通货膨胀-通货膨胀目标制及其优越性

通货膨胀目标制及其优越性通货膨胀目标制的基本含义是:货币当局明确以物价稳定为首要目标,并将当局在未来一段时期(目标期)所要达到的目标通货膨胀率ＴＩＲ(区间值)向外界公布,同时,通过一定的预测方法对目标期的通货膨胀率进行预测得到目标通货膨胀率的预测值ＦＩＲ,然后根据其与目标通货膨胀率的偏差进行相应的货币政策操作,使目标期的实际通货膨胀率ＲＩＲ落入目标区间内。通货膨胀目标并不是一个纯粹的货币政策中介目标,它之所以被纳入货币政策中介目标的范畴,主要是因为预测通胀率ＦＩＲ在货币政策的操作过程中起到了一个“中介”作用,货币政策工具的选择及其运用方向和幅度都是围绕这个预测值进行的。因此,国外有学者曾称通货膨胀目标制实际上应为通货膨胀预测目标制。通货膨胀目标制作为货币政策中介目标的优点是显而易见的。首先,通货膨胀率的公布简单易行,并且很容易被公众所理解和接受,在引导公众预期的简易性和大众化方面有着无可替代的作用。其次,如果货币当局的可信度相当高并且实行初期的操作效果较好的话,它就会使人们对未来的物价形成一种比较稳定的预期,从而简化经济主体的经济决策模型,并鼓励他们进行长期性的经济决策,这样就有利于宏观经济的稳定和经济增长质量的提高。第三,实行通货膨胀目标制可以增强中央银行的责任感,提高货币政策的透明度,为衡量中央银行的业绩提供了一个相对严格的量化标准,从而也就有利于货币政策的制度化。第四,还可以享受价格稳定所带来的其他好处,避免或减小通货膨胀所造成的社会损失,如市场体制扭曲,分配不公等。

二、我国的货币政策框架面临的挑战自1998年人民银行取消信贷规模控制后，中国货币供应量成为货币政策的中介目标。该中介目标的实施有力地推动了经济增长，从1998到2002年，GNP增长率始终保持在7%-8%之间，但货币供应量中介目标有效发挥作用有三个必要条件，即中央银行有效控制基础货币、货币乘数和货币流通速度相对稳定且可以预测。而近几年，随着金融体制改革的深化、金融创新的发展，同时受汇率制度和外汇管制的影响，货币供应量的可控性、可测性、相关性大大降低了，货币供应量中介指标受到挑战。1.外汇制度2002年1月至2003年6月，M2增长率由13.1%增至20.82%，超过GDP增长率和通货膨胀率之和12个百分点。为消除潜在金融风险，中央银行通过窗口指导、正回购、发行中央银行票据、提高准备金率等方式回笼货币。但效果并不理想。一方面是债券市场欠发达，中央银行缺乏足够的手段和空间进行公开市场操作；但根本原因是盯住美元的汇率制度和强制结汇的汇率管制。外资的大量流入使得外汇储备和外汇占款增加，在缺乏有效冲销手段时，基础货币被动扩张。从中央银行资产负债表看，国外资产逐年大幅增加，国外资产净额占储备货币的比重由1994年的25.85%上升到2003年5月的61.4%，占现金准备资产的比重也从56.4%升至140.96%。这表明：外汇占款逐渐成为基础货币投放的主要渠道，货币供应量由外生变量向内生变量转化，这严重削弱了中央银行对基础货币的有效控制。另外，国内货币供应以及货币政策的实施，在一定程度上受外汇发行国货币政策的制约，从而使国内货币政策的效力大打折扣。

2、金融创新首先，多家发行机制弱化了央行货币发行的垄断权。目前，电子货币的发行正以类似商品生产的方式进行。商业银行、非银行金融机构甚至一些信誉良好的大企业都成了电子货币的发行主体。全国累计发行电子货币约18.69亿张，包括5.69亿张银行卡和13亿张各类IC卡。这种多家发行机制会降低央行实施货币政策的实力和权威。其次，货币乘数和货币流通速度的稳定性、可测性下降。一方面，货币乘数有放大趋势。货币乘数与法定准备金率、通货比率、定期存款比率和超额准备金率等指标呈反向变动关系，金融创新使这四个指标发生不同程度的变化：电子货币无需交法定准备金，造成法定准备金率的实质性降低；金融创新提高了现金以外金融资产的报酬率，公众对通货的偏好减弱，使得通货比率下降；金融创促进了同业拆借市场发展，短期资金的融通极为便利，一定程度上降低了商业银行的超额准备比率；金融创新提高了银行存款以外的其他金融资产的安全性、流动性和盈利性，公众会把部分定期存款转换为证券类资产，从而降低定期存款比率。另一方面，利用网络金融服务，客户可在瞬间实现现金与储蓄、活期与定期之间的转换，资金的清算和周转速度大大提高，从而降低了货币系数和货币流通速度的稳定性和可测性。3、股票市场股票市场对货币供应量的影响主要表现为：第一，货币需求与股票价格的财富效应和交易效应正相关，而与替代效应负相关。通常财富效应大于替代效应，因此股市与货币总需求呈现正相关关系。第二，股市发展引起资金流动的不稳定性会影响货币供应量指标的真实性。例如2002年第三季度，M2增长率为16.5%，剔除股票保证金后，实际增长率只有14.7%。第三，货币市场与股市的互动影响商业银行资金的来源和运用，进而影响货币乘数。股价上涨，如果实体经济中的资金流入股市，央行将被迫发行货币，如果公众用所持现金购买股票，通货比率将降低，货币乘数相应扩大。第四，股票质押贷款具有乘数放大效应。第五，股市总值对货币流通速度具有负面影响作用，当股市繁荣时，货币流通速度会降低。二、可供选择的其他货币政策中介目标(一)利率我国近年的货币政策主要集中在对利率的调控上，在１９９６、１９９７年三次降息的基础上，１９９８、１９９９年又四次为适当扩大货币供应量而主动降息，但对经济刺激作用的效果仍不理想。这是因为我国长期以来的利率都由中央银行严格管制，利率的决定要经过国务院的批准，中央银行在决定利率时，不仅仅要考虑经济因素，还要考虑政治等因素，导致我国利率决定未能真正实现市场化，使得利率传导机制因存在多种制约因素而造成传导不畅，使得我国货币金融资产与非货币金融资产、金融资产与实物资产之间的联系不紧密，反馈不灵敏，金融体系与实物经济体系各行为主体和运行环节之间协调性差，缺乏互动性，因而利率传导机制的资产结构效应与财富变动效应，无法与高度市场化国家相提并论；再加上我国尚未完全建成现代企业制度，造成企业尤其是国有企业投资软约束，对资金需求的利率缺乏弹性，银行对资金供给的利率弹性也不大。因此，在企业和银行均缺乏自我约束机制和竞争机制的情况下，利率既不能对经营起约束和激励作用，也不能反映市场资金实际供求，这就严重阻碍了货币政策通过利率途径的自然传导，致使利率作为中介目标的作用弱化。由此可见，目前我国还不适宜将利率作为货币政策的中介目标。

（二）股票市值一方面我国的货币供应量Ｍ１、Ｍ２对股票市场的影响程度小，相关度低，另一方面我国股市自身存在一些缺陷，因此，股票市值至少在目前不能作为我国货币政策的中介目标。

（三）汇率汇率作为货币政策中介目标存在着以下几个方面的不足：一是采取盯住目标国的固定汇率制容易导致盯住国丧失实施独立货币政策的机会；二是目标国的经济波动容易通过利率变动而传导给盯住国，从而导致盯住国的经济波动；三是盯住国的货币容易受到国际游资的冲击。就我国而言，由于稳定（包括经济稳定和政治稳定）是压倒一切的任务，因此保持货币政策的独立性十分重要。从这个意义上来讲，汇率不适宜作为我国货币政策的中介目标。

四、实行通货膨胀目标制的条件（一）、它对预测目标期通胀率的准确性要求很高目标期通胀率的预测值在通货膨胀目标制的操作过程中处于非常重要的地位，预测的准确与否将对通货膨胀目标制的效果产生决定性的影响。而由于以下两个原因，预测通胀率的准确性却往往难以保证：1、从货币政策操作到影响通货膨胀率存在一个相当长的时滞（一般为1.5-2年），意味着对通胀率的预测至少是1年半以上。而预测期距目标期的时间越长，预测的准确性就越差。2、现实中的经济现象错综复杂，仅用计量的手段来反映经济运行规律并模拟其未来的运行轨迹几乎是不可能的，在宏观经济运行波动较大时更是如此。新西兰从1990年就开始实行通货膨胀目标制，按理说应该拥有比较丰富的预测经验和比较先进的预测方法，但即便如此，其在1992年到1999年间对本国的通货膨胀率预测误差仍比较大。（二）它要求中央银行具有很高的独立性由于政府与中央银行的政策目标并非完全一致，所以在两者的目标发生冲突时，缺乏独立性的中央银行可能会屈从于政府，从而无法完成既定的通货膨胀目标。因此，通货膨胀目标制对中央银行的独立性要求相当高。我国中央银行的独立性较低：1、货币发行不独立；2、制定和执行金融政策上不独立；3、监督和管理金融体系和金融市场方面不独立.。另外，从货币政策传导机制来看，由于我国银行业的市场结构是寡头结盟的市场结构，而国有商业银行又在其中居垄断地位，货币政策主要依靠国有商业银行的信贷渠道传导，因此国有商业银行的行为在一定程度上会影响货币政策的传导。这些方面会使中央银行在进行货币政策操作时受制于政府和国有商业银行自身的考虑，使相应的货币政策操作可能缺乏呼应，从而会使中央银行公布的通货膨胀率有实现不了的风险。（三）它要求的货币政策目标单一由于通货膨胀目标制要求中央银行将物价稳定作为首要目标，并且目标期的实际通胀率是否落入目标区间被认为是评价中央银行政策绩效的首要标准，这常常会激励中央银行“不顾一切”地去完成自己的目标，这种惟“物价稳定”是图的作法有时会付出巨大的代价，甚至对经济增长和社会稳定构成一定的威胁，而这也是包括中国在内的发展中国家最不希望看到的。譬如，当通胀率上升时，中央银行会采取紧缩性货币政策，若通胀率上升是由过度需求引起，则紧缩性货币政策就是正确的；但若是由供给条件恶化引起，则紧缩性货币政策会进一步减少产出，增加失业。（四）它对央行的要求非常严格通货膨胀率的上升可能由很多因素引起，例如需求过度、供给冲击、财政赤字、政治不稳定等，即使中央银行预测通胀率的模型非常科学，在预测期到目标期的一年多时间里还会存在很多难以预料的变数，所以中央银行有时难以实现既定目标。这时，中央银行必须对公众作出解释，并能够使人相信价格上涨确实是由于不可控的短期冲击所引起，否则就会引起公众对央行操作能力的怀疑，他们会把这些突发性的冲击以及目标通胀率不能实现的可能性纳入自己的预期，从而使通货膨胀目标制引导公众预期的作用降低甚至落空。五、我们的政策建议逐步采用通货膨胀目标制度是最我国的最优选择为此，我们必须做到：1.保证中央银行的独立性与可信度。保证中央银行的独立性和可信度是通货膨胀目标制成功的关键。也就是说,中央银行要有绝对的权力选择必要的政策工具来实现通货膨胀目标。与此同时,增强中央银行的声誉与可信度也是至关重要的。一旦公众对中央银行的意愿和能力产生怀疑,其行为就会与中央银行的要求发生背离,以致影响政策实施的效果。通货膨胀目标制与固定汇率制度有一定的内在冲突,因为这使得中央银行难以用可信而又透明的方式向公众表达自己优先考虑价格稳定而不是其他货币政策目标的信息。而且中央银行为了保证汇率目标的实现,必然被迫进行外汇干预,导致基础货币的扩张或收缩,从而影响货币供应量的变化,进而对稳定价格的目标不利。实施通货膨胀目标制后,货币当局仍然维持对固定汇率的偏好则必然会导致通货膨胀目标缺乏可信度。2.建立一个实际可行的通货膨胀目标。正确选择能真正反映通货膨胀状况的价格指数是有效实施通货膨胀目标制的必要条件。我国现行的各类价格指数中,普遍存在产品的替代偏差、质量偏差以及新产品偏差等问题。因此,开发新的价格指数也许是我们面临的一个无法回避的问题。另一个需要考虑的方面是确定合理的通货膨胀目标区的宽度。大多数实行通货膨胀目标制的国家都是选择带状通货膨胀目标的形式而不是点状通货膨胀目标的形式,关键原因在于经济行为和结果难以充分预见,因此,使通货膨胀率与某一点的目标值持续保持一致几乎是不可能的。目标区的宽度要根据通货膨胀本身的变动程度、政策时滞及中央银行保留的机动决策的程度而定。中央银行必须处理好的一个关系是:虽然目标区越宽,政策实施就越是便利,但这一目标区对公众的可信度也就越低,因而也就越容易丧失实际意义。准确预测通货膨胀率也是有效实现通货膨胀目标制的重要条件。中央银行需要通过建立一个可靠的通货膨胀预测模型,把握货币政策传导机制,估计出货币政策工具调节对产出和价格产生影响的时滞。但是,目前我国经济结构尚处于转轨时期,并不具有稳定性,经济主体之间行为关系往往不具有可信度,存在着非一致性预期的经济结构,且尚存有价格管制现象,因此要建立一个精确的预测模型,并相当准确地估计出货币政策变动对通货膨胀影响是一项十分艰巨的任务。当然,通货膨胀率的预测不能单纯建立在数量模型的基础之上,还应该把经济景气指数等其他参考变量以及定性判断有机地结合在一起。3.关注资产价格与通货膨胀目标的关系。在现代经济中,资产价格,如股票价格、房地产价格、债务价格等因素在货币政策的操作中所起的作用愈来愈受到人们的重视。在通货膨胀目标制下,资产价格的非预期变动将影响中央银行的通货膨胀预测。这是因为资产价格的迅速腾扬会带来财富效应,从而刺激消费需求,间接推动价格指数上升,因而关注资产价格在逻辑上是成立的,在技术上则表现为需要构造一个包括资产价格在内的广义价格指数,并以此来取代消费价格指数等通货膨胀指标。然而,把资产价格纳入考察范围的难点在于现存的资产价格模型都是建立在无法观察的变量基础上的,其真实价格很难计算出来,且其经验预测的误差率较高。这使得“正确”价格与资产价格的不确定性变动或投机泡沫很难鉴别开来