2024年有色金属行业信用回顾与2025年展望

2024年有色金属行业信用回顾与2025年展望摘要有色金属行业周期性明显，景气度波动较大且易受全球供需格局及地缘2023有色金属产业政策仍以提高资源利用效率、节能降耗及智能化转型为主优势金属及产业链加强管控并出台了多项政策，相关政策短期内将抬升2023年以来项目投资规模较大，后续仍有资本性支出压力及产能释放风险。20242024年前三季度有色金属行业共有27家企业发行了131支债券，发行金1,386.55AAAAA+为主。20243家企业2025常用有色金属。2025息预期将驱动常用有色金属价格中枢上行。金属价格预期上行与冶炼加工费低迷的矛盾使得常用有色金属企业经营及财务表现分化加剧，冶炼业务为主的企业将进一步承压。2025金进口替代及光伏切割钨丝应用是中短期内钨消费的重点发展方向。受202520252025年新能一、运行状况64（表1.有色金属行业细分子行业定义子行业主要金属品种下游需求常用有色金属建筑（房地产）、电力、家电、汽车、光伏贵金属金、银、铂族金属（稀有金属钨钼、稀土金属、其他稀有金属新能源金属镍、钴、锂资料来源：新世纪评级根据公开资料整理。（工→消费于一体的完整产业链。但国内多数大宗有色金属的矿产自给率202466,040.92,949.742.9%4.5%0.886.5%，同比提高1.630.9口依赖度高。2023（1（折金属量分3,000美吨、7.2万吨、4,100万美吨、2,0004,400万美吨、4202.102304,4003002。20232,753.551.41亿吨、471.34万吨、4,46.60万吨、24.88161.49万25%1未获取铝土矿资源储量数据。211,00011,0161907表2.截至2023年末我国主要金属储量情况金属名称单位储量：全球储量：中国中国储量占比（%）储量较上年末变动黄金美吨59,000.003,000.005.081,100.00银矿万吨61.007.2011.800.10铜万美吨100,000.004,100.004.101,400.00铅万美吨9,500.002,000.0021.05800.00锌万美吨22,000.004,400.0020.001,300.00镍万美吨13,000.00420.003.23210.00锡万美吨430.00110.0025.5838.00锑矿石万吨200.0064.0032.0029.00菱镁矿亿美吨77.005.807.53-钛铁矿万吨69,000.0021,000.0030.432,000.00锂矿万吨2,800.00300.0010.71100.00钨矿万吨440.00230.0052.2750.00钼矿万吨1,500.00580.0038.67210.00稀土矿万吨11,000.004,400.0040.00-钒矿石万美吨1,900.00440.0023.16-510.00注：根据Wind数据整理绘制。近年来国内大型有色金属企业主要通过海内外并购扩大资源储量，以增强自身经营优势，2023年以来并购活动集中在黄金领域。但海外矿山资产与业务易受所在国政策、治安、国际关系和地缘政治等影响。国内大型有色金属企业主要通过收购海内外矿山等以提升核心矿业资产，并辅以探矿扩大资源储量，增强自身的经营优势。2023年发起27月通过增资天齐获得盛合锂业20%16.46亿元收48.591%20233.7982.41264.70（铅）72.29万吨、钨1.61万吨、钼6.44万吨、银650.32吨，当量碳酸锂101.44万吨。2024210亿美元Akyem金矿（3.36克/54.4吨）和通LaArena100%（在3吨/10万吨/3.8吨/年。山东黄金2023127.60（）0.24年8月以3.68Osino127.220275吨/年。五矿集团2014LasBambas20238赣锋锂业Sonora9天齐锂业2024月，紫金矿业被曝哥伦比亚金矿遭到贩毒集团盗采。有色金属行业下游需求有所分化，传统行业需求总体放缓，增速较2023年以来电力投资增长也较为强劲。（202320244,951亿元、5,012亿元、5,275亿5,290、2.0%、5.4%18.7%；建筑用10.148.62亿平方米、9.984.82、-15.0%、17.0%和-26.2%2,652.8万辆、2,747.6万辆、2,810.6万辆，4.8%、3.4%、9.3%4.2%2023367.7721.9944.3万1,148.9145.6%97.5%30.3%37.5%能源汽车销售渗透率也由2020年的5.91%提升至2024年月的40.88%2.18亿台、2.22亿台、2.48亿2.429.4%1.8%13.5%2021-2023202454.88GW、87.41GW、216.88GW206.3GW6,000.005,000.004,000.003,000.002,000.001,000.00

200.00150.00100.0050.000.000.00

2018年

2019年

2020年

2021年

2022年

2023年

2024年1-11月

-50.00电网基本建设投资完成（亿） 房屋竣工面积（万平方）产量:汽车（万辆） 产量:新能源汽车（万辆）产量:空调（十万台） 电网基本建设投资完成额:累计同比右轴,%）房屋竣工面积:累计同比（右,%） 车:累计同比（右轴,%）产量:新能源汽车:累计同比（右,%） 调:累计同比（右轴,%）注：根据Wind数据整理绘制。图1.2018年以来我国有色金属主要下游行业增长情况(一)2024化。价格方面，除镍价震荡下行外，2024年其他主要常用有色金属价格呈震荡上行趋势。2021-202320246,454.3万吨、6,774.3万吨、7,469.87,229.05.4%4.3%7.1%50%单位：万吨2021年 20222021年 2022年 2023年注：根据Wind数据整理绘制。图2.我国十种有色金属分区域产量2021-202320244.8%、4.5%3.7%4.6%2023年增7.4%4.5%13.5%2023TC/RC20244.0%和-5.6%1.7%、1.6%7.1%和202320232024表3.要常用有色金属产量（单位：万吨）产 品2021年2022年2023年2024年1-11月原铝（电解铝）3,850.34,021.44,159.44,022.0精炼铜1,048.71,106.31,298.81,245.1铅736.5781.1756.4695.4锌656.1680.2715.2622.3注：根据Wind数据开信息整理绘制。2023（）（0（6.84万元/吨、1.87万元/吨、1.58万元/吨、2.17万元/21.23万元/45.18%13.18万元/20222024单位：元/吨100,00080,00060,00040,00020,000

400,000300,000200,000100,0000 02020-01-02 2021-01-02 2022-01-02 2023-01-02 2024-01-02长江有色市场:平均价:铝:A00 :平均价:铜:1#长江有色市场:平均价:锌:0# 长江有色市场:平均价:镍板:1#（右轴） 长江有色市场:平均价:锡:1#（轴）注：根据Wind数据整理绘制。图3.主要工业金属现货价格情况加工费易受矿端供应的影响。2024力加大；铜供应短缺而需求持续增长，支撑铜价中枢抬升但不及原料价格涨幅，国内铜企资金占用和资产减值压力增加。2023、14%13%202122（金（金(WBMS)1223224年1-02,37万吨、2,162.37万吨、2,236.411,553.962024WBMS20241-104090.76.5818.812024我国为全球最大的铜冶炼国和消费国，但国内铜矿资源匮乏且禀赋（202319119017092-20232024169.27万吨、177.10万吨、198.58203.0020241,397万2021237.52021-2023202484.42%83.73%84.43%20232023（6.90/4.31%202458.72/价回调；9月中旬美国竞选落地后贸易摩擦及强势美元预期使得铜价回调，1-117.51万元/202310.49%。单位：万吨、元/吨100.00100,000.0080.0080,000.0060.0060,000.0040.0040,000.0020.0020,000.000.000.002018-01-052019-07-052021-01-052022-07-052024-01-05总库存:LME铜 COMEX:铜:库存上期所阴极铜库存 上期所国际铜库存上期所期货结算价(活跃合约):阴极铜（右轴）注：根据Wind数据整理绘制。图4.阴极铜库存及价格走势从产业链利润来看，铜矿价格基本决定铜矿生产企业利润，而铜TC/RC3主要决定铜冶炼企业利润。我国铜矿产量、精铜产能、铜加工产2022-2024TC65美3铜TC/RC指的是精铜矿转化为精炼铜的总费用，TC为粗炼费，RC为精炼费。目前国际通行的做法是，铜精矿加工完毕后，矿产商或贸易商与冶炼厂商事先谈好TC/RC费用，然后基于LME基准价确定的售价中扣除TC/RC费用，就是铜精矿的销售/采购价格。铜TC/RC与铜矿供给呈正比，即铜矿供过于求（及冶炼产能相对不足）时，冶炼费用一般较高，反之则较低。元/88美元/80美元/2023TC62024年12月，Antofagasta2025TC/RC21.25美元/吨和2.125美分/2025单位：美元/干吨、美分/磅100.0090.0080.0070.0060.0050.0040.00

18.0016.0014.0012.0010.008.0030.006.0020.004.0010.002.000.000.002018-01-312019-07-312021-01-312022-07-312024-01-31现货:中国铜冶炼厂:粗炼费(TC) 现货:中国铜冶炼厂:精炼费(RC)（右轴）注：根据Wind数据整理绘制。图5.我国冶炼厂铜精矿现货TC/RC情况7,4562023年末全874443202023年末铜3666202363718万464210万吨、138万吨176万吨，CR445%电解铝产能上限约束明显且近年来实际运行产能易受西南地区季节年以来由于海外主要铝土矿产区开采受限，铝土矿价格大幅上升，铝现货价格虽有所上涨但涨幅明显偏弱，吨铝利润收缩甚至转亏。铝产业链主要包括上游铝土矿开采、中游电解铝制备（煤-电-铝202325%3-4我国是全球第一大铝加工国和消费国。供给侧改革背景下我国设定4,500根据SMM统计，截至2024年11月末我国电解铝实际运行产能约4,3582021-20232024月电解铝开81.65%、85.79%、90.27%91.30%20243,850万吨、4,021万4,1594,0224.8%4.5%3.7%4.6%。2023（2021-20232024562660568616万吨，、17.6%、-13.9%18.8%4,280万吨，2024年电解铝35%左右，电力的消耗和电价的差异是影响电解铝企业成本控制和盈利能力的关键1.80-1.902.00万元/吨。单位：万吨、元/吨50025,00040020,00030015,00020010,0001005,000002018-01-052019-07-052021-01-052022-07-052024-01-05总库存:LME铝 铝:库存上期所铝库存总计 存:电解铝上期所期货结算价(活跃合约):铝（右轴）注：根据Wind数据整理绘制。图6.电解铝库存及价格走势2023（53%，AI/SI=8.0）400元/吨；20242024月末570元/3,134元/吨涨至11月末5,716元/吨，涨幅超80%。单位：元/吨600500400300200100

70006000500040003000200010000 02020-01-02 2021-01-02 2022-01-02 2023-01-02 2024-01-02 2025-01-02广西百色铝土矿（含铝53%，Al/SI=8.0） 氧化铝市场均价注：根据百川盈孚数据整理绘制。图7.铝土矿及氧化铝价格走势20232,500-3,50020242024单位：元/吨25,00020,00015,00010,0005,00002021-01-01 2022-01-01 2023-01-01 2024-01-01-5,000电解铝成本 电解铝利润注：根据百川盈孚数据整理绘制。图8.电解铝成本及利润走势我国电解铝行业集中度较高，而氧化铝和铝加工材行业集中度低且(二)贵金属我国贵金属资源储量较为稀缺，原料进口依赖度较高。近年来地缘冲突及美联储货币政策是驱动贵金属尤其黄金需求结构及价格变化的主要因素。2023年以来受全球经济不确定性增加、地缘政治紧张、美联储降息预期及避险情绪等影响，贵金属价格震荡走高。8/4（矿山生产）3,6004原生金口径包含矿产金和有色副产金。2023（200吨20232024519.29379.284.31%2021202471%，进口金成为原生金的重要补充方式。我国企业主要通过收购的海外矿山202460.3851.9018.28%20.50%。（25-30%以20241.261.15分别为0.41万吨和0.38万吨。表4.我国主要贵金属产量（单位：吨）产 品2021年2022年2023年2024年前三季度黄金（原生金）443.56497.83519.29379.28其中：国内328.98372.05375.16268.07进口114.58125.78144.13111.21白银12,12512,08512,629.611,482注：根据中国黄金协会和百川盈孚整理绘制；白银最后一列数据基期为2024年1-11月。2021-202320241,120.901,001.741,089.69741.73（2024、8%20211010202492,264.332021年316.0291.39、17%20%40%、AI从供需平衡来看，根据世界白银协会数据，2021-2023年白银分别短缺1,589.4吨、8,195.75,732.320235,574.29元/449.83元/17.80%14.76%。202424年11（99）7,219.95元/551.94元/22.7%。单位：元/千克、元/克9,000.008,000.007,000.006,000.005,000.004,000.003,000.002020-01-02 2021-01-02 2022-01-02 2023-01-02 2024-01-02

700.00650.00600.00550.00500.00450.00400.00350.00300.00中国:平均价:白银(1#):有色市场 中国:加权平均价:黄金现货:Au99.95:上海金交（右）注：根据Wind数据整理绘制。图9.主要贵金属现货价格情况2023（集团142.3247.88%1,000200-1,000200吨以下。2023年江铜集团、2,040.991,531.81吨、737.53吨（。(三)稀有金属我国钨资源丰富，钨储量及产量均为世界第一，但冶炼环节产能过剩，深加工产品偏低端，高端硬质合金进口替代及光伏切割钨丝应用是中短期内钨消费的主要发展方向。2024年以来，受避险情绪、海内外宽松货币政策及国内战略金属出口管控等影响，钨价整体波动上涨。202323052%202465%）万吨，较0.324（区8省区7.1万吨、6.66.3万吨，21%17%4%，高端硬质合金进口替代及光伏切割钨丝应用是中短期内钨消费的主要发20236.42万吨（5.321.68%1.101.87万吨，同比下24.66%20243.526.75%，2.970.550.88万13.96%价格方面，2023年钨价保持高位小幅震荡，全年黑钨精矿（65%）和APT（88.50%）万元/17.91万元/4.95%3.14%。20242024均价分13.66%12.43%14.35万元/吨21.10万元/吨。单位：万元/吨25.0023.0021.0019.0017.0015.0013.0011.009.007.005.002019-01-022020-01-02中国:平均价:黑钨2021-01-02精矿(65%,国产)2022-01-02 2023-01-02 2024-01-02中国:平均价:仲钨酸铵(88.5%,国产)注：根据Wind数据整理绘制。图10.钨精矿及APT价格走势图我国大型钨企的钨资源在全球居主导地位，且钨冶炼工艺技术处于国内技术与国外先进厂商差距较大，国外先进厂商占据国内高端硬质合1依托于丰富的资源储量及先进的提存技术，稀土行业为我国的优势产业。近年来行业持续整合，2024年稀土供给端已发展成南北两大集团格局，资源供给管控能力进一步增强。受下游新能源汽车增速回落和国内外矿端供应增加影响，主要稀土产品价格走弱。17520234,400202427.0025.402023年分别增加1.50万吨和1.015万吨。依托于丰富的稀土资源储量及先进的稀土提存技术，稀土行业已发（（42%2021-20232024月我国进7.57万吨、12.15万吨、17.5912.3320.1016.2921.8614.46亿美5CPN、钷PS（EdTbDHoETYb（uS）和钇Ya、铈CPN）元，进口增速较快。同期我国出口稀土量分别为4.89万吨、4.87万吨、5.23万吨和5.21万吨，呈净进口态势。年氧化镧（上海:La2O3/TREO99.0-99.9%、氧化铈（上海:CeO2/TREO99.0-99.5%）35.56%33.71%，202419.56%月4,010元/7,140元/要下游为钕铁硼永磁材料，受下游新能源汽车增速回落和国内外矿端供年均价较上35.81%，202426.20%，至202441.38万元/2023202335.81%7.42%，202426.20%21.17%168万元/吨和576万元/吨。单位：元/吨、万元/吨15,000.00 2,000.0010,000.005,000.00

1,500.001,000.00500.000.002019-01-02 2020-01-02 2021-01-02 2022-01-02 2023-01-02 2024-01-02上海:氧化镧(La2O3/TREO99.0-99.9%)上海:氧化铈(CeO2/TREO99.0-99.5%)上海:镨钕氧化物((Nd2O3+Pr6O11)/TREO≥75.0%)（右轴）上海:氧化镝(99.5-99.9%)（右轴）上海:氧化铽(99.9-99.99%)（右轴）注：根据Wind数据整理绘制。

0.00图11.部分稀土氧化物价格走势图年稀土行2015年底20212024(四)新能源金属近年来新能源金属矿端及冶炼端均处于快速扩产期，而下游尤其新能源汽车增速回落，导致供需格局失衡凸显，2023间较为广阔，有助于支撑新能源金属行业的长期发展。新能源金属终端需求结构有所差异，其中锂为正极材料中不可或缺3C15%2021-20232024年月，我国动力电池和储能电池产量合计分别为219.69GWh、55.88.h和6530348.5、425和776镍93.86GWh212.49GWh245.10GWh249.40GWh，6三元材料前驱体产品是以镍盐、钴盐、锰盐为原料，里面镍钴锰的比例可以根据实际需要调整，三元材料做正极的电池相对于钴酸锂电池安全性高。125.38GWh332.38GWh531.40GWh714.00GWh。新能源补贴退坡后，磷酸铁锂凭借性价比优势保持着比三元材料更高的金电2022年新能源2023年全（产量达85（.8万1.046.0%202323.03.2（金2023356.629.79.1%75%2025年。202320238383.4%；51.8万吨、32.0万吨，分别31.0%66.7%46.9%202349.20%50.03%5.745.30个百分点；55.61%17.26202420232023年碳酸锂（以99.5%电池级国产碳酸锂为例、LME3（期货结算价和LME（45.90%、45.94%18.44%；202464.79%22.42%7.82万元/2.43万美元/1.57/2021年初水平。单位：美元/吨、元/吨90,000.0080,000.0070,000.0060,000.0050,000.0040,000.0030,000.0020,000.0010,000.000.002020-01-02 2021-01-02 2022-01-02 2023-01-02 2024-01-02

600,000.00500,000.00400,000.00300,000.00200,000.00100,000.000.00期货结算价(连续):LME3个月钴 现货结算价:LME镍 中国:价格:碳酸锂(99.5%电,国产右轴)注：根据Wind数据整理绘制。图12.新能源金属锂钴镍价格走势图2023-2024年发展的具体目标，有助于推动行业质的有效提升和量的合理增长，为工业经济平稳发展提供有力支撑。20238为应对少数国家对华高新技术产业刻意打压，我国对战略优势金属及供应链加强管控，增加出口限制。相关政策短期内或将抬升企业运营高质量发展。为应对少数国家对华高新技术产业刻意打压，我国对战略优势金属2024-2025（2023年月（202312月（20245月（2024年6月（2024月（2024月）（202412月）等。2023年12月，商务部、科技部发布《中国禁止出口限制出口技术目8202461122024（202415号三、样本分析(一)样本筛选本文分析样本选取标准为证监会行业二级行业分类下的有色金属矿WIND（8剔除325户（22167141213728561224204（4（统计5720242023H2-2024H1，5756户样1（。4285%；20242.55%20249（6）19.7536.59187.05431.137无特别说明，下文中财务分析的样本企业指此处的全样本数据。EBITDA2024EBITDA24.672.030.66亿元，374.6222.6415.08亿0.544.173.00%(二)业务分析受主要有色金属价格涨跌互现的影响，2024业收入整体增幅较小；各子行业利润走势分化，常用有色金属和贵金属及政府补助对利润形成了有益补充；公允价值变动损益主要为期权期货等金融资产价值变动，波动较大。2021-202320244.505.16万亿元5.24万亿元和5.3527.36%、14.71%1.67%202410.92%9.57%9.93%3.64万亿元、0.94万0.570.312.83%12.90%1.40%和5.78.21.9、14.00%和14.00%，除新能源金属子行业下滑外，其余子行业小幅提升。

2020年 2021年 2022年 2023年 2024年

140.00%51,578.6952,442.0451,578.6952,442.0453,507.9344,966.0935,305.34810.861,787.842,611.612,053.182,064.34100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%营业收入（亿元） 净利润（亿元） 营业收入增速（右轴净利润增速（右轴） 毛利率（右轴）注：根据样本企业数据整理绘制。图13.有色金属样本企业营业收入和净利润变化情况

2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年（E）营业收入：常用有色金（亿） 营业收入：贵金属（亿）营业收入：稀有金属（元） 营业收入：新能源金属亿元）营业收入同比增速：常有色属（轴） 营业收入同比增速：贵属（轴

200.00%150.00%100.00%50.00%0.00%-50.00%营业收入同比增速：稀金属右轴） 营业收入同比增速：新源金（右）30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年（E）毛利率：常用有色金属 毛利率：贵金属 毛利率：稀有金属 毛利率：新能源金属注：根据样本企业数据整理绘制。图14.有色金属细分行业样本企业营业收入和毛利率变化情况2021-20232024年（E）8合计分别2,222.122,234.992,349.002,410.704.94%、4.33%、4.48%4.51%，20231.44%、1.08%、1.17%。

2020年 2021年 2022年 2023年 2024年销售费用（亿元） 管理费用（亿元） 财务费用（亿元研发费用（亿元） 期间费用率（右轴）

6.00%5.61%4.94%5.61%4.94%4.33%4.48%4.51%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%注：根据样本企业数据整理绘制。图15.样本企业期间费用变化情况以2021-20232024276.41499.69340.83259.16541.92476.98亿元、375.37352.4675.28101.52亿元、193.98208.998含财务费用、销售费用、管理费用和研发费用。大，2024年（E）净损失62.41亿元。表5.样本企业盈利来源及构成分析（单位：亿元）项 目2021年2022年2023年2024年（E）营业毛利4,945.355,632.625,019.415,311.20投资净收益276.41499.69340.83259.16公允价值变动净收益18.06-62.2044.62-62.41营业外净收入及其他收益75.28101.52193.98208.99减：资产减值损失和信用减值损失-541.92-476.98-375.37-352.46合 计4,773.185,694.655,223.475,364.48注：根据Wind数据整理。20241,787.842,053.182,064.342024年各

2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年

800.00%600.00%400.00%200.00%0.00%-200.00%-400.00%净利润：常用有色金属亿元） 净利润：贵金属（亿元）净利润：稀有金属（亿） 净利润：新能源金属（元）净利润同比增速：常用色金（右） 净利润同比增速：贵金（右）净利润同比增速：稀有属（轴） 净利润同比增速：新能金属右轴）注：根据样本企业数据整理绘制。图16.有色金属细分行业样本企业净利润变化情况样本企业资本性支出规模较大。以存续发债企业有公开数据的在建拟建42（5,4002,5002,900亿1,700435.50337.90有色金属行业在建拟建项目以扩产项目和技改项目为主。有色金属行业2023常用有色金属样本企业营业收入保持增长，但随着金属价格高位震荡，2022年以来增速趋缓；子行业利润稳定性尚可，毛利率和净利润均小幅波动。2021-2023年及2024年（E）常用有色金属样本企业营业收入分别为3.28万亿元、3.49万亿元、3.543.642.83%2022年以来3,302.152,993.602,787.963,104.0110.06%8.57%7.87%1,091.97亿元、1,150.47亿元、1,065.351,245.41贵金属受益于黄金产量增长和价格上涨，贵金属样本企业营业收入及利润均呈较好增长。21-23年及04（6,4177,405.748,343.029,418.889.16%、22.59%12.66%590.87亿元、714.46亿824.83857.2110.89%10.66%259.43339.75亿元、363.74亿元和491.43亿元，受益于贵金属价格上涨，近年来子行业样本企业净利润呈较好增长，在四个子行业中表现最佳。稀有金属受部分金属稀有金属品种尤其稀土金属价格下降的影响，2023年以来稀有金属样本企业营业收入增幅收缩，但毛利率和净利润整体持稳。2021-2023年及2024年（E）稀有金属样本企业营业收入分别为4,895.24亿元、5,639.07亿元、5,615.575,694.3034.66%、15.19%、-0.42%1.40%605.32758.21683.05797.4512.37%13.45%12.16%14.00%2021-20232024年210.57295.57253.16277.072023年以来新能源金属供给阶段性过剩、金属价格下跌，行业景气度周期性下行，致使子行业样本企业营业收入及利润情况均下滑。2021-20232024年（E）1,952.324,717.864,151.373,085.742021-2022年大幅增长主要受益于锂钴镍价格大幅上涨及锂电新能源材料新增产能425.20亿元、1,201.75亿元、766.00432.0021.78%、25.47%、18.45%和1400231-2023年及2024年（E）新能源金属样本企业净利润分别为249.67亿元、874.98亿元、412.22亿元和89.47亿元，2023以来大幅下降主要受主业盈利下降及投资收益下降等影响。(三)财务分析2024可为即期债务提供保障。受益于市场利率下行，有色金属样本企业平均属等传统行业经营收现情况整体好于稀有金属和新能源金属行业，后两者流动性压力相对更大。财务杠杆2021-202320249（6）63.16%62.14%61.44%2024别为0.52倍、0.54倍、0.60倍、和0.59倍。

2020年末 2021年末 2022年末 2023年末 2024年9(6)月资产负债率平均值 长短期债务比（X，右轴）

0.700.600.500.400.300.200.100.00注：根据样本企业数据整理绘制。图17.有色金属样本企业资产负债率（%）与流动比率（×）从子行业财务杠杆来看，常用有色金属样本企业资产负债率高于有属资产负债率低于有色金属样本企业平均水平。受益于良好的经营积累及稀有金属行业较强的股权融资能力，稀有金属样本企业资产负债率呈20249（6）75.0070.0065.0060.0055.0050.0045.0040.002019年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年9(6)月末资产负债率：常用有色属 资产负债率：贵金属 资产负债率：稀有金资产负债率：新能源金属 资产负债率：有色金属注：根据样本企业数据整理绘制。图18.有色金属子行业资产负债率（%）2021-202320244.86万亿元、5.636.036.441.000.120.33万亿元0.810.291.33万亿元、0.45万亿元和0.48万亿元。2021-20232024年3.073.503.704.00万亿元。72%~75%0.260.310.320.320.070.08万亿元、0.08万亿元和0.10万亿元。2021-2023年末及2024年9（6）月末，样本企业所有者权益分别为1.79万亿元、2.13万亿元、2.322.4415.82%19.16%9.00%IPO2021-20232024年（E）0.15万亿元、0.130.090.310.5535.19%0.810.54万亿元。偿债能力2021-202320242.22万亿元、2.522.712.9720249（6）0.720.20万亿元、0.36万亿元、0.870.3362%14%9（不含应付票据）2021-20232024年（E）3.41%、3.06%3.06%40,000.0035,000.0030,000.0025,000.00

6.37%6.08%

21.71% 22.22%14.06%7.21% 12.94% 7.43%

9.45%12.00%7.99%7.00%20,000.0015,000.00

2.24%

4.11%

5.82%1.47%

2.00%1.13%-3.00%负债总额增速（右轴）刚性债务增速（右轴）应付账款增速（右轴）2020年末 2021年末 2022年末 2023年末 2024年9(6)月负债总额增速（右轴）刚性债务增速（右轴）应付账款增速（右轴）注：根据样本企业数据整理绘制。图19.样本企业负债构成及变化趋势9按Wind提取的利息支出除以刚性债务（不包括应付票据）测算。7.00%6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年9(6)月末综合融资成本：常用有金属 综合融资成本：贵金属综合融资成本：稀有金属 综合融资成本：新能源属 综合融资成本：有色金属图20.样本企业子行业综合融资成本（不含应付票据）变化趋势有色金属行业整体业务收现能力较强，样本企业经营活动现金流量2021-20232024年（E）2,742.61亿元、2,842.163,413.873,240.13101.45%103.26%106.15%107.09%1,658.75亿元、779.65亿元、494.72406.71108.28%、108.79%、100.60%96.44%，常用有色金属、贵金属这类传统细分行业经营收现情况整体好于稀有金有色金属行业仍有较大规模的资本性支出需求，主要涉及冶炼产能2021-20232024（E）样本企业购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金分别为1,727.83亿元、2,490.76亿元、3,002.373,007.471,725.013,055.663,796.19亿元和3,657.9515.681,024.51亿198.047.4220222024645.96268.42亿元和686.44亿210.90-22.52亿元、-281.93亿元和95.244,000.003,000.002,000.001,000.00-2020年

2021年

2022年

2023年

2024年（E）经营活动现金净流入量 常用有色金属经营活动金净入量 贵金属经营活动现金净入稀有金属经营活动现金流入量 新能源金属经营活动现净流量注：根据样本企业数据整理绘制。图21.样本企业经营活动现金净流入情况（单位：亿元）2020年 2021年 2022年 2023年 2024年（E）投资活动现金净流出 常用有色金属投资活动金净出 贵金属投资活动现金净稀有金属投资活动现金流出 新能源金属投资活动现净流出注：根据样本企业数据整理绘制。图22.样本企业投资活动现金净流出情况（单位：亿元）21-23年及4年（BIA分别为4,123.285,079.144,552.584,554.17933.56978.231,091.30EBITDA对刚性债务及利息保障倍数有所波动，2021-2022年增长主要受益于EBITDA2023EBITDA降，主要系EBITDA表6.样本企业主要偿债能力指标及其变化趋势指标名称2021年2022年2023年2024年（E）EBITDA/刚性债务（×）0.190.220.180.18EBITDA/利息支出（×）5.987.366.156.18综合融资成本（不含应付票据，%）3.413.063.062.81流动性2103年末及4年（）107.55%40.43%41.98%41.42%39.88%202416.4517.9919.8320.6952.02天、53.85天、57.0158.75天，2023-2024年存货周转68.47天、71.84天、76.8479.44天。营运资金占用增加影响，刚性债务规模增长较快。子行业优势在于样本企业多为央国企，融资能力强，综合融资成本较低。2021-202320249（6）65.60%64.99%64.81%期限结构的改善而总体处于上升态势，同期末长短期债务比分别为倍、0.48倍、0.540.54倍。年20243.523.814.074.360.220.550.27、12%24%1.07万亿元、1.211.33万亿元1.412021-2023年及2024501.58亿元、650.86亿元、654.28485.52亿元。2021-202320249（6）2.312.482.642.8624年（2.4。1.721.85万亿元、1.982.1957%14%2024年（E）3.02%、2.59%2.49%21-3年及4年（IA分别2,724.422,672.792,590.872,592.682021EBITDA表7.常用有色金属样本企业主要偿债能力指标及其变化趋势指标名称2021年2022年2023年2024年（E）EBITDA/刚性债务（×）0.160.160.140.13EBITDA/利息支出（×）5.385.795.525.983.232.782.642.38常用有色金属样本企业经营性现金流净额有所波动，但仍处于较好20242,028.231,770.89亿元、1,852.951,658.75103.23%106.50%107.93%108.28%801.09亿1,345.122,182.20-545.49亿元、-329.80亿元、209.59亿元和210.90亿元，2023年以来呈净流入主要系资本支出增加及营运资金占用增长扩大融资所致。月末流109.50%38.22%202465.0467.7171.8975.34贵金属贵金属样本企业资产负债率略低于全行业整体水平，债务期限结构尚可。受益于黄金价格上涨和经营业绩提升，贵金属样本企业EBITDA呈增长趋势，经营性净现金流相应趋增，可为债务偿付提供一定支撑。2021-202320249（6）58.73%59.62%59.55%0.76倍、0.96倍、0.920.92倍。2021-202320249（6）5,902.507,377.858,250.389,038.29226.76亿元、1,057.38801.8227.60%2021-202320242,436.012,979.043,337.19亿元和3,755.692021-20232024146.74亿元、248.03亿元、207.48233.45亿元。年末及20249（6）3,466.494,398.81亿元、4,913.19亿元5,282.5970.07%亿元、亿元、3,514.123,701.65势，主要系资本性投资支出及贵金属价格上涨导致的经营性占款持续增21%2021-20232024年（（3.73.6、3.77%3.70%21-23年及4（BIA分别为225亿元、772.01813.52973.432023EBITDAEBITDA表8.贵金属样本企业主要偿债能力指标及其变化趋势指标名称2021年2022年2023年2024年（E）EBITDA/刚性债务（×）0.260.280.250.28EBITDA/利息支出（×）6.897.406.347.413.773.463.773.702021-2023年及2024（E）486.49417.14607.27906.86105.77%106.92%109.65%108.79%472.53707.26亿元、665.68645.9688.51亿元、361.56亿元、-2.83亿元和-22.52亿元，2023年以来随着黄金价格上涨、业绩提升，非筹资性资金缺口缩小，筹资性现金呈净流出。2021-202320249（6）93.66%、106.69%、96.89%102.81%，现金33.37%38.92%34.01%34.93%202455.5951.9452.7550.17稀有金属稀有金属样本企业股权融资渠道较为通畅，且近年来经营积累情况样本企业综合债务融资成本偏高，或与子行业中小企业或民营企业较多供必要支撑。受益于良好的经营积累及稀有金属行业较强的股权融资能力，近年2021-2023202496.53.10.1和0.9，0.64倍、0.64倍、0.710.60倍。2021-202320249（6）4,630.02亿元、5,309.225,551.715,719.92亿元，2,034.792,452.58亿2,747.472,849.362021-2023年及202497.64144.05亿元、181.5986.31亿元。2021-202320242,595.222,856.642,804.242,870.56月末61.34%293.6785.79亿元和125.58亿元。2021-202320249（6）1,714.80亿元、1,794.911,748.521,760.80亿元，2024分别为4.10%、4.70%、5.51%和21-23年及4年（BIA分别为469.94亿元、587.02亿元、555.48621.442023年小EBITDA表9.稀有金属样本企业主要偿债能力指标及其变化趋势指标名称2021年2022年2023年2024年（E）EBITDA/刚性债务（×）0.280.330.310.35EBITDA/利息支出（×）7.307.756.267.004.104.705.515.552021-20232024年（E）经营性现金净流入分别为236.07369.56446.98亿元和494.7293.60%、97.81%、99.51%100.60%。同146.89200.53325.69268.42亿元、-5.03-92.29亿元和-281.93亿元。2021-20232024年145.72%161.81%174.83%50.41%57.50%66.54%63.69%2024营业周期84.2890.8796.6997.40新能源金属样本企业经营积累状况良好且股权融资渠道更为通畅，近年来权益资本实力提升较快，整体资产负债率尚可。新能源金属样本企业近年来扩张较快，资金需求量较大导致刚性债务较快增长。该子行业综合融资成本尚可，现金储备相对充足，可为债务本息的偿付提供必要保障。2021-2023年末及2024年9（6）月末新能源样本企业资产负债率分51.89%52.47%49.44%51.59%0.330.450.630.63倍。2021-202320249（6）3,409.43亿元、6,278.59亿元、6,542.596,808.772022盛驱动而显著扩张。新能源金属样本企业资产结构整体以非流动资产为50.81%55.01%43.86%和39.36%1,640.252,984.073,307.763,296.052021-20232024400.15亿元、522.12228.2581.16亿元。21-2320241,769.183,294.523,234.833,512.731,120.63亿元、2,059.522,228.002,492.72亿元，202371%5%年及2024（分别为4.76%、3.82%、3.86%和3.38%，整体尚可。21-3年及4年（BIA分别为390.42亿元、1,177.80亿元、747.94334.10亿元，2023年以来受行业景气度影响盈利降幅较大，EBITDA对刚性债务及利息保障倍数大幅下降。表10.稀有金属样本企业主要偿债能力指标及其变化趋势指标名称2021年2022年2023年2024年（E）EBITDA/刚性债务（×）0.400.740.350.15EBITDA/利息支出（×）10.1920.7110.724.79综合融资成本（不含应付票据，%）4.763.823.863.38新能源金属样本企业经营性现金流表现在有色金属四个子行业中最弱，2021-20232024年（E）29.23260.13551.13406.7170.96%、73.58%89.61%343.09832.86678.39686.44499.831,053.2578.9595.24亿元。2021-202320249（6）129.82%、152.17%、144.41%124.12%，现44.40%54.79%54.01%43.80%2024139.83天、天、145.07188.24四、行业内企业债券融资与评级情况(一) 债券融资2024年前三季度，有色金属行业共有27家企业发行了131支债券，1,386.55212217952341271,336.222021年-202320241,886.91亿元、1,733.07亿元、1,639.12亿元和1,386.55亿元。截至2024年9月末存续债券金额为3,754.11亿元，较2023年末微增1.36%，但较2021年末增长41.29%。表11.有色金属行业2021-2023年度及2024年前三季度债券发行、偿还及存续数据所属年度发行偿还存续企业家)债券只)金额亿元)企业家)债券只)金额亿元)企业家)债券只)金额亿元)2021年度361811,886.91372072,364.14402292,657.062022年度361781,733.07331751,687.04432322,703.092023年度341531,639.121460638.43633253,703.782024年前三季度271311,386.55341271,336.22563293,754.11合计1336436,645.651185696,025.83---注：根据WIND资讯数据整理。(二)信用评级AA级及以上。2024年前三27AA1家，2024年前三季度截至2024年9月末发行主体数量（家）占比（%）存续主体数量占比（%）AAA1659.262137.50AA+1037.041628.57AA13.70916.07AA---610.71A+--23.57A---23.57合计27100.0056100.00AA+102024年前三季度截至2024年9月末发行主体数量（家）占比（%）存续主体数量占比（%）AAA1659.262137.50AA+1037.041628.57AA13.70916.07AA---610.71A+--23.57A---23.57合计27100.0056100.00注：根据所收集的公开信息整理。02A-02A-11A+6AA-9AA16AA+21AAAA-A+AA-AAAA+AAA20249月末2023年末注：根据所收集的公开信息整理。信用事件/202320241,04245合计出具关注公告26份，涉及企业15户。表14.2023年第四季度及2024年前三季度重大事项公告与评级行动情况公告类型人事变动资产划转债务扩张其他合计重大事项公告（份）159231027581,042评级关注公告（份）----26评级观察名单（份）-----不定期跟踪评级报告（份）-----注：根据所收集的公开信息整理。2023年第四季度及2024年前三季度，行业内发债企业未发生违约/展期事件。202320243（广东嘉元科技股份有限公司（）20242024624AA-/稳定下调至A+/稳定。广东翔鹭钨业股份有限公司（）基于原材料价格上涨挤压盈利，大额存货及商誉减值侵蚀翔鹭钨业624A+/稳定。（系3年内第二次下调其主体级别）深圳市新星轻合金材料股份有限公司（简称“深圳新星202220242024627日将深A+/A/稳定（）五、信用展望业提供增量需求空间。新能源汽车、光伏等新兴领域的快速发展可为主要有色金属品种需

2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年1-11

50.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00产量:新能源汽车（万辆） 产量:汽车:累计同比（右轴,%） 新能源汽车渗透率（右,%）250.00160.00140.00250.00160.00140.00200.00120.00150.00100.0080.00100.0050.0040.0020.00--2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年1-11月光伏新增装机容量（GW） 光伏新增装机容量：同增速右轴，%）注：根据Wind及公开数据整理绘制。图23.近年来新能源汽车产量及光伏新增装机容量情况全球矿山资源整体有限，矿端供应偏紧为常态。我国有色金属产业链主要集中于冶炼加工环节，矿端供应偏紧对加工利润不利。全球有色金属矿产资源分布不均，我国多种有色金属品种生产对进近年来我国对战略优势金属及产业链加强管控，短期内或抬升相关企业运营成本、加剧市场竞争。过立法的方式禁止或限制战略金属出口，并对产能较多的铜铝材产品调中长期有助于推动行业整合与优化。有色金属企业持续面临供给侧改革2025年政策环境有望继续支撑有色金属消费需求，而矿端供应偏紧（预期金属价格中枢将进一步上行。2024年10月，财政部拟推出一揽子增量政策，加大财政政策逆周期2025常用有色金属：2025给率高的企业拥有矿产资源的企业可享受金属价格上涨的红利，而多数冶炼企业面临的经营压力将加大并出现业绩下滑、资金链趋紧等不利局面。贵金属：地缘冲突及美联储货币政策是近年来驱动贵金属尤其黄金需求结构2025稀有金属：切割钨丝应用是中短期内钨消费的重点发展方向。受国内战略金属管控20252025新能源金属：2025附录一

2024年9（6）月末有色金属行业内发债主体信用等级分布及主要经营与财务数据（2024TTM，合并口径）发行人中文名称最新评级/展望评级机构（）（）（）益合计（）资产负债率（%）营业收入(TTM)（亿元）净利润(TTM)（亿元）经营活动现金净流量(TTM)（亿元）率(TTM)（%）流动比率营业周期（天）广西投资集团有限公司AAA/稳定中诚信国际13.078,673.916,726.351,443.8183.352,041.8639.3912.174.010.7833.23中国铝业集团有限公司AAA/稳定中诚信国际61.106,009.392,877.892,175.2363.804,417.35215.48330.6311.920.9668.08中国铝业股份有限公司AAA/稳定中诚信国际28.842,142.50694.221,099.6348.682,104.44184.10302.5716.231.1559.47中国铜业有限公司AAA/稳定中诚信国际12.721,855.79826.09747.9259.701,903.6861.0373.748.851.0042.23中国五矿股份有限公司AAA/稳定中诚信国际28.075,233.622,877.37836.0184.032,979.4356.39232.959.320.94118.20五矿新能源材料(湖南)股份有限公司AA/稳定中诚信国际2.81129.6442.6473.7843.0961.37-3.6924.153.183.67275.05闽西兴杭国有资产投资经营有限公司AAA/稳定中诚信国际15.893,944.371,604.461,681.0457.382,981.61360.11475.0719.251.1055.51紫金矿业集团股份有限公司AAA/稳定联合资信中诚信国际15.893,780.561,490.211,686.7755.382,987.92361.46472.4619.171.0855.31南山集团有限公司AAA/稳定联合资信14.762,488.841,094.021,104.6855.61370.1058.6725.7630.861.12349.33山东宏桥新型材料有限公司AA+/稳定联合资信2.832,141.18571.951,182.4344.781,433.94188.38326.2922.931.73127.88江西铜业集团有限公司AAA/稳定中诚信国际14.002,636.451,335.14917.8165.195,540.3168.9643.563.531.2835.10江西铜业股份有限公司AAA/稳定中诚信国际12.712,029.13867.91858.5857.695,187.0270.7931.983.471.3533.92鸿商产业控股集团有限公司AA+/稳定中诚信国际3.932,224.61599.271,082.5051.342,113.41201.40231.8517.101.7668.15洛阳栾川钼业集团股份有限公司AAA/稳定中诚信国际3.321,817.25523.59780.3057.062,093.41157.79227.2317.261.4668.89山东黄金集团有限公司AAA/稳定中诚信国际12.702,218.711,067.90749.4966.222,484.4443.05107.516.900.6723.85山东黄金矿业股份有限公司AAA/稳定中诚信国际6.521,578.62693.43550.9065.10849.5845.41122.7515.940.5032.67金川集团股份有限公司AAA/稳定中诚信国际18.281,865.78702.90816.7156.234,027.0595.1657.224.751.2640.41广东省广晟控股集团有限公司AAA/稳定联合资信16.671,782.32891.66563.7968.371,064.2126.9786.809.301.08103.84深圳市中金岭南有色金属股份有限公司AA+/稳定中诚信国际4.68451.54188.91172.5961.78584.7310.4123.435.751.4649.70发行人中文名称最新评级/展望评级机构（）（）（）益合计（）资产负债率（%）营业收入(TTM)（亿元）净利润(TTM)（亿元）经营活动现金净流量(TTM)（亿元）率(TTM)（%）流动比率营业周期（天）广晟有色金属股份有限公司AA+/稳定东方金诚0.5484.1433.3636.7256.36139.82-2.574.272.241.3274.99陕西有色金属控股集团有限责任公司AAA/稳定中诚信国际11.891,463.06704.90507.7965.291,841.318.5086.398.401.2355.28宝鸡钛业股份有限公司AA/稳定新世纪评级2.42135.0325.1275.5144.0868.256.172.5520.331.83390.98浙江华友钴业股份有限公司AA+/稳定联合资信13.421,322.38611.71475.0364.08607.0142.4148.4316.020.95164.25中国有色矿业集团有限公司AAA/稳定大公国际中诚信国际9.831,237.35456.48438.5764.561,345.4561.4194.7014.861.45118.61铜陵有色金属集团控股有限公司AAA/稳定联合资信11.771,122.10528.79358.0668.092,511.7132.2345.545.011.3739.46中国黄金集团有限公司AAA/稳定大公国际10.441,104.04445.71491.5455.481,322.5034.08121.8211.451.1467.43眉山发展控股集团有限公司AA+/稳定联合资信-1,022.88319.95556.3045.61107.542.92-2.149.832.621,011.96重庆万州经济技术开发(集团)有限公司AA+/稳定中诚信国际3.38943.13559.79312.3566.88583.368.9915.153.281.34210.54西部矿业集团有限公司AA+/稳定中诚信国际5.41699.88401.58201.9471.15665.4924.92104.1315.890.9435.28格林美股份有限公司AA+/稳定东方金诚12.24620.61278.93230.6462.84351.7314.7536.8012.370.80154.76山东招金集团有限公司AAA/稳定中诚信国际5.87773.25385.98245.2268.29729.6610.3248.617.730.8760.50招金矿业股份有限公司AAA/稳定中诚信国际4.70531.71186.93244.8853.95105.5415.2430.2146.010.98362.71浙江海亮股份有限公司AA/稳定中诚信国际1.80448.78230.85170.0062.12742.399.44-21.403.491.4468.04厦门