《见微知著》系列第十五篇：财报数据显示当前经济的微观感受如何

目 录TOC\o"1-1"\h\z\u一、 从三大周期看当前经济所处的位置 4二、 库存周期：“去库或临近尾声，盈利仍面临压力 5三、 产能周期：产能投资扩张放缓，设备购置投资增速快速上行 6四、 信用周期：企业信贷扩张意愿有所回落 8五、 风险提示 10图目录图1：工企产品货低徘徊 5图2：上公财数显示2023年业存处于主去存”5图3：2024Q1于主库和动库行分布 6图4：2024Q1于被库和库行分布 6图5：2024年来设购置资速速行 7图6：民固资投与整固资投同企稳 7图7：2024Q1，市产能资张缓 7图8：一而，业利增是能资先指标 7图9：2024Q1建资出同增处回阶的行业 8图10：2024Q1建支出比速于落段的业 8图11：2024Q1申万级业产扩所的置布 8图12：2024Q1万行业能张处位分布 8图13：年来宏数据示会贷张度较弱 9图14：2024Q1，工领中长贷余同增有所落 9图15：2024Q1，投回率与贷张愿落 9图16：2024Q1，非融化杠率续行 9图17：2024Q1品、石石等业资报率于位 10图18：2024Q1药、建材等业资报率于位 10一、从三大周期看当前经济所处的位置A从库存周期、产能周期、信贷周期看，上市公司财报显示，2024年一季度企业去库或已临近尾声、产能扩张意愿有所回落、信贷扩张意愿低位徘徊：库存周期层面，2024力。Q1A股非金融石油石化库存同比增速为-5.8，较去年末上升1个112024Q1股非金融石油石化营收同比增速为1.1%，较去年四季度下行0.5个百分点，连续8个季度下行，企业正在“以价换量”。分行业来看，行业内部库存状态分化较为显著，多数行业呈现“过渡期”特征售商贸与煤炭行业营收增速连续两个季度上行。A2.32023Q48.6A2023Q418.9、10.07.3%、2.1%。向下。信贷周期层面，企业信贷扩张意愿有所回落，企业杠杆率也在持续下滑。截至0.11A1LPRA2023Q159.00.920092024Q1信贷扩张意愿有望企稳回升。仍面临压力以划分为四个阶段。存”。2023202424年-350.41-3-2月的5下降22个百分点至3%。从上市公司年报数据看周期或临近尾声，使用全部A股（非金融石油石化）营业总收入单季度数据同比增速，作为微观视角的营收指标，全部A股（非金融石油石化）存货同比增速作为微观视角的库存指标，202302Q1A股非金融石油石化库存同比增速为-5.8，较去1.1112024Q1A1，较去年四季度下行5个百分点，已经连续8个季度下行。图1：工业企业产成品存货低位徘徊 图2：上市公司财报数据显示2023年企业库存周期处于“主去库存”阶段工业企业存货:累计同比 工业企业产成品存货:累计同工业企业营收:累计同比(右)被动被动补主动补库存库存主动去库存被动去库存201510502024-032023-122023-092023-062023-032022-122022-092022-062022-032021-122021-092021-062021-03-52024-032023-122023-092023-062023-032022-122022-092022-062022-032021-122021-092021-062021-03

151050-5-10-15

502016-03-102016-03

存货增速：全A非金融石油石化 营业总收入增速：全A非金融石油石化资料来源：，（2021年数据为两年复合平均，单位：%） 资料来源：，（2021年营收数据为两年复合平均，单位：%，黄色框表示2023年存货增速持续下行，蓝色框表示2024年一季度存货增速企稳回升）我们按照申万二级行业分类（除银行、非银、综合），使用存货同比增速和营业总收入单季度数据同比增速，对行业库存状态进行划分，为了方便行业间比较，我们计算两个指标的分位数，当最新一期分位数高于上一期时，标记为“补库”或“营收增速上升”，反向同理。分行业来看，行业内部库存状态分化较为显著，多数行业呈现“过渡期”特征，建议重点关注“被动去库”和“主动补库”。增速连续两个季度上行。图3：2024Q1处于主动补库被动补库的行业分布 图4：2024Q1处于被动补库去库的行业分布行业分类2023-09-30库存增速分位数行业分类2023-09-30库存增速分位数2023-12-312024-03-312023-09-30营收增速分位数2023-12-312024-03-31库存状态基础化工122433302133主动补库电子9615362748主动补库轻工制造361212933主动补库交通运输121824391224主动补库商贸零售241527364248主动补库计算机61221211530主动补库煤炭3315183912主动补库石油石化364261422752主动补库美容护理61536362139主动补库家用电器62739364542被动补库纺织服饰272430618248被动补库公用事业451824303318被动补库房地产9369183被动补库社会服务453339949761被动补库行业分类2023-09-30库存增速分位数2023-12-312024-03-312023-09-30营收增速分位数2023-12-312024-03-31库存状态建筑材料24183324426被动补库建筑装饰64587012216被动补库电力设备5527393093被动补库传媒9153994233被动补库通信369674236被动补库钢铁335221273615主动去库汽车21309305233主动去库国防军工586448977952主动去库农林牧渔24631269被动去库有色金属4518123936被动去库食品饮料4827952924被动去库医药生物159315612被动去库机械设备272412212730被动去库环保3330249612被动去库资料来源：，（单位：%，营收和存货增速分位数为2016年以来的分位数分布，划分库存的不同状态见正文描述，下同）

资料来源：，（单位：%）置投资增速快速上行改善→购建资产支出增速上升→在建工程增速上升→固定资产增速上升。从宏观层面数据看，2024推动下，设备购置投资增速快速上行，20241-317.61110前投资主要依赖于政府端主动发力。20241-30.5，显著低于固投整体增速的4.5，这说明当前产能扩张更多由政策主导下的国企所推动，民企投资信心仍未完全修复。图5：2024年以来，设备购置投资增速快速上行 图6：民间固定资产投资与整体固定资产投资同步企稳0-10-20-30

固定资产投资:累计同比设备购置投资:累计同比固定资产投资:累计同比设备购置投资:累计同比制造业投资:累计同比20100-10-20-30

0-10-20

固定资产投资:累计同比 民间固定资产投资:累计同

3020100-10-20-40

2024-03-402024-03

-30

2024-03-302024-03资料来源：，（2021年数据为两年复合平均，单位：%） 资料来源：，（2021年数据为两年复合平均，单位：%）从上市公司一季报数据来看，上市公司产能投资扩张速度有所放缓。2024Q1，A股非金融石油石化的购建资产支出同比增速为2.3%，相比2023Q4回落8.6个百分点；同时，固定资产同比增速、在建工程同比增速均有所回落，2024Q1，A2023Q4落、0个百分点至-3%、1%。务表现匹配度较高。从统计局口径看，2023弱，与上市公司产能投资放缓形成印证。图7：2024Q1，上市公司产投资扩张放缓 图8：一般而言，企业盈利增速是产能投资的先行指标购建资产支出增速：全A非金融石油石化 固定资产增速：全A非金融石油石化 购建资产支出增速：全A非金融石油石 在建工程增速：全A2520151050-52013-032012-032024-032023-122013-032012-032024-032023-122023-092023-062023-032022-122022-092022-062022-032021-122021-092021-062021-032020-122020-092020-062020-032019-122019-092019-062019-03

40253520 3015 2510 205 151005-502011-03-10 -52011-03

单季度归母净利润同比增长率(右)

150100500-502024-03-1002024-03资料来源：，（2021年数据为两年复合平均，单位：%） 资料来源：，（2021年数据为两年复合平均，单位：%）图9：2024Q1购建资产支出比增速处于回升阶段的行业 图10：2024Q1购建资产支出同比增速处于回落阶段的行业160

家用电器 纺织服饰 轻工制造 商贸零售 建筑材料 建筑装饰 计算机 传媒 环保 美容护理

100

基础化工有色金属电子 汽车 食品饮料医药生物公用事业房地产社会服务电力设备机械设备煤炭 石油石化801106060 402010 0-402018-03-902018-03

-20-402024-032023-092023-032022-092022-032021-092021-032020-092020-032019-092019-032018-092018-03-602024-032023-092023-032022-092022-032021-092021-032020-092020-032019-092019-032018-092018-03资料来源：，（2021年数据为两年复合平均，单位：%，图中为购建固定资产等长期资产支付的现金增速）

资料来源：，（2021年数据为两年复合平均，单位：%，图中为购建固定资产等长期资产支付的现金增速）申万行业23Q123Q223Q323Q424Q1位置社会服务369791申万行业23Q123Q223Q323Q424Q1位置社会服务3697918876下行公用事业97100949161下行有色金属7088615848下行煤炭10097948842下行石油石化6773645542下行食品饮料5873614527下行汽车8882794521下行基础化工6461523612下行电子933302712下行机械设备707948459下行医药生物6151293下行电力设备613930213下行国防军工33647310085回落通信5242456158回落钢铁1530213633回落房地产855530393回落申万行业23Q123Q223Q323Q424Q1位置建筑装饰2452486791上行传媒7367425561上行计算机2739182148上行环保1221242748上行建筑材料18361215上行纺织服饰3358858288回升商贸零售336302785回升交通运输42100917679回升家用电器4558333064回升轻工制造4233363055回升美容护理3039363352回升农林牧渔1518272124回升资料来源：，（单位：%，图中为购建固定资产等长期资产支付的现金增速自2016年以来所处的区间分位数，“上行”表示至少两个季度环比上升，“回升”表示仅最近一个季度环比上升）

资料来源：，（单位：%，图中为购建固定资产等长期资产支付的现金增速自2016年以来所处的区间分位数，“下行”表示至少两个季度环比下降，“回落”表示仅最近一个季度环比下降）四、信用周期：企业信贷扩张意愿有所回落（TTMTTM之和），个部门的信贷扩张意愿。20243247.059.68%69.99万亿元，同比增长12.5%，低于去年同期的增速13.2%。分行业看，4年一季度，工业中长期贷款余额同比增速为23.6，较去年末4.41.11.65%，较去年末增速上0.7图13：今年以来，宏观面数据显示社会信贷扩张力度较弱 图14：2024Q1，工业领域长期贷款余额同比增速有所回落中国:社会融资规模存量:同比 中国:社会融资规模存量:人民币贷款:同比 中长期贷款余额:工业:同比 中长期贷款余额:房地产业:同比35 中长期贷款余额:服务业:同比35 中长期贷款余额:服务业:同比302520151050中长期贷款余额:基础设施:同比355013 1311 119 92024-032023-092023-032022-092022-032021-092021-032020-092020-032019-092019-032024-042024-012023-102024-032023-092023-032022-092022-032021-092021-032020-092020-032019-092019-032024-042024-012023-102023-072023-042023-012022-102022-072022-042022-012021-102021-072021-042021-012020-102020-072020-042020-012019-102019-072019-04资料来源：，（单位：%，时间截至2024年4月） 资料来源：，（单位：%，时间截至2024Q1）股非金融石油石化投资回报率为4.24%，0.11A1年期LR的差值为.792024Q1，A2023Q159.00.92009图15：2024Q1，投资回报与信贷扩张意愿回落 图16：2024Q1，非金融石杠杆率继续下行5.55.04.54.03.52021-033.02021-03

1.4信贷扩张意愿(右) 信贷扩张意愿(右) 投资回报率TTM：全A非金融石油石化 贷款利率1.00.80.60.40.22024-030.02024-03

资产负债率：全A非金融 ：全A非金融石油石化资产负债率：全A（右）64 8762 86608558845654 832023-112023-032022-072023-112023-032022-072021-112021-032020-072019-112019-032018-072017-112017-032016-072015-112015-032014-072013-112013-032012-072011-112011-032010-072009-112009-032008-072007-112007-03资料来源：，（单位：%，时间截至2024Q1） 资料来源：，（单位：%，数据截至2024Q1）报率持续上行：我们统计了A（信贷扩张位”/“低位”或者“上行”/“下行”。42024Q1望企稳回升。图17：2024Q1食品饮料