电力设备和新能源行业2024年市场前景及投资研究报告：把握内需确定性外需景气度

证

券研究报告

行业深度把握内需确定性与外需景气度——电力设备和新能源行业2024年中报总结摘要

核心要点：从Q2各板块财务指标来看，电新各子板块中电力设备表现较好。一方面收入稳步增长，盈利能力保持稳定；另一方面在手订单增速明显高于其他板块，且供给端增速较低。我们根据新增在建工程对未来一年各板块固定资产增速进行拟合，发现电力设备行业尤其是特高压方向供给增速较低，在行业需求确定性高增的情况下预计电力设备板块将持续处于高景气周期，且今年下半年会进入业绩、订单共振的阶段。其他板块中全球户储、大储行业预计将持续处于高景气状态，海风供需格局较好但需要关注需求端释放情况如何。光伏、锂电、陆风目前需求增速仍然低于供给增速，重点关注行业供需边际好转时点以及下游需求增速情况。

电新板块现状盘点综述：电力设备行业Q2财务指标表现好于其他电新板块，供需角度来看电力设备板块尤其是特高压及出海方向未来1年景气度相对较高，光伏锂电等板块资本开支增速明显回落，等待行业供需重回平衡。

从财务指标来看，电力设备、储能Q2收入同比增长，其中电力设备增幅较为明显，光伏、锂电等行业由于产品价格下跌，收入同比有所下滑。盈利能力方面，电力设备板块毛利率、净利率同比略升，锂电龙头依靠行业地位，盈利能力同比有所提升，其他大部分板块盈利能力同比均有所回落。从合同负债所反映的订单增速来看，电力设备同比增速也明显高于其他环节。

另外，对于资本开支、在建工程、固定资产这三个能够反映行业供给增速的指标，电力设备固定资产增速较低，尤其是特高压方向固定资产几乎没有增长。光伏、锂电、欧洲户储等行业由于盈利能力明显回落，因此资本开支增速已明显下降，表明行业扩产意愿已大幅减弱。

我们假设各板块的新增在建工程在未来1年之内转固，对各板块未来1年的固定资产增速进行测算，并与各行业需求增速进行对比，得出结论：电力设备、海风、大储、全球户储需求增速快于供给增速，预计将继续保持高景气；

锂电、光伏、欧洲户储当前基本面已经处于L型底部位置，锂电可能于2025Q2行业供需形势出现明显改善，光伏由于行业扩产惯性，未来1年行业固定资产同比增速预计将保持在25%-30%，25年Q1-Q2有所回落但幅度不大，预计行业有望在2025H2-2026年实现供给出清。欧洲户储重点关注库存边际变化情况以及当地户储需求。摘要

电力设备：电网投资上行，海外业务高景气延续；业绩较快增长，盈利能力上行；板块有望进入订单与业绩共振区间，继续强烈看好

需求端：1）网内：电网投资上行，强化特高压建设确定性，预计2024年电网投资超6000亿元，同比增加711亿元，同比增长10%以上，实现两位数以上快速增长，行业保持高景气。2）海外：电网升级改造/建设已成全球重要议题，全球电力设备需求高企。全球新能源装机增长+电网升级改造/建设+制造业回流/数据中心等用户侧增量，海外需求将持续向好；总体供需偏紧。

2024中报：业绩保持较快增长，盈利能力上行，海外业务起量增利。1）网内/海外需求向好，核心公司营收稳健上行，业绩保持较快增长（一次设备需求旺盛，电表Q2交付大额订单等）。2）一次设备、电表类公司盈利能力保持上行，主要由于降本增效+产品升级/数字化提效+高毛利产品增加（高电压/海外/纯设备类等）综合所致，部分月份受到金属原材料价格波动影响。3）海外业务保持高景气，起量增利。

投资建议：我们认为，电力设备板块依然是电新行业中基本面最为确定的方向，强确定性下预计H2将出现订单业绩双增，有望率先估值切换。

1）网内：电力设备为当下基本面最确定的方向，看好特高压&柔直，推荐平高电气、时代电气、许继电气、

2）海外：变压器+电表：思源电气、三星医疗、海兴电力、金盘科技、伊戈尔等。等。

储能：大储、户储全球爆发，亚非拉市场引领储能发展

光储评价促进储能需求全球爆发，市场逐步认识到亚非拉市场的潜力，Q2大储、户储出货环比提升明显。同时，量的超预期释放有望弥补利的下降，推荐储能集成龙头、户储逆变器龙头，出海弹性标的等：

储能电池：碳酸锂已降至8万元/t以下，储能电池出现低于0.3元/Wh成交价。储能电池出货Q2普遍环增，但盈利能力受减值等影响恢复慢于出货。

逆变器（户储）：Q2户储逆变器环比显著增长，亚非拉地区储能需求超预期增长，盈利能力保持较高水平。摘要

PCS（大储）：Q2收入、出货高增兑现，毛利率维持稳定，下半年预计出货进一步增长，出海有实质性进展。

集成：中东大单落地，市场逐步认识到海外大储需求的普遍性，盈利能力虽较美国低，但仍显著高出国内。

投资建议：（1）大储是增长最为确定的环节：建议关注电池龙头、集成龙头宁德时代、阳光电源、阿特斯等，并建议关注出海弹性标的上能电气、盛弘股份等；（2）看好户储亚非拉需求持续性：建议关注德业股份、锦浪科技、禾迈股份、昱能科技、固德威等。

风电：Q2风机盈利拐点来临，海缆维持高位稳定，塔筒零部件盈利持续低迷

2024年上半年行情、基本面表现：回顾2024年上半年风电行情，板块呈现下跌，其中风电指数下跌23%，海风指数下跌15%，其中海缆环节头部企业上涨，其他环节基本均呈现下跌。下跌原因分析：（1）开工不足导致企业出货低迷（海风情况差于陆风），Q1、Q2业绩同比大幅下降；（2）历史上招标量决定股价走势，但24年招标量虽然大幅提升，但企业单位盈利偏低、仍然承压，当前市场除了关注“量”、更关注“利”。

2024年上半年产业链各环节业绩表现：主机：各家主机企业出货同比涨跌不一，三一出货量同比提升明显，上半年多家主机企业毛利率同比已经好转；塔筒：国内市场出货低迷，上市公司除泰胜外收入、利润同比未下滑，其他企业均下降，大金泰胜业绩符合预期程度较高（主要依靠出海业务支撑）；海缆：上半年为海缆交付/确收淡季，但海缆板块毛利率维持高位稳定；铸锻件：收入、毛利率、净利率整体呈现大幅下行，原因在于价格下行、出货偏淡（该环节对产能利用率最敏感）；叶片：上半年中材科技叶片收入下降，时代新材收入同比维持，预计份额有所提升；中材科技叶片业务毛利率同比下降1.7pct，毛利率下降幅度好于预期。

后续关注重点：2024年招标、装机增长，陆风“量”已经具备确定性，关注盈利变化：（1）主机：毛利率、价格变化；（2）零部件：谈价情况；海上风电“量”是核心矛盾，需关注具体开工执行和远期提升估值的事件：（1）青洲帆石项目开工、海风其他项目招标；（2）深远海政策、海外订单获取。摘要

锂电：2024Q2锂电整体产能利用率环比提升，但中游材料降价和减值压力下盈利仍在底部。

量方面，受益于电车终端销量环比增长30%，锂电各环节出货量基本实现同幅度增长（三元相关环节略低于平均水平），产能利用率从Q1的40%-60%提升至Q2的60%-80%，部分环节和公司在5-6月实现满产；利方面，稼动率提升带动折旧压力减小、单位成本环比下降，电池、正极、负极单位盈利环比改善（正极受减值影响改善不明显），电解液、隔膜Q2仍有降价压力、单位盈利环比下降。

光伏：营收、利润全面承压，开工率、资本开支力度显著降低，行业开始探底

Q2以来产业链过剩情况进一步加剧，大部分环节营业收入、净利润承压。主材Q2由于产品价格持续下降，硅料、硅片、电池均开始亏损毛利，且由于库存跌价损失影响，4个主材环节均亏损净利。辅材端应收账款风险逐步增加，Q2信用减值损失对净利率的影响较大。

由于面临较大经营压力，大部分环节已经下调了开工率，并减缓了资本开支计划，重运营资金的辅材环节开始加强货款催收。组件、硅片、电池、硅料、玻璃几个资本开支相对较重的环节6月以来行业开工率持续往下，Q2资本开始规模继续维持低位，在建工程也逐步下行；辅材端如玻璃、胶膜环节Q2现金流也在年内提前转正，主要系企业加强了货款催收和应收账款管理。

展望后续，我们预计行业出清时间可能在2025年末-2026年，主要考虑当前硅料有效产能（按照7月开工率水平）约为800GW，按照行业需求增速20%左右，预计2026年全球需求能够覆盖有效产能，若需求超预期或硅料产能加速退出，可能提前至2025年底。供给测算：光储25Q2供给增速仍偏高，宁德、特高压等较低图、光储25Q2供给增速仍偏高，宁德、特高压等较低数据：Wind，中信建投6从供需层面看如何对行业进行排序？

从供需增速对比来看，大储、全球户储、电力设备（国内特高压、国内网内（除特高压）、出海）需求增速大于供给增速，且需求确定性较强；锂电、光伏、欧洲户储、陆风需求增速慢于供给增速，同时需求也具有一定确定性；海风、氢能需求有一定不确定性（政策变化或者单个项目进度对行业需求影响较大），但需求增速整体大于供给增速。图：供需层面及需求确定性来看，电力设备（国内特高压、出海、国内网内除特高压）、大储、全球户储排名居前数据：中信建投证券7电新板块代表性公司估值表：电新板块代表性公司估值表（亿元）行业市值

公司名称

2023A

2024E

2025E

PE-24

PE-25行业市值

公司名称

2023A

2024E

2025E

PE-24

PE-25行业电池市值）

公司名称

2023A

2024E

2025E

PE-24

PE-25组件1024

隆基绿能

107.5-5.3-1.114.4-7.4-16.716.423.30.633.9

-193.2

30.223.9

-303.6

14.04172585261631412036307143230东方电气平高电气思源电气华明装备金盘科技35.58.215.65.45.171.810.16.39.894.47.88.517.95.12.25.22.9440.712.320.36.648.315.225.68.010.221.025.924.621.425.825.219.519.014.022.416.119.722.624.630.423.313.38.88.68166

宁德时代

441.2

521.3

598.415.715.211.174.616.916.739.917.124.511.819.519.021.710.9-25.419.414.814.124.08.913.612.69.2组件组件334198晶澳科技70.418.217.020.520.314.222.818.416.815.812.316.411.115.717.818.317.016.610.26.6结构件

216前驱体

387科达利华友钴业振华新材*当升科技星源材质容百科技1233.5114.234.90.617.242.12.6横店东磁18.45013.710.8硅料855

通威股份*

135.7-115.6

17.1正极正极隔膜正极隔膜4517.214.111.219.511.011.811.016.517.715.88.6硅料38440041922大全能源福斯特57.618.527.6-2.34.43.91.53.54.334.28.27.61.64.84.3-0.913.3108.3-23.024.418.037.011.57.446.317.013.813.69.9电源设备6.610.089.416.78.515710210019.25.85.89.311.19.1胶膜23.530.51.679.012.27.36.1玻璃福莱特许继电气四方股份海兴电力2.55.1胶膜海优新材*聚和材料帝科股份宇邦新材中信博260

恩捷股份*

25.315.211.214.58.323.623.215.59.8光伏

银浆银浆706.17.112.114.6电解液

275天赐材料贝特瑞18.916.57.7506.76.77.4逆变器

1576

阳光电源逆变器

228

锦浪科技*112.4

127.9负极负极负极17116255焊带301.92.816.019.614.9-6.510.915.312.425.110.26.728.47.12.93.35.54.76.17.39.74.113.99.735.69杉杉股份中科电气新宙邦*璞泰来*支架132876.78.6逆变器

108逆变器

559固德威*0.42.93.1电动车设备英杰电气TCL中环钧达股份5.87德业股份电解液

24510.119.111.322.5-2.711.118.148.4315.528.64.3硅片32989-50.4-0.51.313.17.5逆变器

161

禾迈股份*负极正极正极24668电池片-178.6

11.9逆变器储能

户储大储7110012862昱能科技*派能科技上能电气盛弘股份禾望电气科华数据科士达3.95.97.76.18.19德方纳米*

-16.415.911.311.511.620.06.5电池片

148

爱旭股份*18.43.2115.213.214.917.27.38.09.5216

湖南裕能*

15.819.123.258.63.6接线盒铸件塔筒塔筒风机海缆主轴海缆主机塔筒塔筒3011012987通灵股份*日月股份大金重工海力风电金风科技东方电缆金雷股份起帆电缆*三一重能泰胜风能天顺风能2.3前驱体

268中伟股份亿纬锂能天奈科技祥鑫科技珠海冠宇尚太科技通合科技永贵电器*华光环能航天工程*19.540.537.48.912.412.15.3大储电池导电剂结构件电池682727.510.616.532.118大储54511.826.812.54.7大储925.18.50.412.59.810.28.2534.13.47.215.98226.911.011.612.413.910.211.018.77.8户储9511.65.516310724611.48.227.214.615.940.810.129.314.313.011.930.18.9大储141鹏辉能源34.525.7负极7.3风电4.14.220.12.986.6充电桩充电桩电解槽电解槽1.52635.47.18.95711.41.92896323.34.527.36.510.69.6807.41.97.99氢能702.43.122.712712.5177.5数据：Wind，中信建投注：*表示wind一致预期8电新板块综述：电力设备板块景气持续提升，25年供需最优行情复盘：24Q2电力设备及全球户储表现较好

从板块行情来看，电力设备及全球户储表现亮眼，而欧洲户储、光伏、锂电（扣除宁德）、陆风板块表现不佳，跌幅分别为-32%、-25%、-24%、-23%。

单季度来看，24Q2电力设备-出海、电力设备-国内网外、电力设备-国内网内、电力设备-国内特高压板块表现亮眼，分别实现22%、23%、13%、13%的涨幅，而欧洲户储、光伏、陆风、大储、锂电（扣除宁德）板块表现不佳，跌幅分别为-27%、-21%、-14%、-12%、-11%。表、24H1电力设备-出海、电力设备-国内网外、全球户储（除欧洲）、电力设备-国内网内（除特高压）、电力设备-国内特高压板块表现亮眼24Q124%12%13%9%17%16%10%-5%-11%-14%-5%-8%24Q222%23%13%13%-5%-5%-12%1%-14%-11%-21%-27%24H151%37%28%24%12%10%-3%电力设备-出海电力设备-国内网外（国内工业企业及新能源电站需求)电力设备-国内网内(除特高压)电力设备-国内特高压全球户储（除欧洲）宁德时代大储海风陆风-5%-23%-24%-25%-32%锂电(扣除宁德)光伏欧洲户储数据：Wind，中信建投10营收：24Q2电力设备、储能收入同比正增长，其他板块回落

从24Q2来看，新能源板块中电力设备、储能收入同比正增长，其他板块同比回落。从Q2单季度收入增速来看，电力设备受益于海外需求放量以及国内电网投资保持高增速的影响，收入同比实现正增长，增速整体在10%-20%。储能受益于量的高速增长，收入同比略增。光伏、锂电由于产业链价格下跌，收入同比下降。陆风、海风同比也有所回落。表、24Q2新能源板块电力设备、大储、户储板块实现营收同比增长，光伏、锂电、海风、陆风板块应收同比下滑（亿元）22Q1227713014872933842222Q2301915606433523962822Q3334517849743674095322Q43757193611833886836423Q1311614778903033036423Q23650148610024125075823Q33573164410544134854523Q43490150110623926794724Q1252111977982903314024Q22911144387040347459同比-20%-3%-13%-2%-7%2%环比15%21%9%趋势图光伏锂电(扣除宁德)宁德时代海风39%43%49%44%52%33%46%37%35%陆风欧洲户储全球户储（除欧洲）大储19294755575834314057-2%12%16%9%86130741637627287186692549626795371107417431888328511126340电力设备-出海电力设备-国内特高压电力设备-国内网内(除特高压)电力设备-国内网外56144202212919630365401672424136217371792912%13%33444559415761694764数据：Wind，中信建投11净利润：24Q2电力设备净利润同比正增长

从24Q2来看，新能源板块中电力设备净利润同比正增长，光伏、欧洲户储、锂电（扣除宁德）同比大幅回落。其中电力设备-出海、电力设备-国内网外、电力设备-国内特高压、电力设备-国内网内（除特高压）板块增速分别为+20.3%、+17.1%、

+12.1%、

+12.6%。光伏、欧洲户储、锂电（扣除宁德）、海风、陆风板块分别同比下滑-111.0%、-58.0%、-35.1%、-31.6%、-16.0%。表、24Q2新能源板块24Q2电力设备净利润同比正增长，光伏、欧洲户储板块净利同比下滑（亿元）22Q1259130151947322Q2347141672138522Q34191379415301111191019322Q43381211311623Q142061981925151421923Q23978110926281414361627523Q3317781041817423Q41330130724Q158391051613124Q2-445212418236同比-111%-35%13%环比-175%35%趋势图光伏锂电(扣除宁德)宁德时代18%海风-32%-16%-58%-17%2%14%陆风21684%欧洲户储162333%147%48%全球户储（除欧洲）大储36155351237193165920361622528143842512134电力设备-出海电力设备-国内特高压电力设备-国内网内(除特高压)电力设备-国内网外681120%67%72433110212%143%57%2413%244637765817%49%数据：Wind，中信建投12毛利率：电力设备、锂电及海风板块毛利率同比持平略升

毛利率方面，电力设备及海风、锂电毛利率整体平稳略增，光伏及储能板块毛利率同比出现回落。2024Q2电力设备及海风、锂电毛利率整体较为平稳，宁德时代毛利率同比增长4.7个pct，光储毛利率同比有所下降，主要系产业链价格下降所致。表、24Q2新能源板块光储、陆风板块毛利率压力较大，宁德时代、电力设备-出海板块毛利率同比显著增长22Q122.1%20.8%14.5%14.8%22.1%32.6%27.3%27.1%25.7%18.9%24.8%21.1%22Q221.8%19.2%21.8%12.8%22.0%33.6%30.9%23.3%28.4%25.1%27.4%23.9%22Q323.1%16.6%19.3%12.7%18.7%37.1%39.1%24.4%30.6%23.9%26.9%24.5%22Q421.5%16.7%22.6%12.4%14.9%37.3%41.0%24.0%29.7%22.0%27.4%24.6%23Q124.5%14.6%21.3%14.0%20.7%39.6%40.2%27.4%29.9%20.5%26.3%23.7%23Q221.2%14.9%22.0%13.1%18.1%36.8%39.9%28.2%31.7%24.7%31.6%26.6%23Q320.7%16.1%22.4%12.8%16.8%35.6%36.5%32.5%34.5%24.5%32.5%27.9%23Q415.5%15.5%25.7%11.4%13.8%24.7%29.5%27.7%32.5%21.5%28.7%26.6%24Q114.6%14.8%26.4%12.6%19.6%31.2%32.7%34.2%32.7%21.9%31.1%28.2%24Q211.8%15.1%26.6%12.3%15.5%32.3%37.6%27.7%34.8%26.1%33.1%28.3%同比环比趋势图光伏锂电(扣除宁德)宁德时代-9.4pct

-2.8pct0.2pct

0.3pct4.7pct

0.2pct-0.8pct

-0.3pct-2.6pct

-4.1pct-4.5pct

1.1pct-2.3pct

4.9pct-0.4pct

-6.4pct3.1pct

2.1pct1.4pct

4.2pct1.5pct

2.0pct1.7pct

0.1pct海风陆风欧洲户储全球户储（除欧洲）大储电力设备-出海电力设备-国内特高压电力设备-国内网内(除特高压)电力设备-国内网外数据：Wind，中信建投13净利率：趋势与毛利率一致，锂电龙头及全球户储表现突出

净利率方面，Q2电新各子版块趋势与毛利率趋势基本一致，锂电龙头及全球户储表现亮眼，电力设备净利率同比整体平稳，环比有所回升。2024Q2，锂电龙头净利率同比提升3.3pct，表现出其对产业链上下游的掌控能力，全球户储净利率同比提升4pct，主要系新兴市场今年上半年放量明显。其他板块中电力设备净利率同比持平，环比提升，光储及其他锂电环节净利率同比整体下降。表、24Q2新能源板块Q2光伏、欧洲户储板块净利率压力较大，全球户储（除欧洲）、宁德时代净利率实现同比显著增长22Q111.4%10.0%3.1%22Q211.5%9.1%22Q312.5%7.7%22Q49.0%23Q113.5%4.1%23Q210.9%5.4%23Q38.9%23Q40.4%2.0%12.2%1.8%0.9%3.6%9.6%7.6%13.0%9.0%9.7%9.1%24Q12.3%24Q2-1.5%3.6%同比环比趋势图光伏锂电(扣除宁德)宁德时代-12.4pct

-3.8pct6.3%4.8%3.2%-1.8pct3.3pct0.4pct1.0pct-1.0pct1.1pct6.3pct8.8pct-0.3pct3.5pct4.6pct2.0pct1.1pct10.4%6.0%9.7%11.1%4.1%11.0%6.2%10.9%6.4%9.9%13.2%5.4%14.2%4.5%海风6.4%4.1%4.3%-1.9pct-0.6pct-13.8pct-3.8pct-1.3pct0.7pct陆风12.3%13.5%15.3%5.7%9.7%7.3%3.1%8.3%5.5%3.4%3.8%4.9%欧洲户储17.9%19.2%6.6%20.5%22.6%11.5%13.2%9.6%25.0%28.0%7.3%22.9%24.8%11.2%12.6%6.1%23.5%24.9%14.3%16.8%11.4%15.4%11.6%9.6%3.3%9.7%全球户储（除欧洲）大储13.8%13.6%17.0%10.0%14.3%10.9%12.3%13.3%13.9%7.1%21.0%13.0%17.5%11.7%15.5%12.0%电力设备-出海电力设备-国内特高压电力设备-国内网内(除特高压)电力设备-国内网外10.0%4.6%11.3%10.9%12.0%9.6%12.2%8.5%0.3pct9.2%11.7%9.8%10.3%10.2%10.0%7.9%13.5%10.9%0.1pct7.0%0.4pct数据：Wind，中信建投14资本开支增速：光储、锂电同比下滑，电力设备供给增速整体平稳

资本开支增速方面，受产业链价格下降及企业盈利能力下滑的影响，光储、锂电板块2024Q2资本开支同比均大幅下降，电力设备资本开支整体较为平稳。表、24Q2光储、锂电、陆风板块资本开支同比显著下滑22Q136.3%179.0%30.4%-19.1%53.1%219.1%239.4%35.8%38.3%-57.8%-40.5%34.0%22Q264.0%22Q348.0%109.8%4.2%22Q466.9%28.9%-4.6%42.5%-1.5%89.6%88.6%12.9%-3.3%269.2%2.1%23Q181.2%11.4%-9.8%92.7%16.2%195.5%196.9%73.3%14.5%14.2%-22.2%9.9%23Q246.7%-26.1%-39.0%-1.4%23Q339.1%-28.6%-23.2%11.4%12.2%31.9%56.6%82.2%76.6%25.2%84.5%89.9%23Q445.8%1.1%24Q1-5.8%-25.2%-32.3%-35.7%-2.0%36.4%26.8%-15.6%56.9%24.2%89.4%95.7%24Q2-19.0%-15.0%-15.5%4.8%同比环比趋势图光伏锂电(扣除宁德)宁德时代-65.7pct

-13.3pct115.8%17.0%11.1pct23.5pct6.2pct10.2pct16.8pct40.4pct-46.3%-45.2%-11.8%15.4%4.8%海风41.7%68.0%37.6%387.0%190.9%-10.3%41.9%-50.3%-25.9%62.5%陆风58.0%12.4%105.0%92.5%109.4%76.0%-52.5%37.6%93.0%-32.3%-44.8pct

-30.4pct欧洲户储120.8%114.4%-21.3%60.5%-18.9%

-123.9pct

-50.3pct-29.8%

-122.3pct

-56.6pct全球户储（除欧洲）大储51.6%53.9%-30.3%107.1%123.5%23.9%-15.5%-9.9%-85.5pct-91.5pct

-72.4pct42.7pct

-34.1pct39.5pct电力设备-出海电力设备-国内特高压电力设备-国内网内(除特高压)电力设备-国内网外-1516.4%14.2%-26.3%34.1%-63.9pct

-115.7pct-58.9pct

-61.6pct62.8%-8.6%数据：Wind，中信建投15在建工程增速：储能、电力设备在建工程同比下降

在建工程方面，光伏在建工程同比仍保持正增长，但随着资本开支同比下滑，在建工程同比增速出现回落。锂电、储能、海风等板块在建工程同比下降，电力设备板块中特高压、出海及其他网内方向在建工程同比有所下降，国内网外方向在建工程同比有所增长。表、24Q2光伏及锂电行业（除宁德）在建工程增速较高，但增速显著放缓22Q131.7%91.0%415.8%38.0%-4.4%22Q225.1%113.5%142.5%27.3%11.5%107.1%139.3%-7.5%22Q323.7%135.5%80.8%46.3%9.8%22Q433.5%140.4%14.2%64.7%27.8%187.7%88.9%73.4%67.8%-4.0%-30.0%53.0%23Q157.4%121.8%12.0%64.3%34.3%106.2%46.8%39.7%15.2%-9.5%-36.1%11.7%23Q269.7%94.6%-12.8%42.5%35.9%59.2%24.7%47.5%9.4%23Q3103.7%65.0%-21.1%23.2%35.0%21.8%18.2%35.8%-31.9%-28.6%-57.2%-39.2%23Q448.9%25.0%-29.3%-30.3%18.4%-10.0%-24.0%34.9%-52.7%-34.7%-63.3%-45.2%24Q147.4%18.0%-19.0%-31.0%19.9%-28.5%-43.9%78.3%-35.2%-27.7%-34.7%-10.6%24Q224.4%2.9%同比环比趋势图光伏锂电(扣除宁德)宁德时代-45.3pct

-22.9pct-91.8pct

-15.2pct-16.6%-16.4%1.7%-3.8pct2.4pct海风-58.9pct

14.5pct-34.2pct

-18.3pct-85.1pct

2.6pct-74.2pct

-5.6pct-13.5pct

-44.4pct-28.5pct

16.3pct10.5pct

10.0pct31.4pct

31.4pct35.1pct

37.2pct陆风欧洲户储454.3%562.6%-25.1%106.1%-4.6%129.1%67.3%52.3%133.5%23.6%38.2%158.2%-25.9%-49.6%33.9%-18.9%-17.7%-3.3%26.6%全球户储（除欧洲）大储电力设备-出海电力设备-国内特高压电力设备-国内网内(除特高压)电力设备-国内网外98.3%5.9%-28.2%-34.7%-8.5%-49.7%91.8%34.5%94.7%数据：Wind，中信建投16固定资产增速：电力设备增速仍保持低位，特高压板块同比有所回落

固定资产增速方面，光储、锂电（除宁德外）由于投资惯性的影响，固定资产增速仍然保持同比30%以上的增长，户储在此前需求高景气的带动下，固定资产保持40%-50%增长，大储及风电整体在20%左右。电力设备板块中特高压及出海方向固定资产增速较低。表、24Q2户储板块、宁德时代固定资产增速显著放缓22Q133.7%39.1%171.0%3.1%22Q229.6%40.9%147.5%13.9%12.9%193.0%203.2%23.6%15.3%-3.5%22Q332.4%44.9%133.3%15.5%19.2%221.0%245.0%10.7%11.1%-5.0%22Q437.4%40.7%115.8%15.9%15.9%162.8%178.9%6.0%23Q135.4%49.3%71.7%16.0%13.5%149.8%161.8%13.9%22.9%-4.1%51.4%53.9%23Q235.2%37.5%65.1%18.8%14.4%125.8%136.8%23.1%34.0%-1.1%50.4%70.6%23Q335.0%38.4%40.3%18.4%18.5%104.9%107.9%23.9%33.9%0.2%23Q437.5%42.0%29.5%23.7%20.8%88.2%91.8%32.8%37.7%-1.7%32.0%57.8%24Q133.0%34.9%18.5%25.1%21.5%76.0%79.4%20.2%27.8%-3.4%27.7%45.5%24Q232.7%34.4%同比环比趋势图光伏锂电(扣除宁德)宁德时代-2.5pct-3.1pct-0.3pct-0.6pct10.2%

-54.9pct

-8.3pct海风14.1%20.8%-4.7pct

-11.0pct6.4pct

-0.6pct陆风27.5%190.1%179.3%33.1%13.0%1.2%欧洲户储45.2%

-80.5pct

-30.8pct48.8%

-88.0pct

-30.6pct全球户储（除欧洲）大储22.7%-0.4pct2.5pct电力设备-出海电力设备-国内特高压电力设备-国内网内(除特高压)电力设备-国内网外15.6%-5.8%50.9%45.1%14.3%

-19.7pct

-13.5pct-0.5%0.7pct3.0pct1.1pct8.2%30.5%30.3%24.0%23.5%45.0%74.3%28.8%

-21.6pct26.5%30.5%

-40.1pct

-15.0pct数据：Wind，中信建投17合同负债增速：电力设备、海风、全球户储订单相对饱满

从各板块合同负债同比增速情况来看，电力设备、海风、全球户储合同负债同比实现了较高增长，显现出在行业高景气趋势下订单饱和度较高。光伏、锂电（除宁德外）、欧洲户储合同负债同比下滑，主要原因在于产业链价格下降，导致单位产品价值量收缩。表、24Q2电力设备、海风板块合同负债同比显著增长，光伏、锂电（扣除宁德）板块合同负债板块同比下滑22Q177.8%240.7%85.2%-36.7%-21.9%140.0%69.6%17.8%38.8%20.2%30.3%32.6%22Q278.2%162.7%81.4%-34.4%-18.5%208.4%150.4%47.2%23.4%-12.2%24.7%26.7%22Q390.7%123.8%58.5%-21.2%-15.3%88.9%60.3%68.5%36.2%-17.0%41.5%41.0%22Q461.2%13.4%94.5%-22.5%-10.0%122.5%72.0%96.8%12.7%-12.3%9.7%23Q145.5%12.0%71.9%-11.9%15.9%158.2%235.8%82.2%15.4%-7.4%8.0%23Q29.4%23Q3-6.5%-17.5%26.9%-17.7%40.7%33.6%-16.5%48.3%31.8%16.6%23.1%2.0%23Q4-10.8%-27.0%6.9%24Q1-12.4%-26.3%-20.4%53.5%18.7%-25.7%-35.0%73.4%81.6%65.6%81.9%39.5%24Q2-18.0%-27.9%1.5%同比环比趋势图光伏锂电(扣除宁德)宁德时代-27.4pct

-5.6pct-13.2pct

-1.6pct-11.9pct

21.9pct97.4pct

19.1pct-2.8pct

-3.2pct-31.4pct

18.0pct38.0pct

66.3pct-19.6pct

-22.9pct53.4pct

3.7pct60.7pct

-2.9pct72.0pct

11.8pct55.1pct

27.4pct-14.7%13.4%-24.8%18.3%23.6%-6.6%70.0%32.0%1.9%海风31.8%27.4%-34.3%-10.1%53.0%92.3%52.2%87.2%41.5%72.6%15.5%-7.7%31.4%50.4%85.4%62.7%93.7%66.9%陆风欧洲户储全球户储（除欧洲）大储电力设备-出海电力设备-国内特高压电力设备-国内网内(除特高压)电力设备-国内网外21.7%11.8%4.9%8.6%数据：Wind，中信建投18经营性现金流：电新板块Q2经营性现金流环比有所改善

电新板块大部分板块Q2现金流环比均出现一定改善，但同比来看除电力设备-国内网外、户储板块外，24Q2板块经营性现金流均出现不同程度的同比下滑。其中陆风、光伏、大储、锂电（扣除宁德）板块经营性现金流分别同比下滑610%、82%、128%、43%。欧洲户储、电力设备-国内网外板块Q2经营性现金流同比显著提升。表、24Q2欧洲户储、电力设备-国内网外板块Q2经营性现金流同比显著提升（亿元）22Q1-22-477122Q2553711162616522Q3413-1373222Q46642623Q15323Q263718416118-623Q3383184156823Q4793297402125147524Q1-236-95284-43-156-324Q211610416410同比-82%-43%2%环比回正回正-42%回正73%回正471%33%736%回正回正回正趋势图光伏锂电(扣除宁德)宁德时代-53210-47-153335294海风-78-1400-44%-610%247%125%-128%-2%陆风-5192549602-428欧洲户储2全球户储（除欧洲）大储0815-1191315944320-24-10-15-411767-16-35910264-264-251-1710电力设备-出海电力设备-国内特高压电力设备-国内网内(除特高压)电力设备-国内网外27134584111111311313-41-415517-616-41%-45%85%-12-70414-63821-46数据：Wind，中信建投19偿债能力：宁德、电力设备偿债能力较强

我们以“（货币资金+可交易性金融资产）/有息负债”这一指标衡量各板块的偿债能力情况，可以看到24Q2宁德、电力设备板块偿债能力较强，光伏、锂电（宁德除外）、陆风、户储偿债能力较弱。表、宁德、电力设备偿债能力较强，光伏、锂电（宁德除外）、陆风、欧洲户储偿债能力较弱22Q12.02.02.22.31.03.61.62.76.47.774.95.922Q22.222Q32.122Q42.123Q11.823Q21.723Q31.623Q41.524Q11.224Q21.1同比环比-12.7%-4.0%-6.4%0.9%趋势图光伏锂电(扣除宁德)宁德时代-37.8%-17.1%8.3%2.01.71.81.51.41.41.41.21.23.02.62.42.42.32.22.62.72.5海风2.41.93.02.21.91.72.21.71.7-13.3%-24.4%-43.4%-8.5%陆风1.00.91.20.90.80.80.90.70.6-14.1%-0.4%27.2%-5.9%62.0%-14.8%-3.0%88.8%欧洲户储4.43.62.82.52.31.81.71.31.3全球户储（除欧洲）大储1.61.61.21.31.41.11.11.01.32.42.02.62.42.42.13.12.92.712.7%35.0%-70.1%71.6%200.7%电力设备-出海电力设备-国内特高压电力设备-国内网内(除特高压)电力设备-国内网外8.35.75.65.03.84.23.43.25.212.512.79.013.422.34.527.629.94.983.319.83.596.519.02.4173.930.23.337.334.94.333.933.53.928.932.57.3数据：Wind，中信建投20供给测算：光储25Q2供给增速仍偏高，宁德、特高压等较低图、光储25Q2供给增速仍偏高，宁德、特高压等较低数据：Wind，中信建投21供需对比：海风、电力设备、储能供需格局相对更优

我们采用“在建工程+固定资产”的单季度新增值表征不同企业每个季度实际的新增在建工程规模，并假设行业整体转固周期在1年左右，以测算未来1年内各板块新增固定资产以及对应的同比增速分别是多少，同时结合各板块未来1年内需求增速，对比各自需求、供给增速剪刀差。图：海风、电力设备、大储、全球户储需求增速大于供给增速供给增速需求增速需求增速-供给增速70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%海电电大（电工锂欧光陆全电风力力储除力业电洲伏风球力设设欧设企户户设备国备出洲备国业储储备）及新

国能

内源

网电

外压内海内特网高内除压站（特国需高内求数据：Wind，中信建投证券22从供需层面看如何对行业进行排序？

从供需增速对比来看，大储、全球户储、电力设备（国内特高压、国内网内（除特高压）、出海）需求增速大于供给增速，且需求确定性较强；锂电、光伏、欧洲户储、陆风需求增速慢于供给增速，同时需求也具有一定确定性；海风、氢能需求有一定不确定性（政策变化或者单个项目进度对行业需求影响较大），但需求增速整体大于供给增速。图：供需层面及需求确定性来看，电力设备（国内特高压、出海、国内网内除特高压）、大储、全球户储排名居前数据：中信建投证券23光伏出清节奏判断：2025H2-2026行业有望迎来供需好转

我们按照2024年7月硅料、硅片、电池、组件产能的开工率水平进行排序，按照开工率的前、中、后1/3将产能分为3类。

考虑当前开工率较低一定程度上说明竞争力不足，后续退出概率较大，因此我们参考终端需求覆盖开工率位于前2/3的产能的时间点来分析各环节出清时间，结论来看，大部分环节的出清时间可能出现在2025H2-2026年。图、预计光伏主材出清时间可能出现在2025H2-2026年硅料产能-开工率前1/3(GW)需求（GW）硅料产能-开工率中1/3(GW)硅料产能-合计(GW)硅料产能-开工率尾1/3(GW)电池产能-开工率前1/3(GW)需求（GW）电池产能-开工率中1/3(GW)电池产能-合计(GW)电池产能-开工率尾1/3(GW)1500129712101500100050001500129711571500100050001210121012101210109911571157115792411571099924100050001000500076976963563520242025E2026E2027E2028E20242025E2026E2027E2028E硅片产能-开工率前1/3(GW)需求（GW）硅片产能-开工率中1/3(GW)硅片产能-合计(GW)硅片产能-开工率尾1/3(GW)组件产能-开工率前1/3(GW)需求（GW）组件产能-开工率中1/3(GW)组件产能-合计(GW)组件产能-开工率尾1/3(GW)1297140014009001500129712201500100050001220122012201220109910931093109392410931099109392476910005000900400769635635400-100-10020242025E2026E2027E2028E20242025E2026E2027E2028E资料：PVinfolink，中信建投24锂电出清节奏判断：预计2025Q2行业有望迎来拐点

2023年下半年开始，各环节企业建设新项目新产能的动作明显放缓。2024Q1供给最过剩阶段，Q2起开工率提升,预计2025Q2行业有望迎来拐点。图、预计光伏主材出清时间可能出现在2025H2-2026年正极供给(GWh)铝箔（GWh）负极供给(GWh)锂资源(GWh)6F供给(GWh)电池（GWh）隔膜供给(GWh)铜箔供给(GWh)全球电池需求(GWh)900800700600500400300200100053947643441038735333933030227427327623922819118222Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q2E24Q3E24Q4E25Q1E25Q2E25Q3E25Q4E资料：PVinfolink，中信建投25持仓分析：机构持仓以绩优龙头为主，电力设备持仓提升但依然低配2024Q2电新行业机构持仓占比小幅下降

Q2机构新能源机构持仓占比小幅下降，从2024Q1的9.5%下降至Q2的8.8%，其中降幅较大的板块包括：光伏-组件0.61%(-0.29pct)、锂电-宁德时代3.85%(-0.22pct)、光伏-辅材0.17%(-0.18pct)

；增幅较大的包括：电力设备1.11%(+0.21pct)、锂电-其他电池0.67%(+0.13pct)、风电-海风0.19%(+0.06pct)

；图、Q2光伏组件、宁德时代、光伏辅材持仓占比下降幅度较大储能电力设备光伏-硅片锂电-隔膜风电-海风风电-零部件光伏-设备锂电-正极风电-主机光伏-阳光电源氢能光伏-电池光伏-辅材光伏-硅料锂电-负极光伏-其他逆变器锂电-其他电池光伏-组件锂电-电解液锂电-宁德时代电新重仓总市值占比20%18%16%14%12%10%8%-电新重仓总市值占比

剔除阳光、宁德20.0%15.0%10.0%17.9%17.0%16.8%15.6%14.7%13.8%12.7%13.9%16.0%11.7%11.2%10.6%15.3%15.3%8.7%15.0%8.0%7.6%

8.2%

7.7%7.5%6.6%5.9%3.6%

3.7%

3.5%

3.8%

3.8%5.0%0.0%13.1%12.9%11.8%9.8%9.5%8.8%8.8%8.8%7.8%7.3%6.3%6%4.0%3.9%3.8%3.7%3.7%4%2%0%2019Q1

2019Q2

2019Q3

2019Q4

2020Q1

2020Q2

2020Q3

2020Q4

2021Q1

2021Q2

2021Q3

2021Q4

2022Q1

2022Q2

2022Q3

2022Q4

2023Q1

2023Q2

2023Q3

2023Q4

2024Q1

2024Q2数据：Wind，中信建投27机构持仓依然以绩优龙头为主，电力设备占比持续提升图、Q2机构持仓依然集中在宁德时代、阳光电源等绩优龙头，但重仓股结构有从宁德时代、光伏向电力设备转移的趋势储能

电力设备

风电-海风

风电-零部件100%

锂电-宁德时代风电-主机

光伏-电池

光伏-辅材

光伏-硅料

光伏-硅片

光伏-其他逆变器光伏-设备

光伏-阳光电源光伏-组件

锂电-电解液锂电-负极

锂电-隔膜

锂电-其他电池锂电-正极

氢能

锂电-宁德时代锂电-宁德时代

锂电-宁德时代2.9%7.2%6.9%锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代90%80%70%60%锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代

锂电-宁德时代18.2%19.6%锂电-宁德时代22.6%锂电-宁德时代23.5%20.9%21.9%锂电-宁德时代

锂电-宁德时代24.8%24.8%26.7%27.4%27.0%28.3%27.2%机构持仓占比29.6%锂电-宁德时代33.4%35.4%33.7%锂电-宁德时代43.0%44.0%光伏-组件27.9%光伏-组件光伏-组件33.4%光伏-组件光伏-组件32.8%50%

光伏-阳光电源19.5%18.4%光伏-组件光伏-组件光伏-组件1.7%光伏-组件光伏-组件光伏-组件光伏-阳光电源光伏-组件光伏-组件光伏-阳光电源18.9%光伏-组件光伏-阳光电源光伏-阳光电源15.2%光伏-组件40%30%20%10%0%30.7%光伏-组件光伏-组件18.5%12.8%12.3%光伏-阳光电源光伏-组件22.4%1.6%21.3%光伏-阳光电源19.1%光伏-阳光电源光伏-组件光伏-组件光伏-组件6.0%光伏-阳光电源9.5%光伏-阳光电源2.2%6.9%光伏-阳光电源

光伏-阳光电源6.9%18.9%光伏-阳光电源9.9%21.6%光伏-阳光电源21.5%21.7%14.7%光伏-阳光电源7.3%光伏-辅材光伏-阳光电源光伏-组件18.7%光伏-阳光电源4.8%8.6%7.3%9.0%0.9%光伏-阳光电源

光伏-阳光电源3.0%10.6%1.2%光伏-辅材3.0%2.0%光伏-阳光电源

光伏-阳光电源2.6%光伏-辅材光伏-辅材0.9%6.4%6.2%光伏-辅材2.0%光伏-辅材3.6%光伏-辅材3.0%光伏-辅材3.5%光伏-阳光电源4.2%光伏-辅材光伏-辅材光伏-辅材3.5%光伏-辅材1.4%光伏-辅材光伏-辅材光伏-辅材2.6%光伏-辅材光伏-辅材4.4%光伏-辅材光伏-辅材6.6%3.7%电力设备3.7%电力设备光伏-辅材5.1%电力设备光伏-辅材电2力.8设%备2.6%5.3%5.8%电力设备5.1%3.7%电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备4.9%电力设备电力设备1.8%光伏-辅材4.2%电力设备电力设备电3力.

4设%备电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备3.1%3.4%12.7%9.2%7.9%9.4%3.7%6.4%8.5%9.5%8.3%2.9%1.8%4.6%6.0%4.2%4.6%4.7%4.8%3.8%2.7%3.7%2019Q1

2019Q2

2019Q3

2019Q4

2020Q1

2020Q2

2020Q3

2020Q4

2021Q1

2021Q2

2021Q3

2021Q4

2022Q1

2022Q2

2022Q3

2022Q4

2023Q1

2023Q2

2023Q3

2023Q4

2024Q1

2024Q2储能

电力设备风电-海风风电-零部件风电-主机光伏-电池光伏-辅材光伏-硅料光伏-硅片光伏-其他逆变器光伏-设备光伏-阳光电源光伏-组件锂电-电解液锂电-负极锂电-隔膜锂电-其他电池锂电-正极氢能

锂电-宁德时代100%锂电-宁德时代

锂电-宁德时代

锂电-宁德时代

锂电-宁德时代锂电-宁德时代

锂电-宁德时代

锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代

锂电-宁德时代

锂电-宁德时代

锂电-宁德时代

锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代

锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代

锂电-宁德时代90%80%70%12.7%11.4%11.1%锂电-宁德时代15.2%15.6%14.5%16.3%17.4%16.6%17.9%18.5%19.3%16.7%16.4%17.3%18.4%16.5%19.7%19.5%19.8%21.0%22.9%A股总市值占比光伏-组件光伏-组件光伏-组件60%

光伏-阳光电源

光伏-阳光电源

光伏-阳光电源

光伏-组件光伏-组件光伏-组件光伏-组件8.7%1.0%9.1%1.2%光伏-组件光伏-组件光伏-组件光伏-组件光伏-组件光伏-组件光伏-8阳.6%光电源3.4%7.1%1.1%光伏-组件光伏-组件光伏1-

1阳.3光%电源0.9%光伏-组件光伏-组件光伏-8阳.5光%电源

光伏-8阳.7光%

电源光伏-组件光伏-组件13.7%13.0%12.7%

12.5%

11.7%

光伏1-

1阳.2光%电源10.2%光伏-组件光伏-组件光伏-阳光电源13.8%光伏-阳光电源

光伏-阳光电源

光伏-阳光电源

光伏-阳光电源

光伏-阳光电源50%40%30%20%10%0%光伏-组件12.2%14.1%光伏-阳光电源光伏-阳光电源0.9%0.9%12.5%光伏1-0阳.4光%电源

光伏1-

1阳.4光%电源光伏-阳光电源光伏-辅材光伏-辅材光伏-阳光电源13.1%2.6%2.7%2.6%3.0%2.7%3.0%3.7%光伏-辅材1.4%12.2%光伏-阳光电源光伏-阳光电源2.7%2.0%5.2%5.1%光伏-辅材光伏-辅材2.5%3.2%2.9%6.2%2.6%3.1%光伏-辅材6.0%5.4%光伏-辅材光伏-辅材光伏-辅材光伏-辅材光伏-辅材6.2%光伏-辅材光伏-辅材光伏-辅材6.8%光伏-辅材光伏-辅材光伏-辅材7.8%7.7%光伏-辅材7.9%光伏-辅材光伏-辅材光伏-辅材7.6%光伏-辅材7.7%8.1%7.8%7.9%7.6%7.1%7.4%7.4%7.1%6.5%电力设备电力设备7.8%电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备22.8%22.2%电力设备电力设备电力设备电力设备20.9%19.5%19.7%电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备19.0%15.0%11.1%12.5%13.8%15.5%12.4%10.2%12.0%9.8%8.7%9.3%10.2%8.4%10.0%9.0%8.2%2019Q1

2019Q2

2019Q3

2019Q4

2020Q1

2020Q2

2020Q3

2020Q4

2021Q1

2021Q2

2021Q3

2021Q4

2022Q1

2022Q2

2022Q3

2022Q4

2023Q1

2023Q2

2023Q3

2023Q4

2024Q1

2024Q2数据

：Wind，中信建投28电力设备2024Q2机构持仓占比提升，但依然显著低配

新能源企业市值占比基本维持稳定，重仓股图、2024Q2宁德时代、阳光电源显著超配，电力设备、光伏、锂电（除宁德时代）显著低配依然集中在宁德时代、阳光电源等绩优龙头，20%2023Q3

机构重仓

减

A股总市值占比20%15%10%5%2023Q4

机构重仓

减

A股总市值占比但重仓股持仓结构有从宁德时代、光伏向电力设备转移的趋势。17.2%17.0%15%

电力设备板块23年以来重仓股占比持续提升，10%6.0%4.6%1.1%1）一方面，24电网投资超预期，特高压板5%2.0%0.6%1.5%0.3%1.6%1.0%0.7%块确定性强，沙戈荒外送需求刚性+西南水电外送需求强，预计十五五规划数量可观；并带动主干网投资建设起量；配