悲观预期充分关注需求改善机遇

目录1、仓滑估回悲观期绎分 .-4-2、销量高增长势头确定，需求加速迈向TWh............................................-6-3........................................................-10-4、投资建议及风险提示........................................................................................-17-图目录12024329日）..................................-4-2（2023Q4）............................................................-4-3..........................-5-4.........................................................-5-52023（2023.1-2024.3）.....................................-6-62024（）.....................................-6-7）..................................................-7-82023....................................................................-7-92023....................................................................-8-102023147.5万辆...................................-8-、202480%..................................................-9-12、2024（）.................................-10-13、国内电池产量.............................................................................................-10-14-15、23Q4-16.....................................................................-12-图17、宁德时代2023年全球市占率达36.8，保持全球第一.........................-12-18（/）...............................................................-13-19/）.......................................................................-13-20（/）...................................................................................-13-21万元吨）.......................................................................................-13-22万元吨）...................................................................-13-23万元吨）...............................................................................-13-24（/吨）...........................................................................-14-25万元吨）...................................................................-14-26元/）...................................................................................-14-27元/Wh）...................................................................................-14-28（GWh）.......................................................................-14-29、三元正极库存.............................................................................................-15-30、三元前驱体库存.........................................................................................-15-31.....................................................................................................-15-32.....................................................................................................-15-33.............................................................................................-16-34.................................................................................................-16-35.................................................................................................-16-36.........................................................................................-16-37.........................................................................-17-图38、2021至锂环节利算 .-17-报告正文1、持仓下滑，估值回落，悲观预期演绎充分2024329（801737）TTM19.57201614.00%均市净率LF2.57201614.30%图1、行业估值回落历史低位（截至2024年3月29日）资料来源：，图2、电池持仓比例回落（截至2023Q4）资料来源：，202221Q3达到9.881022Q2持仓水平为9.9；22Q323Q44.38%21Q322Q323Q42.05%。21Q222Q3宁德44822Q423Q3，23Q453%图3、宁德时代机构重仓市值下降，占电池持仓市值比例提升1400 901200 8070100060800 50600 403040020200 100 0宁德持市值亿元左轴） 宁德持占电总持比（轴宁德持占基总体仓市（轴）资料来源：，图60%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%宁德时代市值占指数占比 宁德时代在电池持仓占比-市值占比资料来源：，2023图5、2023年以来电池板块指数走势（2023.1-2024.3）资料来源：，2、销量高增长势头确定，需求加速迈向TWh时代新能源乘用车销量增速维持高位。2024年2月中国新能源乘用车批发销量达到44.79.7350234.，同比+3.9pcts-0.2pcts。226.922.8%；211.76.1260%26%14%（2023271%25%5%；202370%5图6、2024年新能源乘用车销量保持稳定增长（万辆）2020年2020年2021年2022年2023年2024年1008060402001月 2

3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月资料来源：乘联会，中汽协，27.9万0.1%20.0%26.4%81.4%23022423291辆、287224072387图7、新能源汽车出口方面保持高增速（万辆）1210864201月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2022年 2023年 2024年资料来源：乘联会，2024116.175.2%-45.0%，渗-4pcts15.6%10.42比-51.9%5.74-8.0%-25.7%。图8、2023年欧洲新能源车稳定增加

10%0%-10%-20%-30%-40%01月 2月 3

4月 5月 6月 7

8月 9月10月11月12

-50%2023年(辆，轴) 2024年(辆，轴) 同比（轴） 环比（轴）资料来源：Marklines，23HV2（图9、2023年以来欧洲纯电占比稳定100%80%60%40%20%0%纯电占比 插混占比资料来源：Marklines，2023IRA2024212.5-0.5pct9.9%9.87.911pc2853.6，环比+13.5%22.1%。图10、美国新能源车2023年全年合计销量达147.5万辆16141210864201月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12

20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%2023年(万辆左轴) 2024年(万辆左轴) 同比（轴） 环比（轴）资料来源：Marklines，EVPHEV202347.6%万台，PHEV53.5%28.1BEV202280%202480%图11、2024年美国纯电动车占比维持80%左右90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月10月11月12月2023纯电份额 2023插电份额 2024纯电份额 2024插电份额资料来源：Marklines，2024219PLUS05057.98万-12.88PLUSDM-i7.98万-12.58EV10.98-13.98拉和零跑跟随降价，这轮车企普遍降价有望吸引潜在消费者，刺激销量上涨。预计2024年国内新能源车销量超过1196万辆，同比+28%。2024306+5%。203050%2023177万辆，同比+20%。130.3+80%。中国欧洲美国其他国家图12、2024中国欧洲美国其他国家250020001500100050002020 2021 2022 2023 2024E 2025E资料来源：Marklines、乘联会、测算，3、电池环节盈利占优，中游关注后续出清1-21-208.Gh6218.，17.9%44.3%。图13、国内电池产量70000 8060000 7050000 60504000040300003020000 2010000 10月月月月月月三元产（MWh，左轴） 磷酸铁产量（MWh，左三元占（右） 磷酸铁占比右轴）资料来源：动力电池创新联盟，6W8733449；11.0GWh61.3%27.5%1-232.0池累计装车量19.5Wh，占总装车量38.9%。图14、国内动力电池装机40000 8035000 7030000 6025000 5020000 4015000 3010000 205000 10月月月月月月三元装量（MWh，左轴） 磷酸铁装机（MWh，左轴三元占（右） 磷酸铁占比右轴）资料来源：动力电池创新联盟，24149%；图15、23Q4以来宁德时代市占率不断修复80%70%

62%63%

66%62%

72%

68%65%

62%

63%63%65%60%

61%

51%53%51%50%

57%57%56%

62%

61%57%57%

58%58%50%

55%

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45%53%

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50%

50%

48%51%

49%40%

46%44%

46%

44%

43%44%45%30%

38%

34%

41%37%

42%

39%20%10%年年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021年9月2021年10月2021年11月

28%2021年12月2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2021年12月2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月年9月2023年10月2023年11月年12月2024年1月资料来源：动力电池创新联盟，GGII，BYD23Q4快2324163%24时代在非BYD2023+0.62023+4.7LG6图16、宁德时代全球份额稳居第一资料来源：SNEResearch，17202336.82.3%2.4%4.6%1.5%7.0%4.7%4.9%36.8%6.4%2.3%2.4%4.6%1.5%7.0%4.7%4.9%36.8%6.4%13.6%15.8%SKOn中创新航三星SDI国轩高科亿纬锂能欣旺达资料来源：SNEResearch，中上游原材料价格基本稳定。碳酸锂：受环保和排产回升影响，碳酸锂价格有所反弹。正极环节：碳酸锂价格反弹推动正极价格上行，其中磷酸铁锂价格4.44万元/吨，20.09/电解液环节：主要原材料六氟磷酸锂和添加剂等延续供需宽松，但是3月开始受碳酸锂价格上涨影响反弹，电解液价格受六氟磷酸锂影响近期反弹。隔膜环节：受主要厂商产能释放影响，隔膜产能保持宽松，去年下半年以来价格图22、三元前驱体价格（万元/吨）2018161412108图22、三元前驱体价格（万元/吨）20181614121086420资料来源：鑫椤资讯，兴业证券经济与金融研究院整理2022年3月2022年5月2022年7月523型2022年9523型2022年11月2023年1月622型2023年3622型2023年5月811型请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明2023年7811型请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明2023年9月2023年11月月2024年3月

201816141220181614121086420资料来源：鑫椤资讯，兴业证券经济与金融研究院整理2022年2月资料来源：鑫椤资讯，兴业证券经济与金融研究院整理2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月月2023年10月2023年11月月2024年1月2024年2月月

2022年1月行业跟踪报告图18、磷酸铁锂正极价格（万元/吨）资料来源：鑫椤资讯，兴业证券经济与金融研究院整理图20、锂价格（万元/吨）7060504030201002022年3行业跟踪报告图18、磷酸铁锂正极价格（万元/吨）资料来源：鑫椤资讯，兴业证券经济与金融研究院整理图20、锂价格（万元/吨）7060504030201002022年5月2022年7月氢氧化锂月氢氧化锂动力型2022年11月动力型2023年1月持续回落。2023年3月持续回落。储能型碳酸锂(电池)2023储能型碳酸锂(电池)2023年7月2023年9月2023年11月2024年1月2024年3月876543资料来源：鑫椤资讯，兴业证券经济与金融研究院整理2022年1月876543资料来源：鑫椤资讯，兴业证券经济与金融研究院整理2022年2月2022年3月月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月2023年9月2023年10月2023年11月2023年12月2024年1月-13-2024年2月-13-2024年3月

3025201510302520151050资料来源：鑫椤资讯，兴业证券经济与金融研究院整理图23、负极价格（万元/吨）2022年2月资料来源：鑫椤资讯，兴业证券经济与金融研究院整理图23、负极价格（万元/吨）2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月 高端人造石墨2022年 高端人造石墨1#2022年81#2022年9月高端天然石墨2022年10月高端天然石墨2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月月硫酸镍：电池级2023年4月硫酸镍：电池级2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月中端天然石墨中端人造石墨2023年9月中端天然石墨中端人造石墨月2023年11月2023年12月2024年1月2024年2月2024年3月

10502022年1050图19、三元正极价格（万元/吨）45403530252015 5系动力型资料来源：鑫椤资讯，兴业证券经济与金融研究院整理图19、三元正极价格（万元/吨）45403530252015 5系动力型资料来源：鑫椤资讯，兴业证券经济与金融研究院整理图21、镍价（万元/吨）2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月8系8112023年18系8112023年2月月2023年4月2023年5月2023年6月6系常规622型(6系常规622型(动力)2023年8月2023年9月2023年10月月2023年12月2024年1月2024年2月2024年3月图24、电解液价格（万/吨） 图25、六氟磷酸锂价格万元/吨） 三元/ 三元/圆柱/2600mAh磷酸铁锂电解液六氟磷酸锂（国产）55125511910 45987 3565 2543 1521 52022年12022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月月2023年10月2023年11月月2024年1月2024年2月月2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月2023年9月2023年10月2023年11月2023年12月2024年1月2024年2月2024年3月资料来源：鑫椤资讯， 资料来源：鑫椤资讯，图26、隔膜价格（元/） 图27、电芯价格（元/Wh）湿法基膜-9µm -16µm湿法基膜7µm3 湿法涂覆隔膜-水系湿法基膜7µm212022年2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月月2023年10月2023年11月2023年12月2024年1月2024年2月2024年3月

1.4磷酸铁锂三元磷酸铁锂三元三元电池包（高镍）10.80.60.40.22022年2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月月2022年8月2022年9月2022年10月月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月2023年9月月2023年11月2023年12月2024年1月2024年2月2024年3月资料来源：鑫椤资讯， 资料来源：鑫椤资讯，图28、锂电池产装及库存（GWh）资料来源：动力电池创新联盟，2023201820242249.5GWh20182022年的35%，202320%20241-2高至35%。图、三元正极库存 图、三元前驱体库存700006000050000400003000020000100000

5%2020-012020-042020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-01表观消费量（吨） 库存量（吨） 库销比（右轴）

700006000050000400003000020000100000

70%60%50%40%30%20%10%0%资料来源：百川盈孚， 资料来源：百川盈孚，2022Q41-22023Q42图、负极库存 图、隔膜库存140000120000100000800006000040000200000

35%30%25%20%15%10%5%2021-012021-032021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-11

4000035000300002500020000150001000050000

80%70%60%50%40%30%20%10%2020-012020-042020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-01表观消费量（吨） 库存量（吨）库销比（右轴）

表观消费量（万平米） 库存量（万平米库销比（右轴）资料来源：百川盈孚， 资料来源：百川盈孚，负极：库存和库销比回落低位。2022Q4负极环节开始去库，2023Q4以来库存和库销比均已处于低位。隔膜：出现累库现象。随着主要厂商产能释放，23Q4开始隔膜环节逐渐出现累库现象，目前库存仍处于上升过程中。磷酸铁锂及磷酸铁：磷酸铁锂库存趋势需观察。磷酸铁环节1-2月库存持平，但是磷酸铁锂环节1-2月受装机占比和季节双重影响，库存环比增加明显，趋势持续性仍需观察。图33、磷酸铁锂库存 图34、磷酸铁库存250000200000150000100000500000

35%30%25%20%15%10%5%2020-012020-042020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-01

200000150000100000500000

25%20%15%10%5%2020-012020-042020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-01表观消费量（吨） 库存量（吨） 库销比（右轴）

表观消费量（吨） 库存量（吨） 库销比（右轴）资料来源：百川盈孚， 资料来源：百川盈孚，电解液及六氟磷酸锂：库存保持平稳。电解液环节2022H2以来库存及库销比均保持较低位置，1-2月受春节影响，库销比小幅回升，但是整体仍处于较低位置，六氟磷酸锂库存2023H2以来保持平稳，库销比受春节销量影响小幅上升。图35、电解液库存 图36、六氟磷酸锂库存120000100000800006000040000200000

14%12%10%8%6%4%2%2020-012020-042020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-01

1600014000120001000080006000400020000

25%20%15%10%5%2020-012020-042020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-01表观消费量（吨） 库存量（吨） 库销比（右轴）

表观消费量（吨） 库存量（吨） 库销比（右轴）资料来源：百川盈孚， 资料来源：百川盈孚，0.29元/wh50%16.02%图37、电芯价格及成本不断回落1.2 50451400.8 350.6 30250.4 200.2 151002021/1/12021/2/12021/1/12021/2/12021/