Presentation：降息与补贴加持美国储能市场高景气延续

Presentation：降息与补贴加持，美 储能市 高景气延续RateCutsandSubsidiesBoost:SustainedGrowthintheUSAEnergyStorage

Market摘要高IRR+降息+电网不稳定+补贴，美国储能高景气度可持续。据EIA，2023年美国新增储能6.57GW/18.71GWh，保持高增速。高IRR是美国储能市场高景气度的重要原因，加州德州独立储能IRR均高于20%。降息周期来临，IRR有望再提升，在70%借贷比例&无30%税收抵免情况下，5年和10年和20年还款情形下，利率每降低1个点，IRR分别约提升0.42pct、1pct和1.44pct。新能源转型，电网老化问题突出，储能助力电网调节。美国70%的输电线路和电力变压器运行年限在25年以上，60%的断路器运行年限超过30年。补贴政策也是高IRR的重要构成，ITC为美国储能提供30%的易满足条件的税收减免。存量规划项目多，并网流程简化释放增长潜力。据EIA，2024年1-8月，美国储能实际并网总计5.96GW，完成年初目标的66.06%，同比提升4.03pct。美国储能近年审核周期长，从提交并网服务申请到并网运营的所需周期达4年。2023年11月起实施FERC并网新规，简化并网流程，将可行性评估和设备影响评估压缩到150天内完成（此前450余天）。基于大量存量项目以及并网流程简化，我们预计，2024和2025年美国储能新增装机14.9GW/46.5GWh和22.0GW/69.7GWh，能量同比增长64.3%和50%。产业链分析：低成本中国供给具备不可替代性。宁德时代、比亚迪、宁德时代、亿纬锂能、国轩高科、阳光电源等纷纷以电池或集成商角色供应美国市场，中国公司在储能电池环节更是具备统治地位，全球80%的储能电池来自中国。2026年美国对储能电池的关税将从7.5%提升到25%，但因中国储能epc价格相比美国本土价格低40%，关税加征不改美国储能项目高IRR和中国的供应链统治地位。投资建议：低成本中国供给具备不可替代性，推荐关注集成商、PCS和储能电池。1）集成&PCS：推荐关注盛弘股份、阳光电源和阿特斯。建议关注有美国布局的通润装备、科华数据和科陆电子。2）储能电池端，推荐关注宁德时代、亿纬锂能、国轩高科和瑞浦兰钧。建议关注南都电源。风险提示：美国储能增速不及预期、美国储能政策优惠突然取消、碳酸锂价格飞涨、美国储能电池关税增长高于预期。2请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1、市场驱动力：超高IRR来自降息+电网不稳定+补贴2、市场空间展望：存量规划项目多，并网流程简化释放增长潜力3、产业链分析：低成本中国供给具备不可替代性4、投资建议5、风险提示目录3请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1.1

加州和德州占美国储能新增装机容量近70%4请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明据EIA，

2023年美国新增储能装机6.57GW/18.71GWh，功率yoy+55.6%。其中，加州和德州是美国新增储能装机两大主力州。2023年加州新增装机容量2.95GW，占比44.9%，

2023年德州新增装机容量1.47GW，占比22.4%。资料来源：EIA，HTI表：2023年美国新增储能装机容量分布新增装机容量（MW） 比例加州2951.044.91%德州1468.822.35%亚利桑那州84112.80%其他1310.019.94%总计6570.8100%图：美国新增储能容量保持快速增长0.00%100.00%200.00%300.00%400.00%500.00%600.00%20000180001600014000120001000080006000400020000202120232020MW（左轴）2022MWh（左轴）yoy（右轴）1.1

美国储能项目IRR高于20%表前储能收入主要来自于套利、调频、旋转/非旋转备用和容量充裕度（国内用容量电价）。表前储能的IRR高，根据LAZARD，加州独立储能补贴后IRR高达28.9%，德州的风光配储的IRR分别为25.5%和21.1%。注：补贴平准化成本反映了：（1）储能、太阳能和风能平均成本结构，（2）基于当地批发价格或公用事业关税率的收费成本，以及（3）所有适用的州和联邦税收优惠，包括30%的太阳能和/或储能联邦ITC，27.50美元/MWh的风能联邦PTC和35%的夏威夷州太阳能和太阳能+存储系统ITC。收入不包括来自州或公用事业激励计划的现金支付。表前储能收入基于2023年12月15日之前365天的每小时批发价格。图：表前和表后储能收入&IRR 表：美国储能单位收入分拆加州独立储能德州光储德州风储套利（美元/MWh）959361调频（美元/MWh）5610142旋转/非旋转备用（美元/MWh）82413容量充裕度（美元/MWh）64单位总收入（美元/MWh）2232181165请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：LAZARD，HTI1.1

美国储能项目IRR高于20%据LAZARD，

4h美国储能的初始建造成本在190-392.5美元/kWh之间，我们假设为平均值291.25美元/kWh（约2人民币/Wh，

DC端221美元/kWh，

AC端45美元/kW，施工等价格59美元/Wh），在20%融资方式用债务的情况下，若每年8%的债务成本，计算得加州独立储能IRR为22%，对应LCOS为174美元/MWh（约1.2人民币/kWh）。图：加州独立储能收入和IRR关键指标功率规模（MW）100时长（h）4能量规模（MWh）40090%

放电深度下每天放电次数1每年运行天数（天）350充电费用($/kwh)0.064固定运营成本($/kwh)1.300固定运营成本每年增长率(%)2.50%充电费用由于衰减增长(%)1.87%效率(%)91%资本结构债务比例20.00%债务成本8.00%股票&自由资金比例80.00%股权成本12.00%综合税率21.00%运行时长20折旧年限（年）5Federal

lTC-BESS30%残值率20%初始购置成本($/kWh)291.25额外保证金(%

of

Capital

Cost)0.70%额外保证金初始年份3总资本开支($mm)116.5年份012345…181920功率规模（MW）100100100100100…100100100总发电量('000

Mwh)126126126126126…126126126总收入2828282828…282828总充电费用-8.9-9.0-9.2-9.4-9.6…-12.2-12.4-12.7总固定运营成本、保证金等-0.5-0.5-1.4-1.4-1.4…-1.6-1.6-1.6总运营成本-9.4-9.6-10.6-10.8-10.9…-13.8-14.1-14.3EBITDA18.718.517.517.317.2…14.314.013.8剩余负债23.322.822.221.621.0…6.14.22.2负债-利息费用-1.9-1.8-1.8-1.7-1.7…-0.5-0.3-0.2负债-归还本金-0.5-0.5-0.6-0.6-0.7…-1.9-2.0-2.2平准化债务费用-2.4-2.4-2.4-2.4-2.4…-2.4-2.4-2.4EBITDA18.718.517.517.317.2…14.314.013.8折旧（5年，20%残值）-18.64-18.64-18.64-18.64-18.64…利息费用-1.9-1.8-1.8-1.7-1.7…-0.5-0.3-0.2税前收入-1.8-1.9-2.9-3.0-3.2…13.813.713.6税费0.40.40.60.60.7…-2.9-2.9-2.9联邦税务补贴(lTC)34.95…资本支出-93.2-23.3…现金流-93.251.716.615.815.615.4…9.08.88.5IRR22%6请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：LAZARD，HTI1.2

新能源装机增加拉大峰谷价差新能源装机增加或拉大峰谷价差。“鸭子曲线”

本质上是指一天内发电出力所满足的电力负荷的变化图表（净负荷=实际负荷-可再生能源发电出力。据国际太阳能光伏网引用

Synergy

Website，随着新能源装机增加，自2018年开始，“鸭子曲线”呈中午曲线更低，晚用电高峰曲线更高的特征，我们认为，这意味着在以市场供需驱动的美国电力市场，供需的日内波动或会拉大日内峰谷价差。图：美国电力“鸭子曲线”7请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：国际太阳能光伏网引用Synergy

Website，HTI1.2新能源装机增加拉大峰谷价差8请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明PG&E提供的TOU-C分时电价在夏季的峰谷价差有0.09美元/kWh（约0.63元/kWh）。TOU-D分时电价在夏季峰谷价差有0.14美元/kWh，PG&E

E-ELEC（

E-ELEC是一项针对因电动汽车充电、电池存储、电热泵和太阳能电池板等家庭电气化升级而消耗量高的客户的计划）在夏季峰谷价差为0.22美元/kWh。资料来源：SOLAR.COM，HTI图：PG&E分时电价注：PG&E提供两种TOU计划：TOU-C（每天下午4-9点的高峰时段）和TOU-D（仅限非节假日工作日下午5-8点的高峰时间）。虽然从表面上看，TOU-D是更好的计划，因为高峰时段更短，但该计划的结构是专门为高使用率客户设计的。TOU-C是PG&E的标准计划，专为普通或低用电量家庭设计。E-ELEC是一项针对因电动汽车充电、电池存储、电热泵（用于水和/或气候控制）和太阳能电池板等家庭电气化升级而消耗量高的客户的计划。1.3

降息周期带来美国储能更高IRR9请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2024年9月，美联储四年来首次降息，将利率从5.5%降至5%。据TRADING

ECONOMICS预测，到2025Q3，预计美国联邦基金目标利率降至3.75%。2015-2024年9月，美国联邦基金目标利率中位数在2%左右。资料来源：WIND，HTI图：美国联邦基金目标利率（单位：%）10.009.008.007.006.005.004.003.002.001.000.002000-01-072001-01-072002-01-072003-01-072004-01-072005-01-072006-01-072007-01-072008-01-072009-01-072010-01-072011-01-072012-01-072013-01-072014-01-072015-01-072016-01-072017-01-072018-01-072019-01-072020-01-072021-01-072022-01-072023-01-072024-01-07美国:30年期抵押贷款固定利率美国:15年期抵押贷款固定利率0.001.002.003.004.005.006.007.002000-02-022001-02-022002-02-022003-02-022004-02-022005-02-022006-02-022007-02-022008-02-022009-02-022010-02-022011-02-022012-02-022013-02-022014-02-022015-02-022016-02-022017-02-022018-02-022019-02-022020-02-022021-02-022022-02-022023-02-022024-02-02图：15年和30年期抵押贷款固定利率（单位：%）1.3

降息周期带来美国储能更高IRR10请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：LAZARD，HTI降息对IRR的影响程度大小受借贷比例和还款时间影响，LAZARD模型中采用借贷比例20%，还款时间20年，考虑30%的税收抵免计算。我们测算了借贷比例20%、45%和70%的情况，以及借贷比例70%&不考虑30%税收抵免的情形。在70%借贷比例&无30%税收抵免情况下，5年和10年和20年还款情形下，利率每降低1个点，IRR分别约提升0.42pct、1pct和1.44pct。表：降息敏感性测算借贷比例20%，考虑30%抵免5年还款10年还款20年还款3%19.74%21.08%22.53%4%19.63%20.93%22.35%5%19.52%20.77%22.16%6%19.41%20.61%21.96%7%19.30%20.44%21.75%8%19.19%20.27%21.53%借贷比例45%，考虑30%抵免5年还款10年还款20年还款3%24.35%30.20%36.08%4%23.99%29.66%35.50%5%23.63%29.10%34.88%6%23.27%28.52%34.21%7%22.90%27.92%33.51%8%22.54%27.31%32.77%借贷比例70%，考虑30%抵免5年还款10年还款20年还款3%36.22%64.59%82.98%4%35.00%62.93%81.47%5%33.80%61.19%79.85%6%32.62%59.35%78.11%7%31.46%57.43%76.26%8%30.33%55.41%74.30%借贷比例70%，不考虑30%抵免5年还款10年还款20年还款3%16.27%22.96%34.22%4%15.83%21.97%32.98%5%15.40%20.98%31.65%6%14.98%19.97%30.21%7%14.56%18.96%28.68%8%14.15%17.96%27.03%1.4

美国电网老化脆弱，储能助力电网稳定11电网现代化不足+能源供应链交货时间延长，美国电网可靠性受影响。1）美国电网以孤立电网发源，后以互利方式联网，但三大联合电网之间仅由少数低容量的直流线路连接，互相调节能力有限。2）新能源转型，电网老化问题突出。根据央视财经频道引用美国能源部的统计，70%的输电线路和电力变压器运行年限在25年以上，60%的断路器运行年限超过30年。北美电力可靠性委员会（NERC）表示，美国需要更多的输电线路，建设这些线路可能需要7至15年时间。3）能源供应链交货时间延长。根据人民日报引用NERC发布《2024年夏季可靠性评估报告》，2020年以来，变压器、传输电缆、开关柜以及光伏板等电力设备在美国的交货时间都大幅拖长，严重影响了新项目建设、升级以及季节性准备工作。资料来源：EIA，HTI60050040030020010002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022Without

Major

Events WithMajor

Events请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图：美国停电时长（分钟/年）1.5

美国储能补贴政策是高IRR的重要保障请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2022年8月美国出台IRA法案，包括：（1）投资税收抵免

(ITC)

，基础补贴之上若满足更多本土化、社区、低收入条件，补贴比例相应累加，其中：小于1MW项目基础补贴30%，大于1MW项目基础补贴6%，满足劳动要求可额外追加补贴，1-5MW之间的项目若满足低收入条件可额外获得10-20%补贴；（2）生产税收抵免（PTC），根据发电量给予每单位电量基础补贴和追加补贴，在项目运行后续年份中逐年申领。ITC和PTC只可选择一项生效。资料来源：SEIA

summary

of

inflation

reduction

act（H.R.5376），HTI表：PTC补贴细则单位：

美分/kWh202220232024202520262027202820292030203120322033203420352036装机容量低于1MWac项目PTC基础补贴2.62.72.72.82.82.92.93.03.03.13.23.22.41.60.0国内含量达标奖金0.30.30.30.30.30.30.30.30.30.30.30.20.20.0满足“能源社区”奖金0.30.30.30.30.30.30.30.30.30.30.30.20.20.01MWac以上项目，财政部指引后60天内开工PTC基础补贴2.62.72.7国内含量达标奖金0.30.3满足“能源社区”奖金0.30.31MWac以上项目，财政部指引后60天后开工PTC基础补贴0.50.50.50.60.60.60.60.60.60.60.60.60.50.30.0国内含量达标奖金0.10.10.10.10.10.10.10.10.10.10.10.00.00.0满足“能源社区”奖金0.10.10.10.10.10.10.10.10.10.10.10.00.00.0满足劳动要求的额外补贴PTC基础补贴2.12.12.22.22.32.32.32.42.52.52.62.61.91.30.0国内含量达标奖金0.20.20.20.20.20.20.20.20.20.30.30.20.10.0满足“能源社区”奖金0.20.20.20.20.20.20.20.20.20.30.30.20.10.0121.5

美国储能补贴政策是高IRR的重要保障资料来源：SEIA

summary

of

inflation

reduction

act（H.R.5376），HTI表：ITC补贴细则2022202320242025-2033203420352036装机容量低于1Mwac项目ITC基础补贴30%30%30%30%22.5%15%0%国内含量达标奖金10%10%10%10%10%10%满足“能源社区”奖金10%10%10%10%10%10%低收入群体红利新市场税收抵免或印第安土地上的低收入社区项目10%10%10%7.5%5%0%合资格低收入住宅或经济项目20%20%20%15%10%0%1MWac以上项目，财政部指引后60天内开工ITC基础补贴30%30%30%国内含量达标奖金10%10%满足“能源社区”奖金10%10%5MWac以下项目低收入红利新市场税收抵免或印第安土地上的低收入社区项目10%10%合资格低收入住宅或经济项目20%20%1MWac以上项目，财政部指引后60天后开工适用于所有项目的基础补贴ITC基础补贴6%6%6%6%4.5%3%0%国内含量达标奖金2%2%2%1.5%1%0%满足“能源社区”奖金2%2%2%1.5%1%0%满足劳动要求的额外补贴ITC基础补贴24%24%24%24%18%12%0%国内含量达标奖金8%8%8%6%4%0%满足“能源社区”奖金8%8%8%6%4%0%5MWac以下项目低收入红利新市场税收抵免或印第安土地上的低收入社区项目10%10%10%7.5%5%0%合资格低收入住宅或经济项目20%20%20%15%10%0%13

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1.5

美国储能补贴政策是高IRR的重要保障请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明我们依旧以前文加州为例，对储能系统IRR进行敏感性测算，在ITC补贴下，100MW光储系统不满足劳动要求下基础补贴6%，IRR

14.4%，较无补贴情况高1.4%；满足劳动要求基础补贴30%，IRR

21.5%，较无补贴高8.5%，若企业能进一步满足本地化、社区化条件，最高可拿50%补贴，IRR最高提升至30.3%，平均每10%补贴收益率提升3%-4%。PTC补贴下，假设通胀率2%，平均每天放电126MWh的项目IRR在13.9%-18.4%，收益率和放电量强相关。资料来源：SEIA，HTI图：ITC补贴下IRR测算（100MW/400MWh)图：PTC补贴下IRR测算（100MW/400MWh)无补贴不满足劳动要求满足劳动要求基础补贴本土化/能源社区满足1项本土化/能源社区均满足基础补贴本土化/能源社区满足1项本土化/能源社区均满足补贴比例0%6%8%10%30%40%50%IRR13.0%14.4%14.9%15.4%21.5%25.5%30.3%无补贴不满足劳动要求满足劳动要求基础补贴本土化/能源社区满足1项本土化/能源社区均满足基础补贴本土化/能源社区满足1项本土化/能源社区均满足补贴(美分/kWh)0.00.50.60.72.73.03.3IRR13.0%13.9%14.1%14.2%17.5%18.0%18.4%141、市场驱动力：超高IRR来自降息+电网不稳定+补贴2、市场空间展望：存量规划项目多，并网流程简化释放增长潜力3、产业链分析：低成本中国供给具备不可替代性4、投资建议5、风险提示目录请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明152.1

美国储能市场空间：2026年新增97Gwh，持续高增16请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：Wood

Mackenzie，EIA，HTI表：美国储能新增装机预测据Wood

Mackenzie数据，2023年美国储能新增装机32.4GW，同比增长51%，平均配储市场3.2小时，工商业、住宅配储率分别为5%、13%，预计2024年将分别提升至10%、25%。我们假设光伏配储率平稳提升，独立储能维持较高增速，测算

2024

、

2025

年储能新增装机

14.9GW

、22.0GW，同比增长66%、48%。图：美国光伏、储能新增装机量2.2

FERC并网新规有望改善美国储能并网瓶颈17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明据EIA，

2024年1-8月，美国储能实际并网总计5.96GW，完成年初目标的66.06%，同比提升4.03pct。储能项目排队并网数量增加和审核周期长是影响储能并网效率的重要原因。审核时间过长导致储能排队项目多。美国从提交并网服务申请到开始商业化运营的所需周期，2000-2007年所需不到2年，2018-2023年需4年多。资料来源：EIA，北极星储能网援引Lbl和GGII整理，HTI2024年预计并网MW实际并网MW当年新增存量MW当月并网率累计并网率1月104415588914.83%14.83%234%7.39%3月17591045310259.43%28.49%4月829685324582.69%37.19%5月65510732827163.84%51.43%6月25261250410349.48%50.84%7月4127533762182.84%57.05%8月2609613061369.54%66.06%9月61410月16211月21012月4299表：2024年美国储能并网情况图：2005-2023年从发起互连请求到投入商业化运营所需周期的中位数2.2

FERC并网新规有望改善美国储能并网瓶颈18请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：EIA，HTI70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%123491011125 62024年累计并网率7 82023年累计并网率2023年7月28日，FERC颁布了并网新规，简化了并网流程，如将可行性评估和设备影响评估压缩到150天内完成；将原本的逐一研究模式改为分批次集群研究等，减少排队时间。新规于2023年11月6日起实施。自实施后，总体2024年1-8月实际并网数/预测并网数略高于2023年，但完成率仍有改善空间。2024年5月，FERC发布了1920号令，涉及美国未来至少20年跨区域输电网络的长期建设和投资规划。法案要求输电网运营商每5年对规划进行一次更新（此前少有运营商制定），还必须考虑规划的经济性、可靠性和极端天气的影响。FERC还制定了新的电网升级改造和运维的成本分配规则。电网升级有利于储能需求及并网。图：2023和2024年实际并网/预计并网2.3

变压器供应仍紧张，但进口增多仅部分缓解19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明美国变压器交付周期持续攀升，电力变压器及升压变平均交付周期由2022Q1的80、40周分别持续提升至

2023Q4

的120、130周。在美国，由于已安装的变压器超过了35-40年的设计寿命，一项为期数十年的更换计划正在进行中。资料来源：WOOD

MACKENZIE，中国海关、HTI图：2022Q1-2023Q4电力变压器和升压变压器交付周期延长2.3

变压器供应仍紧张，但进口增多仅部分缓解20请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明中国变压器出口美国的金额增速高，或能部分缓解变压器供应紧张局面，但有限。2023年金额为31.4亿人民币，yoy为26.57%，

2024年1-8月金额为25.7亿人民币，yoy+39.96%。根据Mordor

intelligence，

2024年北美变压器市场规模预计为88.6亿美元，预计到2029年将达到115.4亿美元，就美国市场容量而言，中国出口约占5%。资料来源：中国海关、HTI图：2020-2023年和2024年8月中国出口美国变压器金额及yoy（单位：万元；%）25000040%20000030%15000020%10%0%-10%-20%70%60%50%0500001000003000003500002020年2021年出口金额2022年 2023年 2024年1-8月出口金额yoy（右轴）-40%-30%-20%-10%0%10%20%020004000600080001000012000140002020年2021年出口数量2022年 2023年 2024年1-8月出口数量yoy（右轴）图：2020-2023年和2024年8月中国出口美国变压器金额及yoy（单位：万个；%）1、市场驱动力：超高IRR来自降息+电网不稳定+补贴2、市场空间展望：存量规划项目多，并网流程简化释放增长潜力3、产业链分析：低成本中国供给具备不可替代性4、投资建议5、风险提示目录请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明213.1

美国储能集成商请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明据Wood

Mackenzie数据，2023年北美电池储能集成商前三名依次为特斯拉、阳光电源、Fluence，三者占据72%的市场份额，同比增长20%（2022年排名依次为特斯拉/Fluence/阳光电源，市占率25%/22%/13%），宁德时代、亿纬锂能、海辰储能等作为美国本土巨头上游厂商进军美国市场。资料来源：高工储能公众号，起点锂电公众号，HTI表：美国主要储能集成商企业名称简介业务情况上游中国供应商Tesla美国电动汽车及清洁能源公司北美地区第一大集成商，拥有Powerwall、Powerpack、Megapack等产品序列宁德时代，比亚迪阳光电源中国领先逆变器厂商全球最大的光伏逆变器供应商，持续推进产品和服务全覆盖战略，储能系统等业务高速增长。Fluence西门子和AES成立的合资公司客户经验覆盖47个地区超过225个项目，已建成项目规模超过7GWh。也是欧洲排名第一的系统集成商，份额19%。宁德时代，远景动力NextEra美国最大的资本基础设施投资者之一在美国49个州设有办事处，市值超过1000亿美元，是全球最大的公用事业公司。宁德时代Powin美国储能集成及制造商在储能领域已有近10年发展历史，是美国头部储能集成企业之一。宁德时代，亿纬锂能、协鑫集团、远景动力、海辰储能、瑞浦兰钧FlexGen美国储能技术提供商和系统集成商专有的能源管理软件平台HybridOS允许储能所有者部署各种电力市场战略。宁德时代、海辰储能比亚迪中国电动汽车及能源公司已形成集储能产品研究、开发、制造、销售、服务、回收于一体的完整产业链。223.2

美国PCS格局请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明美国PCS以本土品牌为主，市场品牌壁垒较高，除阳光电源以自有品牌在美国拥有较高市占率外（2022年美国市场市占率排名第二），多数中国逆变器厂商在美国以贴牌形式销售，其中Sol-Ark为德业股份指定独家代理，科华数据（2022年美国PCS市场份额排名第四）贴牌Juniper，我们认为随着美国储能市场的高增，这些优质上游贴牌厂商业绩也将迎来新增量。资料来源：S&P

Global，光储小趴菜公众号，北极星储能视界公众号，HTI表：中国供应商与美国品牌对应情况图：2022年美国前十大PCS供应商中国供应商美国品牌德业股份Sol-Ark艾罗能源松下，夏普科华数据Juniper233.3

中国储能电池全球市占率高中国储能电池全球占比超8成。根据SNE，2023年宁德时代、比亚迪、亿纬锂能、瑞浦兰钧、海辰储能、鹏辉能源、国轩高科和中创新航合计出货储能电池160GWh，占全球出货86.5%。表：全球储能电池企业出货量（GWh）2021年2022年2023年2021年占比2022年占比2023年占比宁德时代17527438%43%40%比亚迪4.5142210%12%12%亿纬锂能110212%8%11%瑞浦兰钧1.47143%6%8%海辰储能5134%7%三星SDI8.29919%7%5%LG7.99818%7%4%鹏辉能源0.5661%5%3%国轩高科0.5561%4%3%中创新航242%2%其他3.4288%2%4%24请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：SNE，HTI3.3

中国储能电池全球市占率高北美储能系统集成商前三为Tesla、阳光电源和Fluence，总市占率高达72%。表：2023年全球储能系统集成商出货占比25请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：SNE，HTI3.3

中国储能电池全球市占率高资料来源：盖世汽车腾讯号，澎湃新闻、索比储能网、碳索储能网、《亿纬锂能关于子公司与Powin签订10GWh供货协议的公告》、《亿纬锂能关于子公司与AESI签订19.5GWh供货协议的公告》、HTI中国储能电池美国市占率高。宁德时代在美国大储市场份额领先，供应特斯拉、FLUENCE、

Powin、Nextera等。亿纬锂能2024年9月与AESI签订未来交付19.5GWh储能电池协议，于

2023年6月与powin签订10GWh储能供货协议。国轩高科在美国建有工厂，23年12月下线了第一款PACK。瑞浦兰钧24年9月美国子公司开业。与POWIN签订了12GWh电芯合作协议。2023年，与Energy

Vault签署10GWh液冷储能电池系统。表：中国电池厂商美国储能情况整理中国电池厂商产品客户订单宁德时代电芯、电柜特斯拉、FLUENCE、Powin、Nextera等在美国大储市场份额领先。亿纬锂能电芯AESI、ABS、POWIN等2024年9月，亿纬动力与AESI签订协议（原ABS协议转让），预计未来交付约19.5GWh方形磷酸铁锂储能电池。2023年6月，亿纬锂能与POWIN签订10GWh储能供货协议。国轩高科电芯、户储Invenergy、Jinko、Borrego

NextEra

Energy、苏美达、阳光电源等2023年12月21日，在美国加州弗里蒙特工厂（产能1GWh），国轩高科下线了第一款电池Pack。该工厂主要生产容量从3kWh到30kWh的便携式储能产品、家用储能产品等，目标是美洲的储能市场。瑞浦兰钧电芯、系统POWIN、Energy

Vault等2024年9月9日，瑞浦兰钧美国子公司于加利福尼亚州尔湾正式开业。瑞浦兰钧与POWIN签署12GWh储能电芯合作框架协议。2023年，与Energy

Vault签署10GWh液冷储能电池系统协议。26请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明3.4

提关税后，中国储能电池性价比仍高2026年美国对储能电池的关税加征提高，但中国企业仍有竞争力。根据第一财经，2024年5月，美国预计在2026年将储能电池关税从7.5%提升至25%。根据高工产研2024年5月预测，即使中国电芯被增加25%的关税价格，其对比美国电芯价格仍有较大竞争力。同时，由于现阶段电池价格低，若以0.4人民币/Wh计算，增收25%关税对成本影响增加仅0.07元/Wh，对成本影响小。同时中国储能系统单价也远低于美国。图：预测2026年中美电芯和PACK价格 图：美国储能价格季度美国储能价格（$/kW）换算美国储能价格（人民币/Wh）中国系统价格（人民币/Wh）中国EPC价格（人民币/Wh)2022Q319934.651.551.912022Q419334.511.531.872023Q117784.151.421.802023Q216803.921.181.712023Q312883.011.081.502023Q410302.400.891.622024Q110802.520.771.39注：换算美元储能价格一列，采用换算方法是，考虑为时长3h的系统，美元兑人民币汇率假设为7。资料来源：GGII，WOOD

MACKENZIE，储能与电力市场，HTI27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明3.4

关税提升，不改美国储能高IRR属性关税提升，不改美国储能高IRR属性。我们假设电池占DC+AC价格50%，做了电池关税敏感性测算，结果表明，提升至25%电池关税后，美国储能IRR仍有20%，即使未来对中国储能电池关税进一步提高至100%，IRR仍接近15%。表：电池关税敏感性测算电池关税7.50%25%50%100%DC+AC端232251278332假设电池占DC+AC的50%116135162216剩余DC+AC端价格116116116116施工59595959总价291310337391IRR21.53%20.01%18.08%14.84%资料来源：GGII，WOOD

MACKENZIE，储能与电力市场，HTI28请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1、市场驱动力：超高IRR来自降息+电网不稳定+补贴2、市场空间展望：存量规划项目多，并网流程简化释放增长潜力3、产业链分析：低成本中国供给具备不可替代性4、投资建议5、风险提示目录请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明29投资机会梳理30请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明我们认为，随着美国储能的高景气度发展，储能逆变器、电池及系统受益明显。逆变器及系统端：1）推荐关注盛弘股份（进军美国工商储）、阳光电源（2023年北美系统市占率第二）

和阿特斯（美国储能占比高弹性，2022年从事储能业务的子公司e-STORAGE在北美的市场份额达9%位列第五。）。2）建议关注有美国布局的通润装备、科华数据（2021年PCS在美国出货量排第六）和科陆电子（供货Fluence、FlexGen、三菱重工等）。储能电池端：推荐关注宁德时代（市占率约50%）、亿纬锂能（供货AESI和Powin等）、国轩高科和瑞浦兰钧（供货Powin和Energy

Vault等）。建议关注南都电源。风险提示31请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：HTI风险提示：美国储能增速不及预期、美国储能政策优惠突然取消、碳酸锂价格飞涨、美国储能电池关税增长高于预期。APPENDIX

22重要信息披露本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司(HTIRL)，Haitong

Securities

India

Private

Limited

(HSIPL)，Haitong

International

Japan

K.K.

(HTIJKK)和海通国际证券有限公司(HTISCL)的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团(HTISG)各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。IMPORTANT

DISCLOSURESThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternational,aglobalbrandnamefortheequityresearchteamsofHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),HaitongInternationalJapanK.K.(“HTIJKK”),HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),andanyothermemberswithintheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”),eachauthorizedtoengageinsecuritiesactivitiesinitsrespective

jurisdiction.HTIRL分析师认证Analyst

Certification:我，

吴杰，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。我和我的家属（我已经告知他们）将不会在本研究报告发布后的3个工作日内交易此研究报告所讨论目标公司的证券。I,

Jie

Wu,

certify

that

(i)

the

views

expressed

in

this

research

report

accurately

reflect

my

personal

views

about

any

or

all

of

the

subject

companiesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportis

published.我，

陈昊飞，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。我和我的家属（我已经告知他们）将不会在本研究报告发布后的3个工作日内交易此研究报告所讨论目标公司的证券。I,

Haofei

Chen,

certify

that

(i)

the

views

expressed

in

this

research

report

accurately

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views

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any

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subjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportis

published.APPENDIX

23利益冲突披露Conflict

of

Interest

Disclosures海通国际及其某些关联公司可从事投资银行业务和/或对本研究中的特定股票或公司进行做市或持有自营头寸。就本研究报告而言，以下是有关该等关系的披露事项（以下披露不能保证及时无遗漏，如需了解及时全面信息，请发邮件至ERD-Disclosure@）HTIandsomeofitsaffiliatesmayengageininvestmentbankingand/orserveasamarketmakerorholdproprietarytradingpositionsofcertainstocksorcompaniesinthisresearchreport.Asfarasthisresearchreportisconcerned,thefollowingarethedisclosuremattersrelatedtosuchrelationship

(As

the

following

disclosure

does

notensure

timeliness

and

completeness,

please

send

anemailtoERD-Disclosure@

if

timely

and

comprehensive

information

is

needed).海通证券股份有限公司和/或其子公司（统称“海通”）在过去12个月内参与了002594.CH的投资银行项目。投资银行项目包括：1、海通担任上市前辅导机构、保荐人或主承销商的首次公开发行项目；2、海通作为保荐人、主承销商或财务顾问的股权或债务再融资项目；3、海通作为主经纪商的新三板上市、目标配售和并购项目。HaitongSecuritiesCo.,Ltd.and/oritssubsidiaries(collectively,the"Haitong")havearoleininvestmentbankingprojectsof002594.CHwithinthepast12months.Theinvestmentbankingprojectsinclude1.IPOprojectsinwhichHaitongactedaspre-listingtutor,sponsor,orlead-underwriter;2.equity

or

debtr