建材-建材行业2025年度投资策略：寒尽觉春生从预期反转到价值重估

(%)——建材0沪深3001、《建材行业定期报告—首提超常规逆周期调节，稳楼市预期强化》2024-12-102、《建材行业定期报告—玻纤复价3、《建材行业定期报告—政策持续发力，关注地产链边际变化及化债机会》2024-11-26zhengxiaogang@.cnyuandingyun@cmschina从预期先行到基本面修复仍需传导时间，但在总量需求疲软的背景下我们仍看到存在积极的部分：1）房地产新房销售降幅收窄，存量市场的结构性机遇仍存；2）“以价换量”的内卷模式弊端显现，玻纤、水泥等行业自律力度大幅加强，有望走出盈利底部；3）消费建材行业减值风险基本出清，龙头树品牌、拓品类、优化渠道逐渐显效；4）新市场（出海）及新应用领域（如玻纤下游光伏/工业等）仍有增长空间。我们认为优质建材龙头α价值仍然凸显，前期受累于行业风险暴露导致戴维斯双杀，目前预期反转下有望迎来价值重估。o消费建材：风险出清龙头α仍存，估值有望重塑。存量市场吸引力逐渐增强，并对消费建材品类提出更高品质要求，品牌龙头竞争优势突出。而从基本面来看，消费建材企业计提风险逐渐减轻，龙头纷纷跻身零售赛道、加码经销渠道保障现金流质量，发展多元品类保障成长性。我们认为2025年消费建材大部分企业将卸下风险包袱，而在渠道调整和市场结构转变逐渐稳态后（即消费建材公司自身渠道结构的调整与国内房地产交易结构调整相匹配后），龙头企业有望重回成长轨迹。当前优质消费建材龙头估值水平处于历史中下区间，政策改善建材链条β预期，个股α价值重要性显现，龙头估值仍有修复空间。o水泥：国内市场优化供给，海外市场寻机遇。龙头战略转变，行业协同加强，下半年水泥价格底部上涨，目前煤炭对水泥成本端影响相对有限，水泥涨价后行业盈利有望明显改善。2024年冬季错峰限产进一步加码，体现水泥供给侧的主动优化。政策端，一方面加强规范水泥产能置换，超产现象有望收敛，另一方面水泥即将纳入碳交易市场，对于水泥企业将形成“排放有成本，减排有收益”的经济激励机制，水泥行业内部成本差异将进一步拉大。短期看，低利率环境下高股息标的价值进一步凸显；中长期看，品类多元化（如发展商混、骨料等业务）、积极布局海外、注重节能减排建设的龙头企业安全边际高、投资价值仍存。o玻纤：行业自律强化，看好盈利能力筑底回升。2024年内行业龙头两轮引领复价，释放行业底部信号。我们认为2025年玻纤行业挺价概率较高，且当前长协复价有望在2025年初落地显效，推动行业效益提升。供给端，2025年预计国内玻纤市场仍有新增产能，需关注存量厂商对于维护行业良性竞争的默契和决心。需求端，下半年风电和电子领域需求出现恢复态势；光伏用玻纤复合材料、安防用工业织物制品市场等为玻纤带来新的应用场景。o投资建议：消费建材中，继续推荐C端品牌力较强、经销/家装公司（小b）渠道布局完善的各赛道龙头；重点关注：稳健成长的高分红优质管材龙头伟星新材，估值修复弹性标的蒙娜丽莎、三棵树、科顺股份等，渠道模式跑通、注重股东回报的兔宝宝，渠道持续优化的赛道龙头东鹏控股、东方雨虹等，持续并购优质资产强化竞争实力的北新建材等，海外市场发展势头良好的科达制造。水泥中，关注成本优势突出、规模效应领先的行业龙头海螺水泥、华新水泥、天山股份等，以及区域供需格局改善受益龙头上峰水泥，海外市场开拓较好的西部水泥等。玻纤中，持续推荐成本优势突出、中高端产品占比持续提升的玻纤龙头中国巨石。o风险提示：地产和基建投资增速下滑，销量、价格不及预期，原材料和燃料价格大幅上涨，应收账款回收不及时。敬请阅读末页的重要说明2敬请阅读末页的重要说明3正文目录 6 6 7 7 7（2）基建：化债落地有望缓解地方财政，期待基建投资同比改善 9（3）房地产：一揽子政策密集推出，定调稳楼市 20 21 22（2）加强规范水泥产能置换，超产现象有望收敛 22（3）水泥即将纳入碳交易市场，短期影响有限，中长期大势所趋 24 25 26 27 27 29 30 32 35 38 6敬请阅读末页的重要说明4 6 8 8 8 8 9 9 10 10 10 12 12 13 13 14 16 16 17 17 19 19 19 19 20 20 20 21 21 21 24 26 26敬请阅读末页的重要说明5 26 28 28 28 28 31 31 31 31 7表2：历年中央经济工作会议对财政、货币政 9 11表4：消费建材企业持续提升经销或零售收 14表5：消费建材龙头多元品类多数维持高增长，营 15表6：除东方雨虹和三棵树外，24Q1-24Q3消费建材企 18 22 23表10：《水泥玻璃行业产能置换实施办法（2024 24 25 27 29 29 30 32敬请阅读末页的重要说明6一、政策端持续发力，关注基建化债和稳地产效果图1：2024年初至今建材行业涨跌幅表现靠后图1：2024年初至今建材行业涨跌幅表现靠后 33%29%28%25%20%18%18%17% 14%13%12%9%9%8%8%7%7%7%6%6%6%6%5%5%-1%-1%-1%-2%-3%-5%非银金融银行通信家用电器商贸零售汽车农林牧渔交通运输传媒公用事业计算机建筑装饰煤炭有色金属机械设备国防军工综合电力设备石油石化非银金融银行通信家用电器商贸零售汽车农林牧渔交通运输传媒公用事业计算机建筑装饰煤炭有色金属机械设备国防军工综合电力设备石油石化房地产社会服务环保钢铁轻工制造纺织服饰基础化工建筑材料美容护理食品饮料医药生物建材指数：累计超额收益率房地产指数：累计超额收益率 敬请阅读末页的重要说明7余原材料/燃料均价同比均有显著下降。其中，瓷砖、石膏板、玻璃、水格的支撑力度减弱，叠加供需矛盾相对显著，盈利弹性或小于消费品类建材。原材料/燃料均价（元/吨）及同比增速原材料/燃料均价（元/吨）及同比增速24M124M224M324M424M524M624M724M824M924M1024M1124M12建材主要原材料/燃料价格趋势（24M1-M12）4110-4%160507%13107-11%4099-4%167629%12937-9%4110-4%160507%13107-11%4099-4%167629%12937-9%4037-5%15150-3%12695-12%4047-4%15150-1%12690-3%3997-6%15143-6%12781-13%4051-4%15303-3%12672-1%3991-1%14300-12%12993-1%4125-2%163714%12639-9%3984-5%14467-12%12886-5%4118-3%168006%12617-10%3970-8%14816-11%13255-8%沥青防水材料沥青-2% ...一—钛白粉钛白粉环氧树脂建筑涂料13075管材-11%管材PVC5779585659495788598961535988587556815681558453642%6%PPR9366938494349509934495669522926490098884874789130%6%HDPE8496851185998706876887688631844583898492847985330%0%0%1%2%4%1%-3%-5%-3%-1%1%-22%-31%-21%-10%4%8%11%28%21%4%-1-22%-31%-21%-10%4%8%11%28%21%4%-16%4037430145054845512848734401432040434330陶瓷瓷砖LNG国废纯碱石膏板14851482140314041391140814281453144814561553玻璃-2%-8%-28%-31%玻璃-2%-8%-28%-31%-18%4%3%-9%-40%-53%-34%-48%水泥265325182045196821862177215719591936152115211486煤炭994990949908929921917881879928920903敬请阅读末页的重要说明8图3：2024年前11月社融同比-12.58%图4：2024年前11月新增人民币贷款累计同比-23.23%00资料来源：Wind、招商证券资料来源：Wind、招商证券；注：社融口径短期贷款减少370亿元，同比减少964亿元，环比减少短期贷款缩量，中长期贷款数据改善明显。图5：2024年11月居民短期贷款双降图6：2024年11月，M1同比增速降幅收窄00资料来源：Wind、招商证券资料来源：Wind、招商证券；注：社融口径敬请阅读末页的重要说明9年份财政政策货币政策年份财政政策2002-2003年稳健积极稳健稳健2004-2006年稳健稳健2007年从紧积极2008年积极适度宽松2008年积极2009年适度宽松积极2010-2023年积极稳健2010-2023年积极2024年适度宽松更加积极收入与支出的累计增速差额为-3.4%。在一揽子增量政策带动下经济有所恢复，收入总体好转带动财政支出发力，为缓释地方隐性债务风险，11月份以来，地图7：2024年前11月公共财政延续少收多支图8：2024年下半年专项债发行加速6 640220地方政府专项债发行额：累计值（万亿元）仍按原合同偿还。三项政策协同发力，2028年之前，地方需消化的隐性债敬请阅读末页的重要说明用情况来看，基建和新型领域仍是重点，交通、市政、棚改方面资金占比接近图9：2024年前11月广义基建投资累计同比+9.4%0 比增速分别增加6.9%/23.7%/4.0%；交运子行业中，铁路运输业/道路运输业累图11：2024年前11月交运子行业固投累计同比震荡下滑 铁路运输业道路敬请阅读末页的重要说明经济工作。会议强调，稳住楼市。再次释放稳定房地产市场的积极住房和城乡监管总局《关于建立城市房地产融资协调机制的通知》住房和城乡城市房地产加大公积金政策支持。住房和城乡住房和城乡设、打造“四好”建设等民生实事。推进三大《关于进一步加强规划土地政策支持老旧小区改造更新工作的通知》旧小区改造相关的规划土地政策，加强专业服《关于做好用地供应有关工作的通中有15城发布了2024年供地计划，除个别城市盘活存量何立峰好保交房工作视频会议洪行副行长陶玲政府收储会议委会办公厅新闻发布会备，以及收购存量商品房用作保障性住房。监督管理总局《关于调整个人住房贷款最低首付款比例政策业性个人住房贷款最低首付款比例调整为不低行《关于调整商业性个人住房贷款利率政策的通城市已取消首套房贷利率下限。取消房贷行《关于下调公积金贷款利率。公积金贷款利率下调敬请阅读末页的重要说明会议控增量、优化存量、提高质量，加大“白名单”“白名单”存量房贷行行长潘功胜发布会在城市目前执行的新发放商业银行个人住房贷款量房贷利率完成下调。住房城乡建设部会同财住房城乡建设部会同财住房限购政策的通知。取消购房住房城乡建设部会同财换或购买相应指定范围内的商品房。《关于促进房地产市场平稳健康发展有关税收住房一律免征增值税。会议会议强调，稳住楼市。资料来源：中国政府网、国务院官网、住建部、新京报、财联社、中指研究院、各地人民房销售面积/销售金额累计同比分别-14.3%/-19.2%，单11月分别同比增加3.3%/-1.4%；2024年1-11月房屋新开工/施工/竣工面积累计同比分别为月同比降幅收窄，11月楼市交易更趋活跃；考虑到土地成交缩量、企业资金压力及市场高库存，房地产开发投资、新开工仍面临调整压力。房地产开发投资：当月同比（%）0房屋新开工面积：累计同比（%） 资料来源：iFinD、招商证券资料来源：iFinD、招商证券敬请阅读末页的重要说明售面积和销售额恢复到同比正增长，70个大中城市中新建商品住宅和二手住宅内可能延续筑底行情。00资料来源：iFinD、招商证券资料来源：iFinD、招商证券入和房价预期的影响，但住房总交易量相对平稳，中长期看住房需求依然存在。二、消费建材：风险出清龙头α仍存，估值有望重塑存量市场吸引力逐渐增强，2023年接近90%的家装需求来自于C对消费建材品类提出更高品质要求，品牌龙头竞争优势突出。而从基本面来看，金流质量，发展多元品类保障成长性，具备较强α。我们认为2025年消费建材大部分企业将卸下风险包袱值仍有修复空间。成长的高分红优质龙头伟星新材（002372.SZ估值修复弹性标的蒙娜丽莎敬请阅读末页的重要说明而精装房在家装中占比仅10.27%。分城市等级来看，一线城市中图16：2023年不同能级城市家装中二手房占比均高75.6%61.0%56.9%47.1%57.8%45.4%28.1%13.7%31.1%31.9% 10.8%11.0% 12.0%7.6%10.3%一线城市新一线城市二线城市其他能级城市全国整体费建材企业重归经销主赛道。2018-2021年，在精装修渗透率提升股票代码消费建材企业经销渠道收入占比2021202220232024H1伟星新材69.62%76.26%77.78%公元股份81.71%83.93%87.38%东方雨虹--23.23%28.29%35.74%三棵树65.24%75.82%81.51%88.77%亚士创能84.24%84.33%80.36%85.43%东鹏控股58.97%59.24%59.57%62.18%蒙娜丽莎51.10%57.87%64.63%75.63%北新建材91.30%92.48%90.21%兔宝宝58.62%62.60%62.83%64.51%森鹰窗业42.96%41.74%42.62%50.45%资料来源：公司定期报告、招商证券；注：其中东方雨虹为“零售渠道收入占比”敬请阅读末页的重要说明伟星新材（002372.SZ公司为建材行业中零售品占有率。2024年，公司外延内生，通过对收购的新加坡捷流积极拓展室内防水、全屋净水、新风地暖等业务，有助于提升产品线，也为公司带来了新的收入增长点。有望开启新一轮成长。4.31%敬请阅读末页的重要说明另一方面，存量房的翻新和改造为消费建材提供了广阔的市场空间。集中度的提升一方面来自于头部企业对行业的并购整合——北新建材速切入防水市场，防水卷材并表收入从2019年的0.新涂料有限公司通过公开摘牌及协议收购方式联合重组浙江大桥油漆有限公司，交易总额高达2.07亿元，至此北新建材涂料业务也料将获得快速增集中度的提升另一方面来自于行业竞争带来的市场出清——需求不足的情0 00 资料来源：中国涂料工业协会、招商证券；注：2021年统计口径资料来源：中国建筑卫生陶瓷协会、招商证券敬请阅读末页的重要说明箭牌家居箭牌家居8.00%8.00%6.00%4.00%2.00%减值损失影响已基本消除，应收账款坏账风险已大幅缓解。我们认为202费建材大部分企业将卸下风险包袱，而在渠道调整和市场结构转变逐渐稳态后 龙头企业有望重回成长轨迹。表6：除东方雨虹和三棵树外，24Q1-24Q3消费建材企业信用减值损失影响基本消除单季度信用减值损失（百万元）21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3-622-43单季度信用减值损失（百万元）21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3-622-43599-117塑料管材-44-100-11328031-12-19-101-92-151-260-44-100-11328031-12-19-101-92-151-260002372.SZ伟星新材1-61-3-4-2-1-20石膏板000786.SZ北新建材020-160-200-882-34-311-100建筑涂料 603378.SH亚士创能7-61-19-70920-12-32-894-75-31-104431-23603737.SH三棵树-8-41-276-4882-65-94-61-5-68-82-20027-183-36防水材料 300715.SZ凯伦股份-5-450-20210-3-15-119-5-26-49-611-24-52 002271.SZ东方雨虹-297-17027188-171-346-113315-200-207-214-131-185-182-267300737.SZ科顺股份-58-35-20-136-45-54-1-123-32-123-134-472-42-85-7 603385.SH惠达卫浴10-7-8-5-1-76-11-4-8-194-163-4-4 002084.SZ海鸥住工1-81-1244-5-1-92-9-10-176 001322.SZ箭牌家居0-30-2-924-2222303-109-2712-7 001216.SZ华瓷股份01-1-10 603838.SH四通股份-10-211 002162.SZ悦心健康050-110-7-34-360-1-8810 002798.SZ帝欧家居-15-22-3-26913-74-5-6054-8-6-332-16-9 003012.SZ东鹏控股-5-27-228-5125-19-29-110-3-16-16-71-6-23-21002918.SZ蒙娜丽莎-18-23-26-118-6-5053-613-411-182-2-259系统门窗 002988.SZ豪美新材-1-4-4-33100-425-9301227.SZ森鹰窗业027-62-8-1-20-15-6-4-16-2016-15-23敬请阅读末页的重要说明表7：2023年消费建材企业应收款占营收比重较2022年底普遍减少应收账款及应收票据余额（亿元）20202021202220232024Q3应收款占总营收比例（%）2020202120222023塑料管材002694.SZ顾地科技2.22.0002641.SZ公元股份300599.SZ雄塑科技2.8002372.SZ伟星新材2.94.4石膏板000786.SZ北新建材21.022.621.863.1建筑涂料603378.SH亚士创能20.423.921.258.1603737603737SH三棵树三棵树34.734.742.942.943.543.535.935.942.942.9 42.3 37.5 38.328.828.8.防水材料300715.SZ凯伦股份20.220.521.977.377.373.373.3002271.SZ东方雨虹76.5 36.5300737SZ科顺股份科顺股份30.041.048.841.647.5 48.0 52.863.763.7 52.4.603385.SH惠达卫浴 36.9 36.923.0002084.SZ海鸥住工27.027.226.5001322.SZ箭牌家居4.64.9001216.SZ华瓷股份603838.SH四通股份30.022.4 39.5002162.SZ悦心健康28.723.822.6002798.SZ帝欧家居33.837.320.959.959.960.760.750.8 35.9003012.SZ东鹏控股25.1蒙娜丽莎蒙娜丽莎22.424.0.系统门窗002988.SZ豪美新材21.926.429.7 36.5301227.SZ森鹰窗业28.127.4 37.2 45.4提升。当前来看，北新建材/伟星新材/东方雨虹/兔宝宝等于五年区间8.75%/10.56%/38.78%/35.23%分位水平，敬请阅读末页的重要说明19.290x12.474x17.018x10.201x19.290x12.474x17.018x10.201x14.746x收盘价（右轴）504030200MWMW60402002020/12/192021/12/192022/12/192023/12/192024/12/1930.400x13.129x36.157x18.886x30.400x13.129x36.157x18.886x24.643x收盘价（右轴）504030200302002020/12/192021/12/192022/12/192023/12/192024/12/19/股”，采用前复权36.250x10.908x44.698x19.356x36.250x10.908x44.698x19.356x27.803x收盘价（右轴）80604020060402002020/12/192021/12/192022/12/192023/12/192024/12/1921.956x11.897x18.603x8.543x21.956x11.897x18.603x8.543x15.250x收盘价（右轴）50403020020502020/12/192021/12/192022/12/192023/12/192024/12/19/股”，采用前复权/股”，采用前复权三、水泥：国内市场优化供给，海外市场寻机遇成本端影响相对有限，水泥涨价后行业盈利有望明显改善。2024际高、投资价值仍存，关注成本优势突出、规模效应领先的行业龙头海螺水泥域供需格局改善受益龙头上峰水泥（000672.SZ海外市场开拓较好的西部水敬请阅读末页的重要说明20业从重份额策略转变为重利润策略，水泥价图25：2024M4起水泥价格触底回升图26：2024年以来水泥煤炭价格差呈现提高趋势2017年2021年2018年2022年2019年2023年6506005505004504002017年2021年2018年2022年2019年2023年650600550500450400350300全国水泥均价（元/吨）全国水泥均价（元/吨）第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周第51周550500450400350300250200150 水泥煤炭价格差（元/吨）全国煤炭均价（元/吨，右轴）2016/082016/082017/022017/082018/022018/082019/022019/082020/022020/082021/022021/082022/022022/082023/022023/082024/022024/081,6001,4001,2001,0008006004002000泥成本端影响较小，2024年以来水泥煤炭价格差已从年初的284元/吨扩大到当炭消费量比2024年略有增加；但供给端考虑到新增产能主要集国总体市场影响有限，预计2025年动力图27：2024Q3水泥上市公司净利率环比有所改善0敬请阅读末页的重要说明21往相比，当前龙头企业盈利能力尚未修复至历史高位，而在202大幅下降。从基建需求来看，基础设施建设资金不足，工程项目施工进度放缓，需求恢复不及预期。但随着2024年底政治局会议及中央经图28：2024前11月全国水泥产量累计同比-10.10%泥需求和发运率相对较高，主因南方地区相对于北方地区拥有更图29：2024年水泥企业开工率处于历史同期低位图30：2024年华东和南方市场水泥发运率好于北方市场00资料来源：百川盈孚、招商证券敬请阅读末页的重要说明22季水泥错峰生产时间统计来看，2024年冬季的能过剩导致的恶性竞争和价格战。序号地区错峰生产时间段停窑时长时长同比备注12024.10.20-2025.3.31延长2新疆2024.11.1-2025.4.30135-182部分延长3青海2024.11.1-2025.4.1042024.11.1-2025.3.31不变52024.11.15-2025.3.31延长62024.11.15-2025.3.15不变72024.11.1-2025.3.31延长8黑龙江2024.10.15-2025.3.31延长92024.11.1-2025.3.31辽宁2024.11.15-2025.3.15延长湖南2024.9.1-2025.3.15延长28%、10%、9%。若以7%为平均超产比例来推算全国超产产能，则按照根据数字水泥网数据测算：中国水泥协会信息研究中心初步统计，截止到敬请阅读末页的重要说明23地区超产水泥窑线条数（条）超产产能超产部分折算年产能（万吨/年）2023年末水泥熟料备案年设计产能（万吨）超产比例江西351944858366059%331716651595235%福建甘肃231300013566390407558041297%安徽江苏陕西6614550109001100043732733013539504454463%6%6%湖南山西湖北571250055033138333754158043580564355%28%6%重庆890026751855%新疆93500256777231068115%13省合计2411959635879844557%全国合计（测算）41831784132018028281255025240540851802837%14%30%严格的产能置换准则，有利于加速行业落后产能和僵尸产能的出清。修订内容细则加严水泥置换要求明确水泥熟料低效运行产能不能用于置换、用于新建项目置换的水泥熟料产能不能拆分转完善产能核定方式完善产能核定方式取消以水泥回转窑窑径和玻璃日熔化量为依据核定产能的规定，推动备案产能与实际产能敬请阅读末页的重要说明24修订内容细则统一。实施地区差异管理明确对位于国家大气污染防治重点区域或前三年水泥熟料平均产能利用率低于50%的省份新建水泥熟料生产线，原则上不得从省外置换产能等。简化跨地区产能转出程序位于国家大气污染防治重点区域或同一法人企业集团内部的产能跨省转出，可不报转出地省级工业和信息化主管部门公示、公告。加强与能效环保政策协同明确能效达不到基准水平要求的产能不能用于置换等。新增了不能用于置换的产能范围1）不在合规清单范围内的产能；2）能效达不到现行版《工业重点领域能效标杆水平和基准水平》基准水平要求的产能；3）自2024年起，连续两年每年运转天数不足90天的水泥熟料产能；4）未开展产能置换的光伏压延玻璃产能，或不超过150吨/天的工业用平板玻璃产能；5）因债务纠纷等原因导致设备无法拆除或存在法院查封情况的产能。联合印发了《关于推进实施水泥行业超低排放的意见》。该政策提出，到2025基本完成有组织、无组织超低排放改造。到2028年底前，重点区图31：2021年中国房屋建筑全过程碳排放中水泥碳排占比15%原料开采、生产及运输生料煅烧时的矿物分解工厂生产能耗水泥运输合计碳排放（kg-CO2/1t水泥）35.15462.87505.9258.561062.53%44%48%6%100%敬请阅读末页的重要说明25的配额逐步适度收紧机制。根据中国水泥协会的测算，2023年某上市东碳试点中购入取得的碳排放配额的成本约30.97元/吨，额约为0.16元/吨，说明在实施免费配额为主的前提下，与123454696789422敬请阅读末页的重要说明26遍高于国内，2024H1海螺水泥/天山股份的海外业务毛利率分别达到务毛利率差距显著，分别高出国内业务毛利率18.13pct/32.82pct。从2024H1前情况。图32：近年来头部上市水泥企业海外收入占比提升图33：水泥企业海外业务毛利率显著高于国内业务0国内当前处于利率下行通道。在稳增长诉求增强、宏观政策加码背景下，2025政赤字率。当前贷款利率已经显著下降，1年期LPR从高峰时的5.7%下调至当前的3.1%（截至2024/12/18十年图34：2024年十年期国债收益率及LPR进一步走低 敬请阅读末页的重要说明27塔牌集团历年分红慷慨、2023年测算股息率高达6.93%四、玻纤：行业自律强化，看好盈利能力筑底回升合力维护行业内的良性竞争。我们认为2025年玻纤行业挺价概率较供给端，2024年以来，玻璃纤维行业的产量增速呈现缓慢增长，行业领导采取冷修落后产能的措施，以缓解过剩产能带来的压力需求端，在玻纤的多个细分应用市场中，202材料、安防用工业织物制品市场等为玻纤带来新的应用场景。持续推荐成本优势突出、中高端产品占比持续提升的玻纤龙头中国巨石敬请阅读末页的重要说明28概率较高，且当前长协复价有望在2025年初落地显效，推动行业效益提升。20152019 2023201420182022201420152019 202320142018202220142018202220152019 2023201620172020202120249,0006,5009,0006,0008,0005,500（元/吨）（元/吨）7,000（元/吨）（元/吨）5,0006,0004,5004,0003,5004,0003,5003,0004,0003,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：百川盈孚、招商证券20142018202220152019 20232016201720202021202420142018202220152019 20232016201720202021202414,000（元/吨）12,000（元/吨）08,0006,0004,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：百川盈孚、招商证券压力。敬请阅读末页的重要说明29玻纤企业供给侧动态两年已累计关停24万吨池窑产能，并计划于2024年底前再关停15万吨生产线进行冷修。此外，巨石九江、巨石淮安生产线均采取了延迟投产措施，并对后续规划建设项目进行修正。泰山玻纤2023年以来公司已累计完成两条线11万吨生产线的关停冷修。此外，泰山玻纤计划于2025年启动满庄生产基地冷修行动，对三条线近20万吨生产线进行停产冷修。重庆国际自2023年起，重庆国际已正式启动新一轮生产线轮修工作，并已累计完成三条线23万吨产能的停产冷修。此外，公司计划2025年继续启动4万吨细纱池窑等项目停产冷修工作。山东玻纤已于2024年3月关停两条合计6万吨生产线。计划于2024年底继续关停老一线、老七线两条生产线。由此，公司2024年合计退出总产能将达到19万吨。冀中新材公司在积极筹建沙河新生产基地的同时，果断关停老生产基地生产线，分别于2023年12月和2024年5月各关停一条生产线，合计关停产能达到10万吨。长海股份公司已于2024年初和2024年10月先后关停两条池窑生产线，累计关停产能近12万吨。四川威玻公司已于2024年3月启动对威远基地七线的停产冷修，并一直延迟投产至今。泰山玻璃纤维有限公司83734敬请阅读末页的重要说明30从卓创资讯统计的国内在建及拟建玻纤池窑线规划来看，2025年预计市场仍有新增产能。尽管目前多数企业表态点火延后，江西大华玻纤集团有限公司3碱桐城3据说产线停了，后续进程暂无江西元源新材料有限公司8山东玻纤集团股份有限公司新线点火后再进行技改，初期计划24年年底左右点高性能无碱粗纱高性能无碱粗纱泰山玻纤泰山玻纤协合新能源集团有限公武安晶石新材料有限公司该项目深度搁置。新介入者，暂无建设动态，一期建设内蒙古天皓玻纤有限责任公司特有可能延后内蒙古天皓玻纤有限责任公司特一期地基已经开始建设，按部就班施工，初步计划25与重庆当地政府签订合同，一期计划开工，且指与重庆当地政府签订合同，一期计划开工，且指与重庆当地政府签订合同，一期计划开工，且指无碱粗纱及制品电子智在玻纤的多个细分应用市场中，2024年总体上汽车、电子、风电防用工业织物制品市场等为玻纤带来新的应用场敬请阅读末页的重要说明31商对于风电长协客户签约窗口期，11月底的长协产品复价若切实落实，明年风663310100稳定和回升。3）新能源汽车需求旺盛，汽车行业向智能化、电动化转型，对电子控制单元、延续高景气，叠加以旧换新政策提振家电需求。图42：预计23-26年全球AI服务器出货量CAGR为26%00 敬请阅读末页的重要说明32五、公司回购及重要股东增持，彰显行业筑底信心公司积极回购+重要股东增持，关注建材行2024年建材行业公司回购股份和重要股东增持事件频繁，一方面现了优质建材企业对股东价值的重视。元股份、帝欧家居、亚士创能、科顺股份等公司均进行了股票回购，伟星新材、东方雨虹、帝欧家居、天安新材等公司的重要股东执行了增持操作我们认为这背后主要与宏观政策的侧重点有关：2024H1，国家出台了一系列稳尤其是核心一二线城市的政策跟进提振了地产链条降幅收窄的预期，与此同时，公司公告日事件详情），海螺水泥2024/2/6拟通过集中竞价交易方式回购4-6亿元，回购价格上限为32.30元/股，按回购上限测算回购数量为），海螺水泥2024/2/6），柘中股份2024/2/8增持龙泉股份2024/3/8龙泉股份2024/3/8），拟通过集中竞价交易方式回购3-6亿元，用敬请阅读末页的重要说明33元/股，回购金额为6.00亿元（不含交易费用）。拟通过集中竞价交易方式回购2000-3000万元，用于股权激励计划），拟通过集中竞价交易方式回购8000-16000万元，用于员工持股），公元股份元/股，按回购上限测算预计回购909.09-1），元/股，按回购上限测算预计回购277.77-555.55万股（占总股本0.72%-1.44%）。截至2024年5），拟通过集中竞价交易方式回购1000-200公司持股5%以上股东江苏九鼎集团有限公），雄塑科技拟通过集中竞价交易方式回购5000-7000万元，用于实施员工算，预计回购500-1446.28万股（占总股本1.40%-4.04%）。因实施202），），旗滨集团），拟通过集中竞价交易方式回购3000-6000万元，用于实施员拟通过集中竞价交易方式回购