【财通证券】绿电绿证与碳市场机制解读：电碳市场划清界限双碳转型框架下协同发力

公用事业公用事业/行业专题报告/2024.09.29投资评级投资评级:看好(维持)1.《全社会用电量数据公布，周均来水波动提升》2024-09-232.《绿证核发量激增，碳市场行业范围扩大》2024-09-173.《绿证CCER衔接机制出台，充分明确市场边界》2024-09-12绿电交易获得溢价收益，绿证为环境价值唯一凭证：绿电交易是电力中长期交易的组成部分，电能量价值与绿色环境价值分开核算；从各地情况来看，绿电交易价格通常高于当地煤电基准价，度电环境溢价1-5分钱不等。可再生能源发电项目建档立卡后可申请核发绿证，绿证是绿电环境价值唯一凭证。新能源平价上网时代，绿电绿证收益逐步替代电价补贴，补充完成可再生能源消纳责任权重，能耗双控框架下绿证可抵扣能耗总量。年全国统一碳市场正式运行，2024年《碳排放权交易管理暂行条例》首次以行政法规的形式明确碳排放权市场交易制度。2023年我国CCER项目重新启动，项目方法学全面更新。碳配额强制市场+CCER自愿市场构成我国碳市场基本框架。全国碳市场扩容+取消间接排放，CCER轨，全国碳市场不再核算间接排放，绿电消费抵扣碳排放无望；新纳管三大行业后，全国碳排放权交易市场覆盖排放量占全国总量比例有望达60%，取消间接排放有望避免碳成本双重履约问题。CCER与绿证正式划清界限，两年过渡期内深远海海上风电、光热发电项目自主决定申领绿证与申报CCER二选一，避免环境价值重复获益。投资建议：绿电绿证市场加速扩容，绿色电力环境价值有望得到合理定价，新能源发电项目收益回收机制进一步打通，绿电运营商有望通过开展绿电绿证交易获得环境溢价，进一步增厚利润。建议关注绿电运营商龙源电力(A+H)、华润电力(H)、新天绿能(A)、新天绿色能源(H)、中国电力(H)、福能股份(A)。风险提示：碳市场建设推进不及预期；绿证价格短期下行；市场电价下行数据来源：wind数据，财通证券研究所；注：各公司EPS来源wind一致性预期谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准2 4 4 4 7 8 3.1碳配额市场：地方试点到统一市场，全国碳市场扩容在即 5 5 6 6 6 7 7 8 9 9谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准3 9 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准41引言：正式转型碳排双控，电碳市场建设加速2025年非化石能源消费占比达到20%左右，尽最大努力完成“十四五”节能降碳我国经济社会绿色转型过程中的重要工具，但目前各市场建设尚未成熟，各自功2绿电交易产生溢价收益，绿证为环境价值唯一凭证可再生能源发电项目所生产的全部电量；绿电交易是指以绿色电力和对应绿色电力环境价值为标的物的电力交易品种，是电力中长期交易的组成部分，交易电力同时提供国家核发的可再生能源绿色电力证书。易主要包括省内与跨省区交易，省内交易由各省电力交易中心组织开展，跨省区交易由北京、广州、内蒙古电力交易中心组织开展。从交易方式来看，绿电交易主要包括双边协商、挂牌、集中竞价等。绿电交易与其他电力中长期交易品种的主要区别在于价值构成。普通电力交易品种只交易电能量价值，绿电同时交易电谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准5绿电合同费用结算{电能量价格电能量价格电能量费用电能量结算电量电能量费用电能量结算电量环境价值环境价值偏差补偿费用环境价值环境价值偏差补偿费用环境价值费用环境价值结算电量环境价值费用环境价值结算电量注[1]绿色电力环境价值按当月合同总电量（按购方所在节点确定，省间交易还应考虑实际输电量）、发电企业上网电量、电力用户用电量三者取消的原则确定结算量。注[2]绿色电力环境价值偏差补偿是经营主体上网电量或用电量对应的环境价值未达到合同约定要求时，按照偏差量向对方支付的违约补偿。数据来源：北京电力交易中心，朗新研究院，财通证券研挂牌方申报整体价格，同时明确电能量价格和环境价值，摘牌方为价格接收方；在国网地区，绿色电力环境价值统一取交易组织前北京电力交易中心绿证市场成交均价。在集中竞价方式下，市场主体申报绿电整体交易价格，以购售双方平均双边协商双边协商自行协商确定绿电交易整体价格，分别明确其中的电能量价格和绿色电力环境价值。绿色电力环境价值各时段价格保持一致。挂牌交易挂牌方申报绿电交易整体价格，包括电能量价格和绿色环境价值，摘牌方为价格接收者。绿色电力环境价值统一取交易组织前北京电力交易中心绿证市场成交均价[1]。集中竞价整体交易价格为购售双方报价的平均值，进一步分解成电能量价格和绿色环境价值，分解方式如下：国网区域南网区域绿色环境价值电能量价格交易组织前北京电力交易中心绿色环境价值电能量价格交易组织前北京电力交易中心绿证市场成交均价[1]绿电环境价值绿电环境价值整体交易价格电网企业代理购电价格注[1]年度交易取交易组织近12个月的绿证市场成交加权均价，月度（月内）交易区交易组织前上月绿证市谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准6年，绿电交易量占全国市场化交易电量比例为1.21%（2021年、2022年分0数据来源：中国电力企业联合会，水电水利规划设计总院，落基山研究所，国家电网，南方电网，财通证券研图4.2023年分国网、南网区域绿电交易量情况538亿千瓦时谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准7易中心优先组织绿电交易，绿电环境溢价有望提高绿电运营商参与绿电交易积极 0.4620.4210.4170.4160.4310.4210.4170.4160.4020.3000.070.040.050.040.050.040.050.040.020.010数据来源：北京电力交易中心，财通证券研电子凭证。绿证是绿电环境价值的唯一凭证，故绿电交易在确定环境价值时以绿证市场交易均价为基准。交易主体申请核发绿证时须承诺仅申领中国绿证、不重规水电、生物质发电、地热能发电、海洋能发电等可再生能源发电项目所生产的全部电量均可核发绿证。考虑到存量常规水电项目发证量过大，若全部核发可交易绿证可能对市场价格形成较大冲击，而新投产常规水电项目开发建设成本明显提高，需要通过绿证交易补偿建设成本，故我国目前对存量常规水电项目，暂不后新投产的完全市场化常规水电项目，核发可交易绿证。项目自发自用电量绿证现阶段同样不可交易。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准8具体负责绿证核发工作具体负责绿证核发工作负责绿证具体政策设计制定核发交易相关规则指导机构开展具体工作依托各省（区、市）开展省内绿色电力交易①参加绿电交易：绿电与绿证捆绑销售依托北京、广州、内蒙古电力交易中心开展依托各省（区、市）开展省内绿色电力交易①参加绿电交易：绿电与绿证捆绑销售依托北京、广州、内蒙古电力交易中心开展跨省区绿色电力交易依托中国绿色电力证书交易平台、北京&广州电力交易中心开展绿证单独交易②参加其他电力交易：只出售绿电，绿证可单独交易企业生产绿电项目建档立卡的时间早于绿电交易，故“证电分离”是国内绿证的初始交易模式。证电分离方式的存在解决了绿电的物理边界问题，在采购时间维度上更为灵活，有利于自建绿证囤积扰乱市场交易的风险。此外，绿证仅可交易一次，避免多次出售导致同电价补贴与全额保障性收购机制由此诞生，新能源电量采取“保量保价”全额收购机制。保“价”的上网电价与燃煤基准价的差额由谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准9工商业分布式户用分布式注：三角形标记为陆上风电，菱形标记为海上风电注：三角形标记为集中式电站，菱形标记为分布式光伏；分布式项目补贴为“自发自用，余电上网”模式下的全电量补贴数据来源：国家发改委，财通证券研究所数据来源：国家发改委，财通证券研究所增长，可再生能源附加基金征收标准的提高速度远不及补贴项目规模增长，叠加电价附加未依法严格征收，国家财政补贴压力逐渐加大。根据风能专委会发布的数据，截至2021年底补贴拖欠累计在400断成熟、造价下降，国补终将退出历史舞台，应当逐步建立市场化机制来补偿新能源发电项目的绿色环境价值、接替存量项目的补贴，绿电绿证交易则是最有效工商业用电可再生能源电价附加（分/kwh）1.92006/6/302008/7/12009/11/202012/12/12013/9/2数据来源：国家发展改革委，财通证券研究所收益回收机制；2024年9月，北京电力交易中心发布《绿色电力交易实施细则谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准10益等额冲抵国家可再生能源补贴或归国家所有；发电企业放弃补贴的，参与绿电交易的全部收益归发电企业所有；稳步推进带补贴项目参与交易，参与绿电交易（证）环境溢价收益有望对可再生能源电价补贴进行市场化替代，减轻国家财政压力，但多数绿电运营商选择补贴项目原则上不参与绿电绿证交易，在尚有大量存量补贴项目的情况下，绿电绿证交易的供再生能源电力消纳责任权重机制正式确立，国家按省级行政区域对电力消费规定应达到的可再生能源电量比重，包括可再生能源电力总量消纳责任权重和非水电消纳责任权重。在此机制下，能源结构转型的任务逐5%20232024预期2024202云南贵州海南广西广东新疆宁夏青海甘肃陕西四川重庆湖南湖北河南江西福建安徽浙江江苏上海黑龙江吉林辽宁内蒙古山东山西20232024预期2024202数据来源：国家发展改革委办公厅，国家能源局综合司，财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准1120232024预期2024202云南贵州海南广西广东新疆宁夏青海甘肃陕西四川重庆湖南湖北河南江西福建安徽浙江江苏上海黑龙江吉林辽宁内蒙古山东山西河北天津北京20232024预期2024202数据来源：国家发展改革委办公厅，国家能源局综合司，财通证券研究所号文，承担消纳责任的市场主体以实际消纳可再生能源电量为主要方式完成消纳数据来源：国家发改委，国家能源局，财通证券研究所制本该是绿证市场发展的最大驱动力量，但从我国实践来看，消纳责任仅在省级行政区范围统计核算，在早期保障性收购制度下，新能源作为优先发电电量首先通过政府协议锁定，消纳责任权重落实到各省级行政单位，真正应该采购绿证的终端电力用户并不承担能耗考核责任，权责不对等导致需求未设电解铝行业绿色电力消费比例目标，电解铝行业企业完成情况以绿证核算。绿色电力消费比例的出台是推动绿电消纳从省级行政单位向重点用能主体分解，有70%60%50%40%30%20%2024年2025年预期值云南贵州海南广西广东新疆宁夏青海甘肃陕西四川重庆湖南湖北河南江西福建安徽浙江江苏上海黑龙江吉林辽宁内蒙古山东山西河北天津北京2024年2025年预期值数据来源：国家发展改革委办公厅，国家能源局综合司，财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准12作方案》提出“各地区十四五新增可再生能源电力消费量不纳入地方能源消费总2017年2017年2019年2021.92021.112022.12022.82024.12024.8可再生能源消纳责任权重绿电（证）交易能耗双控考核碳排双控考核碳市场建设绿证自愿认购机制建立建立可再生能源消纳责任权重；自愿认购绿证对应的可再生能源电量等量记为消纳量；超出激励性消纳责任权重部分的消纳量折算的能源消费量不纳入能耗“双控”考核【发改能源[2019]807号】《绿色电力交易试点工作方案》获得国家发改委、国家能源局正式批复，绿电交易正式开启。超出最低消纳责任权重的消纳量不纳入该地区年度和五年规划当期能源消费总量考核【发改环资十四五期间每年新增可再生能源消费量不计入能源消费总量考核【国发[2021]33号】研究在排放量核算中将绿色电力相关碳排放量予以扣减的可行性【发改就业[2022]107号】以绿证作为可再生能源电力消费量认定的基本凭证。可再生能源消费量以电力用户持有的当年度绿证作为相关核算工作的基准【发改运行[2022]1258号】绿证交易对应电量纳入“十四五”省级人民政府节能目标责任评价考核指标核算；实行以物理电量为基础、跨省绿证交易为补充的可再生能源消费量扣除政策【发改环资[2024]113号文】建立能耗双控向碳排放双控全面转型新机制；建立健全地方碳考核、行业碳管控、企业碳管理、项目碳评价、产品碳足迹等政策制度和管理机制，并与全国碳排放权交易市场有效衔接【加快构建碳排放双控制度体系工作方案】数据来源：国家发改委，国务院办公厅，中国电力网，财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准133全国碳市场正式扩容，CCER辅助完成配额式主要分为直接管制、碳税和碳交易三种类型。其中，直接管制属于直接减排方式，碳税与碳交易属于间接减排方式，主要依靠市场调节机制实现，能够为企业置全社会总排放量限额，根据该限额发放配额，政府可以免费分配这些配额，也可以组织拍卖出售。在我国的碳排放权交易市场上，主要有两种交易产品：碳排市场排放配额实行免费分配，纳入碳排放权配额管理的市场主体被称为“重点排谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准14排放权交易试点；2013-2014年，七个碳交易试点地区相继启动区域性的碳排放权交易工作；至2016年底，上述七省市和四川、福建试点均年发布的《碳排放权交易管理条例》提出，不再新建地方碳排放权交易市场，重点排放单位不再参与相同温室气体种类和相同行业的地方碳排放权交易市场的碳-发改委发布《关于开展碳排-发改委发布《关于切实-生态环境部发布《2019--发布《2021、-发布《2023、2024年度放权交易试点工作的通知》做好全国碳排放权交易市2020年全国碳排放权交易配2022年度全国碳排全国碳排放权交易发电行-北京、天津、上海、重庆、场启动重点工作的通知》额总量设定与分配实施方案放权交易配额总量业配额总量和分配方案广东、湖北、深圳7个省、市-提出确保2017年启动全（发电行业）》设定与分配实施方（征求意见稿）》启动碳排放权交易地方试点工作国碳排放权交易-发布《碳排放权交易管理办法（试行）》案（发电行业）》20112016202020232024.72013201720212024.12024.97个试点碳市场陆续开-发改委发布《全国碳排放全国碳市场正式上线-发布《碳排放权交易-发布《全国碳排放权交易市场始上线交易，覆盖了权交易市场建设方案（发电管理暂行条例》覆盖水泥、钢铁、电解铝行业工电力、钢铁、水泥20行业）》-我国首次以行政法规作方案（征求意见稿）》多个行业近3000家重-明确在发电行业率先启动的形式明确碳排放权市-全国碳排放权交易市场扩容在点排放单位全国碳排放交易体系场交易制度。即地方市场试点阶段地方市场试点阶段全国市场建设阶段全国市场建设阶段数据来源：国家发展改革委，生态环境局，新华社，财通证券研究所2023年CCER重新启动，推出2批共6个方法学。国家发改委于2012年首次提二批2个项目方法学，包括煤矿低浓度瓦斯和风排瓦斯利用、公路隧道照明系统谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准15图18.我国CCER市场经历了设立、暂停再重启的历程-生态环境部印发《温-生态环境部印发《关于全-生态环境部引发第2批2个项目方法学，包括煤理办法（试行）》矿低浓度瓦斯和风排瓦-对原CCER体系下已经签发斯利用、公路隧道照明-生态环境部印发了首批4个-全国温室气体自愿减排数据来源：国家发展改革委，生态环境局，中国碳排放交易网，人民日报，财通证券研究所准线，指当项目不存在时在既有条件下达到申报项目目的所产生的排放—若某绿电项目发了一度电，那么这一度电的基准线即为在没有该绿电项目时、既有条件下（可简单理解为利用火电项目发电）生产一度电的排放量，减排量是指基准线在重启后的方法学中，常见可再生能源发电项目只有海上风电、光热发电予以保4绿电碳市场衔接：回归环境价值本质，减排量有待合理定价是计划体制下对绿电环境价值的定价，步入平价时代，绿电环境价值需要由市场决定，因此需要回到绿电环境价值的本质——减排作用。因此，碳排放权的价格谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准16放？2）如何将购买绿电的间接排放核算为零？与间接排放两大类。直接排放的排放源由企业直接控制或拥有，比如企业燃烧化石燃料产生温室气体排放；间接排放的排放源不由企业控制，但企业的活动导致了排放，比如企业用户外购电力，企业不拥有火电机组但购电行为间接导致了排放。间接排放的核算适用于电力市场化程度较低、发电碳成本无法从上游向下游有效传导的地区。由于绿电并不产生直接排放，所以碳市场纳管间接排放是讨论表2.碳排放分为直接排放和间接排放两大类，外购电力需核算间接排放核算企业自用的外购电力、整齐、供暖和供冷等产核算企业范围二之外的所有间接排放，包括价值链的零碳属性，需要区分外购火电与外购绿电的排放因子。根据温室气体核算体系的规定，企业外购电力间接排放核算方法分为两种：①基于位置的方法；②基于法下，企业对于所有外购电力采用统一的排放因子，一般是所在地区或国家的平均电力排放因子。在基于市场的方法下，可以根据不同电力类型采用不同的排放色权益的唯一性，故技术门槛相对较高、监管难度较大，但在此方法下，可以将谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准17我国不同领域的大多数碳排放核算方法均采用基于位置的方法来核算外购电力间了基于市场的排放因子，电力排放因子口径为不包含市场化交易的非化石能源电0.90.80.70.60.50.40.30.20.100.7120.60120.59920.59420.59510.60120.59920.59420.55680.53540.55680.43260.2113全国平均全国平均化石能源华北东北华东华中西北南方西南（不包括市场化交易的非化石能源电量）放量占比较低，仅核算直接排放足以对发电企业产生约束，不核算间接排放能够在一定程度上提高市场的监管和运行效率。表3.全国碳排放权交易发电行业配额总量和分配方案主要变化对比机组配额总量=供电基准值×实际供电量×修正谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准18金融、保险、房地产、租赁服务批发和零售贸易97.80%97.80%92.80%30% 境部发布关于公开征求《全国碳排放权交易市场覆盖水泥、钢铁、电解铝行业工纳入全国碳排放权交易市场覆盖范围。此外，文件提到考虑与国际碳市场规则对接，管控范围限于直接排放。向电价传导率较高的市场中，火电企业为满足发电需求需额外购买碳配额，碳价波动直接影响火电企业发电成本及其电力市场的报价，碳价至此传导至消费端电力价格。当前全国碳市场碳配额实施全部免费发放，且市场建设初期配额限制相对宽松，碳配额价格对企业成本影响有限。但据生态环境部评估，在新增纳管水泥、钢铁、电解铝三个行业后，全国碳排放权交易市场覆盖排放量占全国总量的时考虑到与国际碳市场充分对接，全国碳市场不再核算间接排放具备合理性。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准19《2023、2024年度全国碳排放权交易发电行业配额总量和分配方案(征求意见稿)》-不核算间接排放《2023、2024年度全国碳排放权交易发电行业配额总量和分配方案(征求意见稿)》-不核算间接排放《关于做好2023-2025年部分重点行业企业温室气体排放报告与核查工作的通知》-开始摸排重点行业企业的绿电交易，但绿电暂时不能抵扣碳排放-绿证无法作为消费证明2023.102023.32024.72024.3-42024.9《2021、2022年度全国碳排放权交易配额总量设定与分配实-核算直接排放和间接排放《企业温室气体排放核算与报告指南铝冶炼行业(征求意见稿)》、《企业温室气体排放核算与报告指南水泥熟料生产(征求意见稿)》-核算直接排放和间接排放-采用基于市场方法的排放因子-市场化非化石能源电量的间接排放按0计算《全国碳排放权交易市场覆盖水泥、钢铁、电解铝行业工作方案(征求意见稿)》-不核算间接排放地方碳市场面临覆盖行业范围缩小、排放规模缩小的局面，纳管排放主体更多集中在先进制造业、城市交通和服务业等领域的企业，该类企业碳排放量中的间接排放占比大，因此地方碳市场有必要将间接排放纳入覆盖范围。间交易购入的绿电排放因子调整为零；天津市政策为核算碳排量时扣除外购绿电谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准20电对碳排量的抵扣，可能会对碳市场的造成一定的冲击。由于全国市场不核算间接排放，且大多地方市场不允许绿证抵扣碳排放，我们针对主要地方市场对绿电放权市场的影响较小。表4.2023年绿电交易对地方碳市场的影响测算90.3数据来源：各省市生态环境部、发改委、经济信息化委，国家生态环境部，财通证券研数据来源：中电联，电联新媒，财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准215展望：电碳市场划清界限，双碳框架下协同发力的出台为全国碳市场与绿电市场的发展指明了方向，碳市场不再纳管间接排放，绿电消费不能抵扣碳排放，绿电市场与碳市场初步划清界限。此外，绿电交易的环境溢价增加了企业经营成本，但在减免关税等政策支持方面尚未有明确指引，用户同时还需上缴可再生能源附加基金，面临附加基金和环境溢价的双重负担，易优先组织平价新能源项目参与，带补贴项目参与绿电交易时高于项目所执行的煤电基准电价的溢价收益，在国家可再生能源补贴发放时等额扣减。大多企业现参与绿电交易的新能源电量规模受限。此外，我国新能源参与市场的顶层设计仍有待明确，新能源入市面临的收益波动风险问题仍有待解决，应建成覆盖绿电绿证交易、新能源市场化交易、非化石能源交易等多类范畴的市场整体架构，同时确“建档立卡是可再生能源项目获得绿证，参与绿证交易，实现可再生能源环境场价格下行。2100 *数据截至2024年7月31日