型创新创业企业申报在创业板发行上市:(1)最近三年研发投入复合增长率不低于15%,最近一年投入金额不低于1000万元,且最近三年营业收入复合增长率不低于25%;(2)最近三年累计研发投入金额不低于5000万元,且最近三年营业收入复合增长率不低于25%;(3)属于制造业优化升级、现代服务业或者数字经济等现代产业体系领域,且最近三年营业收入复合增长率不低于30%。

2.3.2创业板上市的主要条件

2.2.3科创板上市的主要条件

2018年11月5日,国家主席习近平出席首届中国国际进口博览会开幕式并发表主旨演讲,宣布在上海证券交易所设立科创板并试点注册制。截至2021年7月21日,科创板上市公司已311家,总市值突破4.7万亿元。311家科创板公司集中于重点支持的六大产业领域,具体来看,新一代信息技术领域108家(34.7%)、生物医药领域71家(22.8%)、高端装备领域61家(19.6%)、新材料领域33家(10.6%)、节能环保领域26家(8.4%)、新能源领域12家(3.9%)。设立科创板是落实创新驱动和科技强国战略、推动高质量发展、支持上海国际金融中心和科技创新中心建设的重大改革举措,是完善资本市场基础制度、激发市场活力和保护投资者合法权益的重要安排。在这样的市场定位下,科创板要顺利落地生根、茁壮成长,很关键的一点是要打好“创新牌”。科创板上市的主要条件如下所示。(1)最基本的要求:符合中国证监会规定的发行条件。(2)股本总额要求:发行后股本总额不低于人民币3000万元。(3)公开发行的股份要求:公开发行的股份达到公司股份总数的25%以上;公司股本总额超过人民币4亿元的,公开发行股份的比例为10%以上。(4)市值及财务指标方面的要求:至少满足下面五选一的条件。(5)满足上交所规定的其他上市条件。

第2章股票首次公开发行2.4股票发行价格

2.4.1按股票发行价格分类

一般而言，股票发行价格有以下几种：面值发行、溢价发行、时价发行和折价发行等。1.面值发行即按股票的票面金额为发行价格。釆用股东分摊的发行方式时一般按平价发行，不受股票市场行情的左右。由于市价往往高于面额，因此以面额为发行价格能够使认购者得到因价格差异而带来的收益，使股东乐于认购，又保证了股票公司顺利地实现筹措股金的目的。.2.溢价发行即不是以面额，而是以高于票面额的价格确定发行价格。这种价格与票面额的差价称为溢价，溢价带来的收益归该股份公司所有.计入资本公积金账户。新股发行，一般都采用溢价发行的方式，具体的发行价格、溢价程度由多种因素决定。

3.时价发行即不是以面额，而是以流通市场上的股票价格(即时价)为基础确定发行价格。时价发行也存在溢价，溢价带来的收益亦归该股份公司所有，计入资本公积金账户。时价发行能使发行者以相对少的股份筹集到相对多的资本，从而减轻负担，同时还可以稳定流通市场的股票时价，促进资金的合理配置。按时价发行，对投资者来说也未必吃亏，因为股票市场上行情变幻莫测，如果该公司将溢价收益用于改善经营，提高了公司和股东的收益，将使股票价格上涨；投资者若能掌握时机，适时按时价卖岀股票，收回的现款会远高于购买金额，以股票流通市场上当时的价格为基准，但也不必完全一致。在具体决定价格时，还要考虑股票销售难易程度、对原有股票价格是否冲击、认购期间价格变动的可能性等因素，因此,一般将发行价格定在低于时价约5%~10%的水平上是比较合理的。

2.4.1按股票发行价格分类

4.折价发行即发行价格不到票面额，是打了折扣的。折价发行有两种情况：一种是优惠性的，通过折价使认购者分享权益。例如，公司为了充分体现对现有股东优惠而采取搭配增资方式时，新股票的发行价格就为票面价格的某一折扣，折价不足票面额的部分由公司的公积金抵补。现有股东所享受的优先购买和价格优惠的权利就叫作优先购股权。若股东自己不享用此权，可以将优先购股权转让出售。这种情况有时又称作优惠售价。另一种情况是该股票行情不佳，发行有一定困难，发行者与推销者共同议定一个折扣率，以吸引那些预测行情要上浮的投资者认购。很多国家规定发行价格不得低于票面额，因此，这种折扣发行需经过许可方能实行。在确定一种新股票的发行价格时，一般要考虑五个方面的数据资料。(1)要比较上市公司上市前最近三年来平均每股税后纯利和已上市的近似类的其他股票最近三年来的平均利润率。(2)要参考上市公司上市前最近三年来平均每股所获股息和已上市的近似类的其他股票最近三年平均股息率。(3)要参考上市公司上市前最近期的每股资产净值。(4)要参考比较上市公司当年预计的股利和银行一年期的定期储蓄存款利率。(5)要参考当前股票市场的运行状态。

2.4.1按股票发行价格分类2.4.2我国股票发行的定价

1.我国股票发行的定价方式

首次公开发行股票,可以通过向网下投资者询价的方式确定股票发行价格,也可以通过发行人与主承销商自主协商直接定价等其他合法可行的方式确定发行价格。实践中主要有三种方式:直接定价、初步询价后定价以及采用累计投标询价方式定价。(1)直接定价。部分企业采用该种定价方式。根据2023年修订的

《证券发行与承销管理办法》,首次公开发行证券发行数量2000万股(份)以下且无老股转让计划的,发行人和主承销商可以通过直接定价的方式确定发行价格。发行人尚未盈利的,应当通过向网下投资者询价方式确定发行价格,不得直接定价。(2)初步询价后定价。网下投资者报价后,发行人和主承销商根据初步询价情况协商确定发行价格。(3)累计投标询价。累计投标询价机制,即新股发行定价采用两段式询价。第一阶段:发行人和主承销商向网下投资者初步询价后确定价格区间。第二阶段:发行人和主承销商在初步询价确定的发行价格区间内向网下投资者通过累计投标询价确定价格。

2.我国股票发行定价制度的演变(1)第一阶段：固定价格定价证券市场建立以前，我国公司股票大部分按照面值发行，定价没有制度可循。证券市场建立初期，即20世纪90年代初，公司在股票发行的数量、发行价格和市盈率方面完全没有决定权，基本上由管理层确定，大部分釆用固定价格方式定价。(2)第二阶段：相对固定市盈率定价1992年10月，国务院证券委和中国证监会正式成立，形成了全国统一的证券监管体系。在此期间，我国新股发行定价主要以行政定价公开认购方式为主，定价方法以市盈率倍数法为主，发行市盈率基本维持在13-16倍，一般是15倍，新股定价严重低估。具体采用认购证、与储蓄存款挂钩、全额预缴款、比例配售和上网定价等发行方式。从1994年开始，我国进行发行价格改革，曾在一段时间内实行竞价发行，当时由于股票市场规模太小，股票供给与需求极不平衡，股票发行定价往往较高,只有四家公司进行了试点，以后没有再使用。在此阶段，新股发行定价使用相对固定市盈率的定价方法，新股的发行价格根据企业的每股税后利润和一个相对固定的市盈率水平来确定。在此期间，由于股票发行方式和发行价格均带有明显的行政色彩，发行市盈率与二级市场的平均市盈率脱节，造成股票发行价格和二级市场交易价格之间的巨大差异，新股上市当天有50%~250%的涨幅，导致一系列问题。由于一级市场与二级市场的利差，使新股风险加大，新股一进入二级市场市盈率就较高，持股风险加大。2.4.2我国股票发行的定价（3）第三阶段：累计投标询价1999年7月1日生效的《证券法》规定，股票发行价格由发行人和承销商协商后确定，表明我国证券市场在价格机制上，向市场化迈进了一大步。2001年，证监会发布《新股发行上网竞价方式指导意见》，明确了累计投标定价方式。但是，由于我国股票发行尚未达到真正的市场化，新股供不应求，因此在累计投标定价方式下，新股定价大大高于正常水平。比如,2000年7月发行的闽东电力（000993）发行市盈率达到了88.69倍，而且上市后依旧高涨,上市首日涨幅34.6%。过高的发行市盈率使企业获得了远远超过预计的募集资金，引起募集资金的低效使用闽东电力募集的资金是计划的3倍，而4年后，它花光了上市募集的资金，业