富特科技首次覆盖报告：车载电源领域龙头企业全球化布局稳步推进

索引索引内容目录投资要点 4关键假设 4区别于市场的观点 4股价上涨催化剂 4盈利预测与评级 4富特科技核心指标概览 5一、专注车载电源系统十余年，行业领先优势明显 6产品矩阵丰富，致力于提供车载与非车载充放电解决方案 6深度绑定核心客户，海外项目稳步推进 7公司产销率高，下游需求强劲 8财务分析：受下游客户销量波动影响，业绩短暂承压 9二、新能源汽车渗透率持续提升，第三方车载电源厂商大有可为 新能源汽车销量高速增长，渗透率持续提升 车载高压电源系统属于新能源汽车必备系统 12车载电源系统行业竞争格局集中，头部企业优势大 13高转换效率、高功率密度、集成化及高压化的车载电源系统是大势所趋 13小三电市场空间测算：国内500亿市场规模，海外市场潜力大 18充电设施不断完善，充电桩用电源系统市场规模持续扩大 18三、盈利预测 203.1盈利预测 203.2估值 20四、风险提示 22五、附录 23图表目录图1：富特科技核心指标概览图 5图2：公司发展历程 6图3：2020-2023年公司前五大客户清单 8图4：2020-2024Q1-Q3公司营收及增速情况 9图5：2020-2024Q1-Q3公司归母净利润及增速情况 9图6：2020-2024Q1-Q3公司利润率情况 10图7：2020-2024Q1-Q3公司经营性现金流量净额及增速情况 10图8：2020-2023年公司主营业务收入和增速 10图9：2020-2023年公司主营业务收入占比 10图10：2020-2024Q1-Q3公司期间费用率情况 图11：2020-2024Q1-Q3公司研发费用情况 图12：2016-2023年全球新能源汽车市场销量和渗透率 12图13：2016-2023年中国新能源汽车市场销量和渗透率 12图14：新能源汽车三电系统 12图15：车桩上功率半导体均有望从Si基转向SiC 14图16：不同功率半导体的各类应用场景 14图17：电源产品三种集成方式的对比分析 16图18：800V高压车型终端销量（万辆）及渗透率变化 17图19：2019-2026E全球小三电市场规模测算 18图20：2019-2026E中国小三电市场规模测算 18图21：2016-2023年中国新能源汽车充电桩数量（万台）和车桩比 19图22：公司股权结构（截至：2024年9月30日） 23表1：公司主营产品 6表2：公司产品产销情况 8表3：2021-2023年中国乘用车车载充电机竞争格局 13表4：部分第三代半导体材料参数对比 14表5：电源系统的集成化 15表6：车企高压800V平台布局 16表7：小三电市场空间测算 18表8：充电桩类型 18表9：公司盈利预测 20表10：可比公司估值（根据2024/12/29股价计算） 21投资要点关键假设我们对公司未来盈利预测基于如下假设：20244.53%2025-202631.66%/28.38%2024-202624.6%/25%/25.5%。非车载电源高压系统：体量较小，对公司整体营收影响较小，我们假设该业务2024-202615%/16%/18%24H12024-202617%/17%/17%。24H1（0.13）20240.152025-2026年该部分收入与2024年收入规模相当，收入增速为5%/5%。毛利率方面，我们假设2024-202620%/20%/20%。区别于市场的观点股价上涨催化剂盈利预测与评级2024-20260.90/1.34/1.98CAGR48.44%“”公司深度研究|富特科技富特科技核心指标概览1

公司客户收入拆分 全球公司近年来收入及增速情况资料来源：富特科技招股说明书、、IEA官网、一、专注车载电源系统十余年，行业领先优势明显8图2：公司发展历程资料来源：富特科技官网，产品矩阵丰富，致力于提供车载与非车载充放电解决方案/6.6kW（20kWAC/DC/22kW）、便携式智能充电装备等细分产品业务，是目前国内少数同时布局车载高压电源系统和非车载高压电源系统的企业。表1：公司主营产品产品类别产品名称产品照片主要功能车载充电机是指固定安装在新能源汽车上的充电设备，其功能是通过电池管理系统（BMS）的控制信号，车载充电机将电网的交流电转换为动力电池可以使用的直流电，对新能源汽车的动力电池进行充电。车载DC/DC变换器的功能是将动力电池输出的高压直流电转换为低压车载DC/DC变换器直电，以供车机系统、仪表盘、灯车载高压电源系统光、电动转向等低压车载电器或设备使用。二合一系统集成产品主要包括两种：车载充电机与车载DC/DC变换器集成、车载DC/DC变换器与电源分配单元集成。二合一系统集成产二合一系统集成产品品通过集成化设计，能够一定程度上减少占用空间，简化整车布线设计，降低成本，提升整车开发效率及质量。产品类别产品名称产品照片主要功能三合一系统集成产品是指将车载充电机、车载DC/DC变换器、电源分配单元、电动汽车通讯控制器等多个功能模块，按照整车厂要求进行三合一系统集成产品综合性集成设计的一体化产品。三合一系统集成产品通过集成化设计，能够减少占用空间，简化整车布线设计，降低成本，提升整车开发效率及质量。液冷超充桩电源模块产品包括AC/DC模块和DC/DC模块，AC/DC模块将交流电转换为高压直流电，为储能式超级充电桩蓄电池充电，液冷超充桩电源模块实现“缓储”，DC/DC模块将储能式充电桩蓄电池中的电能转换为新非车载高压电源系统能源汽车动力电池所需的电能，为新能源汽车动力电池充电，与AC/DC模块共同实现“快放”。智能直流充电桩电源模块用于将电智能直流充电桩电源模块网侧的交流电转换成直流电，通过直流接口给整车电池充电。资料来源：富特科技招股说明书，深度绑定核心客户，海外项目稳步推进StellantisStellantis202396.14%3SU72024133：2020-2023年公司前五大客户清单资料来源：富特科技招股说明书，公司产销率高，下游需求强劲202190%95%以上。2022202380%收入的主要来源。表2：公司产品产销情况项目202320222021产量（套）136836635808销量（套）134336157390单一功能产品产销率98.17%98.69%127.24%单价（元/套）966.42969.23947.25销售收入（万元）129.79350.38700.02产量（套）232294245767140458销量（套）224452229898139940二合一系统产销率96.62%93.54%99.63%单价（元/套）2104.682356.852451.72销售收入（万元）47234.2654183.4334309.4产量（套）665540444030260669销量（套）625544432332260298三合一系统产销率93.99%97.37%99.86%单价（元/套）2077.882242.62143.01项目202320222021销售收入（万元）129980.6596954.9755782.04产量（套）33424351056869销量（套）36164308896365非车载高压电源系统产销率108.20%87.99%92.66%单价（元/套）1400.352456.126196.98销售收入（万元）5064.227586.723944.38资料来源：富特科技招股说明书，财务分析：受下游客户销量波动影响，业绩短暂承压20242020年-20232.918.4CAGR83.95%。2024Q1-Q3，15.25%2020-2023-0.15、0.580.870.96489.20%50.54%0.54%20240.724.89%图4：2020-2024Q1-Q3公司营收及增速情况 图5：2020-2024Q1-Q3公司归母净利润及增速情况营业收（亿） YOY20181614121086

250%200%150%100%50%

1.210.80.60.40.20

归母净润（元） YOY

600%500%400%300%200%100%4202020

2022

0%-50%

2020 2022 2024Q1-Q30%-100%资料来源：， 资料来源：，利润率和现金流方面：利润率稳步向上，经营性现金流波动较大。1）毛利率方面，2020-2024Q1-Q317.20%、20.44%、20.48%24.88%、26.37%。主要系公司业务规模扩大和产品结构改善所致。一方面，随着公司业务规模不2024Q1-Q3，2020-2024年Q1-Q3，公司销售净利率分别为-5.02%、5.98%、5.26%、5.25%、7.02%，盈利能力有所改善。202310.5382.6%，2024年1903911图6：2020-2024Q1-Q3公司利润率情况 图7：2020-2024Q1-Q3公司经营性现金流量净额及增速情况30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%

202020212020202120222023 2024Q1-Q3

经营活产生现金量净（元） 202020222024Q1-Q312202020222024Q1-Q31086420-2

800%700%600%500%400%300%200%100%0%-100%-200%资料来源：， 资料来源：富特科技招股说明书，富特科技2024年三季报，分业务来看：车载高压电源系统收入占比超过90%，为公司基石业务。2020年202329179AR为83，90%2020-2023453.520.51亿元，CAGR高达123.5%。公司技术服务收入波动较大，2023年度技术服务收入占总营业收入比例为0.05%，对公司整体收入影响较小。图8：2020-2023年公司主营业务收入和增速 图9：2020-2023年公司主营业务收入占比技术服务 非车载压电系统车载高压电源系统（亿元）非车载高压电源系统（亿元）技术服务（亿元）车载高压电源系统YOY201816141210864202020 2021 2022 2023

900%800%700%600%500%400%300%200%100%0%-100%-200%

车载高压电源系统2020 2021 2022 2023资料来源：富特科技招股说明书， 资料来源：富特科技招股说明书，2020-202326.98%、13.30%、15.05%和20.07%。2024Q1-Q320.14%2023202420232020-2023别为0905113和212022年和203年分别同比增长0855和8646，2024Q1-Q3图10：2020-2024Q1-Q3公司期间费用率情况 图11：2020-2024Q1-Q3公司研发费用情况30%25%20%15%10%5%0%

销售费率 管理费率 研发费率财务费率 期间费率2020 2021 2022 2023 2024Q1-Q3

210

研发费（亿） YOY2020 2022

120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%资料来源：富特科技招股说明书，富特科技2024年三季报， 资料来源：富特科技招股说明书，富特科技2024年三季报，二、新能源汽车渗透率持续提升，第三方车载电源厂商大有可为新能源汽车销量高速增长，渗透率持续提升201675.120231,367.514.75%20%份10%2023949.520161.81%202331.55%2021-202318.15202437.10%。图12：2016-2023年全球新能源汽车市场销量和渗透率 图13：2016-2023年中国新能源汽车市场销量和渗透率0

新能源车销（万） 渗透率20162017201820192020202120222023

16%14%12%10%8%6%4%2%0%

0

新能源车销（万） 渗透率20162017201820192020202120222023

35%30%25%20%15%10%5%0%资料来源：富特科技招股说明书， 资料来源：富特科技招股说明书，车载高压电源系统属于新能源汽车必备系统电池、电机、电控是新能源汽车的核心构成。车载充电机（OBC）、车载DC/DC变换器、高压配电盒（PDU），作为新能源汽车不DC/DC图14：新能源汽车三电系统资料来源：欣锐科技官网，车载电源系统行业竞争格局集中，头部企业优势大NE2021-2023CR3由48.6%61.1%，CR1088.4%Tier1等汽车电子国际巨头，这类公司具备汽车零部件领域的多表3：2021-2023年中国乘用车车载充电机竞争格局厂商202120222023市场份额排名市场份额排名市场份额排名弗迪动力(比亚迪)15.80%228.70%133.60%1威迈斯20.90%120.40%218.80%2富特科技11.90%38.50%58.70%3新美亚（特斯拉）10.80%48.60%38.60%4英搏尔5.30%78.60%46.50%5欣锐科技7.20%65.90%65.90%6科世达4.10%93.50%83.00%7铁城科技8.50%54.20%72.90%8汇川联合动力----2.30%9华为数字能源--3.10%92.30%10力华集团4.70%82.10%10--台达电子2.20%102.20%10--CR348.6%57.7%61.1%CR1091.4%95.8%92.6%资料来源：NETimes公众号，高转换效率、高功率密度、集成化及高压化的车载电源系统是大势所趋SiC车载充电机和车载DC/DC转换器的转换效率分别代表动力电池充电和电压转换过程中SiSiC10SiCSiSiCGaN用研究及相应的电力电子拓扑优化，并已实现了SiC半导体器件在产品中的量产应用。技术的产业化，产品功率密度逐步提升。目前，公司车载高压电源产品的功率密度可达3.2kW/L表4：部分第三代半导体材料参数对比Si4H-SiCGaAsGaN带隙(eV)1.123.261.433.5电子迁移率(cm2/V·S)140090085001250空穴迁移率(cm2/V·S)600100400200绝缘击穿场强(106V/cm)0.330.43热导率(W/cm·K)1.54.90.51.3饱和漂移速度(107cm/s)12.722.7介电常数11.89.712.89.5资料来源：ROHM官网，图15：车桩上功率半导体均有望从Si基转向SiC 图16：不同功率半导体的各类应用场景资料来源：懂车帝官网， 资料来源：宏微科技招股说明书，车载电源高度集成化符合整车层面降本减重的利益诉求。DC/DC变换器、产品类别 产品照片 主要功能表5：电源系统的集成化产品类别 产品照片 主要功能二合一统集产品 车载充机与载DC/DC变换集成车载DC/DC变换器与电源分配单元集成车载充电机、车载DC/DC变换器和电源分配单元集成

DC/DCDC/DC三合一统集产品 合性集设计一体产品一系统成产量。车载充电机、车载DC/DC变换器、电源分配单元和电动汽车通讯控制器集成资料来源：富特科技招股说明书，图17：电源产品三种集成方式的对比分析物理集成 功能集成 拓扑集成成本重量性能重量性能资料来源：中国电源协会公众号，2019800VTurbo800V202012E-GMP800V电功率可达350kW（800V800V20241-10800V8.4%。表6：车企高压800V平台布局派系企业车型高压平台具体布局情况特斯拉CybertruckGEN-III平台400V800V，ModelY800V系统800V赛力斯问界问界M9“巨鲸”5150km，DriveONE800V新势力及超高效同步后驱组成蔚来乐道L60、ET9NT3.0800VNT3.0将全栈自研小鹏小鹏P7+SEPA2.0扶摇架构800V3C容4C电芯，全新800VXpower电驱以及X-HP智能热管理系统比亚迪海豹E3.0平台100km5150兼顾升压充电技术和双腔超充技术自主车企吉利极氪极氪007SEA平台SEASmart400/8D0V高压系统广汽埃安吴铂HTAEP3.0平台HT800V15415km派系 企业 车型 高压平台 具体布局情况派系 企业 车型 高压平台 具体布局情况发布A480超充桩，峰值电压1000V，电流600A充电5分钟续航200公里北汽极狐 极狐α5、55 北极星

800V10240长安阿塔 阿维塔07 CHN平

07800V奔驰 奔驰CLA纯电 MMA平

MMA800V合资 宝马 iX3 NeueKlasse平台 打造NeueKlasse平台，括、V2G逆向电等能奥迪 Q6e-tron PPE平

PPE800V5C资料来源：盖世汽车公众号，图18：800V高压车型终端销量（万辆）及渗透率变化800V车型销量 800V渗透率4.40%2.50%80 8.40% 4.40%2.50%70 8%60 7%50 6%5%404%30 3%20 2%10 1%0 0%2022 2023 2024年1-10月资料来源：盖世汽车公众号，800V高压优势显著。400V800V(SiC)，800V+SiC8%800VSiC等800V200KW120KW800V（3）800VEMC小三电市场空间测算：国内500亿市场规模，海外市场潜力大我们基于以下核心假设，对小三电市场空间进行测算：（1）2024/2025/2026年中国新能源乘用车销量同比增速为38%/30%/25%；全球新能源乘用车销量同比增速为30%/25%/22%；（2）乘用车小三电主流产品为三合一产品，假设其单车价值量为2500元；根据测算结果，我们预计2026年国内新能源乘用车小三电市场规模超过500亿元。全球来看，保守估计2026年小三电市场规模可达684亿元，潜力较大。表7：小三电市场空间测算201920202021202220232024E2025E2026E小三电单车价值量（元）25002500250025002500250025002500中国新能源乘用车销量（万辆）106.18120.37332.27653.55900.251242.351615.052018.82YOY1%13%176%97%38%38%30%25%中国小三电市场规模(亿元)273083163225311404505全球新能源乘用车销量（万辆）208.75298.74661.61021.51380.891796.162243.952737.61YOY1%43%121%54%35%30%25%22%全球小三电市场规模（亿元）5275165255345449561684资料来源：，IEA官网，图19：2019-2026E全球小三电市场规模测算 图20：2019-2026E中国小三电市场规模测算全球小三电市场规模（亿元）全球小三电市场规模（亿元） 中国小三电市场规模全球小三电市场规模（亿元）全球小三电市场规模（亿元）中国小三电市场规模(亿元)中国小三电市场规模(中国小三电市场规模(亿元)0

201920202021202220232024E2025E2026E

0

201920202021202220232024E2025E2026E资料来源：IEA官网， 资料来源：，充电设施不断完善，充电桩用电源系统市场规模持续扩大电动汽车充电桩根据充电方式的不同，主要分为交流充电桩和直流充电桩。表8：充电桩类型类型 概述 特点类型 概述 特点直流充电桩

类型 概述 特点类型 概述 特点高频DC/DC变换器输出需要的直流电，再次滤波的单桩价值和建造成本较高，所以直流充电桩适合后为新能源汽车动力蓄电池充电。

于对充电时间要求较高的场景，一般安装于集中式的充电站或加油站。近年来，随着新能源充电技术的发展，户用直流充电桩也在慢慢兴起。一般又称为“慢充”装置，固定安装在电动汽车外由于功率有限，其充电时间较长，导致交流充电桩交流充电桩

灵活、成本较低。率受车载充电机的制约。资料来源：富特科技招股说明书，全球电动汽车充电桩建设规模持续扩大，充电桩用电源系统需求强劲。从2016年至202323.0万台增长至859.6万台，年复合增长率达到67.75%。随着中国电动汽车市场不断扩大和3.962.37图21：2016-2023年中国新能源汽车充电桩数量（万台）和车桩比0

充电桩量（台） 车桩比右轴）2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022

4.543.532.521.510.50资料来源：富特科技招股说明书，三、盈利预测盈利预测我们对公司未来盈利预测基于如下假设：20244.53%2025-202631.66%/28.38%2024-202624.6%/25%/25.5%。非车载电源高压系统：体量较小，对公司整体营收影响较小，我们假设该业务2024-202615%/16%/18%24H12024-202617%/17%/17%。24H1（0.13）20240.152025-2026年该部分收入与2024年收入规模相当，收入增速为5%/5%。毛利率方面，我们假设2024-202620%/20%/20%。表9：公司盈利预测2023A2024E2025E2026E总营业收入（亿元）18.3519.4725.5632.79YOY（%）11.206.0731.3328.27毛利率（%）24.8824.4524.8725.37车载高压电源系统（亿元）17.7918.6024.4831.43YOY（%）16.924.5331.6628.38毛利率（%）25.0924.62525.5非车载高压电源系统（亿元）0.510.580.680.80YOY（%）-33.25151618毛利率（%）18.27171717技术服务（亿元）0.010.150.160.17YOY（%）-98.13150055毛利率（%）14.72202020其他业务收入（亿元）0.050.140.250.40YOY（%）71.902008060毛利率（%）19.01303030资料来源：Wind、西部证券研发中心估值作为2025332024/12/29）0242026年归母净利润CAR达484增持）表10：可比公司估值（根据2024/12/29股价计算））简称代码收盘价（元）总市值（亿元归母净利润（亿元）PE2023 2024E2025E 20232024E2025E欣锐科技300745.SZ16.8628.26-1.70 -0.021 -1883.9928.26威迈斯688612.SH24.18101.795.02 5.216.73 19.5415.13英搏尔300681.SZ27.0569.200.82 0.771.25 90.1955.57均值//32.99富特科技301607.SZ39.7244.090.96 0.901.34 49.1132.79资料来源：、，注：富特科技之外的盈利预测为一致预期四、风险提示新能源汽车消费需求波动风险：国内汽车消费需求受宏观经济、汽车产业扶持政策、消费者购买力等多方面影响，可能存在国内汽车消费不及预期的风险。下游客户集中度较高风险：公司向前五大客户销售的收入占比较高，虽然公司主要客户系国内知名新能源整车生产企业，但未来如果公司主要客户生产经营出现不利变化，或者公五、附录公司股权结构清晰，实控人为单一最大股东。截至2024/09/3014.32%10.65%、7.59%、7.24%、3.43%图22：公司股权结构（截至：2024年9月30日）资料来源：同花顺，财务报表预测和估值数据汇总资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物4564586699041,231营业收入1,6501,8351,9472,5563,279应收款项353331442472575营业成本1,3121,3791,4711,9212,447存货净额268322330424554营业税金及附加36579其他流动资产152185173170176销售费用3952587792流动资产合计1,2291,2961,6151,9692,536管理费用205316331429538固定资产及在建工程123162183204224财务费用5019(3)(6)长期股权投资00000其他费用/（-收入）4(11)(24)