第三章-证券价格指数体系分析

第三章证券价格指数体系分析

第一节金融证券价格指数体系的三维一体第二节 股票价格指数第三节 债券价格指数第四节 证券投资基金价格指数全球指数一览第一节

金融证券几个指数体系的三位一体一

股票、债券和证券投资基金的共性探索 股票、债券和证券投资基金都是证券经济中的金融商品，具有一些相互联系和相互制约的共同特征。这些共性使股票、债券和证券投资基金构成一体。其共性具体表现在： （1）收益性。 （2）未来性。 （3）不等值性。 （4）风险性。

股票、债券和证券投资基金从本质上来说，都是虚拟资本，都是证券市场上的重要金融商品，都具有收益性、未来性、不等值性和风险性的共同特征。但对于每一种具体的股票、债券和证券投资基金来说，这些特征有不同的表现。这些不同点又构成股票、债券和证券投资基金的三维性。它们在价格波动程度上的各自差异，使得具有分别编制股价指数、债券价格指数和证券投资基金价格指数的必要性。

股票、债券和证券投资基金具有不同的含义，具有独立存在的价值，从而构成三维；同时，它们又相互联系和相互制约，具有本质上的共同性，从而构成一体。这种既具有本质联系又有独立存在价值的股票、债券和证券投资基金所构成的价格指数体系，称为三维一体的价格指数体系。第二节股票价格指数一、国外证券市场股价指数评析

现代金融指数按其使用功能不同可分为两大类：

第一类是基准指数（benchmarkindex），其主要目的是反映目标市场的整体波动，因此它市场覆盖范围广、代表性好、行业分布均衡。例如，道.琼斯威尔希尔5000指数涵盖了美国股票市场5000多只股票。另一类是投资指数（investmentindex），其主要目的是用于指引投资者进行投资，投资指数主要用于指数基金（indexfunds）、指数期货和期权（indexfutures&options）、交易所交易基金（ETFs）等金融指数创新产品。投资指数的生命力在于可投资性，即有较好的流动性和较低的复制成本。（一）道琼斯股价指数系列道琼斯公司由CharlesDow、EddieJones和CharlesBergstresser于1882年创立。道琼斯股价指数系列可以分为三大类：基准指数蓝筹指数特殊指数道琼斯全市场指数、道琼斯STOXX指数和威尔希尔指数道琼斯平均指数、道琼斯顶尖指数道琼斯中国指数、道琼斯MicroSector指数、道琼斯REIT指数、道琼斯伊斯兰市场指数、道琼斯互联网指数、道琼斯精选指数和道琼斯可持续指数道琼斯全市场指数道琼斯地域指数、规模指数、风格指数、经济分类指数道琼斯STOXX指数蓝筹股指数、大市场指数、全球指数、规模指数、风格指数、超行业指数、可持续指数、专题指数道琼斯威尔希尔指数5000指数、4500指数、房地产股票指数、房地产投资信托指数道琼斯平均数道琼斯工业平均数、道琼斯运输业平均数、道琼斯公用事业平均数、道琼斯10工业平均数、道琼斯5工业平均数道琼斯顶尖指数国家顶尖指数、全球顶尖50指数、行业顶尖30指数、阿拉伯顶尖50指数、亚洲顶尖50指数、老虎顶尖50指数道琼斯中国指数道琼斯上海指数、道琼斯深圳指数、道琼斯中国指数、道琼斯中国88指数、道琼斯第一财经中国600指数其他道琼斯指数道琼斯MicroSector指数、道琼斯REIT指数、道琼斯伊斯兰市场指数、道琼斯互联网指数、道琼斯精选指数和道琼斯可持续指数道琼斯指数（二）标准普尔指数系列标准普尔公司是美国一家最大的证券研究机构。该公司从1923年起开始编制并发表股价指数。该公司历史最为悠久的指数为S&P500指数。经过多年的发展，该公司的股价指数系列主要包括S&P全球1200指数、S&P全球100指数、S&P新兴市场指数、S&P增长和价值指数、S&P国家指数（包括美国、中国、意大利、中国香港、日本、加拿大、澳大利亚、印度、俄罗斯）和欧洲指数等系列指数。新创立的指数系列在计算方法上大多延续了S&P500的方法。

①S&P全球1200是第一个实时计算的全球指数，它旨在为投资者提供可投资的全球投资组合。

②S&P全球100指数是一个全球蓝筹股指数，其成分股的选择范围为S&P全球1200成分股中的跨国公司股票以及其他调整市值在50亿美元以上的跨国公司股票。标准普尔500指数是由Standard&Poor‘s公司于1982年从纽约股票交易所中选出的500只股票的股价(其中78%为工业股，12%为公用事业股，2%为运输股及8%为金融股)所计算得出的股价指数。由于该500家公司分布于各行各业，其市场总值约占纽约证券交易所总值之八成，而且该指数的计算采取市值加权法，该指数一向被认为是专业投资者衡量他们的投资组合的回报的指标，对美国股市甚具代表性。标准普尔指数（三）MSCI股价指数系列MSCI股价指数系列国家指数500指数、多伦多60指数、拉美40指数、东京150指数、亚太100指数、欧洲350指数增长和价值指数小市值指数和扩展指数中国系列指数MSCI中华指数、MSCI金龙指数（四）富时股价指数系列富时股价指数系列富时全球指数富时世界指数、富时金矿指数、富时伊斯兰指数、富时全球行业指数、富时全球风格指数、富时跨国指数、富时四好指数富时英国指数富时英国指数、富时科技指数、富时APCIMS私人投资者指数其他富时指数富时ASE指数、富时eTX指数、富时欧洲行业指数、富时恒生指数、富时香港MPF指数、富时日本指数、富时JSE非洲指数、富时Latibex全样本指数、富时Norex30指数、富时台湾50指数、富时新华指数（五）其他国际著名股价指数1.香港恒生指数系列（HangSengIndex）2.纽约证券交易所综合指数（NYSECompositeIndex）3.价值线综合指数（ValueLineCompositeIndex，VLCI）4.日经平均数（NikkeiStockAverage）5.东京证券交易所股价指数（TokyoStockPriceIndex）6.DAX-30指数（DeutscheAktien30Index）7.CAC40指数（CompagniedesAgentsdeChange40Index）（六）国际股价指数编制特点新趋势1.股价指数编制日趋全球化2.股价指数编制日趋个性化3.多采用国际通行经济行业分类方法4.股价指数计算方法以市值加权平均法为主5.自由流通市值加权成为新的趋势二、我国证券市场股价指数（一）上海证券交易所股价指数

上海证券交易所股价指数系列是由上海证券交易所编制并发布的上证指数系列，主要包括上证综合指数、上证180指数、A股指数、B股指数和分类指数。1、上证综合指数上海证券交易所股价指数，简称上证综合指数，该指数自1991年7月15日起正式发布，以1990年12月19日为基日（基日为100点），以现有所有上市的股票（包括A股和B股）为样本，以报告期股票发行量为权数进行编制。其计算公式为：

如遇上市股票增资扩股或新增（删除）时，则需进行修正。其计算公式调整为：

与上证综合指数相关的一组指数叫上证分类指数，上证分类指数主要包括两类：一类是A股指数和B股指数，对上交所上市的A股和B股分别计算；另一类是行业分类指数，对在上交所上市的股票按工业、商业、房地产、公用事业和综合类等5大类分别计算，以反映不同行业的景气状况及股票股价变动情况。

2、上证成分股指数（1）上证30指数以在上海证券交易所上市的A股股票中选取最具市场代表性的30种样本股票为计算对象，并以这30家流通股数为权数的加权综合股价指数，取1996年1月至3月的平均流通市值为指数的基期，指数以“点”为单位，基期指数定为1000点。该指数于1996年7月1日起正式发布。2002年7月1日被上证180指数替代而终止发布。（2）上证180指数在所有A股股票中抽取最具市场代表性的180种样本股票，以成分股的调整股本数为权数进行加权计算，2002年7月1日正式发布。作为上证30指数的延续，基点为2002年6月28日上证30指数的收盘指数3299.05点。上证180指数的计算公式：

当样本股名单发生变化或样本股的股本结构发生变化或股价出现非交易因素的变动时，采用“除数修正法”修正原固定除数，以维护指数的连续性。

以调整股本作为权数：上证180指数采用调整股本为权数，采用分级靠档的方法对成分股股本进行调整，上证成份指数的分级靠档方法如表所示。

表3.4上证180指数成分股股本分级靠档表流通比例(%)≤10(10,20](20,30](30,40](40,50](50,60](60,70](70,80]>80加权比例(%)真实值20304050607080100

上证180指数根据以下四个步骤进行选样：①上证180的选样以行业内的代表性、规模、流动性为标准，根据总市值、流通市值、成交金额和换手率对股票进行综合排名。②按照各行业的流通市值比例分配样本只数。具体方法是：③按照行业的样本分配只数，在行业内选取综合排名靠前的股票。④对各行业选取的样本做进一步调整，使成分股总数为180家。3、上证股价指数实证比较分析

第一：由于上证综合指数和上证180指数都是对同一市场总体走势的描述，从长期趋势来看，两者必然具有相关性。第二：样本股指数的特点在于可以减少在用全部股票编制的指数中因新股上市需频繁修正而对指数内部结构稳定性及前后可比性的负面影响，尽可能地排除个别股票价格波动对大势的干扰，从而集中反映主要上市公司股票价格变动对市场大势的影响。第三：从样本股的选样及调整方法来看，成分股多为优质股票，其风险理性低于市场的整体水平。第四：从世界范围看，指数样本股的市值和成交量都占据了市值和总成交量的相当份额。（二）深圳证券交易所股价指数

1、深证综合指数

深证综合股价指数是以发行量作为权数来计算的，以所有在深圳证券交易所上市的股票为采样股。它以1991年4月3日为基日，基日指数定为100。若采样股的股本结构或股票名单有所变动，则变动之日为新基日，并以新基数计算，同时用“连锁”方法将计算所得的指数溯源于原有基日，以维持指数的连续性。每日连锁方法的环比公式：2、深证成分股指数（1）深证成份指数深证成份指数是从上市公司中挑选出来的以40家上市公司为编制对象的指数，综合反映深交所上市A、B股的股价走势。指数采用Paasche加权综合价格指数公式计算，以1994年7月20日为基日，基日指数定为1000。深证成分指数编制特点： 第一、新股上市不用调整。 第二、以流通量作为权数。 第三、成分股可重新选择与更换。 第四、基日指数定为1000点。 第五、按行业分编指数。 第六、成分股中个别股票的权过大。（2）深证100指数深证100指数选取在深交所上市的100只A股作为成分股，以成分股的可流通A股数为权数。该指数以2002年12月31日为基准日，基日指数定为1000点。3、深证综合指数与成分股指数的实证比较分析第一、深证成分指数和深证综合指数的相关性很高。第二、深证成分指数的离散程度高于深证综合指数。第三、深证成分指数的日均波动率略高于深证综合指数。第四、在深证成分指数在2003年1月进行的第六次样本股调整后，成分指数成分股占深市的平均流通市值的比重为22.92%。深证100指数2002年11月的样本股在考察期内的日均流通市值、日均成交金额相对深市日均总流通市值和日均总成交额的比重均在40%。从以上分析可以看出，深证成分指数在市场高速扩容的情况之下，在离散程度、日均波动率以及流通市值比重等方面已经显现不足，深证100指数将具有更加优良的性质。（三）其他股价指数在我国证券市场上，除了证券交易税编制发布的股价指数外，一些券商和研究机构也推出了各种各样的股价指数。与交易所指数相比，这些股价指数更具灵活性。中信指数体系主指数系列、风格指数系列、特征指数系列、行业指数系列中国银河指数综合指数、地区指数、行业指数。包括银河500指数、银河大盘100指数、银河小盘100指数、银河B股100指数、银河基金指数国泰君安指数以沪深两地全部上市公司的股价变动为考察对象，以流通股数为权数，采用Paasche加权法进行计算，并用连锁方法进行连续编制。第三节债券价格指数一、债券价格指数编制的意义第一，为市场提供一个反映债券价格综合动态演变的风向标。第二，指导投资者的资产配置。第三，作为投资者投资业绩的评价基准。第四，作为管理层的决策参考。第五，为长期利率提供参考指标。第六，国债价格指数可以作为一种无风险报酬率的衡量方法。第七，促进债券理论及其应用技术的深入发展。第八，为金融产品创新打下基础。二、国际著名债券价格指数及其共性分析

国际著名债券价格指数主要包括美林债券指数、JP摩根债券指数、道·琼斯公司债券指数、摩根斯坦利债券指数和HSBC债券指数等。

各国债券指数的共性分析：

（一）指数体系相当完整（二）指数具有良好的延展性（三）样本债券选择标准具有共性（四）指数计算方法具有共性三、我国证券市场债券价格指数实证研究

（一）上海证券交易所债券

上证国债指数是以上海证券交易所上市的所有固定利率国债为样本,按照国债发行量加权而成。自2003年1月2日起对外发布,基日为2002年12月31日,基点为100点。

（二）我国证券市场债券价格指数的编制方法

1.上海证券交易所债券指数体系

根据上海证券交易所债券市场的现实状况，构建一个由债券综合指数、国债指数和企债指数组成的债券指数体系。这一差异将通过样本债券的选择来实现，而这三个指数采用相同的指数计算方法。2.样本债券选择标准（1）计价货币:人民币;

（2）市场发行：上海证券交易所挂牌交易;

（3）债券种类：直接债券、可赎回债券;

（4）息票类型：固定利率债券和到期一次付息债券;

（5）非政府债券等级:投资级，现均为AAA;

（6）最低在外流通规模:国债：50亿元；企债：15亿元；（7）剩余到期日：一年或一年以上。（8）样本债券的调整：每月的最后一个日历日对样本债券进行检查并作调整。3.债券指数的计算（1）指数的基期:1999年12月31日，基期点为100点。（2）全收益上交所债券指数应为全收益指数。将债券的收益分为三个部分：一是债券自身的收益，二是应计利息，三是利息再投资收益。①净价：债券自身收益也就是债券净价的变动。②应计利息:采用T+0。每日应计利息为：

其中，AIn为第n日的应计利息，MV为票面价值；r为票面利率；d为起息日（或上一次付息日）到第n日的天数。③利息再投资:由于利息计入采用T+0，因此利息再投资也采用T+0，即付息日当天即将利息收入再投资到债券指数本身。

（3）计算公式第一种计算方法采用Paasche加权综合价格指数公式计算，计算公式为：当样本债券市值出现非交易因素的变动时，采用“除数修正”法进行修正，以保证指数的连续性。

第二种计算方法该计算方法实质上就是以每月市值为权数的加权算术平均数指数。首先，计算单个债券的收益率

然后，计算指数的加权平均收益率：

最后，利用连锁计算公式，计算全收益指数值(It为t日全收益指数值)权数计算公式为：

第三种计算方法该计算方法借鉴美林债券指数的计算方法，利息再投资在月末从指数中剔除。第一步：计算单个债券的月初到当日收益率

第二步：计算指数月初到当日的加权平均收益率其中，TRRt为指数从月初至第t日的总收益率；BTRRi,t为第i个债券从月初至第t日的总收益率。第三步：用连锁法计算债券指数值

（三）我国证券市场国债价格指数的实证分析（一）上海证券交易所国债指数编制实证

为了分析各种不同的编制方法编制的国债指数的差异，本章对19种国债指数进行了广泛的实证,包括：

1.债券指数利息类型的实证

2.权数的实证

3.计算方法的实证

4.权数调整频率的实证

5.利息再投资实证各国债指数编制中，样本债券的选择标准中除了利息类型外的其他标准依照前面的规定，编制方法的不同之处如表所示。实证结论：

（1）样本债券的类型仅包括固定利率债券。（2）指数采用总市值加权。（3）计算方法可以在第一种方法和第三种中选其一。（4）权数在样本债券变化时进行调整外，每月月末调整一次。（5）利息再投资可以不记入指数，但若记入指数，则利息在收到时即以债券指数收益率每日再投资于指数，且利息再投资在月末从指数中剔除。

综上，最符合条件的国债指数为FC1-1和FCM3。（四）全收益国债指数和净价债券的比较对比：全收益的国债指数（FC1-1和FCM3）和国债净价指数，时间取1998年12月31日至2002年9月23日。表3.16国债指数和国债净价指数的基本统计量表NPIFC1-1FCM3均值101.7291117.9613117.7649标准差1.62905.49685.3096峰度-0.0976-1.2036-1.1980偏度0.74840.41230.4067极差7.196316.855916.3869图3.1FC1-1、FCM3和NPI走势对比图

实证结果:在全收益国债指数不断攀升的同时，净价指数始终围绕着债券面值100元附近波动，可见国债收益的主要来源是债券的利息。

（五）国债指数与其他证券价格指数的相关性1、国债指数和股价指数的相关性 对国债指数（FC1-1和FCM3）与上海证券交易所的股价指数（上证180指数和上证综合指数，分别记为180和SSCI）的相关关系进行分析。时间取1999年1月4日至2002年8月27日。各指数的走势对比图见图3.2，相关系数见表3.17。

分析结论:

在黑线右边（即1999年10月25日）以后国债指数和股价指数的反向关系比较明显。

图3.2国债指数和股价指数的走势对比图表3.17国债指数和股价指数的相关系数表起始日期

指数

FC1-1FCM399.01.04上证180指数-0.1562-0.1476上证综合指数0.28150.290899.10.25上证180指数-0.5943-0.5882上证综合指数-0.2697-0.26182、国债指数和基金指数的相关性对上海证券交易所基金指数（FPI）同国债指数（FC1-1和FCM3）的相关关系进行分析，时间取2000年5月8日至2002年9月23日。图3.3国债指数和基金指数走势对比图分析结论：从图3.3看出，国债指数和基金指数的整体相关程度并不高，FC1-1和FPI的相关系数为0.3077，FCM3和FPI的相关系数为0.3115。（六）债券指数的其他相关统计指标国债指数的其他相关统计指标包括到期收益率(YTM）、存续期（D）、修正存续期（Dm）和凸度（V），这些统计指标的公布将为投资者提供更加丰富的市场信息，有利于他们对市场进行深入分析。时间为1998年12月31日至2002年9月23日。票面利率变动：1996年（11.83%）→2002年(2.39%）样本债券平均利率：1999年（8.07%）→2002年（5.57%）

图3.41998年12月31日至2002年9月23日国债平均到期收益率从图3.4可以看出，2002年9月23日，指数的平均到期收益率为3.82%，远低于样本债券的平均票面利率。投资者据此可以判断市场国债价格整体水平是被高估还是低估。图6.6可以看出，我国国债的加权平均发行期限从1999年的7.23年提高到2002年的8.93年，存续期、修正存续期和凸度也不断增加。投资者可以根据这些信息，来测定国债价格的变化。

第四节证券投资基金价格指数一、证券投资基金价格指数编制的意义第一、基金指数的编制和发布顺应了市场自身发展的需要，是我国证券基金市场发展到一定阶段的产物。第二、编制基金指数是规范化建设的一项重要基础性工作，也是“法制、监管、自律、规范”八字方针的具体体现。第三、编制基金指数有利于投资者把握基金的历史走势和分析未来的趋向。第四、基金作为证券市场有别于股票的一个独立群体，从某种程度上说，对其编制指数肯定了我国证券基金在证券市场中应有的地位，也必将加深社会各界对基金这一新兴行业的认识，从而有助于基金业未来的长远发展。二、证券投资基金价格指数的编制方法基金指数编制方法（1）公式选择。采用paasche加权综合指数公式：（2）权数选择。用发行量作为权数。（3）指数基期点数的选择。基金指数基期定为 1000点。