【供应链金融对中小企业融资约束的影响实证探究12000字（论文）】

供应链金融对中小企业融资约束的影响实证研究摘要：对于中小企业而言，融资贵融资难一直是影响其发展壮大的重要因素，而供应链金融的快速发展为解决中小企业融资约束问题带来新的解决方案。本文从中小企业的融资约束问题出发，利用2010年至2017年资金密集型行业的中小企业的财务数据，研究供应链金融对中小企业融资约束的影响。以供应链金融的发展模式为切入点，从短期借款、应收票据和应付票据三方面构建供应链金融指标，基于现金——现金流敏感性模型和个体固定效应模型对面板数据进行回归分析。实证结果表明，中小企业普遍存在融资约束的现象，且供应链金融的发展可以有效缓解中小企业的融资约束。分地区样本的研究结果表明，不同地区供应链金融的发展对中小企业融资约束的缓解作用具有差异性，且东部地区和西部地区的供应链金融的发展对于中小企业的融资约束具有显著缓解作用，中部地区无显著影响。本文结合实证分析结果，为促进供应链金融发展缓解中小企业的融资约束提出参考意见。关键词：供应链金融，资金密集型，中小企业，融资约束目录摘要 IAbstract II一、引言 1（一）研究背景 1（二）文献综述 2二、数据样本和方法 4（一）计量模型构建 4（二）变量说明 6（三）数据来源与说明 8三、实证结果与分析 9（一）中小企业融资约束回归分析 9（二）样本回归分析 10四、异质性分析 11五、稳健性检验 13六、结论与不足 14（一）结论与建议 14（二）研究的不足 15参考文献附录引言目前，我国正处在经济转型升级的关键时刻，在这样的大环境背景下，中小企业对于我国经济健康发展具有越来越重要的促进作用。中国工信部联合国家发改委等17个部门于2020年7月24日共同印发的《关于健全支持中小企业发展制度的若干意见》中指出，中小企业在稳定国民经济和促进社会发展中发挥着主力军的作用，对于奠定建设现代化经济体系、推进经济高质量发展的基础有着重要意义。我国有数量庞大的中小企业，最新统计数据显示，目前我国共有4000多万户中小企业，占我国全部规模以上工业企业的99%，占中国税收、GDP、技术创新和城镇劳动就业的比例分别达50%、60%、70%、80%以上，为我国经济的发展做出了巨大的贡献。然而由于我国中小企业大多具有自身资产规模小、信用状况不佳、信息披露途经过少、对抗风险能力差、核心竞争力不足、生命周期短、前景具有较多不确定性等问题，尤其是资金密集型行业的中小企业，因此融资难、融资费用高昂等难题长期以来是困扰其发展的难题。尤其是此次新冠肺炎疫情的爆发，迎来了中小企业发展的“寒冬期”，为中小企业的生存和发展带来了的前所未有的冲击。持续蔓延的疫情导致了大量企业停工停产，随之而来的是众多中小企业资金流动陷入困境，生存堪忧。虽然我国党中央也高度重视中小企业融资的问题，并且出台了一系列的举措来帮助中小企业解决融资困难的问题，但是这些政策大多是从宏观的角度出发，文件由中央下达到地方政府，再到地方政府出台具体政策和措施需要很长一段时间，存在一定的滞后性和广泛性，且对于资助的企业在企业创新、人才培养等方面存在一定程度上的条件限制，仍不能彻底改善中小企业融资困难的处境。由于互联网金融、利率市场化和金融脱媒等发展带来的影响，银行等金融机构依赖存款和贷款间利差来获取利润的传统模式受到冲击，需要寻求新的盈利模式。在这样的背景下，供应链金融应运而生。深圳发展银行在2006年成为我国第一家推出供应链金融的银行，并将其打造成为核心业务，通过考察供应链整体情况，围绕核心企业信用水平，对与其有密切来往的上下游中小企业提供综合授信服务。近年来，供应链金融对快速发展也对中小企业脱离融资困境提出了新的解决方案。与传统的信贷模式相比，在供应链金融模式中，金融机构不仅考虑融资企业自身的资信水平，还重点考虑了供应链中核心企业的行业竞争力、财务状况及抵抗风险能力等多方面，可以有效缓解传统信贷过程中普遍存在的信息不对称问题，降低金融机构在贷款过程中面临的违约风险；同时也有效解决中小企业由于缺少抵押贷款、自身的资产规模以及竞争力不足等原因而无法获得融资的难题。因此，本研究在上述背景下从实证入手，基于企业微观层面研究中小企业是否存在融资约束、供应链金融是否可以有效缓解中小企业的融资约束，以及不同地区供应链金融对中小企业融资约束的差异化影响。从理论层面来讲，本文结合已有文献的研究，从微观层面出发，通过构建模型，从实证验证供应链金融对我国中小企业融资约束的影响，为中小企业通过供应链金融发展缓解融资约束活动提供有效数据和理论指导，有益于促进我国中小企业的健康发展。从现实层面来讲，目前我国中小企业普遍存在融资难、融资成本高的问题，同时金融机构和中小企业之间也存在着严重的信息不对称问题，银行在给中小企业贷款时也面临着违约风险，本文旨在研究供应链金融是否可以有效缓解中小企业的融资约束及不同地区的差异化影响，为积极发展我国供应链金融提供切实有效的建议，缓解中小企业的融资约束。文献综述国内外文献综述供应链金融研究供应链金融的发展对于促进经济发展有着重要作用，近年来受到了国内外的学者的高度关注。刘士宁（2007）在研究供应链金融的发展现状以及风险防范时将供应链金融定义为在供应链生产活动中，银行通过一种使得物流增值的模式，灵活地使用金融产品和服务将核心企业与上下游企业联系起来[5]。胡跃飞、黄少卿（2009）从财务供应链管理的角度对供应链金融作出如下定义，即供应链金融是指人们开展资金与相关服务市场定价和交易活动，从而适应供应链生产组织体系[2]。供应链金融发展的同时，不可忽视的是该种金融模式带来的复杂风险，李毅学（2011）基于供应链金融风险评估的原则构造了评估指标体系，介绍供应链金融存在的风险问题，并阐明了供应链金融风险的评估过程[4]。随着互联网的兴起和发展，供应链金融借助互联网兴起了线上化模式的发展，史金召、郭菊娥（2015）在研究供应链金融和互联网金融辨析的基础上，将互联网视角下的供应链金融进行分类，并与国内的发展实践进行对接[7]。伴随时代的进步，大数据时代应运而生，YuWantaoetal.（2021）将大数据分析融入供应链金融，研究信息处理和数据驱动文化的作用[17]。中小企业融资约束研究企业的发展是社会前进的不竭动力，中小企业作为社会企业的重要组成部分，对于我国政治、教育、文化、科学等各领域都起着十分积极的作用（吴达，2010）[7]。郭丽虹、徐晓萍（2012）利用世界银行对中国1378家中小企业的调查数据，通过对企业特征和融资约束进行研究，结果表明企业规模、是否公开上市、是否隶属于企业集团是影响中小企业融资约束的重要因素[1]。为探究何种因素能够缓解中小企业的融资约束，我国学者进行了大量相关研究。姚耀军、董钢锋（2015）通过现金——现金流敏感性模型研究金融结构及发展水平对中小企业融资约束的影响，研究表明由中小银行发展所推动的银行业结构变化显著缓解了中小企业融资约束,而金融市场与银行中介的比例构成、金融发展水平与中小企业融资约束都并未有显著稳健关联[12]。肖晶、粟勤（2016）通过OrderedProbit模型，采用世界银行2012年《中国企业问卷调查》中2179个民营企业样本作为研究对象,研究了中国银行业市场集中度下降以及竞争程度增强两方面对中小企业融资约束的影响，结果发现破除银行业垄断对中小企业融资约束有缓解作用[9]。杨毅等人（2019）利用创业板上市公司2012—2016年的数据通过建模分析，研究发现高质量的内部控制、供应链金融都有助于缓解中小企业面临的融资约束[11]。供应链金融对中小企业融资约束的影响研究企业的现金持有量一直是学者们研究关注的重点，相关的研究可以追溯到Opleretal.（1999）认为昂贵的交易和外部融资成本影响着公司的现金持有量水平[15]。Almeidaetal.（2004）为研究融资约束的公司和非融资约束的公司现金持有行为，构建现金——现金流面敏感性模型，实证结果表明企业的融资约束影响着公司的现金持有问题[16]。融资贵融资难一直是中小企业发展缓慢的重要原因之一，较大的融资约束严重影响了中小企业的发展速度，而供应链金融的发展这一新的解决方案可以有助于缓解中小企业的融资约束，使得企业融资成本降低的重要手段（潘余，2018）[6]。闫俊宏等人（2007）阐述了供应链金融的核心理念及特点,讨论了供应链金融的应收款、预付款和存货融资模式对中小企业潜在的融资优势，为解决我国中小企业融资难的问题提供了新思路[10]。张伟斌、刘可（2012）[13]、李宝宝（2016）[3]、朱秋华（2019）[14]等学者基于现金——现金流敏感性角度，处理并分析中小企业的财务数据进行实证研究，结果表明明显的现金——现金流敏感性普遍存在于中小企业,即中小企业存在融资约束,而供应链金融的发展使得这种现象得到改善。文献评述本文通过梳理现有文献，发现有关供应链金融对中小企业融资约束的影响研究仍存在不足。首先，目前对于供应链金融和中小企业融资约束的学术研究大多数集中在宏观层面的分析。其次，国内外学术界有关衡量供应链金融的指标并未有明确的统一标准，供应链金融指标的测量仍存在差异；有关控制变量的选取也不够完善，诸如企业的短期负债等因素对现金及现金等价物变动的影响尚未考虑，不能完全解释企业持有现金变动的原因。再者，过往研究中往往采用全部中小企业的全国数据，缺乏针对资金密集型行业等对现金需求多的中小企业的研究，对于不同地区供应链金融对中小企业融资约束差异化影响的研究近乎为零。因而，本文在参考已有文献的基础上，选取采矿业、制造业和电力、热力、燃气及水生产和供应业等具有代表性的资金密集型行业中小企业，采用企业微观层面的数据，从企业的短期借款，应收票据和应付票据三方面来刻画供应链金融的发展水平，控制企业的企业规模、发展能力、资本支出、非营运资本变动、短期负债等变量对现金持有量变动的影响，基于总体样本和分地区样本进行回归分析，以期对供应链金融和中小企业融资约束的估计更贴合现实，更符合中小企业融资现状。实证模型设计计量模型构建1.研究假设国内外的学者用现金——现金流敏感性衡量企业外部融资的约束程度，研究表明企业融资约束的程度越高，对于现金流的敏感性越大，通过我国供应链金融中存货融资模式、预付账款融资模式和应收账款融资模式能够缓解中小企业的融资约束。因此，本研究提出以下三个基本假设：H1：我国的中小企业普遍存在融资约束现象，即表现出显著的现金——现金流敏感性。H2:供应链金融的发展对中小企业的融资约束具有缓解作用，即供应链金融的发展能有效降低企业的现金持有对现金流波动的敏感性。2.模型构建为了验证研究假设H1，即资金密集型的中小企业存在融资约束，本文将借鉴Almeidaetal.（2004）[15]提出的现金-现金流敏感性模型，并参考其他学者的研究方法，将企业的现金及现金等价物的变动（△Cash）作为计量模型的被解释变量，企业现金流作为计量模型的核心解释变量。由于影响中小企业融资约束的因素是多方面的，为了降低变量遗漏而导致的估计偏误，本研究引入企业的发展能力、资本支出、企业规模、非现金营运资本变动和短期负债这五个方面的变量作为模型的控制变量，并且为了避免托宾Q测量误差的影响，使用企业的主营业务收入增长率替代企业的成长性。构建模型如公式（1）所示：∆Casℎi,t（i=1,2,…,727;t=2010,2011,…,2019）公式中∆Casℎi,t表示企业现金及现金等价物的变动，代表企业现金流的敏感性，α0为常数项；系数α1、α2、α3、α4、α5、α6为解释变量对被解释变量（∆Cash）的弹性；i表示企业编号，为了验证研究假设H2，即供应链金融的发展对中小企业的融资约束具有缓解作用，本文将基于上述的现金——现金流敏感性模型，引入供应链金融指标以及企业现金流与供应链金融的交乘项作为核心解释变量。具体模型如公式（2）所示：∆Casℎi,t（i=1,2,…,727;t=2010,2011,…,2019）公式中SCF代表供应链金融指标，CasℎFlow∗SCF表示中小企业融资约束被供应链金融发展所缓解的效应，β0为常数项；系数βi（i=1,2,…,8）为解释变量对被解释变量（∆Cash）的弹性。由于供应链金融的发展能改善中小企业对于外源资金的需求程度，因此β2应该显著小于0，且变量说明被解释变量现金及现金等价物的变动（△Cash）是本研究的被解释变量，是指中小企业的本期可流动现金持有量的变动额。本文采用企业的现金及现金等价物净增加额与企业的当期总资产的比值进行衡量。解释变量企业现金流（CashFlow）由于投资与筹资活动产生的现金流受不确定因素影响较大，而经营活动现金流是企业最稳定和最主要的现金流来源，因此本研究将企业经营活动现金流作为现金流的解释变量。本文采用企业当期经营活动产生的现金流量净额除以企业当期总资产进行衡量。供应链金融发展（SCF）供应链金融中存货融资模式会为融资企业提供最长期限不大于90天的短期借款，在预付账款和应收账款融资模式中，银行普遍采用银行承兑汇票来支付，这对于企业而言会产生应付票据和应收票据，基于此本研究从微观角度出发，采用企业的短期借款、应付票据和应收票据的总和除以当期总资产进行供应链金融发展程度的衡量。企业现金流与供应链金融发展的交乘项（CashFlow*SCF）企业现金流（CashFlow）与供应链金融发展（SCF）交乘项表示供应链金融的发展对于中小企业起到的融资约束的缓解效应，本研究采用企业经营活动产生的现金流与供应量金融发展的交乘项进行衡量。控制变量发展能力（Growth）主营业务收入增长率是衡量企业目前生产经营的状况和在市场中的占有比重，预测企业增长速度和发展前景的重要体现，较高的主营业务增长率表明企业具有较好的发展能力。本文采用企业的主营业务收入增长率来进行衡量。企业规模（Size）企业的资产总额可以从资源占用层面以及生产要素层面这两大层面上客观地反映企业的规模，因此本研究采用企业的当期总资产并取对数进行衡量。资本支出（Expend）企业的资本支出是指企业为取得长期资产而发生的支出，本研究采用将企业购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金净额与处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额两者相减的值与当期总资产的比值衡量企业的资本支出。非营运资本变动（△NWC）企业的非营运资本变动是指企业一定时期流动资产与流动负债的差额，本研究采用流动资产减去流动负债和货币资金的总和的所得值与当期总资产进行相除值的变动进行衡量。短期负债（Std）短期负债是当代企业经营必不可少的资金来源，是公司利用负债进行资金运用的放大效应的体现。本研究采用企业当期流动负债除以当期总资产进行衡量。本研究中主要变量的具体含义如下表3-1所示：表3-1主要变量具体含义Table3-1Specificmeaningofmainvariables变量变量名计算方法预期△Cash现金及现金等价物的变动现金及现金等价物净增加额/当期资产总额CashFlow企业现金流经营活动产生的现金流量净额/当期资产总额+SCF供应链金融发展（短期借款+应收票据+应付票据）/当期资产总额CashFlow*SCF企业现金流与供应链金融发展交乘项-Growth发展能力主营业务收入增长率+Size企业规模当期资产总额的自然对数+Expend资本支出（-处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额+购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金净额）/当期资产总额-NWC非现金营运资本（流动资产-货币资金-流动负债）/当期资产总额△NWC非现金营运资本变动-Std短期负债当期流动负债/当期资产总额-注：数据来源为国泰安数据库数据来源与说明由于资金密集型的中小企业具有投资装备众多、投资较多、资金周转较慢、投资回报速度较慢等特点，自身的资金积累无法满足企业发展的需求，因此本文以资金密集型中小企业为研究对象，综合数据准确性、可得性及代表性，并且结合资金密集型中小企业的自身特点，采用2010年至2019年度的中小板的电力、热力、燃气及水生产和供应业、采矿业以及制造业等资金密集型行业的中小企业的面板数据进行研究。为了实证结果的精确性，本文数据进行了如下筛选：（1）为充分反映企业的融资情况以及为确保数据的完整度，本文数据只对2010年1月1日之前上市的企业进行了选取；（2）对于同时发布合并报表和母公司财务报表的企业，选取合并报表中的财务数据作为样本数据；（4）剔除了在相关指标计算时所需的数据存在缺失情况的企业。经过以上筛选后，共得到5030个年度数据。本文所使用的所有企业数据全部来自于国泰安CSMAR数据库。为了更加全面地了解各个变量的统计特征和数值分布情况，本文采用Stata15.0软件对5030个样本数据进行处理分析，得到所有变量的描述性统计。各个变量的统计结果如下表3-2所示。表3-2总体样本的描述性统计分析结果Table3-2Descriptivestatisticalanalysisresultsoftheoverallsample变量名样本量均值标准差最小值最大值△Cash50300.0160.131-0.5802.169CashFlow50300.0470.071-0.7620.434SCF50300.9100.0540.5441.010Growth50300.2835.018-0.962355.602Size50309.4360.3998.31111.589Expend50300.0600.055-0.5950.642△NWC5030-0.0050.128-2.2801.694Std50300.3060.1770.0054.453由描述性统计结果可知，被解释变量现金及现金流等价物（△Cash）的变动最小值和最大值分别为-0.580和2.169，正值表示企业拥有丰富的易变现的资金，负值表示现金存储不足，可能存在无法满足生产经营活动的需求的现象，这表明不同企业的现金持有量具有明显差异，持有资金的流动性强弱程度不同。核心解释变量企业现金流（CashFlow）的最小值为-0.762，最大值为0.434，这说明不同企业经营活动产生的现金流情况不同，现金流表现为负值的企业可能存在原材料购买过多，库存积压的情况。供应链金融指标（SCF）的最小值为0.544，最大值为1.010，这表明不同企业均在不同程度上受到了供应链金融的影响。发展能力、企业规模等控制变量的差别表明企业间的发展目标和战略规划存在差异，在投资意向、融资方式、经营模式等方面的决策不同。实证结果与分析（一）中小企业融资约束回归分析为了提高模型估计的准确性和有效性，在总体样本面板数据回归分析前本研究进行了Hausman检验，结果显示拒绝随机效应，因此本文基于样本数据的特征采用个体固定效应模型，即固定企业个体的固定效应模型进行回归分析。为验证H1，即我国的中小企业普遍存在融资约束现象，本文根据式（1）基于现金——现金流敏感性模型并固定个体效应进行多元线性回归分析，回归结果如表4-1所示。表4-1中小企业融资约束回归结果Table4-1RegressionresultsofSMEfinancingconstraints变量∆CashCashFlow0.179***(5.54)Growth0.003(1.21)Size0.038***(4.72)Expend-0.468***(-13.10)∆NWC-0.248***(-6.92)Std-0.141***(-6.21)Constant-0.306***(-4.05)N5011R-squared0.209注：***p<0.001,**p<0.01,*p<0.05，分别表示在1%，5%，10%的水平上显著。回归结果显示，回归模型组内的拟合优度R-squared为20.90%，表明在大样本研究中本模型的拟合程度良好。拟合方程的表达式如公式（3）所示：∆Casℎi,t解释变量企业现金流（CashFlow）的系数为0.179，为正值，在1%的水平上统计显著。这一结果表明，中小企业的现金流对现金及现金等价物持有量的波动有明显的正相关关系，存在一定程度的现金流敏感性，说明我国中小企业在生产经营过程中具有将持有当期现金流中的一部分提取作为现金储备，以维持企业的经营发展。研究假设H1得以证实。（二）样本回归分析为验证H2，即供应链金融的发展能有效降低企业的现金持有对现金流波动的敏感性，本文根据式（2）基于拓展后的现金——现金流敏感性模型并固定企业个体效应进行多元线性回归分析，回归结果如表4-2所示。表4-2样本回归结果Table4-2Sampleregressionresults变量∆CashCashFlow1.251**(2.41)SCF0.111(1.61)CashFlow*SCF-1.158**(-2.09)Growth0.003(1.02)Size0.040***(4.77)Expend-0.474***(-12.56)∆NWC-0.261***(-7.70)Std-0.157***(-6.19)Constant-0.419***(-4.73)N5,030R-squared0.216注：***p<0.001,**p<0.01,*p<0.05，分别表示在1%，5%，10%的水平上显著。总体样本的回归结果显示，模型的拟合优度R-squared表现为21.6%，表明在大样本研究中本模型的拟合程度良好。拟合方程的表达式如公式（4）所示：∆Casℎi,t核心解释变量供应链金融与企业现金流的交乘项（CashFlow*SCF）的估计系数为-1.158，通过5%的显著性水平的检验，表明供应链金融的发展对中小企业融资约束存在显著的缓解作用，能有效改善中小企业的融资约束，研究假设二得以证实。解释变量企业现金流（CashFlow）的系数为正数，且在5%的置信水平是显著的，进一步验证了研究假设一的可靠性，说明融资约束的现象普遍存在于中小企业。除发展能力（Growth）外，其他控制变量均通过了1%的显著性水平检测，其中企业规模（Size）的估计系数为正数，说明中小企业的规模越大，获得外部融资的途径越多，存在融资约束的可能性越小。而资本支出（Expend）、非营运资本变动（∆NWC）和短期负债（Std）等控制变量的系数为负数，说明中小企业为维持企业的发展，购置必备的硬件设施等，会减少企业现金的持有量，存在资金紧张的情况，需要依靠外部资金来源补充。五、异质性分析近年来，在党中央的正确领导和全国人民的不懈努力下，我国的经济实现了突飞猛进的发展，但由于各地区的经济基础以及资源等方面都存在着一定程度的地区差异，这也导致了我国各地区、各省份的经济发展不平衡。因此在地区层面上研究中小企业融资约束被供应链金融的发展的影响程度显得尤为重要，以便更加准确地了解地区经济的发展现状，从而使各地区能够因地制宜，制定出更加符合该地区发展的政策，拉动地区经济的发展。为研究供应链金融发展对不同地区的差异化影响，本文根据全国人大六届四次会议通过的“七五”计划中划分的东中西部地区对样本进行分类，东部地区指我国具有较高的经济发展水平的省份，包括北京、辽宁、河北、上海、江苏、浙江、福建、江苏、广东、山东、海南、天津等省份；中部地区指相对来说具有较为次发达经济的地区，包括河南、山西、吉林、安徽、黑龙江、江西、湖北、湖北、内蒙古、湖南等省份；西部地区指具有欠发达水平的地区，包括广西、贵州、四川、云南、甘肃、陕西、青海、西藏、宁夏、新疆等省份。在进行地区分类后针对分样本数据进行了回归分析，回归结果表5-1所示：表5-1分样本回归结果Table5-1Subsampleregressionresults东部中部西部变量∆Cash_1∆Cash_2∆Cash_3CashFlow0.999**2.3312.836**(2.23)(1.28)(2.55)SCF0.220***0.3850.150(3.44)(1.62)(0.64)CashFlow*SCF-0.867*-2.280-2.666**(-1.81)(-1.16)(-2.18)Growth0.003***0.0090.011(2.97)(1.03)(1.01)Size0.028***0.045***0.046***(6.77)(3.55)(2.85)Expend-0.330***-0.519***-0.446***(-11.67)(-6.11)(-3.19)∆NWC-0.198***-0.360***-0.234***(-15.55)(-5.59)(-4.07)Std-0.059***-0.330***-0.230***(-5.42)(-5.83)(-3.50)Constant-0.445***-0.665***-0.504*(-6.60)(-3.34)(-1.78)N3,895646489R-squared0.1130.1860.291注：***p<0.001,**p<0.01,*p<0.05，分别表示在1%，5%，10%的水平上显著。分地区样本的实证结果显示，西部地区和东部地区的供应链金融与企业现金流的交乘项分别在5%和10%的置信水平下显著，且估计系数都为负数，说明即供应链金融的发展降低企业现金持有对现金流波动敏感性的程度，该地区的供应链金融发展对于资金密集型行业的中小企业的融资约束具有缓解作用，而对于中部地区而言则无显著效果。这可能是因为东部地区发展相较于其他两个地区而言经济发展较为发达，供应链发展的程度较高，中小企业受到供应链金融发展的覆盖范围较广，有效地缓解了企业的融资约束；虽然西部地区虽经济发展欠发达，但是由于国家出台了大量相关的政策支持西部地区供应链金融的发展，促进中小企业的经营发展，解决其融资难融资少的问题，因此西部地区相较于东部地区和中部地区供应链金融的发展对于中小企业融资约束的缓解作用更加显著。中部地区可能是由于企业的成长性受限，对于外部资金的需求相较于东西部地区的企业而言并不强烈，内部资金足以维持企业的经营发展，因此供应链金融的发展对于中部地区中小企业的融资约束无明显的缓解效果。六、稳健性检验为了检验模型的稳健性，以证明回归结果的可靠程度，本研究还需进行稳健性检验。稳健性检验的方法一般从以下几个方面来考量：变量替换法、补充变量法、分样本回归法、调整样本期、改变样本容量法等方法。本研究采用变量替换法来进行回归模型的稳健性检验。本文采用全国短期贷款发生额、全国贴现发生额及全国商业汇票发生额等数据来衡量供应链金融的发展程度，以三者的总和除以本期国内生产总值，得到我国供应链金融指标SCF，以替换核心解释变量（CashFlow*SCF）中原本的供应链金融指标，进行总体样本的固定企业个体效应的稳健性检验。回归结果如表6-1所示：表6-1稳健性检验结果Table6-1Robustnesstestresults变量∆Cash_aCashFlow0.454***(3.80)SCF0.032***(5.38)CashFlow*SCF-0.210***(-2.78)Growth0.008***(6.17)Size0.053***(5.61)Expend-0.495***(-12.13)∆NWC-0.262***(-7.34)Std-0.171***(-6.32)Constant-0.485***(-5.45)N5030R-squared0.229注：***p<0.001,**p<0.01,*p<0.05，分别表示在1%，5%，10%的水平上显著。回归结果显示，核心解释变量供应链金融与企业现金流的交乘项（CashFlow*SCF）在1%的显著性水平下通过检验，系数为负数，与总体样本回归结果的系数符号一致，说明供应链金融的发展对中小企业的融资约束具有缓解作用。发展能力、企业规模的估计系数为正数，资本支出、非营运资本变动和短期借款等其他控制变量的估计系数为负数，这些均与本研究的估计系数符号保持一致，且都在1%的置信水平上显著。这表明本文的研究结果并没有出现实质性，证明本研究的回归模型是稳健的。七、结论与不足（一）结论与建议本文以资金密集型行业的中小企业为例，基于2010年至2019年资金密集型行业的中小企业的面板数据，在现金——现金流敏感性模型的基础上结合国内外学者的研究结论对模型通过补充和完善进行模型构建，基于供应链金融的发展模式，从存货融资模式、预付账款融资模式和应收账款融资模式三个维度衡量供应链金融的发展程度，以企业的短期借款、应收票据和应付票据等指标构建供应链金融指标体系，进行个体固定效应模型的回归分析，研究供应链金融对中小企业融资约束的影响。研究结果表明，总体来看资金密集型行业的中小企业具有融资约束，且中小企业的融资约束有能够被供应链金融的发展所缓解。分样本的实证结果说明，东部地区和西部地区的供应链金融的发展对于中小企业的融资约束具有显著缓解作用，中部地区无显著影响。2019年我国中共中央办公厅和国务院办公厅联合印发的《关于促进中小企业健康发展的指导意见》中指出，我国中小企业是改善民生、促进创业创新的重要力量，但是我国中小企业目前普遍存在着相同的难题，那便是难得到融资、融资成本高的问题，尤其是资金密集型行业的中小企业资金周转时间长、所需投资多，面临着巨大的融资约束。促进供应链金融的发展，可以有效缓解我国中小企业尤其是资金密集型行业的中小企业融资约束。因此，本文基于总体样本和分地区样本的实证结果提出以下三点建议。首先，本文总体样本的研究结果表明供应链金融的发展对资金密集型行业的中小企业的融资约束具有缓解作用，能够有效解决中小企业融资困境，因此我国政府应该加大供应链金融的发展力度，出台更多相应的政策来扶持中小企业的发展，帮助其更好地得到外部资金的支持。分地区样本的研究结果表明由于各地区供应链金融的发展程度不同，当地中小企业融资约束被缓解的效果也存在差异。西部地区和东部地区相较于中部地区的效果更为显著，且西部地区的回归结果很大可能上是由于我国政府出台地区供应链金融支持发展政策，因此我国政府可以适当地制定针对性的政策促进中部地区供应链金融的发展，营造良好的制度环境，保障该地区的供应链金融有序发展。其次，金融机构是发展我国供应链金融的关键环节，供应链金融的发展也能为金融机构带来信贷业务新模式的突破，促进金融机构的创新发展，因此金融机构应当加大供应链金融发展的重视程度，在现有供应链金融存货融资模式、预付账款融资模式和应收账款融资模式三大融资模式的基础上，保证金融风险可控的前提下，加大对中小企业的融资力度，尤其是资金密集型行业等对资金有重大需求的中小企业，促进我国中小企业的健康发展。最后，尽管供应链金融的发展对于缓解中小企业融资约束有明显的促进效果，但是我国金融机构在对中小企业进行供应链金融模式为其进行融资时着重考量企业在供应链里所处的地位以及企业自身的信用等，因此中小企业作为扶持的发展对象，更应当注重增强自身实力，拥有良好的企业信誉以及资产状况。（二）研究的不足本文在基于总体样本进行回归分析供应链金融对资金密集型行业的中小企业融资约束影响的基础上，进一步通过分地区样本回归分析研究了不同地区供应链金融对中小企业融资约束的差异化影响，在一定程度上弥补了过往研究中的不足，但是本研究仍然存在着以下几方面的局限。第一，供应链金融发展指标衡量目前尚未存在统一的衡量标准。本研究在梳理了以往文献的过程中发现，供应链金融指标截至目前并没有统一的数据和衡量方法，因此本文在研究时供应链金融的数据可能存在一定的误差，导致本文的结果存在一定程度上的偏差。第二，遗漏变量导致的估计偏误问题。影响企业现金及现金等价物变动的因素众多，本文在控制变量的选取上仅考虑了发展能力、企业规模、资本支出、非营运资本变动、短期负债等，还有诸如企业文化、公司战略等隐形层面无法用指标和数据进行刻画的变量本文尚未进行衡量，可进一步研究这些变量带来的印象，使得回归结果更具严谨性和可信度。第三，数据统计层面对研究结果的影响误差。本文在研究供应链金融对中小企业融资约束的影响时选用的是电力、热力、燃气及水生产和供应业、采矿业和制造业和电力、热力、燃气及水