有色金属行业市场前景及投资研究报告：中国铜矿公司不断成长

投资要点

全球铜供应收紧，看好全球降息背景下的铜价上涨。全球铜矿资源主要集中于智利、秘鲁、澳大利亚等国家。大型铜矿的勘探、建设与投产往往耗资较大，需要逐步建设达产，且建设过程中由于存在金属价格周期波动及当地政策变动等风险，能否按计划投产不确定性较强。另外，资本开支不足、干扰事件频发等因素也制约着铜精矿的产出，导致全球铜供应收紧。因此我们看好全球降息背景下的铜价上涨。

中国铜矿龙头产量业绩稳步提升，有望充分受益于铜价走强。截至23年底，15家铜矿企业保有铜金属资源储量超1.7亿吨；矿产铜产量约292万吨，较22年增长37万吨，同比增长14.8%。24年中国铜矿龙头企业矿产铜继续放量，众多改扩建工程项目持续推进，营收及利润实现稳定增长。其中紫金矿业/洛阳钼业24年计划权益产量91万吨/55万吨，同比增长10%/30%；23年实现归母净利润211亿元/82亿元，同比增长5%/36%，体现出优异成长性，铜矿龙头企业资源优势显著，矿产铜持续放量，有望充分受益于铜价走强。

投资建议：建议关注紫金矿业、洛阳钼业、西部矿业、江西铜业、藏格矿业、五矿资源、云南铜业、中国黄金国际、中金黄金、铜陵有色、金诚信、中国有色矿业、北方铜业、盛屯矿业、河钢资源。

风险提示：下游需求不及预期；项目建设不及预期；政策风险；地缘政治风险等。223年全球铜储量10亿吨，矿产铜产量2200万吨

据美国地质勘探局（USGS）数据，23年全球铜金属资源储量约为10亿吨，较22年上升12.36%。铜金属资源储量排名前列的国家有智利（1.9亿吨）、秘鲁（1.2亿吨）、澳大利亚（1亿吨）、刚果（金）（0.8亿吨）、俄罗斯（0.8亿吨）等。

产量上，23年全球矿产铜产量约为2200万吨，较22年持平。矿产铜产量排名前列的国家有智利（500万吨）、秘鲁（260万吨）、刚果（金）（250万吨）、中国（170万吨）、俄罗斯（91万吨）等。图：2023年全球铜矿资源储量分布图：2023年全球矿产铜产量分布智利19%智利23%其他42%其他43%秘鲁12%秘鲁12%澳大利亚10%刚果（金）11%俄罗斯4%刚果（金）8%俄罗斯8%中国8%资料：USGS，证券研究所323年国内15家矿企保有铜金属储量超1.7亿吨

截至2023年底，国内15家铜矿企业保有铜金属资源储量约为1.77亿吨，同比减少5.3%。表：国内15家铜矿企业保有铜金属资源储量（金属量，万吨）201957252826135924561312684817041443021061288151552020620630981318245202162773079130533020227372352513433302023745634631318593YOY（%）1.1%紫金矿业洛阳钼业江西铜业藏格矿业西部矿业五矿资源云南铜业中国黄金国际中金黄金铜陵有色金诚信-1.8%-1.9%79.7%-3.2%-13.0%-2.4%-0.3%-4.4%-79.4%13.2%0.0%6566436256051129471106136111143759693667016956896872442372262162882911345106278106106120中国有色矿业北方铜业盛屯矿业河钢资源合计1201143117513911261361126133-2.1%-6.1%0.0%5561565327215539-272272272272161333.8%16032-0.6%1864016.3%17654-5.3%-YOY（%）-资料：各公司公告，证券研究所注：各公司保有铜金属资源储量

于公告等公开信息，无公告信息年份采用以往年份披露资源储量，部分公司23年资源储量尚未公布，采用22年储量作为预测值423年国内15家矿企矿产铜产量约292万吨

2023年，国内15家铜矿企业矿产铜产量为292万吨。

2024年，国内15家铜矿企业矿产铜产量预计为280万吨，较2023年增长1万吨，同比增长0.4%。表：国内15家铜矿企业矿产铜产量（权益产量，万吨）2020352121-2021482022722023832024E91YOY（%）9.9%29.9%-1.0%7.6%20.9%-1.4%1.7%119.5%-4.8%-7.7%97.4%-紫金矿业洛阳钼业江西铜业藏格矿业西部矿业五矿资源云南铜业中国黄金国际中金黄金铜陵有色金诚信中国有色矿业北方铜业盛屯矿业河钢资源合计23284255202020200.5123.5144.85.116513389.88.28.15.5-343135347.68.68.15.6-6.38.57.95.20.346.04.15.82.325513.4%6.46.54.47.616.23.0-2.08.017.51.537.34.62.81.5197-44.94.04.52.322513.7%42.84.34.215.03.0280-4.2%-2.8%46.7%24.7%-10.22.429214.8%YOY（%）-资料：各公司公告，证券研究所注：各公司矿产铜产量预测基于公告等公开信息，无公告信息年份基于上年复合增速、扩产情况等方法预测5紫金矿业：矿产铜、矿产金持续放量

公司是一家从事铜、金等金属矿产资源勘查及技术应用研究的大型跨国矿业公司。截至23年底，公司保有探明、控制及推断的资源量约为铜7456万吨、金2998吨、锌（铅）1068万吨、银14739吨，锂1347万吨。

23年公司矿产铜权益产量82.5万吨，同比增长14.9%；矿产金权益产量57.3吨，同比增长24.7%。

产量指引：24年公司矿产铜/矿产金计划权益产量90.7万吨/62.3吨，同比增长9.9%/8.8%；25年公司矿产铜/矿产金计划权益产量95.6万吨/75.8吨，同比增长5.4%/21.6%。

扩产计划：1）塞尔维亚丘卡卢-佩吉铜（金）矿下部矿带及博尔铜矿技改扩建项目有望于25年形成30万吨/年的矿产铜产能。2）卡莫阿项目三期采选工程预计于24年Q2建成投产，年产能有望提升至60万吨铜以上。3）巨龙二期改扩建工程计划25年底建成投产。图：紫金矿业矿产铜产量图：紫金矿业矿产金产量矿产铜产量（万吨，左轴）YOY（%，右轴）矿产金产量（吨，左轴）YOY（%，右轴）1209060%40%20%0%8060402030%20%10%0%6030002021202220232024E2025E2021202220232024E2025E资料：紫金矿业2021-2023年年度报告，证券研究所6洛阳钼业：未来五年实现矿产铜80-100万吨

公司主要从事基本金属及稀有金属的采选冶等矿山采掘及加工业务和矿产贸易业务。截至23年底，公司保有的资源量约为铜3464万吨，钴525万吨，钼136吨。

23年公司矿产铜权益产量41.95万吨，同比增长51%；矿产钴权益产量5.55万吨，同比增长174%。

产量指引：24年公司矿产铜计划权益产量52-57万吨，中值同比增长30%；矿产钴计划权益产量6-7万吨，中值同比增长17%。未来五年公司计划实现年产铜金属80-100万吨、钴金属9-10万吨。

扩产计划：1）24年，TFM和KFM均将进入满负荷生产第一年，TFM将在一季度达产，二季度达标，KFM要实现稳产高产，确保全年完成产铜52万吨以上，产钴6万吨以上。2）加强地勘工作，启动增储计划，为TFM三期和KFM二期开发做准备。图：洛阳钼业矿产铜产量图：洛阳钼业矿产钴产量矿产铜产量（万吨，左轴）YOY（%，右轴）矿产钴产量（万吨，左轴）YOY（%，右轴）6045301560%40%20%0%8200%150%100%50%642000%20202021202220232024E20202021202220232024E资料：洛阳钼业2020-2023年年度报告，证券研究所7江西铜业：矿产资源丰富，产量稳步提升

公司是中国最大的铜、伴生金、伴生银生产基地。截至23年底，公司100%所有权的保有资源量约为铜874万吨，金244吨，银8046吨，钼16万吨。公司联合其他公司所控制的资源量约为铜444万吨、黄金52吨。公司控股子公司恒邦股份及其子公司已完成储量备案的查明金资源储量为157吨。此外，公司还持有加拿大矿业巨头第一量子矿业公司18.48%的股份，是其第二大股东。

23年公司矿产铜产量20.2万吨，同比下滑-1.17%；黄金产量112.64吨，同比增长26.85%。

产量指引：24年公司矿产铜计划产量20万吨，同比下滑0.99%；黄金计划产量128吨，同比增长13.64%。

扩产计划：1）武山铜矿三期扩建工程提前15天实现主副井贯通，地表、地下主体工程均超进度完成建设计划，为项目提前投产奠定基础。2）银山矿业5000吨/日露采转井下开采工程于11月开工建设。图：江西铜业矿产铜产量图：江西铜业黄金产量矿产铜产量（万吨，左轴）YOY（%，右轴）黄金产量（吨，左轴）YOY（%，右轴）212%150120906030060%40%20%0%0%20-2%-4%19-20%20202021202220232024E20202021202220232024E资料：江西铜业2020-2023年年度报告，证券研究所8藏格矿业：巨龙二期获批，预计矿产铜产量16.6万吨

公司主要业务为氯化钾、碳酸锂的研发、生产与销售；同时持有巨龙铜业30.78%股份，23年取得投资收益12.96亿元，占公司归母净利润的37.90%。

23年公司矿产铜权益产量4.74万吨，同比增长33.94%。

产量指引：24年公司矿产铜计划权益产量5.11万吨，同比增长7.81%。

扩产计划：24年2月22日，巨龙铜矿二期改扩建工程项目获有关部门核准，项目预计25年底建成投产，达产后一二期合计年采选矿石量将超过1亿吨，年矿产铜将达30-35万吨。图：藏格矿业矿产铜产量矿产铜产量（万吨，左轴）YOY（%，右轴）6420800%600%400%200%0%-200%20202021202220232024E资料：藏格矿业2020-2023年年度报告，证券研究所9西部矿业：玉龙铜矿改扩建完成，铜放量在即

公司主要从事铜铅锌等基本有色金属、黑色金属的采选、冶炼、贸易等业务。截至23年底，公司保有的资源量约为铜605万吨，铅155万吨，锌270万吨，铁矿石3亿吨。同时冶炼板块已形成电解铜21万吨/年、锌锭10万吨/年、电铅10万吨/年、偏钒酸铵2000吨/年的产能。

23年公司矿产铜产量13.13万吨，同比下滑8.79%。

产量指引：24年公司矿产铜计划产量15.87万吨，同比增长20.87%。

扩产计划：玉龙铜矿一二选厂改扩建项目竣工，矿石处理量提升至2280万吨/年，年产铜金属量由12万吨增加至15万吨。图：西部矿业矿产铜产量矿产铜产量（万吨，左轴）YOY（%，右轴）2015105200%150%100%50%0%0-50%20202021202220232024E资料：西部矿业2020-2023年年度报告，证券研究所10五矿资源：23年矿产铜产量首现正增长

公司一直致力于从事采矿业，主要开采铜及锌，以及其他基本金属业务。公司拥有四个运营矿山，包括位于秘鲁的Las

Bambas铜矿山、位于刚果民主共和国的Kinsevere铜矿山、位于澳洲的Rosebery多种基本金属矿山及Dugald

River锌矿山。

23年公司矿产铜产量30.2万吨，同比增长18.52%；矿产锌产量20.35万吨，同比下滑9.39%。

产量指引：24年公司矿产铜计划产量28-32万吨，中值同比下滑0.67%；矿产锌计划产量22.5-25万吨，中值同比增长16.71%。

扩产计划：1）Las

Bambas团队正在与Huancuire社区进行磋商，以就开发Chalcobamba矿床达成长期协定，其将支撑中期产量提升至35万吨至40万吨。2）Kinsevere扩建项目仍在继续推进，下一阶段的开发将把Kinsevere年限至少延长至2035年，一旦全面达产，电解铜年总产量将达到约8万吨。图：五矿资源矿产铜产量图：五矿资源矿产锌产量矿产铜产量（万吨，左轴）YOY（%，右轴）矿产锌产量（万吨，左轴）YOY（%，右轴）4040%20%0%3020%10%0%30201020100-20%-10%-20%0-40%20202021202220232024E20202021202220232024E资料：五矿资源2020-2023年年度报告，证券研究所11云南铜业：铜资源增储，持续增加资源厚度

公司主要从事铜的勘探、采选、冶炼，贵金属和稀散金属的提取与加工等业务，主要产品包括阴极铜、黄金、白银等，其中阴极铜产能约130万吨/年。截至23年底，公司保有铜资源量约366万吨，平均品位0.37%，其中迪庆有色保有铜资源量约284.05

万吨，平均品位0.33%。

23年公司矿产铜产量6.37万吨，同比增长1.76%。

扩产计划：西南铜业搬迁项目，建设规模为年产阴极铜55万吨、硫酸140万吨、金锭11.28吨、银锭650吨的产能，同时生产其他有关副产品。项目计划电解系统2024年5月建成投产、火法系统8月投料。图：云南铜业矿产铜产量矿产铜产量（万吨，左轴）YOY（%，右轴）12920%0%6-20%-40%3020192020202120222023资料：云南铜业2019-2023年年度报告，证券研究所12中国黄金国际：矿区修复完成，铜矿产量恢复

公司的主要业务为黄金及基本金属矿产的营运、收购、勘探及开发。

23年公司矿产铜产量2万吨，同比下滑76%；矿产金产量4吨，同比下滑38%。主要原因为甲玛矿区23年尾砂外溢暂停营运。

产量指引：甲玛矿区24年矿产铜计划产量4.32-4.45万吨；矿产金计划产量1.32-1.41吨。长山壕矿24年矿产金计划产量3.3-3.5吨。总体来看，24年公司矿产铜计划产量4.32-4.45万吨，中值同比增长118.69%；矿产金计划产量4.62-4.91吨，中值同比增长3.54%。

扩产计划:

1）长山壕矿已完成边坡维护工作，24年采矿活动将回复至正常运营水平。2）甲玛矿区二期预计于24年5月收到政府批准恢复运营的决定，但具体时间具有不确定性；在收到批准后，甲玛矿区将按原定处理能力3.4万吨/日对二期选矿厂进行复产。图：中国黄金国际矿产铜产量图：中国黄金国际矿产金产量矿产铜产量（万吨，左轴）YOY（%，右轴）矿产金产量（吨，左轴）YOY（%，右轴）108150%100%50%10820%0%66-20%-40%-60%40%42-50%20-100%020202021202220232024E20202021202220232024E资料：中国黄金国际2020-2023年年度报告，证券研究所13中金黄金：吸收合并莱州中金增厚资源储量

公司主要业务为黄金及其他有色金属的地质勘查、采选与冶炼，核心产品为黄金，其他产品包括铜、白银等。

产量指引：24年公司矿产铜计划产量7.61万吨，同比下滑4.88%。

扩产计划：23年公司收购控股股东黄金集团持有的莱州中金黄金矿业有限公司100%股权，间接控股莱州汇金矿业投资有限公司，该公司保有黄金资源储量约

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吨，本次收购显著提升了公司资源储量。图：中金黄金矿产铜产量矿产铜产量（万吨，左轴）YOY（%，右轴）9876543210400%350%300%250%200%150%100%50%0%-50%201920202021202220232024E资料：中金黄金2019-2023年年度报告，证券研究所14铜陵有色：24年计划生产矿产铜16.17万吨

公司是集铜采选、冶炼、加工、贸易为一体的大型全产业链铜生产企业，主要产品涵盖阴极铜、硫酸、黄金、白银、铜箔及铜板带等。

产量指引：24年公司计划生产矿产铜16.17万吨，同比上升223.4%；计划生产黄金17.7吨，同比上升7.76%。

扩产计划：1）金通铜业搬迁改造二期工程、池州铜箔1.5万吨和铜陵铜箔1万吨锂电铜箔重点项目。2）加快厄瓜多尔米拉多铜矿并购重组进程，同时积极谋划新的海外资源，提高产业链保障能力。图：铜陵有色矿产铜产量图：铜陵有色黄金产量黄金产量（吨，左轴）YOY（%，右轴）矿产铜产量（万吨，左轴）YOY（%，右轴）25201510525%20%15%10%5%2018161412108300%250%200%150%100%50%0%-5%6-10%-15%-20%40%20-50%0201920202021202220232024E201920202021202220232024E资料：铜陵有色2019-2023年年度报告，证券研究所15金诚信：矿产资源丰富，自有资源逐步放量

公司主营矿山开发服务业务，以“矿山服务”、“资源开发”双轮驱动，推动公司从单一的矿山服务企业向集团化的矿业公司全面转型。截至23年末，公司保有的资源量约为铜120万吨，银179吨，金19吨，磷矿石1910万吨（品位31.87%）。

产销量指引：24年公司Dikilushi铜矿全年计划生产、销售铜精矿含铜(当量)约

1万吨。随着自有资源的逐步投产及放量，我们预计23-25年公司矿产铜销量为1.0/3.5/5.0万吨，矿产磷销量为15/30/30万吨。

扩产计划：1）2024年是Lonshi铜矿投产后的产能爬坡年，力争2024年末实现达产，全年计划生产铜金属20000吨。2）SanMatias项目Alacran铜金银矿的可行性研究已通过，并已提交Alacran铜金银矿床环境影响评估。图：金诚信矿产铜销量图：金诚信矿产磷销量矿产铜销量（万吨，左轴）YOY（%，右轴）矿产磷销量（万吨，左轴）YOY（%，右轴）6543210140%120%100%80%60%40%20%0%353025201510590%80%70%60%50%40%30%20%10%0%020232024E2025E20232024E2025E资料：金诚信2023年年度报告，证券研究所16中国有色矿业：铜产量略有下滑，项目稳步推进

公司主要从事投资控股业务，附属公司主要从事勘探、采矿、选矿、冶炼、及销售等业务。

23年公司矿产铜产量42.82万吨，同比下滑6.94%。（注：公司自19年起不再生产铜精矿，此处铜产量为粗铜、阳极铜、阴极铜合计产量）

扩产计划：1）巴鲁巴中露天矿项目设计规模为年产150万吨优质氧化铜矿，目前正在基建剥离期，2023年以237%的进度超额完成年度剥离量。2）刚波夫西矿体复产项目于2022年10月正式立项，根据最新签订的第5号股东补充协议，预计2028年投产。图：中国有色矿业矿产铜产量铜产量（万吨，左轴）YOY（%，右轴）5040302010030%20%10%0%-10%20192020202120222023资料：中国有色矿业2019-2022年年度报告，中国有色矿业证券研究所2023年全年业绩公告，17北方铜业：矿产铜产量稳定增长

公司主营铜金属的开采、选矿、冶炼及销售等业务，主要产品为阴极铜、金锭、银锭等。公司拥有自有矿山一座（铜矿峪矿）以及冶炼厂两个（垣曲冶炼厂、侯马北铜）。截至22年底，铜矿峪矿保有铜资源量约136万吨，平均品位0.61%。

产量指引：24年公司计划生产矿产铜4.2万吨，同比减少2.78%；计划生产黄金5.18吨，同比增长85.00%。

扩产计划：1）公司正在积极推进铜矿峪矿现有采矿权底部80米标高以下深部资源勘探。2）公司子公司北铜新材正在进行年产5万吨高性能压延铜带箔和200万平方米覆铜板项目，项目建成投产后，将新增主要产品有铜及铜合金、高精度铜板带、高性能压延铜箔、覆铜板。图：北方铜业矿产铜产量图：北方铜业黄金产量YOY（%，右轴）黄金产量（吨，左轴）YOY（%，右轴）矿产铜产量（万吨，左轴）4.354.38%654321090%70%50%30%10%-10%-30%6%4%4.254.22%0%4.154.1-2%-4%-6%-8%-10%-12%-14%4.0543.953.93.852021202220232024E2021202220232024E资料：北方铜业2021、2022、2023年年度报告，北证券研究所方铜业2023年半年度报告，18盛屯矿业：大理三鑫采矿证获批或成新增长点

公司致力于能源金属资源的开发利用，尤其是新能源电池所需金属品种，重点聚焦于镍、铜、钴。

产量指引：24年公司计划生产矿产铜15万吨，同比增长46.75%。

扩产计划：1）CCR

铜钴冶炼项目、CCM

铜钴冶炼项目进一步降本增效，刚果（金）合作新建铜钴项目兄弟矿业项目达到可投产状态。2）在建项目刚果（金）卡隆威年产

3万吨阴极铜、3600

吨粗制氢氧化钴，单位成本低，盈利能力好，预计未