【上市公司股利分配政策的现状及影响因素探究：贵州茅台为例（定量论文）23000字】

I上市公司股利分配政策的现状及影响因素研究—贵州茅台为例TOC\o"1-2"\h\u2526摘要 1234991绪论 2247631.1研究背景与意义 2181651.2国内外研究现状 4178171.3研究方法与内容 8175052股利政策及其相关理论 10276142.1股利政策的基本类型 1036132.2股利支付方式 1242702.3股利政策相关理论 13293773上市公司股利分配政策的现状及影响因素 16241003.1上市公司股利分配政策的现状 16149383.2股利分配政策的影响因素 1843634贵州茅台股利政策及其影响因素分析 20142534.1案例背景 20157674.2贵州茅台股利政策及特点 2242534.3贵州茅台股利分配政策影响因素分析 30129755研究结论与未来展望 36242495.1研究结论 36145385.2对策建议 3744115.3研究不足 394204参考文献 40摘要近年来我国资本市场不断健全，公司对股利分配政策的选择也逐渐多元。但目前我国的上市公司的股利分配仍然存在问题，比如股利支付率低、股利分配连续性差、股利分配不规范等，有些公司甚至不进行分红。因此在出现问题时，我们必须思考如何对企业的股利分配政策做出相应的调整以及优化。考虑到企业的发展，这样的做法很有必要且有一定的现实意义。本文运用比较研究与案例研究等方法，从财务因素和非财务因素方面来对贵州茅台股份有限公司的股利分配政策做出相应的分析，研究其股利分配方式与股利发放特点，通过与同行业企业比较而进一步探究形成这种股利政策的影响因素，最后对公司的股利分配提出一些合理恰当的建议。关键词：贵州茅台，股利分配，股利政策，现金股利1绪论研究背景与意义1.1.1研究背景股利分配政策在公司的决策过程中处于不可或缺的地位。考虑到公司的资本结构是否合理、股东回报率的高低等问题，上市公司要选择合适的股利分配政策，良好的股利政策会给外界传递一种积极信号，从而使得更多得投资者愿意信任该公司并进行投资，使股东的财富尽量达到最大。公司在制定股利政策时不仅要考虑公司内部财务因素，还要考虑非财务因素，在一次次的调整中努力找到适合自身发展的股利分配政策。但是，由于我国对股利分配政策的研究比较晚，与西方国家的股利政策相关的理论研究也相形见绌。随着社会经济不断的发展，我国上市公司的数量的大幅度增加，越来越多的股利分配政策问题逐渐浮现出来。目前，我国上市公司股利分配现状并不乐观，出现了各种各样的问题，我们必须高度重视我国证券市场的规范化的治理整顿问题，必须深度思考到底应该如何进行股利分配政策的抉择才能更好的实现公司的经营与发展。贵州茅台作为国内知名的白酒企业，国酒茅台早就已经驰名中外。公司在正式上市之后股价就达到每股31.39元。贵州茅台股份有限公司一直以来都坚持采用高派现的股利分配来满足股东的需求，那么形成这种股利分配政策的影响因素有哪些，是本文研究的重点。1.1.2研究意义（1）理论意义国外资本市场发展比我国快很多，股利政策也已经基本实施并应用于市场中。我国相较于国外而言资本市场发展较晚，时间较短。我国很多学者以股利分配政策相关理论为基础，通过收集上市公司的数据来对股利政策进行实证研究，最后得出有关结论。本文通过研究上市公司股利分配政策的影响因素，第一，可以为我国资本市场的股利分配行为提供一些研究思路和方向。第二，在我国资本市场的宏观环境下，通过结合上市公司的股利分配特点来解决上市公司当前股利分配行为中存在的问题。第三，本文通过分析贵州茅台股份有限公司的股利分配政策及其影响因素，对其他上市公司制定股利分配政策有一定的借鉴作用，为其他相关研究提供一些研究基础。（2）实践意义贵州茅台自上市以来就凭借着其良好的经营业绩和现金股利的股利发放方式吸引到了诸多投资者的目光，各种不同类型的投资者都对该公司的股票非常关注并且有意愿进行投资。本文通过查看贵州茅台股份有限公司的财务报表，整理出公司2001-2020年的财务数据，然后对所搜集的数据进行相关计算和分析，来探讨贵州茅台股利分配方案和其分配特点。另外，还要格外关注公司形成此种股利政策的影响因素，找出其采用高现金股利分配的缘由，探究这些因素对公司的发展造成了哪些显著影响，然后对公司的股利政策提出相应调整方案，也对我国其他上市公司股利分配有着某种程度的借鉴意义。因此，分析贵州茅台股份有限公司的股利政策的影响因素具有十分重要的现实意义，主要体现在以下几个方面：首先，有利于完善并制定出符合企业的合理科学的股利分配政策；其次，为同行业其他上市公司选择和实施股利分配政策提供了指引；再次，有利于提高上市公司对股东的回报意识；最后，有利于改善股利分配不规范的现象，推进中国资本市场的发展。1.2国内外研究现状1.2.1国内研究现状(1)关于股利政策现状研究相比于西方国家而言，我国研究股利政策较晚。在西方国家的股利理论发展成熟的基础上，我国的学者们通过结合本国资本市场的实际情况进行了一系列的相关研究。国内学者基本上是以上市公司为例来对公司的股利分配政策进行考察的。李长青（1999）[1]对我国上市公司的股利分配现状进行研究，并探究其形成原因。刘英男,祝捷（2002）[2]分析了上市公司股利分配现状，并揭示出上市公司在股利分配方面存在的一些问题。黄玉云,王健胜,黄亮（2005）[3]对股利政策进行了分析，并提出相关建议。张燮柳（2008）[4]研究了股利分配政策的现状并揭示了其中存在的问题及原因。张孝梅，王勇（2011）[5]搜集了一千七百多家上市公司的相关数据开展研究，最后发现我国的股利分配政策仍需进一步完善，我国资本市场中仍然存在很多分配不公的现象。郑艳秋，曹静娴（2013）[6]通过研究得出许多上市公司股利分配数量非常低的结论，出现这种情况的原因很大一部分是当时的法律法规制度相当的不健全。张婷婷（2015）[7]研究了上市公司股利政策的现状并探究形成这些问题的原因，然后提出了完善上市公司股利分配政策的方案。李延莉，王日俊，陈洪安（2016）[8]对我国A股房地产上市公司的股利分配现状进行分析，最后发现只有少部分上市公司采用现金股利的方式发放股利，其大部分市公司以转股的形式进行股利发放。此外，在研究的过程中，学者们还发现许多上市公司缺乏稳定的内部治理模式，有很多“一股独大”的股权结构。严晓玲,涂心语（2017）[9]对上市公司股权结构与股利政策现状进行了分析，发现上市公司不分红的现象普遍存在，很多上市公司选择给股东发放现金股利。苏霞（2018）[10]分析了我国企业股利政策的现状，并基于代理理论深入分析了企业的股利分配政策。魏兵兵（2019）[11]对影响股利分配政策的现状进行分析，发现我国上市公司的股利分配行为还需进一步规范。王天碧,车正红（2020)[12]从股利分配出发，探寻股利分配政策的根源。综上可知，尽管我国学者做出了许多关于股利分配政策研究的相关成果，但是并没有对政策提出针对性的解决方案，再加上我国资本市场起步本来就晚，我们索要面临的问题和困难就会更多。(2)关于股利政策影响因素研究国内资本市场起步较晚，所以在相关领域的研究中也会存在许多缺陷和不足。在国内经济发展的同时，与股利分配政策影响因素相关的研究成果也越来越多。公司的股权结构在一定程度上影响着其股利政策的选择，学者们进行的大所数研究表明二者确实是相关的。王克敏和吕长江（1999）[13]通过研究最终得出了股东因素对股利分配有着很大影响的结论。杨淑娥、王勇、白革萍（2000）[14]运用实证分析法，搜集1997年上市公司的数据来建立计量模型来研究股利分配政策的影响因素。原红旗（2001）[15]从委托代理关系的角度研究发现，随着上市公司股权集中度的提高，大股东通过现金分红转移资金的动机越来越强。赵春光、袁君利（2001）[16]采用实证分析的方法研究了政策性持股对股利政策的影响。吴丽娜、高强和彭岩（2003）[17]从政策导向的角度分析了其股利政策的影响。姜秀珍、全林（2004）[18]研究了现金流量对股利政策产生的的影响。唐跃军、谢仍明（2006）[19]等人在研究股东持股比例和公司股利政策的关系时提出了一个“隧道效应”的概念，意思就是在公司经营状况良好时，第一大股东对公司发放现金股利的倾向依旧很强。陈洪涛和黄国良（2006）[20]认为企业的经营状况会在一定程度上决定着其对股利分配政策的选择。黄娟娟和沈义峰（2007）[21]发现，管理层为了满足大股东的需要，股利政策往往忽视中小投资者的股利偏好，损害了中小股东的利益。陈正锋（2007）[22]认为如果一个公司连续多年采取现金股利政策，那么该公司发放的现金股利会随着每股收益的增多而增多。杨中环（2007）[23]研究我国上市公司股利支付水平后得出盈利能力、公司规模以及公司股权结构等都对股利支付有影响。朱文（2010）[24]通过搜集数据进行实证研究发现有很多因素都影响上市公司股利分配政策，其中包括公司规模、现金流量、盈利能力等。石丹、王涛（2012）[25]拓展Linte的研究框架,对影响我国股利政策制定的因素进行探究，最终发现公司未来的投资机会、公司规模、盈利能力以及股权集中程度等都会影响股利政策的制定。赖丽娜（2013）[26]从政策、板块因素和自身因素三个方面来分析形成股利分配政策的原因，最后发现我国中小上市公司的股利分配主要是高现金股利和送股的方式。邓红平（2015）[27]经过研究发现目前上市公司股利分配政策呈现出的特点为股利支付率低，很多公司甚至很少进行现金股利分配。这些公司对股东的回报意识较弱，这也非常不利于公司未来的发展。胡伟，黄咏（2015）[28]也对股利分配的影响因素进行了相关研究，最后发现发放现金股利的公司规模相对较大，而不发放股利的公司盈利能力就相对较弱，公司经营状况不是很好。唐欣、王震及张影（2016）[29]从公司盈利能力、偿债能力、分红能力、成长能力等多角度出发，对上市公司股利政策的影响因素进行了深入分析。李曼斯（2018）[30]针对我国目前上市公司股利政策的现状,总结归纳了影响上市公司股利分配政策的一些因素，最后提出相关具有合理的建议。综上可知，由于我国由于资本市场起步较晚，所以与股利政策有关的研究成果还不够多，相关理论基础也不够完善，但在近几年国家经济飞速发展的背景下，我国学者进行的相关研究成果也逐渐丰硕，资本市场也更加活跃。1.2.2国外研究现状（1）关于股利政策现状研究早在20世纪60年代,上市公司股利分配政策就已经进入西方国家的许多学者的研究范畴了。在前人研究的基础之上，西方股利理论研究框架也不断完善，股利分配的内容也越来越丰富，很多学者相继对其进行探索并形成了各种各样的较为丰富的理论。JohnLintner（1956）[31]通过研究股利支付和投资机会的关系，最后得出结论：当上市公司有足够的资金维持自身发展，公司可能会选择高现金分红政策。Easterbrook（1984）[32]通过研究得出了公司在债务较少时可能会选择以现金股利的方式进行股利分配的结论。JensenandMeekling（1986）[33]和Kalay(1982)[34]则认为如果公司选择高现金股利分配政策，公司高管对资金的支配度就会大大降低，同时可以避免管理层盲目投资一些项目，降低其给公司带来的风险与对股东的利益的损害。此外，还有很多学者通过实地考察，补充了股利分配政策的相关理论。Handorf（2015）[35]认为美国的许多上市公司通过减少股利分配来降低资本风险，从而节省部分流动资金。此外，他还发现市场上略微减少分红的上市公司生存率较低，而大幅减少分红的公司生存率相对较高。还有一些学者把股利政策和公司的财务指标联系起来进行相关研究，以此来判断上市公司股利支付水平。Chinmoy（2014）[36]对此进行了实证研究，最后得出结论：对于财务能力较好的上市公司而言，资产负债率与股利支付率之间是负相关的关系，这种关系尤为明显。他认为如果一个公司具有外部融资的机会，高现金的股利政策可以有效促进公司未来的成长与发展。Zaiasetal(2017)[37]研究了股利分配政策与上市公司盈余管理的关系，通过对两万多个样本的分析，他发现公司分红后收益会减少，而为了保障公司权益，公司很可能会以较少的收益实施分红政策，而原有的高现金分红政策将被取代，这样就可以增加外部资金的流入了。（2）关于股利政策影响因素研究国外学者从公司财务状况、资本结构、我国税收政策等多个方面来研究股利政策的影响因素。CrutchelyandHansen(1989)[38]研究了公司规模和盈余变动对股利政策的影响，得出影响股利政策最明显的因素是公司规模，二者正相关。KennethandKing(2002)[39]经过研究得出结论：公司会把更多利益留存在公司内部。Angeloetal(2006)[40]搜集相关数据进行研究发现影响公司制定股利分配政策的因素很多，如公司的盈利能力、现金流量和规模等公司内部财务因素都会影响着其股利政策的实施。KartiniandJakarta(2009)[41]通过研究1994年到2004年的有关数据，研究发现，派息率与公司规模、股权集中度和盈利能力之间存在正相关关系。Lestari(2018)[42]以制造业上市公司为样本，探究了决定股利政策的因素，包括现金流量、负债、公司规模、投资机会、成长机会等。此次研究表明32家制造公司的的股利政策都受到收益、企业规模以及现金流的显著影响，而没有受到增长机会、投资机会、债务以及公司风险等因素的显著影响。1.2.3国内外文献述评从上述国内外文献中可以得出，国外资本市场起步较早，发展时间相对较长，股利政策也较我国而言更加完善，国家的监管力度大，所制定的法律法规也是比较全面的。西方国家在这方面的重视程度很高，上市公司会有非常明确的对投资者的回报意识，而且公司会通过各种各样的股利支付方式灵活进行股利分配，以保证公司的稳定发展。那么相较于国外，我国证券市场仍然在发展阶段，也在进行不断的探索。在刚起步的阶段，股利分配政策会有混乱的现象，一些上市公司甚至不进行股利分配，这极大的挫伤了投资者投资的积极性，损害了股东的利益，很不利于公司的长远发展，当然这也与我国的监管力度以及相关制度的严密性有一定的关系。在研究中可以发现有很多因素会影响到股利分配政策，主要分为两个方面，一是财务因素，二是非财务因素，本文也将从这两方面入手来进行相关研究，以股利政策的相关理论为基础，研究了贵州茅台的股利分配政策，分析了公司股利分配的特点及影响因素，并对公司股利分配政策提出了建议。1.3研究方法与内容1.3.1研究方法本文主要用到的研究方法如下：（1）文献研究法文献研究法是通过阅读已有的相关文献，然后搜集并整理出相关资料，找出文献中的规律的方法。该方法要求认真阅读前人的研究成果，找出空白点和争议点，在独立思考的基础上借鉴和吸收一些观点，并选择典型的有说服力的材料来总结出自己的观点。（2）比较研究法比较研究法是将两个或两个以上的相似的对象进行各个方面的比较从而找出二者之间的相同点和不同点的一种研究方法。该方法可以将研究对象与其他对象进行横向和纵向的各种比较，然后根据比较结果分析并总结出研究对象的特点等。本文旨在研究贵州茅台股份有限公司的股利政策分配方案，所以将贵州茅台与其同行业的五粮液进行一些数据和政策上的对比，进而达到研究目的。（3）案例分析法案例分析法是在众多对象中挑选其中一个具体的案例作为研究对象，通过搜集并整理该案例的相关数据，然后进行相应的计算，随后对计算结果进行进一步的分析与研究。本文以贵州茅台股份有限公司为例，研究我国上市公司股利分配政策的影响因素。本文首先简要阐述了上市公司股利分配政策的相关理论和影响因素，然后以贵州茅台为例，分析了公司股利分配政策的影响因素，最后对公司的股利分配方案提出了建议。1.3.2研究框架本文的研究框架如图1-1所示。图1-1论文研究框架图1.3.3研究内容文章总分为六章。绪论。本章介绍了研究背景和意义、国内外研究现状、研究方法、研究框架和研究内容。股利政策及其相关理论。本章介绍了股利政策的基本类型，股利支付方式以及股利政策的相关理论为后文的分析奠定基础。上市公司股利分配政策的现状及影响因素。本章介绍了我国股利分配的现状，然后主要从财务因素和非财务因素两方面来分析影响股利政策的因素，为后文的案例提供一定的分析基础。第四章，贵州茅台股利政策及其影响因素分析。本章介绍了贵州茅台的股利政策以及其股利政策的影响因素。第五章，研究结论与未来展望。本章在前面分析的基础上得出结论，并针对性的对贵州茅台的股利分配政策提出建议，最后也给上市公司的股利分配政策起到一定的借鉴作用。2股利政策及其相关理论2.1股利政策的基本类型2.1.1剩余股利政策剩余股利政策是由股利政策引起的资本结构变化而形成的一种股利政策。由于投资所需的资金构成了公司的资本结构，股利分配与公司的资本结构密切相关，公司在制定股利分配政策时会受到一些因素的影响。因此公司的生产经营净收入首先要满足公司自身的资金需求，如果有盈余，则进行分红；如果没有盈余，则不派发股息，这种股利政策就是剩余股利政策。2.1.2稳定增长股利政策稳定增长股利政策是一种保持稳定或年度增长的政策。公司每年可以保持相同的股息水平，当然也可以让每年的股利发放水平保持稳定增长，两者都属于稳定增长的分红政策。公司如果选择采取这样的股利政策，就可能会给公司的发展带来一定的益处。比如这种股利政策会向市场传递出一种积极的信号从而会吸引到一些投资者，增加了投资，也提升了企业价值。但如果公司的经营状况并不是很好的话，采用这种股利政策就会给公司带来不好的影响，比如在公司资金不充足的时后这样做就会有很大的风险，很可能会给公司带来财务危机或导致经营状况不佳。2.1.3固定股利支付率政策固定股利支付率政策是以“一鸟在手”理论为基础的，它是指公司确定一个长期固定的股息支付率来支付股息。固定股利支付率政策体现了风险投资与风险收益的对称性，也能保持一定的股利与利润比例。但实际上，这种股利政策可能会导致公司的财务弹性不是那么大或者给公司带来某种程度上的压力。再者考虑到公司要确定合理的固定股利支付率也绝非易事，所以这种政策还是会有一些缺陷的。2.1.4低正常股利加额外股利政策低正常股利加额外股利政策是一种灵活的股利分配方案。采用这种股利政策时，公司会提前设定一个相对较低的经常性股利。“一鸟在手”理论和信号传递理论是低正常股利加额外股利政策的理论基础，这种政策使公司的分红水平保持在较低水平。当公司利润较少或需要更多留存收益进行投资时，可以保证公司仍能够按照既定的分红水平进行分红。当公司利润和现金盈余较大时，公司可以适当增发股利，向股东发出良好的信号，从而吸引更多的投资者。2.2股利支付方式2.2.1现金股利现金股利是上市公司以货币形式向股东支付的股利。比如，每股多少元是现金分红。如果公司选择以现金股利的形式支付股利，前提必须是公司有充足的现金。大多数投资者都喜欢现金分红这种方式的原因在于它是到手的利润。企业通过现金分红的方式，更大地刺激投资者的信心以增加他们对公司的投资。现金股利更能迅速吸引市场中的投资者，使他们对公司的发展有足够的信心，也对公司能给其带来的收益更加期待。2.2.2股票股利股票股利是上市公司以股票形式向股东分配股利的一种股利分配方式。它是一个用来描述公司向股东按其现有持股比例增发的股票的术语。股票股利不导致资产或股东权益额的变化，每个股东收到增发的股份，但他在公司所有权中的百分比却没有发生变化。公司向现有股东免费增发的股份，通常与股东预先持有的股份数量成比例。2.2.3股票分割所谓股票分割，就是把票面价值高的股票换成票面价值低的股票，例如把一股股票换成两股。公司进行股份分割的主要目的是增加股份数，降低股价，增加投资者。发生股票分割时，容易给人“公司正在成长”的印象，这一利好消息会在短时间内提升股价，让投资者期待今后的分红和更高的收益。2.2.4股票回购股票回购是指上市公司利用现金从股票市场回购公司发行的股票的行为。这个过程与我们所知道的股票融资问题恰恰相反。一般来说，回购股票有几个目的：一是支持股价，维护公司形象；二是提高每股收益水平；第三，防止并购；四是将其作为股权激励的来源。2.3股利政策相关理论2.3.1“一鸟在手”理论“一鸟在手”理论是由戈登（Grordon.M.J）于1962年所提出来的。该理论认为那些属于风险厌恶型的投资者有他们自己的偏好，在他们的眼中，股价是会发生较大变动的，风险会随着时间的延长而增大，而现金股利会比预期的未来收益更为稳定可靠，因此，他们不愿意冒险从留存收益再投资中选择资本收益。即使现金分红很少，至少可以消除一些不确定性，股利的增加是现实的，就好像是握在手中的鸟一样，股东承担的风险会相对较小。投资者这样的思想也会产生如下结果：如果公司保持盈余并继续投资，未来收益将按照市场标准的收益率和风险溢价进行折现。也就是说，投资者不仅需要市场层面的投资回报，更需要公司为其所付风险带来的投资回报。因此，对于投资者来说，他们更愿意在相同的现金分红和资本增值之间选择现金分红。一元现金分红的价值大于一元资本增值的价值。这种观点也被称为“一鸟在手”理论。2.3.2信号传递理论西方经济学家提出，在信息不对称的背景下，公司可以通过公布已实现利润、股利分配和内外融资等方式对外传递公司内部信息。最常见的信号传输方式就是股利分配。信号传递理论随着研究的不断深入被广泛运用，学者们采用实证研究的方式通过搜集相关数据构建理论模型。最终得出股利的发放能够给外界传递良好的有价值的诸多信息的结论，其他学者在前人研究的基础上对信号传递理论进行不断地完善。信号理论认为公司的股利分配政策可以作为一种信号传递给外界，从而使得投资者根据其接收到的信号来对公司的经营状况等方面做出相应的判断。这就意味着股利作为一种信息传递机制在向市场传递着股利变化情况的信号。由于每个投资者对股利政策所传达出来的信息的接收程度不尽相同，所以他们会根据自己的判断来决定是否进行投资。根据上市公司股利分配政策的情况，投资者通常会对公司的经营能力做出相应的判断。一般情况下，如果企业分红额度较高，能够按时分红，就会向外界发出企业经营状况良好的积极信号。反之，如果分红金额少，或者不进行股利发放，就会向外界传递出一种不利信号，投资者会认为企业经营状况不佳、现金流较少以及资金周转困难，从而选择不进行投资。企业经营情况良好，也有充足的资金时，企业一般会采用现金股利分配政策，通过传递企业发展前景良好的信号来吸引投资者进行投资，这样就能够拥有更多的资金用于企业的发展，也会在一定程度上提升企业的价值。如果企业的经营状况不是很好时，企业很可能就不会进行股利的发放或者是进行低水平的股利发放，这样会向外界传递出一种消极信号，投资者进行投资的热情就会磨灭，很可能会出现企业筹集不到足够的资金的情况，从而影响到公司未来的长远发展。2.3.3代理成本理论Jensen和Meckling在1976年提出了委托代理成本理论，在该理论中，公司的行为关系到各方的利益。代理成本理论认为在企业中各利益相关者会考虑自身利益而不惜牺牲他人利益，以此来实现自身利益最大化的目标。因此，公司管理者和股东的关系也被诸多学者注意到，他们随之进行了相继的研究。在现代企业的管理过程中，与股利政策理论关系最为密切的即为利益相关者与管理层之间的委托代理关系。这主要是因为相比于经营者，公司的决定权主要集中于多数股东。经营者如果在对公司的管理中过于注重自身的利益而忽略了股东的利益，满足不了股东的有些需求，损害股东的利益，就会导致其与股东之间的利益冲突关系。为了避免各利益相关者之间发生利益冲突，公司所有者必须支付股息以降低代理成本。该理论认为，合理的股利分配政策能够在一定程度上降低管理层与所有者之间的代理成本。首先，分红可以减少公司管理层对公司资金的自由支配，具有一定的约束作用，有利于资金的有效配置；其次，股利分配会减少股利分配后的利润和留存收益，因此公司必须进一步寻求外部融资，以确保其发展。同时，还可以对管理者进行监督将股利支付作为约束手段，从而降低管理人员和股东的代理成本，这样更有利于公司的长远发展。

3上市公司股利分配政策的现状及影响因素3.1上市公司股利分配政策的现状3.1.1股利分配形式多样化股利分配在我国目前的资本市场中主要存在以下三种方式，即现金股利、红股和转增股本。此外，其他分配方式也由此衍生出来。许多上市公司采用现金分红、红股和换股的混合分配方式。此外，中国上市公司的分配方案也变得更加复杂。在我国资本市场上，很大一部分公司采取现金分红、股票分红和公积金转增股本的分配方式。3.1.2股利支付率较低近年来我国资本市场中进行股利分配的上市公司越来越多，所占比重也越来越大。上市公司的获利能力在2007年由于股权分置变更而得到很大程度的提升。尽管公司的回报率在股改之后有所提升，但股利支付率并没有随之得到明显的提升。与其他国家相比，我国的股利支付率仍处于较低的水平。大部分的上市公司都在进行股利分配，不进行股利分配的公司越来越少，所以改革的效果还是很明显的，这也表明近年来我国上市公司的收益在不断增加，发展情况有所改善。3.1.3股利分配连续性较差上市公司在实施股利分配政策的过程中也不是很顺利，遇到了各种各样的问题。在推行股利分配政策的过程中，许多上市公司的股利政策缺乏稳定性。我国的企业做不到像国外企业那样，有一个能够长期使用的十分稳定的股利分配政策。一些研究发现我国上市公司中有些公司不分红的时间居然长达十几年，这就体现了股利分配的连续性极差，我国很多上市公司无法确立明确的股利政策目标，不能选择一个较为连续的股利分配政策，缺乏对公司股利政策的长远规划，在制定股利分配政策时带有很大的盲目性，且股利支付率和股利支付形式缺乏连续性。由于政策实施的时间还比较短，不稳定的股利政策自然会影响到整个资本市场的长期发展。3.1.4股利分配不规范我国上市公司股利分配不规范主要体现在以下几个方面：第一，存在超能力派现的现象，即公司股利数额超过其利润或每股现金股利等于或大于每股收益。近年来上市公司股利分配不公平的现象经常出现，一些公司的现金分配总额甚至大于当年的现金流量净额，这意味着公司不得不利用以前年度的利润进行现金分红。这种行为很可能会使公司降低甚至丧失以后的现金分配能力，而且这样的方式会给公司带来资金压力，从而导致公司发展困难，也会在一定程度上影响到投资者的未来收益，无疑会增加公司的负担。第二，为了筹资而分红。一些公司存在刚上市就派现的情况，因为近年来政府对上市公司的股利分配行为进行了规范，规定上市公司筹集资金的前提是必须按照标准进行股利发放。公司进行融资分红，目的是实现再融资，完全忽视了公司的经营状况以及是否适合分配的一系列的原则而只是将股利分配作为一种形式，非常不利于公司未来的长远发展。第三，中小股东权益受到侵害，大股东占主导地位，控制着股利分配权。而中小股东占比较小，所持股份数额也较少，相较于大股东而言处于被动的地位，很少有参与公司股利分配方式选择的机会。所以上市公司往往考虑到自身的发展而听取大股东的意见，侵害了中小股东的权益。3.2股利分配政策的影响因素3.2.1财务因素（1）盈利能力一家上市公司的盈利水平会在一定程度上影响公司的股利支付水平。如果公司的盈利能力稳定，公司就有足够的实力来保证其股利支付维持在一个较高的水平，同时，公司承担的的财务风险和经营风险就相对较小，公司的成本就会降低，就可以筹集更多的资金进行再投资，那么公司的股利分配政策就会有一定的持续性。相反，如果公司的盈利能力不是特别稳定，那么公司就会为了避免这种情况向市场传递一种消极信号而选择采用低股利政策，不让股价有太大的波动，以免给公司带来一些不利影响。偿债能力企业的偿债能力也是企业股利分配政策的影响因素之一。企业的持续生存和稳定发展与企业支付现金和偿还债务的能力息息相关。偿债能力可以反映企业的财务状况和经营能力。如果一家公司的偿债能力很强，那么它就有足够的能力偿还债务，并有资金来进行股利分配。相反，如果一个公司的偿债能力较差，那么公司的资金压力会特别大，没有剩余资金来进行股利分配，就会不利于公司的发展。成长能力企业的成长能力是指企业未来的发展趋势和速度。企业长期扩张能力通过企业的成长能力得以体现，由信号传递理论推断高成长性的公司很可能会降低现金股利的分配，因为它需要用更多的资金来维持公司的快速发展。因此，如果一个公司的成长能力较好时，为了保证公司的资金充足，它很可能会选择低股利分配政策甚至不进行股利分配。营运能力为了保证公司的正常经营，公司必须有灵活的流动资金，进行股利分配不能影响公司自身自身经营状况。随着公司资产流动性的增强，公司的股利支付率将得到提高。公司的经营活动几乎离不开现金，所以资产流动性和现金持有量限制了现金分红。如果一个公司的资金有较强的流动性，就可以保障其现金来源，公司的股利支付能力在一定程度上也受到资金的流动性的影响。相反，如果一家公司的资金流动性不强，那么该公司可能很难保证向股东分配现金股利。3.2.2非财务因素（1）政策因素股利分配政策的制定需要受到法律的约束，为了保护债权人和投资人的利益，相关法律法规都会对企业的股利分配政策进行制约，相关法律法规规定，公司必须先补偿损失之后，用剩余的资金来进行股利的发放，政府出台的相关政策对贵州茅台的股利分配政策的制定也有一定的影响。行业因素上市公司的股利政策也会受到行业环境的影响，每个行业都有自身的发展特点。公司处于这个大环境之中，就会带有这个行业的一些特点，在制定股利分配政策时也会考虑到行业环境的因素，所以行业因素也是影响股利政策的重要因素之一。股东因素公司控股股东对公司股利分配政策的决策具有重要影响。大股东往往会考虑自身利益，从而控制企业的股利分配。此外，我国上市公司股利分配中还存在着不分配、超额分配或者无规律分配等现象，这背后其实也会存在控股股东的操控的因素。因此，股东因素也是影响上市公司制定股利分配政策的重要的因素。企业经营战略因素企业经营战略是指企业为实现经营目标，考虑到其长远利益，寻求长期的生存而做出的全面系统的经营管理计划。经营战略是全局的、长期的、相对稳定的，要想实现企业未来的长远发展，企业必须制定合适的经营战略。企业经营战略在一定程度上也影响着企业的股利政策的选择。投资机会企业在制定股利政策时也会受到企业投资机会的影响，如果一个企业的投资机会较多，那么它所需要的资金就越多，所以该企业很可能选择低股利和高利润留存的股利政策。相反，如果一个企业的投资机会较少，那么它所需要的资金也就相对较少，所以该企业很可能会选择高现金股利政策。4贵州茅台股利政策及其影响因素分析4.1案例背景4.1.1公司概况1999年11月，中国贵州茅台股份有限公司正式成立，注册资本为1.85亿元。该企业的白酒早已驰名中外，它的核心竞争力是品质、品牌、工艺、环境、文化，在白酒行业中的竞争优势非常明显。贵州茅台酒每年产量四万吨，具有独特的开发模式，用阶梯式的产品来满足不同水平的消费者的需求，其中，茅台迎宾酒和王子酒深受市民欢迎。正是因为贵州茅台拥有不同层次的系列产品，才能填补同行业其他上市公司在产品类型和消费水平上的空白。贵州茅台从最初的一家小酒厂成长为今天的贵州茅台股份有限公司，并于2000年在上海证券交易所正式上市。贵州茅台上市多年，分红相对较高。自上市以来，股息每年都在稳步增长。从2001年的每10股派息6元到2020年的每10股派息170.25元，可以看出分红额在20年内发生巨大变化，显著增加。但在上市初期，多数投资者并未入股贵州茅台，直到后来，白酒市场才逐渐受到青睐，自此公司股价一路飙升，股价20年仅两次跌停。贵州茅台的股价创下新高，目前是中国最高的股价。因为公司公司管理水平高，发展能力强，所以贵州茅台采用高派现分配政策来给予股东回报。4.1.2公司股权结构（1）前十大股东持股现状贵州茅台十大股东持股情况如表4-1所示。由表4-1可以看出，贵州茅台拥有“一股独大”的股份比例，这样容易导致绝对的领导主权，在公司的决策过程中也有着很大的影响，公司在制定股利政策时，优先会考虑自身利益，这有损于其他股东们和利益相关者的利益。从年报数据可以看出，贵州茅台股份有限公司采取现金分红和股票分红相结合的方式进行分红。这种股利分配政策既能实现股东利益最大化，又能保证其他投资者获得相应的回报。表4-1贵州茅台十大股东持股情况表序号股东名称持股数（万股）占总股本比例（%）1中国贵州茅台酒厂(集团)有限责任公司72853.2058.002香港中央结算有限公司10063.538.013贵州省国有资本运营有限责任公司3348.742.674贵州茅台酒厂集团技术开发公司2781.212.215中央汇金资产管理有限责任公司1078.730.866中国证券金融股份有限公司 803.950.647深圳市金汇荣盛财富管理有限公司-金汇荣盛三号私募证券投资基金502.100.408珠海市瑞丰汇邦资产管理有限公司-瑞丰汇邦三号私募证券投资基金416.090.339中国人寿保险股份有限公司-传统-普通保险产品-005L-CT001沪388.120.3110中国工商银行-上证50交易型开放式指数证券投资基金362.400.29数据来源：贵州茅台年报整理得出（2）股权控制情况贵州茅台股份有限公司的实际股东为贵州省国有资产监督管理委员会。它完全占有公司的全部股权，并享有本公司现金股利分配全部收益的权利。贵州国资委对贵州茅台100%的持股，可以促进贵州地区经济快速发展。比如，在经济比较紧张的时候，公司的分红可以用来做合理的补充，这样其实也是互利共赢的体现。当地政府对贵州茅台的发展给予了极高的重视，体现在其为贵州茅台股份有限公司制定出许多有利于该公司发展的相关政策。贵州省政府曾就贵州茅台眼下面临的困境和问题发布了一份指导意见，并对公司将来的发展进行了一些规划和建议。公司良好的发展前景非常有助于推动当地经济的发展，自上市以来公司的各方面的能力尤其是盈利能力都是处于很高的水平，给贵州省国资委也带来了颇多收益，当然公司的发展更与贵州省国资委的支持息息相关，所以才能达到双赢的目的。4.2贵州茅台股利政策及特点4.2.1历年股利分配方案贵州茅台股份有限公司的产品一直被大众认可，公司的发展前景良好，在国内白酒行业遥遥领先，贵州茅台自上市以来，股价连年飙升，公司实行高现金分红的分红政策，这也使得公司每年都有巨大的派息分红，在行业内获得了“股价神话”的称号。贵州茅台历年分红情况见表4-2，从表4-2可以看出，贵州省茅台有四年在采用送红股的分配方式，其他大多数年份都选择采用以现金股利的方式发放股利。贵州省茅台上市以来，公司以现金分红为主，采用现金分红和股票分红相结合的分红政策。从贵州省茅台的股价来看，市场也认可该公司。贵州茅台的股息率一直处于增长水平，每年坚持分红，在股市享有较高知名度，属于典型的“高派现”上市公司。贵州茅台于2001年开始进行股利分配，从表4-2的数据中可以得知这一年每10股分配现金6元，股利支付率是45.69%。公司在刚上市的这年就能进行比例的股利分配，这就说明其回报投资者的意识极强。之后几年的股利支付率降低，是由于公司经营不善造成的，但从2005年起公司的股利支付率又有了回升，可以看到2012年每10股派息高达64.19元，到了2020年派息额甚至高达192.93元。表4-2贵州茅台历年股利分配情况表会计年度送股（股/10股）派息（元/10股）股利支付率（%）2001年0645.692002年1214.602003年0315.472004年0523.962005年0312.662006年012.9178.872007年08.3627.872008年011.5628.722009年011.8525.932010年12342.972011年039.9747.352012年064.1950.082013年143.7430.002014年143.7432.542015年061.7150.002016年067.8751.002017年0109.9951.022018年0145.3951.882019年0170.2551.902020年0192.9351.90数据来源：国泰安数据库和中财网数据整理得出下面分析了贵州茅台从2001年到2020年的归母净利润、现金分红总额、期末未分配利润、股利支付率、收益留存率、资本回报率以及每股股利这些指标，贵州茅台历年的分红明细如表4-3所示。通过表4-3可以看出贵州茅台2001年的归母净利润为32829.07万元，而2020年已经上涨到了4669728.54万元，一直保持着稳定增长的趋势，并且现金分红总额在2020年也已经达到了2423582.42万元，2020年的未分配利润为11335857.97万元，可见公司很注重对股东的回报，从表4-3中可以看到近年来公司的股利支付率一直维持在50%以上的水平，在同行业内已经是一个很高的水平了。通过计算得出该企业近年来的收益留存率的平均值为60.73%，资本回报率的平均值为29.43%,也可以间接反映出贵州茅台所采用的股利分配政策的情况。表4-3贵州茅台历年分红明细年度归母净利润（万元）现金分红总额（万元）期末未分配利润（万元）股利支付率收益留存率资本回报率每股股利（元）2001-12-3132829.0715000.007811.3645.69%54.31%18.46%0.602002-12-3137679.855500.0028824.4614.60%85.40%12.75%0.202003-12-3158674.789075.0063451.5315.47%84.53%17.54%0.302004-12-3182055.4019662.50100677.5623.96%76.04%19.93%0.502005-12-31111854.1614157.00166505.5812.66%87.34%22.41%0.302006-12-31154481.24121844.58166479.0878.87%21.13%27.66%1.292007-12-31283083.1678901.68507702.0427.87%71.13%40.40%0.842008-12-31379948.06109103.28792467.1328.72%71.28%39.50%1.162009-12-31431244.61111840.301056155.2325.93%74.07%34.05%1.192010-12-31505119.42217074.001390325.5542.97%57.03%31.37%2.302011-12-31876314.59414960.551993711.9247.35%52.65%40.89%4.002012-12-311330807.96666407.742870007.5250.08%49.92%45.00%6.422013-12-311513663.98454099.933597497.1930.00%70.00%37.99%4.372014-12-311534980.43499509.934556605.7332.54%67.46%30.46%4.372015-12-311550309.03775199.665487896.4550.00%50.00%24.94%6.172016-12-311671836.27852581.456217780.8051.00%49.00%22.54%6.792017-12-312707936.031381691.968001130.7551.02%48.98%29.99%11.002018-12-313520362.531826385.989598194.4051.88%48.12%32.14%14.542019-12-314120647.102138676.7511589233.7451.90%48.10%31.19%17.022020-12-314669728.542423582.4211335857.9751.90%48.10%29.45%19.29数据来源：国泰安数据库和中财网数据整理得出那么关于分红，除了要关注股利支付率这个指标，还要关注股息率这个指标，即每股分红除以每股股价。贵州茅台的历史股息率如图4-1所示。从图4-1中可以看出，2020年茅台股息率还未达到1%，而由于贵州茅台2013年的股价大跌，导致其2013年的股息率是5.41%，其他大部分时间的股息率都是在1%上下波动。贵州茅台每年的业绩还在增长，所以关注的重点还是业绩增长，等到未来某天业绩不再增长了，则需要重点关注股息率。图4-1贵州茅台历史股息率数据来源：亿牛网数据整理得出4.2.2贵州茅台股利分配特点（1）股利分配连续且稳定在国内的资本市场中，有许多上市公司的股利分配政策是变动较大的，而且其分配方式也很混乱，甚至有一些公司不进行股利分配。而股利分配政策会对上市公司的声誉产生很大的影响。本文将贵州茅台和同行业另一家企业五粮液作为对比对象，选取两家公司2001年到2020年的数据来进行分析，贵州茅台和五粮液历年现金股利的对比如图4-2所示。从图4-2中可以看出五粮液的派息年份并不是连续的，其增长趋势也较为混乱。五粮液在2008年之前不重视现金股利的分配，一直采用的是股票股利的方式来进行股利分配，而在2008年之后开始以现金股利的方式来进行分配，而且股利支付率也逐年上升。五粮液近10年从2010年的每10股派息3元到2020年每10股派息25.8元。然而我们从图中可以看出五粮液与贵州茅台的派息额相比差距很大，五粮液的派息额仅仅是贵州茅台派息额的几分之一，所以五粮液对投资者的回报率是比较低的。自从贵州茅台成为上市公司之后，每一年都在发放现金股利，从来没有间断。从2001年之后该企业连续二十年派发股利，其2020年每10股派息192.93元，实现了真正的“高派现”，并且股利基本上呈稳定增长的趋势，股利政策连续性很好。在长年的发展中，该企业始终居于A股上市公司现金分红最高榜，营业收入和净利润都呈现出逐年增长的趋势，且具有充足的货币资金，受到以上诸多因素的影响，均可以为投资者发放股利提供重要的保障，从而吸引到大家的关注。图4-2贵州茅台和五粮液历年现金股利对比图（2）股利支付率较高且平稳增长同样选取贵州茅台和五粮液进行对比分析，贵州茅台和五粮液历年股利支付率的对比如图4-3所示。从图4-3中可以看出，五粮液的股利分配政策无规律且股利支付率较低。而贵州茅台的股利分配政策基本呈现出平稳增长的态势，股利支付率基本在50%上下波动，相比于整个白酒市场以及国内A股上市公司的平均标准要显著更高。在这几年的发展中，虽然企业的股利支付率会产生一些变化，但从整体上可以看出其处于持续增长趋势，而且在2012年、2015年、2016年、2017年、2018年这五年的股利支付率已经超过了50%。自从贵州茅台上市以来，在这二十年的时间内始终呈现为高速增长趋势，究其原因，不仅体现在企业自身的不断努力，当然政府的支持也发挥了十分重要的作用。图4-3贵州茅台和五粮液历年股利支付率对比图（3）多以高现金股利为主上市公司的股利分配方式多种多样，但大多数公司采用股票股利和现金股利这两种方式，而贵州茅台采取的方式则不同于其他公司。同样选取两公司2001年到2020年的数据进行对比分析，贵州茅台和五粮液历年分红方案的对比如表4-4所示。从表4-4中可以看出，贵州茅台更喜欢采用高现金分红的方式来进行股利分配，从而达到公司能够长远发展的目的。虽然五粮液大多时间也以现金股利的方式进行分红，但其金额和贵州茅台相比差距非常大。证监会也一直都建议各上市公司在能力范围之内尽可能地选择发放现金股利，因为现金股利的发放对于股东来说是实实在在的收益，其益处颇多，在满足投资者需求的同时也增大了公司投资，是一种明智之举。表4-4贵州茅台和五粮液历年分红方案对比表贵州茅台分红方案（每10股）五粮液分红方案（每10股）年份送股（股）转增（股）派息（税前）（元）送股（股）转增（股）派息（税前）（元）2001016120.25200210202020030338222004025000200500300120060012.91400.62007008.3600020080011.56000.520090011.85001.52010102300320110039.9700520120064.1900820131043.7400720141043.7400620150061.7100820160067.87009201700109.990013201800145.390017201900170.250022202000192.930025.8数据来源：国泰安数据库和中财网数据整理得4.3贵州茅台股利分配政策影响因素分析4.3.1财务因素分析（1）盈利能力公司的盈利能力是所有公司的利益相关者都会关注到的重中之重的问题。贵州茅台的盈利能力极强，所以公司一直采取高现金股利分配政策来进行分红。要想衡量一家公司的盈利能力，一方面取决于净利润率、毛利率等销售利润率指标；另一方面要看净资产收益率、投入资本收益率、总资产收益率等资产或权益收益率指标。本文分析了净资产收益率、销售毛利率、销售净利率、总资产净利率等指标来反映贵州茅台公司的盈利能力。表4-5显示了贵州茅台盈利能力指标的变化。净资产收益率的数值越大，就说明企业为股东创造的利益越多。贵州茅台的净资产收益率基本稳定在31%的平均水平，远高于白酒行业5%的平均水平，能够为股东创造出更高的价值。销售毛利率是反映公司盈利能力的基础，是毛利与销售额的比率。贵州茅台的毛利率基本稳定在92%的平均水平，处于较高的状态，比五粮液同期高出约20%，当然也超出行业的平均水平，这就说明贵州茅台的盈利能力是很强的。再分析贵州省茅台的销售净利率，在过去的九年里一直维持在50%左右，变化趋势并不明显。据资料显示，其销售净利率处于领先地位，是白酒行业平均销售净利率的近6倍，这也说明公司有着非同其他公司的超强营业能力。总资产净利率是净利润和总资产的比率，贵州茅台的总资产报酬率的平均值为22.78%，近十年的总资产报酬率一直在20%上下波动，而且有上升的趋势，体现了公司资产运营有效率，总资产创造的净利润较高，公司的盈利能力较强。表4-5盈利能力指标指标2011201220132014201520162017201820192020净资产收益率（%）35.0738.9735.5128.7324.2522.9429.6131.233.9228.95销售毛利率（%）91.5792.9792.992.5992.2391.2389.891.1493.7891.48销售净利率（%）50.2752.9551.6351.5350.3846.1449.8251.3751.4752.18总资产净利率（%）20.1425.0222.3320.2019.6920.6223.4425.6925.6524.98（2）偿债能力①短期偿债能力短期偿债能力是指企业能够以流动资产按时足额偿还流动负债的保障程度，是衡量企业当前财务能力特别是流动资产流动性的重要指标，主要通过流动比率与速动比率来衡量。流动比率越高，企业偿还短期债务所需的流动资金越多，企业可变现的资产规模越大，债权人的风险越低。如果速动比率过高，企业会在速动资产中占用过多的资金，从而增加企业投资的机会成本。②长期偿债能力长期偿债能力是指企业偿还长期负债的能力。它的大小是反映一个企业财务稳定与安全的重要标志。本文通过资产负债率来反映贵州茅台股份有限公司的长期偿债能力。由表4-6可以看出，贵州茅台的平均流动比率3.47，平均速动比率2.67，均高于行业的标准值2和1，说明其流动资金充足，盈利能力强，短期偿债能力较强。而从整体上看，贵州茅台的资产负债率近九年基本保持在30%以下，比酒类行业平均60%的水平偿债风险小很多，说明贵州茅台的长期偿债能力很强，财务风险低，也反映出它的运营资金是很充裕的。表4-6偿债能力指标指标2011201220132014201520162017201820192020流动比率2.943.803.714.513.242.442.913.253.874.06速动比率2.182.792.663.092.341.882.342.693.253.43资产负债率（%）27.2121.2120.4216.0323.2532.7928.6726.5522.4921.40（3）成长能力本文以贵州茅台的营业收入、净利润和净资产的增长率为重点，分析了贵州茅台的增长能力。表4-7反应了贵州茅台成长能力指标的变化。营业收入增长率是反应企业经营能力和市场份额大小的指标，从表4-7可以看出贵州茅台的营业收入增长率和净资产增长率处于上升的趋势，除了受到“限酒令”的影响的年份，可以看出该企业经营业绩较好，发展能力较好。贵州茅台的净利润增长率的变化幅度比较大，但整体处于较高的水平，2011年的净利润增长率高达73.49%，可见贵州茅台的净利润增长迅速，公司的价值也随之升高，公司的发展能力是比较好的。贵州茅台的净资产增长率一直保持稳定，且有增长趋势，说明公司的具有良好的成长能力。2011年的总资产增长率达到36.40%，正是丰厚的现金流使得货币资金逐年增加，资本支出逐年增加。表4-7成长能力指标指标营业收入增长率（%）净利润增长率(%)净资产增长率(%)总资产增长率（%）201158.1973.2336.9436.40201243.7651.4439.5628.93201316.8813.9724.4723.2420142.111.9125.3418.7920153.441.1419.7531.01201618.998.9714.5930.86201749.8161.7726.5119.19201826.4930.4222.2818.75201916.0116.2320.8414.51202011.1012.6318.2216.58（4）营运能力企业的营运能力是指企业经营性资产能够取得的效益和收益。企业经营性资产的效益可以反映在资产周转的速度或速度上。企业经营性资产收益主要是指企业产出与资产消耗的比例。企业经营能力越强，那么该企业各项周转速度就越快，企业可以利用现有资产达到利益最大化的目标，那么该企业进行现金股利分配的可能性就越大，相应的股利支付率也就会越高。贵州茅台的营运能力分析如表4-8所示。通过分析应收账款周转率、存货周转率、固定资产周转率和总资产周转率来判断贵州茅台的经营能力，由表4-8可知贵州茅台的应收账款周转率虽然在2012年、2013年有所下降，但2013年之后有有所回升，说明该公司的应收账款的变现能力越来越快，变现能力也在变强，资金的流动性较高，有足够的能力进行现金分红。此外，贵州茅台的存货周转率也呈上升趋势，存货的周转速度也相当可观。近十年来贵州茅台的固定资产周转率不断提高，相对来说是比较稳定的。从表4-8中可以看出，贵州茅台近十年来的总资产周转率虽然有所下降，但总体上还是处于一个较高的水平，说明公司发展资金的使用效率较高。因此，可以看出贵州茅台的营运能力较好，公司资产整体的流动性越高，其变现能力就越强，现金流就越充足。这不仅仅有利于公司的生产经营，还有利于公司进行现金分红，采取高现金股利政策。通过分析以上数据可知，贵州茅台的各项指标都很突出，这为公司持续稳定的发展提供了坚实的基础，同时也是公司进行高派现的坚实基础。表4-8营运能力分析指标应收账款周转率(次)存货周转率(次)固定资产周转率(次)总资产周转率(次)201110576.070.243.830.6120122639.790.244.320.6620133299.140.204.030.62201412066.350.173.340.52201514397.220.153.000.432016337932.090.183.000.3920170.000.283.920.4720180.000.294.830.5020190.000.315.620.5020200.000.306.050.484.3.2非财务因素分析（1）政策因素①国家监管当前，我国上市公司股利分配政策还并未得到规范。这引起了证监会以及相关管理部门的极大关注。证监会从2001年发布企业要重视对股东的投资进行回馈的政策，2004年又规定三年内美誉采用现金分配的企业不允许在市场上发行股票，2008年的政策则更加的具体详细。2012年又发布推进落实现金分配的政策，2018年更是建议公司对现金分红予以更多的重视。国家一直对上市公司发放现金股利的行为进行监管和规范。②政府的保护贵州茅台的成长和发展离不开当地政府的大力支持，政府从多方面为其护航。习水县政府于2006年对供应茅台生产的原料以及种植原料的方法等发布了通知；2007年至今也一直采用各种各样的措施来改善企业周边环境来让茅台酒有更大的发展空间。政府一直对贵州茅台予以支持，不仅让贵州茅台在发展过程中有了足够的信心与底气，还有利于提升茅台酒的声誉。现如今茅台酒已无人不知无人不晓，享誉中外，当地政府自然是功不可没。行业因素由于同行业竞争对手五粮液进行了多元化改革，公司的产品优势被弱化了，所以白酒行业从原来的二强相争，到现在贵州茅台成为龙头老大，剩下的公司更是与贵州茅台的发展有着很大的差距。所以从行业因素来说，贵州茅台拥有良好的竞争环境，处于行业的领先水平，公司面临的竞争压力也较小，这也更有利于该企业股利政策的实施，为高现金股利分红提供了基础。（3）股东因素从表4-1可以看出，贵州茅台一股独大”的股权占比会使公司在制定股利分配政策时优先考虑自身的利益，因此，贵州茅台股份有限公司采取了高现金分红的分红政策。我们可以从年报数据来分析贵州茅台的分红政策，即现金分红和股票分红相结合。这一政策是大多数上市公司采用的股利分配方式。（4）企业经营战略因素贵州茅台国字号品牌驰名中外，具有以经营为主导的一体化的发展战略，对产品的定位清晰，专注于产品的品质和品牌，成为实体经济白酒行业的代表，立志成为中国酱香型白酒的“王者”。该企业的投资行为大多在本行业内其熟悉的领域，主要在扩大生产规模、加大人才培养力度等方面，这样进行投资不但减少了风险，而且还提高了收益的安全性。如此大大提升了品牌优势，使贵州茅台的流动资金也较多，带来高盈利的同时也可以保证公司的高派现股利分配政策。投资机会贵州茅台的发展处于行业的领先地位，其2020年的资产负债率为21.40%，资产较多，负债较低，说明其缺少合适的投资机会，仅2019年的经营现金流流入就高达994亿元，公司的现金流非常充足，使得公司的资金需求量小，这也是果洲茅台采用高现金股利分配政策的原因。综上所述，在符合相关法律法规的前提下，基于公司在白酒行业中的地位，又考虑到公司股东持股现状、经营状况以及投资机会等各个方面的因素，贵州茅台对股利支付方式的选择受到了一定的影响。5研究结论与未来展望5.1研究结论通过上文对贵州茅台的案例分析，本文研究发现该公司一直以来都实施连续且稳定的高派现政策，这种分配政策也被投资者认可，而制定股利分配政策时不仅要考虑到公司的财务状况，还要考虑公司非财务因素的影响。基于这二者制定出一个合理的股利政策对公司的发展尤为重要。本文以贵州茅台股份有限公司为例进行分析，主要得出以下结论：第一，财务因素和非财务因素都影响着上市公司股利政策。本文从财务因素和非财务因素的角度，分析了贵州茅台公司股利分配政策的影响因素。结果表明，除了盈利能力、偿债能力、成长能力和经营能力等公司内部财务因素外，非财务因素中的政策因素、公司经营战略因素等都对公司的股利分配也有着一定的影响。第二，我国资本市场中股利分配政策规范性有待提高。由于我国证券市场起步比较晚，所以我国上市公司管理层对股利政策制定的重视不够，导致上市公司股利分配出现各种问题，如分配方式混乱、分配多变动、无规律、派现额低等。很多公司回报股东的意识还不够强，尤其使在现金分红时，这种问题就更加突出。第三，贵州茅台股利分配政策呈现出股利分配连续且稳定、股利支付率较高且平稳增长、多以现金股利为主的特点，公司股利分配是建立在良好的经营状况之上的。贵州茅台的盈利能力较强，才能使其每年都有能力进行高现金的股利发放，既保证了公司自身的发展，也做到了对股东以及相关利益者的回报。因此，企业股利分配离不开优良的财务能力的支撑。第四，上市公司选择合理的股利政策尤为重要。股利政策的制定影响着公司的发展方向。企业需要根据自身的发展状况选择自己的股利分配政策。上市公司可以根据股利政策合理分配利润，并将剩余资金用于其他投资。因此，制定合理的股利分配政策对上市公司来说非常重要。5.2对策建议5.2.1制定股利政策应综合考虑内外部因素多种因素的存在共同影响着上市公司股利分配政策，其中不仅包括盈利能力、偿债能力、成长能力和营运能力等财务因素，还包括政策因素、公司经营战略因素、投资机会等非财务因素。良好的股利政策对公司的发展有着积极的影响，它不仅可以提升公司的市场价值，还可以向外界传递出良好的信号。上市公司在制定股利分配政策时，应充分考虑财务因素和非财务因素，并结合自身的经营状况和财务状况，制定出有利于公司长远发展的股利分配政策。5.2.2加强监督力度并规范股利分配由于信息披露不及时、不完善等原因，目前资本市场中股利分配政策还存在诸多问题。因此，相关监管部门应该完善上市公司有关股利分配的法规及制度，利用法律合理约束与引导企业的分配行为。监管部门应要求不进行分红的上市公司在相关报告中披露不进行分红的原因，并强制上市公司披露分红政策。相关部门应引导上市公司树立正确的股利分配观念，增强其对股东的回报意识，同时，要对上市公司信息披露加强约束力度，加大处罚力度，以达到有效规范上市公司的股利分配行为的目的。5.2.3坚持稳定的股利分配政策稳定的分红方式不仅能够向市场传递积极的信号，还能维持企业的形象，提高企业的社会认可度。反之如果企业采取无规律的股利分配政策，则会传递一种不利于企业发展的信号。贵州茅台多年来实施的高现金股利政策不仅能够吸引投资者，也符合自身发展情况，使因地制宜的政策。贵州茅台每年平稳增长的派息额也提升了企业价值，同时提升了企业在资本市场中的地位。得益于贵州茅台高派现的股利分配政策，大量投资者涌入，增加了公司的投资，使公司股价逐年飙升，飞速增长，该企业的股价已经连续很多年在市场中处于遥遥领先的地位。在此基础上，公司的盈利能力和经营能力也较好，也持有较多的流动现金数额，因此满足继续采用高派现股利政策的条件。企业一旦转换新的的股利分配方式，投资者的情绪就会有波动，公司也会给外界传递出一种不良信号，很可能导致股价下跌。投资者往往会根据往年的股利分配来衡量企业是否能够给自己带来期望的收益，获得符合自己预期的收益。根据信号传递理论，公司良好的经营状况是建立在稳定的股利分配政策的基础之上的，贵州茅台为了维持白酒行业中的高额市场份额，很有必要坚持一直以来的高派现股利分配的风格的。所以上市公司制定股利分配政策时要尽可能保持股利政策的稳定性和持续性，以此来提高企业的内在价值。5.2.4根据自身的情况选择合适的发展战略企业的发展战略对企业的影响颇大。贵州茅台公司更多的将经营视角放在了单一的白酒业务上，发展战略属于紧密型，而五粮液采用的是与其完全不同的多元化发展战略，即五粮液公司更多的将发展视角从白酒产业拓展到多个相关产业，此种经营方式能够让企业快速获得市场份额。采取多元化战略还可以在现有市场失败时为企业提供保护，将公司内部的非系统风险进行合理规避。但是，企业选择采用多元化的发展战略时应该理性谨慎，不能盲目进行投资，现存在事业的风险、市场整体的风险、内部经营整合的风险等，也有一些弊端。各种投资项目占用了大量资金，导致公司很有可能在进行股利分配的时候没有现金流。相反，贵州茅台则坚持主要经营业务为白酒酿造，采用较为清晰的发展战略，不盲目扩张和投资，使公司有着非常好的经营能力，也有充足的现金流来进行股利分配。如果贵州茅台开展其他业务，第一，会增加公司的投资风险，也无法保证其能给公司带来比现有业务更大的收益。第二，多元化投资会分散公司对主营业务的管理，公司需要有精力投入到新兴行业上，也会占用企业的资源。因此，选择与上市公司成长相适应的成长战略和分红政策，对企业来说是非常重要的。5.3研究不足股利分配政策一直是上市公司关注的重要财务管理问题之一。对于一家上市公司来说，良好的股利分配政策是维持公司财务状况的基础。但是，由于本人研究时间不充分，研究的影响因素较少，本文还有许多不足之处和缺陷。（1）在行文的过程中没有进行更深层次的调研，仅仅通过查找公司年度报告和各大数据库中的相关数据进行分析，可能不够深入，也会存在一些主观判断，最后可能会影响论文得出的结论。（2）因为我国白酒行业中的上市公司较多，各品种的酒类也较多，所以在获取该行业有关平均水平的数据上难度较大。文章中可能还缺乏一些与行业平均水平的对比分析，数据分析存在不够权威的问题，也会对论文的结论产生一定的影响。（3）文中有提到国家和政府所颁布的一些法律法规与相关政策，本人可能对其理解有些许偏差，所以也存在一些主观认知，有一定的不足。参考文献李常青.我国上市公司股利政策现状及其成因[J].中国工业经济,1999,09:18-22.刘英男,祝捷.我国上市公司股利政策现状及效应分析[J].东北财经大学学报,2002,000(003):12-14.黄玉云,王健胜,黄亮.我国上市公司股利政策现状分析及建议[J].经济师,2005(08):111-112.张燮柳.我国上市公司股利政策现状分析及建议[J].商场现代化,2008,000(003):168.张孝梅,王勇.我国上市公司股利分配现状分析及政策建议[J].会计之友,2011,000(004):89-92.郑艳秋,曹静娴.股利分配现状及影响因素分析[J].会计之友,2013,000(014):62-67.张婷婷.上市公司股利政策现状与对策的探究[J].现代经济信息,2015(23):184+186.李延莉,王日俊,陈洪安.房地产行业上市公司股利分配研究[J].商业会计,2016,000(020):33-35.严晓玲,涂心语.国有上市公司股权结构与股利政策现状分析——基于中国A股市场的经验数据[J].贵州商学院学报,2017,30(002):25-31.苏霞.基于代理理论下的企业股利政策选择分析[J].商业故事,2018(08):16-16.魏兵兵.关于我国创业板上市公司股利