ai热潮冷思考经历泡沫破而后立？-银河证券-20240322

证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明首席经济学家：首席经济学家：章俊杨超分析师助理：王雪莹风险提示总量研究●专题报告AI热潮冷思考：经历泡沫，破而后立？分析师核心观点：分析师AI概念持续升温，美股回调可能由何触发？今年来美国经济表现超出市场预期，经济韧性支撑下软着陆概率加大。通胀粘性和强劲就业支撑美联储谨慎的货币政策，但全年来看降息仍将有助于美股估值抬升。企业盈利呈现修复态势，AI带动下科技巨头业绩涨势强劲。当前美股牛市的持续性和强度在历史上非常罕见。从过去百年的市场危机来看，主要等新兴市场危机（债务违约、货币大幅贬值、资本外流等）、突发事件（新冠疫情、英国脱欧、石油禁运、战争爆发等）、恐慌情绪蔓延、自动程式交易等，其中最主要的触发因素应是资产价格的泡沫破裂，他偶发或者外生因素造成的冲击范围更广、破坏力更强、走出冲击的难度也更大。当前，股票市场的价格泡沫风险格外让人担忧。AI热潮是否将重蹈互联网泡沫覆辙？2023年以来标普500信息技术指1.全球经济下行风险2.美联储降息时点及幅度不确定性风险3.国际地缘因素不确定性风险4.市场情绪不稳定性风险数涨幅超70%，七大科技巨头为标普1.全球经济下行风险2.美联储降息时点及幅度不确定性风险3.国际地缘因素不确定性风险4.市场情绪不稳定性风险年互联网泡沫前相似，当前的美股市场投资者充满了对新兴技术和商业模式的乐观预期，其中不乏跟风追涨；市场和主要科技公司的估值已经偏高，而且指数集中度达到历史新高，科技龙头效应比以往任何时候都更加显著，这些都使得目前一路“狂飙”的AI行情和美股科技主题可能面临的回调和波动风险进一步加大。积极因素是，与互联网泡沫时期相比，当前的美股高估值背后有了更多的盈利支撑，宏观环境和政策更加平稳、酝酿泡沫和刺破泡沫的风险点较弱，又多了大规模回购分红作为美股表现的重要支撑，而且在过去几轮危机泡沫之后，美国金融市场监管更加严格，投资者经验整体上有提高，这些都有助于降低金融市场层面爆发系统性危机的风险。科技的投资时钟：泡沫扮演怎样角色？对于泡沫破裂的担忧正在实质性地影响资本开支和投资决策。即使AI的长远前景已经比较确定，在该领域大规模的资本投入仍有迟疑，目前的美股市场已经检测到价格泡沫，的投资者应当为美股急剧下跌的情景做好准备，特别是当观测到市场波动显著加大的阶段。从历史数轮技术周期来看，新技术出现到广泛应用的过程中，几乎总是伴随金融崩溃和复苏。当泡沫出清之后，实体经济和资本市场对于新技术及其应用产品的定价才更加趋于合理。长远来看，很可能是促进AI技术提升和普及的“好泡沫”。“春风吹又生”：谁能穿越周期？互联网泡沫破裂后也有约一成的公司不仅幸存下来而且财务指标比泡沫前更强，它们大多能够在削减成本和投资未来当中掌握平衡，做出务实决策，在泡沫后的市场调整和经济衰退中复苏、能继续保持行业领先并蓬勃发展，包括微软和亚马逊在内的幸存者在经历了市场洗牌后变得更加强大和有竞争力。历史告诉我们，资产的泡沫不会阻断核心技术发展的大趋势，而寻找那些无惧市场泡沫、能够穿越周期的企业和资产，才是获得超额收益的关键。专题报告2请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。2一、当前美股市场投资环境分析 3（一）美国经济显示韧性，软着陆概率加大 3（二）美联储货币政策拐点将至 5（三）企业盈利修复但仍存不确定性 6（四）流动性与情绪面助力美股上扬 7二、AI主题投资持续升温 9（一）ChatGPT掀起人工智能浪潮 9（二）AI火热行情带动估值抬升 （三）七大科技巨头领涨市场 三、美股回调可能由何触发？ （一）百年市场危机回顾 （二）现阶段是否处于泡沫？ 四、AI行情是否将重蹈互联网泡沫覆辙？ （一）2000年美股互联网泡沫破裂 （二）互联网泡沫破裂冲击全球资本市场和经济 （三）AI热潮与互联网泡沫的对比 五、科技的投资时钟：泡沫扮演怎样角色？ （一）科技投资的周期视角 （二）“春风吹又生”：谁能穿越周期？ 六、风险提示 3请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。3也从中受益，英伟达因其芯片可满足生成式A析人士开始担心泡沫破裂、进而冲击资本市场的主要原因。本文将从目前AI一、当前美股市场投资环境分析（一）美国经济显示韧性，软着陆概率加大-5.0美国:GDP:不变价:环比折年率:季调（%）美国:GDP:不变价:折年数:同比（%）资料来源：Wind，中国银河证券研究院图2：美国GDP环比折年率及其分项贡献率GDP贡献率:商品和服务净出口:季调（%）GDP贡献率:国内私人投资总额:季调GDP贡献率:个人消费支出:季调GDP贡献率:政府消费支出和投资总额:季调美国:GDP:不变价:环比折年率:季调-5.0资料来源：Wind，中国银河证券研究院专题报告4请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。4美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI美国:ISM:非制造业PMI资料来源：Wind，中国银河证券研究院图4：美国Markit制造业、服务业及综美国:制造业PMI:季调美国:服务业PMI:商务活动:季调美国:综合PMI资料来源：Wind，中国银河证券研究院欧元区:GDP:不变价:季调:环比欧元区:GDP:不变价:季调:当季同比-2.0英国:GDP不变价:季调:环比（%）英国:英国:GDP不变价:季调:环比（%）日本:GDP:不变价:季调:环比日本:GDP:不变价:当季同比资料来源：Wind，中国银河证券研究院欧元区:制造业PMI德国:制造业PMI法国:制造业PMI资料来源：Wind，中国银河证券研究院欧元区:制造业PMI欧元区:服务业PMI欧元区:综合PMI资料来源：Wind，中国银河证券研究院专题报告5请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。5图8：英国制造业、服务业与综合PMI英国:制造业PMI英国:服务业PMI英国:综合PMI资料来源：Wind，中国银河证券研究院日本:制造业PMI日本:服务业PMI资料来源：Wind，中国银河证券研究院斗”争取的薪资涨幅超出市场预期，今年有望带动收入（二）美联储货币政策拐点将至美国:核心PCE:当月环比（右轴）（%）（%）美国:PCE美国:核心PCE:当月环比（右轴）（%）（%）美国:核心PCE:当月同比美国:PCE:当月环比（右轴）-0.5资料来源：Wind，中国银河证券研究院-5.0美国:CPI:季调:同比 美国:核心CPI:季调:同比美国:PPI:最终需求:同比:季调美国:PPI:最终需求:剔除食品和能源(核心PPI):同比:季调资料来源：Wind，中国银河证券研究院6请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。6图12：美国新增非农就业人数与失业率0（%）美国:新增非农就业人数:总计:季调（%）（万人）美国:失业率:季调（右轴）资料来源：Wind，中国银河证券研究院图13：美国初请失业金人数与持续领取失业金人数（万人）美国:当周初次申请失业金人数:季调（万人）（万人）美国:持续领取失业金人数:季调（右轴）资料来源：Wind，中国银河证券研究院美国:国债收益率:10年（%）美国:国债收益率:2年美国:国债收益率:10年资料来源：Wind，中国银河证券研究院（三）企业盈利修复但仍存不确定性专题报告7请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。70标普500EPS同比增速（右轴）（美元）（美元）（%）0-20-40资料来源：Bloomberg，中国银河证券研究院（四）流动性与情绪面助力美股上扬投资级企业债利差0资料来源：Bloomberg，中国银河证券研究院专题报告8请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。81980198119821983198419851986198719881989199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202325.826.31980198119821983198419851986198719881989199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202325.826.3NYSENYSE0资料来源：Wind，中国银河证券研究院标准普尔500波动率指数(VIX)资料来源：Wind，中国银河证券研究院图19：2023年以来美国三大股指累计收益率标普500道琼斯工业指数纳斯达克指数 （%）资料来源：Wind，中国银河证券研究院得到确认，另一种定义要求当股价超过之前的高点时才被认为是牛市。目前，不论根40.030.020.010.0 0.0-10.0-20.0-30.0-40.0-50.0（%）资料来源：Bloomberg，中国银河证券研究院9请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。9也和疫情过后的大通胀浪潮以及美联储等主要央行急速加息二、AI主题投资持续升温（一）ChatGPT掀起人工智能浪潮人工智能技术在推动未来全球经济发展上具备巨大潜力现复杂任务的高效自动化处理，包括大数据决策支持、智能机器人、自动化客户服务资料来源：OpenAI，中国银河证券研究院所耗时长（年）所耗时长（年）资料来源：ARK，中国银河证券研究院请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。（二）AI火热行情带动估值抬升标普500标普500信息技术指数（%）资料来源：Bloomberg，中国银河证券研究院图24：标普500信息技术指数PE估值（倍）标普500信息技术指数PE资料来源：Bloomberg，中国银河证券研究院图25：信息技术行业年度成交金额及占比信息技术行业成交金额信息技术行业成交金额占比（右轴）（%）信息技术行业成交金额信息技术行业成交金额占比（右轴）（%）资料来源：Wind，中国银河证券研究院图26：2022年以来信息技术行业月度成交金额及占比（万亿美元）信息技术行业成交金额（%）信息技术行业成交金额占比（右轴）信息技术行业成交金额占比（右轴）资料来源：Wind，中国银河证券研究院专题报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。（三）七大科技巨头领涨市场0（%）微软英伟达特斯拉标普500指数资料来源：Wind，中国银河证券研究院表1：七大科技巨头对于标普500指数涨幅的贡证券代码证券简称2023年以来涨幅（%）推动标普500上涨点数对于标普500涨幅的贡献度（%）英伟达微软亚马逊AAPL.O苹果TSLA.O特斯拉专题报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。微软英伟达特斯拉微软英伟达特斯拉图28：七大科技巨头前瞻市盈率前瞻市盈率近五年估值分位数（右轴）0（%）（%）（倍）苹果亚马逊微软英伟达特斯拉资料来源：Bloomberg，中国银河证券研究院图30：七大科技巨头占标普500指数总市值比重图29：美股科技龙头指数前瞻市盈率（倍）资料来源：Bloomberg，中国银河证券研究院苹果亚马逊苹果（万亿美元）（%）（万亿美元）（%）七大巨头占标普500总市值比重（右轴）七大巨头占标普500总市值比重（右轴）资料来源：Bloomberg，中国银河证券研究院三、美股回调可能由何触发？下一次市场大幅回撤、震荡甚至是危机的触发点有可能是什（一）百年市场危机回顾从过去一百年全球范围有影响的市场危机事件来看，主要原因包括过度投机和资产泡沫（例如股市、易等。其中，最主要的触发因素还是资产价格的泡沫专题报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。表2：过去一百年主要市场危机回顾资料来源：中国银河证券研究院购房量继续下降、商用地产景气度仍未回到疫情前水平，住宅投资较为平稳、未见过热特征。新专题报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。在这些触发因素当中，股票市场的价格泡沫风险似乎（二）现阶段是否处于泡沫？期，最终就会导致价格泡沫破裂，即乔治·索罗斯所说的反身性，也是技术分析使用的预测方法背后的基图31：美股主要崩盘及股价短期变化幅度事件名称16天内股价变化百分比1929年10月29日-33.60%1987年10月19日-31.30%金本位制度结束(1931年)1931年10月5日-26.70%-26.70%2008年11月20日-25.20%-25.20%1940年5月21日-24.60%-24.60%COVID-19爆发(2020年)2020年3月12日-20.70%-20.70%2002年7月23日-19.30%-19.30%1946年9月10日-16.90%-16.90%2011年8月8日-16.70%-16.70%2009年3月4日-13.80%-13.80%资料来源：Bloomberg，中国银河证券研究院专题报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。图32：LPPL模型拟合的英伟达股价和实际股价资料来源：EricL.（2024），中国银河证券研究院图33：LPPL模型显示英伟达股价进入泡沫的置信度达到近十年最高资料来源：EricL.（2024中国银河证券研究院动进行分析，揭示了与LPPL模型一致的模式，其置信度指标达到近十年高点。这种高水平的置信度意味能性以及泡沫破裂后科技企业是否可以开启新一轮资EricL(2024).WhenWillNVIDIA’sBubbleEnd?InsightsfromtheLPPLM专题报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。四、AI行情是否将重蹈互联网泡沫覆辙？图34：美股表现：互联网泡沫前后vs.AI热潮资料来源：Bloomberg，中国银河证券研究院备注：指数为周度均值数据（一）2000年美股互联网泡沫破裂专题报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。8.06.04.02.0图35：互联网泡沫爆发后美联储大幅降息（%）美联储联邦基金目标利率（%）资料来源：Wind，中国银河证券研究院图36：互联网泡沫爆发前美国劳动生产率增速在加快（%）美国劳动生产率按年同比增速（经季调）-1.0-2.0资料来源：Fred，中国银河证券研究院（二）互联网泡沫破裂冲击全球资本市场和经济全球股市普遍受到冲击。许多国家的科技股和互联网相关股票价格国新市场也未能幸免，许多公司的股价暴跌，被迫退市，图37：美国风险投资额和数量在互联网泡沫后回落美国:风险投资:投资额美国:风险投资:交易数量（右轴）0（笔）（笔）0资料来源：Wind，中国银河证券研究院图38：德国新市场遭受互联网泡沫重创0资料来源：Wind，中国银河证券研究院请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。实际GDP增速失业率（右轴，倒序）资料来源：Wind，中国银河证券研究院图40：以色列、印度和欧洲国家经济受互联网泡沫破裂重创8%6%4%2%0%资料来源：Wind，中国银河证券研究院（三）AI热潮与互联网泡沫的对比否将重演？目前市场是否已经处于类互联网泡沫当中？我们有必要对市场特征和关键指标做对比。8（倍）资料来源：Bloomberg，中国银河证券研究院图42：美股盈利增速及预测资料来源：Nasdaq，中国银河证券研究院专题报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。投资者分散风险、多元化投资布局来说并非好事。特别是考虑到这七家公司均属科技行业，业务线重叠，很可能受到显著拖累。正如互联网泡沫时期最大的几家互联网巨头，尤其是那些在纳斯达克上市的公司，图43：互联网泡沫前后美国龙头科技公司的股价变化资料来源：Bloomberg，中国银河证券研究院升，政策利率先下后上，虽与本次AI热潮不尽相同，但也有值得警惕的相似之处请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。重新加息，形成相似的“利率先下后上”局面，这可能引发经济和企业利润的回落和权益市场的下跌。表3：互联网泡沫期间美国重要经济指标变化（非指数和无特别标注的单位为%）专题报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。表4：疫情后和AI热潮期间美国重要经济指标变化（非指数和无特别标注的单位为%）率数2024-022024-012023-122023-112023-102023-092023-082023-072023-062023-052023-042023-032023-022023-012022-122022-112022-102022-092022-082022-072022-062022-052022-042022-032022-022022-012021-122021-112021-102021-092021-082021-072021-062021-052021-042021-032021-022021-012020-122020-112020-102020-092020-082020-072020-062020-052020-042020-032020-022020-02.7-0.6-0.6734.834.8-28-28-5.3-5.347.847.846.74947.646.44646.947.146.347.747.448.44950.250.952.852.85357.158.657.658.861.160.861.159.959.560.661.260.764.760.858.760.557.559.355.45654.252.650.952.652.653.450.552.751.853.654.552.753.950.351.949.256.554.454.456.756.956.755.355.355.957.158.356.559.959.962.369.166.761.961.764.160.16462.763.755.358.757.755.956.657.857.856.945.441.852.552.557.355.55.267.915.506.234.955.07 5.267.915.506.234.955.075.955.313.582.203.582.204.002.842.751.472.111.292.195.005.555.425.925.335.886.086.277.637.637.947.946.816.878.918.919.0210.1310.369.489.678.928.3617.7713.2515.5217.3214.9712.7114.1314.2917.8526.6852.0328.755.638.444.724.115.826.533.873.542.79-5.187.838.578.508.708.959.419.199.8713.7212.2413.4914.0813.0011.9013.0113.0614.8419.9129.6513.520.931.560.41-0.020.810.68-0.67-1.29-2.53-7.60-14.36-19.76-3.14-3.14-5.964.934.935.163.9275.004.54 3.7353.004.77 3.7333.004.61 3.7182.004.593.8165.004.613.8246.004.74 3.8210.004.83 3.5184.004.95 3.6240.004.98 3.7303.005.11 3.4278.005.17 3.5146.005.42 3.6287.005.38 3.4482.005.24 3.5136.005.49 3.6258.005.87 3.6361.005.82 3.5255.005.93 3.6243.006.24 3.5690.006.55 3.6420.006.66 3.6286.006.66 3.7272.006.90 3.6494.006.993.8862.006.814251.006.873.9566.006.36 4.1631.006.58 4.5860.006.48 4.7480.006.01 5.1465.005.24 5.4939.005.14 5.9778.004.11 5.8451.002.76 6.1319.001.47 6.1831.004.93 6.2527.005.16 6.4398.005.27 6.7-243.005.58 6.7268.004.57 6.8673.004.63 7.81046.004.77 8.41534.005.08 10.21585.004.84 114615.005.62 13.22619.006.89 14.8-20477.007.76 4.4-1411.003.60 3.5264.003.45 3.6253.003.332.402.622.712.953.373.353.313.203.964.454.445.195.485.445.936.356.566.526.627.126.696.626.896.556.306.185.995.414.814.644.534.374.163.722.711.891.621.351.170.900.710.450.411.151.641.702.852.943.193.393.593.734.194.284.694.764.784.844.904.875.095.335.475.214.965.195.075.255.555.575.375.244.954.504.074.024.013.953.643.222.261.751.721.551.431.371.441.371.160.910.950.931.491.661.555.335.335.335.335.335.335.335.125.085.064.834.654.574.334.103.783.082.562.331.681.210.770.330.200.080.080.080.080.080.080.090.100.080.060.070.070.080.090.090.090.090.090.100.090.080.050.050.651.581.554.544.324.464.885.075.024.904.834.644.134.024.304.534.214.294.504.383.863.253.043.002.622.541.911.440.980.680.510.320.451.331.524.214.064.024.504.804.384.173.903.753.573.463.663.753.533.623.893.983.522.902.903.142.902.752.131.931.761.471.561.581.371.281.321.521.621.641.611.261.080.930.870.790.680.650.620.730.670.660.871.501.76104.0988104.0988102.8802102.6292104.4882106.3632105.2599103.1044101.4179103.1144102.7685101.7734103.7922103.6794102.7623104.5032108.0875111.9375110.6979107.1353106.9286103.8806103.0849100.689498.4637696.0058895.9382796.2079595.3267793.9601892.9756492.8060592.5105491.0573490.3062591.6383992.0355190.6293690.2417790.4802192.6046693.4059193.4087693.0331395.5929897.0961999.5873299.8665999.8665998.7896598.8774697.407215011.964804.494685.054460.064269.404409.104457.364508.084345.374146.174121.473968.564079.683960.663912.383917.493726.053850.524158.563911.733898.954040.364391.304391.274435.984573.824674.774667.394460.714445.544454.214363.714238.494167.854141.183910.513883.433793.753695.313548.993418.703365.523391.713207.623104.662919.622761.982652.393277.313278.2013.9813.3912.7214.0818.8915.1715.8513.9314.0017.6417.8221.6420.1220.1721.7823.3030.0127.3422.1725.0028.2329.3124.3726.9725.7523.1821.3518.5017.8719.8217.4717.6016.9619.7617.4221.8423.1424.9122.3725.0029.4427.6522.8926.8431.1230.9041.4557.7419.6313.94资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院出了长达十年的牛市行情。美股企业大量回购的动机主要包请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。场相比的一个重要特点。与互联网泡沫时期相比，美股市场实际上多了一项重要的稳定支柱。图46：美股回购规模与指数的表现高度相关资料来源：Bloomberg，中国银河证券研究院资料来源：Bloomberg，中国银河证券研究院对于危机和泡沫的体验更加切实。当前市场虽然对新技专题报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。这些都使得目前一路“狂飙”的AI行情和美股科技主题可能面临的回调和波动风险进一步加大。五、科技的投资时钟：泡沫扮演怎样角色？从历史上数轮技术周期来看，相关资产价格的回调对于AI技术（一）科技投资的周期视角可以进一步从技术和投资的周期视角回答“如果出现资产泡表5：佩雷斯技术革命扩散阶段理论周期阶段主要特征导入期爆发阶段技术革命爆发，伴随旧产业的衰落和旧行业的失业。狂热阶段新技术的普及达到高潮，投资者和企业家对新技术的热情达到顶点。这往往伴随着资产泡沫的形成，因为过度的投资和投机行为推高了资产价格。展开期协同阶段泡沫破裂后，经济进入调整期。黄金时代，往往伴随着外部性的一致增长。生产和就业大发展。成熟期新技术已经充分融入社会和经济结构，主要产业的市场饱和与技术成熟成为常态。经济增长可能放缓，但更为稳定和可持续。对于技术的失望与自满情绪并存。同时新的经济秩序开始形成，为下一次技术革命做准备。资料来源：《技术革命与金融资本：从19世纪到21世纪的经济发展、泡沫与危机》，中国银河证券研究院时间。而这两个阶段之间的“转折点”几乎总是以金融崩溃和复苏为标志。请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。图48：佩雷斯的科技周期理论资料来源：CarlotaPerez，中国银河证券研究院阶段序号阶段名称主要特征1这个阶段通常由一个突破性的技术发明或创新事件触发，引起媒体和公众的关注。这可能是一个新的科学发现、产品发布或其他引人注目的事件，它激发了市场对这项新技术的兴趣。2在这个阶段，随着越来越多的成功案例和应用故事被报道，公众和媒体对技术的期望迅速膨胀。这可能导致过度炒作，人们对技术潜在的应用和好处抱有不切实际的幻想。3幻灭的低谷（Troughof随着技术在实际应用中遇到挑战和限制，一些早期的尝试失败，市场对技术的期望开始降低。在这个阶段，负面的报道和对技术的批评增多，许多企业和投资者可能会放弃或减少对这项技术的投资。4理性的平台（Slopeof经过一段时间的实践和学习，市场开始更加理性地看待技术的能力。成功的应用案例变得更加清晰，企业开始找到如何有效利用技术的方法。在这个阶段，技术逐渐成熟，开始被更广泛地采纳。5生产力高原（Plateauof技术经过长期的发展和改进，最终成为提高生产力和效率的重要工具。在这个阶段，技术已经被充分整合到产品和服务中，成为日常业务运作的一部分。请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。后的泡沫可能在技术发展不及预期后破灭。因此，从技术成熟度曲资料来源：Gartner，中国银河证券研究院（二）“春风吹又生”：谁能穿越周期？泡沫的累计与资金的快速流入高度相关，而新科技的出现和术创新的兴起、资本市场的繁荣和泡沫的形成与破裂。这些周期不仅请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。破产或被私有化。这些公司往往因为缺乏可行的商业模式、过度依赖失败。破产的公司可能因为资不抵债、现金流断裂或无法维持运可能需要进行重组、削减成本、改变商业模式或寻找新的收入来源。此外出务实决策，在泡沫后的市场调整和经济衰退中复苏、并继续取得领先蓬勃发展。这些幸存下来的公司，未来业绩表现，文中观点仅供参考，不构成投资建请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。图表目录 3图2：美国GDP环比折年率及其分项贡献率 3图3：美国ISM制造业与非制造业PMI 4图4：美国Markit制造业、服务业及综合PMI 4图5：欧英日实际GDP增速 4 4图7：欧元区服务业与综合PMI 4图8：英国制造业、服务业与综合PMI 5图9：日本制造业、服务业与综合PMI 5图10：美国PCE物价指数 5 5图12：美国新增非农就业人数与失业率 6图13：美国初请失业金人数与持续领取失业金人数 6图14：美国国债收益率走势 6 7图16：美国投资级企业债信用利差 7图17：美国股市成交金额统计 8 8图19：2023年以来美国三大股指累计收益率 8 8 9图22：1亿注册用户获取时长对比 9图23：标普500和标普500信息技术指数累计收益率 图24：标普500信息技术指数PE估值 图25：信息技术行业年度成交金额及占比 图26：2022年以来信息技术行业月度成交金额及占比 图27：2023年以来七大科技巨头和标普500指数累计收益率对比 图28：七大科技巨头前瞻市盈率 图29：美股科技龙头指数前瞻市盈率 图30：七大科技巨头占标普500指数总市值比重 图31：美股主要崩盘及股价短期变化幅度 图32：LPPL模型拟合的英伟达股价和实际股价 图33：LPPL模型显示英伟达股价进入泡沫的置信度达到近十年最高 图34：美股表现：互联网泡沫前后vs.AI热潮 图35：互联网泡沫爆发后美联储大幅降息 图36：互联网泡沫爆发前美国劳动生产率增速在加快 图37：美国风险投资额和数量在互联网泡沫后回落 图38：德国新市场遭受互联网泡沫重创 图40：以色列、印度和欧洲国家经济受互联网泡沫破裂重创 图42：美