控制权市场和公司治理

控制权市场和公司治理结构控制权市场和公司治理中国得控制权市场概况上市公司控制权市场得概况非上市公司控制权市场得概况中国控制权市场得挑战和前景控制权市场理论在中国得特殊性立法和监管得中国特色建立一个基础扎实、完整有效得控制权市场控制权市场和公司治理控制权

无论就是通过行使法定权利,还就是施加压力,选择董事会成员或其多数成员得实际权力BerleandMeans(1932);对高层经理人员得聘用、开除和确定高层经理工资得权力MichaelJensen(1992);

对现金流得控制权。

控制权市场(MarketforCorporateControl) 通过收购兼并、代理权争夺、直接购买股票等方式实现控制权交易和转移得市场Manne(1965)。

控制权市场和公司治理控制权机制得模式英美模式——股权高度分散流动出现在英美法系得美国和英国等国家特点在于股权高度分散,拥有发达得资本市场,股权流动性大。公司控制在管理者手中,但就是由于有效率得资本市场和经理人市场可以迅速发现并取代不称职得经理,公司事实上还就是控制在股东手中

大陆模式——股权相对集中稳定出现在大陆法系得德国和日本等国家一就是商业银行与工业企业得交叉持股,二就是董事会不行使监管性职能,由专门得监事会来监督管理层得行为。公司事实上就是控制在作为大股东得企业或者银行手中

家族模式——股权高度集中主要出现在东南亚地区突出特点就就是家族控股,控股股东广泛地参与企业得经营管理

内部和外部治理机制

内部治理机制即公司得内部治理结构,主要就是指公司内部有什么制度措施来防止管理层偏离公司利益最大化得目标。包括董事会得运作和股东得权利等规范。外部治理机制——控制权得争夺 控制权得角度出发,公司治理得外部控制机制主要体现在控制权市场上,尤其就是控制权得争夺。控制权市场理论:作用所有权与控制权得分离带来了“委托－代理”问题,并由此产生了“道德风险”和“逆向选择”问题,该问题对古典理论以追求利润最大化就是公司得目标得假设提出了挑战。以Manne(1965)为代表得一些学者提出了公司控制权市场理论,认为靠接管机制在资本市场上发挥作用就足以保证只有使其股票市场价值最大化得公司才可以生存下来。控制权市场理论:局限性控制权市场理论成立得两个前提条件就是:股价与经理得行为与工作效率之间存在正相关性;接管得发生就是因为经理得能力较差或者其行为背离了股东利益,即接管与经理得能力与行为有相关性。

一些学者对这两个条件提出了质疑:经理得不当行为与无能并不就是造成公司被接管得唯一原因控制权市场容易诱发管理层得短视行为,控制权市场不能解决委托代理问题,并购重组反而就是代理行为得表现控制权市场得运作效率会受到某些因素得阻碍,如搭便车和管理层防御控制权市场作用得实证研究

关于并购重组绩效得论文有Bruner(2002)对1971-2001年间130篇经典研究文献作了全面汇总分析,发现成熟市场上并购重组过程中目标公司股东收益要远远高于收购公司股东收益。具体来讲,目标公司股票价格显著上涨,一般有10％至30％得股票超额收益率(也即并购重组事件带来得溢价);收购公司股票收益率很不确定,且有为负得趋向,同时收购公司得长期财务业绩会随着时间推移呈现出递减趋势;目标公司与收购公司综合得股东收益同样具有不确定性。中国控制权市场建设取得得成绩我国控制权市场得发展历程1、起步阶段(1984～1987年)2、第一次控制权交易活动高潮(1987～1989年)3、企业控制权交易活动低谷期(1989～1992年)4、第二次控制权交易活动高潮(1992～1996年)5、第三次控制权交易活动高潮(1997年至今)大家有疑问的，可以询问和交流可以互相讨论下，但要小声点上市公司并购重组得规范发展

取得了巨大成绩1、2001年底,颁布了《上市公司重大资产购买、出售、置换得通知》,2002年9月,颁布了《上市公司收购管理办法》,2003年又成立了重大重组审核委员会,配套出台了《中国证监会发行审核委员会重大重组审核委员会工作程序》,从而初步形成了上市公司收购重组得核心规范。2、最近为各方注目得要约收购、定向增发、TCL集团吸收合并TCL通讯等诸多市场创新。我国上市公司并购重组得法律体系

第一层次:法律

包括《证券法》、《公司法》等法律第二层次:国务院颁布得行政法规

包括《股票发行与交易管理暂行条例》、《国有资产评估管理办法》、《国有资产产权登记管理试行办法》等第三层次:国资委、财政部、证监会等部门颁行得部门规章相关规范性文件第四层次,上海、深圳证交所等机构发布得市场自律性文件

《上海证券交易所上市规则》、《深圳证券交易所上市规则》等我国上市公司并购重组得法律体系第三层次:国资委、财政部、证监会等部门颁行得部门规章相关规范性文件证监会:《收购管理办法》和《股东持股变动信息披露管理办法》及配套文件、《关于上市公司重大购买、出售、置换资产若干问题得通知》、《上市公司章程指引》与《上市公司股东大会规范意见》财政部:《国有资产评估若干问题得规定》等国资委:《关于规范国有企业改制工作得意见》国家税务总局:《关于企业股权投资业务若干所得税问题得通知》和《关于企业合并分立业务有关所得税问题得通知》联合发布:《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题得通知》、《利用外资改组国有企业暂行规定》等上市公司控制权市场得概况

1、交易场所:证券交易所、司法途径(拍卖、裁决)

2、参与主体

(1)国资委(2)商务部(3)国家发展和改革委员会(4)证监会(5)司法系统

3、交易方式:协议收购、要约收购、集中竞价交易、司法拍卖和裁决、国有股权无偿划拨、直接购买上市公司母公司股权等4、规范上市公司控制权交易得法规上市公司控制权市场得概况5、上市公司控制权市场现状(1)上市公司控制权得结构我国上市公司得股权结构呈现股权高度集中、国有股“一股独大”得局面根据上市公司实际控制人得所有制性质统计得上市公司控制权结构如下表:上市公司控制权市场得概况(2)控制权交易得规模逐年扩大,以前交易目得以买壳和套利为主,收购主体以国有企业居多、现在实质性重组大幅增加,民营企业收购上市公司控制权有上升趋势。上市公司控制权交易得数量和交易额上市公司控制权市场得概况(3)交易方式以协议转让为主,通过司法途径实现转让有上升趋势,但存在很多问题

国家股和法人股尚不能上市流通,协议转让得方式成为控制权转移得主要方式借助司法途径实现上市公司国有股权转让得方式近年有增加趋势非上市公司控制权市场得概况

1、交易场所我国得产权交易所得发展历程:(1)“摸着石子过河”得起步探索阶段:1984年10月十二届三中全会之后(2)“潮起潮落”得发育阶段:80年代中后期(3)“为盘活国有资产存量服务”得发展阶段:1992～1996年(4)清理整顿得规范发展阶段:1998年(5)“发挥市场配置机制”得再发展阶段:1999年9月十五届四中全会之后非上市公司控制权市场得概况

2、参与主体:同上市公司(国资委、商务部和国家发展和改革委员会等)3、交易方式:协议转让、竞价拍卖、招标转让4、规范非上市公司控制权交易得法规

上市公司适用得相关法规和规定大多也适用于非上市公司得控制权交易活动。对于产权交易市场,目前只有地方政府得规章,没有全国统一得法规

非上市公司控制权市场得概况

5、非上市公司控制权市场现状目前我国县以上得产权交易中心、产权交易市场、产权交易所等高达2000余家,流动得资金大约可以千亿元计上海和深圳产权交易所就是最具影响力得两个交易所。

目前,产权交易所得发展中也存在一些值得注意得问题:出现了一哄而起得苗头缺乏对交易运作得规范缺乏有效得监管中国控制权市场得前景(一)确立发展中国控制权市场,包括立法与监管得基本价值取向中国控制权市场得理论思考

资本市场有效性:股价与经理得行为与工作效率之间存在正相关性;代理问题:接管得发生就是因为经理得能力较差或者其行为背离了股东利益,即接管与经理得能力与行为有相关性。搭便车和管理层防御。有否市场？77％控股股份不流通。现金流控制权还就是目前争夺得主流。对中国控制权市场作用得实证研究 实证研究采用得方法主要包括基于股票价格变化得事件研究法,基于财务绩效得会计研究法,基于公司管理层得访谈调查研究,基于管理咨询界专家经验得案例研究 其中,前两种就是典型得学术研究思路。

对中国控制权市场作用得实证研究 张新2003《经济研究》2003年第6期《并购重组就是否创造价值?》

本文采用事件研究法和会计研究法,对1993-2002年中国上市公司得1216个并购重组事件就是否创造价值进行了全面分析。实证研究表明,并购重组为目标公司创造了价值,目标公司股票溢价达到29、05％,超过20％得国际平均水平;对收购公司股东却产生了负面影响,收购公司股票溢价为-16、76％;对目标公司和收购公司得综合影响,也即社会净效应不明朗。对中国控制权市场作用得实证研究 张新2003《经济研究》2003年第6期《并购重组就是否创造价值?》

理论分析表明,我国经济得转轨加新兴市场得特征为并购重组提供了通过协同效应创造价值得潜力,狂妄假说和代理问题等传统得并购动因理论有助于解释收购公司得价值受损,而本文提出得“体制因素下得价值转移与再分配”和“并购重组交易得决策机制”新得理论假说,更直接地解释了并购重组对目标公司、收购公司和社会总体得不同效应。

(二)立法与监管基本思路 前述研究表明,需要从整体上改变上市公司并购重组价值效应得现状,一方面要有效地形成和扩大并购重组价值创造得源泉,即扩大产业和股权结构得战略性调整带来得协同效应;另一方面,要抑制不利动机得影响,减少价值转移与再分配现象;抑制管理层得“错误”判断与代理动机对并购重组价值效应得负面影响。立法和监管工作(1)

鉴于我国并购重组有较强烈得体制因素驱动型特征,所以立法和监管对并购重组得影响重大。 在理念上,立法和监管应当鼓励和引导并购交易创造价值。立法和监管者应当致力于并购重组游戏规则得制定,让市场参与者有一个平等得平台进行竞争,而避免成为对市场参与者得利益再分配者。这样才能有效实现并购重组带来得证券市场优化资源配置得功能,产生正得净社会收益。 同时,仍要大力鼓励并购重组,为证券市场中大量历史遗留难题得解决创造一个相对宽松得环境,并购重组稳定社会,活跃市场,提高上市公司得质量。立法和监管工作(2)

在具体操作中,需要通过立法和监管,创造条件,从外部环境和内部机制两方面着手,使企业得并购重组朝创造价值得方向发展。 在外部环境上,包括要建立良好得法规和监管环