《资产评估学》 课件 09企业价值评估（下）

09企业价值评估（下）资产评估学20XX/01/01刘勋涛136071181979.3企业价值评估的市场法和资产基础法019.3.1企业价值评估的市场法1)市场法评估企业价值的基本思路企业价值评估的市场法就是在市场上找出一个或几个与被评估企业相同或相似的参照企业,分析、比较被评估企业和参照企业的重要指标。在此基础上,修正、调整参照企业的市场价值,最后确定被评估企业的价值。0201市场法是基于类似资产应有类似交易价格的理论推断。因此,企业价值评估市场法的技术路线是首先在市场上寻找与被评估企业相类似的企业的交易案例,通过对所寻找到的交易案例中相类似企业交易价格的分析,从而确定被评估企业的交易价格,即被评估企业的公允价值。9.3.1企业价值评估的市场法1)市场法评估企业价值的基本思路运用市场法评估企业价值存在两个障碍。一是企业的个体差异。每一个因素都纷繁复杂,因此,评估人员几乎难以寻找到能与被评估企业直接进行比较的类似企业。二是企业交易案例的差异。即使存在能与被评估企业进行直接比较的类似企业,要找到能与被评估企业的产权交易相比较的交易案例也相当困难。一方面,目前我国市场上不存在一个可以共享的企业交易案例资料库,因此,评估人员无法以较低的成本获得可以应用的交易案例;另一方面,即使有渠道获得一定的案例,但这些交易的发生时间、市场条件和宏观环境又各不相同,评估人员对这些影响因素的分析也会存在主观和客观条件下的障碍。因此,运用市场法对企业价值进行评估,不能基于直接比较的简单思路,而要通过间接比较分析影响企业价值的相关因素,对企业价值进行评估。9.3.1企业价值评估的市场法2)市场法评估企业价值的具体运用运用相关因素间接比较的方法评估企业价值的核心问题是确定适当的价值比率,用公式表示为:式中,V1为被评估企业价值;V2为可比企业价值;X1为被评估企业与企业价值相关的可比指标;X2为可比企业与企业价值相关的可比指标。V/X称为价值比率,通常又称为可比价值倍数。9.3.1企业价值评估的市场法2)市场法评估企业价值的具体运用价值比率是指以价值或价格作为分子,以财务指标或其他特定非财务指标等作为分母的比率。价值比率是市场法对比分析的基础,由资产价值和一个与资产价值密切相关的指标之间的比率倍数表示。用公式表示为:价值比率=资产价值/与资产价值密切相关的指标按照价值比率分子的计算口径,价值比率可分为权益价值比率与企业整体价值比率。权益价值比率主要指以权益价值作为分子的价值比率,主要包括市盈率、市净率等。企业整体价值比率主要指以企业整体价值作为分子的价值比率,主要包括企业价值与息税前利润比率、企业价值与息税折旧摊销前利润比率、企业价值与销售收入比率等。按照价值比率分母的计算口径,价值比率可分为盈利价值比率、资产价值比率、收入价值比率和其他特定价值比率。9.3.1企业价值评估的市场法2)市场法评估企业价值的具体运用盈利价值比率主要有市盈率、股权价值与股权自由现金流量比率、企业价值与息税前利润比率、企业价值与息税折旧摊销前利润比率、企业价值与企业自由现金流量比率等。资产价值比率主要有市净率、企业价值与总资产或有形资产账面价值的比率等。收入价值比率主要有市销率、企业价值与销售收入比率等。其他特定价值比率主要为资产价值与一些特定的非财务指标之间建立的价值比率,主要包括矿山可开采储量价值比率、发电厂发电量价值比率、专业人员数量价值比率等。价值比率可采用某一时点的数据计算,称为“时点型”价值比率,也可采用某一区间时间段内数据的平均值计算,称为“区间型”价值比率。时点型价值比率可以较为充分地反映时点的现实价值,但是也容易受到市场非正常因素的干扰,使其丧失有效性;采用区间型价值比率可以利用时间区段的均价有效减少市场非正常因素的扰动,更加接近股票的内在价值,但这种计算方式可能会部分失去价值比率的时点性。采用市场法评估企业价值的关键在于两点:一是可比企业的选择;二是价值比率的选择。①可比企业的选择。市场法作为一种相对估值法,第一步需要找出市场上公开交易的可比公司或交易案例。选择可比对象的指导思想是力求现金流、成长潜力和风险水平方面的相似,可以从行业因素、规模因素、成长预期、经营风险、财务风险等角度加以考虑,分析比较。9.3.1企业价值评估的市场法2)市场法评估企业价值的具体运用判断企业的可比性主要有两个标准。一是行业标准。处于同一行业的企业存在着某种可比性,但在同一行业内选择可比企业时应注意,目前的行业分类过于宽泛,处于同一行业的企业可能所生产的产品和所面临的市场完全不同,评估人员在选择时应加以注意。即使是处于同一市场、生产同一产品的企业,由于其在该行业中的竞争地位不同,规模不同,相互之间的可比性也不同。因此,评估人员在选择时应尽量选择与被评估企业的地位相类似的企业。二是财务标准。既然企业都可以视为是在生产同一种产品、同一现金流,那么存在相同的盈利能力的企业通常具有相类似的财务结构。因此,评估人员可以利用财务指标和财务结构的分析对企业的可比性进行判断。市场法常用的两种具体方法是上市公司比较法和交易案例比较法。9.3.1企业价值评估的市场法2)市场法评估企业价值的具体运用上市公司比较法是市场法评估的一种具体操作方法。该方法的核心就是选择上市公司作为标的企业的“可比对象”,通过将标的企业与可比上市公司进行对比分析,确定被评估企业的价值。上市公司比较法的关键和难点是选取可比上市公司及选择恰当的价值比率。此外,上市公司比较法涉及的可比企业通常是公开市场上正常交易的上市公司,因此评估结果须考虑流动性对评估对象价值的影响。交易案例比较法是市场法评估的另一种具体操作方法。该方法的核心就是选择交易案例作为标的企业的“可比对象”,通过将标的企业与交易案例进行对比分析,确定被评估企业的价值。运用交易案例比较法时,评估人员应当考虑评估对象与交易案例的差异因素对价值的影响。②价值比率的选择。价值比率的确定是市场法应用的关键。由于各类价值比率都有自身的长处,同时也会存在一些不足,通常评估人员需要选用多类、多个价值比率分别进行计算,然后进行综合对比分析才可以更好地选择最适用的价值比率。在选择价值比率时一般需要考虑以下原则。一是在选择价值比率时应当考虑其内涵的一致性,即价值比率的分子、分母应匹配,当分子是权益类时,分母的指标也应当与其对应。如P/S指标的分母代表企业整体收入,分子代表权益类时,匹配性较差。9.3.1企业价值评估的市场法2)市场法评估企业价值的具体运用二是计算价值比率采用的数据口径应保持一致性。可比企业之间可能会存在会计核算方式(如折旧方法)、计量方法(如公允价值计量)、税率、非经常性损益和非经营性资产等方面的差异,评估人员在计算价值比率时应当剔除差异因素的影响。三是计算价值比率的方式应保持一致,因为在不同的时间段,企业的经营绩效必然存在差异。因此,评估人员应当合理区分时点型价值比率与区间型价值比率,保证计算口径上的一致性。四是对于亏损企业,选择资产基础价值比率比选择收益基础价值比率效果可能更好。五是对于可比对象与目标企业资本结构存在重大差异的,一般应选择全投资口径的价值比率。六是对于一些高科技行业或有形资产较少但无形资产较多的企业,收益基础价值比率可能比资产基础价值比率效果好。七是如果企业的各类成本和销售利润水平比较稳定,可能选择收入基础价值比率较好。八是如果可比对象与目标企业税收政策存在较大差异,可能选择税后的收益基础价值比率比选择税前的收益基础价值比率更好。9.3.1企业价值评估的市场法2)市场法评估企业价值的具体运用在企业价值的评估中,现金流量和利润是最主要的候选指标,因为企业的现金流量和利润直接反映了企业的盈利能力,也就与企业的价值直接相关。基于成本和便利的原因,目前运用市场法对企业价值进行评估,主要是在证券市场上寻找与被评估企业可比的上市公司作为可比企业。评估人员通常使用市盈率乘数法对企业价值进行评估。市盈率本来是上市公司每股股票价格与其年收益额之比。市盈率乘数法是利用市盈率作为基本参考依据,经对上市公司与被评估企业的相关因素进行对比分析后得出被评估企业价值的方法。其计算公式为:被评估企业价值=被评估企业预期年收益额×参照企业市盈率市盈率乘数法的基本思路是:首先,从证券市场上搜集与被评估企业相同或相似的上市公司,把上市公司的股票价格按公司不同口径的收益额计算出不同口径的市盈率。其次,分别按各口径市盈率相对应的口径计算被评估企业的各口径收益额。再次,以上市公司各口径的市盈率乘以被评估企业相应口径的收益额,得到一组被评估企业的初步价值。最后,对于该组按不同口径市盈率计算出的企业价值分别给出权重,加权平均计算出被评估企业的价值。9.3.1企业价值评估的市场法2)市场法评估企业价值的具体运用利用上市公司的市盈率作为乘数评估企业价值,还必须做适当的调整,以消除被评估企业与上市公司间的差异。其中,企业变现能力差异是上市公司与被评估企业之间的重要差别。上市公司具有较好的变现能力,而相比之下被评估企业变现能力较差,变现能力差异必须体现在评估值中。其他的差异也必须做出恰当调整,以保证评估值趋于合理。由于企业的个体差异始终存在,把某一个相似企业的某个关键参数作为比较的唯一标准,往往会产生一定的误差。为了降低单一样本、单一参数所带来的误差和变异性,目前国际上比较通用的办法是采用多样本、多参数的综合方法。针对各种价值比率得到的不同评估结果,评估人员应当综合分析其中的差异,合理选择其中一个结果或者对各评估结果进行加权算术平均及简单算术平均,作为评估结论。对于不同价值比率计算结果赋予权重的大小往往依赖于评估人员的评估经验。评估人员在确定评估结果时应当综合考虑各种溢价和折价因素的影响,如对缺乏控制权及缺乏流动性的股权进行折扣调整。9.3.1企业价值评估的市场法2)市场法评估企业价值的具体运用【例9.6】假定评估W公司的价值,评估人员从市场上找到了三个(一般为三个以上)相似的公司A、B、C,然后分别计算各公司的市场价值与销售额的比率、与净利润的比率以及与净现金流量的比率,这里的比率为可比价值倍数(VIX),得到的结果见表9.6。表9.6相似公司比率汇总表把三个样本公司的各项可比价值倍数分别进行平均,就得到了应用于W公司评估的三个倍数。需要注意的是,计算出来的各个公司的比率或倍数在数值上相对接近是十分重要的。如果它们差别很大,就意味着平均数附近的离差是相对较大的,如此所选样本公司与目标公司在某项特征上就存在着较大的差异性,此时的可比性就会受到影响,需要重新筛选样本公司。表9.6得出的数值结果具有较强的可比性。此时假设W公司的年销售额为8000万元,净利润为1200万元,净现金流量为500万元,要求运用市场法评估W公司的市场价值。根据表9.6中得到的三个倍数计算出W公司的指标价值,再将三个指标价值进行算术平均,见表9.7。表9.7W公司的评估价值W公司的评估价值为11633万元。9.3.2企业价值评估的资产基础法1)资产基础法的基本原理资产基础法也称成本加和法,是指以被评估单位评估基准日的资产负债表为基础,通过该企业表内及表外可识别的各项资产、负债的价值,并以资产扣除负债后的净额确定评估对象价值的方法。资产负债表记录了企业资产和负债的账面价值,将企业资产扣除负债后的净额,就是企业所有者的权益。由于企业资产负债表中的账面价值多是企业拥有资产和负债的历史成本,而非现行取得成本,因此评估人员需要将企业资产和负债的历史成本调整为现行取得成本,进而估算评估对象在评估基准日的价值。评估人员以资产负债表为基础,将企业各项资产的价值逐一评估出来,然后再扣除企业各项负债的价值就可以得到一个净资产的价值,这个净资产的价值就是企业所有者所能享受的权益价值。其计算公式为:9.3.2企业价值评估的资产基础法资产基础法实质是一种以成本途径来评估企业价值的估价方法。从经济学的角度看,资产评估的成本途径是建立在古典经济学派的价值理论之上的,古典经济学派将价值归因于生产成本,如劳动价值论认为商品的交换价格反映了该商品所耗费的成本。资产基础法也是建立在这样的假设基础之上的,即投资者在准备购买一家企业时,所能接受的价格通常不会超过重新建设该家企业的现行成本。股东全部权益价值=表内外各项资产价值-表内外各项负债价值1)资产基础法的基本原理9.3.2企业价值评估的资产基础法2)资产基础法应用的操作步骤根据资产基础法的原理,该方法的主要操作步骤如下。(1)确定评估范围评估人员首先需要获得企业在评估基准日的财务报表,并根据评估对象所涉及的资产和负债范围,结合企业所采用的会计政策、资产管理情况等,分析判断企业是否存在表外资产和负债。如果存在对评估结论有重要影响的表外资产和负债,如账外无形资产,评估人员应当要求企业将其纳入评估范围。评估范围的确定应当遵循以下原则。①评估范围与所涉及经济行为的一致性。评估范围的确定从根本上说是由评估目的决定的,评估范围应当与评估目的所涉及经济行为文件的相关决策保持一致。特别是在企业国有资产评估项目中,有的项目涉及资产重组,包括但不限于资产剥离、无偿划转等,此时企业提供的资产负债表可能是按照资产重组方案或者改制方案、发起人协议等材料编制的模拟报表,评估人员应当特别关注纳入评估范围的资产是否与经济行为一致,是否符合经济行为批准文件、重组改制方案、拟剥离资产处置方案等文件要求。9.3.2企业价值评估的资产基础法2)资产基础法应用的操作步骤②重要资产和负债的完整性。从理论上讲,只要是企业价值贡献要素的资产和负债都应当纳入评估范围,即资产基础法评估范围应当涵盖企业表内外的全部资产和负债。但是,从实务操作上看,并非每项资产和负债都可以被识别并用适当的方法单独进行评估。因此,评估人员应当要求企业对资产负债表表内及表外的各项资产和负债进行识别,确保评估范围包含企业表内及表外各项可识别的重要资产和负债。③资产负债表范围的可靠性。依据企业资产负债表确定企业价值评估范围,应当关注资产负债表范围的可靠性。评估人员可以要求委托方提供经独立第三方实施专项审计的资产负债表。如果评估基准日的企业财务报表已经通过符合评估目的的专项独立审计,评估人员可以查。(2)现场调查、资料收集整理和核查验证评估人员应当结合资产基础法评估思路和评估业务具体情况,对评估对象进行现场调查,获取评估所需资料,了解评估对象现状,关注评估对象法律权属。其中,对评估活动中使用的资料应当实施核查验证程序,并进行必要的分析、归纳和整理,形成评定估算和编制资产评估报告的依据。9.3.2企业价值评估的资产基础法2)资产基础法应用的操作步骤采用资产基础法评估企业价值,应当对评估范围内的资产和负债进行现场调查。采用资产基础法评估企业价值,评估人员应当根据资产评估业务具体情况,收集、整理评估所需资料,并依法对企业价值评估活动中使用的资料进行核查验证。评估人员在对纳入评估范围的每一项资产和负债进行清查核实的基础上,应当将其视为企业生产经营的构成要素,设定合理的评估假设,并采用适宜的方法分别进行评估。涉及特殊专业知识和经验的资产评估,可能需要借助专门的评估人员或者利用专家工作及相关报告。9.3.2企业价值评估的资产基础法2)资产基础法应用的操作步骤企业的资产通常包括流动资产、固定资产和无形资产等。评估人员采用资产基础法进行企业价值评估,对各项资产的价值应当根据具体情况选用适当的方法进行评估。评估方法的选择和应用可能有别于其作为单项资产评估对象时的情形。在对持续经营前提下的企业价值进行评估时,单项资产或者资产组合作为企业资产的组成部分,其价值通常受其对企业贡献程度的影响。需要注意的是,重要的单项资产如果适用于多种评估方法,应采用两种以上适用的方法进行评估,以增强评估结论的可靠性。运用资产基础法评估企业价值时,应关注长期股权投资和资产组的评估。①长期股权投资的评估。评估人员采用资产基础法进行企业价值评估,应当对长期股权投资项目进行分析,根据被评估企业对长期股权投资项目的实际控制情况以及对评估对象价值的影响程度等因素,确定是否将其单独评估。这里所说的单独评估是指履行企业价值评估程序,对被投资企业进行整体评估。9.3.2企业价值评估的资产基础法2)资产基础法应用的操作步骤在评估实务中,通常对企业长期股权投资项目需要进行单独评估的情形有:对于具有控制权的长期股权投资,应对被投资企业执行完整的企业价值评估程序;对于不具有控制权的长期股权投资,如果该项资产的价值在评估对象价值总量中占比较大,或该项资产的绝对价值量较大,也应该进行单独评估。通常情况下,满足以下条件的长期股权投资可以不进行单独评估:对被投资企业缺乏控制权;该项投资的相对价值和绝对价值不大。对于投资时间不长,被投资企业资产账实基本相符,不存在重要的表外资产的,可根据简化的评估程序,如按被投资企业资产负债表上的净资产数额与投资方应占份额确定长期股权投资的评估价值。9.3.2企业价值评估的资产基础法2)资产基础法应用的操作步骤②资产组的评估。根据表内、外资产和负债项目的具体情况,评估人员可以将各项资产和负债采用资产组合、资产负债组合的形式进行评估。例如,企业生产经营的产品单一,超额收益主要来自企业的专利、专有技术和商标。评估人员采用资产基础法评估企业价值时,可将企业的专利、专有技术和商标作为无形资产组合,并采用超额收益法或利润分成法进行评估。评估人员执行企业价值评估业务,应当具备企业价值评估的专业知识和实践经验,能胜任所执行的企业价值评估业务。执行某项特定业务缺乏特定的专业知识和经验时,应当采取弥补措施,包括聘请专家协助工作、利用专业报告和引用单项资产报告等。采用资产基础法评估企业价值,往往涉及利用审计报告或引用土地、矿业权等单项资产评估报告。(4)评估结论的确定和分析9.3.2企业价值评估的资产基础法2)资产基础法应用的操作步骤在评估出企业各项资产和负债的价值之后,评估人员将编制一份新的资产负债表或者评估结果汇总表,进而分析得到股东全部权益价值。对企业各项资产和负债分别进行评估后,应当按照资产基础法的基本公式分析计算企业价值。在汇总各项资产和负债评估价值的过程中,应当始终坚持将各项资产作为企业价值的组成部分,特别关注不同资产项目之间、资产与负债之间等必要的调整事项,确保股东全部权益价值不重不漏。对资产基础法评估结论合理性的分析,主要分析是否较好地识别出表外资产或负债,并用适当的方法得到合理的评估价值。另外,可以结合其他评估方法得出的评估价值,分析、判断资产基础法评估结论的合理性。①对表外资产和负债的检验。资产基础法的一个难点是判断表外资产、负债项目。评估人员需要运用相关企业财务和非财务信息,判断表外是否存在企业权益形成的资产或企业义务构成的负债。在采用不同方法评估出企业价值的初步结果后,可以根据资产基础法与其他评估方法的差异分析,来检验表外资产和负债的识别是否完整和充分。9.3.2企业价值评估的资产基础法2)资产基础法应用的操作步骤②与其他评估方法初步结果的比较分析。鉴于资产基础法中表外资产和负债项目往往很难穷尽,同时也并非所有的表外资产和负债都能单独进行评估,因此,对于持续经营的企业,一般不宜只采用资产基础法这一种方法来评估其价值。采用两种以上的基本评估方法进行评估时,可以对不同评估方法得到的评估价值进行比较,并分析产生差异的原因,进而检验评估结论的合理性。根据企业价值评估准则的相关规定,对同一评估对象采用多种评估方法时,应当结合评估目的、不同评估方法使用数据的质量和数量,采用定性或者定量分析方式形成评估结论。评估结论的确定主要取决于评估人员的判断,不一定是单纯数学方法处理的结果。评估结论可以采用单一评估方法得到,也可以采用加权平均各种评估方法结果的方式得到。9.3.2企业价值评估的资产基础法2)资产基础法应用的操作步骤【例9.7】在评估基准日,A公司流动资产账面价值77000万元;非流动资产账面价值18000万元,其中固定资产账面价值17200万元,在建工程账面价值800万元;流动负债账面价值66000万元;非流动负债账面价值800万元。经评估,A公司流动资产评估价值为77400万元;固定资产评估价值为20200万元,其中房屋建筑物评估价值为8200万元,机器设备评估价值为12000万元;流动负债评估价值为66000万元;非流动负债评估价值为800万元。除此以外,评估人员还发现以下情况。在评估基准日,A公司在建工程包括一项新厂房建设工程和一项原有生产线的技术改造工程,其中,按照评估基准日实际完工程度评估的在建厂房市场价值为1100万元,未入账工程欠款500万元。原有生产线技术改造实际投入400万元,评估基准日设备已经改造完毕,未形成新的设备,但整条生产线的市场价值提升为2000万元。评估人员调查发现,A公司注册了“Z牌”商标,该商标资产虽然在A公司账上没有体现,但是评估基准日市场价值为1000万元。9.3.2企业价值评估的资产基础法2)资产基础法应用的操作步骤据上述已知条件,在评估基准日,A公司股东全部权益的市场价值计算过程如下。①计算在建工程评估价值。在不调整负债的情况下,新厂房建设工程评估价值为600(1100-500)万元。原有生产线的技术改造工程400万元评估为0。因为固定资产评估价值为现场实际勘察状态下的价值,已经考虑了设备更新改造价值,所以此处不能重复评估。在建工程评估价值=600+0=600(万元)②计算A公司股东全部权益的市场价值。商标资产虽然是账外资产,但是对企业价值有贡献,是企业价值的组成部分,应当纳入评估范围,评估值为1000万元。股东全部权益价值=表内外各项资产价值-表内外各项负债价值=77400+20200+600+1000-66000-800=32400(万元)【练习题】9.3.2企业价值评估的资产基础法单项选择题1.企业价值评估的对象是(

)。A.全部有形资产B.全部无形资产C.全部有形资产和无形资产D.多个或多种单项资产组成的资产综合体2.从企业价值评估的角度上看,非上市公司与上市公司的差别主要体现在(

)。A.盈利能力B.经营能力C.投资能力D.变现能力3.从市场交换角度看,企业的价值是由(

)决定的。A.社会必要劳动时间B.建造企业的原始投资额C.企业获利能力D.企业生产能力4.运用市场法评估企业价值应遵循(

)。A.替代原则B.贡献原则C.企业价值最大化原则D.配比原则5.从理论层面上讲,运用资产基础法评估企业价值时,各个单项资产的评估,应按(

)原则确定其价值。A.变现B.预期C.替代D.贡献6.当收益额选取企业的净利润,而资本化率选择净资产收益率时,其还原值为企业的(

)。A.投资资本现值B.资产总额现值C.所有者权益现值D.实收资本现值7.根据投资回报的要求,用于企业价值评估的折现率中的无风险报酬率应以(

)为宜。9.3.2企业价值评估的资产基础法单项选择题A.行业销售利润率B.行业平均成本利润率C.企业债券利率D.国库券利率8.从资产构成、评估值内涵与纯收入的对应关系的角度来判断(暂不考虑本金化率因素),要获取企业全部资产的评估值应选择的用于还原的企业纯收益应该是(

)。A.利润总额B.净利润C.净利润+扣税长期负债利息D.净利润+扣税利息9.在企业价值评估中,投资资本是指(

)。A.所有者权益+负债B.所有者权益+流动负债C.所有者权益+长期负债D.无负债净利润10.在企业价值评估预测预期收益过程中,收入与费用指标应体现(

)。A.配比原则B.一致性原则C.贡献原则D.替代原则11.从会计核算的角度,企业价值是由(

)决定的。A.社会必要劳动时间B.企业的获利能力C.企业的生产数量D.建造企业的全部支出构成12.以下中的(

)不能作为企业价值评估中的收益。A.净利润B.所得税C.净现金流量D.息前净利润13.企业并购重组活动非常频繁,其焦点为企业的产权转让,企业产权转让实际上让渡的是(

)。A.企业资产B.企业负债C.企业资产+负债D.企业所有者权益9.3.2企业价值评估的资产基础法多项选择题1.在企业价值评估中,在判断企业能否持续经营时,需要考虑的因素包括(

)。A.企业产品是否有销路B.评估时企业是否停产C.评估目的要求D.企业要素的功能和状态E.委托方的要求2.下列各项中,不宜直接作为企业产权变动时价值评估的折现率的有(

)。A.投资报酬率B.行业基准收益率C.机会成本D.贴现率3.在对评估基准日企业实际收益进行调整时需调整的项目包括(

)