货币金融学 第4版 课件 第九章 货币政策

第九章 货币政策• 学习重点和难点1.货币政策的最终目标以及目标之间的统一和矛盾关系；2.货币政策中介目标的选择标准、货币政策的操作指标和中间目标；3.货币政策工具的种类及特点；4.货币政策传导机制的主要观点及特点5.我国货币政策工具特点一、货币政策目标• 所谓货币政策：是指中央银行为实现既定的经济目标运用各种工具调节货币供给和利率，进而影响宏观经济的方针和措施的总和。•包括货币政策目标、货币政策工具及货币政策传导机制等内容货币政策目标：是指中央银行采取调节货币和信用的措施所要达到的目的。按照中央银行对货币政策的影响力、影响速度及施加影响的方式，货币政策目标可分为：最终目标和中介目标。（一）货币政策最终目标• 概括地讲，世界货币当局货币政策所追求的最终目标主要有四个：• 稳定物价• 充分就业• 经济增长• 国际收支平衡• 我国货币政策目标：保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长。A.物价稳定物价稳定：又称稳定币值，是指社会一般物价水平在一定时期内大体保持稳定，不发生明显的波动（防止通货膨胀或通货紧缩）。经济学家发明了通货膨胀率这个指标来反映物价水平的变化速度通货膨胀率是指一定时间内物价水平的上涨幅度。一般要求物价上涨率应控制在5%以下，以2%～3%为宜从历史角度看，稳定物价是最早出现的货币政策目标• 物价指数，是指本期物价水平对基期物价水平的比率，它反映了物价的涨跌幅度，通常人们将基期的物价指数设定为100（%）。• 因此，如果本期物价指数大于100，则表示本期物价水平相对于基期物价水平来说上涨了；反之，表示本期物价水平相对于基期物价水平来说下降了。• 三类物价指数：消费物价指数 【CPI，Consumer

Price

Index】生产者价格指数（PPI，Producer

Price

Index,

PPI）国民生产总值平减指数（GDP

deflator

）t

1

Pt

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物价变动指标消费物价指数 【CPI

，Consumer

Price

Index】消费者物价指数是反映与居民生活有关的商品及劳务价格统计出来的物价变动指标，通常作为观察通货膨胀水平的重要指标。中国称之为居民消费价格指数。计算公式：CPI=（一组固定商品按当期价格计算的价值/一组固定商品按基期价格计算的价值）×100%。CPI告诉人们的是，对普通家庭的支出来说，购买具有代表性的一组商品，在今天要比过去某一时间多花费多少一般：CPI超过3%为通货膨胀，超过5%就是比较严重的通货膨胀

。特别提醒大家：按国际惯例，房地产价格并不包括在CPI统计范围之内，而是以房租价格的形式计入CPI统计中•CPI指数的主要优点：是及时反映消费品供给与需求的对比关系，公布次数较为频繁，能够迅速直接地反映居民生活的价格趋势。• CPI指标的缺陷：范围较窄，只包括社会最终产品中的居民消费品这一部分，不包括公共部门的消费、生产资料和资本产品等，从而不足以说明全面的情况。• 另外，一部分消费品价格的提高，可能是由于品质的改善，消费物价指数不能准确地表现这一点，因而有夸大物价上涨的可能。• 最后，消费物价指数的缺点是它的调查仅限于城镇居民，因此它不能反映全国居民的生活费用的变化情况。.物价变动指标生产者价格指数（PPI，Producer

Price

Index,

PPI）• 也称批发价格指数，是反映全国生产资料和消费资料批发价格变动程度和趋势的价格指数• 生产者物价指数与CPI不同，主要的目的是衡量企业购买的一篮子物品和劳务的总费用。由于企业最终要把它们的费用以更高的消费价格的形式转移给消费者，所以，通常认为PPI的变动对预测CPI的变动是有用的。• PPI指数的局限性：原材料也只是社会最终产品的一部分，原材料价格变动，也不能反映整个社会物价总水平变动情况。由于批发价格的变动幅度常常小于零售商品的价格波动幅度，因而，在用批发物价指数来判断总供给与总需求的对比关系时，可能会出现信号失真的现象物价变动指标国民生产总值平减指数（GDP

deflator

）：是按当年价格计算的国内生产总值（名义GDP）与按不变价格计算的国内生产总值（实际GDP）的比率．它可以反映全部生产资料，消费品和劳务费用的价格的变动。计算公式：GDP平减指数=名义GDP÷实际GDP×100%计算分为三步：• 第一步，计算名义GDP的各构成项目，就生产核算说来，就是计算各行业的名义增加值；• 第二步，分别剔除各行业名义增加值中价格因素的影响，得到各行业实际增加值；• 第三步，分别汇总各行业名义增加值和实际增加值，得到名义GDP和实际GDP，两者之比即为GDP平减指数。物价变动指标• 从核算范围看，GDP平减指数是我国生产的所有最终货物和服务的价格总指数，而CPI只是我国居民消费的货物和服务的价格指数，两者所包括的货物和服务范围相差较大；• 因此，GDP平减指数不仅取决于CPI，还很大程度上取决于其他相关价格指数。如果其他相关价格指数与CPI相差较大，则可能出现GDP平减指数与CPI变化幅度不一致，甚至趋势不一致的情况；• 该指数的优点：包括范围广泛，既包括消费资料，又包括生产资料；既包括商品，也包括劳务，能够较为准确地反映一般物价水平的趋势。• 缺点是：由于涉及面太广，资料更难收集，多数国家每年只统计一次，公布次数不如消费物价指数频繁，因而不能迅速准确地反映物价的变动及通货膨胀的程度和发展趋势。B.充分就业充分就业：是指有劳动能力并愿意参加工作者，都能在较合理的条件下找到适当的工作，此时劳动力市场处于均衡状态。通常用失业率反映充分就业状况，一般来说，把充分就业目标定于失业率不超过4%为宜1936年，凯恩斯的《就业、利息和货币通论》问世，系统地提出了国家调节经济的理论，以解决失业问题。1946年，美国国会通过就业法案，具体地将充分就业列入经济政策的目标。从此，充分就业就成为货币政策的主要目标之一。• 注意：充分就业与自然失业的存在并不矛盾，由于经济中某些难以克服的原因而造成的失业称为自然失业。当失业率等于自然失业率时就实现了充分就业。• 另外，还有两种失业情况也不包括在充分就业目标中：摩擦性失业和自愿失业C.经济增长• 经济增长：指国民经济在一个较长时期内始终处于稳定增长状态中• 经济增长的核算通常是国内生产总值（GDP）、国民生产总值（GNP）等统计数据，经济增长的目的是增强国家实力，提高人民生活水平• 经济增长指标作为货币政策的最终目标，起源于20世纪50年代后• 2023年10月18日，中国经济“三季报”发布：前三季度，我国GDP同比增长5.2%，其中三季度增长4.9%。• 初步测算，四季度GDP只要增长4.4%以上，就可以保障完成全年

增长5%左右的预期目标。经济增长内生动力逐渐恢复并加强、发展质量效益不断提升、各项政策举措效果显现，为完成全年预期发展目标打下了良好基础。D.国际收支平衡• 国际收支平衡：是指一国对其他国家的全部货币收入和货币支出持平，略有顺差或略有逆差。是反映一国开放经济状态是否均衡的指标。• 自20世纪60年代开始，美国国际收支出现逆差且不断扩大，并最终导致布雷顿森林体系的解体，美元大幅贬值。因此，美国在70年代初将国际收支平衡列为货币政策目标。• 随着浮动汇率制的合法化，各国的国际收支都出现了剧烈动荡，并对国内经济产生了不利影响，这种状况促使其他国家也纷纷将“国际收支平衡”作为货币政策目标之一。（1）目标之间的统一关系（1）经济增长是其他目标的物质基础（2）物价稳定是经济增长的前提（3）充分就业与经济增长相互促进（4）国际收支平衡有助于其他目标的实现（2）诸目标之间的矛盾关系比较突出的一对矛盾：充分就业和物价稳定之间的矛盾与冲突：表现为失业率较高的物价稳定或通膨胀率较高的充分就业这就是著名的“菲利普斯曲线”最终目标之间的相互关系菲利普斯曲线• 英国经济学家菲利普斯（新西兰籍），于1958年研究了1861─1975年英国的失业率和工资物价变动之间的关系，发现二者存在着显著的反向关系。1960年萨缪尔森等用通货膨胀率替换了货币工资增长率，认为失业率与通货膨胀率之间存在着反向关系，即失业率高，则通货膨胀率低；失业率低，则通货膨胀率高，并把这条曲线定义为菲利普斯曲线。率

通货膨胀0失业率失业率较低时货币工资水平倾向于上升，失业率较高时货币工资水平倾向于下降。菲利普斯曲线的政策意义菲利普斯曲线表示了失业率和通货膨胀率之间反向变动的关系。这为政策制定者提供了选择失业率和通货膨胀

率各种可能组合的“菜单”：

为了降低通货膨胀率，去接受一个较高的失业率；为了降低失业率，去接受一个较高的通货膨胀率。uлCB货币政策中介目标：是指处于货币政策工具和政策目标之间，具有测度货币政策效果、反映货币政策目标并传导政策意志作用的经济变量设置原因：一是货币政策作用机理具有滞后性和动态性。有必要借助于一些够较迅速反映经济状况变化的指标，作为观察货币政策实施效果的信号；二是避免货币政策制定者的机会主义行为。需要为货币当局设定一个名义锚（nominal

anchor），以便社会公众观察和判断货币当局的言行是否一致。设置货币政策中介目标就相当于设置货币政策的名义锚，这会让货币政策不会因为短期的需要，而使得整体经济失去方向，到处漂泊作用：第一，反应货币政策的实施进度；第二，为中央银行提供一个追踪检测的指标；第三，便于中央银行随时调整货币政策的力度和方向（二）货币政策中介目标中介目标在货币政策传导中的重要意义政策工具法定存款准备率贴现政策公开市场业务其它工具基础货币利率水平银行准备金货币供应量经济增长充分就业物价稳定国际收支平衡政策目标中介目标中介目标的选择标准①可测性

：一是中介目标应有比较明确的定义，以便于观察、分析和监测；二是能够迅速获取有关中介目标的准确数据。• 假设中央银行计划要实现4%的M2货币增长率，但若不能迅速和准确地计量M2，那么这个计划又有什么用呢？②可控性

:指中央银行能够运用各种货币政策工具，对所选的金融变量进行有效的调节和控制。例如，央行能够对货币供应量和利率从多方面加以有效控制，是比

较合适的中介目标变量。③相关性：是指中介目标与货币政策最终目标之间必须存在密切、稳定的和统计数量上的相关性。相关性反映了中介目标对最终目标的影响力，相关性程度越大，这种影响力就越大.中介目标的分类根据以上标准所确定的中介目标一般有：利率、货币供应量、超额准备金和基础货币等。

根据这些指标对货币政策工具反应的先后和作用于最终目标的过程，又可分为两类：一类是近期中介目标，即中央银行对它的控制力较

强，但离货币政策最终目标较远，如超额准备金和

基础货币，又称为操作指标；另一类是远期中介目标，即中央银行对它的控制力

较弱，但离最终目标较近，又称为中间目标，如货

币供应量和利率。下面重点分析利率和货币供应量指标中介目标：以货币供给量货币供给量作为数量型指标：这是以弗里德曼为代表的现代货币主义者所推崇的中介目标。首先，

M0、M1、M2等指标都有很明确的定义，分别反映在中央银行、商业银行及其他金融机构的资产负债表内，可以很方便地进行测算和分析，即具有可测性其次，货币政策工具调节商业银行等各类金融机构的头寸，商业银行业务量的变动导致社会信用规模变动，最终导致货币量的变动。即符合可控性；

最后，货币量的变动直接导致微观经济主体如企业和个人收入的变动，社会投资量和消费量变动，最终达到预定的政策目标。因此货币量又具有相关性。困境：货币量作为中介目标有效性的降低• 货币供给量的可测性降低：20世纪90年代以前，M1是大多数国家执行货币政策的主要依据。但是到了90年代以后，随着金融创新的迅猛发展，新型金融工具在金融市场上大量涌现，模糊了货币的边界，使得越来越多的国家将M1、M2，甚至M3作为货币政策的中介目标。• 货币供给量的可控性降低：经常发生目标值与实际值的偏离• 货币供给量的相关性降低：M2与GDP、CPI的波动时有不同• 思考：比较社会融资规模和广义货币供应量与经济增长的相关性哪个强？中介目标选择：利率利率作为价格型指标：实践中，经常操作的中介指标是短期利率，主要是银行同业拆借利率。利率的优点是：①可控性强。中央银行可直接控制对金融机构融资的利率，而通过公开市场操作或再贴现政策，也能调节市场利率的走向。②可测性强。中央银行在任何时候都能观察到市场利率的水平及结构。③货币当局能够通过利率影响投资和消费支出，从而调节总需求。利率作为中介目标的局限性• 首先，中央银行能够调控的是名义利率而非实际利率，它说明不了借贷的实际成本。• 其次，作为经济的内生变量，利率是顺周期波动的，然而，作为政策变量，当经济过热时其应提高利率以抑制需求，当经济疲软时应降低利率以刺激需求。• 结果，使政策效果和非政策效果混杂在一起，导致中央银行无法确定政策是否有效，容易造成错误的判断思考：利率和货币供应量能否同时作为货币政策中介目标？价格调控与数量调控范式“泰勒规则”:以利率为中心、包含多要素的混合体系• 美国经济学家泰勒1993年提出：在各种影响物价水平和经济增长的因素中，真实利率是唯一能够与物价及经济增长保持长期稳定相关关系的变量，由此提出了“泰勒规则”，即短期利率根据通货膨胀率和产出变化调整的准则，成为美国中介目标指导。其主要内容可表述为i

i

*

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*

)

(N

N

*

)• 式中，i表示央行能够控制的短期名义利率（联邦基金利率），i*表示长期均衡实际利率，π表示当前通货膨胀率，π*表示目标通货膨胀率，N表示当前失业率，N*表示自然失业率。• 如果用经济增长率缺口代替充分就业缺口，则有i

i

*

(

*

)

(y

y

*

)• 这表明：短期利率随长期均衡实际利率、通胀缺口和产出缺口的变动而调整，进一步，泰勒统计发现，短期名义利率对通货膨胀缺口和产出缺口的敏感系数为都为0.5，于是有i

i

*

0.5(

*

)

0.5(y

y

*

)意义

：泰勒规则启未了货币政策的前瞻性，提高了货币政策透明度二、货币政策工具• 货币政策工具：是中央银行为达到货币政策目标而采取的手段和措施。• 根据货币政策工具的调节职能和效果来划分，货币政策工具可分为以下五类：• 一般性货币政策工具• 选择性货币政策工具• 直接信用控制• 间接信用指导• 非常规性货币政策工具（前瞻性指引政策、表（或缩表）、结构性工具、流动性工具）（一）一般性货币政策工具一般性政策工具，或常规性政策工具：是中央银行所采用的、对整个金融系统的货币信用扩张与紧缩产生全面性或一般性影响的手段，是最主要的货币政策工具。主要是从总量上对货币供应和信贷规模进行调节包括：存款准备金制度再贴现政策公开市场操作俗称中央银行的“三大法宝”。存款准备金制度存款准备金制度：也就是法定存款准备金制度，是指在国家法律所给予的权利范围内，通过规定和调整商业银行缴存中央银行的存款准备金率，控制商业银行的信用创造能力，间接地调节社会货币供应量的政策工具。作用过程：

I

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r市场利率r法

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贷款规模

M

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,

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货币乘数

M

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倍数

r市场利率• 存款准备金制度的优点：第一，它对所有银行一视同仁，公平客观；第二，它对货币供给有着显著的影响第三，更为直接的公告效应• 存款准备金制度的局限性：第一,效果过于强烈，不宜作为央行日常调控货币供给的工具。第二,法定准备率的调整有过于强烈的宣示效应，对公众的心理预期影响太大。第三,存款准备金对各类银行的影响不同，这显然不利于维持一个较为合理的金融机构体系。思考：我国存款准备金政策工具有何特点？存款准备金制度评价再贴现政策：是指中央银行通过制定或调整再贴现利率和条件来干预和影响市场利率及货币供应量，从而调节宏观经济的一种政策工具。作用过程：r贴现

E

贷款规模

M

s

r市场利率

I,C

Y

再贴现政策特点：第一，作用较为温和；第二，发挥告示效应；第三，具有结构调节效应。再贴现政策局限性：①中央银行不具有完全的主动性。②再贴现率的高低有限度。③再贴现率是市场利率的重要参照，不易频繁调整再贴现政策公开市场操作：是指中央银行通过在金融市场上买进或卖出有价证券（主要是政府债券），借以调控货币供应量的一种政策工具。作用过程：公开买入导致货币投放；公开卖出导致货币回笼公开市场操作中央银行买进（卖出）债券基础货币增加（减少）商业银行准备金增加（减少）商业银行信贷扩张能力加强（减弱）贷款增加（减少）市场货币供应量增加（减少）市场利率下降（上升）投资增加（减少）经济增长速度加快（减缓）①传递过程的直接性：中央银行通过公开市场操作可以直接调控银行系统的准备金总量，进而直接影响货币供应量；②政策操作的主动性：中央银行通过公开市场操作可以“主动出击”，避免了贴现政策的“被动等待”，以确保货币政策具有超前性；③可以进行微调：避免法定存款准备金政策的震动效应。④可以进行频繁操作：中央银行可以在公开市场上进行经常性及试探性操作，也可以进行逆向操作，以灵活调节货币供应量。公开市场操作的优点小结经济形势通货膨胀经济萧条（总需求>总供（总需求<总供政策工具给）给）存款准备提高法定存款准降低法定存款准金政策备金比率备金比率再贴现政策提高再贴现率降低再贴现率公开市场卖出证券，回笼买进证券，投放操作基础货币基础货币（二）选择性货币政策工具•

选择性货币政策工具：对某些特殊的经济领域或特殊用途的信贷而采用的信用调节工具，偏重于调整资金结构和经济结构。1.消费者信用控制：指中央银行对不动产以外的各种耐用消费品的销售融资予以控制的政策措施。如：规定消费信贷的首付款最低金额2.证券市场信用控制：指中央银行对有关证券交易的各种贷款进行限制,目的在于抑制过度的投机。如规定一定比例的保证金率。3.优惠利率：指中央银行对国家拟重点发展的某些部门、行业规定较低贷款利率,目的在于刺激这些部门及行业的生产,调动它们的积极性,以实现产业结构和产品结构的调整和优化。优惠利率不仅在发展中国家多有采用,发达国家也普遍采用。4.不动产信用控制：指中央银行对商业银行等金融机构在房地产方面贷款的限制措施。如：调整不动产贷款的最长期限、首付款最低比例等。（三）直接信用控制• 直接信用控制，指中央银行依法对商业银行创造信用业务加以各种直接干预的总称。一般市场经济越发达的国家使用越少。1.利率上限限制2.信用配额，或信用分配，如直接限制贷款额度3.规定流动性比率：主要是限制银行信用扩张的规模4.直接干预（四）间接信用指导• 间接信用指导：指中央银行凭借其在金融体系的特殊地位，通过与金融机构之间的磋商、宣传等，指导其信用活动，以控制信用的措施总称。如窗口指导和道义劝告。1.窗口指导指中央银行根据产业行情，物价走势和金融市场动向，规定商业银行的贷款重点投向和贷款变动数量，以保证经济中优先发展部门的资金需要。属于温和的、非强制性的货币政策工具。第二次世界大战后，窗口指导曾一度是日本银行货币政策的主要工具。近年来，我国频繁使用窗口指导，并侧重与其他宏观调控政策相配合。2.道义劝告指中央银行利用其特殊地位和声望，通过对商业银行和其他金融机构的劝告，以影响其贷款的数量和方向，从而达到控制和调节信用的目的。、指示或与各金融机构的负责人举行面谈，劝告其遵守政府政策并采取贯彻政策的各种措施。（五）非常规货币政策工具• 产生背景：• 2008年全球金融危机使金融系统的传导机制受到破坏：• 第一，金融市场失灵。传统货币政策工具不能修复金融市场的信贷功能，丧失刺激经济的能力。• 第二，零下限问题。即中央银行无法进一步降低其政策利率，因为它们已经接近于零。• 为此，

中央银行纷纷推出非利率工具，被称为“非常规货币政策工具”来刺激经济。主要是通过大规模资产购买等数量型操作方式，对通货膨胀和失业率等货币政策最终目标进行直接干预• 种类：非常规货币政策工具可归纳为四类:• 前瞻性指引政策• 扩大（或缩小）中央银行资产负债表规模• 借贷便利性工具（流动性工具）• 结构性工具1.前瞻性指引政策前瞻指引（forward

guidance），也称为“预期管理（management

of

expectatons)或“中央银行沟通”政策：是指一国货币当局向市场传递有关货币政策目标、货币政策战略、经济前景和未来政策决策意向

等经济信息，或对未来政策路径进行承诺，以期影响市场参与者预期，进而影响整体经济行为的货币政策调节方式。• 中央银行沟通的基本要素包括三个方面：沟通主体、沟通内容和沟通措辞• 沟通主体：中央银行，包括中央银行的主要领导和货币政策委员会委员。• 沟通内容：包括未来货币政策倾向、宏观经济数据等的预测以及对于不同阶段采取的货币政策决策的解释。• 沟通措辞：随着多年的沟通实践过程，央行逐渐形成了自身的特殊语言风格，通过对货币政策委员会会议召开后发布的新闻稿的分析，可以发现央行在传递下一阶段的货币政策倾向时，通常保持着固定的措辞方式2.中央银行资产负债表规模的扩大或缩小中央银行资产负债表规模的扩大或缩小，简称“扩表”或“缩表”• 央行扩表：是指中央银行的资产负债表扩大，导致基础货币投放增加，进而导致货币供应量增加，以刺激经济增长。• 反之，央行缩表：即指中央银行的资产负债表缩小，导致基础货币回笼增加，进而导致货币供应量缩小，以调节过热的泡沫经济。• 典型的做法：量化宽松（quantitative

easing，QE，）：是指中央银行在实行零利率或近似零利率政策后，通过购买国债或企业债券等中长期债券，增加基础货币供给，向市场注入大量流动性的干预方式。• 扭曲操作：指央行买入长期债券并卖出等额短期债券，以压低长端利率，进而提供低利率、长期限的资金，从而降低社会融资成本。3.管理流动性政策工具管理流动性政策工具，也称借贷便利工具：这类工具的主要特点是定向投放流动性和抵押贷款属性。以我国央行为例，借贷便利类货币政策工具主要有：（1）常备借贷便利• 中国人民银行于2013年初创设了常备借贷便利。它是央行正常的流动性供给渠道，主要功能是满足金融机构短期的大额流动性需求。• 对象主要为政策性银行和全国性商业银行。期限为1-3个月。利率水平根据货币政策调控、引导市场利率的需要等综合确定，以抵押方式发放，合格抵押品包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产等。• 主要特点：（1）它是由金融机构主动发起，金融机构可根据自身流动性需求申请（2）它是中央银行与金融机构“一对一”交易，针对性强，即精准投放流动性（3）它的交易对手覆盖面广，通常覆盖存款金融机构。3.管理流动性政策工具（2）中期借贷便利• 是中国人民银行2014年创设的提供中期基础货币的货币政策工具• 对象为符合宏观审慎管理要求的商业银行、政策性银行• 采取质押方式发放，并需提供国债、央行票据、政策性金融债、高等级信用债等优质债券作为合格质押品。• 作用：发挥中期政策利率的作用，引导银行向符合国家政策导向的实体经济部门提供低成本资金，以降低社会融资成本。（3）抵押补充贷款• 2014年4月，中国人民银行创设抵押补充贷款（Pledged

Supplemental

Lending，PSL）为开发性金融支持棚改提供长期稳定、成本适当的资金来源。• 抵押补充贷款的主要功能是支持国民经济重点领域、薄弱环节和社会事业发展而对金融机构提供的期限较长的大额融资。• 采取质押方式发放，合格抵押品包括高等级债券资产和优质信贷资产。3.管理流动性政策工具41（4）短期流动性调节工具Short-term

Liquidity

Operations，简称SLO，是中国人民银行为了调节银行体系短期流动性而创设的一种货币政策工具。它主要通过7天期以内的短期回购操作来实现，这种操作可以是正回购或逆回购。正回购是央行卖出有价证券，并约定在未来特定日期买回，从而从市场收回流动性；逆回购则是央行购买有价证券，并约定在未来特定日期卖回，以此向市场投放流动性。SLO的特点：操作灵活、期限短，通常在7天以内，可以在银行体系流动性出现临时性波动时使用，以熨平突发性、临时性因素导致的市场资金供求大幅波动，促进金融市场平稳运行。（四）结构性货币政策工具42• 结构性货币政策工具：是中国特色的货币政策工具，主要是指央行引导金融机构信贷投向，发挥精准滴灌、杠杆撬动作用的工具。通过提供再贷款或资金激励的方式，支持金融机构加大对特定领域和行业的信贷投放，降低企业融资成本。•

结构性货币政策工具兼具总量和结构双重功能：一方面，结构性货币政策工具建立激励相容机制，将央行资金与金融机构对特定领域和行业的信贷投放挂钩，围绕支持普惠金融、绿色发展、科技创新等国民经济重点领域和薄弱环节，发挥精准滴灌实体经济的独特优势；（补充：近日举行的中央金融工作会议提出“

做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章”）另一方面，结构性货币政策工具具有基础货币投放功能，有助于保持银行体系流动性合理充裕，支持信贷平稳增长。（四）结构性货币政策工具43• 运行管理：• 一是按照“先贷后借”模式向金融机构提供资金，而非直接向企业发放贷款。金融机构按照市场化、法治化原则自主向企业发放贷款，之后向人民银行申请再贷款或激励资金，人民银行按贷款发放量或余额增量的一定比例向金融机构发放再贷款或提供激励资金。• 二是由行业主管部门确定支持的领域或行业范围。依托国家发改委、科技部、工信部、生态环境部、交通运输部、国家能源局等行业主管部门的产业基础，明确贷款支持的领域或行业范围，发挥各自优势、形成政策合力。• 三是建立事后核查和纠错机制。行业主管部门联合金融部门事后随机抽查，审计监督和社会监督事后跟进，如果发现金融机构贷款台账超出支持范围，将采取递补台账差额、收回再贷款等措施，避免金融机构违规套取再贷款资金。（四）结构性货币政策工具44• 目前，结构性货币政策工具可从以下三个维度划分：一是从实施目标分为长期性工具和阶段性工具。长期性工具主要服务于普惠金融长效机制建设，包括支农支小再贷款和再贴现。阶段性工具有明确的实施期限或退出安排，除支农支小再贷款和再贴现之外的其他结构性货币政策工具均为阶段性工具。二是从管理机构分为总行管理的工具和分支行管理的工具。总行管理的主要是阶段性工具，特点是面向全国性金融机构。阶段性工具中除普惠小微贷款支持工具之外均为总行管理的工具。分支行管理的主要是长期性工具，如支农支小再贷款和再贴现，也有阶段性工具，如普惠小微贷款支持工具，特点是面向地方法人金融机构，确保政策贴近基层和普惠性。三是从支持方式分为再贷款资金的工具和提供激励资金的工具。提供再贷款资金的工具要求金融机构先对特定领域和行业提供信贷支持，人民银行再根据金融机构的信贷发放量的一定比例予以再贷款资金支持，结构性货币政策工具中除普惠小微贷款支持工具之外均采取这一模式。提供激励资金的工具要求金融机构持续对特定领域和行业提供信贷支持，人民银行再根据金融机构的信贷余额增量的一定比例予以激励资金，目前普惠小微贷款支持工具采取这一模式。10种结构性货币政策工具451.支农再贷款。自1999年起向地方法人金融机构发放，引导其扩大涉农信贷投放，降低“三农”融资成本。发放对象为农村商业银行、农村合作银行、农村信用社和村镇银行。对符合要求的贷款，按贷款本金的100%

予以资金支持。属于长期性工具。2.支小再贷款。自2014年起向地方法人金融机构发放，引导其扩大小微、民营企业贷款投放，降低融资成本。发放对象包括城市商业银行、农村商业银行、农村合作银行、村镇银行和民营银行。对符合要求的贷款，按贷款本金的100%予以资金支持。属于长期性工具。3.再贴现。再贴现是人民银行对金融机构持有的已贴现票据进行贴现的业务，自1986年开办，2008年开始发挥结构性功能，重点用于支持扩大涉农、小微和民营企业融资。发放对象包括全国性商业银行、地方法人银行和外资银行等具有贴现资格的银行业金融机构。属于长期性工具。4.普惠小微贷款支持工具。2021年12月创设,支持对象为地方法人金融机构，对其发放的普惠小微贷款，按照余额增量的2%提供激励资金，鼓励持续增加普惠小微贷款。属于阶段性工具。10种结构性货币政策工具465.抵押补充贷款。2014年创设,主要服务于棚户区改造、地下管廊建设、重大水利工程、“走出去”等重点领域。发放对象为开发银行、农发行和进出口银行。对属于支持领域的贷款，按贷款本金的100%予以资金支持。属于阶段性工具。6.碳减排支持工具。2021年11月创设，发放对象为21家全国性金融机构，明确支持清洁能源、节能环保、碳减排技术三个重点减碳领域。对于符合要求的贷款，按贷款本金的60%予以低成本资金支持，目前实施期为2021年到2022年末，按季操作。属于阶段性工具。7.支持煤炭清洁高效利用专项再贷款。2021年11月创设，发放对象为开发银行、进出口银行、工行、农行、中行、建行和交行共7家全国性金融机构，明确支持煤的大规模清洁生产、清洁燃烧技术运用等七个煤炭清洁高效利用领域，以及支持煤炭开发利用和增强煤炭储备能力。对于符合要求的贷款，按贷款本金的100%予以低成本资金支持，目前实施期为2021年到2022年末，按月操作。属于阶段性工具。10种结构性货币政策工具478.科技创新再贷款。2022年4月创设，发放对象为21家全国性金融机构，明确支持“高新技术企业”、“专精特新中小企业”、国家技术创新示范企业、制造业单项冠军企业等科技创新企业；对于符合要求的贷款，按贷款本金的60%予以低成本资金支持，按季操作。属于阶段性工具。9.普惠养老专项再贷款。2022年4月创设，发放对象为开发银行、进出口银行、工行、农行、中行、建行和交行共7家全国性金融机构，明确支持符合标准的普惠养老机构项目，初期选择浙江、江苏、河南、河北、江西等五个省份开展试点；对于符合要求的贷款，按贷款本金的100%予以低成本资金支持，实施期暂定两年，按季操作。属于阶段性工具。10.交通物流专项再贷款。2022年5月创设，发放对象为农发行、工行、农行、中行、建行、交行和邮储银行共7家全国性金融机构，明确支持道路货物运输经营者和中小微物流（含快递）企业。对于符合要求的贷款，按贷款本金的100%予以低成本资金支持，目前实施期为2022年，按季操作。属于阶段性工具。三、货币政策传导机制货币政策传导机制：是指中央银行根据货币政策目标，运用货币政策工具，通过金融机构的经营活动和金融市场传导至企业和居民，对其生产、投资和消费等行为产生影响的过程。一般情况下，货币政策的传导是通过信贷、利率、汇率、资产价格等渠道进行的。可以将货币政策传导机制的经济变量传导过程概括为：货币政策工具→操作目标→中期目标→最终目标。凯恩斯学派货币政策传导机制现代货币学派货币政策传导机制资产价格渠道传导机制信用渠道传导机制凯恩斯学派的货币政策传导机制• 在简单的凯恩斯模型中，存在：两个部门：公共部门和私人部门；两类资产：货币和政府债券• 这种货币传导机制可简单描述为：M

S

r

I

E

Y• 主要观点：利率在货币政策传导机制中发挥关键作用• 以紧缩性货币政策为例：Ms减少将使利率上升，进而影响投资和消费减少。• 利率的上升通过流动性效应和财富效应影响社会的支出（E）和收入（Y），最终达到扩大就业的货币政策目标。• 凯恩斯学派的利率传导渠道较为间接，传导效果如何将取决于三个参数的影响：①货币需求对利率的敏感性，它决定了货币供给变动能在多大程度上影响利率。②私人投资对利率的敏感性，它决定了利率变动对私人投资的影响。③投资乘数，它决定了私人投资变动能够在多大程度上影响国民收入。按照凯恩斯学派的观点，货币需求对利率十分敏感，存在着“流动性陷阱”，但私人投资对利率不敏感，决定私人投资的因素是投资者对投资前景的预期。因此，他认为利率的货币传导效果不理想• 弗里德曼认为，由于长期内实际利率是稳定的，更应该强调货币供给量本身在传导中的直接效果• 以紧缩性货币政策为例：R

M

S

E

I

Y

• M

→

E——指货币供应量的变动直接影响支出• E→

I——指变化了的支出用于投资的过程，货币主义者认为这将是资产结构调整的过程。• 观点：以弗里德曼为代表的货币学派认为：• 利率在货币政策传导机制中不起关键性作用，而货币供应量的变动直接影响收入的变动• 这是因为货币需求、货币预期回报率、货币流通速度等因素都是稳定的，因此传导过程可以简化为：现代货币学派的货币政策传导机制M

Y——托宾q理论• 托宾等沿着一般均衡分析的思路扩展了凯恩斯的模型，提出了一种关于货币政策变化通过影响股票价格而影响投资支出的理论，该理论被称为q理论。• 该理论强调了资产结构调整在货币传导过程中的作用。• 所谓的q，是指一个比值，它等于企业的市场价值比企业的资本重置成本，用公式表示• 式中，V为企业的市场价值，即企业的股票总市值；Pk为每单位实物资本的价格；K为企业的实物资本总数，二者相乘即为企业的资本重置成本。资产价格渠道传导机制Pk

KVq

t• 托宾认为，q和企业投资支出之间是正相关关系• 托宾q理论的传导机制是：M

Pe

q

I

Y

• Ms增加导致股票价格（Pe）上升，使企业以股票计算的市值与资本重置成本的比值（q）上升，这样企业的市值就高于资本的重置成本，企业会追加投资（I），最后总收入（Y）增加。• 因此，托宾实际上提出了一个以股票价格或综合资产价格为中介目标的概念。• 莫迪利亚尼（1971年）引入了生命周期理论，补充了货币供给量的变化对私人消费的影响，提出了货币政策的财富效应渠道• 财富效应渠道：是指货币政策通过货币供给的增减影响股票价格，使公众持有的以股票市值计算的个人财富发生变动，从而影响其消费支出，进而影响国民收入的传导效应。• 莫迪利安尼认为，消费者一生所获得的财富包括人力资本、实物资本和金融财富。资产价格渠道传导机制——财富效应渠道而金融财富的主要组成部分是股票，当股票价格下跌后，消费者所持有的金融财富的价值也随之下降，从而使消费者的消费支出减少，导致总产出下降。Ms

Pe

财富

消费

Y

• 这种理论存在的基本前提条件是：（1）存在评价企业价值的股票市场；（2）消费者手中的金融财富主要是股票，而不是存款或债券。0－55资产价格渠道传导机制——汇率渠道• 当一国的经济对外开放并实行了浮动汇率制以后，必须将国际收支的因素考虑进来，货币政策的传导机制主要表现在汇率的变动对净出口的影响上，它只是对利率渠道的一种补充• 具体地：当降低Ms时，引起国内实际利率r上升，吸了外币大量流入，使本币升值（e是以外币所表示的本币价格），这引起净出口NX的下降，最终导致产出Y的下降：R

M

S

r

e

NX

Y

• 汇率传导机制的前提：（1）外币可以自由流入；（2）本币可以自由兑换；（3）实行浮动汇率制•货币政策除通过货币量或利率直接影响企业和个人外，其常规性工具如法定准备率也会对金融机构尤其是商业银行贷款产生直接影响，使其信用策略改变，增加或减少贷款，从而使社会信用供应量变化，最终影响企业和个人行为。理论基础——均衡信贷配给理论又称“信贷可得性理论”，是斯蒂格利茨等于1981年提出。该理论认为，

由于信息不对称，银行贷款利率相对于市场利率具有黏性。在信息不对称条件下，由于逆向选择、道德风险或监督成本的存在，使得银行贷款利率是一个比均衡利率更低的利率。信贷渠道传导机制• 信贷市场存在信贷配给现象：“信贷可得性”：是指企业或个人能够通过信贷市场获得的信贷量是有限的。• 即，在即定利率水平下，企业或个人的贷款规模是有限的（信贷可得性）• 意义：对信贷可得性效应的研究标志着对货币传导机制认识的进一步深入。以往的研究仅考察货币供给对借