“双击”的可持续性

内容目录“双击”的可持续性 3市场回顾 8权益市场：继续反弹 8转债市场：估值继续抬升 10转债投资策略 12一级市场跟踪 12图表目录图1.转债近期跟涨能力较强 3图2.不同风格转债指数表现 3图3.北向资金强势流入带动行情 3图4.过去三周债券发生较大幅度调整 3图5.可转债ETF过去两周规模快速增长 4图6.上交所转债持有人结构变动 4图7.深交所转债持有人结构变动 4图8.转债日成交时隔8个月回600亿 5图9.债性转债估值修复明显 5图10.近期低价转债涨幅整体更高 5图11.平衡型转债估值修复 6图12.偏股型转债估值修复 6图13.转债日成交时隔8个月回600亿 6图14.转债各估值指标所处历史分位数（截至2024/5/10） 7图15.全部A股PE（TTM）回升至14.58X 9图16.创业板PE（TTM）回升至30.83X 9图17.分行业PE(TTM) 9图18.转债成交继续走强 10图19.个券领涨及领跌标的 10图20.估值继续拉升 10图21.转债价格中位数继续回升 10图22.转债纯债/转股溢价率气泡图 11表1：上周分板块及指数涨跌 8表2：上周转债预案动态 12“双击”的可持续性A高价指数高价指数，也显现出资金加仓的迫切。图1.转债近期跟涨能力较强 图2.不同风格转债指数表现20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%

6.96%

过去三周涨幅 年初至今涨幅5.05%4.87%4.84%4.43%2.91%2.89%

5.0%4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%创 业 -5.0% 板 指

深 万 万 上 证 得 得 证 成 全 可 综 指 转 指 债A等A权指数

1.5%1.0%0.5%0.0%

低价指数中价指数高价指数 双低指数 中证转债等权指数资料来源国投券研中心 资料来源国投券研中心转债增量资金从何而来？权益上涨与债市调整共振下的结果。30050亿以上，也因此月以来的新高，其他部分中小创指数也都收复失地、年内回正，带动权益市场的风险偏好持续回升。10Y国债收益率2-3图3.北向资金强势流入带动行情 图4.过去三周债券发生较大幅度调整504600004550450044500044000435002024-04-2202024-04-29504600004550450044500044000435002024-04-2202024-04-292024-05-064300425000420022.612.515 2.4-5-1-150

4150

2.32.22.1

04/01 04/08 04/15 04/22 04/29 05/06资料来源国投券研中心 资料来源国投券研中心增量资金留下以下几个印记：①可转债产品过去三周迎来较大幅度的流入。8090%以15%，份额的快速增长主要发生在劳动节前以及节后几个交易日。图5.可转债ETF过去两周规模快速增长份额（亿份） 资产净值（亿元，右轴）8 90.007.87.6 85.007.47.2 80.0076.8 75.006.66.4 70.006.2604/01 04/08 04/15 04/22

04/29

05/06

65.00资料来源：wind，国投证券研究中心②4月机构投资者加仓转债。4/券商自营/图6.上交所转债持有人结构变动 图7.深交所转债持有人结构变动增量（面值，亿元） 增幅（右轴） 增量（市值，亿元） 增幅（右轴）20151050-10-15-20-25

6%公保公保社券募险保商基年信券自其私银金金托商然他募行基 自金 营专户资人 基理产管理金财4%3%2%1%0%-1%-2%-3%-4%-5%

20151050-10-15-20

15%公 保 公 保 社 券募 险 保 商基 年 信 券金 金 托 商其他基 自专 资金 营户 产管理自然人5%0%-5%-10%-15%QFII+RQFIIQFII+RQFII资料来源国投券研中心 资料来源国投券研中心QFII+RQFIIQFII+RQFII此外，近期集中减持的转债个券也并未感受到抛压。当前供给受限、大股东减持的量成为当下转债供给增量唯一来源，4月底以来随着年报季的结束、大股东减持转债的数量也明显增加，有大叶/宏昌/奥维/兴瑞/博俊/九典/福蓉/柳工/广联/三羊/神马/立高/李子/阳谷/明电转02等，以往大股东的集中减持会导致对应转债在减持期间表现出较大压力，而近期以上发生减持的转债也并未被抛压影响出现调整，不少个券反而逆势上涨。③转债日成交时隔8个月重回600。8400-5001情走强转债成交节节走高、596508236%以236-8月相当。图8.转债日成交时隔8个月重回600亿日成交（亿元） 日换手（右轴）1000 10%900 9%800 8%700 7%600 6%500 5%400 4%300 3%200 2%100 1%0 0%23/05 23/06 23/07 23/08 23/09 23/10 23/11 23/12 24/01 24/0224/03 24/04资料来源：wind，国投证券研究中心而在增量资金的推动下，近期转债估值也明显抬升。债性转债估值修复最为明显。1006%以上，在所有价格带的转债中遥遥领先。从其估值8032.5%下降至1.7%附近。图9.债性转债估值修复明显 图10.近期低价转债涨幅整体更高10.0%9.5%9.0%8.5%8.0%7.5%7.0%6.5%6.0%5.5%5.0%

平价低于80的转债纯债溢价率（算术平均）平价低于80的转债YTM平价低于80的转债YTM（右轴）

2.70%2.50%2.30%2.10%1.90%1.70%1.50%

不同价格转债4/19-5/10平均涨幅6.08%4.77%4.70%6.08%4.77%4.70%4.01%3.92%2.99%6%5%4%3%2%1%0%100以下 100-110 110-120 120-130 130-150 150以上资料来源国投券研中心 资料来源国投券研中心平衡型与偏股型转债估值修复2-3个百分点。从平衡偏股型转债的平均转股溢价率来看，整体上也有明显提升，修复幅度基本在2-3个百分点之间，以上修复由上涨时转债跟涨与下跌时转债不跟跌共同带动。图11.平衡型转债估值修复 图12.偏股型转债估值修复26%25%25%24%24%23%23%22%22%21%21%

分平价转股溢价率（算术平均，剔除异常值）平价90-110分平价转股溢价率（算术平均，剔除异常值）平价80-90（右轴）38.50%38.00%37.50%37.00%36.50%36.00%35.50%35.00%34.50%

分平价转股溢价率（算术平均，剔除异常值）平价130以上分平价转股溢价率（算术平均，剔除异常值）110-130（右轴）7% 12.00%6%11.50%5%4% 11.00%3% 10.50%2%10.00%1%0% 9.50%04/01 04/08 04/15 04/22 04/29 05/06 04/01 04/08 04/15 04/22 04/29 05/06资料来源国投券研中心 资料来源国投券研中心此外，全市场平均隐含波动率平均也回升3个百分点，且近期有加速回升态势。图13.转债日成交时隔8个月重回600亿隐含波动率34%33%33%32%32%31%31%30%30%29%29%04/01 04/08 04/15 04/22 04/29 05/06资料来源：wind，国投证券研究中心修复后估值位置如何？目前中性偏股估值指标处于2021年以来的50%分位数附近、2022年以来的20-30%分位数202383-52022810当前偏债型转债22年以来的分位数、23年以来的分位数，在各类转债中相对最贵。从价格角度来看，图14.转债各估值指标所处历史分位数（截至2024/5/10）18年至今 20年至今 21年至今 22年至今 23年至今平价80-90 平价80-90 平价90-110 平价110-130 平价130以上分平价转股溢价率（算术平均法） 平价<80的转债平价<80的纯债转债价格中位数YTM 溢价率80%70%60%50%40%30%20%10%0%资料来源：wind，国投证券研究中心近期转债估值修复上行，是权益上行与债市调整共振的结果，行至当前位置、转债估值谈不上高，但相比低位也有明显上行，尤其是低价转债整体修复已经来到历史中高位置。展望后市，异常转负的社融暗示当下经济复苏进程并不顺利，预计未来政策有望加速落地，将会显著放缓，尤其是对部分估值已经超涨的品种可以适当兑现，整体仍然是择券为重。市场回顾权益市场：继续反弹1.60%、1.06%，近期在北向资金持续流入的带动下、//军工/建筑材料板块涨幅靠前，TMT板块则受表1：上周分板块及指数涨跌板块板块名称周一周二周三周四周五周涨跌上证综指创业板指1.16%0.22%-0.61%0.83%0.01%1.60%1.98%-0.14%-1.45%1.87%-1.15%1.06%资源品煤炭石油石化0.50%0.87%2.48%-0.01%0.29%0.21%4.17%0.84%0.23%-0.60%0.05%0.73%周期基础化工钢铁3.78%1.61%-1.06%-1.24%0.61%-0.92%4.02%1.61%-0.44%1.50%-0.27%1.14%1.06%1.22%0.58%-0.77%2.51%0.75%4.17%-0.79%-0.28%0.55%1.34%2.03%1.88%1.58%0.09%-1.41%1.53%1.61%0.12%2.29%0.98%-1.61%1.22%4.53%1.79%-0.36%-0.39%2.27%-0.10%3.22%消费农林牧渔1.18%0.64%2.16%0.96%0.63%0.43%5.70%3.01%2.89%-0.95%-0.69%-0.70%1.27%3.04%0.29%0.01%-0.73%1.72%4.04%-0.01%-0.02%-1.35%1.71%-1.72%2.58%1.68%-1.06%-1.07%0.48%-0.47%0.59%3.05%2.89%0.26%0.40%1.41%0.04%3.69%-0.43%0.93%-1.17%2.61%1.31%-0.14%-1.80%-1.69%1.18%-0.38%0.13%-0.01%0.67%0.43%0.84%-0.23%中游制造电力设备汽车2.16%0.21%-0.06%-1.71%2.99%-1.04%2.54%1.89%-1.50%-1.52%1.31%-0.84%0.76%2.57%0.46%2.08%-1.06%2.50%1.06%3.01%-1.28%3.11%-1.22%4.67%TMT电子传媒通信1.62%-0.47%-1.64%1.52%-1.88%-0.89%0.67%0.89%-0.44%-2.83%0.93%-1.57%-3.24%0.18%-3.23%1.15%-0.91%-1.98%-0.33%-0.89%-1.38%0.13%-0.71%-3.15%大金融银行非银金融房地产0.00%-0.05%0.04%0.22%1.13%0.97%1.35%1.44%1.28%-0.12%-1.49%0.81%0.55%1.55%-2.95%1.64%3.63%4.38%环保综合1.81%0.06%-0.01%-0.89%1.35%1.36%-0.64%1.67%2.19%-0.59%0.03%2.99%资料来源：wind，国投证券研究中心指数估值继续反弹。APE（TTM）14.58X0.2200535（TT）30.46X30.83X20095.6%分位数。图15.全部A股PE（TTM）回升至14.58X 图16.创业板）回升至30.83XPE(TTM)-全部PE(TTM)-全部A股 平均值 μ+σ μ-σ16050140

PE(TTM)-创业板 平均值 μ+σ μ-σ40 120100308020 604010200'05'06'07'08'09'10'11'12'13'14'15'16'17'18'19'20'21'22'23'24

0'09'10'11'12'13'14'15'16'17'18'19'20'21'22'23资料来源国投券研中心 资料来源国投券研中心各板块估值继续回升。上周大部分板块上涨，领涨的农林牧渔/军工/建筑材料估值分别抬升、、0.48X，领跌的计算机/通信/、、0.29。目前10%分位数以下，整体估值水平仍然不高。图17.分行业PE(TTM)10%分位数 当前值 中位数 90%分位数120100806040200

有建建电色筑筑气金材装设属料饰备

机国汽家纺械防车用织

轻商农食休工业林品闲制贸牧饮服造易渔料务

医公交药用通生事运物业输

房电计地子算产机

传通银非综媒信行银合金融资料来源：wind，国投证券研究中心转债市场：估值继续抬升402.48566.920.99%，成交继续走强。个券方面（25.10（23.56（20（-12.61（-6.22、晶瑞（-5.95）双高券估值的主动压缩。图18.转债成交继续走强 图19.个券领涨及领跌标的450430410390370350330310290270250

成交额（亿元，右轴） 收盘点

10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000

涨幅前10涨幅前10跌幅前100%

转债周涨跌 正股周涨跌20/0120/0721/0121/0722/0122/0723/0123/0724/01

泰泰正惠密开起合鼎华博海丽横万东凯晶广锋林坦丹城卫能步力胜钰俊波岛河顺时中瑞电工转转转转转转转转转转转转转转转转转转转转债债债债债债债债债债债债债债债债债债债债资料来源国投券研中心 资料来源国投券研中心转债估值继续抬升。（算数平均2064%分位数、1875%202240%809.5%，转债估值继续显著抬升。图20.估值继续拉升 图21.转债价格中位数继续回升5%0%

平价90-110转股溢价率（算数平均-5日平均）

120元以下转债数量占比（右轴） 价格中位数100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%18/0118/0919/0520/0120/0921/0522/0122/0923/0524/01

2020-07-03 2021-07-03 2022-07-03 2023-07-03v资料来源国投券研中心 资料来源国投券研中心就绝对价位来看，2030%12060%12030%的标的数量进一步下降。图22.转债纯债/转股溢价率气泡图40%转股溢价率

转股溢价率低于40%、价格低于125元的转债通裕立中通裕煜邦 中能 万顺 永山鹰

星球 亚 华兴设研富春 兴瑞 拓普长集 亚泰

大漱玉康泰盛 新化35% 金埔 道氏

红墙亚药东宝

正海 交建长信节能

爱玛30%

龙星金沃博汇 东南 齐鲁

楚天 永鼎凤2利德贵广阳谷孩王贵广阳谷

赛特万讯赫达鹰1核建 景兴泰福希望 友

宏丰国泰天源

东风 盛神马

神通 2起帆汽模华康25%

楚未江来新北希望 雪榕 奇精

海泰白牧电原

大元宏昌会通鹤2景2今飞会通金铜晨丰 荣220%15%

海亮三力冠中 南苏农

优彩祥源贵燃

广联艾录超达思创10%5%

张行 尔

杭银精装大秦中信

苏行华源 成银红相0% 博世-5%-10%

转债价格95 100 105 110 115 120 125资料来源：wind，国投证券研究中心转债投资策略股市：乘势继续上行。随着年报月和港币走强，港股和中概大涨，显示外资加速流入的趋势，也将带动内资风偏的改善，整体来看5月市场有望在基本面与流动性共振的背景下持续走强。策略上，继续重点关注1）出海方向，如家电/家居/纺服/电力设备等；2）受益于自主开发逻辑加强/海外加速扩张的装备