浅析军转民央企借壳上市问题-以xx科技为例-毕业论文

学院毕业论文页共16页1前言国资委要求推进央企进行深化改革，加快央企的股份制改革，积极地组合公有制的多种实现形式，着力拓展非公经济发展的市场空间。消除限制民间投资的制度性障碍、不断地推动国有资本战略性调整，加快大型国有企业特别是中央企业母公司的公司制改革，进一步引入竞争机制，加快建立国有企业和垄断行业的激励和约束机制，适应市场经济的要求，中央企业上市是必然的过程。一般的话国内企业要在国内上市的话有两种途径：一种是进行IPO（首次公开募股），首次的面向投资者曾发股票，但是需要面临着证监部门和审计部门的层层审批。由于国内需要上市的企业较多，会产生排队的现象。一般的话通过审批顺利完成需要2-3年。另外一种就是通过借壳上市完成上市，通常由于所并购或者重组的公司已经是上市公司，会免去很多繁琐的审批程序，可以大大的节约上市所需要的时间和成本。本文中的国睿科技股份有限公司（以下称“国睿科技”）就是通过借壳上市的方式完成上市。这是我国军工央企转型成功的一个较为成功的案例，通过分析国睿科技借壳上市过程中产生的一些问题，希望能给以后的军工央企转型提供帮助。

2借壳上市相关理论2.1壳资源的概念对于上市公司的壳资源,国内很多学者提出了不同的观点,下面列举出一些具有代表意义的观点:罗仲伟(2002)认为,上市公司“壳”的形式是包括流通股和非流通股的全部股权,“壳”的内容则是指上市公司的资产。壳资源实际上是壳公司股权和资产的统一。壳资源指在特定证券市场上壳公司的集合[1]。张耀辉(1998)认为,所谓“壳”是指已上市公司在股票市场中获得的正常运营地位,是上市公司持有的以总股本和流通股本总数为界限的额度,也是上市公司企业财产权的个体形象的描述;人们称上市公司财产权或上市地位为“壳资源”[2]。赵昌文等(2001)认为,所谓壳就是指上市公司的资格或者上市公司的牌子,上市公司的壳资源是指上市公司的股权与资产的统一[3]。张道宏等(2002)认为,上市公司壳的形式(外壳)是指包括流通股权和非流通股权在内的全部股权,而上市公司壳的内容(内核)是指上市公司的资产;上市公司壳资源是指上市公司股权和资产的统一,是一种财富,且这种财富可被转换为一种有益于人们的生存、享受和发展的物质力量形态[4]。胡继之等(1998)认为,上市公司壳资源的内涵有狭义和广义之分。狭义的壳资源是指单个上市公司作为公众公司同非上市公司相比所特有的发展优势,主要包括配股筹集资金、市场形象宣传和政策优惠支持3个方面的内容。广义的壳资源是指一定范围内各上市公司壳资源的集合。根据广义壳资源的一定范围,以上市公司的业绩表现为标准,上市公司的壳资源分为3个层次,即绩优壳资源、绩良壳资源和绩差壳资源[5]。2.2借壳上市相关理论借壳上市是市场经济发展到一定阶段，随着证券市场的产生、发展而产生和发展起来的一种高级形态的资本运营现象。是企业超越传统的生产经营方式。为了企业的长远发展而采取的一种更高级的经营方式，也是企业转变经营管理体系，建立现代企业制度的一个很好的机会。借壳上市是把公司的现有优质资产注入到壳公司，从而通过壳公司上市公司的地位在资本市场进行融资等资本运作。借壳上市是为了实现公司间接上市的一种对“壳”资源重新配置的行为。从具体操作的角度看，当企业准备进行借壳上市时，首要的问题便是挑选理想的“壳"公司，一般来说壳公司都有一些共同性，具有许多的相同特征：公司缺乏具有核心竞争力的主营业务，公司经营缓慢，缺乏优质资产、股权结构较为单一，通常会选择这样的公司，方便对其进行收购控股[6]。在我国,借壳上市具有广义和狭义的概念。狭义的借壳上市是指上市公司的控股母公司通过资产重组将自己的优质资产、业务注入已经上市的子公司,以便扩大该公司的运营规模、增强其融资能力提高盈利水平,以满足集团公司战略发展的需求,并逐步完成公司整体上市的一种行为和方法。广义的借壳上市概念是指除了狭义的借壳上市之外包括的经常使用的买壳上市或者借壳上市。所谓买壳上市是指非上市企业通过收购上市公司的股权获得壳公司的控制,之后利用壳公司上市公司的地位,由上市公司反向收购非上市企业的资产,最终达成间接上市目的的一种企业购并行为。但是,无论是借壳上市,还是买壳上市两者都是需要先拥有对上市公司的控股权,之后利用控股地位由上市公司反向收购非上市公司,最终实现自身资产间接上市,只是在具体操作过程中获得对上市公司控制权的方式不同。

3本次重组方案介绍3.1并购背景3.1.1并购公司双方简介1）国睿科技国睿科技股份有限公司是由中国电子科技集团旗下华东第十四研究所控股的上市公司。公司上市地点为上海证券交易所，证券代码：600562，证券简称：国睿科技。公司南京恩瑞特实业有限公司、南京国睿微波器件有限公司、芜湖国睿兆伏电子有限公司三家全资子公司组成，主营业务为产品和服务涉及通用雷达、高功率脉冲电子、轨道交通、微波器件、软件与系统集成、移动通信、卫星通信等产业。公司现有职工500余人，其中具有本科及以上学历的有430余人，专业研发人员270余人。第十四研究所在我国电子信息领域中历史悠久、规模较大、研发力量强、专业覆盖面广、技术成果丰富的大型综合性高技术研究所。拥有天线与微波国家级重点实验室、EMC实验室、江苏省城市轨道交通信号工程技术研究中心、柔性加工中心、综合环境实验中心等优质资源；拥有一支包括2名中国工程院院士在内的优秀研发队伍，现有职工5000人左右，其中科研人员占到了60%以上，还包括了120余名国家级省部级对我国科技研发具有突出贡献中青年专家以及享受政府特殊津贴的专家，1000余名高级工程师与研究员级高级工程师。十四所先后承担了两弹一星、载人航天、登月工程、三峡工程、奥运工程等重大工程任务，为我国国防现代化建设事业和国民经济建设做出了极其重要贡献。为我国国防体系提供了众多大型装备支持，取得了很多科研成果，其中包含国家级成果奖60余项，省部级成果奖400余项。为国睿集团民品产业稳定、快速的发展提供了很好的技术支撑。2）高淳陶瓷高淳陶瓷股份有限公司总部位于南京高淳经济开发区，地处我国经济发达的长三角地区，位于六朝古都南京南部，距我国最大的内河港南京港不足百公里，距南京禄口国际机场50公里，厂区北侧的宁高高速公路互通沪宁、宁杭高速，交通十分便捷，在我国陶瓷企业中具有明显的区位优势。高淳陶瓷创建于1958年，原先只是生产日用粗陶的手工作坊式小厂，二十世纪八十年代通过大力研发炻器出口餐具系列产品，成为江苏省陶瓷行业中具有代表性的创汇创利大户，在同行业中脱颖而出，在我国陶瓷行业中连续十多年综合经济效益名列首位。2003年1月，公司股票在上海证券交易所上市，成为核准制条件下我国陶瓷行业唯一一家发行股票并上市的企业。3.1.2并购背景国睿科技股份有限公司是中国电子科技集团公司第十四研究所全资控股的子公司，在新的市场经济形势下，国家发改委愿意尝试在不涉及国家机密的情况下改变军工企业的控股方式。国资委已经基本确定军工科研院所改革的思路，将科研院所分为工艺类、工程类、基础类三大类型，除基础类保留事业编之外，其余两类均需在2015年之前完成转企改制，改制之后进入有关上市平台的步伐将会加快。目前，军工科研院所改革主要面临改制成本高的现实困难，一是事业编制的人员转成企业编制，薪酬待遇发生明显变化，员工表示不支持；二是院所作为事业单位对资产不进行计提折旧，而转企后则需要进行折旧的会计操作，这样会影响利润水平，院所不愿意；三是作为事业单位不用缴纳赋税，而转变为企业之后需要缴纳经营所产生的赋税。国睿集团主要从事高科技军工及民用产品的研发。由于其公司的特殊性，国睿科技想要通过层层审批完成上市是非常耗时、非常困难的。那么，为了成功上市，势必要选择相对简单的方式进行。借壳上市就是一个非常节约成本与时间的方式。而且壳公司本身已经上市，公司不需要聘请审计师，也不用印刷大量招股书以及通过层层的上市审批。可以免去烦琐的程序以及节省金钱和时间。3.2本次交易方案（1）资产置换以2009年6月30日为交易基准日计算，十四所持有的南京恩瑞特49%股权、微波电路部和信息系统部的相关经营性资产及负债与高淳陶瓷用全部经营性资产以及负债进行资产置换，十四所置入资产价值高于高淳陶瓷置出资产价值部分，由高淳陶瓷以非公开发行股份方式支付。（2）非公开发行股份购买资产高淳陶瓷以向十四所、国睿集团有限公司以及宫龙、张敏、杨程3位自然人用非公开发行股份方式，购买国睿集团有限公司持有的恩瑞特51%股权、国睿兆伏51%股权、宫龙持有的国睿兆伏39%股权、张敏持有的国睿兆伏8%股权、杨程持有的国睿兆伏2%股权，以及十四所置入资产价值高于高淳陶瓷置出资产价值部分。前述两项内容均同步实施、互为条件、互为前提，任何一项内容未获得有关政府部门或监管机构的批准，另一项不予实施。本次交易完成后，高淳陶瓷将会置出现有全部经营性资产及负债，通过注入取得南京恩瑞特100%股权、芜湖国睿兆伏100%的股权，并且拥有南京国睿微波器件有限公司微波电路部、信息系统部的相关经营性资产及负债。同时国睿科技的主营业务将从工业、日用陶瓷的生产及销售转变为微波与信息技术相关产品的生产和销售。重组上市后股本结构如图3-1所示：图3-1重组上市后股本结构3.3交易价格及评估情况本次交易作价是以独立具有证券从业资格的评估机构中水评估出具的资产评估报告确认的评估值为基础确定。根据高淳陶瓷与十四所等签署的《重组协议》的约定，以2009年6月30日为交易基准日，本次交易拟置出资产高淳陶瓷的全部经营性资产及负债的作价为33.776.80万元；拟注入资产南京恩瑞特100%股权的作价为24.679.17万元、芜湖国睿兆伏100%股权的作价为9.834.15万元、微波电路部相关经营性资产及负债的作价为13.314.15万元、信息系统部相关经营性资产及负债的作价16.880.61万元，即：拟注入资产合计作价为64.708.08万元。3.4发行股份的价格及数量根据高淳陶瓷第五届董事会第十六次会议决议以及《重组协议》决定，公司本次向南京第十四研究所、国睿集团有限公司以及宫龙、张敏和杨程3个自然人以每股6.96元的发行价格增发股份，发行价格为公司第五届董事会第十二次会议决议公告日前20个交易日公司股票交易均价。公司分别向第十四研究所、国睿集团有限公司、宫龙、张敏和杨程发行A股股票12.228.090股、25.289.932股、5.510.515股、1.130.362股和282.590股，共计44.441.489股，分别占发行后公司总股本128.530.783股的9.51%、19.68%、4.29%、0.88%和0.22%，合计占发行后公司总股本的34.58%[14]。

4国睿科技成功借壳上市的原因4.1正确的选择了壳公司首先，壳资源最理想状态，总股本不超过15000万股，最好是不超过10000万股。总股大小的优点一方面是比较低的买壳成本；另一方面是比较小的股本通过重组后容易大幅度的提高每股收益，从而迅速改变其市场形象。股本小的情况下可以通过增发股本来扩张其潜力。高淳陶瓷2003年上市以来，公开发行的流通A股加上流通受限股份总共8409万股，发行价为6.95元每股。到2009年国资办启动资产重组计划以来，在资本市场表现的比较一般，股价在8元每股左右。本次的重大资产重组交易案中国睿科技采用了资产置换的方式置换出了高淳陶瓷所有的经营性资产以及负债就完成了上市，所花费的成本代价非常小。并且通过增发股票使原股本从8409万股增发到了12853万股，通过这种方式能从资本市场通过配股筹到更多的资金。高淳陶瓷在经营过程中为江苏省创下了大量的外汇，同时国内市场也有一定知名度。在同行业中虽然不如景德镇等同行有知名度，但在国内陶瓷市场属于效益最好的公司之一，有不错的商誉。上市公司相比非上市公司有一些非上市公司无法享有的方式来提升企业知名度：通过资本市场交易来提高知名度。我国的股市市场规模不断的扩大，对股票投资者的吸引也不断增大，上市公司的股市交易行情、公司资料等必然会受到大量投资者关注，无形中就提高了企业的知名度。2009年高淳陶瓷发布停牌公告，声称正在筹划重大重组，复牌开盘后短时间内被迅速拉升至涨停，这是2008年11月以来，ST*高陶出现的第一个涨停，很巧的的出现在利好消息公布之前。虽然最后成为中国第一起也是最大的内幕交易案。但是高淳陶瓷这只股票和这个公司已经进入了各大投资者的眼睛，ST*高陶也成为09年的十大妖股之首。这起内幕交易案虽然让筹划中的重大资产重组暂时搁置，一直到2013年才完成交割。从资本市场来看，高淳陶瓷也就是现在的国睿科技（股票代码：600562）从发行价的6.95元/股不断上涨，近期稳定在42元/股左右。对于国睿科技来说，这是一个不错的消息。内幕交易案件使得军工巨擘国睿科技完全的浮在了公众的眼前，使国睿科技知名度大大提高。4.2坚持不懈，没有放弃高淳陶瓷在2009年国睿科技意向跟高淳陶瓷谈资产重组的问题，当时有不少公司在跟高淳陶瓷接洽，最终国睿科技谈下了高淳陶瓷这个壳。由于启动重大资产重组的内幕消息被有关人士利用造成了巨大内幕交易案，引起了公安机关、监察部门的介入，造成了重大资产重组计划停滞，直到2013年再次启动完成交割，中间耽误了将近4年的时间。但是国睿科技一直没有放弃这一个很具有潜力的优质壳，也是国睿科技高层的一直坚持、没有放弃，最终完成了重大资产重组成功借壳上市。4.3国睿科技自身实力强劲，具有核心竞争力的资产国睿科技通过剥离南京恩瑞特实业有限公司、南京国睿微波器件有限公司、芜湖国睿兆伏3家子公司置换出了高淳陶瓷全部的经营性资产和负债。对高淳陶瓷的控股比例除流通股外，几乎达到了100%。所剥离的3家子公司中的优秀资产在民品产品里面具有核心的竞争力。借壳上市的最终目的是通过向优质的资产、业务注入到壳公司，使得壳公司的质量，经营业绩产生质的改变，因此借壳上市成功的标志是成功的完成重大资产重组。4.4政府的支持国资委积极地推动央企转型，全面深化国防科技工业改革，特别是结合新一轮军品科研生产能力结构调整，推进军工科研院所改革、军工投资体制改革和科技管理体制改革。提高军工资产的证劵化率，全面结合军民资本加快国防科技、民用科技的研发。通过借壳上市可以在短时间内完成上市，从而快速的推进企业转型的速度，有利于转型后的企业重新进行合理的产业链规划等。多数的上市公司都是一个地区或者某个行业中的佼佼者，在地区经济中占有相当重要的比重。所以政府一般都希望培养这些企业作为支柱企业来带动其他企业的成长。为了鼓励促进企业上市，政府往往开出了比较大的税率优惠，一般的非上市企业的税率为33%，而上市公司的税率仅仅为15%左右，这是一个很吸引人的地方。国资委想尝试央企与地方国企进行重组转型，出台相关政策鼓励央企、地方国企整体做大做强，因此，具有较强实力背景的央企、地方国企整合政府是强烈的支持的。

5对重大资产重组改制的一些建议5.1重组上市过程中不足的地方5.1.1关联交易消除做的不够国睿科技每年的关联交易额度非常巨大，同行业的的公司或者上下游的公司虽由一个股东控制，但是由于这些公司都具有独立法人，他们之间的交易被认定为关联交易。关联交易经常收到税务机关的调查，使得公司不能发挥其原本的优势。合并重组后能把几个独立法人变为一个独立法人，就会消除这些子公司间的关联交易，从而规避税务调整给公司带来的风险。国睿科技重组后各个子公司的法人虽整合成同一人，但是国睿科技在完成重大资产重组后关联交易的消除性做的不够，根据公司财务报告来看，本年度关联交易的总额预计在1.5亿元人民币左右。这对于一个大型的企业来说在企业的财务处理方面来说是非常不利的。但是根据国睿科技的企业背景来看，完全消除关联交易是非常困难的，有很多的重大项目是政府项目，这些项目都是由中国电子科技集团及其下属企业间发生。虽然说，目前的关联交易对国睿科技是有利的。但是长期的关联交易对于一个上市公司来说是非常不利的。5.1.2内幕消息保密性做的不够好此次借壳上市的过程中出现了由于相关保密内幕消息被政府有关人士利用，造成的巨大的内幕交易案件。虽经过检察机关和证监机构的调查，虽然此次的事件对于重组进程没有影响，但是也造成了重大资产重组的暂时搁置，一直到2013年才重新启动了重大资产重组计划。国睿科技最后在2013年6月份完成了资产交割，并在2013年7月16日完成了更名，但对于一个09年就开启的重大资产重组计划来说，这其中的时间损耗时巨大的，是不利于企业要实现快速转型的宗旨的。5.2关于本次重组中出现的相关问题的一些建议5.2.1应当尽快消除关联交易根据我国新公司法第21条第1款明确规定，“公司的控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员不得利用其关联关系损害公司利益”。这一强制性规定，体现了法律对关联交易的基本态度，也就是对不公正关联交易给予了禁止。新公司法对关联交易做这样的规定，是在充分衡量关联交易可能存在的合理性与危害性后，特别是在我国当前不公正关联交易日渐增多的社情况下，做出的一种切合实际的制度选择。国睿科技应该加强对于关联交易的管理办法，对于子公司间产生的关联交易应该及时的做出披露。保证公司的管理交易是公平、公正以及必要的关联交易。不必要的关联交易要及时的消除，采用第三方的供应商或者销售商，并且注重保护中小股东的利益。5.2.2对于重大资产重组过程中的消息监管在企业进行重大资产重组之后，对壳公司的资产质量会有明显的改善，如果重大资产重组的相关消息倍提前泄露，会造成在资本市场对壳公司的股票价格进行不合理的操作。而借壳上市的过程中会涉及多方主体：壳公司及其股东、收购方及其股东等等。因此在壳公司申请股票停牌发布停牌公告之前，必须做好必要的保密工作，严防信息泄露造成股价的异常波动。证监会近年来对内幕交易的查处越来越严格，一旦壳公司的股票价格出现异常波动，将会立即引起证监会的警惕跟核查。一旦经过证监部门核查发现壳公司出现信息披露不及时或者相关方存在内幕交易的情况，将会严重减缓借壳上市的进程，最终的结果是损害借壳相关方的利益。证监部门应该加强对上市公司进行重大资产重组的相关方机密消息的监管力度，防止此类案件的再次发生导致的金融市场紊乱。5.3对于央企借壳上市的一些建议5.3.1营造良好的国企借壳政策环境国有制经济体系作为国民经济的主体，在我国经济体制中有着举足轻重的分量。通过鼓励国有企业进行可持续发展的上市，有利于民国经济的良好发展。政府部门要依法监管，并不断改进和创新监管方式和手段。通过市场导向，政府扶持等手段建立合理的利益机制，形成良好的上市机制。鼓励以市场导向为主体，努力提高上市国有企业的质量。5.3.2杜绝政府的不合理干预借壳上市是经济发展到达一定程度的必然产物，要求在具有稳定的竞争市场中进行。考虑到我国特殊国情，一般来说地方保护主义都比较严重，有一些不合理的政府行政干预依然存在。要通过借壳上市带动地方经济发展，使企业借壳上市这种方式得到发展，政府应该努力为并购提供良好的信息和场所以及选择和机会，杜绝信息不对称行为的出现。5.3.3完善国有企业上市的外部法制环境（1）资产评估要想借壳上市成功，国企必须对目标公司进行价值评估。一般根据市场法计算的资产价值，仅仅只计算了企业的有形资产，但是没有计算无形资产，没有在评估中体现公司的真正价值，存在着严重的失真现象。所以我在进行资产的评估的时候，应该将市场法、成本法、收益法等方法结合起来对企业进行价值评估，同时加强权威的评估机构的建设和人员的培训，从而正确的评估企业价值。（2）职工安置国有企业借壳上市会使目标壳公司内部管理出现变化，壳公司被借壳上市后需要解决人员的安置问题。政府可以加强社会保障体系的建设，企业则可以通过义务培训、遣散安置、就业指导等各种形式，最大程度的解决职工再就业或者遣散安置问题，使企业变化带来的波动最小化。（3）内幕交易问题随着改革开放的进一步深入，中国资本市场运作已经越来越成熟，国有企业借壳上市作为一种成功的资本运营模式必然受到大量国企的欢迎。虽然我国资本市场发展良好，公众的投资热情高涨。但是考虑到中国国情，存在很多内幕交易，所以借壳过程中要做好保密工作，防止内幕交易的发生。

6结束语十四研究所成功的把国睿科技搭建成为了中国电子科技集团第十四研究所的融资平台，通过资本运作紧密结合军民资本，引入民间资本发挥市场配置资源的决定性作用。并对加快推动和完善现代企业制度建设、推动上市公司走向产业发展前台、以事业部制试点军工体系改革、完善民品产业子集团体制机制、加强科技创新平台建设、推进薪酬考核体系建设、推进集团公司人才队伍体系化建设等方面工作做出了安排部署。本次央