财务管理学 第2版 课件 第六章 企业筹资管理（下）

第六章企业筹资管理（下）

《财务管理学》课程结构财务管理基本理论财务管理基本价值观念财务管理基本内容筹资投资利润分配决策分析控制预算预测学习要求基本要求：本章以下主要内容（重点）都要求掌握。重点：资金需要量预测方法中的销售百分比法；财务杠杆原理及其计算；经营杠杆、复合杠杆原理及其计算、各杠杆与风险关系；资金结构和最佳资金结构；资金结构决策方法中的比较资金成本法。Contents企业资金需要量的预测

1杠杆原理

2资金结构

3第一节，企业资金需要量的预测比率预测法——销售百分比法

定性预测法

资金习性预测法

返回第一节，企业资金需要量的预测企业的资金需要量是筹资的数量依据，必须科学合理地进行预测。预测资金需要量可以采用定性预测与定量预测的方法。其中，定量预测法通常有因素分析法、销售百分比法和资金习性预测法等。在实际工作中，定性预测法和定量预测法要互为补充，以定量预测为基础，结合定性预测。第一节，企业资金需要量的预测财务预测依据的原理（了解）连续性原理相关性原理相似性原理统计规律性原理一、定性预测法定性预测方法一般是在企业缺乏完备、准确的定量预测依据的情况下采用。

（一）集合意见法（企业领导、主管人员和业务人员）（二）专家预测法（座谈会，面对面集体讨论）（三）德尔菲法（发放调查表，多次反复反馈，背靠背，最后企业加以综合，提出预测结果）二、定量预测法

（一）销售百分比法

销售百分比法是根据销售与资产负债表和损益表相关项目之间的比例关系预测资金需要量的方法。是比率分析预测法、因果关系预测法的一种。（一）销售百分比法销售百分比法假设企业部分资产项目、负债项目与销售收入之间存在稳定的百分比关系，根据预计销售收入的变动额和相应的百分比来预测资产、负债项目的变动额，然后利用“资产＝负债＋所有者权益”这一会计等式来确定筹资需要量。二、定量预测法

（一）销售百分比法例：

某公司20×6年实际销售额为10亿元，销售净利率为10%，股利支付率为50%，该公司20×6年12月31日的简易资产负债表如下表所示。20×7年公司预计销售额将增至12亿元，假定公司现在还有剩余生产能力，即增加收入不需要进行固定资产方面的投资，并假定20×7年的销售净利率与股利支付率与20×6年相同。要求用销售百分比法预测20×7年需追加的外部筹资额。二、定量预测法

（一）销售百分比法ABC公司资产负债表（简表）单位：万元20×6年12月31日资产金额负债及所有者权益金额现金

2000短期借款

5000应收账款28000应付账款13000存货30000应付费用12000固定资产净值40000应付债券20000实收资本40000留存收益10000资产总额100000负债及所有者权益合计100000二、定量预测法

（一）销售百分比法第一步，预计销售增长率销售增长率=（120000-100000）/100000=20%第二步，将资产负债表中随销售额变动而变动的资产和负债项目（变动性项目或敏感性项目）分离出来，确定其与销售收入的百分比。变动性或敏感性资产项目一般有：现金、应收账款、存货等流动资产项目。变动性或敏感性负债项目一般有：应付账款、应付费用等自然性融资项目。二、定量预测法

（一）销售百分比法ABC公司销售百分比表资产占销售额百分比负债及所有者权益占销售额百分比现金2%短期借款不变动应收账款28%应付账款13%存货30%应付费用12%固定资产净值不变动应付债券不变动实收资本不变动留存收益不变动合计60%合计25%二、定量预测法

（一）销售百分比法第三步，确定需要增加的资金。每增加100元的销售收入，该公司需要投入60元，自然性融资解决了25元，因此还必须取得35元的资金来源。现在销售收入增加了2亿元，按照35%的比率可预测将增加7000万元的资金需求。第四步，根据有关财务指标的约束条件，确定对外资金需求的数额。留存收益=120000×10%×（1-50%）=6000万元。对外筹资额=12000-5000-6000=1000万元。返回二、定量预测法

（一）销售百分比法上述预测过程也可用下列公式表示：对外筹资需要量＝新增销售额×变动性资产销售百分比－新增销售额×变动性负债销售百分比－预测期销售额×计划的销售净利率×（1－股利支付率）对外筹资需要量＝20000×60%－20000×25%－120000×10%×（1－50%）=12000-5000-6000=1000（万元）二、定量预测法

（一）销售百分比法优点：易于应用。缺点：如果销售百分比与实际不符，据以进行预测就会造成错误的结果。因此，在有关因素发生变动的情况下，必须相应地调整原有的销售百分比。注意：有时固定资产也可能是变动性项目。二、定量预测法

（二）资金习性预测法

资金习性预测法是指根据资金习性预测未来资金需要量的方法。所谓资金习性，是指资金的变动与产销量之间的依存关系。按照资金与产销量之间的依存关系，可以把资金区分为不变资金、变动资金和半变动资金。（二）资金习性预测法设产销量为自变量x，资金需要量为因变量y，它们之间的关系可用下式表示：y=a+bx式中：a为不变资金，b为单位产销量所需变动资金，其数值可采用高低点法或回归直线法求得。资金习性预测法

——回归直线法

从理论上说，回归直线法是一种计算结果最为精确的方法。但运用回归直线法必须注意以下问题：第一，资金需要量与产销业务量之间线性关系的假定应符合实际情况；第二，确定a、b数值，应利用预测年度前连续若干年的历史资料，一般要有3年以上的资料；第三，还要考虑价格等因素的变动情况。返回第二节，杠杆原理资金来源结构（筹资结构）是企业筹资决策的核心。筹资结构决策应考虑的最主要因素是资金成本和财务风险。资金成本问题已在第二章第三节中讲述。本章主要讨论财务风险及杠杆原理问题。第二节，杠杆原理经营杠杆

相关概念

财务杠杆

复合杠杆

返回第二节，杠杆原理一、杠杆效应的含义

二、成本习性、边际贡献与息税前利润

三、经营杠杆

四、财务杠杆

五、复合杠杆

第二节，杠杆原理一、杠杆效应的含义自然界中的杠杆效应。在企业财务管理活动中，杠杆效应是指由于固定性成本（固定生产经营成本或固定财务费用）的存在而导致的，当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关财务变量会以较大幅度变动的现象。第二节，杠杆原理二、成本习性、边际贡献与息税前利润（一）成本习性及分类

成本习性的含义。

按成本习性可把企业全部成本分为固定成本、变动成本和混合成本三类。

（一）成本习性及分类（1）固定成本

固定成本是指其总额在一定时期和一定业务量范围内不随产销业务量发生任何变动的那部分成本。

单位固定成本将随产销量的增加而逐浙变小。

固定成本还可进一步区分为约束性固定成本和酌量性固定成本两类。（2）变动成本变动成本是指其总额随着业务量的变动而成正比例变动的成本。从单位变动成本来看，它反而是固定的。变动成本也存在“相关范围”问题。（3）混合成本虽然也随业务量的变动而变动，但不成同比例变动，不能简单地归入变动成本或固定成本，这类成本称为混合成本。混合成本按其与业务量的关系又可分为：半变动成本和半固定成本。

混合成本可以按一定的方法分解成变动部分和固定部分。（一）成本习性及分类总成本习性模型可用下式表示为：y=a+bxy指总成本，a指固定成本，b指单位变动成本，x指业务量（如产销量，假定产量与销量相等）。基本量本利分析的图式。

二、成本习性、边际贡献与息税前利润（二）边际贡献及其计算边际贡献是指销售（营业）收入减去变动成本以后的差额。M=px-bx=（p-b）x=m•x产销量达到保本点之后，每增加一个单位的产销量，企业的利润就增加相当于一个单位边际贡献的数额。

二、成本习性、边际贡献与息税前利润（单位）边际贡献与（单位）销售收入之比，称为边际贡献率。变动成本率=（单位）变动成本/（单位）销售收入边际贡献率与变动成本率之和等于1。

二、成本习性、边际贡献与息税前利润（三）息税前利润及其计算

息税前利润是指企业支付利息和交纳所得税前的利润。也可以=税前利润+利息费用=净利润+所得税+利息费用。它是财务管理中一个重要的利润概念。成本按习性分类后，息税前利润可用下列公式计算：EBIT=px-bx-a=（p-b）x-a=M-a

上式的固定成本和变动成本中不应包括利息费用因素。

第二节杠杆原理三、经营杠杆（一）经营杠杆的含义由于固定成本的存在而导致息税前利润变动率大于产销量（销售额）变动率的杠杆效应，称为经营杠杆，又称营业杠杆。举一个简单例子：三、经营杠杆（二）经营杠杆的计量只要企业存在固定成本，就存在经营杠杆效应的作用。但不同企业或同一企业不同产销业务量基础上的经营杠杆效应的大小是不同的，为此需要对经营杠杆的作用程度进行计量。对经营杠杆的计量最常用的指标是经营杠杆系数。（二）经营杠杆的计量所谓经营杠杆系数（简称DOL），也称经营杠杆度，是指息税前利润变动率相当于产销业务量（或销售额）变动率的倍数。其计算公式为：（1）经营杠杆系数（DOL）=

息税前利润变动率/产销业务量（或销售额）变动率

（二）经营杠杆的计量如果只知道基期数据，不知道预测期的数据，那么经营杠杆系数还可以按以下简化公式计算：（2）预测期经营杠杆系数=基期边际贡献/基期息税前利润或：DOL=M/EBIT=M/（M-a）

=（p-b）x/[（p-b）x-a]设px为S（销售额用S表示），那么：经营杠杆的计算理论公式无预测期数据三、经营杠杆（三）经营杠杆与经营风险的关系

经营风险是与企业生产经营相关的风险，是指企业因生产经营上的原因而导致的收益（息税前利润）不稳定的可能性。

（三）经营杠杆与经营风险的关系由于企业的息税前利润

=销售收入-变动成本

-固定成本

=（销售单价

-单位变动成本）×产销量

-固定成本，因此，引起经营风险的主要原因，是销售单价、销售量、单位变动成本和固定成本的变化等因素。这些因素均会造成企业息税前利润的不稳定，因此都属于经营风险。（三）经营杠杆与经营风险的关系由于固定成本的存在而产生的经营杠杆效应，加剧了息税前利润变动，也加剧了经营风险。如果固定成本为零，则经营杠杆系数等于1，企业没有经营杠杆的作用，但此时企业的经营风险由于销售量、销售单价和变动成本的影响而依然存在。（三）经营杠杆与经营风险的关系固定成本、经营杠杆系数和经营风险三者呈同方向变化，即在其他因素一定的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数越大，企业经营风险也就越大。

经营杠杆作用的大小取决于一定时期企业的固定成本与销售收入的比例。

第二节杠杆原理四、财务杠杆（一）财务杠杆的含义由于固定财务费用的存在而导致的企业净利润（EAT）或普通股每股利润（EPS）变动率大于息税前利润（EBIT）变动率的杠杆效应，称为财务杠杆。教材表6-5中甲、乙两公司的资金总额相同，息税前利润相等，息税前利润的增长率也相同，不同的是资金结构。甲公司的资金全部都是权益资金（普通股），没有负债，乙公司的资金中普通股和负债资金各占一半。在甲、乙两公司息税前利润均增长20%的情况下，甲公司净利润或每股利润增长了20%，与息税前利润的增长幅度相同;而乙公司净利润或每股利润却增长了33.33%，比息税前利润的增长幅度大，这就是因为乙公司利用了负债资金而产生了财务杠杆正效应。当然，这项财务杠杆正效应的产生前提是资金息税前利润率10%大于负债利率8%。如果息税前利润下降，乙公司净利润或每股利润的下降幅度也会大于甲公司净利润或每股利润的下降幅度。

四、财务杠杆（二）财务杠杆的计量

只要企业的筹资方式中有固定财务费用支出的债务和优先股，就会存在财务杠杆效应。但不同企业和同一企业的不同时期财务杠杆的作用程度是不一样的，为此需要对财务杠杆的作用加以计量。对财务杠杆计量的主要指标是财务杠杆系数。财务杠杆系数（简称DFL），亦称财务杠杆程度，它是指企业净利润或普通股每股利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。（二）财务杠杆的计量

1、对于一般企业来说：DFL=权益资金税后利润率的变动率/息税前利润变动率

或DFL=净利润的变动率/息税前利润变动率

（二）财务杠杆的计量2、对于上市公司而言：DFL=普通股每股利润变动率/息税前利润变动率

也可以：DFL=净利润的变动率/息税前利润变动率

（二）财务杠杆的计量上述公式是计算财务杠杆系数的理论公式，必须以已知变动前后两期的相关数据为前提，比较麻烦。3、如果只知道基期数据，不知道预测期数据，要计算预测期的财务杠杆系数，则需要使用下述简单公式：DFL=基期息税前利润/(基期息税前利润-基期利息)

DFL=EBIT/（EBIT-I）财务杠杆的计量一般企业上市公司无预测期数据负债优先股并存例，另例，如果有优先股股利存在，四、财务杠杆（三）财务杠杆与财务风险的关系广义的财务风险，包括筹资风险、投资风险和收益分配风险。狭义的财务风险也称筹资风险，是指企业为取得财务杠杆利益而利用具有固定性财务费用的资金（如负债、优先股等）时，而给企业所有者的收益（净利润EAT、普通股每股利润EPS）带来的变动可能性。财务管理中的财务风险概念往往是指狭义的财务风险。在资金总额、资金息税前利润率、负债利率等相同的情况下，企业具有固定财务费用的资金的比重越大，财务杠杆系数越大，财务杠杆效应越强，财务风险也越大，企业所有者（上市公司为普通股股东）的收益（EAT或EPS）变动也越剧烈；企业具有固定财务费用的资金的比重越小，财务杠杆系数越小，财务杠杆作用越小，财务风险也越小。当企业无债务负担和优先股时，财务杠杆系数为1，企业就没有财务风险。在其他条件相同的情况下，企业财务杠杆作用的大小、财务风险的高低取决于固定财务费用与息税前利润的比例大小。

启示：企业所有者（上市公司为普通股股东）欲获得财务杠杆利益，企业就要多利用具有固定财务费用的资金，为此需要承担由此引起的财务风险，因此，财务管理者必须在财务杠杆利益与财务风险之间作出合理的权衡。在资金息税前利润率大于负债利率的情况下，企业可以多举借一些负债，以获得财务杠杆的正效应，以增加净利润或每股利润，提升企业价值。第二节杠杆原理五、复合杠杆（一）复合杠杆的含义

如果两种杠杆共同起作用，那么销售量（额）稍有变动就会使净利润或每股利润产生更大的变动。这种由于固定生产经营成本和固定财务费用的共同存在而导致的净利润或普通股每股利润变动率大于产销业务量（或销售额）变动率的杠杆效应，称为复合杠杆。它是对经营杠杆和财务杠杆的联合，所以也称总杠杆或联合杠杆。

五、复合杠杆（二）复合杠杆的计量只要企业同时存在固定性生产经营成本和固定财务费用，就会存在复合杠杆的作用。但不同企业的复合杠杆作用的程度是不一样的，为此需要对复合杠杆的作用程度进行计量。对复合杠杆计量的最常用指标是复合杠杆系数。复合杠杆系数（简称为DTL），也称复合杠杆度，是指净利润或普通股每股利润的变动率相当于产销量（额）的变动率的倍数。

（二）复合杠杆的计量1、理论计算公式：DTL=普通股每股利润变动率/产销业务量（额）变动率

即：DTL=（△EPS/EPS）/（△x/x）

=（△EPS/EPS）/（△px/px）

或DTL=净利润变动率/产销业务量（额）变动率

或DTL=权益资金税后利润率的变动率/产销业务量（额）变动率

教材，例6－9（二）复合杠杆的计量2、根据复合杠杆系数与经营杠杆系数、财务杠杆系数之间的关系，复合杠杆系数可用下式表示：DTL=DOL×DFL

即复合杠杆系数等于经营杠杆系数与财务杠杆系数的乘积。

教材，例6－10（二）复合杠杆的计量3、如果只知道基期的相关数据，不知道预测期的相关数据，预测期的复合杠杆系数也可以这样计算：DTL=教材例6-11五、复合杠杆（三）复合杠杆与企业风险的关系由于复合杠杆作用使企业净利润或普通股每股利润大幅度波动而造成的风险，称为复合风险。复合风险直接反映企业的整体风险。在其他因素不变的情况下，复合杠杆系数越大，复合风险（企业风险）越大；复合杠杆系数越小，复合风险（企业风险）越小。

复合杠杆作用给财管者的启示是：由于复合杠杆系数是经营杠杆系数与财务杠杆系数的乘积，所以，经营杠杆和财务杠杆可以按许多方式组合，以实现理想的企业复合风险程度。经营风险已较大的企业，可选择较小的财务风险，用较小的财务风险抵消较大的经营风险；经营风险较小的企业，若资金息税前利润率大于负债利率，可选择较大的财务风险，多安排一些负债资金，以充分发挥财务杠杆的作用。第三节，资金结构最佳资金结构资金结构及其影响因素

返回资金结构决策方法——比较资金成本法等第三节资金结构一、资金结构及其影响因素（一）资金结构的含义及表示方式1、资金结构是指企业总资金中各种资金的价值构成及其比例关系。（1）资金来源结构（筹资结构）这是企业筹资决策的核心问题。因为资金来源结构安排是否合理，直接决定着企业资金成本的高低、财务风险的大小，以及财务杠杆能否有效发挥作用，直接关系到企业价值。（2）资金投向结构也叫投资结构或资产结构。它直接决定着企业投资收益的高低和投资风险的大小。企业投资形成的资产配置结构下的投资收益和投资风险。（一）资金结构的含义及表示方式从筹资角度看，资金结构有广义与狭义之分。（1）狭义的资金结构是指企业各种长期资金的价值构成及其比例关系，即权益资金及长期负债的比例关系，也称资本结构。（2）广义的资金结构是指企业全部资金的价值构成及其比例关系，不仅包括长期资金，还包括短期资金。财务管理中一般讲的资金结构主要指筹资结构。返回（一）资金结构的含义及表示方式2、资金结构（筹资结构）的表示方式主要有两种，即负债比率和负债比。（1）负债比率，也称资产负债率。它反映企业负债资金在总资金中所占的比例。负债比率+权益资金比率=1。（2）负债比，是指负债资金和权益资金的比率。负债比率一旦定下，负债比也就定下了。返回一、资金结构（二）优化资金结构的作用（企业为什么要适度负债）资金结构与资金成本和财务风险的关系。企业利用负债资金具有双重作用。二、最佳资金结构最佳的资金结构，是指企业在一定条件下，使企业加权平均资金成本最低、企业价值达到最大的资金结构。它应作为企业的目标资金结构。返回在完善有效的资金市场条件下，当公司加权平均资金成本最低时，公司的每股收益最高，公司的股票市价达到最高，以股票市价体现的公司价值因而也达到最高。因此，最佳资金结构的标准也可以概括为：加权平均资金成本最低。最佳资金结构资金成本负债比率B加权平均资金成本主权资金成本债务资金成本因为企业的加权平均资金成本=负债比率×负债资金成本+权益资金比率×权益资金成本，而负债资金成本比权益资金成本要低，从上图可以看出，由负债资金成本和权益资金成本形成的加权平均资金成本先是下降，在B点达到最低，随后上升。B点也就成为企业使用负债资金的临界点。二、最佳资金结构企业应综合考虑有关影响因素，运用适当的方法确定自身的最佳资金结构，并在以后的追加筹资中继续保持。如果现有资金结构与目标资金结构存在较大差异时，企业应抓住机会采用合理的方法进行调整，使其趋于合理化。三、资金结构的决策方法企业资金结构决策就是要确定最佳资金结构。根据前述资金结构原理，确定企业最佳资金结构，可以采用比较资金成本法、每股利润（或权益资金税后利润率）无差别点法和公司价值比较法。通过计算各方案加权平均资本成本，并根据加权平均资金成本的高低来确定最佳资金结构的方法。最佳资金结构是加权平均资金成本最低的资金结构。三、资金结构的决策方法比较资金成本法

每股利润无差别点法

通过计算和比较各种资金结构下公司的市场总价值来确定最佳资本结构的方法。最佳资本结构亦即公司市场价值最大的资本结构

公司价值分析法

计算各种筹资方案的每股利润或权益资金税后利润率的无差别点，进而确定合理的资本结构的方法。最佳资金结构即每股利润或权益资金税后利润率最大的资金结构。返回（一）比较资金成本法比较资金成本法，是通过计算各方案加权平均资本成本，并根据加权平均资金成本的高低来确定最佳资金结构的方法。这种方法确定的最佳资金结构亦即加权平均资金成本最低的资金结构。（一）比较资金成本法

【例6-13】

哪个方案最优？福昌公司计划年初原有资金16000万元，其中发行利率10%的债券8000万元，普通股800万股，每股面值1元，发行价10元，筹得资金8000万元。该普通股目前价格也为10元，今年期望股利为1元/股，预计以后每年增加5%。适用所得税税率为25%，发行各种证券均无筹资费用。该公司现拟增资4000万元。现有如下三个方案可供选择。A方案：增发4000万元债券，债券利率增至12%发行，预计普通股股利不变，由于风险加大，普通股市价降至8元/股。B方案：发行债券2000万元，年利率10%，发行股票200万股，每股发行价10元，预计普通股股利不变。C方案：发行股票363.6万股，普通股市价增至11元/股，筹资4000万元。（一）比较资金成本法1、计算计划年初