券商行业2024年投资策略分析报告：供给侧超额收益

12•5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%券商指数万得全A3••3.70003.50003.30003.10002.90002.70002.50001.55001.50001.45001.40001.35001.30001.25001.2000万得全APB券商指数PB（右）4•

2024Q1上市券商整体经营情况略低于预期，调整后营收同比-23.63%，归母净利润同比-31.69%。表

1.3：2024Q1，上市券商盈利下滑，归母净利润同比-31.69%（单位：百万元）注：调整后营业收入=营业收入-其他业务成本；投资业务收入=投资收益+公允价值变动损益；数据：公司公告，证券研究5•

2024Q1投资业务净收入下滑致使业绩承压。投资业务同比-34.34%至346.44亿元，对调整后营收变动的影响最大，占调整后营收变动的-65.47%。投资业务下滑主因是震荡市场行情中投资收益率相较2023Q1高基数下滑。2024Q1投资收益率同比-0.39pct至0.56%。表

1.4：2024Q1投资业务净收入下滑致使业绩承压（单位：百万元）科目调整后营业收入经纪业务净收入投行业务净收入资管业务净收入投资业务净收入投资收益率金融资产规模利息净收入其他业务收入数据：Wind，证券研究6•

2024Q1，经纪业务净收入同比-9.26%至228.67亿元，主要是代买、代销业务承压导致。2024Q1日均股基交易额同比增长3%，净佣金率同比处于下降态势；与此同时，基金新发规模同比小幅下滑6%，致使上市券商代买、代销收入同比承压。图

1.3：2024Q1市场日均股基交易额同比小幅增长图

1.4：2024Q1公募基金新发规模同比下滑14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000012,00010,0008,0006,0004,0002,00000.0350%0.0300%0.0250%0.0200%0.0150%0.0100%新发基金规模（亿元）日均股基交易额（亿元）：中国证券业协会，Wind，

证券研究佣金率数据数据：Wind，券研究7•

2024Q1，投行业务净收入同比-35.89%至67.44亿元，IPO及再融资规模下滑，致使投行业务收入降低。预计2024Q1

IPO承销规模同比下滑77%，再融资规模下滑77%，致使整体业绩承压；核心债券承销规模同比增长3%，对投行业务收入略有提振。图

1.5：2024Q1股票承销规模同比大幅下滑图

1.6：2024Q1债券承销规模同比小幅提升14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,00006,0005,0004,0003,0002,0001,00004.00%2.00%0.00%-2.00%-4.00%-6.00%-8.00%-10.00%核心债券发行合计（亿元）股票承销合计（亿元）股票承销费率数据：Wind，证券研究数据：Wind，证券研究8•

2024Q1资管业务净收入同比-2.15%至108.81亿元，主因是公募基金管理费率下降。预计2024Q1资产管理行业整体资产管理规模基本平稳、同比微升；受公募基金费率改革要求的管理费率调降影响，管理费率呈下降趋势。图

1.7

2024Q1预计资产管理规模同比稳中微升80.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00资产管理业务规模（万亿元）数据：Wind，证券研究9•

2024Q1，信用业务净收入同比-35.65%至70.63亿元，主因是国内利率同比下行，信用业务息差同比收窄。国内利率同比下行，信用业务息差收窄，且受市场行情影响业务规模收缩，导致信用业务收入承压。此外，有息负债规模同比增长，美元利率抬升致境外融资成本率提升，进一步致使利息净收入承压。表

1.5：信用业务收入占比收缩图

1.8：2024Q1融资融券日均余额呈下滑趋势2,0001,8001,6001,4001,2001,00080060040020000.30%0.25%0.20%0.15%0.10%0.05%0.00%类别201923.12%33.39%17.57%25.92%100.00%202024.08%40.80%11.00%24.12%100.00%202123.93%46.35%6.92%202228.41%41.35%5.40%202328.74%38.56%5.05%保证金利息收入两融利息收入股权质押收入其他利息收入利息收入22.79%100.00%24.84%100.00%27.66%100.00%融资融券余额（十亿元）两融余额占流通市值比例证券公司股票质押业务规模（亿元）数据：Wind，证券研究数据：Wind，证券研究10•

2024Q1，投资业务净收入同比-34.34%至346.44亿元，主因是投资收益率下滑。市场行情震荡叠加2023Q1高基数影响下，投资收益率同比-0.39

pct至0.56%，致使投资收益下滑；此外，金融资产规模较2023Q1同比增长7.42%至6.18万亿元。图

1.9：万得全A指数表现不及2023年同期水平6,500图

1.10：中证综合债指数表现好于2023年同期230图

1.11：场外衍生品名义本金持续增长（亿元）300002252202152102052006,0005,5005,0004,5004,0003,50025000200001500010000500001952022-01-042023-01-042024-01-042022-01-042023-01-042024-01-04互换：中证报价，场外期权数据：Wind，证券研究数据：Wind，证券研究数据证券研究

注：数据截至2023年11月1112••13•

14•15••16••图2.1：2010年证券公司营业部数量快速增长图

2.2：2010年以来交易量和佣金率经历下滑1400012000100008000600040002000030.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%3,000,0002,500,0002,000,0001,500,0001,000,000500,00000.09%0.08%0.07%0.06%0.05%0.04%0.03%0.02%0.01%0.00%0.00%-5.00%营业部数量（家）证券研究YoY股基交易额/亿元证券研究净佣金率数据：上海交易所，数据：Wind，17••表

2.5：中金深度整合中投，除经纪业务外，其余业务部门全部并入中金图

2.3：合并后ROE水平相对行业整体的优势更为突出35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023中金公司证券研究中金财富行业整体数据：Wind，资料：公司公告，上海证券报，中财网，证券研究18••表

2.6：合并更多保持了各自业务的独立运行图

2.4：ROE水平逐步恢复时间整合进度40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023申银万国宏源证券行业整体申万宏源数据：Wind，证券研究资料：公司公告，经济观察网，21世纪经济报道，证券研究19••表

2.7：中信国际整合里昂经历了投行业务整合、一体化整合及风控管控图

2.5：中信证券国际ROE

2017年以来实现中枢提升时间整合进度16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-2.00%14.39%2013

年

7

月31

日9.65%9.41%7.47%2013-20158.29%7.12%6.60%5.75%3.85%3.69%3.57%2.22%2016-20172019-20200.18%2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023-1.15%2020年4月15中信证券国际ROE线性

(中信证券国际ROE)日资料：公司公告，第一财经日报，界面新闻，券研究数据：Wind，证券研究20••表

2.8：中