2024 旅游零售专题报告（二）：再议新型市内免税店空间及格局

仅供机构投资者使用证券研究报告|行业动态报告华西证分股份有限公司仅供机构投资者使用证券研究报告|行业动态报告请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2024年08月12日再议新型市内免税店空间及格局评级及分析师信息评级及分析师信息旅游零售专题报告(二)行业走势图旅游零售专题报告(二)行业走势图 -7%-15%-23% 2023/082023/112024/022024/052024/08一社会服务一沪深300韩国市内免税店始于1979年，供给端经历牌照保护期到快速增加期到逐步出清。头部竞争优势显著,市占率较为稳定，规模为市内免税店逐步成为韩免销售主体。由于供给的大量增加，市内免税为2012-2019年韩国免税增长最快的分支，2018年起韩国市内免税店销售额占比维持在80%左右，主导地位显著。-31%-31%韩国市内免税店疫后陷入高佣金困境盈利能力下降，2023年起佣金政策调整利润率回升。2020年之前，市内店佣金处于较为正常的水平，疫情发生后韩免对代购的依赖进一步加强，新罗市内免税店佣金率21Q3提升至30%,经营压力加大。2023年随着国际客流恢复以及限制高佣金政策出台，新罗免税业务0Pmargin有所回升。韩国市内免税店成功因素：核心区位+高端物业+低租金成本。疫情前仁川机场免税店综合扣点率超过50%,免税运营商更有动力给予市内店爆款倾斜或对在市内免税店提供更有竞争力的价格。2019年我国市内免税店销售额占比不足1%,为当前中国免税体系缺失的一环。目前我国市内免税店购物条件较为苛刻，购物人群为180天内有入境记录的国人以及外籍游客。我国入境游尚处于早期阶段，而入境市内免税店购物场景已处在出境游活动的结尾，因此我国市内免税店发展此前受到较大限制，市场规模较小。2020年以来中央多次发文提到完善市内免税政策。根据我们测算，市内免税店由于租金成本率较低从而具有更高的利润率(20%左右)。我们认为低租金一方面为价格促销留出空仅考虑国人出境的购物需求，我们预计未来国内市内店市场(不含离岛)或达480亿元。同时，入境游快速崛起，未来入境游客市内免税为我国免税体系中缺失的一环，近年来发展并完善市内免税店政策不断，我们认为在目前全球消费相对低迷的背景下，免税渠道的价格力优势不容小觑，海外消费回流前景依然广阔，叠加当前入境游的快速发展，市内店新政有望渐行渐近，建议重点关注：中国中免，王府井。证券研究报告|行业动态报告正文目录 41.1.市内店为韩国免税销售主体 41.2.位置+成本优势，韩国市内免税店为龙头主要利润来源 62.我国市内免税店空间广阔，成为重要新增量市场 82.1.政策鼓励发展离境市内免税店，未来范围及力度值得期待 82.2.市内免税店空间测算 2.3.未来行业格局推演 4.风险提示 图表目录图1韩国市内免税店数量 5图2韩国三大免税商市场份额 5图3韩国免税店分布(单位：家) 5图4韩国市内免税店销售额占比高(2024年6月) 5图5韩免三大龙头市内免税店旗舰店 6图6外国游客客单价显著高于国内游客 6 6 6图9韩免销售额按区域分布(2024年6月) 7图10韩免三大龙头市内免税店旗舰店位置 7图112014-2019年仁川机场免税租金扣点率 7图122017-2019年新罗市内免税店佣金率 7图13中央多次发文支持完善市内免税店政策 9图14上海机场新一轮免税店租金协议 图15韩国各类型免税店数量 图16韩国人在各免税渠道消费比例(2023年4月) 1图17海南免税购物额度、品类持续提升 图18海南离岛免税客单价持续提升(单位：元) 图19近期，我国持续放宽入境游客签证 图20韩国免税零售规模变化(单位：亿美元) 表1韩国免税政策梳理 4表2我国目前市内免税店概览 8表3市内店单店盈利能力测算 表4上海离境市内免税店市场空间测算(单位：亿元) 表5北京离境市内免税店市场空间测算(单位：亿元) 韩国市内免税店始于1979年，供给端经历快速增加到有所出清。韩国自1979时间政策1979年1995年开放市内免税店免税额度提升至2000美元2002年开放济州岛离岛免税2006年免税额度提升至3000美元2012年2013年限制垄断，保证中小企业有一定比例以上的免税店市内免税牌照经营期限从10年缩减为5年，新发7张市内免税牌照2015年市内免税牌照由自动续约改为公开招标2016年市内免税政策调整，引入新竞争者，新增6家市内免税店2019年5月开放第一家入境口岸店2019年8月2019年11月购买额度提升至5000美元出台免税渠道新政，限制代购行为2022年公民出境购物额度不设限证券研究报告|行业动态报告图1韩国市内免税牌照数量图2韩国三大免税商市场份额■新罗■乐天■新世界■其它20%市内免税店逐步成为韩免销售主体。由于供给的大量增加，市内免税为2012-2019年韩国免税增长最快的渠道，根据苏宁金融研究院的报道，疫情前韩国市内免税店销售额年复合增速超过30%。2019年韩国市内免税店销售额占比达到了85%,主导地位显著,2024年6月韩国免税销售额仍有80%来自市内免税店。图3韩国2017-2019年各渠道免税销售额图4韩国市内免税店销售额占比高(2024年6月)3000300002017■机场■市内店■其他■市内店口岸店(入境+出境)离岛店外国游客客单价显著高于本土游客，贡献80%以上销售额。2019年，韩国免税销售额中的84%由国外游客贡献。国外客单价高主要由于出境游群体消费水平相对较高以及代购的兴起，2019年外国人与本国人免税客单价分别为104万韩元、14万韩请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明图5韩免三大龙头市内免税店旗舰店图6外国游客客单价显著高于国内游客■韩国免税销售额：国内游客■韩国免税销售额：国外游客300250300250200资料来源：wind,华西证券研究所■外国人客单价■本国人客单价资料来源：wind,华西证券研究所韩国市内免税店疫后陷入高佣金困境盈利能力下降，2023年起佣金政策调整利润率回升。机场由于其天然的聚客能力而按销售额的一定比例向免税运营商收取租户给予购物优惠。2020年之前，市内店佣金处于较为正常的水平(后文有详细说明),但疫情发生后韩免对代购的依赖进一步加强，新罗市内免税店佣金率21Q3提升至30%,经营压力加大。2023年随着国际客流恢复以及限制高佣金政策出台，新罗免税业务0Pmargin有所回升。2024年，韩国政府进一步出台政策限制代购行为，对销售图7新罗市内免税店佣金率(%)图8新罗公司免税业务OPmargin25205资料来源：新罗公告，西证券研究所 资料来源：新罗公告，bloomberg,华西证券研究所1.2.位置+成本优势，韩国市内免税店为龙头主要利润来源我们认为韩国市内免税店能获取大部分免税销售份额主要由于：1)位置佳、面积大，给予消费者更好的购物体验：韩国免税销售主要集中在首尔，而三大龙头期间免税店均位于首尔核心商圈。根据KDFA数据，2024年月首尔免税销售额占全韩免税销售额的免税龙头(乐天、新罗、新世界)首尔市内免税店均位于首尔的明洞商圈，距离请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告|行业动态报告地标性观光旅游景点景福宫、首尔塔、广藏市场等距离较近，能够有效的吸纳入图9韩免销售额按区域分布(2024年6月)图10韩免三大龙头市内免税店旗舰店位置拈拈广藏市场美食街新罗免税店(首首尔塔景福宫店(明洞店)总店@金湖否京EQ\*jc3\*hps45\o\al(\s\up14(入),H)明洞商圈资料来源：KDFA,华西证券研究所资料来源：百度地图，华西证券研究所韩国首尔市内免税店单店经营面积过万平，相比机场店可容纳更多SKU。根据仁川机场公告，仁川机场免税经营总面积为2.4万平，由新罗、新世界、现代以及多家中小免税运营商共同运营。而乐天、新世界明洞免税店的经营面积分别为1.6万平、1.5万平(新罗明洞免税店面积预计也在这一水平),单店面积更大，可以提供更多的品牌和优越的购物环境。2)疫情前市内免税店成本端更加优化，免税运营商更有动力给予市内店爆款倾斜或对在市内免税店提供更有竞争力的价格：从盈利能力来看，疫情前韩国市内免税店利润率更高，为龙头免税商的主要利润来源。在成本端，市内店的主要成本为给予团队的返佣，而机场店为租金扣点，疫情前租金扣点率远高于团队佣金率。仁川机场免税店租金采取保底+提成孰高的模式，2019年机场免税综合扣点率超过50%,免税商品毛利率为50%左右，因此机场免税店在高租金影响下较难实现盈利。而根据新罗公司公告，2019年市内免税店团队佣金率仅为8%左右，成为公司免税业务的主要利润来源，2019年新罗免税业务分部经营利润率约8%。图112014-2019年仁川机场免税租金扣点率图122017-2019年新罗市内免税店佣金率(%)40%资料来源：穆迪戴维特，仁川机场官网，华西证券研究所资料来源：新罗公司公告，华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明目前我国市内免税店购物条件较为苛刻，由中免和中服经营(中侨免税已于表2我国目前市内免税店概览免税运营商市内免税店北京市内免税店上海市内免税店厦门市内免税店青岛市内免税店大连市内免税店哈尔滨中侨免税北京市内免税店上海市内免税店大连市内免税店南京市内免税店哈尔滨市内免税店郑州市内免税店杭州市内免税店青岛市内免税店重庆市内免税店昆明市内免税店南昌市内免税店合肥市内免税店所在城市北京青岛大连哈尔滨北京大连南京哈尔滨重庆南昌面积(平方米)购物条件购买对象仅限即将出境的境外旅客，采用“店内购买，口岸提货”的模式凡是年满18周岁的中国公民，入境180天内均可凭本人有效护照购买，一次入境记录对应一次购物额度，“即买即提”资料来源：中国中免公告，公开新闻整理，华西证券研究所，2019年我国市内免税店销售额占比不足1%,为当前中国免税体系缺失的一环。根据中国中免招股书，2019年我国市内免税店销售额为3亿元，占我国免税总销售2022年4月，国务院办公厅发布《关于进一步释放消费潜力促进消费持续恢复时间文件内容2020年2月28日《关于促进消费扩容提质加快形成强大国内市场的实施意见》完善市内免税店政策，建设一批中国特色市内免税店。鼓励有条件的城市对市内免税店的建设经营提供土地、融资等支持，在机场口岸免税店为市内免税店设立离境提货点。适时研究调整免税限额和免税品种类。在免税店设立一定面积的国产商品销售区，引导相关企业开发专供免税渠道的优质特色国产商品。发改委等23个部门2022年1月24日《“十四五”现代流通体系建设规划》完善市内免税店政策，规划建设一批中国特色市内免税店。发改委2022年4月25日《关于进一步释放消费潜力促进消费持续恢复的意见》完善市内免税店政策，规划建设一批中国特色市内免税店。国务院免上海市内免税店经营面积分别为3300平方米、874平方米，均位于交通便利的城容至2013年的1万平再到迁址海棠湾扩容至7.2万平，我们认为不排除出境市内免店年度保底租金取1)保底租金(6.3亿元);2)销售实际提成=(月品类总销售额-月品类退货退款额)*提成比例(提成比例根据不同品类在18%-36%之间)的更高值。32.3元/平/天，我们假设上海市内免税店面积扩容至10000平，以此计算上海市内元*调节系数(小于1)小于2023Q3月均客流80%坪效假设：针对市内店的坪效，我们参考2019年三亚市内免税店(购物限额3万元/人/年)14.5万元/平米。表3市内店单店盈利能力测算市内免税店(估算)坪效(万元/平)备注32.7市内店坪效参照2019年三亚市内免税店经营面积(平米)销售额(亿元)55.52机场店根据24Q1数据年化计算毛利率39.50%参照中国中免2023年免税业务毛利率租金(元/平/天)总租金成本(亿特许经营费(%)特许经营费(亿期间费用率期间费用(亿元)净利率图15韩国各类型免税店数量图16韩国人在各免税渠道消费比例(2024年6月)国市内免税店(不含离岛免税)未来潜在规模。海关数据，2019年韩国本国人在市内免税店(年化数据),2019年韩国国人出境旅游人次为2871万(韩国统计局),海口仅有美兰机场免税店，销售额为21亿元，占比海南整体免税市场21%。19年以来，海口先后开设市内免税店日月广场店(19年中免日月月开业)、海口国际免税城店(22年10月底开业)四家市内免税店。根证券研究报告|行业动态报告(二)客单价：客单价受诸多因素影响，比如消费能力、购买额度、购买品类限制等。以海南离岛免税为例，2011年，海南离岛免税购买额度仅为5000元，品类仅为18种，此后经历多次调整优化，目前海南免税购买额度高达10万元，购买品类达45种。随着离岛免税购买额度以及品类的持续优化，客单价从11年的2000元左右大幅提升至21年的8000元以上。而分不同类型门店来看，2019年美兰机场免税客单价为1800元左右，而离岛市内店免税客单价则为4353元，海南市内店客单价为机场店的近2.4目前我国口岸出境+入境免税额度仅为8000元，北京、上海等核心机场店客单价我们估算在1000-2000元左右，客单价水平仍然较低，主要受额度限制较大，部分品类尤其是精品销售比重较低。结合上文分析，我们认为若未来国家对于市内店给予充分的支持，不排除单独给予市内免税额外购买额度(比如1-2万/人/年),考虑到市内店更为充裕的购物时间、更丰富的购物品类，则未来市内店客单价或较既有机场店存在较大提升空间。图17海南免税购物额度、品类持续提升2020080时间政策调整2011年4月正式实施离岛免税政策，单次购物限额5000元，购买品类为18种。2012年11月单次购物额度提升至8000元。2015年3月增加17种商品，放宽对手表等10种商品的单次购买数量限制。2016年2月取消非岛内居民全年购买次数限制，每年购买额度提升至1.6万元，同时开设网上销售窗口2017年1月乘坐铁路离岛纳入免税政策适用对象范围。2018年11月岛内、非岛内居民全年额度提升至3万，增加医疗器械产品。2020年7月岛内、非岛内居民全年额度提升至10万，取消单价商品8000免税限制，新增酒类、手机、平板电脑等7类，总品类数达45种。我们预计未来国内市内店市场(不含离岛)或达480亿元。2019年我国出境旅游人次为1.55亿，其中北京、上海出境游人次分别为1134万和2285万(按出入境客流的一半折算)。疫情以来出境游市场受到较大冲击，23年疫情放开后行业呈现复苏态势，但仍需时日，我们保守估计到2025年出境游将逐步恢复至19年水平。根据弗若斯特沙利文数据，2019年我国离境免税市场规模约为366亿元，结合中免财报数据，我们估算北京、上海免税市场规模分别达75亿元和155亿元，北京+上海两地免税消费占全国的比重接近64%,充分说明两地免税强大的消费能力和习惯。我们假设未来上海、北京两地的离境市内店购买人次转化率为30%,客单价3000元左右，则估算未来北京、上海市内店规模分别为102亿元和206亿元左右，若假设未来上海+北京市内店占全国市内店市场规模也为64%左右，则预计未来全国离境市内免税市场规模或达480亿元左右。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明表4上海离境市内免税店市场空间测算(单位：亿元)资料来源：华西证券研究所，注：这里假设未来上海出境客流恢复至19年水平2285万人次表5北京离境市内免税店市场空间测算(单位：亿元)资料来源：华西证券研究所，注：这里假设未来上海出境客流恢复至19年水平1134万人次贡献占比高达80%以上，韩国凭借丰富的免税购物渠道(尤其是市内免税店)、优质的购物服务以及丰富的免税产品(韩国自有产品占有相当大比重),其免税品赢得了证券研究报告|行业动态报告图19近期，我国持续放宽入境游客签证寸佰事件资料来源：新京报，中国经济周刊，华西证券研究所图20韩国免税零售规模变化(单位：亿美元)0资料来源：KDFA,华西证券研究所根据我国政策颁布的规律，首批市内店作为试点项目，数量不会放宽太多，我们预测大概率率先在一线城市进行试点，而后全国推广。目前我国拥有免税牌照运营资质的零售商共有7家，分别为中免、珠免、深免、海控免税、海旅免税、王府井免税以及中服免税(中免参股),其中中央直属的企业分别为中免和中服免税，其余均为地方企业。目前，中服免税主要经营的市内免税店服务于出境归国180天内的游客，目前，我国新开免