理工能科-市场前景及投资研究报告：传统业务稳健增长油色谱仪放量

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电新行业

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002322）传统业务稳健增长，油色谱仪持续放量报告摘要核心逻辑：•理工能科（002322）成立于2000年12月，依托市占率位居行业第一的变压器色谱在线监测系统发家，于2009年在深交所上市，成为我国电力设备在线监测行业首家上市公司，并持续发展该业务至今。•公司围绕电力信息化，依托子公司业务驱动高毛利率。2023年，公司营业总收入/归母净利润分别为10.96、2.46亿元，同比分别增长12.90%、14.64%；2024Q1，公司营业收入/归母净利润分别为1.66、0.41亿元，同比分别增长16.18%、142.57%。公司软件销售毛利率接近90%，综合毛利率常年维持在60%左右。•公司穿越财务阵痛，经营重回正轨。公司并购湖南碧蓝后，因其土壤修复业务经营情况不佳，对其进行商誉减值，影响了2020年和2021年盈利表现，其中20、21年分别计提湖南碧蓝0.72、1.94亿元的全部商誉，致使当时公司归母净利仅为2.34、0.71亿元，后续商誉减值风险极低。公司在阵痛期后逐步退出土壤业务，2022年在疫情等外部环境显著不利的情况下仍然实现归母净利润2.15亿元，同比增长202.1%，公司盈利水平大幅回升；23年归母净利达2.46亿元，同比增长14.6%，说明公司经营状况已步入正轨。•公司期间费用率相对稳定，研发投入增大以筑牢科研技术“护城河”。公司期间费用率相对稳定，18-23年期间费用率大致在30-40%左右。公司研发费用率逐年上升，以筑牢行业内的技术“护城河”。公司研发费用率从18年的10.7%增长至22年高峰的17.0%，截至23年底，科研人员共775人，占公司总员工人数的39.08%。公司科研投入持续加码，助力电力信息化、电力监测设备等业务技术领先行业，保持技术竞争优势。2报告摘要核心逻辑：•公司现金流稳定，分红比例高重视股东权益。公司现金流安全稳定。23年全年经营活动产生的现金流量净额为3.35亿元，同比增长40.1%，常年保持2-3亿元左右。且公司资本开支大年已过，自由现金流迎来高增长，23年非杠杆自由现金流达3.20亿元，同比增长46.5%。此外公司净现比常年高于1，盈利质量高，现金回款稳定。公司持续实行高分红，并积极回购股票，重视股东权益。公司自2009年上市以来，共以现金分红17次，累计分红达14.98亿元，平均分红率为61.4%；同时公司积极回购股票，24年初至今公司累计回购股票占公司总股本的4.22%，耗资近1.8亿元。•公司造价产品营收具有周期性及可持续性，造价类软件龙头地位稳固，市占率达90%。凭借公司产品完整的生态链和良好的客户使用粘性，公司龙头地位较为稳固。2018-2023年，公司电力造价软件由3.23亿元增长至4.96亿元，复合增长率为9.0%。公司传统造价软件等业务格局稳健，可持续跟随电网投资规模增长。•公司电力在线监测设备需求旺盛，油色谱仪有望放量。政策持续加码，国家对电力提出新要求，电网在线监测设备成为必需，此外随着在线监测行业技术规范提升，推动对高单价高精度检测装置的需求提升，目前招标持续推进验证需求，并引领产品单价的进一步上升。测算目前220kV及以上均配置的总市场空间约56亿元，每年存量替换市场空间为8亿元左右。•公司顺应“双碳”政策，紧跟行业绿色低碳机遇，环保智能仪器及其运维服务业绩逐步修复。22年受公共卫生事件反复、国内经济增速下滑等预期外不利因素的影响，公司环保仪器业务承压，23年已开始恢复。3报告摘要•

盈利预测：根据行业发展前景与公司自身业务优势，我们预计公司2024-2026年可实现营业总收入12.83、15.76、19.46亿元，同比分别增长16.85%、22.76%、23.53%；可实现归母净利润3.46、4.49、5.40亿元，同比分别增长40.63%、29.79%、20.40%。风险提示：政策变更造成不利影响，商誉减值风险，油色谱仪更换进度不及预期。盈利预测（人民币）单位/百万营业总收入(+/-)%2023A109812.902462024E128316.853462025E157622.764492026E194623.53540归母净利润(+/-)%14.640.6540.630.9129.791.1820.401.43EPS

(元)ROE(%)P/E7.379.4010.8712.481.3611.5810.361.2019.691.4616.191.52P/B4数据：Wind，方正证券研究所目录CONTENT1

公司：穿越财务阵痛，经营重回正轨2

电力信息化市占率领先，跟随电网参与主体数共同成长在线监测设备需求旺盛，油色谱仪有望持续放量34

紧跟绿色低碳机遇，环保业务迎来修复5

盈利预测&风险提示501公司——穿越财务阵痛，经营重回正轨6立足变压器色谱在线监测设备，向智慧能源、智慧环保及智慧水利三大领域扎根•

理工能科（002322）成立于2000年12月，成立时名为理工监测，依托当时市占率位居行业第一的变压器色谱在线监测系统发家，于2009年在深交所上市，成为我国电力设备在线监测行业首家上市公司，并持续发展该业务至今，后于2022年更名理工能科，进一步聚焦能源科技领域。2015年、2016年公司收购江西博微、北京尚洋和湖南碧蓝，从原有在线检测领域转型，进一步扎根能源领域，发展电力信息化业务，并拓展至环保、水利与土壤治理领域。但因土壤修复业务经营情况不及预期，公司逐步退出该项业务并计提商誉减值。•

公司唯一实际控制人为其联合创始人周方洁先生，周方洁先生持有天一世纪51.80%股份，任理工能科董事长一职，副研究员，国家863专家库专家，曾获国家科技进步三等奖、机械电子部科技进步一等奖。股权架构周方洁嘉旨投资卓源投资朱林生白如敬51.8%30%18.2%天一世纪4.92%28.74%2.35%1.83%理工能科100%100%100%博微新技术尚洋环科湖南碧蓝7资料：Wind，方正证券研究所公司围绕电力信息化，依托不同子公司开展能源和环保领域业务公司目前覆盖的三大主营业务：（1）软件与信息化业务：主要依托子公司博微新技术开展业务，涉及电力及环保两大专业领域，业务涵盖建设与管理类软件产品、定制化软件开发和技术服务、数智物联、电力设计院业务及环保信息化。（2）电力智能仪器及其运维服务：围绕母公司理工能科自身开展，主要业务覆盖电力在线监测产品体系、电力物联网感知层设备与平台、变压器油色谱监测设备及其运维，成为公司新业务的主要开拓点和增长点；（3）环保智能仪器及其运维服务：依托子公司尚洋环科（环境监测仪器及运维）和湖南碧蓝（环境修复）开展相关业务，主要涵盖水质大气运维监测设备及其运维。公司及其子公司主要业务范围理工能科（电力在线监测）博微新技术（电力信息化）尚洋环科（环境监测）湖南碧蓝（环境修复）8资料：公司公告，方正证券研究所公司围绕电力信息化，依托多业务驱动高毛利率•2023年，公司营业总收入/归母净利润分别为10.98、2.46亿元，同比分别增长12.90%、14.64%；2024Q1，公司营业收入/归母净利润分别为1.66、0.41亿元，同比分别增长16.18%、142.57%。•公司三大主营业务：①软件销售：2023年收入5.53亿元，同比增长7.13%，毛利率为84.52%。②环保监测：2023年收入4.33亿元，同比增长19.27%，毛利率为38.56%。③电力监测：2023年收入1.07亿元，同比增长32.90%，毛利率为45.94%。在多项高毛利率业务的带动下，公司的综合毛利率常年维持在60%左右。18-23年各业务营收（百万元）18-23年各业务毛利率100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%12001137111289.35%1098100285.11%96997384.52%82.89%1000800600400200075.53%64.69%75.68%60.04%59.15%57.95%55.99%56.40%201820192020202120222023201820192020202120222023软件与信息化环境保护监测电力监测设备土壤修复综合毛利率软件与信息化环境保护监测电力监测设备9资料：Wind，方正证券研究所公司期间费用率相对稳定，研发投入增大以筑牢科研技术“护城河”•

公司期间费用率相对稳定，18-23年期间费用率大致在30-40%左右。2023年期间费用率为38.1%，较22年下降4pct.,主要系公司研发费用率和管理费用率下降。24Q1由于公司费用相对稳定，但收入确认具有季节性，因此期间费用率有所增加。•

公司研发费用率逐年上升，以筑牢行业内的技术“护城河”。公司研发费用率从18年的10.7%增长至22年高峰的17.0%，截至23年底，科研人员共775人，占公司总员工人数的39.08%。公司科研投入持续加码，助力电力信息化、电力监测设备等业务技术领先行业，保持技术竞争优势。18-24Q1年期间费用率情况50%47.8%45%42.1%40%35%30%25%20%15%10%5%38.1%35.9%32.7%31.2%12.2%29.4%19.7%18.5%17.0%14.2%14.6%12.3%10.9%14.1%11.7%14.7%10.7%9.4%12.7%11.6%10.4%10.3%8.4%9.8%8.8%8.7%0.5%20180.8%0.3%20200%-0.2%-0.7%-1.0%2019期间费用率2021202220232024Q1-3.1%-5%销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率10资料：Wind，方正证券研究所商誉减值影响趋小，风险趋弱•

子公司经营情况良好，公司商誉减值风险逐渐减小。公司并购湖南碧蓝后，因其土壤修复业务经营情况不佳，对其进行商誉减值，影响了2020年和2021年盈利表现，其中20、21年分别计提湖南碧蓝0.72、1.94亿元的全部商誉，致使当时公司归母净利仅为2.34、0.71亿元，后续商誉减值风险极低。2022-2024年当年商誉减值0.09/0/0亿元，商誉减值金额极小。截至23年，公司商誉账面价值合计13.24亿元，商誉构成主要为博微新技术商誉占10.7亿元，尚洋环科商誉占2.29亿元，两家子公司经营情况良好，自17年起无商誉减值情况，说明公司经营状况已步入正轨，商誉减值影响趋小，风险趋弱。18-23年商誉及减值情况（左轴：百万元）表：23年公司商誉账面价值（百万元）18002023年公司商誉账面价值（百万元）碧蓝环保公司1,6301,5991,52701160014001200100080060040020001,3331,3241,3241,324电力设计公司杭州雷鸟计算机软件有限公司江西博微公司4410701江西朗庭电力设计有限公司朗庭电力公司-1雷鸟软件公司-210理工小贷公司194宁波保税区理工小额贷款有限公司尚洋环科公司072353190022913242018201920202021202220232024合计商誉当年商誉减值11资料：Wind，方正证券研究所穿越财务阵痛，经营重回正轨•2023年公司营收规模达到10.98亿元，同比增长达12.9%；归母净利润达2.46亿元，同比增长14.6%。公司并购湖南碧蓝后，因其土壤修复业务经营情况不佳，对其进行商誉减值，影响了2020年和2021年盈利表现，其中20、21年分别计提湖南碧蓝0.72、1.94亿元的全部商誉，致使当时公司归母净利仅为2.34、0.71亿元，后续商誉减值风险极低。公司在阵痛期后逐步退出土壤业务，2022年在疫情等外部环境显著不利的情况下仍然实现归母净利润2.15亿元，同比增长202.1%，公司盈利水平大幅回升；23年公司已无商誉减值损失，归母净利达2.46亿元，同比增长14.6%，说明公司经营状况已步入正轨，商誉减值影响不断减小。18-23年营业收入情况（左轴：百万元)18-23年归母净利润情况（左轴：百万元）120030%20%10%0%350250%200%150%100%50%3121,138115011001050100095030018.3%1,1121,09825724613.2%12.9%234250200150100502150.9%1,005996-2.2%31.00%22.06%97325.76%20.58%22.39%6.39%-10%-20%-30%-12.5%0%71-50%-100%9000850201820192020202120222023201820192020202120222023归母净利润YOY归母净利率营业收入YOY12资料：Wind，方正证券研究所公司现金流稳定，分红比例高重视股东权益•

公司现金流安全稳定。23年全年经营活动产生的现金流量净额为3.35亿元，同比增长40.1%，常年保持2-3亿元左右。且公司资本开支大年已过，自由现金流迎来高增长，23年非杠杆自由现金流达3.20亿元，同比增长46.5%。此外公司净现比常年高于1，盈利质量高，现金回款稳定。•

公司持续实行高分红，并积极回购股票，重视股东权益。公司自2009年上市以来，共以现金分红17次，累计分红达14.98亿元，平均分红率为61.4%；同时公司积极回购股票，24年初至今公司累计回购占公司总股本的4.22%，耗资近1.8亿元，充分体现公司重视股东权益。公司上市以来至今分红统计（左轴：百万元)公司18-24Q1现金流情况（左轴：百万元)350300250200150100308.7

14040035030025020015010050378.3500%400%300%200%100%0%333.2335.412010080294.4241.9223.3239.4187.1184.560119.4116.688.283.444.740.875.84020.915.420230.456.5-100%-200%040.150

33.4201820192020202120222024Q1-23.128.32020.019.013.3

14.1-50经营活动产生的现金流量净额（百万元）资本开支（百万元）00200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023YOY净现比现金分红总额（左轴：百万元）股利支付率（右轴：%）13资料：Wind，方正证券研究所02电力信息化—市占率领先，跟随电网参与主体共同成长14电力信息化业务博微子公司是公司发展电力信息化业务的主要支撑，造价类软件市场占有率达90%以上，为当前主要营业收入数字电力、数字工地、三维与BIM，设计咨询四大板块业务。，现已形成数字电力：涵盖标准化软件产品和定制化项目，标准化软件产品主要包括造价产品和设计产品。定制化项目围绕建设、设备、物资及财务口径业务开展，其中电力工程建设尤其是技术经济相关的领域具有较强的优势。数字工地：业务主要分为传统业务和新业务，传统业务包括人员车辆管理系统，视频监控系统，变电站智能辅助管理系统；新业务包括组塔抱杆、基于北斗的UWB定位系统等。三维及BIM应用：业务包括三维标准化产品、三维应用类项目以及无人机应用业务，三维标准化产品包括三维设计软件等，三维应用类项目包括三维建模、三维仿真等。设计咨询：业务包括传统业务和新业务，传统业务为主配网的设计咨询业务，新业务包括新能源的设计咨询业务。2021年博微子公司营收拆分5%5%15%50%25%电力造价软件信息化项目数字工地三维及BIM应用设计咨询15资料：公司官网，投资者交流纪要，方正证券研究所电力信息化业务博微子公司是公司发展电力信息化业务的主要支撑，造价类软件市场占有率达90%以上，为当前主要营业收入形成数字电力、数字工地、三维与BIM，设计咨询四大板块。，现已造价软件：博微工程造价全过程解决方案向客户提供贯穿规划阶段、决策阶段、设计阶段、招投标阶段、施工阶段及竣工结算阶段的全过程工程造价管理及投资控制的信息化系列方案，可满足建管、设计、施工、咨询、审计等不同性质客户在工程不同阶段的管理需求。协助企业实现计价全业务一体化，全流程覆盖，从而使造价工作更高效智能。数字工地：公司2020年成立数字工地事业部，使数字工地进入电力行业。数字工地作为基建全过程综合数字化管理平台的现场感知延伸终端，将工程、队伍、安全、质量、进度、项目、物联平台等应用整合在同一个平台上，便于项目管理者对现场情况及时了解、统一监管，达到办公室直达工地现场的目的，实现全天候的管理监控、全流程的智能跟踪、全方位的智能分析，辅助管理人员进行决策管理，提高工地管理效率。图：数字工地整体解决方案图：工程造价全过程解决方案16资料：公司官网，方正证券研究所电力信息化业务——造价软件•

以电力工程全生命周期造价管理为理念，立足于电力行业相关计价依据与电力造价人员业务场景，为电力造价人员提供智能、高效、专业的电力工程造价系列产品，覆盖发电（火电、核电、风电、光伏）、变电、输电、配电网、运维检修五大专业，依托云计算、大数据平台，实现工程造价编制效率提升、成果规范、数据准确的目的。•

公司造价产品具有三方面的优势，其一是公司专业性强，以业务理解深度见长，符合用户业务流程；其二是具有覆盖全国的营销网络，可以覆盖县一级单位；其三是庞大的用户基础促进软件迭代升级，更符合客户实际应用场景。图：造价软件产品概述17资料：公司官网，投资者交流纪要，方正证券研究所电力信息化业务——设计软件•

2018年成立博微电力设计院，设计软件是集图形绘制、报表统计、优选杆型、设计安全校验、工程本体造价计算于一体，可支持多种格式地理信息导入及一键自动生成线路平断面图，辅助设计人员规范、高效完成配电网工程设计工作，实现从耗时耗力的人工设计模式向规范、高效的智能设计模式转变。•

竞争格局：设计产品领域，竞争较为激烈，恒华科技、博超软件在主网设计市场具有较高的市场份额，公司主要以抢占市场为主；而公司在配电网设计软件市场具有行业第一的市占率，但因软件使用没有形成粘性，还有较大的市场空间可挖掘。图：变电站三维数字设计平台图：输电线路三维数字设计平台图：配电网工程设计软件18资料：公司官网，方正证券研究所电力信息化业务——电力软件1）公司造价类软件龙头地位稳固，市占率达90%，23年电力造价软件营收达4.96亿元，且造价产品营收具有周期性及可持续性。公司会根据定额换版后研发新版软件，并进行license授权。单品类定额更新周期一般为5年，主网造价系列产品的市场空间大致在5-6万套/5年，技改检修造价系列产品的市场空间大致在3万套/5年，配网造价系列产品的市场空间大致在3万套/5年。单套价格在6000-15000元不等。2018-2023年，公司电力造价软件由3.23亿元增长至4.96亿元，复合增长率为9.0%。公司传统造价软件等业务格局稳健，预期可持续跟随电网投资规模增长，随新能源并网程度的加深、参与主体的增加实现放量增长。2）对电力设计软件，新能源主要设计单位与公司电网造价客户群体重叠度较高。公司配电网设计软件目前市占率第一，主要适用于电力建管、设计、咨询单位编制。整体市场空间约在2-3万套,单套价格为30000元。此外公司还有工程辅助建设类产品，单款产品各省的市场空间约为50-100套。凭借公司产品完整的生态链和良好的客户使用粘性，公司龙头地位较为稳固。18-23年公司电力软件产品及项目营收（百万元）19-23年电网投资完成额（亿元）60054005300520051005000490048004700495.7471.55004003002001000454.2455.6460.95277323.35012501248964916201820192020202120222023201920202021电网投资完成额（亿元）20222023电力软件产品及项目19资料：Wind，北极星输电网，方正证券研究所03电力在线监测—在线监测设备需求旺盛，油色谱仪有望持续放量20电力智能仪器及其运维服务业务——油色谱仪原理•变压器油色谱分析仪技术：是一种多组分混合物的分离、分析技术。它主要利用样品中各组份的沸点、极性及吸附系数在色谱柱中的差异，使各组份在色谱柱中得到分离，并对分离的各组分进行定性、定量分析。•变压器大多采用油纸复合绝缘，当内部发生潜伏性故障时，油纸会因受热分解产生烃类气体。含有不同化学结构的碳氢化合物有着不同的热稳定性，绝缘油随着故障点的温度升高依次裂解产生烷烃、烯烃和炔烃。在正常情况下，充油电气设备内的绝缘油及有机绝缘材料，在过热或电的作用下会逐渐老化和分解，产生少量的低于分子烃类气体和一氧化碳及二氧化碳气体，这些气体大部分溶解于油中，当充油电气设备内部存在潜伏性过热和放电性故障时，就会加快这些气体的产生速度，随着故障的发展，分解出的气体形成气泡在油中对流扩散，不断溶解在油中。图：油色谱仪产品技术原理21资料：北极星输电网，搜狗新闻，方正证券研究所政策持续加码，国家对电力提出新要求，电网在线监测设备成为必需•政策持续加码，国家对电力提出新要求，电网在线监测设备成为必需。电网在线监测设备广泛应用在变压器、开关、避雷器等一次设备上，为状态检修提供重要参数和理论依据,提高检修效率,实时了解设备的运行情况，从而减少电力系统突发事故,提高供电质量。电网在线监测设备发展前景广阔，国内电力在线监测设备行业市场需求规模大，色谱在线监测设备成为变电站必备设备，开始大批量大规模应用。•此外，特高压变电站要求配备两台高精度色谱，公司新一代色谱在线监测系统可以在特高压站得到更好的应用。特高压领域在线监测产品的附加值将显著提高，有望进一步提升公司电力智能仪器板块的经济效益。表：相关政策统计部门时间要求色谱在线监测设备成为变电站必设备；国家电网要求220KV及以上电压等级油浸式变压器和位置特别重要或存在绝缘缺陷的110KV油浸式变压器，应配置多组分油中溶解气体在线监测装置。此外，特高压变电站要求配备两台高精度色谱仪。国网基建部2021年2023年《加快推进能源数字化智能国家能源局要推动变电站和换流站智能运检，发展灾害智能感知体系；化发展的若干意见》合理配置监测终端、无人巡检终端、带电作业机器人等设施设备，加快设备状态智能监测分析、电网灾害智能感知等技术应用。2024年《关于新形势下配电网高质国家、国家能源局量发展的指导意见》22资料：国网基建部，中国政府网，方正证券研究所公司电力在线监测设备需求旺盛，油色谱仪有望放量公司电力在线监测设备需求旺盛，油色谱仪有望放量。根据《中国电力统计年鉴-2023》，截至22年底估算220kV及以上交流和直流变压器总数为26538台，

110kV（含66kV)及以上的变压器总数约78899台，特高压变电站座数为71座，考虑到22年后变压器增长情况，估算目前220kV及以上的变压器总数为28000台，110kV（含66kV)及以上的变压器总数为81000台，仅考虑以常规油色谱仪的单价10万元/台为每台变压器配置双台色谱仪计算，目前220kV及以上均配置的总市场空间为约56亿元；假使110kV（含66kV)及以上同样全部配置，总市场空间将达到162亿元；即使仅考虑其中的存量替换，以中位数7年的寿命计算，两个不同假设中，每年存量替换的市场规模分别在约8亿元、23.1亿元。并且，此估算尚未考虑随技术规范的提升带来对高单价高精度产品的需求提升，以及发电侧与用电侧的需求增量。表：2022年各等级变电站及变压器数量测算电压等级一、直流工程±1100kV±800kV±600kV±500kV±400kV±400kV以下二、交流工程1000kV变电站座数（座）预估单站变压器数量（台）变压器总数（台）139224.024.012.012.06.0249362436443224196.011431636.36.07.07.52.01.5-195378750kV500kV8555985330kV3442580220kV79233490744224931715846523617889926538110kV(含66kV)总计注：单站变电器数量根据变电站设计规范与历史数据估算220kV及以上交流和直流合计-23资料：《中国电力统计年鉴2023》，方正证券研究所招标持续推进，验证需求•1）新技术规范驱动市场需求涌现：根据公司2022年业绩说明会解释，国家电网要求220KV及以上电压等级油浸式变压器和位置特别重要或存在绝缘缺陷的110KV油浸式变压器，应配置多组分油中溶解气体在线监测装置；此外，特高压变电站要求配备两台高精度色谱仪。常规油色谱仪产品与公司新一代油色谱仪需求数量均会有较大幅度增长，有望进一步提升公司电力智能仪器板块的经济效益。•2）高精度新产品引领高单价高毛利：根据2024年初国网山东公司招标更换5个1000kV特高压站共54台设备，其中公司中标19台，总价708.5万元，单价37万元/台，单价大幅高于常规油色谱仪，公司23年研发的新一代油色谱仪带来业务新增量。•3）常规油色谱仪中标单价抬升：2024.6.17公司中标河北电力有限公司2024年第二次物资类公开招标，油色谱仪共24台，总价232.7万元，单价9.7万元/台，相较去年同期河南电力有限公司2024年第二次物资类公开招标，常规油色谱仪单价为9.1万元，同比增长6.1%，中标单价逐步修复上涨。24资料：国家电网，投资者交流纪要，方正证券研究所随在线监测行业技术规范提升，推动对高单价高精度检测装置的需求提升随着在线监测行业技术规范提升，推动对高单价高精度检测装置的需求提升。公司新一代油色谱智能在线监测系统MGA8000以自主研发的“数字动态顶空平衡脱气”等核心技术有效解决市场痛点及难点，产品技术获得市场认可，稳步实现技术与产品优势向市场优势的转化。公司成功自研单乙炔三通道快速检测装置、高可靠性油色谱智能在线监测系统，其中单乙炔三通道快速检测装置经中国电科院检测产品性能评价为优+，可直接进入现场应用环节，高可靠性油色谱智能在线监测系统满足国网要求的30分钟检测时间间隔要求，增加快速测量模式，同时保证数据的稳定性和快速响应。高技术含量和附加值产品线的布局及突破，垫定了公司产品在特高压领域及高端市场应用的基础及爆发力。目前公司正在研发光声光谱分析监测仪，进一步完善公司在该领域的产品空缺，提升技术竞争力。23年公司电力在线监测系统业务实现营收0.67亿元，同比增长41.4%，毛利率达到41.7%1）传统色谱仪：去年共交付700台，订单为1200台，今年预计交付约1500台，订单约2000台左右，单台均价大约10万/台，预期毛利率为45%左右，将贡献7000万左右毛利；明年预计交付约2000台，贡献9000万左右毛利；2）#增量业务—单乙炔产品：今年为试点，明年开始大面积招标，预计明年交付约100台，单价约65万/台，预期毛利率48%左右，贡献3000万左右毛利；3）#增量业务—高可靠性色谱仪：该产品类似于单乙炔，单价略低，仍在认证阶段，25年放量预计可贡献2000万左右利润增量。8070605040302010050%40%30%20%10%0%41.7%67.2941.4%18-23年电力在线监测系统营收及毛利率情况（百万元）39.5%36.8%36.8%36.3%59.3430.4%53.7322.2%47.7547.5943.9810.4%-7.9%-10%-20%-30%-19.8%201820192020电力在线监测系统2021YOY20222023毛利率25资料：公司公告，Wind，方正证券研究所04环保信息化—紧跟绿色低碳机遇，环保业务迎来修复26环保智能仪器及其运维服务——紧跟绿色低碳机遇，环保业务迎来修复公司顺应“双碳”政策，紧跟行业绿色低碳机遇，环保智能仪器及其运维服务业绩逐步修复。22年受公共卫生事件反复、国内经济增速下滑等预期外不利因素的影响，公司环保仪器业务承压，23年已开始恢复。公司环保智能监测仪器产品线较丰富，主要包括基础五参数、总磷、总氮、氨氮、高锰酸盐，还拓展了重金属监测等。公司目标投资建设1万个以上的各类环境数据监测站，结合地面监测站和遥感技术打造天地一体化、规模大、覆盖面广、数据全面的生态环境感知网，并以此为基础，构建基于云计算和大数据分析的环境数据服务平台。届时理工环科将成为海量环境数据的服务商、运营商、分析商，会在污染溯源，环境生态容量补偿、环境污染预警、环境执法支持方面提供更深度的服务。根据公司2022年2月23日的投资者交流纪要，环境监测站建设运维业务遍及27个省市,100个地级市,累计完成3500余个站点建设,运维站点1500余个。公司23年水质大气运维产品及水质监测产品营收分别为2.67/1.61亿元，同比增长4.67%/49.07%。20-23年公司水质大气运维产品营收（百万元）20-23年公司水质监测设备营收（百万元）3002502001501005035%30%25%20%15%10%5%2502001501005060%266.6254.7248.3203.846.33%182.050%49.07%28.81%205.840%30%160.520%20.64%10%107.70%-10.73%-10%-20%-30%-40%-50%4.67%2.60%-40.83%00%020202021202220232020202120222023水质大气运维YOY水质监测设备YOY27资料：投资者交流纪要，Wind，公司官网，方正证券研究所05盈利预测&风险提示28盈利预测&风险提示2023A2024E2025E2026E盈利预测：根据行业发展前景与公司自身业务优势，我们预计公司2024-2026年可实现营业收入12.83、15.76、19.46亿元；可实现归母净利润3.46、4.49、5.40亿元，同比分别增长40.63%、29.79%、20.40%。分业务，预测公司2024-2026年软件销售业务可实现营业收入6.08、6.69、7.36亿元，同比分别增长10%、10%、10%；环保监测业务可实现营业收入5.10、6.02、7.11亿元，同比分别增长18%、18%、18%；电力监测设备可实现营业收入1.61、3.00、4.95亿元，同比分别增长50.74%、86.34%、65.00%。软件销售收入销售收入（亿元）YOY(%)毛利率(%)环保监测销售收入（亿元）YOY(%)毛利率(%)电力监测设备销售收入（亿元）YOY(%)5.537.1384.526.0810.0085.006.6910.0085.007.3610.0085.004.3319.2738.565.1018.0039.006.0218.0039.007.1118.0039.001.0732.9045.940.491.6150.7445.3%0.7348.78%0.681500.0010.0045.0%0.023.0086.3446.7%1.4091.78%0.902000.0010.0045.0%0.18100.0035.0050.0%0.334.9565.0046.6%2.3164.89%1.01毛利率(%)毛利（亿元）毛利增速普通油色谱仪毛利贡献（亿元）台数2500.009.00单价（万元/台）毛利率(%)45.0%0.43300.0030.0048.0%0.86300.0060.0048.0%高可靠油色谱仪毛利贡献（亿元）台数10.0040.0050.0%0.0410.0070.0050.0%单价（万元/台）毛利率(%)单乙炔毛利贡献（亿元）台数风险提示：政策变更造成不利影响，商誉减值风险，油色谱仪更换进度不及预期。100.0065.0050.0%单价（万元/台）毛利率(%)其他业务销售收入（亿元）YOY(%)毛利率(%)合计收入（亿元）增长率(%)0.030.0410.005.0012.8317.1361.50%0.0410.005.0015.7622.7659.91%0.0410.005.0019.4623.5358.26%(68.78)(561.67)10.9612.9060.67%综合毛利率(%)29资料：公司公告，方正证券研究所可比公司可比公司：公司业务布局电力信息化、环保信息化、电力在线监测设备领域，选取电力监测设备公司思源电气、电力信息化公司

、电力、环保信息化公司恒华科技作为可比公司，

2024-2026年可比公司平均PE分别为37.09x、25.52x、19.26x。考虑公司在行业领先的市场地位、油色谱仪新品带来的业务增量，首次覆盖公司给予“推荐”评级。图表：可比公司EPSPE总市值（亿元）证券代码证券简称思源电气收盘价2024E

2025E

2026E

2024E

2025E

2026E2.65

3.30

4.02

25.00

20.07

16.47002028.SZ002063.SZ300365.SZ66.235.17512.7698.4927.110.220.070.270.120.33

23.22

19.35

15.740.18

63.05

37.14

25.5837.09

25.52

19.26恒华科技4.52可比公司平均PE14.77002322.SZ理工能科56.000.911.181.43

16.19

12.48

10.36注:公司数据截止至2024年8月9日可比公司数据：Wind一致预期30资料：Wind，方正证券研究所附录：公司财务预测表（单位：百万元人民币）利润表2023A2024E2025E2026E现金流量表2023A2024E2025E2026E营业总收入营业成本109843111128349413157663213194681212经营活动现金流净利润33524680453346420492449371613540311税金及附加销售费用折旧摊销财务费用投资损失营运资金变动其他161108159-101180116180-220205126205-280253156243-370-1管理