家电-研究双周报（2024年第15-16周）：估值持续修复外销延续景气

估值持续修复，外销延续景气估值持续修复，外销延续景气市场表现层面：4月以来(截至4月12日，下同)家电板块持续上涨。4月以来家电板块跑赢同花顺全A2.2个百分点，行业呈现结构性亮点，白电内外销延续向好趋势，4月震荡回调但不改长期向上趋势，可选类家电表现平淡。基本面角度1）白色家电景气确定性强：24Q2行业排产同比超预期，海外需求企稳+企业渠道库存水位较低，白电全年业绩释放确定性强，展望24年，白电龙头高股息+低估值+业绩确定性多重共振，看好白电板块估值持续上修。（2）部分行业的景气复苏还未明显到来：大厨电（与地产关联度高）基本面反转仍需等待行业景气复苏，24Q1低基数+前期需求回补，业绩增速同比向上；生活/厨房类小家电（与居民收入关联度高）春节及Q1消费表现整体平淡，24Q1业绩整体较为平稳。个股选择方面，建议关注：（1）基本面稳定以及配置价值高的大家电龙头，推荐格力电器、美的集团、海尔智家、老板电器2）可选消费品有望经历疫后复苏，厨房小家电板块的配置价值提升，推荐苏泊尔、小熊电器3）新兴家电中具备长期增长确定性的清洁品类，推荐科沃斯、石头科技；（4）海信系公司股权激励充分，业绩兑现度高，建议关注海信视像、海信家电。基本面：空冰洗刚需品类韧性较强，可选品类略有承压大白电出厂口径（空冰洗1）空调：2月家用空调出货1232万台（yoy-11%1-2月累计同比+18%，其中2月内销607万台（yoy-13%呈现较大下降幅度，内销高降幅主要系正值春节期间，1-2月内销累计同比+16%；2月空调出口625万台（yoy-9%1-2月累计同比+19%，受红海形势影响订单提前锁定出货，拉美、中东等市场需求增长明显，海外补库需求下出口市场目前态势可观；2）冰箱/洗衣机：2月冰箱/洗衣机出货量同比+4%/+4%，冰箱/洗衣机出货量1-2月累计同比+20%/+11%，其中2月冰箱/洗衣机内销分别同比-20%/-13%，外销分别同比+41%/+28%。内销大幅下降主要系春节假期影响；外销在2月同比延续增长趋势，持续修复系多因素叠加所致，包括欧美市场需求回升+产品价格优势。大家电零售口径（空冰洗彩厨）：空调、冰箱、洗衣机、彩电、大厨电2月全渠道销额分别同比-27%、-8%、-27%、-10%、-45%，全渠道销额1-2月累计分别同比+1%、+11%、+7%、+19%、+4%。刚需品类整体保持正增长，其中冰箱、彩电增速较快。厨房小家电：厨房小家电2月全渠道销额同比-8%，全渠道销额1-2月累计同比与去年同期持平。小家电整体偏可选，经济复苏缓慢+上年较高基数下业绩整体有所承压。清洁电器：清洁电器2月全渠道销额同比+7%，全渠道销额1-2月累计同比+7%。其中扫地机整体量价同比微增，洗地机销额增速放缓。风险提示：地产销售不及预期；原材料成本大幅上升；本币大幅升值。10%2%-5%-13%-21%03/2306/2309/2311/23家电行业沪深300家电行业家电行业 5 7 7 82.3家电整体需求待修复，清洁 9 家电行业家电行业 6 7 7 7 7 8 8 8 8 家电行业家电行业 6 9 9 家电行业家电行业1、投资逻辑：估值持续修复，外销延续景气估值持续修复，外销延续景气市场表现层面：4月以来(截至4月12日，下同)家电板块持续上涨。4月以来家电板块跑赢同花顺全A2.2个百分点，行业呈现结构性亮点，白电内外销延续向好趋势，4月震荡回调但不改长期向上趋势，可选类家电表现平淡。基本面角度1）白色家电景气确定性强：24Q2行业排产同比超预期，海外需求企稳+企业渠道库存水位较低，白电全年业绩释放确定性强，展望24年，白电龙头高股息+低估值+业绩确定性多重共振，看好白电板块估值持续上修。（2）部分行业的景气复苏还未明显到来：大厨电（与地产关联度高）基本面反转仍需等待行业景气复苏，24Q1低基数+前期需求回补，业绩增速同比向上；生活/厨房类小家电（与居民收入关联度高）春节及Q1消费表现整体平淡，24Q1业绩整体较为平稳。个股选择方面，建议关注1）基本面稳定以及配置价值高的大家电龙头，推荐格力电器、美的集团、海尔智家、老板电器；（2）可选消费品有望经历疫后复苏，厨房小家电板块的配置价值提升，推荐苏泊尔、小熊电器；（3）新兴家电中具备长期增长确定性的清洁品类，推荐科沃斯、石头科技；（4）海信系公司股权激励充分，业绩兑现度高，建议关注海信视像、海信家电。基本面：空冰洗刚需品类韧性较强，可选品类略有承压大白电出厂口径（空冰洗1）空调：2月家用空调出货1232万台（yoy-11%1-2月累计同比+18%，其中2月内销607万台（yoy-13%呈现较大下降幅度，内销高降幅主要系正值春节期间，1-2月内销累计同比+16%；2月空调出口625万台（yoy-9%1-2月累计同比+19%，受红海形势影响订单提前锁定出货，拉美、中东等市场需求增长明显，海外补库需求下出口市场目前态势可观；2）冰箱/洗衣机：2月冰箱/洗衣机出货量同比+4%/+4%，冰箱/洗衣机出货量1-2月累计同比+20%/+11%，其中2月冰箱/洗衣机内销分别同比-20%/-13%，外销分别同比+41%/+28%。内销大幅下降主要系春节假期影响；外销在2月同比延续增长趋势，持续修复系多因素叠加所致，包括欧美市场需求回升+产品价格优势。大家电零售口径（空冰洗彩厨空调、冰箱、洗衣机、彩电、大厨电2月全渠道销额分别同比-27%、-8%、-27%、-10%、-45%，全渠道销额1-2月累计分别同比+1%、+11%、+7%、+19%、+4%。刚需品类整体保持正增长，其中冰箱、彩电增速较快。厨房小家电：厨房小家电2月全渠道销额同比-8%，全渠道销额1-2月累计同比与去年同期持平。小家电整体偏可选，经济复苏缓慢+上年较高基数下业绩整体有所承压。清洁电器：清洁电器2月全渠道销额同比+7%，全渠道销额1-2月累计同比+7%。其中扫地机整体量价同比微增，洗地机销额增速放缓。家电行业家电行业资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2024年4月12日。*注：2022年5月及之前数据为相对万得全A的超额收益数据，6月起为相对同花顺全A的数据。1家电行业家电行业资料来源：ifind，光大证券研究所，盈利预测为ifind一致预期，PE/G为2024年PE除以CAGR，截至2024年4月12日；注：由于美的集团、海尔智家、石头科技、苏泊尔、极米科技、新宝股份、飞科电器、海信视像、九阳股份、海信家电、光峰科技、小熊电器、倍轻松、北鼎股份已披露2023年度业绩快报或年度报告，其2023年归母净利润预测为真实2月空调：内销市场累计同比大幅上升，海外市场需求高涨。2月家用空调出货1232万台（yoy-11%1-2月累计同比+18%，其中2月内销607万台（yoy-13%下降幅度较大，内销高降幅主要系正值春节期间，1-2月内销累计同比+16%；2月空调出口625万台（yoy-9%1-2月累计同比+19%，受红海形势影响订单提前锁定出货，拉美、中东等市场需求增长明显，海外补库需求下出口市场目前态势可观。资料来源：产业在线，光大证券研究所资料来源：产业在线，光大证券研究所2月冰箱：销量延续增长，出口明显改善。2月冰箱出货量同比+4%，1-2月累计同比+20%，其中2月内销同比-20%，主要系春节假期影响，内销出货和终端表现不及去年同期，1-2月内销累计同比+6%；2月外销同比+41%，1-2月外销累计同比37%，2月延续1月的增长态势，持续修复系主要系成本+运价+产品低价处于相对低位。资料来源：产业在线，光大证券研究所资料来源：产业在线，光大证券研究所家电行业家电行业2月洗衣机：出口增长延续，内销保持平稳增长。2月洗衣机出货量同比+4%，1-2月累计同比+11%，其中2月内销同比-13%，1-2月内销累计同比-1%，年初市场有回暖迹象，考虑到系去年年末企业出货力度大，内销没有显著提升；2月外销同比28%，1-2月累计同比26%，主要系洗衣机外销增速强劲，增长主因系欧美市场需求回升+产品价格优势支撑。资料来源：产业在线，光大证券研究所资料来源：产业在线，光大证券研究所1月空调渠道库存2,991万台，同比+40%。2024年1月空调内销零售量同比+69%。整体来看，当前渠道库存仍处于上行通道，从库存月数测算来看，1月库存月数为3.5个月。资料来源：产业在线，光大证券研究所，截至2024年1月资料来源：产业在线，光大证券研究所，排产数据均为计划数，截至2024年6月空调行业总排产约为2016万台，较上年同期总排产+16%。其中，内销排产较上年同期+21%；出口排产较上年同期+6%；24年以来整体排产同比呈上升趋势，主要系国内市场与海外市场预期需求高+企业备货更进取。家电行业家电行业2月零售：整体需求待修复，电暖器、清洁电器等品类销量同比增加。以2023年同期为基数，2024年1-2月多数品类零售量同比有较大涨幅，集成灶增速最高，传统品类中彩电/空调/冰箱/洗衣机销量同比-3%/+1%/+6%/+8%，新兴品类中厨房小家电/洗碗机/清洁电器同比+7%/-2%/+9%，大厨电/集成灶销量同比+4%/-8%，清洁电器、大厨电等零售量改善主要系消费需求提升，以及地产景气逐步回升+弱复苏带动零售端增长。资料来源：奥维云网，光大证券研究所统计口径：大厨电包括油烟机、燃气灶、消毒柜；厨房小家电包括破壁机、搅拌机、榨汁机、电磁炉、电水壶、电饭煲、电压力锅、豆浆机家电行业家电行业资料来源：奥维云网，光大证券研究所3、小家电基本面：整体略有承压，关注清3.1厨房小家电：行业持续承压，销额同比下滑厨房小家电销售：行业持续承压，销额同比下滑。2023年Q4，厨房小家电行业线上销售额同比-21%，其中美的、九阳、苏泊尔、小熊销售额同比为-5%/-27%/-26%/-30%，销量同比-3%/-18%/-20%/-15%。Q4美的表现相对突出，销额同比下降但优于行业。资料来源：天猫+京东，光大证券研究所家电行业家电行业3.2扫地机行业：行业量价齐升，追觅强势增长行业量价齐升，追觅强势增长。2024Q1扫地机行业线上销售额同比+36%，行业量价同比增长，其中科沃斯销售额/销售量分别同比-6%/-8%，销额销量同比售量分别同比+32%/+11%/+52%；追觅销额销量保持较高增长，销额、销量同比分别+220%、+140%。-9%-3%-5%-11%-12%-8%-11%资料来源：奥维云网，光大证券研究所主流厂商补齐各价格带产品，应对行业竞争。2024年2月行业主流企业密集推新（科沃斯T30Pro系列、石头P10S系列、追觅S30PRO系列通过新款拉高客单价+老款降价的方式，科沃斯、石头均补齐各价格带产品矩阵，形成以5000元以上/3500-5000元/3000元左右高中低端三个价格带的产品系列，应对行业竞争。具体来看（高、中、低端排序）：1）科沃斯：X2系列、T30觅：X40系列、S30PRO系列、无（低端产品空缺）。展望24年，科沃斯在通过老款降价的方式应对石头P103000元价格带的基础上，主动补齐3000元价格带新机型，将通过改款T30机型守住中端价格带市场，通过X系列守住高取低价格带份额；石头则在完整产品矩阵的基础上进行防御并有可能往2500元价格带扩张产品矩阵。排名机型品牌上市时间零售额份额零售量份额零售均价23.1224.0124.0224.0323.1224.0124.0224.0323.1224.0124.0224.031科沃斯12.7%10.3%2J4云鲸8.8%8.3%12.0%8.6%7.2%6.4%9.1%7.5%3石头6.7%5.5%4S30PROULTRA追觅3.4%2.6%5S30PROULTRA(上下水版)追觅3.3%2.2%6米家免洗扫拖机器人2小米2.7%3.8%6.3%3.0%4.7%6.1%10.1%5.4%7科沃斯0.0%3.0%0.0%2.6%8P10SPRO(上下水版)石头0.0%2.9%0.0%2.1%9石头2.7%2.7%X40PRO(上下水版)追觅2.5%1.2%资料来源：奥维云网，光大证券研究所；注：均价单位为元/台家电行业家电行业行业以价换量，其中追觅、美的线上份额同比提升。2024Q1洗地机行业线上销额同比+21%（23Q4为+19%）、线上销量同比+55%（23Q4为+44%其中追觅、美的表现亮眼，销额同比分别+37%、+91%；24Q1线上销额份额方面，添可线上销额份额同比下降5.0pcts，追觅和美的线上销额份额同比有-11%-10%-7%46%40%44%-1%46%资料来源：奥维云网，光大证券研究所添可迭代速度较快，改款降价+密集推新，份额稳定。9月以来添可经营变化较大，具体来看：1）老款降价：芙万2.0/芙万3.0系列降价幅度较大，其中芙万2.0（LED版）3月降至1327元，与美的GX5PRO等二线厂商形成正面竞争；2）全功能产品密集推新：芙万STRETCH、WIPER系列、BOOSTERPRO等全功能产品上市，至此添可全功能产品形成完整价格矩阵。添可通过全功能产品推新提价+芙万老款降价的方式，维持零售额线上份额第一（24年3月线上份业整体销量会继续增长，同时产品价格进一步下沉且行业竞争比较激烈（低价产品估计会到1500元左右）。排名机型品牌上市时间零售额份额零售量份额零售均价23.1224.0124.0224.0323.1224.0124.0224.0323.1224.0124.0224.031芙万STRETCH添可1.4%9.2%1.0%6.7%7.1%8.5%2添可3.8%4.6%3追觅0.5%2.7%4.2%0.5%3.0%4.9%4追觅0.4%1.9%2.8%4.1%0.3%1.6%2.3%3.3%5追觅0.5%2.3%3.9%0.3%1.6%2.6%6芙万WIPER添可1.1%4.1%4.9%3.1%1.0%3.7%4.3%2.5%7芙万BOOSTER添可0.9%2.5%4.2%2.9%0.6%1.5%2.6%1.7%8美的3.6%3.2%3.2%2.8%4.5%4.0%3.9%3.6%9芙万2.0(LED版)添可2.1%1.7%2.0%2.6%2.6%1.9%2.9%3.9%云鲸1.4%1.5%2.3%2.4%1.1%1.1%1.8%1.8%资料来源：奥维云网，光大证券研究所；注：均价单位为元/台家电行业家电行业投影仪销售：行业增长萎缩。2023年Q4，智能微投行业销售额同比-31%，其中极米、坚果、峰米、当贝销额分别同比-29%/-93%/-79%/-27%。极米、当贝销额出现下滑但略优于行业整体水平，其他品牌在3000元以下投影市场面资料来源：行业数据为天猫口径，公司数据为天猫+京东，光大证券研究所4、外部环境基本面：家电出口金额同比下1-3月家电出口金额同比增幅保持较快增长。海关总署数据显示，2024年3月家电出口金额（美元）同比-5%。2024Q1家电出口金额（美元）同比+12%。资料来源：海关总署，光大证券研究所，截至2024年3月；注：2024年海关总署仅披露1-2月累计值4.2原材料：成本整体处于合理水位成本整体处于合理水位。家用电器的核心原材料（冷轧板、铜、铝）的价格自22年6月开始回落。考虑报表端滞后原材料变动一个季度，成本红利自22Q3家电行业家电行业开始体现在报表中，至23Q3传导完毕。2024年目前成本平稳，其中24Q1铜、铝价格分别同比+1%/+3%。2024年4月截至12日钢材、铜、铝、塑料价格分别同比-6%、+9%、+7%、+3%。虽然铜、铝价格有所增长，但白电企业格局稳定，产品均价上行，能顺利将成本传递给下游，保持盈利中枢稳中有资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2024年4月12日资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2024年4月12日资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2024年4月12日资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2024年4月12日2024年1-2月新房销售面积同比下滑幅度扩大，需求侧复苏2月新房销售市场尚未回稳，1-2月全国商品房销售面积累计同比-20.5%；1-2月房地产竣工面积累计同比-20.2%。高频数据显示，2024年3月，30大中城市中，一/二/三线城市商品房单月销售面积同比增速分别为-41%/-49%/家电行业家电行业资料来源：ifind，光大证券研究所，截至2024年资料来源：ifind，光大证券研究所，截至2024年资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2024年4月14日1-2月房屋新开工面积同比下滑幅度扩大，施工面积累计同比跌幅相比2023年同期扩大。2024年1-2月，房屋新开工面积累计同比下降30%，房屋新开工面积持续处于深度调整期，这与房企的经营模式、行业规模、市场需求都有直接的关系。2024年1-2月，房屋施工面积累计同比-11%（同比跌幅相较2023年同期扩大房屋竣工面积累计同比-20.2%。资料来源：Wind，光大证券研究所，数据截至2024年2月资料来源：Wind，光大证券研究所，数据截至2024年2月家电行业家电行业5、估值水平：相对PE处于历史均值合理传统家电相对全部A股估值处于历史均值合理位置。我们选取了16家关注度较高的传统家电股票，并以此计算其整体PE（TTM）相对大盘的估值水平。数资料来源：iFinD，光大证券研究所，截至2016只家电股票作为研究对象（样本同前），其整体ROE（ttm）自18年中报见顶后处于下降通道，20年三季报ROE（ttm）为最低值17%，之后触底反弹，截至23年三季报ROE（ttm）回升至19%，仍低于历史均值20%（2014年一季报-2023年三季报）。与此同时，23年三季报16只家电股的整体PB为2.3倍，低于历史均值位置（2014年一季报-2023年三季报）。25%24%23%22%21%20%19%18%17%16%15%2014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-094.54.03.53.02.52.00.50.0资料来源：Wind，光大证券研究所，注：3月指一季报，6月指中报，以此类推家电行业家电行业23Q4公募增持家电。整体来看，23Q4公募基金增持家电，其配置比例为3.20%，环比+0.07个百分点，家电超配比例为0.94%，环比上升0.1个百分点。细分行业看，23Q4公募基金配置白色家电/厨房电器/小家电/黑色家电/照明及其他分别为2.64%/0.01%/0.03%/0.18%/0.55%，环比+0.3/-0.05/资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2023Q4资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2023Q4行业比较层面，23Q4公募增配电子元器件、医药、农林牧渔、机械设备、煤炭、公用事业等。超配比例排序，23Q4公募超配食品饮料/医药/电子元器件/电力设备/纺织服装/汽车，超配比例分别为8.1/6.1/4.4/2.2/0.9/0.7个百分点。按增配比例排序，23Q4公募基金加仓较多的行业是电子元器件、医药、农林牧渔，环比增配比例为2.5、1.6、0.7个百分点。从历史百分位分析，电子元器件、汽车、农林牧渔、国防军工的超配水平处在历史高位，而银行、建筑材料、房地产、商贸零售的超配比例位于较低水平。资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2023Q4资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2023Q4家电行业家电行业资料来源：Wind，光大证券研究所资料来源：Wind，光大证券研究所时间范围为2006Q1-2023Q4资料来源：Wind，光大证券研究所120%100%80%60%40%20%0%超配比例历史百分位（2012Q1-2023Q4）54%2%46%96%19%白色家电厨房电器小家电黑色家电照明及其他资料来源：Wind，光大证券研究所,时间范围为2012Q1-2023Q4从持股数量的绝对变化上看，近两周（2024年04月01日-2024年04月12日）增持变化最多的三个标的为海尔智家（+2073万股）、TCL科技（+893万股）、新宝股份（+621万股），减持最多的三只标的为格力电器（-1948万股）、三花智控（-890万股）、海信视像（-536万股）。从流通股占比变化的角度，近两周陆股通增持前三位为新宝股份（+0.8pcts）、小熊电器（+0.5pcts）、四川九洲（+0.4pcts），减持前三位是光峰科技（-0.4pcts）、海信视像（-0.4pcts）、石头科技（-0.4pcts）。家电行业家电行业401资料来源：ifind，光大证券研究所，统计时间段为2024年4月1日-2024年4月12日电行业涨跌幅-0.26%，位列31个申万一级行业第13位，同期沪深300、中小板综、创业板综表现分别为-1.74%、-2.03%、-4.04%。细分板块来看，近两周白色