衍生品市场指标如何驱动权益投资

捕捉情绪拐点:衍生品市场指标如何驱动权益投资另类指标研究：我们推荐聚焦期权市场衍生品市场的指标为权益资产的择时提供了重要参考。我们特别关注衍生品市场中传递的多空结构，因为这一市场聚集了大量专业投资者和机构投资者，他们的交易行为更值得我们关注研究。期权市场中什么指标最值得关注？持仓量PCR（期权认沽认购比）作为期权市场中的关键指标，能够有效反映机构投资者的情绪变化。我们通过观察市场情绪的转折点，策略在市场情绪低点时布局反弹机会，同时结合顺趋势逻辑作为补充，形成了基于期权市场的

PCR

驱动综合策略（OptiPCR

策略）。这个策略在上证50和沪深300上都可以稳定跑赢指数基准。构建绝对收益策略：期权市场指标结合宏观逻辑考虑到OptiPCR

策略超额收益较强，但是在某些年份绝对收益相对较差的不足点。我们构建了OptiPCR

策略与宏观逻辑的有机结合的组合策略。通过将期权指标（PCR）与宏观因素（如美债周期、汇率变化和北上资金流向）协同分析，通过双重验证增强信号的可靠性和稳定性。策略特点：稳健收益、低回撤、高盈亏比自

2017

年以来，策略表现出色，不仅年化收益达

13.36%，而且每年获得正向收益，同时每年年度最大回撤控制在

11%以内，展现了相对于上证50不错的超额收益能力，同时绝对收益表现也比较突出。经过收益分析我们发现，策略的特性是不追求每次交易都获利，而是通过较高的盈亏比结构获得稳健收益。风险提示本报告所有分析均基于公开信息，不构成任何投资建议；报告中采用的样本数据有限，存在样本不足以代表整体市场的风险，且数据处理统计方式可能存在误差；报告中结论均基于对历史客观数据的统计和分析，但过往数据并不代表未来表现。2◼

期权市场的领先信号：识别情绪与投资机会顺趋势策略：跟随聪明钱的交易方向反转策略：捕捉情绪拐点的盈利机会我们的综合策略：从多维度提升收益可靠性◼

稳健收益方案：OptiPCR策略的实战应用OptiPCR策略进阶：融合宏观逻辑与资金流驱动力策略收益分析：如何做到平衡超额收益与低回撤总结风险提示目3录PCR指标（put-call

ratio）PCR指标（Put-Call

Ratio）是衡量市场情绪的重要工具，表示看跌期权（Put）与看涨期权（Call）的交易量或持仓量之比。在持仓量PCR中，我们认为机构行为是解读该指标的关键，因为机构投资者通常倾向于卖出期权以赚取权利金。当持仓量PCR较高时，这可能意味着市场中看跌期权的持仓较多，我们的逻辑是机构在积极卖出Put期权，而非大规模买入。这种行为表明机构对市场下跌的担忧较低，认为市场可能保持稳健或上行趋势，反而是一种潜在的看多信号。相反，较低的PCR值可能意味着机构减少了卖出看跌期权的意愿，或市场中看涨期权的持仓比例显著上升，反映出机构对市场上涨的信心减弱。持仓量PCR能够从机构视角揭示市场行为，具备一定的指标独特性。Pcr结果（华夏50ETF期权510050）Pcr结果（华泰柏瑞300ETF期权

510300）指数点位数据来源：Wind，华福证券研究所4PCR数据指数点位PCR数据逻辑1：情绪较好时持续买入买入条件（PCR

>

五日均值

+

0.05）当PCR大于其五日均值+0.05时，表明市场情绪较为乐观，由于机构投资者偏好卖出期权，这个时候我们可以认为机构持有Put较多，可能表明市场有上涨的动力。策略执行

买入。此时预计市场可能会持续上涨，持仓量的增加意味着市场情绪支持买入操作。空仓条件（PCR

<

五日均值

+

0.05）当PCR小于五日均值时，市场情绪偏向悲观，可能意味着市场存在下行压力或情绪转弱。策略选择

空仓，避免在较弱的市场环境中持仓，减少风险。Pcr策略结果（择时标的为上证50指数）Pcr策略绩效收益最大回撤年化波动率胜率卡尔玛比率夏普比率2015-2.59%0.85%2.90%50.00%-3.05-1.362016-0.48%7.77%8.63%46.88%-0.06-0.1920176.32%2.51%5.00%53.49%2.550.98201814.56%6.97%7.85%70.21%2.121.64201916.18%3.32%10.30%51.61%4.91.420207.52%4.01%7.57%44.68%1.640.71202110.46%4.79%8.19%53.33%2.191.12022-14.67%14.81%7.87%34.55%-1-2.2420235.06%2.83%5.61%51.06%1.730.63202414.91%6.59%13.17%64.00%2.731.25总体表现6.16%15.25%8.46%52.33%0.40.59策略净值超额收益数据来源：Wind，华福证券研究所5抄底机会的情形另一个策略思路是，当持仓PCR达到滚动180天的最低值时，表示市场的乐观情绪相对较低，市场情绪可能接近底部，反而是一个较好的买入信号。此时开始持有标的，持仓期为20交易日左右，效果会比较好。这个可能和市场的反弹行情有关系。这一策略通过观察市场情绪的转折点，在情绪低迷时进行布局，捕捉市场情绪反转后的涨幅，提升收益。出现极端情形以后指数表现开始结束初始价格卖出价格收益2017/12/282018/1/252859.053157.4610.4%2018/2/92018/3/152810.032894.983.0%2018/6/272018/7/242452.642563.584.5%2018/12/262019/1/242281.562411.565.7%2020/2/32020/2/282727.092821.043.4%2020/3/182020/4/152625.752764.495.3%2020/10/272020/11/233294.093469.805.3%2020/12/142021/1/113467.773776.538.9%2021/3/102021/4/73532.053558.470.7%2021/6/162021/7/133486.293391.74-2.7%2021/7/272021/8/233126.383099.89-0.8%2022/3/92022/4/72907.182902.48-0.2%2022/9/292022/11/22608.982418.32-7.3%2023/5/252023/6/212564.502519.08-1.8%2023/8/172023/9/132536.492524.54-0.5%2024/9/102024/10/162235.692650.1818.5%出现极端情形以后指数表现（pct20表示出现信号出现后20个交易日的涨跌幅）数据来源：Wind，华福证券研究所6策略逻辑：情绪低点触发买入信号当持仓

PCR

指标达到滚动

180

天的最低值时，这通常反映出市场的乐观情绪处于相对低点，市场情绪可能接近底部。此时反而是较好的买入时机。策略逻辑是，在市场情绪低迷时布局标的，并持有

20

交易日，以捕捉市场情绪恢复过程中可能带来的反弹收益。这一策略通过识别市场情绪的转折点，在悲观情绪占主导时主动布局，从而在情绪反转后实现收益的提升，展现出利用情绪低点进行反向操作的前瞻性和盈利潜力。这一策略通过观察市场情绪的转折点，在情绪低迷时进行布局，捕捉市场情绪反转后的涨幅，提升收益。策略结果策略结果（择时标的为上证50指数）收益最大回撤年化波动率胜率卡尔玛比率夏普比率201819.05%6.78%8.94%68.33%2.561.720196.48%1.46%4.48%58.82%5.461.44202023.35%5.28%10.72%54.79%4.441.9420214.68%7.40%10.71%54.55%0.630.352022-7.91%12.53%12.07%45.00%-0.64-0.772023-3.17%7.15%5.65%40.00%-0.45-0.83202419.24%8.51%14.19%61.54%2.451.35总体表现7.25%17.74%9.37%55.21%0.410.66数据来源：Wind，华福证券研究所7在300上应用反转策略在沪深300指数上，该策略同样取得了显著效果，表明其核心逻辑具备较强的普适性，而非简单的基于历史数据的过度拟合或数据挖掘。这一结果增强了策略在不同市场环境中的适用性和可靠性，为进一步研究提供了有力的支持。每次抄底操作的情形策略结果策略结果（择时标的为沪深300指数）开始结束初始价格卖出价格收益12020/2/32020/2/283688.363940.056.8%22020/9/242020/10/294563.074772.924.6%32021/3/92021/4/64971.005140.343.4%42021/7/292021/8/254850.274898.161.0%52022/1/272022/3/24619.884578.60-0.9%62022/3/82022/4/64265.394263.840.0%72023/5/182023/6/143956.073864.02-2.3%82023/8/142023/9/83855.913739.99

-3.0%92023/10/242023/11/203487.133576.322.6%102023/12/202024/1/173297.503229.08112024/9/102024/10/163195.763831.59-2.1%19.9%收益最大回撤年化波动率胜率卡尔玛比率夏普比率202013.54%5.05%8.56%57.50%2.691.420211.64%5.43%8.16%52.50%0.310.062022-2.78%8.62%9.78%45.00%-0.33-0.420233.60%5.19%6.85%52.24%0.70.35202413.14%10.99%16.67%50.00%1.440.91总体表现5.68%12.39%10.44%51.36%0.460.45数据来源：Wind，华福证券研究所89PCR持仓数据综合顺趋势和反趋势逻辑PCR持仓数据提供了两种关键逻辑信号：反转逻辑和顺趋势逻辑。这两种逻辑能够帮助投资者识别市场情绪变化，为交易决策提供重要依据。在顺趋势逻辑中，当PCR指标持续向上时，机构投资者看多情绪浓厚，价格可能延续上行趋势（逻辑1）。在反转逻辑中，当PCR达到短期低点时，通常表明市场情绪过度乐观，投资者普遍看多，但市场可能已经处于阶段性顶部，未来行情可能出现反转，成为较好的买入信号（逻辑2）。反之，此时适合顺势操作，避免提前抄底。通过结合这两种逻辑，策略能够动态判断市场情绪的转折点和趋势方向，帮助投资者更精准地把握市场走势变化。我们把这个策略叫做OptiPCR期权市场PCR驱动策略OptiPCR：策略逻辑逻辑1+逻辑2

满足其一即可为避免出现跳点，造成过高换手，策略强制要求持仓至少3天逻辑1:

PCR向上，顺趋势逻辑逻辑2:

PCR短期低点，反转逻辑数据来源：华福证券研究所绘制上证50上表现这个策略的超额收益表现非常稳健，历年均有显著优势。从2017年至2024年，超额收益持续跑赢基准指数，同时，策略的最大回撤始终控制在较低水平（大部分年份在10%以内），稳定性较好策略的最大回撤出现在2022-2023年，这是策略表现不佳的时点。而在2023-2024年，策略回撤相对可控。总体来看，策略超额收益显著，但绝对收益上仍有提升空间，我们在后文中将PCR结合其他指标可以获得进一步增强。综合策略结果（择时标的为上证50指数）综合策略绩效收益最大回撤年化波动率胜率卡尔玛比率夏普比率20177.92%3.11%6.25%40.85%2.551.0320186.61%14.23%13.22%53.21%0.350.32201931.60%4.41%12.32%45.69%7.622.34202035.18%7.43%15.33%47.22%4.581.9520214.87%10.72%13.74%45.89%0.450.312022-19.83%24.42%15.40%34.59%-0.82-1.512023-2.04%9.25%8.69%35.29%-0.25-0.4202418.28%8.51%15.54%47.92%2.551.29总体表现9.08%29.24%12.97%43.94%0.310.64数据来源：Wind，华福证券研究所10策略净值超额收益沪深300上表现在沪深300上，这个策略超额收益上面也有不错的表现。从2020年至2024年，每一年最大回撤都在13%以内，其中2020年仅为5.05%，是回撤最低的一年。尽管2022、2023年收益有所下滑，但整体策略的回撤管理依然相对稳健。策略在收益和波动之间取得较好平衡，体现出长期投资价值。综合策略结果（择时标的为沪深300指数）综合策略绩效收益最大回撤年化波动率胜率卡尔玛比率夏普比率202054.10%5.05%14.75%53.18%10.342.9120213.64%9.11%14.40%46.41%0.280.152022-6.33%12.80%15.20%37.82%-0.5-0.4720230.26%11.43%9.92%42.51%-0.01-0.12202412.31%11.39%19.52%43.84%1.310.76总体表现11.22%18.35%15.01%45.17%0.610.71数据来源：Wind，华福证券研究所11策略净值超额收益最新信号情况（择时标的为上证50指数）最新信号情况（择时标的为沪深300指数）最近的信号情况最近因为PCR从底部开始的持续反弹，导致从11月底开始，策略发出了较长时间的正向信号。而在之前9月-10月的反弹行情中，我们的策略则是较早布局，捕捉到了一个反转信号点，在大幅上涨之前信号就决定买入。指数点位数据来源：Wind，华福证券研究所12信号指数点位信号OptiPCR策略的特点PCR顺趋势策略PCR反转策略特殊性：独立于常规的资金面、技术面、宏观面指标。反转逻辑：包含一个反转逻辑，具备一定的领先性。收益稳定：超额收益相对稳定，虽然未必能获得绝对收益，但不会跑输基准指数。策略的特点策略的主要缺点回撤控制不足：在2022-2023年无法有效控制住回撤，可能缺乏周期择时能力。结构性问题：不是一个常规的周频或月频结构，需要持续跟踪优化。13◼期权市场的领先信号：识别情绪与投资机会顺趋势策略：跟随聪明钱的交易方向反转策略：捕捉情绪拐点的盈利机会我们的综合策略：从多维度提升收益可靠性◼稳健收益方案：OptiPCR策略的实战应用OptiPCR策略进阶：融合宏观逻辑与资金流驱动力策略收益分析：如何做到平衡超额收益与低回撤◼总结◼风险提示目14录15OptiPCR策略无法规避绝对收益下跌从综合策略结果来看，OptiPCR策略在上证50指数上具备获取超额收益的能力。在市场下跌阶段，策略通过跟随市场情绪变化实现风险控制，表现出优于市场的抗跌性，确保超额收益的稳步提升。但是绝对收益上依然是下跌的，OptiPCR策略无法作为绝对收益策略来使用。综合策略结果（择时标的为上证50指数）超额收益:

不论市场如何，稳定获得超额收益绝对收益:

跟随市场下跌数据来源：Wind，华福证券研究所策略净值超额收益16宏观层面刻画的是流动性的预期资金层面刻画的是短期交易获利的胜率美债周期美债收益率影响全球风险偏好美债收益率走高时候，全球流动性收紧，新兴国家股市走高变得越来越困难，美债收益率走低时候，利好新兴国家股市。010102汇率变化刻画了资金进出中国市场的情况。汇率贬值说明很有可能存在资金外流，汇率升值时一般企业愿意结汇，外部资金也愿意投资中国。北上资金直接反映外资通过香港流入A股的情形。外资的流入流出一般也有一定的持续性。我们的宏观择时框架我们宏观择时框架认为外部指标对A股市场具有择时效果。从长周期来看，观察美债周期的变动趋势，短周期上，跟踪汇率变化和北上资金的变化。数据来源：华福证券研究所绘制17宏观择时框架的核心指标：美债周期10年期美债收益率是全球金融市场重要指标，它的背后是美国的货币宽松周期，所以一定程度上左右着新兴市场国家的表现。10年期美债收益率我们使用的方法是把每月月末10年期美债收益率和10年期美债收益率均值的18个月均值放在一起做比较。如果当前美债收益率相对均值偏低，信号为1，看好股市，如果当前美债收益率相对均值偏高，信号为-1，对股市比较谨慎。2021年2月-2024年7月，

10年期美债收益率高于18月均值，信号为-1，而在2024年7月底，

10年期美债收益率低于18月均值，信号由-1转为1。11月份信号一度转为-1，最近12月份信号为+110年期美债收益率的变化（单位：%）信号与沪深300对比数据来源：Wind，华福证券研究所指数点位信号18宏观择时框架的辅助指标：资金流向指标该策略通过两大核心指标识别短期交易机会，提升获利概率：汇率变化与北上资金动向。在汇率变化方面，策略关注人民币汇率（USDCNY）的走势。当

USDCNY

下跌（人民币升值）时，市场通常预期外资流入，利好资产价格，此时发出信号1为正；而当

USDCNY

上升或持平时，信号1为负，反映市场情绪趋于谨慎。在北上资金方面，策略分析过去一个月的北上资金净买入额与过去12个月的平均水平对比。如果近期净买入额超过平均水平，表明外资对A股偏乐观，此时发出信号2为正；反之，当净买入低于平均值时，信号2为负，反映市场情绪较为悲观。通过结合汇率变化和北上资金的多维信号，策略可以动态捕捉市场情绪变化，提高短期交易决策的准确性。数据来源：华福证券研究所绘制与美债周期逻辑结合这个策略的特点是综合表现稳健，整体收益相对稳定，但策略存在空仓时间较长的问题，可能导致部分机会收益的流失。从数据来看，2019年和2020年的收益表现突出，年化波动率适中，但2024年的收益与风险指标相比有所下降。尽管卡尔玛比率和夏普比率在历史表现中保持良好，不过空仓时间较多，这反映了策略的保守倾向。综合策略结果（择时标的为上证50指数）综合策略绩效收益最大回撤年化波动率胜率卡尔玛比率夏普比率201933.30%4.41%12.32%45.69%7.622.34202035.18%7.43%15.33%47.22%4.581.9520211.78%5.14%5.54%45.45%0.340.07202418.42%8.51%14.65%48.72%2.351.26总体表现10.28%8.51%8.84%46.96%1.211.01策略净值数据来源：Wind，华福证券研究所19迄今最大回撤滚动结果与资金流向逻辑结合相比于前一个策略，这个策略的特点是大部分时间都有信号，有策略操作的时间会更多。但是因为2022-2023年这段时间整体指数表现不佳，因此相比只有美债周期逻辑的策略提升比较有限。综合策略结果（择时标的为上证50指数）综合策略绩效收益最大回撤年化波动率胜率卡尔玛比率夏普比率20175.33%3.11%5.13%44.00%1.720.76201812.29%3.37%6.08%69.44%3.141.47201925.59%2.45%11.03%46.67%11.212.17202028.32%5.90%12.81%46.00%4.621.8920219.00%5.18%7.71%45.45%1.740.992022-3.66%10.83%9.28%39.47%-0.34-0.5320233.10%6.27%5.12%45.24%0.460.3202413.46%8.51%14.68%48.72%1.931.04总体表现11.32%10.83%9.57%47.62%1.041.04策略净值数据来源：Wind，华福证券研究所20迄今最大回撤滚动结果和资金流向+美债周期结合（信号等权相加）整体来看这个策略相比于单独使用单个择时指标表现更好，这个策略的特点是综合表现稳健，在年化收益率和最大回撤的平衡上表现出色。在某些有弹性的时间点，比如2019、2020、2024，策略可以捕捉到一些反弹行情。策略年化收益率在2017至2024年间保持在较高水平，同时最大回撤控制较好，大部分年份回撤在10个点以内。总体而言，这种策略是一个适合稳健型投资者的绝对收益策略。综合策略结果（择时标的为上证50指数）综合策略绩效收益最大回撤年化波动率胜率卡尔玛比率夏普比率20175.33%3.11%5.13%44.00%1.720.76201812.29%3.37%6.08%69.44%3.141.47201931.60%4.41%12.32%45.69%7.622.34202035.18%7.43%15.33%47.22%4.581.9520219.00%5.18%7.71%45.45%1.740.992022-3.66%10.83%9.28%39.47%-0.34-0.5320233.10%6.27%5.12%45.24%0.460.3202414.53%8.51%14.75%47.73%2.071.11总体表现12.85%10.83%10.23%47.46%1.191.12策略净值数据来源：Wind，华福证券研究所21迄今最大回撤滚动结果最终方案表现我们的最终方案是将PCR趋势反转信号与宏观信号相结合，只有二者同时发出正向信号时，我们才进行买入指数的操作。为避免出现跳点，造成过高换手，策略强制要求持仓至少3天。策略的一个显著优势是风险收益比的匹配性，年化波动率在10%以下时实现了较高的收益。然而，2023年后策略收益增速有所放缓，2024年虽然胜率和收益有所回升，但卡尔玛比率和夏普比率相较2019年仍有一定下降。策略为日频跟踪，交易成本为双边，5/10000，年化换手率19.3。综合策略结果（择时标的为上证50指数）综合策略绩效收益最大回撤年化波动率胜率卡尔玛比率夏普比率20174.67%3.68%5.24%45.28%1.270.62201811.58%3.98%6.14%66.67%2.481.35201931.60%4.41%12.32%45.69%7.622.34202035.18%7.43%15.33%47.22%4.581.9520215.98%6.51%8.63%44.83%0.920.5620220.63%10.83%9.74%44.19%0.06-0.0420236.54%5.66%5.55%47.83%1.130.9202414.53%8.51%14.75%47.73%2.071.11总体表现13.36%11.54%10.41%47.91%1.161.15数据来源：Wind，华福证券研究所22策略盈亏比较高收益在“-2%-0”和“0-2%”区间的次数最多，表明大部分交易结果趋于盈亏平衡，策略整体风险较低。然而，整体来看，出现小幅亏损（“-2%-0”）的可能性明显高于小幅盈利（“0-2%”）整体来看，出现小幅亏损的可能性最大。不过值得注意的是，“>5%”的大幅盈利次数显著多于“<

-5%”的极端亏损次数，清晰地反映出我们的策略有较强的能力捕捉到大幅盈利机会最新的信号结果（择时标的为上证50指数）最终的每次盈利分布情况分年度盈利分布情况年份<

-5%-5%-2%-2%-00-2%2%-5%>

5%201713321201811120191264422020352242021232112022131112023231120241211整体11226151111指数点位数据来源：Wind，华福证券研究所23信号沪深300和汇率+美债周期结合从数据来看，该策略整体表现较为稳健，净值在2020年和2021年实现了显著增长，2022年由于市场回撤较大，策略录得负收益（-2.20%），但有效控制了风险。2024年策略的年化波动率提升至17.80%，不过卡尔玛比率和夏普比率分别回升至1.26和0.76。我们发现这个策略在沪深300也能适用，说明策略底层逻辑具备一定的可靠性。综合策略结果（择时标的为沪深300指数）综合策略绩效收益最大回撤年化波动率胜率卡尔玛比率夏普比率202054.10%5.05%14.75%53.18%10.342.9120211.82%7.30%9.33%44.44%0.1-0.032022-2.20%9.82%9.94%43.14%-0.23-0.3320233.17%8.83%6.53%43.28%0.310.23202411.30%10.99%17.80%46.15%1.260.76总体表现12.23%14.84%12.30%48.19%0.820.91数据来源：Wind，华福证券研究所24策略净值迄今最大回撤滚动结果◼

期权市场的领先信号：识别情绪与投资机会顺趋势策略：跟随聪明钱的交易方向反转策略：捕捉情绪拐点的盈利机会我们的综合策略：从多维度提升收益可靠性◼

稳健收益方案：OptiPCR策略的实战应用OptiPCR策略进阶：融合宏观逻辑与资金流驱动力策略收益分析：如何做到平衡超额收益与低回撤总结风险提示目25录另类指标研究：衍生品市场的指标为权益资产的择时提供了重要参考。我们特别关注衍生品市场中传递的多空结构，因为这一市场聚集了大量专业投资者和机构投资者，他们的交易行为通常被视为“聪明钱”，更具参考价值。期权市场中重要的指标：其中，持仓量PCR（期权认沽认购比）作为期权市场中的关键指标，能够有效反映机构投资者的情绪变化。通过观察市场情绪的转折点，策略在市场情绪低点时布局反弹机会，同时结合顺趋势逻辑作为补充，形成了基于期权市场的

PCR

驱动综合策略（OptiPCR

策略）。期权市场指标结合宏观逻辑：最终的策略是

OptiPCR

策略与宏观逻辑的有机结合。通过将期权指标（PCR）与宏观因素（如汇率变化和北上资金流向）协同分析，策略能够精准捕捉市场情绪变化，从而显著提升投资决策的胜率。策略核心在于将微观市场情绪与宏观经济变量有机整合，通过双重验证增强信号的可靠性和稳定性。最终策略表现：自

2017

年以来，策略表现出色，不仅年化收益达

13.36%，而且每年获得正向收益，同时每年年度最大回撤控制在

11%以内，展现了相对于上证50不错的超额收益能力，同时绝对收益表现也比较突出。26◼

期权市场的领先信号：识别情绪与投资机会顺趋势策略：跟随聪明钱的交易方向反转策略：捕捉情绪拐点的盈利机会我们的综合策略：从多维度提升收益可靠性◼

稳健收益方案：OptiPCR策略的实战应用OptiPCR策略进阶：融合宏观逻辑与资金流驱动力策略收益分析：如何做到平衡超额收益与低回撤总结风险提示目27录本报告所有分析均基于公开信息，不构成任何投资建议；报告中采用的样本数据有限，存在样本不足以代表整体市场的风险，且数据处理统计方式可能存在误差；报告中结论均