紫金矿业 铜金量价齐升精益管理成效显著

公司研究公司研究买入/维持太平洋证券股份有限公司证券研究报告太平洋证券股份有限公司证券研究报告变现期紫金矿业跟踪点评>>--同比+4.7%；其中，塞尔维亚紫金矿业/塞尔维亚紫金铜业实现矿产铜/科卢韦齐铜矿实现矿产铜13.5/6.7万吨，同产量下滑主要系刚果（金）电力供应不稳，未来公司将通过建设水电站、光伏电站等措施实现电力供应稳定。金：2024Q1-Q3公司实现矿产金54.3吨，同比+8.3%；其中，哥伦比亚武里蒂矿、冶炼、矿产品精矿采购、矿石运输成本、原材料消耗、动力、薪精矿/电解铜/矿山产锌生产成本同比-0.5%/-4.2%/-13.1%/-5.要系公司原材料采购端规模效应明显，以及精益管理所致。费用端稳步下降。2024Q1-Q3公司销售/管理/财务费用率为比-0.32pct。公司费用端有所下降，主要系人工成本下降等因短期借款为698/239亿元，同比分别-14/-23经营呈现高质量发展态势。铜、金产量实现持续增长，自主勘探优势显著，收购加纳Akyem金矿增厚黄金资源量，同时生产成本、费用端控制较好，财务杠杆率下降同时ROE提升，公司高质量成长利于长远发展。我们维持公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为314/360/410亿元，维持“买入”评级。风险提示：下游需求不及预期；供给超预期释放；美联储紧缩超预资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算一、2024年前三季度业绩表现出色 二、2024年前三季度铜、金产量实现增长 (一)矿产铜、金、银产量均创季度新高 (二)矿产铜：塞尔维亚铜矿实现超产 9(三)矿产金：南美洲、澳洲金矿产量增长显著 (四)矿产锌：24Q1-Q3产量有所下滑 (五)矿产银：24Q1-Q3产量增长显著 三、铜、金项目快速推进，自主勘探取得显著成果 (一)收购加纳Akyem金矿 (二)自主勘探取得显著成果 四、毛利分析 (一)成本分析：规模效应及精益管理助力生产成本优化 (二)毛利率分析：售价提升及成本优化助力毛利率提升 (三)业务分析：矿山产金/铜售价提升明显 20五、费用及负债分析 20(一)费用分析：期间费用率下降 20(二)财务分析：杠杆下降同时ROE明显提升 21六、盈利预测与投资建议 21七、风险提示 22图表1：24Q1-Q3公司实现收入2304亿元 6图表2：24Q1-Q3公司实现归母净利润244亿元 6图表3：24Q1-Q3公司实现扣非净利润237亿元 6图表4：24Q1-Q3公司毛利率/净利润分别为20%/11% 6图表5：2024Q3公司实现收入800亿元 7图表6：2024Q3公司实现归母净利润93亿元 7图表7：2024Q3公司实现扣非净利润83亿元 7图表8：2024Q3公司毛利率/净利润分别为20%/12% 7图表9：24Q1-Q3公司实现矿产铜产量78.9万吨 8图表10：24Q1-Q3公司实现矿产金产量54.3吨 8图表11：24Q1-Q3公司实现矿产锌(铅)产量31万吨 8图表12：24Q1-Q3公司实现矿产银产量331.1吨 8图表13：2024Q3公司实现矿产铜产量27.1万吨 9图表14：2024Q3公司实现矿产金产量18.9吨 9图表15：2024Q3公司实现矿产锌(铅)产量11万吨 9图表16：24Q1-Q3公司实现矿产银产量120.9吨 9图表17：24Q1-Q3公司主要矿山产铜统计 图表18：24Q1-Q3塞紫金实现矿产铜产量13万吨 图表19：24Q1-Q3塞紫铜实现矿产铜产量9.1万吨 图表20：24Q1-Q3西藏巨龙实现矿产铜产量12万吨 图表21：24Q1-Q3多宝山实现矿产铜产量8.7万吨 图表22：24Q1-Q3卡莫阿实现矿产铜产量13.5万吨 图表23：24Q1-Q3科卢韦齐实现矿产铜产量6.7万吨 图表24：24Q1-Q3公司主要矿山产金统计 图表25：24Q1-Q3武里蒂卡实现矿产金产量7.5吨 图表26：24Q1-Q3罗斯贝尔实现矿产金产量5.6吨 图表27：24Q1-Q3奥罗拉实现矿产金产量3.0吨 图表28：24Q1-Q3诺顿金田实现矿产金产量6.0吨 图表29：24Q1-Q3泽拉夫尚实现矿产金产量3.9吨 图表30：24Q1-Q3奥克同实现矿产金产量2.8吨 图表31：24Q1-Q3陇南紫金实现矿产金产量5.4吨 图表32：24Q1-Q3塞紫金实现矿产金产量4.1吨 图表33：24Q1-Q3公司主要矿山产锌统计 图表34：24Q1-Q3公司主要矿山产锌统计 图表35：公司主要项目更新 图表36：至2024年H1末公司储量及资源量 图表37：24Q1-Q3公司主要业务成本情况 图表38：24Q1-Q3公司矿山产金生产成本 图表39：24Q1-Q3公司矿山产铜生产成本 图表40：24Q1-Q3公司矿山产锌生产成本 图表41：24Q1-Q3公司矿山产银生产成本 图表42：24Q1-Q3公司主要业务毛利率情况 图表43：24Q1-Q3公司矿山产金毛利率提升 图表44：24Q1-Q3公司矿山产铜毛利率提升 图表45：24Q1-Q3公司矿山产锌毛利率提升 图表46：24Q1-Q3公司矿山产银毛利率提升 图表47：24Q1-Q3公司业务收入分析 20图表48：24Q1-Q3公司费用率下降 20图表49：2024Q3公司费用率同比下降 20图表50：2024Q3公司长短期借款同比减少 21图表51：2024Q3公司经营性现金流(亿元)显著增加 21图表52：2024Q3公司资产负债率继续下降 21图表53：2024Q3公司ROE同比提升 210资料来源：iFind，太平洋证券整理图表3：24Q1-Q3公司实现扣非净利润237亿元0资料来源：iFind，太平洋证券整理图表2：24Q1-Q3公司实现归母净利润244亿元0资料来源：iFInd，太平洋证券整理资料来源：iFInd，太平洋证券整理资料来源：iFind，太平洋证券整理图表7：2024Q3公司实现扣非净利润83亿元40 资料来源：iFind，太平洋证券整理图表6：2024Q3公司实现归母净利润93亿元资料来源：iFInd，太平洋证券整理资料来源：iFInd，太平洋证券整理0资料来源：公司公告，太平洋证券整理0资料来源：公司公告，太平洋证券整理0资料来源：公司公告，太平洋证券整理00资料来源：公司公告，太平洋证券整理资料来源：公司公告，太平洋证券整理9资料来源：公司公告，太平洋证券整理资料来源：公司公告，太平洋证券整理资料来源：公司公告，太平洋证券整理44.47%50.10%91,220资料来源：公司公告，太平洋证券整理0资料来源：公司公告，太平洋证券整理0资料来源：公司公告，太平洋证券整理0资料来源：公司公告，太平洋证券整理00资料来源：公司公告，太平洋证券整理00资料来源：公司公告，太平洋证券整理0资料来源：公司公告，太平洋证券整理为+24%/+40%/+29%/+20%，贡献主要矿产金增量；塔吉克斯坦泽拉夫尚实-1.6%-13.1%资料来源：公司公告，太平洋证券整理000资料来源：公司公告，太平洋证券整理0资料来源：公司公告，太平洋证券整理0资料来源：公司公告，太平洋证券整理资料来源：公司公告，太平洋证券整理0资料来源：公司公告，太平洋证券整理0资料来源：公司公告，太平洋证券整理000资料来源：公司公告，太平洋证券整理资料来源：公司公告，太平洋证券整理万吨，同比分别为-4.2%。其中，新疆紫金锌业/乌拉特后旗紫金/厄立特里亚碧沙矿产锌产量为资料来源：公司公告，太平洋证券整理50.10%资料来源：公司公告，太平洋证券整理收购纽蒙特旗下加纳Akyem金矿项目100%权益。Akyem金矿位于加纳南部的东部省，距加纳首都金铜业技改（矿山+冶炼美元(含美元增资程元元金有限公司萨瓦亚尔顿金矿项目元吨/日采选工程元元金产业园元资料来源：公司公告，太平洋证券整理公司自主勘探优势显著，在手资源量丰富。公矿体为中国东北地区近四十年唯一探明的超大型铜矿体；两宗铜矿合计新增铜资源量1837.7万紫金、湘源锂矿、备战铁矿等勘探均取得积极进展。截至报告期末，公司保有探明、控制及推断资料来源：公司公告，太平洋证券整理24Q1-Q3公司成本控制效果显著。公司产成本控制效果显著，金精矿/铜精矿/电解铜/矿山产锌生-13.1%-5.3%资料来源：公司公告，太平洋证券整理金精矿(元/克)金精矿(YoY,右轴)金锭(元/克)金锭(YoY,右轴)金精矿(元/克)金精矿(YoY,右轴)金锭(元/克)金锭(YoY,右轴)0资料来源：公司公告，太平洋证券整理0资料来源：公司公告，太平洋证券整理00资料来源：公司公告，太平洋证券整理资料来源：公司公告，太平洋证券整理24Q1-Q3公司多项业务毛利率同比明显提升。2024年前三季度公司金锭/金精矿毛利率为公司核心矿产品种毛利率普遍提升显著，主要系产品价格上升，以及部分品种成本优化所致。+9.7pct+6.1pct45.65%+13.6pct+17.3pct59.74%资料来源：公司公告，太平洋证券整理金锭金精矿资料来源：公司公告，太平洋证券整理资料来源：公司公告，太平洋证券整理资料来源：公司公告，太平洋证券整理资料来源：公司公告，太平洋证券整理量统计包含了卡莫阿和玉龙铜矿的权益产量，而销量为公司并21.1%44.6%-13.1%68.1%-4.1%48.6%45.6%59.7%资料来源：公司公告，太平洋证券整理售/管理/财务费用率为3.50%，同比-0.32pct，公司费用端稳步下降，主要系人工成本下降等因0资料来源：公司公告，太平洋证券整理资料来源：公司公告，太平洋证券整理亿元，同比分别-14/-23亿元；2024Q3公司经营性现金流量净额157亿元，同比+61.5%，环比0资料来源：公司公告，太平洋证券整理资料来源：公司公告，太平洋证券整理0资料来源：公司公告，太平洋证券整理资料来源：公司公告，太平洋证券整理亿元，我们认为公司作为全球矿业龙头企业，成长确定性强，有望充分受益于行业高景气度，维2022A2022A2023A2024E2025E2026E20,24418,44915,22723,58945,47812,44211,00810,96814,04314,49528,10429,29030,19134,92737,82018,85518,88219,50521,22321,51179,64477,62975,89193,782119,30325,06731,63239,81049,87058,13844932739548850072,74681,46689,00397,243103,83921,86735,92742,82450,91660,59968,28067,89274,93684,07189,3342,0602,5342,5342,5342,534115,575123,227125,259143,367169,006306,044343,006374,760428,489483,951短期借款23,66620,98921,08022,03021,48413,58216,37114,69117,79819,62068,82077,53177,53177,53177,53175,52189,75181,98586,80389,669181,589204,643195,287204,162208,3042,6332,6332,6582,6582,65825,55225,86629,09729,09729,09756,12570,63793,845129,825170,87288,943107,506140,836176,816217,86335,51330,85738,63847,51157,783124,455138,363179,474224,327275,647306,044343,006374,760428,489483,9512022A2023A2024E2025E2026E28,67936,86045,35052,58557,418-50,981-33,965-43,818-45,174-34,98327,258-5,817-4,457950-5462022A2023A2024E2025E2026E270,329293,403325,387361,740395,965227,784247,024263,760293,986322,4764,2684,8505,1725,8146,4016207661,1061,2301,3466,2657,5238,2329,15210,0181,9053,268000-79-3852257792,8743,4916512,3605,795公允价值变动-255-1900030,94631,93747,72753,92061,545-953-64900029,99331,28747,72753,92061,5455,2264,7488,5199,06710,22524,76726,54039,20844,85351,3204,7255,4207,7818,87310,27320,04221,11931,42735,98041,0482022A2023A2024E2025E2026E15.74%15.81%18.94%18.73%18.56%7.41%7.20%9.66%9.95%10.37%20.09%8.54%10.90%11.17%9.46%18.02%5.58%49.20%12.98%14.14%27.88%5.38%48.81%14.49%14.08%22.53%19.64%22.31%20.